企业的价值投资线------利润变化曲线

均线多头

企业的价值投资线------利润变化曲线

来自：MACD论坛(bbs.macd.cn) 作者：均线多头 浏览：60101 回复：198

企业的价值投资线------利润变化曲线
企业的价值投资线：利润变化的连线叫做企业的价值投资线。价值投资线可以把企业分为五类
我在学习价值投资的过程中，碰到很多朋友聊到底什么是企业的价值，回答：1：沪机场有价值，你买后就可以睡觉了，反正属于资源垄断型，大型国企10，20年不可能倒闭，航班也会越来越多。2云南白药有价值，因为有国家极秘方，同时又是中药企业，西方人研究不出来。3宝刚有价值，因为市盈率低，效益好。4天威保变有价值：因为世界能源紧缺，太阳能是新能源。关于企业价值的答案真是很多，每个人理解不一样，我理解价值首先是从投资的角度而言：企业价值和价值投资是两个概念。就价值投资而言，成长和重组是资本市场的永恒主题。就企业价值而言，巴非特是公认的价值判断大师（未来企业现金流折现），其老师本杰明也提出了一系列价值评估的方法（重置，清算，帐面价值）。这里我想提的是我等散户如何运用通俗的价值观来理解价值投资。如果大家把自己作为投资人，如果你想投资一个项目，首先你考虑的是这个项目有多大风险，然后是有多少回报。而对于回报而言，就是这个企业有没有利润。那么在中国这么多的上市公司里，长期没有利润的企业就应该被st到重组，也就没有投资价值。我们暂不考虑究竟谁在赢利。利润情况表现到底如何，根据我们愿意把钱投给有利润的企业这一思路。我们把利润的变化的连线叫做企业的价值线。根据看到的企业利润增长曲线把企业划分五种类型1：利润高速增长企业2：利润稳定增长型企业3：利润缓慢增长型企业。（而利润的持续增长才是成长股的真正内涵，前三种都属于成长型 ）4：利润周期循环型企业。5利润下降可能扭困型（st型）（配图）

[ 本帖最后由 均线多头 于 2006-10-30 13:09 编辑 ]

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从中长期的角度看，股票的股价上涨曲线与企业利润增长曲线会趋
一致，企业内在的业绩成长是支撑股价上扬的核心动力；
我们用都是民族中药品牌的同仁堂和云南白药为例：同仁堂从1996～2005的10年中，平均净利润年度增长大致为12%，10年增长了2.3倍，而其自1997年5月以来至今的股价涨幅为207%，基本与利润增幅一致；云南白药1996～2005的１０年中，平均净利润年度增长大致为24%，10年增长了约9倍，而其自1997年５月至今的股价涨幅为1146%，也基本与利润增长幅度一致。
（配图）

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如何进行价值投资呢？交易系统应该和价值线统一。
1：稳定成长型企业：集中投资，低价买入，长期持有。

成长分三类：
第一类，高速成长，不可能持久，景气度通常3-5年。出现5-10倍的股票很多
我们以前看到的是软件服务类企业，如用友，东软，家电制造类企业：长虹，海尔。金融服务类企业：深发展：都是这种类型。当这些企业利润开始下滑时，我们就没必要在买入了，如近期的消费类：伊利股份，100个亿的营业额，只有2个亿的利润。我们不必持有这类股票时间过长。而现在2006-2008年景气度较高的行业是机械制造，食品饮料，旅游酒店，金融服务。增长率复合大都是30%左右。从基金资产配置的报告中我们看到这种股票被大量持有。只不过这种高增长不可能持续太久。我们要随时注意利润的变化。
第二类，稳定成长，持续时间较长，景气度10-20年，甚至更长。出现10倍以上的股票很多
这类股票通常表现在食品，药品，零售连锁，旅店业，香烟。品牌消费。
中国这一类优质的股票比较少，象云南白药，矛台，张郁，苏宁电器，大商股份，七匹狼。而巴非特一生都是追求此类股票。为了景气度更长，老巴还加了个条件，那就是消费垄断，而垄断的体现就是高毛利率。实际上用这个结论解释巴非特为什么长期持有可口可乐就很清楚了，因为可口可乐这么多年赢利一直没有下降。高毛利率也没下降。什么时候能下将，没人知道，所以老巴就只好一直持有。而在投资行业进行比较时，如果同样在2004年，让老巴选则：有色金属宏达股份和零售连锁苏宁电器。老巴肯定选择后者，因为后者景气度更长。所以比得林奇说：我更喜欢投资投资百货，连锁餐厅，因为和软件服务电脑制造比较，后者维持20%的增长，可能长达10年，而软件服务通常就是3-5年，而且风险更低。
第三类：缓慢增长。少投资此类
常见的就是公共事业类股票，水，电，煤，港口，机场。公路。此类股票投资价值较低。翻几倍的少，所以也叫防御型
第四类：周期型：利润确定性较差，早进早出。3-5倍的股票也有
用比得林奇的话来说，这里我能买到3-5倍的股票，但我还是赔钱了，因为我离场太晚了。这类股票表现比较激烈。近其很多人被套在有色金属版块的高位。就是此类。这种类型要早进早出。现在国内的航空版块和证券公司版块，就出现了周期行拐点，由于油价的原因，股市向好的原因，航空股，证券股业绩会转好，周期行投资机会出现。
第五类：扭困型，确定性差，少投资。
由于中国上市公司具备壳资源的特殊性，这个版块跑出的黑马股挺多，但是由于我们很难掌握准确的信息，实际操作难度很大。

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中国的价值投资更适合比得林奇：企业利润周期性强，持续性差
其高换手，优异的管理业绩和中国目前的基金管理方式很象，也比较符合中国上市公司利润表现的实际情况（配图）

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聪明的投资应该站在时间的一边：复利
真正的投资是靠时间挣钱，巴菲特用了40年的时间，以平均每年24%――看来并不太高的年度投资收益率，实现了2700多倍的资产增值，成为全球第二富人，凭借的就是40年这个足够的时间杠杆和经年累计后的神奇复利。其实，以10年为1个单元，巴菲特的业绩肯定是比较靠前的那类，但绝非同期中收益最高的选手。罗杰斯在70年代的10年中实现了60多倍的收益，肯定比巴菲特在同期的收益要高，但10年后罗杰斯选择了环球旅行投资，自己驾车绕地球转了3周，而巴菲特则坚持用自己的套路玩足了4个10年，于是复利造就了传奇。正如有人问爱因斯坦，人类最有力的发现是什么，他毫不犹豫地回答：“复利”。

　　由此我们可以看到：从中长期的角度看，股票的股价上涨曲线与企业利润增长曲线会趋于一致，企业内在的业绩成长是支撑股价上扬的核心动力；同仁堂12％与云南白药24％的年度利润增速差异经过近10年的时间复利演化，变成207%与1146%的巨大股价涨幅差异。因此，从中长期的角度看，投资制胜的核心在于成长、成长，还是成长；当然还必须是高质量的成长。

如何判断一个企业的赢利能力呢？
ROC: 最好大于15％（此文摘抄）但也不能太高超过30%
在所有的指标中，巴菲特特别强调净资产收益率。2年了，今天终于有点想通。不知道是否自己理解错误，以前觉得格雷厄姆把企业内在价值过于留意在净资产大小上，并且论坛有人把价值看成长期的净资产增长上。个人觉得，这种做法不完整。后来巴菲特抛弃或者说改善了格雷厄姆的方法（股价低于净资产一定幅度，就购买企业股票的方法），是因为他留意到企业长期的盈利能力同样重要。自然，巴菲特的做法的理解看起来很简单，但这里对巴菲特的做法做些例子说明，希望能产生对净资产收益率的概念，对市场价格有更好的理解。相对应的结论，净资产的增长必须与长期盈利能力相结合，来判定企业的价值（成长）。

如果企业净利润不变，净资产收益率将逐年轻微下调，因为处于分母位置的变量“净资产”会因为保留盈余增大而增大。
　　
每股收益增加，如果新的重投资得到的净资产收益率大于原先的，那么将拉升净资产收益率；反之，将降低原来的净资产收益率。（也是根据净资产收益率的公式得到的）
　　
下面分三种情况，分析净资产收益率，每股收益，股价和股东收益：
　　
　　1．每股收益连续增长，如果保持市盈率不变的话，股价也随着增长。但是，如果一企业随着上市筹集资金被利用，投资额不断增加（假设投资能产生效益），净资产收益率从7％升至15％（为什么净资产收益率会变大？那是因为起初作为净资产一部分的闲置现金产生了利润），五年后所得的保留盈余也许只能让企业再扩展30％左右（大概百分比，只是为了举个例子）。例如： 93－2003万科的发展情况
　　
　　而对于起初净资产收益率15％的企业（假设是在上市的融资现金没有被完全利用的时候），后来净资产收益率增长到25％（融资的现金基本被有效率利用了）。5年后如果每股收益也增加了1倍多，那么企业比上面一间企业更有空余资金保持自己的扩张，而不需要增发，摊消每股收益。上述的两类企业最后能否靠自备保留盈余扩展规模，就在于净资产收益率大小上的区别。
　　
　　因此， ROE最好大于15％
　　
　　2． 然而是否净资产收益率很高就足够了呢？
　　
　　在净利润不变，即每股收益不变（不考虑增发，转增）的情况下：
　　如果一间企业某年净资产收益率为18％，而每年的保留盈余不进行重投资，在没有分红派息的情况下，将5.5年左右（100％/18%=5.5）净资产增长一倍，最后净资产收益率降为9％(大概，举个例子而已)。如果考虑部分分红派息，原理是一样，只是股东握住了那部分分红得来的“净资产”，最后净资产收益率降为12％（大概，打个比方）。这种企业是属于集聚现金，净资产收益率在下调的企业类型。类似于：佛山照明。这种类型企业的共同特征是，尽管净利润没怎么增长和下降，但是净资产收益不断下调，以至于可能在5年后，企业净资产不能再按照原来速度增长（因为净资产收益率在这个例子中已经下降到12％），净资产增长速度减慢。实际上，如果每年利润大致不变，就算起初高的净资产收益率导致5年后企业留存现金充足，也没有用处。因为这种企业由于本身行业特征，不能怎么扩展。
　　
　　对于股价，因为每股收益不变，如果市盈率保持不变的话，最后股价也不变。股东没有从股价中收益。如果每股收益都用于分红，那么5年后，分红的总和等于净资产。这种情况下，股东的收益就是这部分“净资产”（如上述例子所说，大概5.5年净资产增长一倍），即起初的市净率的倒数（在净资产收益率18％下，5.5年后的分红收益大概是原来的净资产大小，而市净率P/B＝市价/净资产，所以收益率为它的倒数）。一般地说，这个值是小于100％的，收益率不高，不理想。如果每股收益不是用于分红，只是用于更新设备，或者增加投资，来保持市场竞争力，而净利润一点也没改动，那么即使净资产增长了一倍，股东的回报也很微小。（上面是举两个极端例子来说明）
　　
　　3．在净利润下降的情况下：
　　如果净资产收益率起初就很高，28％，但是净利润在下降，那5年后每股 净资产也翻了一倍多。然而由于每股利润逐年下降，使得净资产收益率比前一例子下降得更厉害。5年后，可能下降到12％。此值大小虽然依然不错。但是此刻，就算储备很多现金，企业也无用武之地。
　　
　　如果企业保持市盈率不变，由于每股收益下降，股价也将下降。如果每年收益全部用于分红，那么股东得收益率是买入时候市净率的倒数（假设分红收入是原来净资产值的大小），加上在股价上亏损的比例。例如，近一两年的光明乳液。
　　
　　总结，净资产收益率应该留意，因为它确实与股东权益挂钩。但是只说明净资产增长和股价的关系，觉得太抽象了。净资产收益率，说白了，就是体现盈利能力的指标。在净资产，股价之间，加上“一份资产的盈利能力”的解释，可能把事情弄得清晰些。一份资产，如果收益率与市场利率一样，那并没有什么附加价值（折现的原理）。正是因为这份资产的盈利能力大于市场的平均水平，我们才愿意为它支付溢价。净资产收益率逐年下降，说明这份资产的盈利能力在下降，它的现象表现为年度净利润的减少或不变。因此也带动股价下降或稳定。反之，净资产收益率每年能够保持不变或者增加的时候，实际这两个情况下，净资产都因保留盈余的重投资，导致增长（根据净资产收益率的公式得出的结论）。因为净资产的值大了，而这份资产的盈利水平又是一样的，所以我们给它支付更高的价格。最后的市场现象表现为净利润的增长，股价上升。但是，尽管有些企业净资产收益率体现在较高水平，但是由于行业的不稳定性，导致这份资产目前的高盈利水平不现实。例如周期行业。市场都会对这份资产重新衡量。所以，净资产的增长不是驱动力全部，它有一重要的条件要注视，就是这份净资产的盈利能力能够持久保持下，再谈净资产增长与股价结合。（呵呵，其实说那么多显得有点专牛角尖）
　　
　　所以，一切都可以归于常识，不用想得太复杂。正常地，我们理所当然会选择盈利能力强的资产，因为它带给我们利润。也意味它能产生足够的利润，使得我们不需要再向银行或者其它途径补充资金，来扩展企业规模。
　　
　　但是有些奇特现象，例如，假设有些企业净资产收益率只有5％，近三年每股收益连续以20％增长，因此股价也随着增长。在这里，净资产收益率的提升，意味着对这份资产盈利能力重新衡量。既然企业净利润迅速，股价随着它增长，为何还要理会净资产收益率的大小呢，关注净利润发展的趋势不就行了？
　　所以这里提出的是，净资产收益率重要，但是不是任何不同期限的投资都有同样重要的位置。中长期投资我觉得是净利润增长情况比净资产收益率大小是重要的。如果我们在于长期投资，就有必要了。因为这样的企业就算净利润以20％速度连续增长5年，最后留下的保留盈余也不够扩展企业规模30％。因此非得再融资，再融资比例50%, 假如市盈率保持不变，那么股价就下降到（1/1.5）左右。之前依靠净利润上升的股价被摊消了。
　　
　　因此净资产收益应该选择高的，是非常非常重要的。而且还要考虑到这种盈利能力是否会长期维持（所以才要定性地分析行业性质，企业性质）。价值不只在于净资产数值上的大小，重要的是在于这份数值上的净资产的盈利能力。因此，观察企业成长性时候，净资产数值上的增长趋势和长期盈利能力的维持（这里指的长期盈利不变的含义包括留存收益能够继续得到良好投资回报，而不是空置）是同样的分析重点。兜了一个圈，好像说了一堆废话。实际上并不是废话，1977－1997年的香港，在33只指数成分股中，有12只一直被沿用（汇丰，恒生，香港点灯，德昌电机，和黄，太古，九龙仓，会德丰，电讯盈科，长江实业等），其中8只30年里股价升幅超过恒生指数（参见《投资王道》），12只中股价增长最高的是长江实业，24835％ （248倍），最低的德昌电机，1633％（16倍，实际上德昌电机是1984年－1997年计算的结果，也就是13年增长了16倍）。都非常理想，而这12只股票都有共同的特征，资产收益率在15％以上。
投资的精髓：就是正确的判段企业利润的确定性


此贴完

[ 本帖最后由 均线多头 于 2006-10-22 06:42 编辑 ]

xiekj0808

xiexie

zh-rich

获益良多。

hp203

学习!

xm8803

学习

steve-kim

好贴

77724

好文，获益良多

cni8i8

谢谢楼主。

psdxw

狂顶,获益良多

iamwww

说的很有道理，只是A顾市场还不能完全按照价值投资来评估。

jinou

佩服！谢谢！
最近我也在考虑这方面的事。

lihui77777

很好，学习，就是不明白“中长期投资我觉得是净利润增长情况比净资产收益率大小是重要的。如果我们在于长期投资，就有必要了。因为这样的企业就算净利润以20％速度连续增长5年，最后留下的保留盈余也不够扩展企业规模30％。因此非得再融资，再融资比例50%, 假如市盈率保持不变，那么股价就下降到（1/1.5）左右。之前依靠净利润上升的股价被摊消了。”为什么一定要再融资呢？请教！

guoffit

xuexi

HJNWF

做了5年,竟然被你道破
老师啊

HJNWF

精华中的精华