地素时尚(603587)：本土中高端女装领军集团，盈利能力行业领先

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地素时尚(603587)：本土中高端女装领军集团，盈利能力行业领先

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地素时尚(603587)

公司是中高端女装多品牌时尚集团，盈利能力领先，股权集中稳定。1）自主孵化四个女装+一个男装打造多品牌矩阵。地素时尚2002年创立于上海，旗下拥有四个女装品牌：DAZZLE、DIAMONDDAZZLE、d’zzit，与那英合作的NABYDAZZLE，及男装品牌RAZZLE。2）公司经营稳健，盈利能力遥遥领先同行。2017年公司实现营业收入19.5亿元，净利润4.8亿元。2015-2017年，公司年营业收入维持在18亿元以上，年净利润维持在5亿元左右，15-17年净利率分别为27.2%、28.8%、24.7%，处于较高水平。3）股权结构集中，实控人仍是公司核心，云锋基金持股10%传递信心。公司控股股东及实控人为马瑞敏，发行后持股53.86%，股权集中稳定。阿里巴巴董事长马云和聚众传媒创始人虞锋共同创立的云锋基金2013年进场，发行后持股8.48%。

中高端女装行业：消费升级释放需求，优质本土品牌强劲生长。1）消费升级推动中高端女装扩容，未来增速有望继续跑赢整体服装。2015年女装市场规模6430亿元，中高端占两成，2011-2015年CAGR为8.7%，高于服装整体6.6%，预计2020年规模达1787亿元。2）中高端女装内资品牌加速发展，业绩优异集中上市。海外品牌统治奢侈领域，大众市场竞争激烈，中高端内资品牌寻得一方净土强劲生长。3）目标客群注重个性表达，差异化需求明显，市场集中度较低，但领导品牌份额有望进一步提升。中高端女装品牌2015年CR10为13.5%，集中度偏低，公司核心品牌“DAZZLE”位居第三。4）百货渠道仍是主流，购物中心及电商等新兴渠道快速发展，新一线及二三线城市成主要发力点。

轻资产强设计+明星传播+渠道下沉，竞争优势持续强化。1）专注产业链高附加值部分，外协生产为主，每年推出近4000SKU彰显强大创新能力。研发设计高投入，2017年研发费用占收入2.7%，满足中高端产品力需求；生产端委托加工，完全和部分委托七三开。2）明星资源丰富，提升品牌影响力。众多国内外一线明星和KOL皆为公司品牌挚友，着公司品牌服装登红毯或时尚媒体，与明星的紧密合作持续提升品牌的曝光度及影响力。3）国内终端下沉+渗入海外布局，计划四年新增318家直营店铺。截至2017年末，公司拥有1038个零售网点，其中直营和经销四六开,澳门、日本各1家直营门店。未来继续加强直营渠道，一线城市规模巩固，深挖二三线潜力。

募投项目；开疆扩土完善直营网络，强化运营内力。本次拟发行6,100万股，募集资金净额15.82亿元，主要用于营销网络及品牌建设、信息化升级、研发和补充营运资金。

公司深耕国内中高端女装行业，自主培育三大品牌已具备稳定高质量盈利能力领先，明星合作品牌+试水男装注入新增长活力，首次覆盖给予增持评级。公司在过去一年积极存货调整，轻装上阵未来随着同店销售稳定增长+渠道下沉有序进行，盈利能力有望再上台阶，预计18-20年实现归母净利润5.6/6.4/7.4亿元，对应PE为20/17/15倍。

风险提示：市场竞争加剧；品牌影响力下降；设计研发无法把握消费趋势变化。