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巴菲特旗舰伯克希尔股东会现场问答实录——扬云 周明波翻译（一）
作者: 但斌
时间: [ 2007-08-02 09:35 ]
巴菲特旗舰伯克希尔股东会现场问答实录
——东方港湾 扬云 周明波翻译
Q & A Session begins at 9:37 AM.
沃伦和查理走出来，坐下。
沃伦做如下开场白：
我和Andy一起在做一个卡通片，希望能对孩子们的财务启蒙教育有帮助。
会议中有一项表决内容是关于我们在中石油的投资。这项投资我们是自主的，并不是非要处置。我们给那些不赞成我们这项投资的人有时间表达他们的意见。
查理：我从来没见过在Iscar工厂里那样的自动化程度，我想他们大概觉得如果要用人工来做什么事的话是一种耻辱。
QUESTION – AREA 1: Chicago
提问区1：芝加哥
私人股权投资比以往任何时候都要多，鉴于大量的私人股权投资公司都在追逐各种机会，我们是不是面临泡沫，如果是，什么事情会引发泡沫破灭？
巴菲特：我们实际在和这些人竞争，所以你在提你的问题的时候，我也深有同感。我们看到的是这一类（投资）活动的本质，不是泡沫怎么破裂的问题。如果你买下一个不是天天都能交易的生意，即使你经营的很不好，也要过很多年才会有人出价，投资者才能从这项买卖中退出来。这当中投资人是无法推出的，很长时间都没人出价的。能使这项投资活动冷落下来的是当垃圾债券的收益率大大高于投资级债券的收益率。而现在这个收益率的差落到很低的水平。从历史上来看，这个收益差时常会拉的很大。另一方面，你如果掌管了200亿的资金，每年收取2%的管理费，一年就能收到4个亿，同时你有那么多的钱需要投出去，如果不投出去你就不能又设立一个新的同样的基金。因此，为了能又多管一个基金，你就会有很强的冲动赶紧把钱投出去。我和查理在这种竞争中受到很大的影响。对我们来说，投资必须要算下来合理才行，我们的报酬不是建立在投资活动，（而是投资活动带来的回报）。我想且有段时间人们才会明白，钱才不会流向那些热衷此事的人们。
QUESTION – AREA 2: Germany
提问区2：德国
首先，谢谢你没有向我们收“2 & 20”的费用，也没有要求股票期权
巴菲特：你要小心，你是提醒芒格这样做啊
我对John Templeton说的话有点困惑，他说你没有做更多的海外投资是目光狭窄，你介意评论一下吗？
巴菲特：这个问题提得好。我第一次买美国以外的股票至少是在50年前。并不是我们没有看到，我们在海外做了一些投资。如果可口可乐公司是一个在阿姆斯特丹的公司，我们也一样会买。不过，就买下整个企业来说，我们没有在海外做很好的推广工作（让大家知道伯克希尔市一个好的企业买主），这也是事实。现在Eitan Weitheimer找到我们，我想这对于扩大我们在海外（作为企业买家）的知名度大有好处。Eitan甚至考虑一个计划来扩大我们在美国之外的这种知名度，我打算参与其中。批评我们没有在海外积极寻找机会是有道理的。（不过）我们还是拥有一些美国之外的证券，在德国有两个，其中4%的POSCOE的股份按现在市场价值已经超过了10亿美元。在德国，如果我们的持股超过了3%就要申报，所以如果一个公司有100亿美元的市值，我们买了3个亿就要告诉全世界我们在买。因此这个在德国，还有英国的3%的限制对我们有很大的负面影响。
我要说的是，约翰·邓普顿很早的进入到日本市场，并持有日本股票直到30-40倍市盈率的水平，这是个令人钦佩的投资杰作。但你们知道，在这段同样的时间了，我们也做得不错。
QUESTION – AREA 3: India
提问区3：来自印度
投资经理们现在获得了很大的利益，这种利益是以牺牲股东或投资者们的利益为代价的。你认为什么样的收费结构是最好的，即能给投资经理最大的利益而又对投资者来说是公平的？
巴菲特：在回答这个问题以前，我想讲一个故事：我很担心查理的听力，我们做了50年的老友了，我不想直接给他讲，免得他觉得自己老了。我去问大夫，我说“我有这样一个朋友…我觉得他的听力不行了，我应该怎么做？”医生叫我站在一个房间的另一边，跟他讲话，看他怎么反应。于是我去找到他，站在房间的另一边，以一种正常的声音问他“查理，我们在30块钱的价位买点通用汽车吧，你觉得怎样？”没反应。我又走过他身边又说“查理，我们应该30块钱买点通用汽车，你同意吗？”还是没反应。最后，我直接挨着他，把我的脸对着他的耳朵，说道“查理，我们30块买点通用汽车，你同意吗？”，他看着我，说到“我第三次回答你，可以！”。我想表达的意思是我有时候需要查理帮我重复一下问题。
芒格：好吧，他的问题是关于管理人员的报酬是否公平。现在你知道问题了，你可以回答了。
哦，如果你们遇到错误的管理人员，那比遇到错误的薪酬制度问题更大。查理和我觉得由于都知道别人拿了多少，薪酬安排很自然的有一种互相联动的效应，在讨论薪酬安排的过程中也少有激烈的讨价还价。你们看到劳资双方为劳务合同持续数星期的争吵，可你们见过在（董事会）薪酬委员会里有这样的事吗？没有的，因为CEO们很在乎，而对薪酬委员会来说只是一个游戏。薪酬委员会里要的是那些温顺的摇头摆尾的宠物犬，而不是好斗的猎犬。我试着假装自己是温顺的宠物犬进入到薪酬委员会中，但还是行不通。在薪酬委员会中是没有对抗的，只有一个人极度关心，其他人都不在乎。真正导致这种薪酬的联动效应的是嫉妒。你如果给一个人200万，他会很开心，但当他知道其他人拿的是210万，他就不开心了。告诉你们，查理说嫉妒是最糟糕的毛病，因为你一旦嫉妒，你就不会有快乐了。而其他的毛病仍不妨碍你有快乐。比如，暴饮暴食也有快乐的，很不好意思，就像我们现在这样（他抓起一盒See’s糖果）。我听说欲望也是有快乐的，这点你们得问查理。
芒格：薪酬顾问制度让我想起一个古老的故事：一个母亲问她的孩子为什么告诉人口普查人员屋子的男主人因为挪用进了监狱，孩子回答说：因为我不想承认他是一个薪酬顾问。
巴菲特：如果说得不是你，你可别笑。我们下一个就会说到你了。
QUESTION – AREA 4: U.K.
提问区4：来自英国
我读到Yarno的一个研究，说有私人飞机的公司比没有的公司，表现要差4%。你用什么标准来评判别人是否是称职的管家呢？
芒格：我要说我坚决支持使用私人飞机。
巴菲特：近几年，我笑话查理也开始使用Netjets（私人商务飞机公司）卡了。我有两张这样的卡。实际上，我们使用了公司自己的商务飞机后，多方面都对伯克希尔大有好处。我倒不记得有那次买卖（因为没有私人飞机）而没有做成。但(如果没有私人飞机)我就会没那么大的劲跑几千英里去寻找一个又一个的商业机会了。私人飞机是一个很有价值的商务工具。很多年前，我们拥有一个上市公司的股票，他们在利用一些连锁零售店来看看市场对他们产品的反应，途经噢马哈时 CEO向我们解释他们的工作。你可以滥用任何的制度，但如果正确利用是很有好处的。
我们对人们能做到的事情（如果做好了）进行奖励。我们去年谈到铜和石油这样的商品性的业务，如果油价从30美元涨到50美元，我们没有理由为此奖赏经理们。
芒格：我想说回私人飞机的事。如果特权被滥用了，你会发现随之而来的就是这些公司会给投资者到来失望。在罗马时代，Marcus Areleus就反对特权，尽管他自己有很多特权。我想谈这个问题最好是提供一个相反的例子。
QUESTION – AREA 5: New Jersey
提问区5：来自新泽西
你能否谈谈信用紧缩对伯克希尔的影响（希望是好的影响）？再能否谈谈利率的影响.
巴菲特：有时别的公司在受苦时，反而我们还能受益，但这不意味着我们高兴别人受苦。有时金融市场会一片混乱，就像2002年的垃圾债券市场和1974年的股票市场。我并不认为我们一定会看到信用紧缩。那将会导致不同信用之间债券收益率的差会大大增加，也就是意味着权益类的证券要便宜一些。这当然对伯克希尔有利，因为我们有现金在手。我们在40年前的时候想买一家银行，那时唯一愿意借钱给我们的是科威特人（银行是不借钱用来收购的），他们借给我们的是第纳尔。我们倒是愿意借钱，但到还钱的时候，是由他们来告诉我们第拉尔的汇率，因此我们也就算了。我觉得联邦储备局不会造成市场信用的动荡。
芒格：上一次市场出现信用紧缩的时候，我们赚了大概三、四十亿吧？现在做投资可比那时候难多了。真要是信用紧缩来了，可没人喜欢。如果我们又经历一个我们以前经历过的、有着各种过剩和仇恨的信用紧缩，我们就会面临我们多数人不喜欢的各种法律条条了。
巴菲特：有本新书，作者是John Alder，说得是弗兰克林·罗斯福成为总统后的100天里发生的事情。罗斯福几乎把所有他想要的立法通过，并以最快的速度签署生效。对于不断有银行倒闭的时期来说那可是一件好事情。没人愿意回到那种时代。从大萧条时代我们学到了很多东西。我觉得你们不会再看到这样的大萧条了。十年前，你们也看到了因为恐慌而发生的惊天动地的事情，因为人人度觉得别人会恐慌。就像马克·吐温说得，历史会重演，但不会简单重复。我们还会看到1998年发生的事情。
QUESTION – AREA 6:
提问区6
查理，你在Poor Charlie’s Almanac 这本书里提到Ben Franklin是一个好的大使，以John Adams 的观点，他的缺点可能对他处理和法国的关系有帮助。你能多谈谈你对John Adams 和 Abigail的看法吗？
芒格：他们两个都是杰出的人
巴非特：你认识他们俩吗，查理？
芒格：但如果你想有个愉快的夜晚，我会每次都带Franklin来。我想我跟人们谈了太多John Adama 的事，Ben Franklin的事说得太少了。
QUESTION – AREA 7: Japan
提问区7：来自日本
公司利润很高而劳工工资保持平稳（没听清问题的其他部分）
巴菲特：GDP相比，公司利润处于高位。对此我觉得不可思议，公司利润以前在GDP的4-5%，现在达到8%以上了，这确实很高。现在为止还没有谁对此做出反应，我想一个可能的反应会是提高公司税赋。现在公司的ROE达到了20-25%的水平，而债券….（没听清余下的部分），你如果去40年前的经济学的书里面找类似这样的状况，你会找不到一本这样的书。公司利润以GDP的百分比来计不断上升，也就意味着其他要素占的比重就下降了。你关于劳工工资的说法是正确的。国会有权利很快改变这个比例的。公司税赋不久前还是52%，现在只有35%了。时下美国的公司在世界上都算活的很舒服的。从历史上来看，这种状况不可能长期持续下去的。
芒格: 很多利润都不是在制造和零售领域，而是在金融领域。大量的钱都被银行、投行和和各种投资机构赚走了，这是以前没有的。
巴菲特：如果20年前，你说在长期政府债券利率在4.75%的情况下，各家银行能赚到实质权益资本的20%的回报，我和查理都会觉得不可能的。在二次世界大战后的一、两年里有这样的情况，但我敢说在过去的75年里公司利润没有这么高的水平。
芒格：部分原因是因为有很多的消费信贷存在。有些国家因消费信贷太普遍而经历了困难的时期，像南韩等。我认为现在的收益不是那么高
巴菲特：当国际货币基金组织介入南韩的时候，我发现了我这一辈子都没见过的最荒谬的股票价格，那时各个公司都在忙于修复他们的资产负债状况。我在年报里曾提到要找一个接替（我的）投资经理，他不是要知道过去已经发生的事情带来的风险，而是要能看到还没有发生的事（会带来的风险）。很多人很聪明，但对于没见过的事情没有预见性。
QUESTION – AREA 8: Nebaraska
提问区8：来自Nebaraska州
怎样做才能使华尔街交割那些他们卖空了的却从来没有交割过的股票？
巴菲特：是啊，他们从来没有交割过，无保护的卖空股票确实是个问题。我从来没有要求经纪商借股票给我而被拒绝，我觉得人们卖空股票并没什么不妥…，我欢迎人们卖空伯克希尔的股票。我觉得卖空没什么。如果谁没有伯克希尔的股票而又想买空伯克希尔的股票，我们很高兴，也愿意特别安排见他们。现在这个环境卖空是很不容易的，我不觉得卖空行为会对市场有什么威胁。说到USG的例子，当它在破产后经过重组，有个大经纪商来找我们，希望我们借几百万股票给他们，他们愿意付一大笔钱，我们很乐意这么做，还希望他们多借一点。很容易就能发现那些卖空的股票，但很难说什么时候会买回来。
芒格：这种交割上的延误，会造成清算环节股票多出来（多出实际数），这种现象不好，就像核电力厂多出很多核燃料一样不好。
巴菲特：查理，说回到你们法律上的情形，如果我买GM的股票，但他们不交割给我股票，会怎么样？
芒格：那，作为个人客户来说，你只有等一阵了。
QUESTION – AREA 9: Germany
提问区9：来自德国
你以前一直说bocai公司有很好的前景
巴菲特：是的，他们的前景非常好。至于哪一家，我不知道。人们有赌一把的愿望，在股票上，每日交易的投资方式也很接近于赌博，人们喜欢赌。如果超级足球联赛正在进行，或者一场很沉闷的球赛，如果来点刺激，就会觉得有意思的多。我们因为承保了巨灾险，所以我就要看天气频道。当赌博只在内华达州合法的时候，你要赌就要走很远的路。现在很多州都意识到这是个很好的收入来源，赌把赌博变得更容易了。越容易就赌的人越多。40年前我就买了一台角子机放在三楼，我可以随意给小孩子们一毛钱的硬币，因为到了晚上这些钱就全回来了。我不是故作姿态，很大程度上，赌博是从无知获取收入。我觉得政府利用老百姓弱点来得利，而不是服务他们，这是很让人生厌的。当政府使人们很容易花他们社会保险的钱去赌博时，政府的行为是很自私和不负责任的。像我这样的人是不会上当的，政府只有从那些梦想中奖得到汽车或大彩电的人身上收到钱。对政府来说这不是最好的作为。
芒格：我想说的是，赌场利用一些心理上的花招诱使人们伤害自己。这里面有很多无害的娱乐性的东西，但也有很多令人伤心的受害的东西。我觉得伯克希尔暂时不会投资赌场。
QUESTION – AREA 10: San Francisco (17 years old)
提问区10：来自三藩市（17岁）
成为一个好的投资者的最好方法是什么？总的来说，成为MBA，看“Poor Charlie’s Almanac”（《穷查理年鉴》）这本书的时候就能懂得更多吗？
巴菲特：尽可能多的阅读。拿我来说，我在10岁的时候就把我在奥马哈公立图书馆里能找到的投资方面的书都读完了，很多书我读了两遍。你要把各种思想装进你的脑子里，随着时间的推移，分辨出哪些是合理的。一旦你做到这样了，你就该下水（尝试了）。模拟投资和用真金白银投资的区别就像你读浪漫情爱小说和你….做点什么的区别是一样的。越早开始阅读越好。我在19岁的时候读了一本书，形成了我基本的投资思维方式。我现在76岁了，做的事情就是基于我19岁时从那本书得来的同样的思维方式。阅读，然后小规模的亲身实践。
芒格：Sandy Grossman经营一个规模很大的成功的投资业务。留意他请人时做的，他在面试人时，不管对方什么年纪，他都会问，你拥有什么（投资）？为什么拥有？如果他没能对这一个话题表现出足够的兴趣，你最好去别处吧。
巴菲特：你如果买一个农场，你会想：我买这个是觉得它一公顷能产120浦式耳，而不是当天在电视里看到或者听到邻居说了些什么。买股票也一样。举例说你想180亿买下GM，拿出便签纸，写下为什么？如果你不能写出很好的论据，你就是买一股也是不符合商业原则的。
QUESTION – AREA 11: Australia
提问区11：来自澳大利亚
你在投资时是怎么判断合适的安全边际呢？比如，对于一个长期稳定的生意，你是不是要10%的安全边际，是的话，如果生意差一点，你又怎么增加安全边际呢？
巴菲特：我们喜欢那些我们觉得有确定性的生意。如果一项生意我们感觉有太多的不确定性，我们无法估出一个数字，我们就不去搏它的回报了。如果我们买喜诗糖果或可口可乐，我们不觉得需要很大的安全边际，因为我们相信我们的假设不会有大的问题。我们当然喜欢发现一块钱的东西在当四毛钱卖。我们在看一个好生意时，就像你看见一个人走进门，你不知道他是350磅，还是325磅，但你知道他是个胖子，你不需要一个很大的安全边际。确实有那种时候，你能够以其价值四分之一的价格买下公司，但这种机会不常有的。你是不是要坐在那等上个10-15年来发现这样的机会呢？我们不是这么做的。
芒格：安全边际说到底就是你得到的价值多过你的付出。而且这种价值是可以以很多方式存在的。对一个平均的金钱部位，这也是一种价值。
提问区：
以你们承保保险的经验，对于解决现在医疗保障乱局有什么想法吗？
芒格：（沉默了一会）这个问题太复杂了。
巴菲特：是啊，我们没办法解决这个问题。我们尝试一些简单点的问题，不去尝试那些复杂的问题。有时候生活中会碰到复杂的问题，但我们不去寻找复杂的问题。如果我们要花GDP的15%来负担医疗开支，那是得有人拿出解决办法来。我们也许在下届总统选举时能听到一些这方面的问题。
QUESTION – AREA 13: Connecticut.
提问区13：来自康涅狄格州
评价一下伯克希尔的内在价值？
像其他公司一样，伯克希尔的内在价值也是未来一定时期内能够产生的现金流以一个合适的利率折现回来。这确实是个很模糊的说法。另一个办法就是去看我们现在持有的每一项业务的价值。我们尽量给你们一个估计。因为我们留存了伯克希尔的所有的盈利，那长期来看，评估我们怎样投资这些盈利就变得很重要。在1965年的时候，我们只是一个纺织业务，价值每股12元，但这不是内在价值，因为我们能把它产生的现金再投资。这个价值不在于几个生意加起来，而在于我们把留存利润再投资的能力。如果写一个我们认为伯克希尔值多少钱的数字，我和芒格写的数字会是不一样的。
芒格：在伯克希尔比较难判断的是你看到的过去能多大程度的延续到未来。就投资而论，伯克希尔是极端杰出的。看资产负债表（来判断价值）只是最初级的一步。是什么使得这个杰出的投资成绩延续了那么多年呢？我觉得是因为有了这个在10岁的时候就阅读了所有有关投资的书，最后变成了一个学习机器的人。如果不是他一直不断的在学习，我们的投资业绩就会比现在逊色很多。在伯克希尔，我们有一个极其好学的人在管事。我们的这套做法本应该被广泛模仿的，一个能顺利移交权力的体制不一定就是好的体制。
QUESTION – AREA 14: New York City, Whitney Tilson
提问区14：来自纽约
你以前曾经警告过衍生品的危害，但现在每年都有几万亿的衍生品在交易，这种状况还能延续多久？我们怎么做能减轻它的危害？
我们不断的谈论这个问题，尝试做一些事减轻我们自己在衍生品上的危害，但也意识到衍生品本身不是什么恶魔。现在有越来越多的五花八门的衍生品被广泛的使用着，使我们的金融体系有着更多的杠杆运用，很多是无形的杠杆。上世纪20年代的大崩溃后，政府举行了听证会，认为杠杆是崩溃以及崩溃程度的原因，就像火上浇油一样。自那以后，杠杆被认为是危险的，政府授权联邦储备局监管各种保证金比例。那时候对杠杆作用是很严肃的，随后的几十年里也一直很注意这个问题。随着衍生品和指数期货的产生，使得对保证金的监管没有意义了。我相信我们不能准确地知道什么时候会带来巨大的风险或者就不存在了，但我相信衍生品会不断地继续下去并不断增加，直到发生很不幸的事情。这种现象你可以在1987年10月19号看到，由于当时流行投资组合保险。你应该阅读当时学术上是怎么说这个事的（投资组合保险），这就是一个玩笑一样，只不过是一系列自动执行的止损指令，被当成商品卖出去了。人们付了很多钱，只是学会了怎样下止损指令。我不知道下一个类似的事情什么时候会出现，我也不知道射杀了几个大公会导致第一次世界大战。
芒格：会计帐务上的不足大大加大了这种风险。如果你因为虚假的会计利润获得了大大的红包，你会不断地这么做的。更困难的是，大多数会计专业人员并没有认识到他们实际是多么的愚蠢。
巴菲特：四年前我们处理通用再保险的投资组合时，审计师们应该要求我们投资组合里的投资应该是按市值调整的。我真恨不得把这些组合卖给这些审计师们。
QUESTION – AREA 1: Hong Kong
提问区1：来自香港
你认为现在投资更多的是一点短线思维吗？
巴菲特：没有一个准确的方法来衡量。但如果你指的是债券和股票的持有者们会一觉醒来因为某个想法就改变主意的话，那这个比例现在确实高的多。现在有所谓的电子一族，他们是要每天、每小时甚至每分钟来做决定的。人们过去买债券是为了持有或交易，但现在玩法不一样了。现在的投资结果和过去买入并持有下的环境不同了。我觉得这是个骗人的游戏，但为了吸引资金必须这么做。我在开始我的合伙制业务时，我对他们说“我一年才向你们汇报一次”
芒格：当人们谈论用西格玛（数学符号）来代表发生灾难的可能性…哦…简直是疯了。他们相信市场上的大跌可以用高斯分布来预测，因为这样可以容易解释，也容易去这么教别人。你要相信用牙齿能做木筏子，才会相信这样的事。
巴菲特：这很难，你要做些你这行里神父般的事，而且你会发现没有丝毫意义。但人们总是这样不断地教下去。
QUESTION – AREA 2: Munich
提问区2：来自慕尼黑
你能不能点醒以下我们投资时是怎么决定内在价值的？你是用什么样的数量方法的？
我明白你的问题，但要装不明白，由查理来回答
芒格：在尝试决定内在价值、安全边际等，没有一个简单的办法。你需要一个多重的方法。我觉得你成为一个出色的投资者不会比你成为一个鸟类学家来的快。
巴菲特：（举了一个经营农场的例子来说明一个农场的价值，提到要考虑税啊、劳工成本啊、其他费用等等。）
QUESTION – AREA 3: Chicago
提问区3：来自芝加哥
你在年报里说道要找个年轻一点的人在伯克希尔工作，能就这个问题多说一些吗，我如果有兴趣怎么申请啊？
巴菲特：你尽管申请。我们不介意请三到四个我们所想要的人。我们不是找人来教我们怎么做。有很多人知道怎么做，我们知道的就有6、7百人。很多人都有良好的纪录。但最大的问题是他们是否能做出规模来。管理1000亿和管理一个亿可不是一回事。我们要找的人只需要比平均水平好那么一点。在这个世界上是不可能管着1000亿的资金还能战胜标准普尔500指数10%以上。
芒格：我们找人这个事让我想起一个杜撰的有关莫扎特的故事。一个25岁的年轻人要见莫扎特，当他见到莫扎特时，他说：我想写一出交响乐，正在收集意见。莫扎特说：抱歉，你写交响乐还年轻了一点。这个年轻人说：我已经25岁了，你写交响乐的时候才10岁啊。莫扎特回答：是啊，我写的时候是不问别人的意见的。
巴菲特：我在结束我的合伙人企业时，我可以推荐Sandy Gottesman, Bill Ruan, and Charlie给我的投资者们。现在这些人都老了，也很富有，不需要再干这份工作了，所以我要在一群我不熟悉的年龄段里找人，做到这点并不容易，但还是可做的。我以前就选出了Lou Simpson，现在也是行得通的。这并不是我情愿干的事，但我还得做啊。
QUESTION – AREA 4: Ohio
提问区4：来俄亥俄州
你对全球气候变暖的观点是怎么样的？对科学怎么看？
巴菲特：气候变暖看来的确是这么回事，但我不是科学家。我不能100%或90%的肯定，但如果说气候变暖肯定不是个问题也是很愚昧的。一旦气候变暖在很大程度上越来越明显时，那时再采取措施就太晚了。我觉得人们应该在雨下来之前就做好防护准备。如果犯错的话，也要错在和大自然站在一边。General RE承保的因气候变暖而每年应该增加的业务要远少于我们在National Indemnity承保的巨灾险的再保险业务。如果大西洋里的水温有一点点变化，那在飓风的季节里我们遭受的损失可能就会多四、五倍。所以要足够的留意这一点。
芒格：二氧化碳是植物吸收的东西，而且总体来说温暖一点还是比寒冷一点要让人舒服。因此如果大批人想由加利福尼亚搬到北达科他州就没有必要了，我们的地球变得暖和一点就会对人类是灾难吗？这一点还远没有弄清楚，
巴菲特： 那生活在水下20英尺的人们又会怎么样呢？
芒格：那是不幸的，但有大把可能你可以变啊。只有那些抽水烟的新闻学生们才会相信气候变暖会成为灾难。
QUESTION – AREA 5: KANSAS CITY
提问区5，来自堪萨斯城
关于中国经济，中国的银行看起来和日本银行90年代的情形差不多，你们担心中国会经历和日本90年代那样的崩溃吗？
巴菲特：老实说我不知道。我不清楚日本经济在崩溃前发生的事情。我对中国银行业也一无所知。我基本没什么概念，也许查理知道。
芒格：如果你不考虑过去15年中国的进步，中国银行业的状况能吓得你发抖。央行除了监管之外，总是注资帮银行（度过难关）。他们一路都是这么做的，但现在会好一些。
巴菲特：强劲的经济能克服这些问题。你看看房屋贷款的情况，你会觉得对美国经济来说是很可怕的事情，但美国经济历史上还是度过了很多金融危机的。
QUESTION – AREA 6: Indiana
提问区6：来自印度
还会有1973-74年这样的机会吗？
巴菲特：我在结束合伙人企业时，觉得预期的收益率和市政债券差不多。现在的情形大不相同了。如果我现在管理一个捐赠基金，我会或者100%的持有股票，或者全部做多和做空债券，不会持有一个组合。如果我现在还有20年的投资周期，让我选指数基金或者20年的债券，我会情愿现在去买股票。
芒格：我觉得这不是你所希望的回答，但确实就是这样回答的（大笑）
巴菲特：是的，这样的事是会发生的。但去预测或者坐着去等这样的机会来临不是我们的做法。我们在一季度又买了50亿美元的股权。我们宁愿持有这些股权而不是现金，也不愿拿着钱去等着我们认为得会有更大的机会来临
QUESTION – AREA 7: Vancouver
提问区7：来自温哥华
你卖掉了白银的持仓，为什么？卖给谁了？
巴菲特：我不知道我们卖给谁了，但我想有很多人要聪明过我们。这笔投资我买早了一点，也卖早了一点，要不然可是一个完美的交易。
芒格：我觉得我们验证了我们在白银上知道的所有东西。
QUESTION – AREA: Santa Monica
提问区：来自Santa Monica
你对40年后准备把钱捐掉的人有什么建议吗？
巴菲特：只要你打算把钱捐出去，那时间不成为问题。你如果能把资金以高于一般人能做到的速度复合增长，你自己对社会来说就是一个财富。捐赠基金是获得一个平均的回报的，你现在就可以把捐赠交给交给别人打理。
芒格：我想有人要捐出他们的财富对股东们来说可是件大好事。
巴菲特：我实际上并没有（因为捐赠）而失去什么。当一个家庭因为向教堂捐了钱，或者哪怕是贡献了时间，而不能去迪斯尼乐园玩得话，他们确实是失去了什么。但我拥有了一切，我吃得再好不过了，睡得也再好不过了，所以我实际什么也没有失去。
QUESTION – AREA 9: New York
提问区9：来自纽约
问及巴菲特如果要获得一个50%的回报该如何投资
巴菲特：如果管理的是一笔小资金，我行事会完全不同。
芒格：现在没道理再来想这个问题。
QUESTION – AREA 10: Subprime market relative to the foreign market?
提问区10：结合国外市场，谈谈美国次级债市场
巴菲特：次级债市场是由借方、中介、以及贷方组成的，最后导致借款无法支付。最后次级债是否不可收拾以及对总体经济的影响，我觉得如果失业率没有大幅上升，或者利率没有大幅上升，那将对次级债是要命的，我不觉得对总体经济有什么大的影响。不觉得这一个因素会导致重大的影响。我阅读了次级债的10-Q、10-K文件，很多次级债的还款都是允许借款人开始几年只需还低于正常水平的供款，以后的年度则要还高于正常水平的供款。这是很愚蠢的借贷行为，因为一个现在只有能力还20-30%供款的人，以后也不会有能力还110%的供款。这种做法只能奏效一时，直到无法维持下去。我不觉得次级债的问题会对经济形成重大阻碍。
芒格：很多事情是既愚蠢又荒谬。其中很多是因为会计准则允许他们体现尚未到手的利润。我不知道为什么这么做的人早上还能心安理得的刮胡子，因为看着镜子里的脸，那是邪恶和愚蠢的脸。
巴菲特：我们看到很多贷款甚至首期或第二期供款就无力支付，实在不应该发生这样的事情。证券化使这个问题更突出了。由于有了贷款证券化，就不那么严格审查了。至少要几年地产市场才能恢复，我的意思是，后果是很严重的。那些投机取巧的人还会栽跟斗的，只不过是换个方式而已。
QUESTION
提问：我今年23岁，很有进取心，也有一点资本，你觉得未来50年甚至100年最好的机会会在哪里？
巴菲特：尽可能的阅读。我大概在4到5个小时内读Lorimer Davidson的书学到的东西比我在大学里学到的东西还要多。我和查理用各种不同的方式赚到过钱，很多是我们在30、40年之前没有想过的。你不可能有一个固定的模式，但你可以积累你的思想，同时关注不同地方、各种不同的证券等等。最重要的是你的行为模式里面要有那种能避免你的行为会带来灾难的东西。
芒格：而且你如果年轻的话要多关注市场不有效性。你不应该去猜哪个制药公司有最好的储备的药。你应该去寻找市场不有效性（带来的机会）。
巴菲特：RTC就是一个很好的赚大钱机会的例子。一个几十亿美元房地产买卖，做为政府的卖家对买卖的经济效益不是很关心，只想着完成买卖。而买家确是很在意的，这种关注的不对称性（导致了极好的机会）。你这一辈子不会缺乏这种机会的，虽然有时候你觉得好像缺乏这种机会。
QUESTION – AREA Florida
提问区：来自弗罗里达
弗罗里达州保险公司和州政府之间很不对付，这种情况让人担心吗？
巴菲特：这很好理解。普通的业主是不会坐下来一行一行的去读保险单的条款的，一般保险经纪也不会很好的向业主们解释。当成千上万的业主不满意的时候，只有通过司法制度来解决了。我能理解保险公司对于不符合条款的保单是不愿承保的，我也理解业主们的不满。至于是否应该全国的人都来为飓风保险付费，这样内布拉斯加州或其他某个地方的人付的保费贴补到飓风区，这个问题就很复杂了。有可能保费变得很贵，没人愿意买保险，最后由整个社会来承担损失。这样就对弗罗里达州很不利，他们只好向联邦政府求助了。但内布拉斯加州的人也会说：等等，我们干嘛要为飓风区的人贴补保费啊？我知道你们会遭受飓风，但我们还会遭遇寒冷的冬季啊。我们只有静观其变了，但最后只好由华盛顿决定了。
芒格：我没什么补充的
QUESTION – AREA 14: New York
提问区14：来自纽约
首先，恭喜Sue（来自雅虎公司）加入伯克希尔，她是对伯克希尔的一个极好的补充。根据昨天的10-Q文件，你们一季度购买了53亿（的投资），您的希望回报率是否有变化？
巴菲特：我们确实投资了50亿左右。我们的投资标准变了吗？你知道的，我们没有变，但你不能100%的肯定。你如果有一个月没有和女孩子约会了，你也许会觉得应该第一时间约会那个女孩。谁知道呢，我想我们应该第一时间就约会了那个女孩。
芒格：有一个事情我可以肯定地说，就是我们现在这个投资不会取得10-15年前我们能取得的回报水平。
QUESTION – AREA 1: New York
提问区：1来自纽约
一个“即将为人父母”组织的抗议者，引来人群中一片嘘声，沃伦叫大家停下来，让他问他的问题。问题基本是对沃伦向这个组织的捐赠提出的批评。
巴菲特：我觉得这是个很好的组织（引来一片喝彩），对这个问题我就不多说了，否则台下会形成一个喝彩比赛的。几千年来，在男人们管制的政府里，全世界的妇女们非情愿、无意识的怀上了孩子，我觉得这很糟糕。我也认为这个问题很重要，只有很少部分人愿意为此出钱，因为它不是像能够把你的名字贴在医院里那样受欢迎。如果我们这个国家成立时，最高法庭是由9个女人组成的，那你这个问题都没有机会提出来。
QUESTION – AREA 2 Los Angeles
提问区2：来自洛杉矶
人们为什么要用beta系数（来衡量风险）
巴菲特：市场的波动不能代表风险。beta的好处是它是个好东西，可以运用数学方法，但它是错的。拿1980年的农场市场来说，2000块一亩的价格跌到600块一亩，当市场价格跌到600时我买了一个农场。农场价格的beta系数飙升上去了，按照市场理论，我在600块买的风险要大于我在2000块买的风险，这简直是胡说。在买农场我们能明白这个道理，但到了股票，因为股票天天波动，也因为人们想运用他们学到的数学知识，就把波动性变成各种衡量风险的工具了。
芒格：在公司财务和投资管理的课程里面，最少50%是废话，这让人觉得很惊奇。我们以前做的还不错是因为我们很早就意识到很多聪明的人往往做很笨的事。我们很想知道为什么以及哪些人这么做，这样我们好避免。
QUESTION – AREA 3: New York
提问区3：来自纽约
我怎么通过年报来衡量一个公司的管理？
巴菲特：我们过去很多年，有很多投资连公司管理层都没有见过。今年一季度我们买了50个亿，绝大多数公司我没有见过管理层，也没有和管理层交谈过。我们只是做了大量的阅读。如果我们是买下整个公司，那又不同了。但对于公开上市的证券，我们会阅读大量的材料。我们曾谈过一个石油公司的例子，我们读了年报，在里面找不到有关勘探成本的内容，这在某种程度是就牵涉到诚信的问题了。我们很在乎这个。对于公开上市的证券，我们的办法就是卖掉。你可以通过读年报了解很多，年报也会告诉你管理层的很多事。如果管理层对于给他们钱的人一年了都不愿意说点什么，我质疑（他们的诚信）。
芒格：这里有两件事，一是公司业务的品质，一是管理者的品质。如果公司业务的品质足够好，经理也会显得很好。
巴菲特：你如果你认为我是美国CEO中最好的，而让我来管理福特汽车公司，我是不会愿意做的。
QUESTION – AREA 4: San Jose
提问区4：来自San Jose
你如果救逆1999年在财富杂志上关于好、坏时期的文章写一个续篇，你会怎么写？你谈到了17年的一个时期，现在处于什么样的时期呢？另一个17年，我们已经过去一半了。
巴菲特：在这十七年里，我没有得到多少乐趣。如果现在要写的话，我会说如果让我选持有债券或股权，我会选股权。但我不会有很高的回报期望，但会在4.75%之上。在1999年的时候，我不觉得人们期望之前17年的经历再现，或会有什么奇迹，人们注定要失望的。仅限于人们的期望，那就是我那篇文章的主要观点。
芒格：我想说的是从那篇文章发表后，持有股权的回报确实挺低的。到目前为止，沃伦的观点是对的，他关于适度的回报期望的观点也是对的。
QUESTION – AREA 5: California - Woman and her14 year old daughter
提问区5：一个来自加利福尼亚的妇女和她14岁的女儿
我们代表来自西海岸的渔民。我们现在几乎无法维持生计了。去年，因为伯克希尔旗下的四个电力大坝引起的河流危机导致三纹鱼季节禁止捕鱼，我们用光了所有的储蓄，还通过SBA（小型企业管理局）的灾难援助计划贷了款。去除大坝对于Pacificorp 和 MidAmerican两公司来说经济上是合算的，你对于去除大坝是什么态度？（还提到她的家庭在捕鱼季节丧失了95%的家庭收入）
巴菲特：我们的态度很简单。几个监管当局从27个不同团体收到了27份建议公共政策的态度不是由Pacificorp，而是由FERC决定的。说到底，我们作为公共事业公司，是由考虑了你及其他人的公共政策监管的。最后我们会完全按照他们的指示做。所以说这是一个有关FERC和州委员会的态度的问题。
QUESTION – AREA 6: Boulder, Colorado -13 year old
提问区6：来自科罗拉多州的Boulder，13岁
你对于纽交所和欧洲证交所合并有什么看法？是有正面还是负面的作用？
巴菲特：我不知道怎么回答这个问题。从70年代以来，就交易费用而言，纽交所是非常高效的。看待合并的问题是看我们能否得到更好的交易效率和更低的交易成本。我们对于纽交所的运作是非常满意的。
芒格：对这个问题我一无所知
巴菲特：我也不知道，但我说的啰嗦了一点。
QUESTION – AREA 7: Seattle
提问区7：来自西雅图
首先，我来自西雅图，如果比尔·盖茨和我能坐同一趟飞机来的话，伯克希尔就能为减少全球气候变暖做一点贡献了（大笑），我怎么了解谁值得信赖，谁不值得？
巴菲特：你明年很有机会搭比尔·盖茨的飞机，就像你有机会让我来回答你的问题一样。人们把自己都捐出去了，他们有理由来这里；当有人谈论他们的生意时，他们谈的事情，他们认为重要的事情，里面会找到很多线索的。
芒格：我们对那些好的让人不敢相信的介绍是持怀疑态度的。有一次我们和一个人聊天，他说：我们只对那些被水覆盖的钢筋混凝土桥梁承保火险。这简直是太容易的事了，我们对这种事敬而远之。
巴菲特：1969年的时候，我在考虑推荐谁给我的合伙人，告诉他们谁可以托付他们所有的钱，查理，Sandy, 和 Bill Ruane这三个人，我不知道谁是最好的，但有一样事我是确定的，他们都是忠实的资金管理人。
QUESTION – AREA 8:
提问区8：进一步提到其他的估值问题
巴菲特：如果政府债券能挣2%，我们就不愿意买回报率在3-4%的东西。我不会每天早上问查理：我们今天的hurdle rate是多少？
芒格：hurdle rate 的概念只是听起来合理，那些把hurdle rate 挂在嘴边的人往往犯一些要命的错误。
巴菲特：我在19个公司董事会任职时，看过很多演示，都会算出内部收益率等等。如果把这些玩意烧了，董事们会做得好的多。你得到的只是毫无意义的数字。
芒格：我有个年轻朋友专门做私人合伙人权益投资的，在那个领域很难赚到钱。我问他，你告诉你的客户能有什么样的回报？他说，20%。我问他这个数字怎么来的。他说，说少了别人不会给你钱的。
QUESTION – AREA 9: Chicago
提问区9: 来自芝加哥
是否存在你不能找到满意答案的问题, 它又不能被归入“太难”的范围。
巴菲特: 你可能刚问了一个。
芒格：当然会有，如果你有个孩子患了可怕的疾病，正迈向死亡，你不能把这个问题纳入“太难”的范畴。有很多问题会是你所说的那种。
巴菲特：我的桌上摆放了一份标记“过于困难”的文档。如果你面临大规模杀伤性武器的问题，这是如此困难，而你又必须与之做斗争，因为即便你稍稍降低其发生的可能性，都是好的。你得祈祷你不会面对太多类似的问题。
QUESTION – AREA 10: Germany
提问区10：来自德国
你多久会检视一次组合中的每个持仓？有些人每天都会，有时更频繁，有些人一年才看一次。你的频率是怎样的？
巴菲特：在我的经历中这分成两个阶段。当我拥有的想法超过钱的时候，我一直在检视我的组合，因为我必须跟踪组合中的每个持仓，如此我才清楚该卖出哪个，换入更具吸引力的。
现在我们面临的情况是钱多过点子，因此我们不会每分钟都评估组合，因为卖掉了也是换成现金。我们仍然持续的评估持仓，我们的头脑中储存了大量的信息。这是个持续的过程，因为我们要使思考日益丰富。如果我们找到一宗需要200，300或者400亿美元资金的大买卖，我们必须卖出100亿，我们就会动用过往一直积累的信息。
芒格：即便在沃伦少不经事的年龄，他就不会花费大量时间考虑他的首要选择，他会将之搁置一边，去看其它的专题。
QUESTION – AREA 11 New York
提问区11：来自纽约
当你买入时，你每个股票投入数亿美金。你会因为拥有更多的现金，而在单个投资上配置更多钱吗？
巴菲特：当我们对现有持仓的公司加码买入，意味着它们看起来非常吸引，因而有时我们会达到申报持仓的要求，这会带来问题，受到短期交易规则的限定，在6个月时间中不能卖出一股股票。如果你看截至2007年底的组合，你会发现对于某些持仓我们已经加码了数十亿计的美元。总的来说，我们感觉可以买入日交易量的20％而不造成什么问题。因而如果要买入50亿的某个仓位，该股票每天必须要250亿的交易量。
QUESTION – AREA 12: Native Americans from California
提问区12：来自加利福尼亚的土著居民提出关于Klamath河坝的问题。她艰难的朗读问题并一直在哭泣。你们的子公司拥有我们河上的水坝。巴菲特先生，我知道你非常关注人权和民族事务，我们理解你不能对PacifiCorp（美国西北部的电力公司）实施直接控制。你是否原意和部落代表见面，来了解我们的问题？
巴菲特：我早先说过，我们不会最终来做决定。决定会由FERC（联邦能源管理委员会）作出。对煤发电厂和风力发电厂的裁定也是同样的方式。任何时候当你涉足公共发电厂时，人们都会对裁定表示欢迎或者不快，因为没人愿意在他们家的后院有个发电厂。但是世界需要电力。我们会谨遵FERC的决定去做。他们会听取所有27个团体的陈述，作出符合公共政策的决定。当我们买进PacifiCorp时，Walter Scott和我两人都签署了宣誓文件，内容如下：“我同意不直接插手PacifiCorp的事务，除了那些本质上相当重要的之外。”
QUESTION – AREA 13
提问区13：在Katrina飓风之后，以及另外的针对佛罗里达保险问题的政府立法，你能对此作出解释并阐明其对Berkshire的影响为何？
巴菲特：我不能精确的告诉你佛罗里达立法要说明的情况，但是佛州日渐深入的涉足到保障其居民的事务。（保险执行机构介入到巴菲特的遗赠问题）：谈论到佛州居民将如何就房屋保险获得补偿。他以“如果风不再吹动，那么一切都将得以解决”来结束他的回答。
QUESTION – AREA 14: Michigan
提问区14：来自密歇根
提及格雷厄姆，本~富兰克林等，问到“谁是你现如今的偶像？”
巴菲特：我有几个偶像，我不确定是否需要点出其名。值得庆幸的是我崇拜的偶像们从未令我失望。合作良好，找到不介意与我配合的人。
芒格：你并没有被限定只列举活着的精神导师。某些最优秀的人已经死了。（众笑）
QUESTION – AREA 1
提问区1：来自普渡大学的高年级学生。将其简历打印在衬衣上。提及花费巨大代价来到此处，以及他是如何回绝500美元换取他在（等候进场的股东）队列中的位置，他请求获得一份工作。“这听起来是一个划算的决定吗？”我不能记起准确的回答，但是沃伦找到了某种聪明和幽默的方式来既不冒犯而又拒绝了他。
QUESTION – AREA 2: North Oaks, Minnesota
提问区2：来自明尼苏达的北奥克斯
查理，你对乙醇现在的看法是什么？
芒格：尽管McCain曾经提出了反驳性的材料，并且认定乙醇是极好的东西。同时他也意识到这就是他们思考Iowa的方式。我想用玉米作为运转汽车的燃料这么个主意，绝对是我所见过的最无知的主意之一。但是在一个充满了大量政治压力的政府，怪异的决定常能得以通过。这不是要抬高食品的价格吗？你从乙醇中获取的碳氢化合物和用于生产玉米的碳氢化合物一样多，还没有计入表层土壤永久性流失的成本。我喜欢内布拉斯加之情至深，但这不是我的家乡最美的时分之一。
声明：
巴菲特：Jerry Goodman写了一本名为《超级金钱》的书，现在有了新的修订本，现在它就在外边的书店求售。
QUESTION – AREA 3
提问区3：你所做的使得公司免于通胀威胁的措施是什么？
巴菲特：金属对我们来说不能抵御通胀。抵御通胀的最好方式是你自身的赚钱能力，无论货币是海边贝壳还是纸钞。第二个最佳做法是拥有一个完美的企业。不是金属，不是原材料，不是矿物。真相是，如果你拥有Coca－Cola或者清谈酒吧，或者其它任何人们愿去花掉他们日常收入的一部分来得到的，并且它只需很低的资本投资的要求，这就是你在通胀的世界中可能拥有的最好投资。
芒格：我没有什么要补充的。
QUESTION – AREA 4: Georgia
提问区4：来自佐治亚
关闭水坝不是能省钱吗？同样的，你对铁路行业未来盈利能力的观点是什么？
巴菲特：再不能比这个更令人兴奋了，铁路的竞争地位多少得到了提高。更高动能的柴油机提升了铁路的费用，但也可能是提升公路运输业者的成本的因素之一。铁路在30年前是可怕的产业，受到经营管制（尽管现在面临受到新管制的威胁），但是现在情况变好。它很久都不是一个好行业－资本性开支庞大。你能够获取合理的资本回报。它比过去而言会好很多。
芒格：这也没什么要补充的。
QUESTION – AREA 4: Kentucky – A 10 year old girl
提问区4：来自肯塔基的10岁女孩
一个10岁小孩的最好赚钱方法是什么？
巴菲特：我必须说这是我10岁时考虑了很多的一个问题。派送报纸是我最喜欢的方式，但是你可能还是小了些。我肯定是尝试了20种不同的工作。最好的就是我的弹球生意，但是我如今不会再推荐了。一份我读过的研究人的才能与成功相关性的报告，它考查了学分、商学院等等。最好的相关性是你第一次开始你的第一份生意的年龄是多大。
芒格：当我年少的时候，我读了“巴比伦最富有的人”。它教给我开销不要超过收入，将余额投资。我在这个观念上融会贯通到心智复利，因此我决定把一天中最好的时间用于提升我的智力，而世界could buy the rest of the time.
QUESTION – AREA 6: Nebraska
提问区：来自内布拉斯加
哪里是有着窄幅信用基差，大额贸易赤字的最佳投资场所？
巴菲特：我们不会试图基于对世界大势的思考来购买生意。尽管我们确实考虑过国外竞争，但是不会买进劳动力密集的生意。
芒格：我们从拥有的鞋厂生意中了解到来自外国劳动力的竞争。从而使我回忆起Will Rogers的观点，他不认为人类需要以如此痛苦的方式去学习这些简单的教训，你应该不用去实际试着向电网撒尿，就该懂得不要这么干。
QUESTION – AREA 7: Florida
提问区7：来自佛罗里达
美元贬值的问题
巴菲特：美元相对大多数其它的主要货币，在一个时期来看很有可能还会继续下跌。我们用高达220亿的交易来支持这个判断，然而随后伴生的套息交易成本使得这种表信念的方式太过昂贵，因此我们把更多的精力聚焦于购买那些在其它国家获取更多盈利的公司。尽管这不是我们买什么的主要决定因素，但是一个因素。
QUESTION – AREA 8: Iowa
提问区8：来自衣阿华
首先，对于乙醇你们需要看到其改善环境的意义。另外，你们是怎么和董事会成员见面的？
巴菲特：关于公司是如何运作的，作家们有着偏颇的理解。大多数董事会成员就像木偶一样安坐那里，甚至当我们是大股东的时候。
芒格：大买卖，平均而言对股东是不利的。
巴菲特：他们考虑的是将得到什么，而不是要付出什么。
QUESTION – AREA 9: Kuwait
提问区9：来自科威特
你选择合伙人的标准是什么？
巴菲特：我们不喜欢合伙人之间做交易。如果我们想拥有这个企业，原意拥有其全部。我们不需要来自合伙人的钱。
QUESTION – AREA 10: What is your long term view on commodities?
提问区10：你对商品的长期观点是什么？
巴菲特：我们对商品没有观点。如果我认为石油会上涨，我们会购买期货。我们对商品相关的生意完全不抱有偏见。
QUESTION – AREA 11: What advice do you have for NY Times shareholders?
提问区11：你对《纽约时报》股东的建议是什么？
巴菲特：我们就报纸被高估这事，已经说了好几年了。
东方港湾 扬云 周明波翻译 |
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发表于 2007-8-6 23:11
