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发表于 2007-4-12 14:39
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事件点评
招商局集团拟分拆证券、港口和公路业务上市
报告日期：2007 年3 月14 日
研究员：郑庆平 02164688261 zqp@gsstock.com
◆ 事 件
招商局集团董事长秦晓昨日透露，继去年分拆油轮业务上市后，招商局集团计划将旗下
证券及港口连同公路业务于内地A 股市场分拆上市，但集团本身则无意整体上市。
招商局集团目前持有招商证券51％的股权，06 年度税后净利润达10 亿元，已经具备
上市条件，秦晓透露，尽管不少外资表达入股成为策略投资者的愿望，但招商证券目前并无
此需要。至于招商证券上市后会否续保持其控股地位，秦晓委婉地表示目前决定还为时尚早。
港口和公路业务涉及招商局国际（0144）和集团旗下的华建交通经济中心（华建中心），
秦晓透露，华建中心的总资产已达100 亿元人民币。
◆ 简 评
上世纪90 年代，招商局在形成多元化架构的同时，由于资产错配导致净资产收益率下
降，难以提升股东价值。从2000 年开始，招商局开始进行战略转型。经过几年的努力，通
过一系列资产整合，招商局基本完成了从多元化公司向专业化公司的经营战略转型。
目前，招商局的业务主要集中于交通运输及相关基础设施（港口、公路、能源运输及物
流）、金融、房地产三大核心领域。2005 年实现经常性利润近60 亿港元，净利润近40 亿
港元，短短5 年时间，净利润增长近百倍。
我们认为，继06 年成功分拆旗下邮轮业务于A 股上市后（即招商轮船601398），招
商局集团旗下港口、银行、能源运输、房地产业务等均已实现上市，整合旗下其它业务板块
也只是时间问题。其中，招商证券已达到04、05、06 年连续3 年盈利的要求，此前招商
证券董事长已多次表示将争取在07 年实现IPO 上市。招商证券的经营能力和品牌决定其
估值应与海通相当，参照海通证券借壳都市股份的方案，招商证券股权增值空间极大。我们
建议中短期关注持有招商证券4％股权的中海海盛（600896）。
表1 招商局集团旗下上市公司
公司名稱 交易所 代碼 公司名稱 交易所 代碼
招商銀行 (招商局為最
大股東, 持股17.63%)
上海(A)
香港(H)
600036
3968
招商局中國投資基金有限公司 (招
商局金融集團持股24.78%)
香港 0133
招商局國際 (招商局持
股55.293%)
香港 0144 深赤灣 (A) (招商局國際有限公司
持股 21.78%)
深圳 000022
招商地產(A) (招商局蛇
口工業區有限公司持股
深圳 000024 深赤灣 (B) (招商局國際有限公司
持股 21.78%)
深圳 200022
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41.05)
招商地產 (B) (招商局
蛇口工業區有限公司持
股 46.62%)
深圳 200024 上海港務集團(A) (招商局國際持股
26.53%)
上海 600018
招商輪船 (招商局持股
54.07%)
上海 601872 北大高科 (A) (招商局蛇口工業區
有限公司直接或間接持股20.6%)
深圳
000004
中集集團(A) (招商局為
最大股東, 持股
22.75%)
深圳 000039 招商局亞太有限公司 (新加坡上市,
招商局國際有限公司持股
71.92% )
新加坡 CMPacific
中集集團 (B) (招商局
為最大股東, 持股
22.75%)
深圳 200039 華北高速公路(A) (招商局華建交通
經濟開發中心持股26.15%)
深圳 000916
深圳高速公路(H) (招商
局華建交通經濟建設中
心持股 4.17% )
香港 0548 廈門港務發展有限公司(A) (招商局
華建交通經濟建設中心持股
12.67% )
深圳 000905
深圳高速公路(A) (招商
局華建交通經濟建設中
心持股 4.17% )
上海 600548 廣西五洲高速公路(A) (招商局華建
交通經濟建設中心持股 19.28% )
上海 600368
寧滬高速公路(H) (招商
局華建交通經濟建設中
心持股11.86% )
香港 0177 滬杭甬高速公路(H) (招商局華建交
通經濟建設中心持股 10.98%)
香港
倫敦
0576
ZHEH
寧滬高速公路(A) (招商
局華建交通經濟建設中
心持股11.86% )
上海 600377 成渝高速公路(H) (招商局華建交通
經濟建設中心持股 25.7%)
香港 0107
東北高速公路(A) (招商
局華建交通經濟建設中
心持股20.10% )
上海 600003 皖通高速公路(H) (招商局華建交通
經濟建設中心持股 22.72% )
香港 0995
福建高速(A) (招商局華
建交通經濟建設中心持
股 23.08% )
上海 600033 安徽皖通 (招商局華建交通經濟建
設中心持股 22.72% )
上海 600012
深赤灣(B) (招商局國際
有限公司間接持股
19.17%)
深圳 200053 山東基建(A) (招商局華建交通經濟
建設中心持股 22.65% )
上海 600350
资料来源：招商局集团网站
至于港口业务的分拆上市，我们建议关注去年底以来招商局国际（0144）启动的新一
轮对深圳西部港口群的整合行动。如果招商局集团欲分拆港口业务于内地上市，我们相信其
在内地的港口上市公司深赤湾（000022 200022）将是下一个被整合的目标，私有化的可
能性逐渐增加，但招商局港口业务的整合与招商局国际（0144）公路资产的剥离作为集团
基础设施业务整合的一部分将是一个通盘的考虑，07 实施的难度较大，但我们仍建议对此
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保持密切关注。
我们建议投资者关注的另外一个重头戏是招商局集团07 年有望启动的公路资产的整
合。目前，招商局集团拥有于投资内地公路的旗舰——招商局亚太有限公司（CMP.SP）。（新
加坡交易所挂牌）。招商局亚太是招商局集团在东南亚的最大企业，也是中国最大的收费公
路营运商之一，该公司的中国收费公路业务继续在06 年表现出双位数的增长，税前利润增
长26％，拉动公司06 年纯利增长近20％。但该公司06 年被迫出售了赢利能力下降的宁
镇骆公路，目前仅在广东、浙江、广西和贵州等四个省区经营总长超过310 公里的四条收
费公路，面临区域路产的激烈竞争，其盈利持续增长的前景并不乐观。尤为重要的是，招商
局亚太（CMPacific）目前由招商局国际（0144）控股 71.92% ，这与招商局国际（0144）
的港口主业定位相冲突。更为重要的是，招商局亚太总资产仅35 亿港元左右，而招商局集
团旗下众多国内上市路产的股权都是由总资产已达100 亿的华建交通经济中心持有，这类
股权较为分散，而华建中心的路桥资产尚未完整上市。
图1 华建中心资产分布
资料来源：华建交通经济开发中心
因此，我们认为，招商局有必要重新打造集团公路业务板块的真正旗舰上市公司。我们
注意到，招商局集团内地的公路业务几乎涉及所有A 股高速公路公司（表2）。除了表2 中
已上市的公路公司外，招商局集团旗下的华建中心尚有位于江浙、东北的多条重要公路尚未
上市（图1）。因此，此次公路资产整合的范围将较为广泛(甚至将涉及新加坡上市的招商局
亚太)，虽然集团公路资产分拆上市的总体方向已经明确，但具体的整合路径仍值得关注。
或许，A 股公路上市公司整合行情的序幕行将拉开。
表2 招商局集团在国内上市的公路资产
上市类型 证券代码 证券简称
大股东名称
2006-9-30
持股数量 持股比例
000916 华北高速 华建交通经济开发中心(1) 32686.787 29.99%
600003 S 东北高 华建交通经济开发中心(3) 24383 20.10%
600020 中原高速 华建交通经济开发中心(2) 31506.04 20.00%
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4
A 股 600033 福建高速 华建交通经济开发中心(2) 20424.016 20.71%
600035 S 楚高速 华建交通经济开发中心(2) 21450.064 23.02%
600350 山东高速 华建交通经济开发中心(2) 71869.04 21.37%
600368 五洲交通 华建交通经济开发中心(2) 7702.08 17.43%
000905 厦门港务 华建交通经济开发中心(2) 5864.85 11.05%
600012 皖通高速 华建交通经济开发中心(3) 34701.9 20.92%
(A+H)股 600377 宁沪高速 华建交通经济开发中心(2) 58900.63 11.69%
600548 深高速 华建交通经济开发中心(4) 8721.13 4.00%
H 股 HK.0107 四川成渝 华建交通经济开发中心(3) 65745 25.70%
HK.0576 浙江沪杭甬 华建交通经济开发中心(2) 47676 10.98%
注：()内数字为华建中心的持股排名
资料来源：相关公司财报；国盛研发中心 |
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发表于 2007-4-12 14:37
