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风格之殇

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发表于 2019-10-12 13:04 | 显示全部楼层

风格之殇

来自:MACD论坛(bbs.macd.cn) 作者:hgkmh 浏览:1685 回复:0

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作者:一只花蛤

詹姆斯·蒙蒂尔是杰瑞米·格兰桑GMO资产管理团队的成员之一。大家都知道,他是《价值投资:通往理性投资之路》一书的作者。但是不一定知道他还是行为金融学的研究者,他曾于2002年写过一本《行为金融:洞察非理性心理和市场》的书。行为金融学认为,人的行为其实并非一直是理性的,相反,人们常常因为过度自信、贪婪、盲目而做出错误的投资决定。行为金融学研究的就是人性的这些弱点。在《行为金融》一书里,我最感兴趣的一个章节是“风格投资”。
   
所谓的“风格投资”是指一些买方金融公司比如基金和券商的投资定位,他们或是投资价值型股票或是投资成长型股票,或是专注于医药板块或是专注于互联网板块等等,就像我们所说的“报团取暖”,而后在这些“风格”鲜明的领域内展开激烈的竞争。
   
关于价值股与成长股之争由来已久。自然,巴菲特和查理·芒格都不赞成将这两者区分开来,因为“成长”本来就是“价值”的一个组成部分,没有成长无所谓价值,价值本身就包含了成长。然而,市场依然将此两者进行“严格”地区分,使之泾渭分明。从长期看,价值型股票的表现要好于成长型股票。但是延长一段时间,成长股的表现又超过价值股。事实上,在美国股市,价值股收益高于成长股的时间只有60%。可见,即使价值投资也不是在任何时间都能战胜成长投资的,它也有很暗淡的时候。这就印证了约翰·博格所说的价值投资只是“次优”策略的说法。

再来审视市场。市场总是会被最近表现良好的投资风格所吸引,如此其风格投资产品的价格就会上升,而且很容易超过其基本价值的水平。这实际上是采取适应性预期的投资策略,也是一种代表性偏见。有意思的是,一种风格投资如果连续几年都获得高收益,那么就有可能被解读为一种高水平的投资风格。一旦这种风格实实在在地在投资者心中扎扎根来,一种风格投资就形成了,只是最终这种风格投资将会逐渐衰落并被淘汰出局,从而风光不再。举例说,“漂亮50”大公司股票在1973-1974年集体沉沦后,小公司股票遂于1975-1983年取而代之,占领了市场的主导地位。因此,预期投资收益最高的股票并不能带来最高的收益,而不受欢迎的低于预期收益增长的股票则往往超过分析家提出非常悲观的预期。一种风格投资的持续性通常难以获得。特别是,投资成长股的人总是寄希望于其股票高成长并且永远保持下去,但是若不能达到预期,则杀伤力巨大,彼时情绪和心理因素将发挥非常重要的作用。

蒙蒂尔的结论是,我们并不能非常轻松地知晓在长期中是价值股业绩更好还是成长股业绩更好,因此避免只有一种风格投资很可能就是最优的方法。蒙蒂尔认为,仅仅使用资产配置中一小部分资源即可实现在价值股与成长股之间的风格转换。《行为金融》这本书是写给机构投资者的。或许机构投资者确实需要风格投资之间的转换。但是,对于个人投资者而言,尤其是价值投资者,既然会认可成长已经隐含于价值之中,而无需严格区分价值股与成长股,那么最后要做的就是股票资产的配置问题。在一个投资组合中,在自己的能力范围内以合适的价格配置5-10只股票,不超过10只股票是必要的,然后将其分散于不同的行业不同的板块之中,避免集中于某一种的风格投资,从而造成损害而形成“风格之殇”。
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