逗逼传

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7月21日，上海市住建委联合上海市物价局发布《关于加强商品住宅及其附属地下车库(位)等设施销售监管的通知》(简称“《通知》”)。明确要求新房及车位销售，实行“一价清”制度。新政从7月21日起立即执行。

《通知》强调，新房及车位销售，实行“一价清”，不能收取任何费用，包括电商费、团购费、茶水费等;如果有未出售的地下车位，一定要租给业主或租房者使用，并且在业委会成立之前，开发商不能调整地下车位的租赁价格。

中原地产市场分析师卢文曦分析认为，车位捆绑销售，茶水费是近期楼市怪向，也引起买家不满。《通知》直接赌住漏洞，加强销售环节管理，销售环节将更透明。前两天开盘摇号，加上价格全部清，房企舞弊的空间几乎没有了。反过来，对买家是重大利好，可以保护购房人利益。“房企以前搞车位捆绑销售、收取茶水费，是为了可以从房价的损失中补回一定利润，现在没有任何操作空间了。如果回款压力大的话只能低价销售”。

在7月21日-24日举办的博鳌•21世纪房地产论坛第17届年会上，住建部住房政策专家委员会副主任顾云昌认为房地产市场进入新常态，主要体现在一个升——效率升上去，一个降——速度降下来

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本周，国务院正式印发新一代人工智能战略规划。

规划提出，到2020年人工智能技术与世界先进水平同步；到2030年，中国成为世界主要人工智能创新中心，智能经济、智能社会取得明显成效，为跻身创新型国家前列和经济强国奠定重要基础，人工智能核心产业规模超过1万亿元，带动相关产业规模超过10万亿元。

此前人工智能首次作为新兴产业的代表，被写入2017年的政府工作报告。政府工作报告明确提出，加快培育壮大新兴产业，全面实施战略性新兴产业发展规划，加快新材料、人工智能、集成电路、生物制药、第五代移动通信等技术研发和转化，做大做强产业集群。这是“人工智能”首次被写入政府工作报告。

普华永道近期发布报告说，在人工智能技术推动下，2030年全球GDP将增长14%，其中中国有望成为人工智能最大受益者——在相关技术发展带动下能让中国的GDP到2030年增长26%。麦肯锡则预计，中国人工智能应用市场将以50%的增速逐年增长，远超全球市场20%的复合年增长率。

新一代人工智能发展规划印发



2030年带动相关产业规模超过10万亿

根据上述规划，战略目标分成三步走：

第一步，到2020年人工智能总体技术和应用与世界先进水平同步，人工智能产业成为新的重要经济增长点，人工智能技术应用成为改善民生的新途径，有力支撑进入创新型国家行列和实现全面建成小康社会的奋斗目标。

初步建***工智能技术标准、服务体系和产业生态链，培育若干全球领先的人工智能骨干企业，人工智能核心产业规模超过1500亿元，带动相关产业规模超过1万亿元。
第二步，到2025年人工智能基础理论实现重大突破，部分技术与应用达到世界领先水平，人工智能成为带动我国产业升级和经济转型的主要动力，智能社会建设取得积极进展。
新一代人工智能在智能制造、智能医疗、智慧城市、智能农业、国防建设等领域得到广泛应用，人工智能核心产业规模超过4000亿元，带动相关产业规模超过5万亿元。
第三步，到2030年人工智能理论、技术与应用总体达到世界领先水平，成为世界主要人工智能创新中心，智能经济、智能社会取得明显成效，为跻身创新型国家前列和经济强国奠定重要基础。
人工智能在生产生活、社会治理、国防建设各方面应用的广度深度极大拓展，形成涵盖核心技术、关键系统、支撑平台和智能应用的完备产业链和高端产业群，人工智能核心产业规模超过1万亿元，带动相关产业规模超过10万亿元。
规划要求，加快培育人工智能产业领军企业。在无人机、语音识别、图像识别等优势领域加快打造人工智能全球领军企业和品牌。在智能机器人、智能汽车、可穿戴设备、虚拟现实等新兴领域加快培育一批龙头企业。
规划提出，加快推进产业智能化升级。围绕制造强国重大需求，推进智能制造关键技术装备、核心支撑软件、工业互联网等系统集成应用，研发智能产品及智能互联产品、智能制造使能工具与系统、智能制造云服务平台，推广流程智能制造、离散智能制造、网络化协同制造、远程诊断与运维服务等新型制造模式，建立智能制造标准体系，推进制造全生命周期活动智能化。
规划明确，加快推动以信息传输为核心的数字化、网络化信息基础设施，向集融合感知、传输、存储、计算、处理于一体的智能化信息基础设施转变。优化升级网络基础设施，研发布局第五代移动通信（5G）系统，完善物联网基础设施，加快天地一体化信息网络建设，提高低时延、高通量的传输能力。

规划提出六大重点任务
（一）构建开放协同的人工智能科技创新体系。
（二）培育高端高效的智能经济。
（三）建设安全便捷的智能社会。
（四）加强人工智能领域军民融合。
（五）构建泛在安全高效的智能化基础设施体系。

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自入夏以来，大面积航班延误屡屡发生。2017年7月13日深夜，一场雷雨降临北京，迫使首都国际机场满屏爆红。航空数据服务商“飞常准”提供给《财经》的一份数据显示，首都国际机场当日201架次进、出港航班被取消，延误航班832架次。

一架来自阿联酋的航班，载着500名旅客，在机场上空盘旋了两个小时，最终放弃降落，转而飞往上海备降;来自马航和亚航的两架航班离开吉隆坡后，被迫在长沙盘旋观望。还有更快放弃的：一架由广州飞往北京的南方航空飞机，掠过武汉上空后绕了个圈，头也不回地返航了。

14日0点38分，一架俄罗斯航班冲破云层，安然降落。这场笼罩在首都国际机场上空的雷雨，让很多航班望而却步，仅有包括俄罗斯航班在内的几架航班于夜色中进港落地。“战斗民族”的航班成功着陆，立即在网上刷屏，这看上去就是人们“喜闻乐见”的冒险故事，也使一些人开始质疑为何国内航班多延误?

恶劣天气起落看胆识?

除了航空管制，飞机在空中航行，注定要“看天吃饭”。“战斗民族”也不能例外。

雷雨区里潜伏着各种危险，没有哪位机长胆敢置乘客生死和自身安全于不顾，随便在雷雨中穿行。俄航之所以能够降落，据一位航空公司运行控制部经理对《财经》记者分析，是因为当时的天气状况已经开始转好。

一个基本事实是——只要飞机能够降落，当时的气象条件等各种情况一定满足了最基本的安全标准。

“尽管各家机场、航空公司的标准会有不同，不过都是在最低标准之上，出于安全考虑再稍微提高一些。”上述航空公司运行控制部经理说，国内航空标准早已实现与国际接轨。

雷雨天气里航班要不要降落，进近管制员或塔台管制员会首先根据气象资料进行判断，并向机组做出建议，是否接受建议，决定权在机组手里。

像俄罗斯航班那样突破重霾、雷雨天气降落，良好的个人技术固然有一些助益，胆大、敢做才是决定性因素。“并不是说这种情况下落地的航班，它的机组个人技术有多厉害，这时往往看心态。”一位国内航空公司机长对《财经》记者说。

在气象雷达上，雷雨区降水的剧烈程度，由低至高用绿、黄、红标识。雷达监测图显示7月13日午夜北京上空的雷雨，中心区呈黄色。“面对雷雨，所有航班机组人员都会衡量风险，心理因素在这时会占上风，且会发生群体效应。”上述航空公司运行控制部经理分析，当目的地机场上空有雷雨时，后续航班看到前方航班返航或者备降，有一部分就会选择盘旋等待、备降他处甚至返航。

选择降落的，少之又少。这种谨慎绝大部分是来自安全的考量。即便地面管制员出于各种原因更倾向于让航班落地，在空中盘旋的机长和其他机组成员，会更稳妥地决定“观望”。“毕竟我们都要以安全为首。”一位国内航空公司飞行员对《财经》记者说。

进入夏季，雷雨增多，是造成航班延误最常见的因素。

中国天气网公布的数据显示，从2016年1月至2017年5月，冬季和夏季全国机场整体受恶劣天气影响时间最长，尤其是2016年11月，长达434小时。一年中，机场在正常天气和恶劣天气条件下的准点率差距，最大时前者准点率是后者的3倍多。

“飞常准”首席数据科学家黄文野告诉《财经》记者，每个机场都有其特异性，比如乌鲁木齐冬季的冻雾(影响能见度)，部分机场冬季跑道积雪，飞机需要除冰等。

即便能够正常起降，在飞行过程中，一旦航班驶入雷雨控制的范围，轻者因强烈的颠簸可能造成机体和人员损伤，重者可致机毁人亡。它也是目前航空界、气象界公认的严重威胁飞行安全的天气状况。因而，当机长通过机载气象雷达看到前方航路上的雷雨区，便要选择绕行，这也意味着航班不能准点抵达目的地。

若航班实际降落时间比航班时刻表标注的时间延迟30分钟以上，或者航班取消，便是通常意义上的航班延误。

航班延误，机场和飞机上的乘客埋怨声此起彼伏。“其实我们也跟乘客一样无奈。”上述机长对《财经》记者说，“机组人员也盼着准时下班。”

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“此前中频炉能重新熔炼钢屑钢末，如今这些废钢进入正规的转炉或者电炉，因为密度较低，损耗率很高。”

河北一家钢厂负责人近日告诉21世纪经济报道记者，扫清中频炉之后，一部分废钢缺少能够消化的炉子。

与此相伴的是，尽管被征收40%的关税，以轻薄粉碎料为主的中国废钢出口，正在连连创下高点。海关数据显示，继今年4月首次“破万”后，5月份的中国废钢出口量再次激增至8.0345万吨，同比增长954倍，环比增长4.3倍。

而在此前的一季度，废钢总体出口量尚不足千吨，更早之前，中国废钢的年出口量也不过1000吨左右。

中国钢铁正在加速进入一个折旧时代：2016年中国废钢资源量已达1.7亿吨。相对于铁矿石冶炼，废钢融化再利用是一种更为节能环保的绿色资源。然而当前中国的废钢炼钢比仅为11%左右，远远低于世界51.6%的平均值。

究其原因是中国钢铁工艺流程的结构性矛盾：作为废钢消化主力的短流程电炉，其钢产量在中国占比仅为7.3%，远远低于世界平均水平；而高炉-转炉长流程（从铁矿石和焦炭到生铁再到钢材）则长期占据主导地位。这一结构使中国进口了全球65%的铁矿石，却对更绿色的大量废钢利用不足。

从某种意义上讲，废钢资源的流失正在与国内炼钢工艺的结构调整进行着一场赛跑，在此过程中，转向电炉是废钢冶炼的大方向，而在去产能的背景下，允许电炉等量置换转炉产能成为业界共同的呼声。

国内外市场价格倒挂

在商务部新闻发言人高峰看来，近期废钢出口短期内激增是钢铁行业化解过剩产能的一个结果。

他在回应21世纪经济报道记者提问时表示，废钢是生产“地条钢”的主要原材料，截至今年6月30日，中国全面取缔了“地条钢”的生产，国内废钢库存量随之大增，短期内供大于求，导致出口需求的增加。

根据工信部的数据，今年上半年我国共取缔、关停“地条钢”生产企业600多家，涉及产能1.2亿吨，由于地条钢被取缔，释放出6000多万吨废钢资源。

紧随其后的是，废钢在一段时间内出现明显的供过于求，其中生活废钢、轻薄料等料型价格一落千丈。

全联冶金商会近日的调查显示，出口的废钢主要是质次的轻薄粉碎料，9.6万吨中占8.1万吨。这些废钢轻薄料价格从2013年1月的2400元/吨，暴跌到今年5月的500至600元，跌幅高达80%。

高峰表示，国内外市场价格倒挂是废钢出海的一个重要原因，出于对市场的预期，国内废钢价格持续下跌，品质良好的国产废钢更具有价格优势。

“以5月份为例，5月26日东亚市场废钢的价格为230美元/吨，印度市场的价格是267美元/吨，均高于国内的价格，同期国内废钢有代表性的广州价格是1160元人民币/吨，相当于171美元/吨。”他表示。

值得注意的是，废钢出口是在被课以重税的基础上实现快速增长的。作为一种绿色环保的优质资源，废钢大量出口是中国不愿看到的景象，为了鼓励回收再利用，中国对废钢出口征收40%的关税，然而，这依然未能阻遏近期废钢出口上涨的趋势。

这是否意味着优质的废钢资源正在大量流出中国？冶金商会指出，目前出口不足10万吨，预计全年为20多万吨，绝对量比较少，相对于中国一亿多吨的废钢年产生量，不会产生大的影响。

冶金工业规划研究院冶炼原料处总设计师李晓告诉21世纪经济报道记者，尽管近期废钢出口增速确实很快，但主要是此前基数非常低，而从总量上看，中国仍然是废钢净进口国。

“从数量上看，现在每月出口量刚刚超过万吨级别，但中国每月进口废钢都在20万吨左右，去年全年进口量是216万吨，前十来年，废钢每年的进口量更是高达上千万吨。”她表示。

不过，近年来中国废钢进口量在连连下降。中国废钢铁应用协会（下称废钢协会）副秘书长王方杰向21世纪经济报道记者提供的一份材料显示，目前废钢进口要缴纳17%的增值税，出口要缴纳40%的关税，这导致国内废钢价格比进口废钢价格低很多，因此作为头号钢铁生产大国的中国，每年废钢进口量仅占全球贸易量的2%，且多为间接进口。

中国200万吨左右的废钢进口量已远远低于韩国的580万吨和中国台湾地区的320万吨。

废钢协会建议，在适当的时机和一定的条件下，有步骤、有计划地降低废钢进出口的关税和增值税，鼓励国内企业融入国际市场，保障国内钢铁行业的资源供给。

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尽管有重庆国资委的鼎力支持，这桩至今已经进行了16个月的重庆三峡油漆股份有限公司（000565.SZ，下称“渝三峡A”）资产重组宣告终止。

　　至此，重庆国资委从2016年开始的两个重点重组项目，其一是重庆钢铁重组，其二是渝三峡A重组，均告失败。

　　2017年7月18日下午，渝三峡A董事长苏中俊对经济观察报表示，由于上半年禽流感严重，本次重组的标的公司——宁夏紫光天化蛋氨酸有限责任公司（下称“宁夏紫光”）的业绩下滑严重，预期业绩承诺无法完成。为了对股东负责，本次资产重组终止。

　　“我们花费了很多精力，也感到非常遗憾。”苏中俊说。

　　当日，宣告重组失败的渝三峡A股价跌破10元，最终下挫7.55%，以每股9.66元报收。

　　重组和业绩对赌

　　渝三峡A的重组始于2016年3月29日，当日其发布停牌公告，称公司控股股东重庆化医控股（集团）公司（下称“重庆化医集团”）正在酝酿涉及到本公司的重大事项，因此停牌重组。

　　重庆化医集团是重庆国资委100%控股的企业，也是重庆重点的大型国有企业之一。旗下上市公司除了渝三峡A，还有重庆建峰化工股份有限公司（000950.SZ，ST建峰）。

　　漫长的停牌期大约有6个月，复牌之后，渝三峡A随即涨停，从每股10元上涨至最高的15元，股价涨幅波动在50%。

　　当时，宁夏紫光的总资产要比渝三峡A大得多，但是渝三峡A董事长苏中俊对经济观察报表示，是渝三峡A并购重组宁夏紫光，而不是宁夏紫光并购渝三峡A。

　　2016年9月底，渝三峡A公布了重组方案：渝三峡A拟发行股份购买宁夏紫光100%股权，交易价格大约是31亿元（30.93亿元）。此时，宁夏紫光的资产总额是渝三峡A的三倍还多，营业收入接近渝三峡A的两倍，只有净资产略低于渝三峡A。

　　因此，外界亦有把渝三峡A的此次重组看成是“蛇吞象”——即吞下一个比自己营收入和资产都要大得多的公司。方案中，渝三峡A重组宁夏紫光的定增价格是9元每股，得到了交易双方的认可，以及券商和会计师、律师的意见报告。

　　对渝三峡A而言，油漆业务一直属于传统业务，渝三峡A董事长苏中俊一直希望能够带领这家老牌的重庆上市公司，拓展公司新业务，比如参股投资石墨矿，比如这次重组宁夏紫光。

　　宁夏紫光的业务类型比较单一，主要是生产制造销售饲料添加剂蛋氨酸，且在行业内具有龙头地位，是禽类动物养殖企业中必备的饲料添加剂。跟时下流行的资产注入上市公司签订业绩对赌协议一样，宁夏紫光注入渝三峡A也对业绩进行了承诺。

　　宁夏紫光的股权出售方——重庆紫光承诺标的公司扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润：2017　年不低于 34,016.13　万元、2018年不低于 37,991.09　万元、2019年不低于40,778.08　万元。

　　由于宁夏紫光成立时间较短（2013年成立），因此连续三年超过3亿元的净利润承诺，对宁夏紫光而言，是一个巨大的压力。要知道，在此之前，宁夏紫光在2015年的净利润为2.54亿元，2016年大约是3亿元（未经审计）。

　　而在资产装入上市公司实现证券化之后，宁夏紫光的出售方重庆紫光，其实际控制人也是重庆国资委，就要公开兑现业绩承诺。

　　最终，2017年上半年爆发的禽流感导致宁夏紫光业绩大幅下降，业绩承诺可能无法兑现，继而影响到整个交易。

　　业绩下滑重组失败

　　“如果我们继续坚持重组，证监会也无法通过，他们不会同意把一家业绩下滑的资产注入上市公司。”董事长苏中俊坦承，禽流感不是借口，是确实对宁夏紫光造成了业绩上的冲击，给未来增加了不确定性。

　　经济观察报记者提问，今年有禽流感，明年也许就没有禽流感从而业绩趋向稳定呢？为何不继续重组，承诺业绩。

　　对此，苏中俊表示，现在监管层审批非常严格，对于未来有太大的不确定性，国企又比较谨慎，不敢在这个问题上冒风险。

　　深圳证券交易所其实已经注意到了渝三峡A对宁夏紫光重组中的巨大风险。两次致函上市公司渝三峡A，询问宁夏紫光在最近三年中为何业绩波动巨大，以及作为油漆公司进入饲料行业这样一个全新领域，是否会经验不足等方面的担忧。

　　在第二次致函中，深证证券交易所直接问宁夏紫光在环保问题上是否存在风险，以及宁夏紫光销售收入构成是否存在依赖性？

　　接下来是证监会在2017年2月对渝三峡A发出了问询函，24个咄咄逼人的问题，涉及环保、蛋氨酸供过于求风险、宁夏紫光受到10次行政处罚的历史等等，对渝三峡A进行了严格的追问。

　　用董事长苏中俊的话来形容就是，现在的监管之严格，一丁一毫都要搞清楚。此前渝三峡A在石墨矿上的3000万元资金借款，重庆证监局还派人在未告知企业的情况下，直接向浦发银行查阅渝三峡A的相关银行流水，监管之严可见一般。

　　2017年4月，证监会对渝三峡A下达了二次反馈意见书，问题涉及到宁夏紫光5万吨蛋氨酸生产线排污许可到期问题，和宁夏紫光资产负债率高达77%，主营业务单一的风险问题等六大类。

　　一些投资者已经深感不妙。

　　2017年6月2日，有投资者通过深圳证券交易所互动易向上市公司询问：据说贵公司重组会失败，请公司管理层本着对中小股东负责任的态度，预测一下重组成功的可能性有多大，如果重组不成功问题出在哪里？

　　渝三峡A对该投资者的回复比较官方，称本次重组须经证监会核准，能否通过存在不确定性，请广大投资者注意风险。

　　一个月之后的7月2日晚间，渝三峡A发布公告，称本次资产重组终止，前述投资者的担心成为现实，蛋氨酸资产注入上市公司宣告失败。

　　2017年7月19日，渝三峡A股价依然跌破10元，以9.73元每股报收。

　　董事长苏中俊表示，至于渝三峡A此后重不重组，现在无法回答，有一点可以肯定，就是公司不会负股东，对公司业务多元化的探索会一直持续。

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跨境并购降温 监管指出明路

　　蔡越坤

　　前两年火热的企业跨境并购呈现降温的趋势。

　　据汤森路透统计，今年年初至今，中国跨境交易总额达649亿美元，同比下降48.7%。同时，商务部统计数据显示，2017年前6个月，我国非金融类直接投资累计投资额481.9亿美元，同比下降45.8%。

　　在数据下降背后，央行、发改委不断在警示跨境并购的风险，指出房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域出现非理性对外投资的苗头。不过，监管层同时指出，支持符合‘一带一路’等国家战略规划和能够促进国内产业结构升级、技术进步为目的的跨境并购。

　　降温

　　据汤森路透统计，2017年第二季度，中国跨境并购交易的总额增至384亿美元，较2017年第一季度增长45.2%，但是今年上半年，跨境交易总额却同比下降48.7%，达649亿美元。

　　具体而言，2017上半年英国是中国海外并购的最大目标国，相关交易总额达206亿美元，所占市场份额为31.8%。中国今年在欧洲的并购与2016年上半年相比下降59.8%。中国在美国的并购交易占据了14.6%的市场份额，交易总额为95亿美元，比去年同期下降72.8%。

　　今年上半年房地产行业的并购交易总额占中国跨境并购交易总额的 26.1%（169亿美元），较2016年上半年增长100.6%。能源与电力行业和金融行业紧随其后，所占市场份额分别为15.3%和13.5%。去年处于领先地位的材料行业降至第二位，所占市场份额为18.9%，交易总额为123亿美元，较2016年上半年下降76.7%。高科技行业和工业所占市场份额分别为15.4%和12.1%。

　　此外，中国今年迄今在“一带一路”沿线国家的并购交易总额达到121亿美元，比2016年上半年增长了105.7%，已公布交易数量增加了4.3%。

　　从数据上看，相较于2016年的火热跨境并购，2017年的跨境并购相对冷静。“首先，去年上半年的高基数效应，特别是去年上半年人民币贬值预期强烈，加上境外投资的管制宽松，使得去年上半年境外投资接近千亿美元；相反，今年以来，监管部门加强了审慎监管，对于以对赌人民币贬值为目的的境外投资，与中央扩大对外投资的方向不符合的企业进行了较为严格的审查，这也是房地产业对外投资同比暴跌的主要原因，因为房地产对外投资主要是以资产转移、非理性的资本外流为目的。”苏宁金融研究院宏观经济研究中心主任黄志龙在接受经济观察报采访时表示。

　　火热的两年

　　值得注意的是，我国企业跨境并购规模在2015年、2016年呈现大规模增长，同比增长平均逾80%。

　　据汤森路透数据统计，2015年中国企业境外并购总额升至1022亿美元的历史新纪录，同比增长88.6%；2016年中国海外并购交易总额达到2174亿美元，创历史新高。2016年中国已超过美国成为境外企业的最大收购国，占据全球16.4%的市场份额，主要是由于中国企业对欧洲和美国企业创纪录水平的并购活动。美国为第二活跃的境外收购者，占据14.4%的市场份额，但其仍然保持着全球范围内最高的交易数量。

　　从海外并购行业分析，2015年工业行业在中国企业境外并购中占据 20.5%的市场份额，交易总额同比增长255.8%至210亿美元。2016年中国企业海外并购中，材料行业以623亿美元交易总额占据28.7%市场份额，而2015年同期这一数字仅为63亿美元。高科技行业以19.8%的市场份额紧随其后，交易总额同比增长506.3%达432亿美元。能源电力行业位居第三，市场份额为11.9%，交易总额同比增长166.8%达259亿美元。

　　从海外并购投资国分析，2015年，亚太地区之外，中国对欧洲企业的境外并购总额升至创纪录的301亿美元，较2014年同期的188亿美元提高了60.1%；2016年中国企业对欧洲的跨境并购交易总额达825亿美元的历史新高，较去年同期的267亿美元历史高点增长208.7%；

　　2015年，以美国企业为标的的中国境外并购交易额亦增至106亿美元，同比增长49.2%，其中高科技行业占据54.2%的最大市场份额；值得注意的是，2016年中国企业对美国的跨境并购总额达683亿美元，较2015去年同期的72亿美元有大幅攀升，并超过2013年度创纪录的126亿美元；从交易金额和数量方面来看，2016年高科技行业是中国对美收购的主要标的，以191亿美元总交易额占据27.9%市场份额，较去年同期的21亿美元有大幅增长。媒体娱乐和工业行业亦列入中国对美收购标的行业前三甲。

　　监管层风险警示

　　根据商务部披露，2017年前6个月，我国非金融类直接投资累计投资额481.9亿美元，同比下降45.8%。房地产业对外投资同比下降82.1%，占同期对外投资总额；2015年我国对外非金融类直接投资创下1180.2亿美元，同比增长14.7%，实现中国对外直接投资连续13年增长，年均增幅高达33.6%；2016年我国非金融类直接投资，累计实现对外投资1701.1亿美元，同比增长44.1%。

　　跨境并购是对外投资的主要方式，跨境并购大幅下降是今年上半年我国对外直接投资大幅下降的主要原因。

　　事实上，从去年年底开始，房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域的对外投资就频频被相关监管部门提及，国家相关部门首次针对一些企业的非理性对外投资倾向提出警告，并启动了严管模式。

　　1月26日，国家外汇管理局发布进一步推进外汇管理改革通知，强调要加强境外直接投资真实性、合规性审核，而在此之前，商务部也已经开展对企业在海外投资过程中所需要提供的材料进行审查，这些材料包括企业对境外投资项目的前期调研报告，相关并购和投资行为的章程，决策材料以及财务报表等基本信息。

　　今年两会期间，商务部部长钟山在回答记者提问时表示称：“一些企业在国内，它根本没有实力，也没有经验，它们在国外难以为继，经营上、管理上都出现了困难和问题，还给我们的国家对外投资的形象造成了负面的影响，所以说我们对盲目的、非理性的投资是不鼓励的。现在我们还要对这些企业进行监管。”

　　央行行长周小川在两会的新闻发布会上也曾明确表示：“对外投资其中有一部分实际上跟我国对外投资的产业政策要求不符合，比如投一些体育、娱乐、俱乐部，对中国也没有太大的好处，同时在外面还引起了一些抱怨。因此，进行一定程度的政策指导，我们认为是有必要的，也是有成效的。”

　　南开国际经济研究所葛顺奇对经济观察报表示：“首先我国一直在鼓励对外直接投资，对外直接投资对经济是利好的。但企业不能借对外投资之名去搞其他的事情，类似活动一定会受到限制。在企业对外投资的真实性上应加以甄别，限制不适当的跨境资本流动，但不是限制对外投资。”“中国企业对外投资和跨境并购仍将是大势所趋，特别是在国内投资回报率不断下行趋势下，大型企业走出去，开展跨境并购是形成中国企业国际竞争力的主要途径，这种趋势是不可阻挡的。”黄志龙对经济观察报表示。

　　7月18日，国家发改委新闻发言人严鹏程表示，今年上半年，我国对外投资规模出现了下降，我们看原因是多方面的，这之中既有去年同期基数较高的因素，也有我国经济发展持续向好，企业在国内投资的信心持续增强的原因，既受外部环境不确定性增多，企业对外投资更加审慎的影响，也与去年底，我们有关部门开始加强对外投资真实性合规性审查有关。

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借壳上市是否就能实现华丽转身？7月13日，众泰汽车发布2017年上半年业绩预告，预计公司2017年1-6月净利润为2亿元-2.30亿元，同比增长436%-516%。但看起来鲜亮的数字背后，则是相当惨淡的销量数字。今年上半年众泰汽车共售出新车106,287辆，同比下降28.89%，仅完成年销量目标的26.57%。其中，SUV车型销量为77,798辆，同比下跌36.58%，轿车销量为15,485辆，下跌18.22%，仅有旗下新能源车为正向增长，总销量为1.3万辆。

　　那么上述漂亮的利润数据从何而来？众泰汽车官方承认，2017年上半年，公司完成重大资产重组，以发行股份购买资产的方式收购了永康众泰汽车有限公司100%股权，导致公司净利润大幅度增长。所以这一数字的取得是因为资产重组导致其净利增了约5倍。

　　众泰汽车以116亿元的高价被并购，是2017年汽车资本市场一直在关注的焦点，6月7日，金马股份正式更名为众泰汽车(000980,SZ)，众泰汽车终于实现了其梦寐以求的向资本市场转变的梦想。但因为“抄袭”声名在外、负债率居高不下以及销量下滑等因素，转战资本市场后的众泰汽车并未像预期般备受追捧。截至7月17日收盘，众泰汽车大跌9.98%报收4411.0元，封死在跌停板上。

　　事实上，众泰汽车下滑趋势在2016年第四季度就有所显现。尤其是从2016年11月众泰汽车达到单月销量4万辆的顶峰后，便开始出现大幅下滑。截至2017年4月，其单月销量已经回落到2万辆的区间，销量疲软迹象明显。

　　这自然与市场大环境之下自主品牌竞争激烈程度日趋白热化离不开关系。此前长安汽车也在今年年初经历了销量大幅下滑，而随后长安汽车和长城汽车等车企更是争相打起价格战以抢占市场份额。

　　但就众泰汽车而言，销量大幅下滑还是与其自身单款热销的产品生命周期过短、产品质量不过关有直接关系。“众泰汽车单款车型的热销期太短，与车型普遍3年的销售周期相比，众泰的热销期只有18个月左右。这与众泰造车的品质问题以及‘抄袭’效应等原因脱不了关系。”一位不愿意透露姓名的汽车行业分析人士曾如此对记者分析道。

　　此前，众泰汽车的产品研发一直是走“逆向研发”的路线，每一款车型的研发周期很短，没有技术积累和生产质量管控的成熟经验，这样“简单粗暴”开发过程生产出的产品在质量方面也遭到不少诟病。从众泰汽车的销量数据来看，众泰SR9上市时月销近万辆，一年后其月销量就急跌到2000辆，众泰Z300、SR7以及大迈X5等主力车型目前的单月销量更是只有数百辆。

　　除此之外，众泰汽车过于单一的产品结构也是其销量下滑的原因之一。随着各车企密集投放SUV产品，SUV市场红利已过度释放，竞争激烈程度更是刀刀见血。今年上半年，作为车市增长拉动的最重要推手，SUV增速降低为16.8%，明显放缓。但众泰仍将主力销售车型完全押宝在SUV上，其当年下半年陆续推出的 T300、T500、T700L、T800以及大迈X7七座版等5款新车型皆是SUV产品。

　　“不管是从资本市场还是品牌形象考虑，众泰都希望有所改变，但从目前来看，仍少见‘质’的提升。尤其是众泰热销产品在短时间内急转直下的现象，更是暴露了众泰品牌和产品质量的短板。目前来看，众泰汽车上半年只完成了年目标的26%左右，今年的40万台销量很难实现，对于有了上市公司身份之后的众泰汽车，这将是个很棘手的问题。所以众泰汽车无法再像以前一样‘赚快钱’，走低端和模仿的路线必须摒弃。”一位熟悉众泰汽车的证券分析人士一针见血地指出。

　　事实上，众泰已经意识到其上市公司新身份可能会带来的种种监管和拷问。众泰也在内部提出了向原创和豪华转型的目标。

　　在品牌向上方面，众泰汽车似乎也一直在进行新尝试。2016年5月，众泰母公司铁牛集团发布汉腾汽车品牌，这被视为众泰汽车寻求转型的一次尝试。今年6月27日，在雄安新区热度正旺的时间节点，众泰汽车在雄安新区发布了一个全新的汽车品牌——君马汽车。这个全新子品牌被视为众泰整合上市后资源的重要举措。铁牛集团董事长应建仁更是明确表示，“面对新的市场形势，君马将承载着整个众泰集团的梦想。”

　　君马汽车作为众泰汽车集团的全新子公司，将使用全新标识，为的是摆脱众泰汽车的低端品牌形象，并逐步走向高端化。在产品规划上，君马汽车将在近3年推出9款产品，其中8款SUV、甚至还有1款轿跑车。不过，君马汽车的思路仍然是完全押宝在SUV市场。

　　但众泰汽车谋求向上突破的难度颇大。在众泰汽车的规划中，2017年众泰将推出5款新SUV、2款轿车和1款MPV，并挑战2017年销售40万辆和2018年销售50万辆的目标。但要走“正向研发”和“品牌向上”的众泰汽车如何实现这个目标？上市之后，曾走“野路子”的众泰到底会何去何从？无论从哪个维度来说，众泰汽车必须作出进一步实质性乃至壮士断腕的改变。

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7月19日，中原银行（01216.HK）在港交所挂牌交易，成为港交所今年融资规模仅次于国泰君安的第二大IPO。

　　这距离这家河南省最大的城商行挂牌开业才过去两年半时间。根据此前公告，中原银行全球发售H股33亿股，其中，香港公开发售3.3亿股，其余为国际发售。

　　值得注意的是，中原银行每股发售价厘定为2.45港元，接近招股区间（2.42至2.53港元）低端定价。与广州农商行IPO情况相似，中原银行在香港公开发售认购不足，而国际发售认购比较踊跃。

　　中原银行董事长窦荣兴于上市仪式后表示，公司对香港资本市场非常有信心，中原银行在香港上市将有助于提高公司的管理及服务水平，今后公司将会努力在科技创新方面寻求突破及转型，以满足业务发展的需求。

　　公开发售仅获39%认购

　　上市首日，中原银行开盘报2.52元，收盘报2.49元，略高于招股价2.45元，且盘中触及招股价2.45元。上市后两日股价在2.48~2.50元左右徘徊。

　　7月18日，中原银行公告显示，香港公开发售初步提呈发售的发售股份认购不足，合共接获1285份根据香港公开发售提出的有效申请，认购合共1.2749亿股香港发售股份，相当于香港公开发售初步可供认购的3.3亿股香港发售股份的39%。香港公开发售项下未获认购的初步提呈发售股份已重新分配至国际发售。

　　由于在港公开发售认购不足，中原银行只能将在港未获认购部分重新分配至国际配售以求“救场”。最终，国际发售项下的H股数目增至31.72亿股，占全球发售中发售股份总数约96.14%。

　　中原银行公告称，根据与基石投资者订立的基石投资协议，基石投资者所认购的发售股份数目已厘定：天堃投资、上海华信集团(香港)有限公司及中科创资本已分别认购7.26亿股发售股份、5.74亿股发售股份及3.22亿股发售股份，总数为16.22亿股发售股份，占根据全球发售提呈发售的发售股份数目约49.15%，或全球发售完成后本行已发行股本总额约8.27%（假设超额配股权未获行使）。

　　与上月在港上市的广州农商行相似的是，广州农商银行引入了3名基石投资者高比例认购6.52亿股，占全球发售完成后发售股份的41.16%。

　　值得注意的是，中原银行股权分散，前三大股东持股总和不到30%。根据招股书显示，在股权结构上，目前中原银行共有557家非自然人股东和9324名自然人股东，分别持有约95.45%和4.55%的股份。全球发售之前，河南投资集团有限公司占比9.02%，永城煤电控股集团有限公司占比7.42%。其中，河南投资集团是最大股东及国有股东之一，由河南省发展和改革委员会全资拥有。

　　此前，窦荣兴在接受记者采访时表示，中原银行采取市场化的治理模式，形成“天坛式”的股权结构:“按照‘既不一股独大，也不过分分散’的原则，原来合并过来的13家银行的股东作为‘基础股东’，再上一个层级为‘主要股东’，再上一个层级为‘大股东’或者叫‘战略股东’”。

　　全球发售完成后，据Wind数据显示，中原银行前两大股东持股变更为：河南投资有限公司占比7.23%，永城煤电控股集团占比5.94%。

　　中原银行公告称，全球发售所得款项净额约为71.15亿港元，拟将用于强化公司的资本基础，以支持公司业务的持续增长。中原银行资本充足率呈现下降趋势，2016年资本充足率和一级资本充足率分别为12.37%和11.25%，分别较2015年下跌3.77个百分点和3.52个百分点。

　　不良隐忧

　　中原银行成立于2014年12月，是河南省唯一一家省级城市商业银行。由河南省鹤壁银行、开封商业银行、安阳银行、新乡银行等13家城市商业银行合并而成，注册资本达人民币154.2亿。

　　据招股说明书披露，中原银行主要业务为公司银行业务、零售银行业务及金融市场业务，公司业务收入占六成以上。截至2016年，中原银行总资产达 4430亿元，与2014年年末的总资产2069亿元相比翻了一番，复合增长率为44.7%。去年该行实现营业收入118.04亿元、净利润33.6亿元，年复合增长率分别为11.4%和12.2%。

　　中泰国际发布研报称，在估值方面，中原银行的2016年历史市盈率介于14.1-14.8之间，市净率介于1.22-1.25倍之间，“与其他在港股上市的城市商业银行相比偏高，由于港股已经存在多家上市城商行，公司并不属于稀缺标的，我们认为该估值水平略偏高。”

　　安信国际研报称，中原银行招股书未有披露2017年盈利预测，招股定价对应 2016年市盈率12.3-12.8倍，较香港上市的国内区域性银行为高，在港上市的郑州银行市盈率为5.4倍。“以备考市净率计算公司为1.06-1.1倍，与同业相近。我们认为估值不算有吸引力。”

　　同时，中泰国际称，通过大力发展政府机构业务和大中型企业公司业务，中原银行在过去几年内实现了资产规模和业务体量的快速增长。但是与其他上市城商行相比，该行存在不良贷款率较高和拨备覆盖率较低的问题。同时，该行在净利润率、资产回报率和权益回报率等盈利能力指标方面也低于行业平均水平。

　　值得注意的是，中原银行的不良率三年来一直居高不下。数据显示，截至2014年末、2015年末、2016年末，中原银行不良贷款率分别为1.92%、1.95%、1.86%。根据中国银监会统计，2015年城市商业银行不良贷款率为1.4%。中原银行不良贷款率高于同业水平。

　　中原银行解释称，主要是由于重组时该行从13家城市商业银行继承若干质素不合格的资产及客户。重组后，该行一直持续努力收回现有不良贷款项下的到期款项、加强风险管理措施以及寻找具良好信贷记录的优质客户。

　　加之上个月在港交所挂牌成功的广州农商银行（1551，HK），以及此前上市吉林九台农村商业银行（6122.HK），中原银行成为今年第三家在港成功上市内地区域性银行。除中原银行外，江西省的九江银行和江西银行两家银行也在上半年传出赴港上市的消息。截至目前，已有23家内资银行在港上市，其中地方性城商行、农商行多达12家，占比过半。

　　国内一家券商投行部员工对记者表示，与A股上市相比，赴港上市流程简单，限制条件较少，因此成为不少中小银行的选择。以中原银行为例，中原银行于2016年下半年启动H股上市，到上市成功仅用大半年时间。

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上市公司股权质押警报再度拉响。

　　7月17日，A股再现“黑色星期一”，创业板指暴跌5.11%，创2015年1月以来新低。前期中小盘股持续下跌，以及突如其来的创业板暴跌，令不少上市公司大股东股权质押逼近甚至触及平仓线。

　　记者查询上交所和深交所公告发现，有多家公司公布补充质押公告：7月18日有8家上市公司补充质押公告，7月19日有4家补充质押公告，7月20日有25家补充质押公告；另有数家发布停牌公告。

　　未解押市值3.6万亿

　　Wind统计表明，截至7月20日，沪深两市累计已有1782家公司进行了股权质押，尚未解押的股权质押市值有3.6万亿元左右。

　　由于股权质押融资的低成本以及便捷性，许多上市公司大股东在保持控制权的情况下可以通过质押股权获得所需资金。通常股权质押进行融资会“打折”，折扣率在3-6折。假如抵押1000万市值的股权，质押率为40%，则可以拿到400万贷款。股权质押一般会事先规定警戒线和平仓线，股价不是一成不变的，提供贷款的一方（银行或券商）对质押个股设有预警线和平仓线，一般来说，警戒线和平仓线分别为160%和140%（或者150%和130%）。触及两条线后，上市公司往往采用补仓或者停牌、组织资金护盘等措施。

　　据中国结算最新发布的数据，截至7月16日，股东质押股数占公司总股本比例超过40%的有284家，超过60%的有42家公司。

　　兴业证券研报指出，通过对股权质押历史分析，股权质押增量最多的年份在2015年市场走牛之际，股权质押规模增加。

　　该份研报分析认为，所有A股前十大股东中，有526个大股东所持有的387家公司的质押率达到100%，846个大股东所持有的460家公司质押率超过90%。当股价下跌时，这些大股东将最先面临风险，必须及时筹措资金或者追加保证金，风险敞口较大。

　　某大型券商投行部人士向记者表示，进行股权质押的企业多是上市时间有一定年限的企业。“新股或者次新股由于IPO融资已经获取一部分资金，在没有特别大的规划和变动时是不需要融资的。而较早上市的企业可能因为拓展业务或者补充流动资金等需要，对资金需求比较大，而且股权质押与其他融资渠道相比，利率相对较低，因此很多大股东选择将股权质押以获得资金。”

　　花样补救

　　兴业证券研报指出，2016年熔断后，也曾引起达到平仓线的高潮，多数公司宣布停牌后通过筹措资金、追加保证金或者追加质押物等方式平稳解决，但也出现如同洲电子这样的公司最终发生了实际控制人变更的情况。

　　触及平仓线后，质押方会要求股东补仓，股东也不想因为丧失股权而失去对上市公司的控制权。面对触及平仓线风险，上市公司股东采取的方式也不同。有的补充质押物、有的组织资金护盘、有的公司紧急停牌。当然也不排除有的大股东“自暴自弃”的现象。

　　仅7月20日，就有康德莱、超讯通信、金证股份等25家上市公司发布股东补充质押公告。而银河生物、欢瑞世纪、科林环保等公司，因股价连续下跌，质押的股票已经达到平仓线或约定质押率线，上述3公司先后因此而停牌。

　　以欢瑞世纪为例，欢瑞世纪控股股东总计持有2.84亿股，占公司总股本的28.92%，已质押股票总计2.79亿股，占其所持公司股份的98.19%。其中，质押给中信证券的1.15亿股的平仓线为9.42元/股，7月17日当天，欢瑞世纪股价在盘中曾跌穿这一价格，盘中最低价格为9.15元，最终报收9.46元。。

　　面对平仓危险，欢瑞世纪决定停牌暂保平安。公告表示，公司因实际控制人及其一致行动人浙江欢瑞、陈援及钟君艳质押给中信证券的公司股票触及平仓线，经申请，公司股票自7月18日起停牌。控股股东将采取积极措施，通过筹措资金、追加保证金或追加质押物等措施保持公司股权结构的稳定。

　　除补充质押和停牌，也有上市公司选择“组织”资金护盘。如6月许多上市公司曾掀起“兜底增持”稳定股价。2017年6月6日，长城动漫发布公告称其董事长赵锐勇号召全体员工在6月7日至6月13日期间通过二级市场增持公司股票，并承诺凡持有12个月的在职员工，亏损由赵锐勇承担，收益归员工个人；6月11日晚间，长城动漫再次发布公告，控股股东赵锐勇进一步细化股票亏损补偿的定义、补偿的时间点和金额就按方式等信息。但是员工似乎并不买账，该公司13日晚间发布公告称，截止目前，根据公司员工申报的股票买入情况，1名员工响应增持倡议，买入1000股，均价10.015元/股。

　　上市公司因股权质押对二级市场造成的影响不容小觑。上述券商投行部人士向记者表示，股权质押前后对市场均可能产生影响，“股权质押前，大股东为了以股份获得更多的贷款，可能会拉升股价，进行市值管理；股权质押后，面对股价下跌，大股东可以采取停牌来保护自己的利益。股权质押后，面对股价下跌，大股东可以通过回购股份等市场管理手段来保护股价；如果股价跌至平仓线以下，大股东无法补仓，又无法偿还贷款，所质押股票的所有权将发生变化，金融机构抛售时，会对二级市场造成一定的冲击。”

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全国人大代表、圣泉集团（830881）董事长唐一林在今年两会上曾提出“三类股东”不应成为新三板公司IPO障碍、尽快推出转板试点开通IPO绿色通道、创新层上再设精选层等多个改善新三板流动性的建议，大众证券报曾于3月4日报道刊登了《圣泉集团董事长唐一林“两会”建言新三板发展：“三类股东”不应成为IPO障碍》。如今，唐一林的建议得到了监管部门的答复。

　　证监会近日答复唐一林，表示正积极研究“三类股东”作为拟上市企业股东的适格性问题。圣泉集团官方网站第一时间发布了证监会的《对十二届全国人大五次会议第2432号建议的答复》文件照片版，这也是证监会首次对新三板三大问题进行信息披露。

　　唐一林昨天对记者表示，证监会的答复是一个积极的信号，给了我们一份明确的目标和方向。圣泉集团目前正在全力以赴要到沪市主板上市。

　　两会建言新三板的热点、难点

　　唐一林今年两会期间提交了 《关于发展新三板市场的建议》，对新三板市场的发展提出了多条具体建议。

　　首先，“三类股东”不应成为新三板公司IPO障碍。唐一林认为要尽快明确“三类股东”做为拟IPO企业股东的合法资格。“三类股东”，即契约型私募基金、资产管理计划和信托计划，新三板的主力投资资金正是这三类基金，现在反而成为新三板公司IPO的巨大障碍。A股IPO前必须要将“三类股东”清退，为此新三板公司将付出巨大的代价。

　　唐一林认为，鉴于“三类股东”在提升新三板的交易活跃度上起到重要作用，全国中小企业股份转让系统已经确认该等持股主体的合法资格；同时，证监会也鼓励新三板企业通过IPO转板为上市公司，所以“三类股东”不应该成为新三板公司申请IPO的障碍。为实现多层次资本市场板块之间互联互通的最终目标，同时有效提升全国中小企业股份转让系统的市场参与度，唐一林建议证监会明确“三类股东”股东资格监管，促进监管政策一致化的建设工作，即在新三板企业申请挂牌及申请IPO过程中，统一对“三类股东”的审核政策，确认“三类股东”在IPO过程中作为发行主体股东的股东资格。

　　其次，尽快推出转板试点开通IPO绿色通道。唐一林建言，对于符合《证券法》及IPO规定的股票上市条件，在股本总额、股权分散程度、公司规范经营、财务报告真实性等方面达到相应要求的挂牌公司，建议尽快推出新三板优质挂牌企业直接转板试点或开通IPO绿色通道。

　　唐一林还建议创新层上再设精选层。唐一林认为，创新层设立几近一年时间，后续的利好政策迟迟没有出台，没有体现出创新层企业的稀缺性，这也是新三板市场疲弱的一大因素。建议新三板在创新层上再设立一个精选层，并赋予精选层挂牌公司降低投资者门槛、竞价交易等优惠政策，以明确市场各方主体的预期，激发市场各方参与主体的积极性。

　　证监会一一回复

　　证监会近日对唐一林提出的 “三类股东”（即契约型私募基金、资产管理计划和信托计划）、“转板绿色通道”、“精选层”等新三板市场三大热点问题，在一份《对十二届全国人大五次会议第2432号建议的答复》文件中，一一作出回复。这也是证监会第一次就“三类股东”问题作出官方答复。

　　关于“三类股东”的建议，证监会表示，针对部分新三板挂牌公司存在“三类股东”的问题，证监会并未在IPO申请即受理阶段设置差别性政策，已有多家存在“三类股东”的拟上市企业提交IPO申请并获受理。同时，鉴于“三类股东”作为拟上市企业股东涉及发行人股权清晰等发行条件及相关信息披露要求，证监会表示目前正积极研究“三类股东”作为拟上市企业股东的适格性问题。

　　关于直接转板试点或IPO绿色通道的建议，证监会提到了已经成功在创业板上市的原新三板企业安控科技（300370）、拓斯达（300607）等案例，以及目前对贫困地区符合条件的IPO申请企业实行“即报即审、审过即发”的优先审核政策，同时表示，新三板挂牌企业直接转板或开通IPO绿色通道的制度设计，需统筹考虑市场公平与监管秩序，审慎研究推进。

　　关于设立精选层的建议，证监会表示分层制度是新三板重要的基础性管理制度，自实施分层制度以来，初步实现了挂牌公司分类管理、降低投资者信息收集成本的作用，对促进挂牌公司规范化发展形成了示范效应。但是，就目前来看，创新层挂牌公司还存在一些问题，比如创新层企业还不太稳定，2017年调出创新层的企业有400多家，调入的有将近1000家。证监会称，下一步将进一步完善市场分层的制度与方法，为众多挂牌企业提供差异化的制度供给，不断提高新三板服务实体经济的能力。

　　传递利好信号 圣泉集团欲主板上市

　　唐一林昨天对记者表示，作为新三板挂牌企业的董事长，对于证监会的答复，还不是很满意，因为这个事情其实是很容易解决的。但是这次证监会的表态，给了一个很积极的信号，对于新三板市场，无疑是一大利好。我们公司目前正在全力以赴地推进IPO。

　　唐一林表示，“三类股东”在新三板企业的发展中起到了非常重要的作用，圣泉集团目前的股权结构里就有35个“三类股东”，这也是很多新三板企业股权结构**性问题。但在圣泉集团的发展过程中，“三类股东”却成了障碍。很多机构对我们说要清理“三类股东”。由于“三类股东”问题迟迟没法解决，所以我们想IPO也迟迟无法推进。但证监会的这份答复给了我们一份明确的目标和方向，相信一定能够解决这个问题。人家存在“三类股东”的拟上市企业都提交IPO申请并获受理了，证监会也表态正在积极研究“三类股东”作为拟上市公司股东的适格性问题。这个信号已经非常明确、非常好了，证监会一定会积极的想办法解决这个问题的。

　　“我们圣泉集团发展非常得好，尤其是今年特别的红火。全部的产品都非常的好卖，估计今年全年的业绩能够增长50%以上，去年、前年业绩增长20%以上。”唐一林透露，圣泉集团目前正在推进到沪市主板上市，正在申报材料。对于这次冲刺IPO，唐一林表示很有信心。

　　据悉，圣泉集团是新三板创新层企业，产业涉足高性能树脂及新材料、大健康、生物质综合利用和生物医药等，公司是国家农业产业化重点龙头企业、国家知识产权示范企业和济南市属首家国家技术创新示范企业，是国家“神舟”飞船返回舱保温原材料指定制造商，旗下拥有十个专业研究院所和六家高新技术企业。

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全通教育（300359）昨日晚间公告，公司控股股东陈炽昌及其一致行动人股东林小雅涉嫌信披违法违规遭立案调查。值得一提的是，陈炽昌夫妇此前在首发原始股解禁后即一起避开快报窗口期“掐点”减持，二人合计套现2.7亿元。

　　7月21日，全通教育收到公司控股股东陈炽昌及其一致行动人股东林小雅通知，其于2017年7月21日分别收到证监会 《调查通知书》。陈炽昌、林小雅因涉嫌信息披露违法违规，根据有关规定，证监会决定对陈炽昌、林小雅立案调查。

　　全通教育表示，本次立案调查事项系针对陈炽昌和林小雅个人，与公司无关，不会对公司日常经营活动造成直接影响，公司生产经营活动一切正常。与此同时，全通教育称将敦促陈炽昌和林小雅积极配合监管机构相关调查工作，并严格按照监管要求履行信息披露义务。

　　作为从事家校互动信息服务专业运营机构的全通教育，于2014年1月登陆创业板。公司曾凭借“在线教育”，股价于2015年5月13日一度涨至467.57元/股，成为当时沪深两市第一高价股。截至昨日收盘，公司股价报11.15元（前复权）。

　　根据全通教育于2013年12月31日发布的控股股东、实际控制人对招股意向书的确认意见显示，公司的控股股东为陈炽昌，直接持有34.44%的股份，公司实际控制人为陈炽昌和林小雅，二人系夫妻关系，林小雅直接持有公司4.31%的股份，二人通过直接及间接方式合计持有发行人54.25%的股份。截至今年一季度末，陈炽昌持有全通教育股份31.44%的股份，林小雅持有全通教育2.58%的股份。

　　大众证券报和财信网记者注意到，陈炽昌夫妇在首发原始股解禁后即一起避开快报窗口期“掐点”减持。今年2月13日，二人首发原股东限售股份所持股份上市流通，早在前几日，即2月10日，即披露了《关于控股股东、实际控制人股份减持计划的提示性公告》，其中董事长陈炽昌计划在2017年2月16日至8月15日期间以大宗交易方式或在2017年3月6日至9月5日期间以集中竞价方式减持公司股份累计不超过1901.32万股；董事林小雅计划在2017年2月16日至8月15日期间以大宗交易方式减持本公司股份累计不超过500万股。

　　随后不久，林小雅于2月16日通过大宗交易的方式减持495万股，占公司总股本的0.78%；陈炽昌于2月17日通过大宗交易的方式减持1100万股，占公司总股本的1.74%。以成交均价测算，二人合计套现约26848.8万元。

　　需要指出的是，全通教育在2月28日发布了2016年业绩快报。根据《深圳证券交易所创业板上市公司规范运作指引》规定，“上市公司董事、监事、高级管理人员及前述人员的配偶在下列期间不得买卖本公司股票：……（二）上市公司业绩预告、业绩快报公告前10日内……”

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生活中最怕遇上在关键时刻“掉链子”的人。近期陷入股权之争舆论中的金科股份（000656）就遭遇到队友“掉链子”的情况。金科股份昨日公告，与实控人黄红云签署《一致行动协议》的广州市安尊贸易有限公司（下称“广州安尊”）在协议期满后仍尚未增持金科股份股票。为此，黄红云表示，将继续督促广州安尊履行《一致行动协议》的责任、义务。一季报显示，黄红云及其一致行动人持有金科股份约为26.23%，二股东融创系持股25%，二者持股比例陷入胶着状态。

　　广州安尊不履行一致人协议

　　4月10日，黄红云与广州安尊签署了《一致行动协议》，广州安尊同意自协议签署之日起90日内，通过集中竞价等方式足额购买金科股份2亿股（占金科股份约3.74%），并与黄红云形成一致行动关系。广州安尊表示看好金科股份未来发展前景。

　　昨日，黄红云就《一致行动协议》的进展情况进行了说明，协议约定的90日已届满，据其了解，广州安尊尚未持有金科股份股票。黄红云已于7月12日致函广州安尊督促其遵守协议的所有约定，并将继续督促广州安尊履行协议的责任、义务，如广州安尊仍未履行约定的责任、义务，其将依法保留追究其法律责任的权利。

　　国家企业信用信息公示系统显示，广州安尊成立于2004年5月，注册资本4000万元，法人代表田民春，主要经营范围为建材、装饰材料批发等，由广州市伟帮置业发展有限公司持股97.50%、田民春持股2.50%。上述协议签署之前，田民春已持有金科股份股票2877.8473万股，根据协议，该部分股权将全部转让给广州安尊。

　　一季报显示，截至今年3月31日，黄红云直接持有金科股份9.32%，其一致行动人、前妻陶虹遐持股2.49%，同时通过金科投资持股14.20%，合计持股比例为26.01%，加上黄红云通过资产管理计划增持的1250万股，其在金科股份中持股比例约为26.23%。若加上广州安尊所买进的2亿股，那么黄红云及其一致行动人持股合计将达29.98%。

　　融创系持股逼近大股东

　　与黄红云持股约26.23%的比例相比，二股东融创系现有持股25%，已极为接近。回顾融创系增持历史，去年以来，融创接连增持金科股份。2016年，融创旗下全资子公司天津聚金通过参与认购非公开发行股份，取得金科股份16.97%股份。数据显示，2016年12月9日至2017年4月28日，融创中国实控人孙宏斌旗下子公司天津润泽和天津润鼎通过二级市场合计增持26650.82万股，占总股本的4.99%，增持完后，融创系旗下3家公司合计持有金科股份25%股份。

　　今年4月，黄红云公开表态“不放弃公司控制权”，并通过引入广州安尊持股金科股份并签署 《一致行动协议》，被认为是狙击融创举牌的举措。另外，因筹划现金购买房地产重大项目，金科股份自5月5日起停牌，不过，该项目在7月初以终止收场。

　　融创系在5月份对深交所问询的回复中表示，其有关增持源于认可金科股份的投资价值，并非主动谋求上市公司控制权，但同时表示在未来12个月内，计划根据有关情况继续增持金科股份不少于2000万股。这意味着如通过增持，或其他股东可能减持，不排除成为第一大股东的可能性。

　　“既然实控人看好公司，无意让出公司控制权，与二股东融创股份比较接近，目前股市大跌，为何不提出增持公司股份以彰显信心？另公司计划今年业绩500亿目标，有何具体达成方案？”有投资者在深交所互动易中提问金科股份。

　　带着上述疑问，大众证券报记者昨日以投资者身份致电金科股份，公司证券事务部相关人士表示，“协议是要求一致行动协议人增持，目前大股东尚没有自己增持的打算。今年才过半，要到下半年才能判断能否完成目标，我们对完成年度目标还是很有信心的。”

　　二级市场上，从去年9月21日融创首次入股至停牌前，金科股份已从4元多涨至6元多，涨幅逾五成。而金科股份在7月初复牌之后一路震荡下跌，截至昨日收盘，金科股份报收于5.42元，跌0.91%。据公开数据，融创目前约持有金科股份25%的股权耗资约为63.2亿元。目前，由于一致行动人在规定期内未履约，黄红云及其一致行动人所持股份仍是26.24%，两大股东未来的股权博弈，本报将持续关注

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美媒称，中国正在进行一场大胆的经济实验。它与债务、基础设施支出或其他热门的主要经济议题无关。它和现金有关——具体来说，就是中国如何系统、快速地终结了纸币和硬币的使用。

　　美国《纽约时报》网站7月18日发表文章称，在中国的城市里，几乎所有人都在使用智能手机支付各种费用。在餐厅，服务员会问你是用微信还是支付宝埋单——这是两种智能手机付款方式——然后才说可以用现金，把它当作第三种付款方式，感觉顾客使用现金的可能性比较小。

　　同样令人吃惊的是，这种转变发生的速度有多快。仅仅三年前，根本就不存在这种情况，因为每个人都用现金。

　　风险投资公司金沙江创投的董事总经理林仁俊说：“从科技的角度来看，这可能是率先在中国发生的最重要的创新之一，目前只在中国有。”

　　文章称，中国互联网的某些层面，必须亲眼看到才能相信。来自国外的人，很难理解消息应用微信对于人们的日常生活有多么重要，直到同一天里有六个人要求扫你的二维码来加好友。

　　智能手机支付已经席卷了中国，从统计数据来看，2016年，中国移动支付金额达到5.5万亿美元，是美国1120亿美元市场规模的50倍左右。

　　“现在这已经成为了默认的生活方式。”市场研究公司IDC分析师希夫·普恰说：“中国的每一个企业和品牌都接驳到了这个生态系统上。”

　　文章认为，这意味着腾讯和阿里巴巴旗下的财务机构蚂蚁金服——这两家中国互联网公司分别是微信和支付宝的经营者——正坐在一个金矿上面，各自占据了很大的份额。它们都可以从交易中赚钱，向其他公司收取使用其支付平台的费用，同时也可以收集付款数据，运用到从信用系统到广告的各种服务中。

　　林仁俊表示，最新数据显示，在未来一年里，蚂蚁金服和腾讯的每天交易总额将超过维萨（Visa）和万事达卡（Mastercard）。关键在于，这两家公司能够以低廉的价格提供付款服务，部分原因是允许小型供应商使用简单的二维码打印件或手机，无需昂贵的读卡器。它们还用后台系统来存储用户的账户记录，不需要与银行进行通信，这也有助于降低成本。

　　虽然腾讯没有具体列出从移动支付中赚了多少钱，但在该公司2016年第四季度的财报中，“其他服务”一项的营收较上年增长了近两倍，达64亿人民币，这主要就来自移动支付。

　　文章称，中国网络支付的广泛普及也存在一些潜在的问题。随着中国围绕着两个私人智能手机支付平台来打造整个消费型经济，无法进入这两个平台的人就逐渐被关在了外面，而且它也把自己锁定在了这些公司上。

　　从最简单的层面上说，游客和商务旅客不太可能在中国开设银行账户，所以他们难以将手机变成钱包。

　　从更广泛的角度看，这意味着对外国和本土企业来说，经营会变得更加困难。企图向中国消费者出售产品的外国公司现在必须和阿里巴巴或腾讯打交道，否则就有可能无法收款。同样，依赖阿里巴巴和腾讯的中国企业也必须建立一个独立的机构，来和其他地区做生意。

　　对于中国可能会发生的事情，有这样一个推测。在2000年代初的日本，翻盖手机可以做很多事情，无论是观看有线电视，还是在商店里付款。但正是由于这些手机如此先进，日本向智能手机转移的速度就比较缓慢，结果15年后，日本从科技巨头沦为了落后者。

　　眼下在日本，这些仍在被使用的翻盖式手机被称作加拉帕戈斯手机，因为它们完美地演变成了一个孤立的环境。

　　阿里巴巴和腾讯无疑意识到了这一点，正在向国外扩张，以确保它们最新的创新不会步恐龙的后尘。

　　“一个重要问题是：西方公司会不会决定打造一个系统，参与竞争？”金沙江创业投资基金的林仁俊说。“答案很可能是肯定的。”

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李易峰的东家、《古剑奇谭》等热剧制作发行方欢瑞世纪近日因涉嫌信批违规被证监会立案调查。

　　日前，刚刚发布了半年度预亏公告的欢瑞世纪联合股份有限公司（以下简称“欢瑞世纪”，000892.SZ）再发两则公告：公司于7月17日收到证监会《调查通知书》，因涉嫌信息披露违法违规，证监会决定对公司进行立案调查；同时，因控股股东质押给中信证券的公司股票触及平仓线，根据深交所股票上市规则相关规定，经向深交所申请，公司股票自7月18日开市起停牌。

　　据悉，欢瑞世纪旗下有李易峰、杨紫等当红明星，去年11月8日借壳星美联合正式获得中国证监会的批复，继而成功上市。仅半年多的时间，就接连发生业绩变脸、涉嫌信披违规、质押爆仓等种种问题。

　　《中国经营报》记者连日来多次致电致函欢瑞世纪董秘办寻求回应，截至发稿，尚未收到回应。

　　平地“惊雷”

　　7月17日的公告中，欢瑞世纪虽未透露涉嫌信息披露违法违规的具体细节，但公司方面表示，如其因此受到证监会行政处罚，并且在行政处罚决定书中被认定构成重大违法行为，或者因涉嫌违规披露、不披露重要信息罪被依法移送公安机关的，公司将因触及《深交所上市规则（2014年修订）》规定的欺诈发行或重大信息披露违法情形，被实行退市风险警示，并存在暂停上市及终止上市的风险。

　　资料显示，欢瑞世纪系2016年对原星美联合重组而来，当时，公司以7.66元/股的价格向陈援、钟君艳夫妇等欢瑞世纪影视传媒股份有限公司全体60名股东定增约3.92亿股股份收购欢瑞世纪100%的股权，标的资产估值约30亿元；同时以8.72元/股价格向欢瑞联合、弘道天华、青宥仟和、青宥瑞禾非公开发行约1.75亿股股票募集配套资金约15.3亿元，用于电视剧、电影的投资、特效后期制作中心及补充流动资金。

　　2016年11月8日，该借壳重组方案获得证监会批复。今年2月13日，公司完成工商变更登记手续，正式将公司全称由“星美联合股份有限公司”变更为“欢瑞世纪联合股份有限公司”。两日后，公司证券简称正式由“星美联合”变更为“欢瑞世纪”。

　　上海华荣律师事务所合伙人许峰在接受记者采访时表示，一般来说，证监会不会轻易调查，一旦调查，最终处罚可能很大，正式的立案调查都是建立在掌握了一定证据基础上的。

　　值得一提的是，根据欢瑞世纪去年12月15日发布的公告，在借壳成功仅一个月的情况下，公司实际控制人陈援、钟君艳夫妇及一致行动人便进行了首次股份质押回购交易。

　　记者梳理发现，此后欢瑞世纪共发布控股股东及持股比例5%以上的股东股权质押回购交易公告多达8次，直到7月17日发布触及平仓线停牌公告。

　　根据公告，欢瑞世纪控股股东持有欢瑞世纪28.92%股份，质押股票占其所持公司股份的98.19%。其中，质押给中信证券的股份占控股股东所持股份的40.42%，占欢瑞世纪总股份的11.69%，平仓线为9.42元。7月17日，东方财富数据显示，欢瑞世纪的收盘价为9.46元，已触及平仓线。

　　欢瑞世纪方面表示，控股股东质押股票触及平仓线事项将对公司股权结构产生重大影响，但暂不会导致公司实际控制权发生变化。控股股东将采取积极措施，通过筹措资金、追加保证金或者追加质押物等有效措施保持公司股权结构的稳定。

　　业绩变脸

　　今年4月7日，欢瑞世纪公布了上市后的首份成绩单。公司2016年实现营业收入7.39亿元，同比增长55.69%；净利润达2.65亿元，同比增长54.74%；扣非后净利润为2.50亿元，同比增长61.71%。

　　然而好景不长，4月28日，公司披露的2017年第一季度报告显示，短短3个月时间，公司业绩已经由盈转亏。2017年一季度，公司营业收入3111.51万元，净利润亏损2895.84万元。

　　值得注意的是，欢瑞世纪重组时曾作出业绩承诺，2016年至2018年度实现的净利润将分别不低于2.41亿元、2.90亿元和3.68亿元，扣非后净利润分别不低于2.23亿元、2.70亿元和3.43亿元。

　　对照业绩承诺，2016年公司完成了业绩承诺。然而从2017年上半年业绩预告来看，今年的业绩承诺或难实现。

　　北京大学文化产业研究院副院长陈少峰向记者表示，欢瑞世纪业绩波动较大的原因主要有3点：一是非常倚重项目，项目不及预期会造成很大的影响，回款周期也长。以欢瑞世纪最近被腾讯和北京卫视包销的《青云志2》和《大唐荣耀2》为例，其播出效果并不好，在北京卫视与其合作的周播剧场收视率更是惨不忍睹，排名皆在同时段十几位。二是明星经纪支出掺水严重。比如很多明星的收入为了避税，会分散在公司账目的不同地方，这也无形中给公司的财务造成了不必要的麻烦。三是与北京卫视、安徽卫视周播剧场的合约，对影视公司本身来说风险太大，尤其在招商广告各方面，会牵扯公司很多力量。

　　据悉，今年3月份，围绕电视台的周播剧场运营，欢瑞世纪分别与北京电视台和安徽电视台签订了经营合同，按照协议，欢瑞世纪全资子公司欢瑞营销需向安徽卫视、北京卫视分别支付1.7亿元和1.558亿元的广告费用。

　　这笔交易随即引来深交所的一纸问询，深交所要求公司说明，上述两笔广告费用可实现广告收入的可能性。7月18日，欢瑞世纪在回复深交所问询函的公告中坦言，综合供剧收入与招商收入，与两家电视台的广告合作预计将亏损1670万元至4670万元。

　　在2017年半年度业绩预告中，公司也提及，预亏主要是公司报告期内较去年同期营业收入减少、成本费用支出较大，以及营销的亏损叠加所致。

　　“这次欢瑞世纪短时间内业绩起伏如此大，在影视公司里是不常见的。欢瑞世纪一上市，控股股东便将手中股票几乎悉数质押，在借壳前说表现出的良好业绩却在成功上市后出现反差，这很可能是上市筹备期间，业绩出现了作假，这在当时双方可能达成了一定的对赌协议等。但目前没有信息可以证实。”陈少峰指出，从去年开始，证监部门对于上市公司的监管愈加严格，对业绩大幅下滑等非常规变动都会有所行动，目前来看这个趋势只会更加严格，这一次欢瑞世纪的事件，也为其他的影视公司敲响了警钟。

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江苏省高级人民法院原党组书记、院长许前飞因严重违纪受到撤销党内职务处分

日前，经中共中央批准，中共中央纪委对江苏省高级人民法院原党组书记、院长许前飞严重违纪问题进行了立案审查。

经查，许前飞同志身为高级人民法院党组书记、院长，违反政治纪律和政治规矩，应与其关系密切的律师和私营企业主请托，干预和插手具体案件审判工作，以案谋私，严重损害司法公信力和人民法院形象；严重违反中央八项规定精神，违规出入私人会所和打高尔夫球，接受公款宴请；违反组织纪律，违规选拔任用干部，不按规定报告个人有关事项；违反廉洁纪律，收受礼品、礼金。依据《中国共产党纪律处分条例》等有关规定，经中央纪委常委会会议研究并报中共中央批准，决定给予许前飞同志撤销党内职务处分，由最高人民法院给予其撤职处分，降为正局级非领导职务；收缴其违纪所得。

许前飞简历




许前飞，男，1955年10月生，汉族，河南孟津人，研究生学历，法学博士学位，1976年7月加入中国共产党，1974年10月参加工作。

1974年10月湖北省天门县后港公社知青；1978年3月武汉大学哲学系哲学专业学习；1982年1月武汉大学法律系国际法专业硕士研究生；1984年12月武汉大学国际法学系教师、副主任（其间：1985年9月至1988年7月武汉大学国际经济法专业博士研究生，1988年10月至1989年9月美国纽约大学进修）；1988年12月海南省高级人民法院经济庭副庭长；1990年10月海南省高级人民法院审判委员会委员、经济庭庭长；1994年7月海南省洋浦经济开发区中级人民法院院长（副厅级）；1996年11月海南省海口市中级人民法院院长、党组书记；2003年2月海南省政府副秘书长、省法制办主任（正厅级，其间：2006年3月至2007年1月中央党校一年制中青年干部培训班学习）；2007年5月海南省政府秘书长，省政府办公厅党组书记；2007年12月云南省高级人民法院党组书记；2008年1月云南省高级人民法院院长、党组书记（2008年2月二级大法官）；2012年12月江苏省高级人民法院党组书记；2013年1月省高级人民法院院长、党组书记。

十一届全国人大代表，江苏省十二届人大代表。

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激荡十年，中国富豪变迁史！


原创 2017-07-24


前言：
十年前，美国次贷危机爆发并引发席卷全球的金融危机，紧接着全球财富大洗牌、涨跌互现——以中国为代表的新兴经济体成为新的财富增长极，而欧日停滞不前、美国缓慢复苏、更多的第三世界国家却在混乱无序中度过一年又一年。

2008年，中国推出了日后广受诟病的四万亿计划，并由此引发了高房价及被高房价碾压的实体经济和百姓的焦虑，可硬币的另一面却是中国经济的飞速发展和财富的迅猛膨胀——我们似乎只关注浮华痛苦的表象，却很少探究背后逻辑。

这十年，中国富豪人群有哪些变化？它反应了怎样的财富演变轨迹？给我们带来了何种启示？感谢招商银行/贝恩公司发布的《2017中国私人财富报告》和胡润百富发布的《2016胡润千万富豪财富报告》的数据，让我们得以管窥一二。

首先说明，因为调研和抽样会存在不可避免的误差，绝对值不重要，但能看出一些趋势和方向。下面我们就来解读这幅图，及其反映的近十年中国财富演变的轨迹路程。


▲近十年来中国高净值人群分布变化图

1
传统行业创富的没落

改革开放后，中国顺势承接了日韩台港的劳动密集型产业转移，制造业在华夏大地蓬勃发展起来——从“三来一补”代加工，到中外合资/外商独资建厂，再到乡镇企业/民营经济的崛起，以致后来各股份制品牌制造企业的群星闪烁。

尤其是2001年加入WTO后，出口迅猛增长，中国逐渐成长为世界工厂，制造业一时风光无限，高利润的好日子持续到2010年前后。

在此期间，制造业出口基地的东南沿海地区产生了数量庞大的企业家富裕群体，也就是图中所看到的在2009年的那次调查中，高净值人群中企业家群体占比为70%。

十年就可以沧海桑田。08年后，我国经济由出口拉动转向内需拉动、基建拉动，制造业为主的第二产业一家独大格局面临挑战，地产行业继续高歌猛进、金融业脱胎换骨后一日千里、互联网等新兴产业日新月异、文化娱乐等产业随着财富的增加日益繁荣，2015年第三产业创造的财富首次占据GDP的半壁江山。

与此对应的是，传统制造业创富模式日渐衰落，创富一代的企业家开始走下历史舞台，并把家族产业交于子女或雇佣职业经理人打理，于是我们就看到了图中的变化——企业家一代及二代继承人所占的高净值人群比例下降至50%，也许群体总量仍在增长，但其群体占比却大幅下降了近20%。

2
超级经理人时代到来

我们都知道，包括中国在内的全世界在近十年贫富差距进一步扩大，富人更富、穷人更穷，这归因于科技进步、资本的全球自由流动，而资本收益的指数型增长更是碾压劳动收益的线性增长，让钱更集中、集中的钱更易赚更多的钱，这是整体上、普遍性的规律。但也有例外，靠出卖高技能/稀缺性劳动的超级经理人却能获得不低于甚至超过资本的回报收益。

超级经理人在美日欧韩等国普遍存在，当然他们的数量占人群的总数量是微乎其微的。近十年超级经理人群体规模在中国日益壮大，这既是中国企业深度国际化全球竞争的需要，也是面对新环境、新经济、新管理的企业家给予的新机会。

年薪百万千万的职业经理人屡见不鲜、合伙人机制大行其道、专业技能/管理人才更易获得股权奖励，他们完全可以凭借自己的劳动获得高额收入并成为金字塔尖的少数人群，他们被称为职业金领。

由图可知，这一群体由2009年的高净值人群占比10%上升到了近30%，涨幅近20%，这是中国企业融入世界、中国经济融入世界的现象之一。成为金领的条件是，你的劳动必须是独特的、稀缺的、能创造更大价值的，普通民众泯然众人的劳动当然无法得到高溢价。

3
转型升级带来新机会

近十年，中国经济结构不断调整、产业不断更新换代、消费不断迭代升级，地产金融 / 互联网 / 文化影视 / 娱乐休闲体育等第三产业蓬勃兴起，拉动国民经济的动能引擎换挡变化，相比没落的传统行业，新的创富领域 / 创富行业产生了更多的高净值人群。

十年前，上海陆家嘴5A写字楼里跨国公司的高级白领是高收入的代名词，而今却被北京的互联网从业者替代（俗称的码农）。

十年前，两三个人成立个外贸皮包公司就赚得盆满钵满，而今最赚钱的却是跟国内市场相关的行业。

十年前卖掉一线城市房子移民国外的，其资产增值有限，而继续留守国内的其房产增值十倍左右，财富差距天壤之别，当然近两年海外房产也有大幅上涨的，但多跟华人购买有关——而这些人正是享受了中国经济发展的红利。



在经济结构转型升级的同时，新兴行业的高净值人群不断涌现——影视明星、体育运动员、画家、作家、导演、律师……体现在上面图表中的就是这类人群由2009年占比5%升至现在近15%，十年增幅10%。

高收入的背后是产业的变化转移、财富剧增的背后是新机会的涌现。

4
大时代下的造富风口

招行发布的《2017中国私人财富报告》中，职业投资人群体占高净值人数的比重由2009年的13%降至5%，呈下降趋势，个人猜测这个群体主要指证券投资人（股票/期货/外汇/艺术品等），中国的特殊环境让证券市场呈现（负）零和游戏的特征——在一个长期资金流出大于流入的市场里，财富被收割也就成了大概率事件。

因该报告对职业投资人分类过于笼统，我们可以参考去年发布的《2016胡润千万富豪财富报告》，也可趁此对二者数据做个交叉验证。

在胡润的财富报告里，高净值人群中企业主占比55%，金领占比20%，这基本与招行的报告相符，其反应的经济产业结构变动趋势是一致的。

区别是胡润的财富报告中，股民占比10%（新闻解读中比以前是下降的），而房产投资人占比15%，若与近十年中国经济相印证，这一结论更贴近实情。一二线城市的房价持续上涨，让房产投资人收益暴增，从而迅速跻身高净值人群行列，这是大国红利、经济红利、人口红利、货币红利合力下的时代产物，也是大时代下一个面对普通人最易实现的造富风口。



在大国崛起的过程中，总会出现一些逆袭的风口，谁有眼光、谁有胆识、谁有运气谁就能捕捉到或许一生才有的一次机会。

5
阶层剧烈流动的十年

在招行的报告中有一句让人印象深刻，如图划红线部分：



文中原文：
受访的高净值人士中，约九成表示自己在过去十年内致富，约七成表示在过去五年内致富。

由此推断，过去十年是财富爆炸的十年、是阶层剧烈流动的十年、是财富新贵/New Money批量涌现的十年、是国运驾到跨步飞跃的黄金十年。当然你更可以审视自己的财富或向身边的有钱人来求证。

我们咒骂这十年货币放水、财富稀释、房价高涨、人心焦虑，甚至这两年讨论热烈的阶层固化，可事实是这十年财富炸裂增长、阶层流动跃升频繁。

是的，财富是增长了，但分配并没有平均，有的少些，有的多些；阶层流动是剧烈的，但不是每一个人都上流到金字塔尖。实际上甚至无法保证每一个人都往上流动，只能是部分好运的、努力的人往上流动。

这个结论是不是与我们网上看到观点相抵触呢？千万年的人类进化中就留存有相信阴谋论、偏爱负面信息的基因，在虚拟世界里也就更容易成为愤青、网络喷子和键盘侠，唯有走下网络接近现实生活、战胜人的的本能弱点才不至于错过下一个财富十年。

6
我们从中获得的启示

从近十年中国高净值人群的分布变化，给了我们哪些启示呢？

1、经济的发展会带来产业结构的调整、消费的升级换代，老旧行业和传统产业暴利的机会会逐渐的消失，其收益会接近市场平均利润。与此同时，新产业/新的创富机会会出现，能抓住的人才能保持或者跃升自己的财富阶层；

2、大国崛起、技术进步的过程中，会有不少时代给予的机会或科技给予的风口，如九十年代的股市、过去近二十年的楼市，以及近十年的互联网机会——网店/团购/互联网金融/自媒体/直播/共享经济等，能否逮住风口靠眼光，也靠运气；

3、应有更宽广的胸怀去接纳新事物、并允许新事物尝试犯错，对个人来说应创造“任意震动”的机会，多走、多看、多观念碰撞，提升自己的视野，这样才更容易的发现机会。

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杨爱斌：债券面临重大投资机会，什么时候去买都不迟，只输时间不输钱！
2017-07-24 家富看投资

本文为鹏扬基金总经理杨爱斌7月6日在中国大固收高端论坛—“草原话同业”的演讲纪要。

杨爱斌，鹏扬基金法定代表人、总经理，复旦大学金融专业硕士，自1999年开始债券投资，具备18年债券投资经验。曾担任中国银行间债券市场第一届专业委员会委员、鹏扬投资总经理、华夏基金总经理助理兼固定收益投资总监、中国平安保险（集团）公司集团资金营运中心组合管理部副总经理等职务。
以下是正文：

我们团队其实一直是延续着这样的一个体系，来做我们的债券投资。这个体系严格意义上来说具有三个支柱，第一个支柱，我们看重的是基本面，第二个看重的是资金和供求，我们也叫资金技术面；第三个看重的是市场的估值。

在这三个支柱里面，基本面永远是我们做债券投资第一位的因素，尤其是对我们这些管理大资金的机构投资人来说，债券投资时刻不要忘记基本面。在去年十月份的时候，中金的张总和我聊天，当时我们觉得债券的基本面非常的糟糕，但是张总和我说，“杨总，现在看基本面就输在起跑线上。”这是当时十月份张总给我说的原话，我说，“是的，张总。”，我们当时已经拋空了，大幅做空，暂时我们会输在起跑线上，但是我们会笑到终点，一定能跑到终点线。所以呢，后面到10月21号之后，这一次的债灾持续调整到今年的六月八号，市场的这个调整幅度还是非常大的。其实很多的时候，我们一些投资者，在去年十月份的时候，更看重的是资金面，而不去看看基本面，所以基本面仍然是我们做债的第一位的因素。在基本面这方面，我们要回答的其实就是三个问题，第一，经济，你认为是好还是坏；第二，物价，你认为是高还是低；第三，货币和信贷，是扩张还是收缩，或者说是紧还是松。基本面我们一定要回答清楚这三个问题，如果说你对这三个问题都没有清晰的回答，你跟着市场盲目地做多或者做空，那无异于是掷骰子，做投资是没有任何的意义的。

第二块是供求。债券最终利率的涨或跌，一定是由供求关系来决定的。但是我们别忘了，当基本面发生变化的时候，我们的央妈，包括我们市场所有参与的投资主体，他的行为会发生改变，行为改变之后一定会对市场的供求关系形成巨大的影响力，所以供求关系最终也是从属于基本面的。

第三，在债券的估值这方面来看，也就是说我们债券收益率的水平，如果我们做投资的话，我从来不认为估值水平是决定我们债券做多或做空的决定性因素。比如说十年国债，也许利率5.0%，我也没有觉得它有特别大的投资价值，也许十年国债真的到了2.0%以下，那还是有很大的投资价值，这些也是要从属于基本面的。这方面的案例非常的多，比如说我们的近邻日本，它在1994年的时候，十年国债跌破了3%，如果你在3%的位置把日本的国债大量地抛售，那你怎么也不会想到，到了2016年十年国债到了0，到了负收益率，而且在20年的时间里面，日本十年国债平均的位置大概也就是在1%到1.5%之间波动，当时的3%尽管跟上一个20年历史的平均水平5%左右相比，已经低很多很多了，但是3%还是有非常大的投资的价值。我给大家讲这个其实只是想说一点，收益率是基本面和供求关系的结果，我们不能因为结果，而反过来做投资，对吧？包括去年十年国开在3.0%到3.2%的时候，很多人觉得可以做多了，但是3.2%你现在回过头来看，是多么低的一个位置，当时160210 在3.2%成交了很多很多的量，所以我想说，估值是个结果。当然估值也不是一点用都没有，它还是可以告诉我们现在市场平均持仓的成本在什么位置，这个对我们是有参考意义的，这是鹏扬的一个体系。

那既然基本面是如此的重要，我就来讲一下在看基本面的时候，我们应该去看什么样的东西。




这张图跟美林时钟有点类似，但也不是完全的类似。我其实想给大家分享的是，我们要知道几个flation的关系，也可以说是X-flation。

在去年年底，川普当选的时候，全世界固定收益的投资者，最关心的主题是Reflation，中文叫通货再膨胀。那什么叫Reflation？Reflation意味着整个金融体系里的信贷是扩张的，但是因为物价还没有真正的起来，所以货币政策还没有收紧，这个时候，对我们的非金融部门来说，是信贷扩张的最黄金的时期，所以这个时候叫Reflation，Reflation的时候，曲线的长短端是大幅的上涨的，而传统的金融股、周期股会暴涨，这就是Reflation。

第二，如果说信贷再持续的放出来，这样我们经济的总需求一定是扩张的，扩张到一定程度的时候，物价会跟上，这个时候我们就进入了Inflation的阶段，英文是很形象的，Inflation，正在flation的过程之中，就是通货膨胀，到了通货膨胀的时候我们都知道债券不是个好东西，无论是短端的还是长端的，只要是债就是跌，这就是Inflation。这几年随着金融市场快速的发展，我们资产价格的通胀和CPI的通胀在慢慢的混合，所以我们在观察通胀的时候，并不是说一定是看着CPI的通胀，还有可能是资产价格的通胀。我记得徐小庆说过一个经典的名言，全世界最大的三个泡沫，就是美国的股票，中国的房子和日本的债。因为巨量的流动性可能会把某一类资产价格大幅的增高，但是和普通老百姓相关的CPI，并不见得特别的高，那这背后的根本性原因是什么呢？是我们收入的分配并不是公平的。比如说美国，一轮又一轮的量化宽松，美联储在金融市场上大量收购金融资产，那也就是说，拥有金融资产的人，他会获得巨额的流动性，所以他的财富在大幅的增长，但是对没有金融资产的美国普通老百姓来说，他的工资的上涨是很缓慢的，所以CPI是很低的。我们看Inflation不见得是看CPI。对我们中国来说就更形象了，因为最容易获得流动性的是掌握了土地资源的那些房地产公司以及地方政府，他们掌握了最重要的土地资源，所以流动性在巨额扩张的时候，他们的资产在大幅的上涨，但是普通老百姓呢？可能买了房子就没钱去下馆子了。所以我们看得到信贷在巨额的扩张，但是CPI可能是不高的，这就是我们所说的Inflation。

第三个，无论是资产价格的大幅上涨，还是CPI的大幅上涨，最终一定会引发货币政策的收缩，比如说正在当下，我们看看全世界的央行都在想什么，美联储的耶伦因为她只有这一轮任期了，她在很难持续加息的背景下，在今年的四季度进行缩表。我们知道，缩表的行为和加息的行为是有很大的差异的，如果加息，那是一个全局的宏观变量，对所有的创业者来说，成本都是上升的；但是如果只是缩表，那就意味着利率是可以不加的，或者说今年最多就是12月份再加一次，9月份不加了，但是这对金融资产的购买会直接形成冲击。所以美联储在未来收缩的过程中，也就是Disinflation（去通货膨胀或反通货膨胀）的时候，货币政策是收紧的，它会对我们的资产价格产生很大的影响。美联储采取的缩表的动作，而不是加息的动作，更重要的是去打击金融资产的价格，所以我们大胆的在今天预料，到四季度美联储如果真的启动缩表的话，那对美国金融资产的价格，也就是美国股票的泡沫，具有非常大的风险。对我们中国来说，如果说我们的货币，整个的金融整顿，无论是影子银行的收缩，还是表内银行的收缩，这些东西真正执行下去的话，那对我们来说，我们房地产资产的价格，是会面临很大的风险的，正如上半场任博讲的，房地产的供销比非常的低，我们也非常认同这点。

房地产市场，按照新房市场来说，绝对是供不应求的，但是房子有个最重要的特点，当它盖出来了之后，它就永远在那个地方了，房子是吃不掉的，新房会变成二手房，如果说我大胆的想象一下，我们的M2未来降到9%，降到5%、降到6%，你想想我们巨量的存量房，它的资产的价格怎么能够扛得住呢？那是扛不住的，当然，这里面背后的决心就在于我们央行，是不是愿意把整个的影子银行和商业银行过去几年高速膨胀的资产负债表真正的压下来，我觉得在十九大之前中央应该还下不了这个决心，但是十九大之后就不好说了，也许是真的到了要下这个决心的时候了，如果真的这个决心下下来了，那我个人觉得，我们未来债券投资的前景会是一片光明！我一直有一个想法，我觉得2018年可能才是中国债券市场真正超级大牛市的一年，但是不是在今年，今年还是在换届的一个维稳的时期，它不会紧、也不会松，这样的话，我们原有资产价格的惯性，还会再持续，它不会马上就改变，这是我说的Disinflation。

一旦货币和信贷走向持续的收缩，最后的结果一定就是Deflation，也就是我们所熟悉的通货紧缩，在通货紧缩的时候，大家都知道，是个债它都会涨，在中国刚兑没有打破的背景下，烂债也能涨到天上去，所以我们的经济总是在这四个flation的过程中反复的循环，这对我们来说，最重要的就是要确定我们现在是在哪个阶段。

我觉得从2016年的年中开始，到我们刚才讲到，社会融资总量的余额同比增速高达16.8%的时候，而且是持续在16%以上的时候，我们确信从去年的下半年开始，中国的经济是在一个Reflation的过程中，所以我们才会看到有些大宗商品的价格一年涨了50%，在去年八九月份的时候，交易所的商品期货焦煤和焦炭，号称“绝代双焦”，每天都是以涨停板的速度上涨，当时国债期货也在暴涨。很多做商品的朋友就问我，“杨总，到底是我们做商品的人是对的，还是你们做债的人是对的？”我说一定是我们做债券的人错了，因为我们去年是在Reflation的过程中。从八月份开始，央行放长缩短，其实代表了我们政策的转变，在去年九月份的G20会议中，央行行长的宣言已经明确说了，货币政策不能再像过去那样放松了，要更多的依赖于积极的财政政策，而不是货币政策，其实已经给了我们暗示了，到了九月下旬，所有数据都确认，在这种背景下面，因为房地产的调控，因为委外大量的增加，我们十月份的债券市场竟然在基本面极其不支持的背景下，又下了10到20个基点，那就是最后的狂欢。这个过程一直持续到端午节前，我们才第一次看到央文明用语冷脸露出了一丝的微笑，也就是说，我们货币的收缩，是不是已经到了不可能再紧的地步了？或者说已经开始向着正面的方向去打开一扇窗口？我想六月份央文明用语态度中应该是能够看到这一点的，当然，这背后的背景也很复杂，一个大的背景可能还是换届的原因，在这种背景下，央行无法容忍整个金融无序地去杠杆而导致金融风险，他一定不是像我们想象中的那样因为基本面出现了重大的下行风险而被迫去将货币政策转向，而只是因为维持稳定的缘故。这是我们对未来大的政策方面一个初步的想法。

接下来我们看看基本面一些具体的数据，这些数据我们鹏扬都分析了，得出几点结论：第一我们看经济好与不好，更多的是看盈利的增长，我们有做过统计的数据，名义GDP是领先于十年国债的利率的，因为债券也是名义利率的债券，中国还没有实际利率的债券。我们的结论很清楚——在今年的五月份中国的名义GDP已经见顶了，而实际GDP在三季度之前还看不到很明显的回落，物价方面应该是已经见顶了，但是房价还没有见顶，资产价格还没有见顶。另外金融去杠杆已经开始了，但是程度还是远远不够的；货币政策从偏紧过渡到目前真正的中性，如果说要变得偏松一点，也许我们还要再等待——这就是我们对基本面的一个总的判断。接下来我们看看具体的数据。

中国名义GDP的数据在一季度是11.8%，其实是非常高的一个水平，但是11.8%的背后是GDP的平减指数4.9%，GDP平减指数简单来看就是CPI和PPI各占一半，PPI是7.8%，CPI是2.6%，平均一下差不多正好是5%左右的水平。考虑到PPI已经见顶，这意味着名义GDP一定是已经见顶了。我们统计过，从名义GDP见顶到债券收益率见顶，历史上最长的一次是滞后十二个月，最快大概只滞后一个月，这取决于国务院对货币政策放松反应的快慢程度，现在李总理一定是希望尽快的放松，但是党中央着眼更长远，不见得希望马上放松，在这种背景下，也许名义GDP的见顶和债券收益率的见顶的时滞要比2011年那次要滞后得多一些，2011年是最快的一次，只滞后了一个月，温总理马上就拍板：降准！而且是再加上降息，但是现在是做不到的。名义GDP是我们鹏扬内部的领先经济指标，我们的模型也显示了名义GDP未来应该是往下走的。

再通过这些模型，我们来看看背后的数据，第一个数据是PMI，作为经济的领先指标，PMI预示经济见顶最明显的是四月份，是一个大幅的下行，四月份的PMI出来之后，大家一下对经济下行的担忧增加了很多很多，好在六月份的PMI出来之后又有一个明显的反弹，所以市场现在来看，对经济大幅回落的预期应该是有所减缓，虽然6月PMI超预期转好，但二季度PMI整体较一季度回落。这是我们看PMI环比的变化。


除开总体的数据，我们来看看具体的结构。在四月份PMI的环比变化里面，结构也是对债券非常有利的，产出多，订单少，库存高，价格跌，是一个典型的被动加库存，被动加库存对我们来说一定是一个债券左侧的黄金时期。到了六月份，我们观察PMI稍微有一点变化，结构变化为订单多、产出少、库存低、价格还在跌，也就是说六月份有一点主动去库存的迹象，企业在需求很好的背景下，不是太愿意生产。这些是我们观察的领先的指标。

同步指标的话我们观察的是名义的工业值，红宝书（《投资交易笔记》）的作者董老师特别喜欢用工业增加值加CPI来评判名义工业值的数据，我们更喜欢看的是加PPI。通过这个数据大家可以看到，在2015年7月份的时候，名义工业值的产值跌到了0，这是史无前例的，所以2015年7月份一定是债券做多的黄金时期。但是到了2016年8月，名义工业值的数据已经升到了10%，这个点是接近2013年10月份的位置，那时候债券的利率可是在5.5%啊，而在2016年同样的工业产值的时候，10年国债的数据是在2.6%，10年国开在3.0%，可见当时债券市场的泡沫程度有多大！现在我们看到名义工业值已经见顶，开始往下走了，这里面我们看到领先的指标，包括产成品库存的数据品的库存的数据，包括PPI的价格，都是开始往下走了，包括南华的工业品的价格，也是在持续的下行，但是刚刚过去的两周左右的时间，南华工业品的期货价格又出现了一次反弹，但是这一次的反弾，我们特地去了解这些做商业的人的看法，他们的看法很简单，觉得现在工业品的利润非常好，现在开商场绝对就是印钞厂，在这么好的价格的背景下，钢铁生产的欲望是非常的强烈的，但是未来的紧缩，基建的下滑，又是可以确定的，所以这些做商业的人的想法都是很聪明的，一旦看到很好的PMI数据出来，商品期货反弹，反而是这些多头去获益出逃的时候，我上午留意了一下，商品期货的价格又开始大幅的下跌，在工业企业的利润这方面，现在是在往下走的，因为PPI回落得比CPI快，如果说现在企业利润最好的时候，他会加码生产，但是他并不愿意扩大再生产，就是不会去招工人去开新的工程，因为这样的话，整个利润会往下走。

我们也观察了一下整个工业企业的收入和库存的关系，现在是非常有意思的一件事情，每一次我们收入的增长超过了库存的增长，那债券一定是熊市，反过来，如果收入的增长低于库存的增长，库存在累积，债券一定是牛市，历史上无论是2011年的10月、还是2012年的10月份、还是2013年的12月份，每一次的拐点都同样如此，这一次熊市的拐点其实是2016年的3月份，只不过因为委外的加杠杆，让债券又多牛了半年时间，今天来看，收入的增长大概在14%，而库存的增长在10%，这中间还是很大的差距的，所以在这一点意义上来说，我们判断债券离真正的牛市，还需要一点时间。即使最乐观的判断，我们也只能说债券现在是慢牛，指望马上进入快牛是不现实的，因为缺口是非常大的，收入的增加还是远远在库存增长之上的，在这种情况下就不要指望债券的收益率能够大幅地下行。

从需求上来看，我们刚才说了，任博也说了，制造业的投资看不到太大的起色，当然也不会很差，因为我们的出口还不错，这里面核心的问题是基建和房地产的投资.从目前的情况来看，我们觉得基建的投资是乐观的，我们找了很多的研究机构去确认，都觉得基建上半年好，但下半年面临回落压力。再来看这个新开工项目计划总投资额，这是一个领先的指标，大家可以看到，蓝线去年四季度是在20%，历史的新高，但是今年一到四月份是-7%，从项目数上来看，去年四季度的项目数是那么高。


而今年的项目数是负的，而且87号文出来的话，我更觉得地方政府的基建想要保持20%左右的增速是不可能的，因为实际固定资产投资的增速是4.5%，创了20年以来历史的新低。再看看我们的基建，在今年的一季度，我们财政支出是非常快的，占比例是80%，但是今年财政政策赤字率3%是不变的，所以你上半年多花了钱，下半年就得少花钱，下半年我们判断财政支出的潜力十分有限，能够坚持到十九大召开就已经是很不错了，那就是最后的冲刺。

然后来看看房地产投资，这是市场分歧非常大的一个地方，我们也非常迷惑，因为我们观察到房地产的库存确实非常低，房子的销量在三四线城市确实很好，在这一背景下，房地产投资确实有可能维持在一个比较高的水平，从数据上来看，四月份是9.6%，五月份应该也没有下多少，三个月移动的平均其实还是挺高的。我们再看一下房地产销量的数据，全国房地产销量的数据已经降到10以下了，但是从销量的结构上来看，一线城市已经是-40%的下行了，但是三四线城市还有10%以上的增长，而我们一直觉得三四线城市销量的增长是不可以持续的，它背后主要是PSL（抵押补充贷款）支持的保障房，地方融资平台拿来钱之后，逼着农民和拆迁户去现金购买房子，所谓的去库存。一旦地方融资平台，或者央行给他们PSL保障房的贷款减少了，很快就会出现三四线城市销量的萎缩。房地产的库销比是非常低的，这也是任博担心明年房价上涨一个最主要的依据，确实房子是没有库存了。考虑到这些因素，我们觉得政府未来还是有可能在房子很少的地方加大土地的投放，所以房子新开工还是会超过销售，这样来看，2017年的房地产投资不管从哪个角度来看，都应该维持在5%-7%的增速，而不会像2015年那样，房地产的投资变成负增长。从这一点来说，短期来看对中国的债券市场是一个很大的制约因素，就是房子还是比较好；从中期来看，如果像习大大说的房子就是用来住的，不让投资炒作，那其实刚需已经是不够的，是一直在往下走的。另外从整个GDP的构成上来看，房地产投资已经占到了14个百分点，离2014年最高点15个百分点也相差不多了，而且很难去突破。另外房子之所以涨得这么高，背后还是信贷的支持，而2016年房贷加公积金贷款加首付贷加消费贷，这些全部加上来，我估计占的GDP接近12%，而且中国整个信贷的构成里面大概有三分之一都是和房地产相关的，这是很可怕的，所以我们觉得未来整个金融部门对房地产部门的信贷应该是一个收缩的过程，比如我们现在去看各家银行，房贷基本上已经没有额度了，第一百名以外的开发商也很难拿得到信贷，只好把这些小房地产公司赶到非标的市场上去，所以非标未来的生意可能也不错。我想表达的观点就在于，房地产市场的暴涨，背后是由于巨额信贷的扩张，反过来如果针对房地产部门，信贷在收缩的话，这会使房地产市场的繁荣很难持续下去，在美国2008年金融危机爆发前的2006年，新增房贷占GDP是8%，然后就崩盘了，中国去年全部加起来已经接近12%了，这是房地产这一块。

综上，今年的CPI某种意义上来说是低于预期的，我们先不要看同比的数据，现在我们最关心的是CPI环比的变化，在最新的5月份CPI数据是-0.1%，负的里面最多的是食品，很多人觉得食品的价格波动率太大了，之后食品的价格会不会给波动回来，如果以这个逻辑来看，我们可能要去看看非食品，核心CPI是2.4%，还是维持在比较高的水平，但是我们觉得未来核心CPI最主要是和石油相关的，而石油的价格最近有明显的回落。那对PPI来说，这次PPI基数效应和对PPI预测的同比数，我们预测到12月份PPI就会到1%以下，就会大幅的回落，因为四月份的PPI环比是-0.4%，五月份是-0.3%，这两个月都是负的，这样来看PPI早就陷入了通缩的过程，就价格而言，对债券是非常有利的因素。

接下来我们看看信贷变化的情况，信贷大家看的比较多的可能是M2，但M2是个失真的指标，过去我们没有NCD，现在有了NCD，余额高达八万亿，对NCD的持有者来说，除掉银行之间互持的NCD，我估计70%的NCD都是在保险公司、基金公司手里，所以我们的M2理论上来说是低估了6万亿左右，如果把这个加回去，我觉得M2的数据比9.6%是要高很多很多的。我们在观察信贷的时候，更喜欢观察的是新增的信贷，也就是说社会融资总量加上地方政府和中央政府借的债，我们看看，我们每获得十万亿的GDP需要借多少钱？在债券市场最熊的2009年，新增信贷是45%，所以在2009年如果你不买房，那真的得多奋斗十年了，甚至二十年。到了2015年5月，这项数据掉到了只有29%，这时候说明信贷是急剧的收缩，所以应该大胆地做多债券，但是到了2016年9月，这项数据抬到了36%，债券就应该特别小心了。今年从目前来看，数据已经掉到了32%，还没有到30%，我们觉得如果有效击穿了30%，债券的基本面才算是真正的支持了，现在我们大概是在31%左右，还在往下掉，趋势是好的。可能大家会问为什么是30%，背后一个重要的原因是，中国老百姓的储蓄率就是30%。在中国这样一个信贷驱动经济体里面，我们的政府是一个净借钱的主体，我们的企业也是净借钱的主体，而我们的居民是唯一净储蓄的。虽然居民自己也买房，也借贷，但总的来说存钱的人要比借钱的人多，这里面大概的居民储蓄率就是30%，所以我们说一旦借贷率超过30%了，利率就扛不住了。

如果我们从广义信贷余额同比增速上来看，这个数字未来的波动会越来越小，但是即使到四月份我们看了一下，我们大概也就是从16.5%掉到了15%，还下降得不明显，所以在三月份数据还在16%位置的时候，当时去抢投债券的人我们觉得是判断错了的，我们坚决不会三月份去抢投债券。即使到目前，我们还是在15%的位置，除非说站在今天这个位置，10年国开4.25%我去抢投的话，也可能可以赚钱，那取决于你背后广义信贷的收缩，是不是在未来真的能够降到13%-14%以下，最起码M2应该掉到12%以下去，今天在4.25%抢投的人，才能够全身而退。如果我们的社融还是顶在百分之十三点几，或者处于12.8%、12.9%还在往上走，如果是未来还顶在13%的位置，现在4.2%抢投的人未来就会难办。如果说真的降到10%以内，或者11%的位置，现在市场上进去的人，我觉得能赚钱，但是这一点我们现在都还在耐心的观察，不知道最终会真正的被印证。我们现在在金融市场上投资，真的印证了那句话，我们最大的风险是我们的政府，因为我不知道政府接下来会出怎样的政策。

那我们看看货币，其实央妈是很矜持的，货币印的钱就是货币增速7%左右，跟我们名义GDP是完全一致的，央妈并没有印钱，那是谁在印钱呢？是我们商业银行，在去年十月份的时候，商业银行主动扩表的增速是28%。想想肖总这个会，我前前后后也来了三次了，我看到一批又一批的商业银行，从过去三五百亿的规模，三年不见，基本上都是一千亿左右了。很多的城商行、农商行、农信社，他们激进地将资产负债表扩张，达到60%，但是回过头想一想，一个地级市，或是县级市，他的储蓄存款是有限的，在这一背景下，这些银行必须依赖于大量发行同业存单，来支持他资产负债表的扩张，而这一扩张速度在2016年三四季度达到了史无前例的高点。从今年开始这个蓝线是在急剧的收缩，我们公司的好几家银行客户，近来他们的资产负债表都是在收缩的，这也说明大家在进行一个金融去杠杆的过程。


如果说这些银行在资产端的久期太长，那么在他收缩的过程中，他可能会被迫实现亏损，甚至最激进的银行如果他们净值来估值的话，我相信他们净资产已经变负值了，也就是因为这样的背景，我们的银监会、人民银行、监管层对整个金融体系的风险事实上是很担心的。我们习总书记在6月6号的发言里面，是把金融风险列为头号风险，他在这个的发言上说，搞金融这玩意，美国是最大胆的，隔个十年来一场金融危机，说我们的水平无论如何达不到美国的水平，所以要求对金融进行整治，要求防风险、去杠杆，这是今年政策上的主题，而且一定这个主题被贯彻到十月份，十九大之前的维稳可能会让这个主题暂时的缓和一下，但是我不认为会改变我们老大在大政方针上面的决心，这是绝对不可能被改变的。

再看看我们的影子银行，也就是我们的理财，这个也是在高速的扩张，但是今年以来这个速度一直在被明显的放缓，我看了一下整个银行理财的规模，从年初到现在大概全行业萎缩了一万多亿，这个理财规模萎缩的背后，其实萎缩的大头是同业理财，而面向储蓄部门的理财是增加的，所以很多的股份制银行在大量地发行很高利率的储蓄理财，来替代他同业理财的赎回，比如说一些银行同业理财赎回一千亿，对私的个人理财增加一千亿，但是增加30%的个人理财，他付出的代价是4.8%到5.3%的利率，这样让我们很多市场的利率都非常的高，还有一点，就是我们的非金融部门，在去年十月份的时候我们看到整个银行对非金融部门的净债权是10万亿，所以我们当时就很清楚整个债券市场背后的风险，就是银行去买货基，货基去买存单，存单去买同业理财，同业理财去做委外，委外去加杠杆，整个的链条去年十月份我们看的非常清楚，我们给监管部门汇报这张图的时候，监管部门都惊呆了，说一年的时间被非金融部门净债权增加了十万亿，在今年的一二月份又增加了两万亿，直至到今年的6月份，五月份才第一次开始下降，大概余额减了一点几万亿，但即使降了一点几万亿，我们债券的收益率也上了40个基点，只是到了六月份央行给了6000亿救命的钱，市场出现了反弹，但是我觉得这个过程是没有结束的，回到我们的实际中去，我想说的一点就在于，这次信贷的收缩，其实对我们的实体部门是没有收缩的，而收缩的主要是金融资产，所以我们才会看到，高估值的创业板的股票崩盘，当然也包括我们债券市场收益率的大幅的上行，因为收缩的是金融市场。再想想，如果美联储在第四季度真正缩表的时候，收缩金融市场的流动性的时候，那你说美国的股票市场会怎么样呢，这是我们要去思考的问题。虽然说我们现在是处在全球货币政策从宽松向缩紧转向的一个集体转向的过程中，美国是第一枪，中国是第二枪，接下来可能是欧央行，也许在十二月份，最后跟上来的是日本的央行，全世界大国的央行都在转向，都在收缩，但是问题就在于，这一次央行的转向，是在全球的金融杠杆维持在非常高的水平的背景下进行的，而历史的经验告诉我们，当杠杆特别高的时候，货币收缩的时间是很短暂的，不会有太长时间，因为利率一涨上来，马上就熄火了，比如说像我们六月份的情况，AA的信用债干到7%、AA+干到6.5%，很快就会出现债务崩溃了，所以我想说的一点就在于，这一次大国央行货币政策的收缩期，我觉得最长三年，短则十八个月，要按最长来看，以美国为例，从2015年12月份是第一次加息，最迟到2018年的12月份，美联储的货币政策也被迫要重新回到宽松的状态中来，这是美国，中国也许还扛不到那么长的时间。

上面说的是基本面的情况，那供求关系的话呢就很简单，二季度的债市，尤其是四月份的时候我们都非常的不看好，但是供给量实在是太大了，这一次要不是央妈给了6000亿流动性救命的话，我估计六月份这个坎是过不去的。我们发现整个利率债、信用债的供应在上半年一共是少供应了1.7万亿，如果我们假设全年的债券供应量是不变的话，那下半年债券的供应量会比想象中要多一些，上半年少发的债，下半年都得追回来，就像我们的地方债一样，财政部说了，上半年地方债发少了，会不会影响经济增长，财政部的发言人说不会，我们马上会加快地方债的发行，那从国开行来看，应该他全年的发债量不会多也不会少，下半年供给的压力还是存在的，包括我们的国债，特别国债应该很快就确定，我觉得债券的供应应该不是很大的问题。从需求端来看，我们看了下整个货币的数据，今年上半年减仓减债最多的是城商行、农商行，一共减了一万亿，他们要去杠杆；增仓最多的是保险公司，我最近接触了很多保险公司，5%以上，AAA的债券直接扫货，他们大概增加了5000多亿的配置，社保也增加了3000多亿的配置，未来我觉得一个潜在的大买家，就是外国投资者，因为有债券通，当然还有原来的QFII，这些钱会进来，但是恰恰是在这样一个问题上来看，我也找很多做外债、做美债的朋友聊，现在人民币的票息保值，但还要接近两个百分点左右的成本，再考虑到中国债券的主权评级下调，中国国债CDS的价格，信用利差在扩大，所以老外现在主动来配置中国国债，考虑到最终的成本来说，他的积极性并不是很高，如果说美债利率还在往上走，他的积极性更加不大了。所以短期来看，债券通这些国际投资者的钱，应该是长线的利好，而短期不见得能够真正的形成很大的利好，如果我们市场给债券通更乐观的估值，那未来也许还会要吃亏。这是我们债券市场过去的走势。

我们在去年十月份就演化了债券市场下跌的三部曲，第一波是反映基本面；第二波是反映加息（政策）；第三波往往是市场的行为，风险管理部，监管部门，都是出于爱护你要让你减仓，监管部门的监管措施也来了。现在我觉得债券的调整已经到了最后的一个阶段，应该说债券市场现在是站在牛市的前夜！

但是估值水平我就不多说了，绝对的估值水平应该说还是不错的。现在中国这么多资产的价格综合比较，无论是股票也好，商品也好，我看下来，债券的位置相对来说是最安全的，所以我们都觉得从估值的角度来看，这都是70至80的分位水平。包括在六月底的时候我们看调整的幅度，都接近2013年调整的幅度，所以六月份勇敢去做左侧的人，现在的回报还是挺不错的。另外从期限利差的角度来看，我们的曲线一度变成0吧，三年和十年的国开，而从历史上来看，每一次期限利差变为0的时候，基本上也都是债券市场的拐点，所以我们市场具体的信号是非常的明显。从中美的利差来看，在这一年中国债券收益率下行之前，其实我们的利差是大幅缩短的，美债从2.65%最低到2.1%，中国从3.1%爬到了3.7%，差了120个基点，在这种背景下，即使九月份或者十二月份美债再加息，或者缩表，导致美债利率的上行，但是我觉得外债利率的上行，对我们国内债券利率的上行，影响很小很小。而且考虑到任博刚才说的汇率逆周期因子出来之后，央行货币政策独立性的增强，这种背景下面，外债收益率的上行对我们的负面影响会更小，如果说真的有很大的影响，那我觉得反而是我们债券积极做多的时机。

这次信用债调整的幅度都是估值的指标，我们看了所有这些估值的指标和贷款比，和加权的贷款融资成本比，债券的收益率是要比贷款这些都好上很多的，所以导致了今年信用债的供给急剧的收缩，而表内贷款的需求非常的旺盛。但是大家别忘了，如果说表内信贷的投放是通过商业银行来投放的话，他一定要消耗准备金，银行一定要去找同业的负债，所以在今天我们才会看到一个非常奇怪的事情，银行同业存单的利率和贷款利率基本上是差不多的，那换言之银行是赚不到钱的，所以我大胆的预言，现在存单的收益率绝对是偏高的，未来随着去杠杆逐步的推进，我们存单的利率应该会大幅度的下行，我觉得有一天我们存单的利率会降到4%以下去，但是这有一个前提，就是金融的监管要真正落到实处，否则真正利率降下来了，我们银行又要百分百的资产规模的扩张，在这种背景下面，存单的利率会重新再爬起。但是我相信监管政策一定会堵上，比如说现在酝酿中的，所有的同业负债，包括同业存单，都要纳入负债总额三分之一的控制，对农商行来说，要求更加严格的限制同业业务的扩张，这种动作如果出来的话，整个同业存单的供给会越来越少，所以站在当下，我觉得债券市场，尤其是我们曲线的短端,事实上是面临重大的投资机会，什么时候去买都不迟，只输时间不输钱。

以上就是我们对市场的一些看法，谢谢大家！

govyvy

做人，赢在格局，输在计较

2017-07-22 18:00
没有不被评说的事，也没有不被议论的人，你认为值得的，就去珍惜，你觉得幸福的，就去守候，能让你快乐的人，就去喜欢，给了你感动的情，就去眷恋。

做人智商高不高没关系，情商高不高也问题不大，但做人的格局一定要大，说白了，你可以不聪明，也可以不懂交际，但一定要大气。
如果一点点挫折就让你爬不起来，如果一两句坏话、就让你不能释怀，如果动不动就讨厌人，憎恨人，那格局就太小了。

沉得住气，在充满诱惑陷阱的现实生活中，要做到沉得住气，谈何容易。如果沉不住气，你可能失去理智，甚至歇斯底里，大动干戈,也可能自暴自弃，玩世不恭。人生旅途，难免有低谷或高峰，有失意或得意。在不同的境遇中，怨天尤人，诅咒命运的不公，都是沉不住气的表现。
因为，沉得住气是睿智的彰显，是理智的沉淀，是成熟的标志。人在宇宙中，宛如茫茫大海中的一叶小舟，只有自己从容驾驭，直面前方的惊涛骇浪，处变不惊，才能乘风破浪，无往而不胜。
弯得下腰，做人要低调谦卑，海纳百川，能屈能伸。古人韩信胯下弯腰，成就了大汉四百年基业；司马迁选择弯腰，书写出流传青史的绝唱。可见，弯得下腰是一种姿态，是一种内心的自信。翠竹因弯腰而坚忍不拔，稻穗因弯腰而丰稔厚重。
抬得起头，人无论身处逆境还是顺境中，都要保持一种乐观进取的心态。少年壮志不言愁，是青春的自信,纵死犹闻侠骨香，是壮士的自信，然而，抬得起头，不是盛气凌人，也不是傲视一切，而是谦逊待人，平等处事；不是以己之长，比人之短，而是,正视自我，见贤思齐；不是因己之拙，忌人之能，而是,自知之明，后发赶超。

做人有多大气，就会有多成功。因为胸怀，才是成功者的标志。记住一句话：越努力，越幸运。
放下你的浮躁， 放下你的懒惰，放下你的三分钟热度，放空你禁不住诱惑的大脑，放开你容易被任何事物吸引的眼睛，放淡你什么都想聊两句八卦的嘴巴......
静下心来好好做你该做的事，该好好努力了！有时候真的努力后，你会发现自己要比想象的优秀很多。
世上除了生死，其它都是小事。不管遇到了什么烦心事，都不要自己为难自己；无论今天发生多么糟糕的事，都不要对生活失望，因为还有明天。


为人处事：不管嘴笨还是嘴甜，心地善良才是本钱！人活一世：不管能说还是能干，光明磊落才是关键！
不伪装，不敷衍，不欺骗，就是一个人的真！懂宽容，懂尊重，懂体谅，就是一个人的善！
生命只有走出来的精彩，沒有等待出来的辉煌！

如果，感到此时的自己很辛苦，那告诉自己：容易走的都是下坡路！坚持住，因为你正在走上坡路，走过去，你就一定会有进步。

无论你怎么活，这世上总有人说长道短，无论你怎么做，这世上总有人指手画脚。你话多了，说你缺少内涵，你沉默了，说你故作深沉，你在乎了，说你自寻烦恼，你漠然了，说你不近人情。你认真了，说你大惊小怪，你洒脱了，说你置身事外。
如果，你正在埋怨命运不眷顾，那请记住：命，是失败者的借口；运，是成功者的谦词。
命虽由天定， 但埋怨，只是一种懦弱的表现；努力，才是人生的态度！相信你可以！

govyvy

　我国金融业对外开放稳步推进 银监会明确外资银行入股条件
　　近期召开的全国金融工作会议提出，积极稳妥推动金融业对外开放，合理安排开放顺序。

　　中银香港首席经济学家鄂志寰昨日对媒体记者表示，银行业的对外开放步伐强调两个重点："稳妥"和"有序"。2006年国务院公布施行的《中华人民共和国外资银行管理条例》对外资银行准入和经营人民币业务的规定是较为严格的。而2014年国务院修改了《中华人民共和国外资银行管理条例》，大幅降低了外资银行在中国境内机构设立、业务准入等方面的门槛。这相当于给予外资银行与中资银行同等的国民待遇，是中国银行（601988）业对外开放的标志。今年以来，银行业对外开放继续有序进行。

　　另外，近日，银监会修改《中资商业银行行政许可事项实施办法》(下称《办法》)，《办法》明确了外资银行入股中资商业银行条件。《办法》指出，外商独资银行、中外合资银行作为发起人或战略投资者入股中资商业银行，参照境外金融机构作为发起人或战略投资者入股中资商业银行的相关规定。

　　今年初，银监会发布了《关于外资银行开展部分业务有关事项的通知》，规定在华外资法人银行在风险可控的前提下，可依法投资境内银行业金融机构。

　　对此，鄂志寰认为，外资银行既可以选择以境外母行为主体投资境内银行业金融机构，也可选择以在华法人银行为主体进行投资。《办法》的下发则进一步放宽了外资银行投资中资银行的门槛，增加了外商独资银行、中外合资银行入股中资商业银行的条件。

　　鄂志寰表示，银监会推出对外资银行投资中资行再松绑举措，一方面我国积极引入并利用外资，将进一步改善当前国内跨境资本流动状况，也能逐步开放国内金融市场。另一方面，这有利于提升对于"一带一路"政策的配合程度。在"一带一路"的政策带动下，近年中资企业在境外上市、发债、投资并购等方面的活动日益积极。此时放宽对外资银行的准入限制，可以有效利用外资银行在全球网络、服务品种、管理经验等方面的优势，为中资企业的跨境活动提供更全面专业的金融服务，有利于人民币国际化的推进。

　　"未来银行业对外开放节奏会继续保持稳定，以积极引进外资，改善当前国内跨境资本流动状况。相信这种稳妥有序的开放也会更好地发挥外资银行的作用，从而促进国内外银行在资金、技术、产品等方面的融合，最终提升国内银行业服务和管理水平。"鄂志寰表示。

　　就保险业的对外开放来说，东北证券（000686）研究总监付立春昨日对媒体记者表示，保险业的对外开放主要涉及两个层面：
　　一是涉及到保险业负债端的对外扩张，保险业的客户范围扩大到中国大陆以外的区域，如港澳台、东南亚以及"一带一路"的沿线国家，体现为保费收入的增长。除了保费之外，还包括融资，如股权融资和债权融资，涉及到在海外的交易所上市和发债，有助于扩大我国保险业的规模。为实现负债端的扩张，保险公司的品牌和国际化的经验以及运营成本均需要与国际接轨。

　　二是体现在资产负债表的资产端，即险资运用的国际化投资方面，主要涉及到险资在全球范围内进行资产配置和优化，包括股票、债券、股权和实物资产等，如何优化全球化的配置，提高险资运用的收益和降低风险，与人民币国际化和资金门槛等有很大关联，推进的难度相对较大。

　　最后，付立春认为，险资的对外开放需要进一步明确规则和建立一个可操作的体系。在一个规则框架体系内明确险资的对外开放，避免前期过激和不规范的行为再次发生。(.证.券.日.报.)