询价制度出台前大盘将会怎样？（探讨）

dyacxz

询价制度出台前大盘将会怎样？（探讨）

来自：MACD论坛(bbs.shudaoyoufang.com) 作者：dyacxz 浏览：5676 回复：77

中国证监会１０日宣称，鉴于首次公开发行股票试行询价制度将于２００５年１月１日施行，这一制度是对发行定价制度的重大改革，发行人、保荐机构和询价对象等均需根据新的制度要求进行业务培训和其他相关准备工作，因此今年内不再安排首发公司发行股票。单从消息公布的时间上看，证监会确实开始负责起来，以往的下跌，总是因为消息的不确定，目前证监会正在积极减少消息不确定带来的恐慌。但，就消息内容上看，不得不让人感到心酸，其中有一句话是这么讲的“社会公众投资者不适用于这一询价制度”，看来对于投资者来讲，依然略显的不公平公正啊。另外，从市场板块上来看，之前的ST、绩差股的疯狂上涨多多少少带上了主力拉高走人嫌疑。原因是未来发行的新股不管从质量上还是价位上都要比目前已上市的绝大多少个股要好的多、低的多，ST、绩差股的向下价值回归将更为明显。未来一段时间，还有很多板块将受新股的价值、价格定位预期拖累。比如：（1）二板及已上市新股板块，当初的高发行价、高定位将受考验，这一现象从周五航天电器、思源电器及苏宁电器K线疲弱反应的相当时显，当然这批个股都已运行到了时间和空间共振的阻力位。（2）蓝筹股成长性的抄作过度，未来同样将受考验，周四钢铁股的突然长阳上行，多多少少反映出反弹逃命的K线性质。（3）科技股依然将受到挑战，未来的新股科技含量和成长性都理应会比目前的强，单靠转让资产而获得这种非经常性损益来提升业绩的大部分科技股将继续向下回归，这也可能就是周五上海科技跌停的原因吧。以上种种成因，造就了千三政策利好频出，但迟迟不见新资金涌跃入市，股指摇摇摆摆，上涨乏力的结果。
     当然，时间是决定市场转向的决定性因素，我在前期个人拙见中已阐述了时间到了，才会迫使大盘做出转向。而时空顿开之门将出现在2005年的1月份，那时大盘才会见真底。目前随着时间的慢慢临近，外力正在迫使大盘向下寻底，这一点已开始慢慢的应证了。


（以上是个人拙见，还请各位朋友探讨）

zhanr

中国股市的希望在于股权改革，不解决同股不同权的制度，任何保护投资者的措施都是治标不治本。希望管理层拿出大智慧、大魄力，这才是中国股市的希望。哪怕是休克疗法，明天就全流通。

随波起舞

寻价制度会把市场整体股价向下打压.新的制度下的发行市赢率基金可以说话,不会太高,那以前发行的呢?不都是高了吗?这也是为什么周五科技股领跌大盘的原因吧.

zhanglm

《证券市场周刊》封面文章：解盘IPO询价制

www.hexun.com  【2004.10.08 08:59】证券市场周刊/吴德铨  

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　　历经不同阶段的新股发行市场化定价尝试，IPO询价制浮出水面。本刊记者获悉，询价制从8月30日公布意见稿到正式推出，很可能不超过2个月，也就是说有望在10月中下旬推出。

　　市场化改革涉及市场各方利益，公众关注其定价权，机构关注其发行自主权。各有其诉求。规则变了，游戏的玩法变了，对手也变了。过去市盈率上限行政定价时，IPO定价环节的博弈，由政府、发行人、承销商构成博弈链。博弈关系主要是一个方向，即发行人和券商携手向政府部门"攻关"，以寻求最有利的发行价格；询价制将颠覆发行人和承销商与政府三方单向的博弈局面，发行人、保荐机构、询价机构变成博弈主体。

　　询价制为投行的竞争开启了新舞台。估值定价、销售、研究等方面能力成为投行新的博弈变量，投行新一轮洗牌山雨欲来。给市场主体更大的自主权是市场化的题中应有之义，优胜劣汰也是市场规律。那么，谁会从投行分化中胜出？

　　8月30日，上证指数最低下探1310点，创4月暴跌以来新低。下午收市后，证监会网站公布IPO试行询价制的征求意见稿，除再融资外暂停首发。次日，股市受暂停首发利好的刺激，跳空23点高开。

　　历经1994年、2000年等几个阶段的IPO定价市场化尝试，以迄今仍被诟病的闽东电力88倍市盈率为标志性事件，中国股市的市场化定价改革，以"伪市场化"、"半市场化"结局尴尬收场。重新启动IPO定价变革，无疑具有十分重要的指向意义。

　　8月31日至9月5日，留给市场仅仅4个工作日，证监会十万火急征求意见。短短两天数十家券商、基金给予反馈。其时，证监会紧锣密鼓召集基金、券商进行座谈，探讨询价大计。据称，一些基金、券商对座谈会的积极性并不高，但证监会要求：务必派人开会，务必提出具体意见。


　　政策意图引发争议

　　由于询价制意见稿发布时正值股市处在敏感点位，本应是水到渠成的改革举措被赋予浓厚的救市意味。8月31日K线图的阴十字星，暴露市场对询价制推出意图的谨慎和狐疑。

　　落实《行政许可法》是试行询价制的硬性背景。8月28日全国人大常委会审议通过《公司法》和《证券法》修正案，删除新股发行价须经证券管理部门核准的规定。两天后，询价制意见稿公布。政策调整效率之高受到称赞，但意见稿发布后如此紧迫地征求意见，市场猜测监管部门必有急火要救。

　　从6月份济南钢铁上市首日几乎跌破发行价，到8月中下旬苏泊尔、宜华木业、美欣达接连上演上市首日"破发"；承销商在首发和再融资中屡屡大量包销，新股发行形势十分严峻。

　　《通知》虽然暂停首发，但并未暂停再融资，这无疑授予市场以口实。9月1日传出消息，暂停首发不会太久，当日股指单边下行重挫20点。

　　"我抽象肯定这次市场化定价改革的意义，但前提不对。"燕京华侨大学校长华生9月8日接受《证券市场周刊》采访时认为，询价制不过是在新股屡屡"破发"，股票要发不出去的时候，变着法子发出去，前提还是站在融资者一边。

　　某券商投行高管表示，询价制还没有实现新股定价的彻底市场化，因为其核心不是优化配置资源，更多的是为融资顺畅考虑。询价制总体上治标不治本，主要用意是以定价的让步换取新股发行的突破，在一个市场化程度不高的证券市场，首发市场化定价是否能起到应有作用令人怀疑。

　　中信证券企业融资委员会副主任兼投资银行部总经理王常青接受《证券市场周刊》采访时表达了不同观点："证监会做出试行询价制的安排非常好。这不是给证监会说好话。证监会在推动证券市场市场化改革上面是下了比较多的功夫，包括再融资政策的改革也在探讨。询价制的做法，从投行的角度不是很突然，不觉得是因为股票发不出去的权宜之计。"

　　"原来20倍市盈率发行，有的股票被低估，有的被高估，可能高估的情况多一点。现在让估值向内在价值回归，询价制不正是保护了投资者吗？"王常青认为，给投资者定价话语权，是往真正市场化方向前进的重要一步。"9·14之前的市场低迷，给大家一个冷静的时间，发行体、投资者、保荐机构都要考虑可能新股一开盘就下跌的风险，这是推进市场化定价比较好的时候。"

　　解读与质疑

　　市场普遍认为，询价制意见稿透出的积极变化不容忽视，每股收益和发行市盈率的新算法，基本可以挤掉长期存在的新股定价"泡沫"。如果按现行的新股发行市盈率，相当部分股票的发行价将大幅度下调。

　　投行人士建议，如果每股收益的算法在区分是否提供盈利预测之外，再细分为加权平均和全面摊薄两种计算总股本的方法，为不同类型企业提供更多选择，则更为合理，而企业对计算方法的选择，也将受到监督。

　　机构配售比例的设置也是询价制的一大着力点。询价制规定了机构配售上限，即IPO4亿股以下的配售不超过20％，4亿股及以上的不超过50％。香港主板只规定公开发售部分要占IPO总量10％以上，通常向机构、大户配售部分将近90％。美国等以机构投资者为主的市场也近似。

　　对此，投行人士分析，向询价对象配售部分限制在20％以下，不利于实现充分的价格发现，如果询价机构对某只股票有很大需求，机构之间的竞争会推高定价，公众发售部分被动接受相对较高的价格。

　　由于发行过程分为配售、发售两个环节，意见稿并未明确是否启动双向回拨机制。事实上，如果配售比例是确定的，就不存在回拨的问题。一位参与询价制讨论的基金公司高管表示，关于配售和发售过程是否启用双向回拨机制的问题，在讨论会上也有人提出来，但从征求意见稿看，询价制可能不采用回拨机制。

　　公众发售环节是否保留市值配售方式仍是一个悬念，取消市值配售的呼声时有耳闻。据了解，相关座谈会透出的信息是，监管层倾向于在公开发售时仍采用市值配售方式，但这一信息尚未得到证实。若保留市值配售方式，虽与询价机构现金申购方式有异，表面上有所不公，却也是为平衡一二级市场资金流动而不得已采取的一种权衡。

　　定价权倾斜与市场效率

　　IPO4亿股以下，向询价对象配售20％以下，即80％以上公众投资者不分享新股定价权，市场对此颇多争论。

　　"根据询价制规定，发行人和保荐机构仍然是新股定价的主要决策者，基金等机构投资者还能参与询价，中小投资者只能被动接受定价结果，有欠公平。"一位市场人士认为。

　　燕京华侨大学校长华生表示，"询价制增加了大机构的权利，券商、基金的利益突出了，在新股定价总体上不利于流通股股东的情况下，突出了流通股中的大股东，进一步不利于中小投资者。虽然这是有一定道理的，中小投资者分散，询价成本高，但是中小投资者无疑再次被边缘化。"

　　易方达基金管理公司基金投资部总经理肖坚表示，基金介入定价，对企业价值会看得更清晰更长远，市场效率将会提升。"询价的目的是投资者充分参与定价，而让有能力定价的先参与询价，对市场效率是有好处的。"

　　兴业证券投行总部副总经理林威也认为，中小投资者不具有信息优势，从新股定价的有效性来说，让中小投资者参与询价不现实，也与大力发展机构投资者的方向不相符合。

　　那么，定价权倾斜是否会损害公众投资者利益？对此，华夏大盘精选基金经理蒋征认为，询价制虽然80％的人没有定价权，但是对机构配售部分规定了3个月以上锁定期，这是对中小投资者的一种保护。在信息不对称的情况下，中小投资者如果无法判断股票的投资价值，可以放弃认购规避风险。

　　兴业证券投行总部总经理陈曦女士指出，不要把基金与公众投资者割裂开来，询价制并没有剥夺公众投资者，基金投资的是公众资金，是有代表性的投资者。发行定价是一个需要理性的专业过程，机构对行业的研究和把握有足够代表性。

　　"以我个人对基金研究报告的看法，基金的行业研究很深入，对上市公司盈利的预测常常很准，他们注重企业的长期增长状况。"

　　市场化的路子走对否

　　深交所研究表明，新股发行制度的最终出路在于完全市场化，让市场决定新股的发行价，消除人为定价和限制发行所带来的无风险利润。那么，询价制是否走对路？

　　银河证券首席经济学家左小蕾博士向《证券市场周刊》表示，询价制改革是非常重要的一步，符合中长期制度改革的方向，是证券市场市场化的一个必要条件，因为价格是股市的核心机制，根据市场供需达到均衡形成的价格，才有利于调配市场资源。"原来把新股定价这个核心机制变成了行政调控的对象，把核心的东西给圈死了。把价格都管制起来，那还叫市场吗？"

　　湘财证券首席经济学家金岩石博士接受《证券市场周刊》采访时称，询价制是新股定价市场化改革的重大突破。中国投行的问题是承而不销，证券发行承难销易。新股发行制度从指标制到核准制，又配以保荐制，但承销流程中的"销"字始终在交易所。询价制将改变这样的局面，解决"询"、"场"、"价"三个问题：

　　一、"询"。原来股票定价是证监会说了算，不超过20倍市盈率一刀切。现在机构参与到新股定价，实现了股票的供给方向需求方询价。原来向基金等机构询价没有太强的约束，询价制要求参与累计投标询价的机构全额缴付申购资金，这种询价才具有定价意义。

　　二、"场"。"场">"市">"所"，"场"是一个市场化交易环境、文化、氛围的概念，"市"是交易双方进行交易产生的市场，包括有形市场和无形的电子交易市场等等，"所"就是交易所。本来交易所的地位是应当最小的，但在中国股市，交易所的影响还很大。询价制有助于形成具有市场化交易的环境。

　　三、"价"。股票价格不是由公式决定的，而是由供求双方在市场化条件下达成的均衡价格，华尔街的价格规律是"价无价"。

　　市场担心，询价制在实施过程中还有不确定性，能否真正达到定价市场化的政策目标，会否重回以往"伪市场化"老路，都是问题。

　　"从询价制的框架看，新股定价市场化的目标可以初步达到。只要定价规则合理，定价权利没有过分倾向于企业、投行或者机构的哪一方，基本就可以了，制度设计要有平衡。"华夏大盘精选基金经理蒋征表示，修改意见稿没有给出细则，所以很多情况还不可预知--比如80％机构报价4元，发行价非要定在4.1元或者4.5元，保荐机构宁可自己包销怎么办；如果新股又发出了七八十倍的市盈率怎么办；如果现在指数是2500点，或者夸张一些5000点，会产生什么情况，这些都要考虑。

　　蒋征认为，真正实现市场化定价，需要各操作环节配合，需要设计到位的实施细则，以及对制度的执行力度。"IPO定价市场化的关键在于充分的信息披露和上市公司质量的保证。信息披露甚至比制度设计本身更重要，信息越透明，定价越准。信息充分的情况下，一个人估价可能有很大偏差，十个人就不会偏差太远了。"

　　"目前我们的信息披露制度与国际市场的要求差不了太多，问题在执行力度不够，违法违规成本太低。审计、会计、评估等中介机构是相关信息的提供者，是信息质量的关键环节，需要加强监管。"蒋征进一步表示，与美国的注册制比，我们在股票供给方面的市场化还是很远以后的事，但股票供给市场化首先要的也是信息披露质量的提高，制度体系、信用体系的构建是第一位的。"目前我们股市的股票供求关系是，太多不应该上的股票上了。"

　　肖坚表示，询价制的方向是对的，问题也肯定会有。但是市场化要一步步走，在操作中不断修正。我们还没有完全市场化的条件，公平和效率要兼顾，对询价制方案应该多一点宽容，不好了再改。

　　左小蕾认为，制度不可能一步到位，做起来最重要，该放开的要尽早放开。目前的询价制征求意见稿只是草案，正式的方案还不明了，但是不管怎样，这样的改革是允许试错的，不像股权分置等等根本问题的解决是不能试错的，那要看天时地利人和。

　　"只要向市场化方向往前走，不对市场造成很大影响的改革，都应当欢迎，哪怕是放开一些都很好。但是，一定要监管到位。"她提醒说。

　　一二级市场接轨

　　市场化定价的题中应有之义是，发行价格真实地反映企业的内在价值以及市场供求。当企业内在价值被不实反映、虚假披露，或者市场供求受非市场因素扭曲时，发行价将非理性偏离内在价值，所谓的市场化定价将比市盈率上限定价更大程度地损害市场效率。

　　股市低迷之时，询价制将产生怎样的影响为各界广泛关注：新股定价会走高还是走低？二级市场怎样变化、一二级市场会否接轨？

　　肖坚认为，询价制最大的好处在于通过让投资者参与股票定价，使股票发行价格出现明显分化，具备持续增长能力、前景好的公司，新股发行价会比现在的定价方式下还要高。"最近有的新股发行市盈率比较低，但是为什么股票一上市基金就抛掉，就是因为不看好它。相反的例子是，长江电力当时定价偏低，即使大盘跌到现在，它的市场价也还在发行价的两倍左右。"

　　肖坚表示，询价制让市场自己做出选择的结果是，差的企业要么不愿意IPO，要么想发行但承销商难找，或者发不出去由承销商包销。"重要的是，在股市圈的钱要用到实处。企业质量不行，等于钱白给了它。企业价值没有的话，不能创造和积累财富，股价缺乏支撑，迟早会下去。买了差股票的投资者迟早会亏损，有破产法以后，一旦差的企业破产，股票就一文不值。"

　　华夏大盘精选基金经理蒋征认为，在市场整体估值理念不变的情况下，相比原来的发行市盈率，价格放开将会使好股票产生一定幅度溢价，甚至有的股票溢价可能超过目前状况。兴业证券投行总部副总经理林威分析说，询价制下，质地一般的企业、民营企业、制造业企业等等类型的企业，新股估价可能会走低。

　　按照政策本意，询价制意味着股票发行价要回归内在价值，在内在价值附近合理波动。据分析，目前证券市场真正有投资价值的股票不超过1/20，照此观点，询价制有可能引发95％的股票被逐渐抛售的过程，直到一二级市场价格接轨。

　　但询价制能否促使新股定价向内在价值回归，还取决于股票的供求关系是否达到动态均衡。无疑，如果质地优良的股票供应充分，并且发行人及其保荐机构有权自主选择股票发行时机，有助于股票供求平衡。

　　"初步判断，询价制可以提高证券市场的资源配置效率，促使一二级市场趋向均衡。"肖坚评价说，以前的定价市场化尝试失败过，但询价制将是一个进步，市场环境与以前不一样了，因此，不必过分担忧询价制会重走老路。

　　IPO新政:冷暖谁先知

　　本刊实习记者 吴德铨/文

　　询价制第一股花落谁家

　　去年6月份"过会"的包头铝业股份有限公司，无疑是郁闷的。询价制意见稿发布前排在待发行队伍最前面的包铝，辛辛苦苦等了一年多，却因为意见稿提前两天公布，没能赶上原发行套路的最后一趟车。

　　《证券市场周刊》获悉，询价制从公布意见稿到正式推出，可能不超过2个月，也就是说很可能在10月中下旬推出。包铝股份称，其IPO初步计划在11月进行。

　　询价制打乱了包铝股份的发行工作部署。据说，因为基金打算先拿包铝股份"开刀"，在询价的时候"杀杀价"，老总们成天愁眉苦脸。包铝股份主营电解铝、铝锭等，在基金看来，由于是受国家宏观调控的过热行业之一，目前其行业属性较为一般。包铝股份高层近期频频拜会各大基金公司，但效果不佳。

　　该公司一高管坦陈，询价制对其发行定价可能影响不太大，但确实有些影响，目前公司已经与十几家基金先进行了接触沟通。"但不是实质性的，基金的态度不可能现在就定下来。"对于能否得到基金捧场，包铝股份高层心里似乎没什么底。

　　包铝股份计划发行1.4亿股，募集资金7亿元，发行价在5元左右。包铝的产品与兰州铝业（600296）类似。9月22日，兰州铝业已从9月13日的5.11元上涨到5.97元，近几个月的股价基本上在这个区间徘徊。

　　可能是"询价制第一股"的包铝股份，将面对基金等询价机构们怎样的态度，目前尚难猜度，我们拭目以待。

　　交行IPO有望创新

　　业界盛传管理层希望通过交通银行首先上市，为中、农、工、建四大国有银行上市投石问路。9月23日，交通银行临时股东会决议，将在上交所和香港联交所分别以A股和H股同时挂牌上市，计划募集资金总计200 亿元。交行将成为国内首家实施"A+H"上市计划的企业，据称，上市时间最早可能在今年年底前。

　　如果询价制在近期推出，交行A股IPO如何定价，与H股发行价有怎样的相关性，是一个值得探讨的问题。

　　有分析师认为，交行同时发行A 股、H 股，H 股定价对其A 股价格不会产生太多影响，对目前国内的银行股定价也不会有影响，因为A 股和H股市场没有顺畅的套利机会。影响银行股股价的主要因素，将是新的询价制公布后低市盈率的拉低效应。

　　据分析，询价制下交行A 股的定价有两种可能：一、若询价制对现有银行股的市盈率没有拉低效应，由于交行规模大于目前5 家上市银行，在现有银行特别是招商银行的比价效应下，交行的发行价格不会太低。二、若询价制使新股市盈率大大降低，拉低现有银行股的市盈率，那么交行新股发行市盈率将受到影响。

　　中石油A股定价或趋低

　　中国石油发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽交所及香港联交所挂牌上市。公司前期表示正在研究A股上市，但暂无时间表。据悉，中石油总股本1758.24亿股，将发行A股80亿至100亿股筹集资金大约300亿-400亿元。

　　根据资料，中国石油股份（857.HK）2004年中期净利润452.92亿元，"每股基本及摊薄盈利"0.26元。而中国石化（600028.SH，386.HK）2004年中期净利润150.39亿元，每股收益0.173元。相比之下，中石油业绩优于中石化。

　　中石油H股发售价1.49港元，近期，市价在4港元左右，市盈率约11倍。对比中石化的情况，近期中石化H股市价在3港元附近，A股市价在4.5元附近，按港币兑人民币汇率1∶1.07计算，中石化A股对H股的溢价约在40％。一基金经理分析，如果中石油上市，其A股对H股的合理溢价在20％－30％的水平将较为合适。

　　分析人士认为，中石油虽然质地优良但盘子偏大，询价制下，其IPO定价预计将有一定的讨价还价空间，询价机构也会把其H股市价作为重要参照。中石油A股经询价后，IPO应当会在相对较低的定位。中石油A股市盈率可能较低，将拉动中石化以及其他大盘蓝筹股的市盈率趋降，从而向下牵引A股市场整体估值水平，并最终拉低整个A股对H股的溢价水平。

　　机构谨慎评价北辰回归A股

　　今年3月22日"过会"的北辰实业股份有限公司，已于1997年5月发行70702万股H股在香港联交所挂牌上市，是首家在香港上市的国有房地产企业，曾在4年中两次申请回归内地A股上市未能如愿。

　　根据募资计划，北辰实业拟发行A股14.2亿股，募集约36亿元，用于兴建奥运媒体村和北辰大厦。有分析师认为，北辰实业A股的投资亮点集中体现在奥运优势，预计北辰实业A股市场定价在2.42元-2.85元。

　　据了解，北辰实业房地产业务在亚运村及周边地区的主要竞争对手有万科和北京城建等。经查，2004年中期北辰实业（588.HK）"每股基本盈利"0.07元，虽然毛利率达35.5％，但每股盈利水平一般。今年中期，万科A（000002）、北京城建（600266）每股收益分别为0.138元，0.024元，北辰实业的盈利能力基本介于两者之间。

　　近日，北辰实业H股收盘价在1.65港元上下，市盈率约11倍。据悉，内地一些机构对北辰实业的成长性评价持谨慎态度，在其A股IPO询价环节，可能会遭机构压价。

　　询价制变局猜想

　　本刊实习记者 吴德铨/文

　　规则变了，游戏的玩法变了，对手也变了，结局怎么变？

　　市盈率上限行政定价时，IPO定价环节的博弈，由政府、发行人、承销商构成博弈链。博弈关系主要是一个方向，即发行人和券商携手向政府部门"攻关"，以寻求最有利的发行价格。常见的现象是，拟上市公司为配合公关，派出得力高管长期驻守北京，一年半载，甚至两年三年都有。正如左小蕾博士所形容，券商投行原来做的事没有技术含量，基本上是"劳动密集型"的。

　　由于一般不用担心包销风险，甚至包销股票反而可以获得很好的收益，券商和发行人之间基本不存在定价的博弈。行政决定新股定价，使得本应由市场自身通过博弈形成价格的机制被扭曲。市场主体行为长期异化，市场效率大大降低，公平也无从谈起。

　　粗略地看，询价制将颠覆发行人和承销商与政府三方单向的博弈局面，发行人、保荐机构、询价机构变成博弈主体。最直接的一个变化是，政府从定价环节的博弈链中退出，这是IPO定价走向市场化的一个显著标志。

　　投行新一轮洗牌

　　目前投行业保荐制加通道制的现状是：首批67家保荐机构、609名保荐代表人，2个保荐代表人配1条通道，计300余条上市通道。带有计划色彩和利益分配倾向的通道制，因阻碍投行竞争机制饱受诟病。

　　竞争机制扭曲、竞争不充分直接导致投行角色尴尬。询价制无疑将为投行竞争开启一个新的舞台。估值定价、销售、研究、承担包销风险等能力成为新的博弈变量，投行的分化路径改变，新一轮洗牌山雨欲来。

　　湘财证券首席经济学家金岩石博士评价说，现在的券商其实只是会计师事务所、律师事务所的"专业助手"，负责"把圈画圆"，询价制使券商有更多机遇成长为真正的投资银行，也会有更多风险。

　　"以往新股发行都是供不应求，管理层又对新股定价的方法做了太多限定。投行人员做一个IPO项目，根本不会去考虑新股的定价和销售，都不是问题。现在问题来了，定价能力和销售能力是一个优秀投资银行的最核心竞争力，而我们大多数保荐机构可能还没有准备好。"一位投行人士毫不掩饰询价制对投行的压力。

　　"投行分化的趋势是必然的。"易方达基金管理公司投资总监、易方达平稳增长基金经理江作良认为，大投行影响力大，优秀资源向大投行靠拢，优势将越来越明显。兴业证券投行总部副总经理林威认为，从发展趋势看，投行肯定要从垄断竞争走向寡头垄断，定价能力强的券商投行，优势资源必然向他们集聚。

　　有业内人士分析，询价制是否导致"马太效应"的核心机制是保荐机构是否有对询价对象的选择权。根据规定，询价对象是基金、QFII、符合证监会规定条件的证券公司以及其他证监会认可的机构投资者，但修改意见稿并没有明确保荐机构对询价对象是否拥有选择权。按一般理解，没有明令禁止即可为，保荐机构有权选择询价对象。

　　"应该是可以选择询价机构的。市场化定价之后，股票发得出发不出是保荐机构的事情，他自己应当有权选择询价对象。好的项目让自己的核心客户多分享询价机会，如果是差的项目，连自己的核心客户都没办法提供支持，他还会指望非核心客户？"中信证券研究咨询部副总经理唐臻钦分析说。

　　如果保荐机构有权自主选择询价对象，那么，这种制度设计必然进一步加剧投行之间的分化，"大投行－好项目－优质机构资源"，形成一个不断强化强势投行优势的循环。"可以预见，一场血雨腥风的优胜劣汰将在投行业展开。"

　　市场化改革涉及市场各方利益，公众关注其定价权，机构关注其发行自主权，各有其诉求，符合市场竞争规则。中信证券企业融资委员会副主任兼投资银行部总经理王常青介绍，中信证券在证监会的几次讨论中提议，在定价市场化逐步推进后，应该给发行人和保荐机构一定的自主配售权，比如自主决定20％或30%的新股配售给谁。

　　"我们主张逐步实现，市场化改革的最终方向是这样的，国际惯例也是这样。市场化定价发行，有些项目如果不是大投行，可能就操作不好。给投行一定自主配售权，是国内培养几家在国际市场有竞争力的大投行的一个起步和契机。"王常青说。

　　给市场主体更大的自主权是市场化的题中应有之义，优胜劣汰也是市场规律。那么，谁会从投行分化中胜出，进入"寡头垄断俱乐部"？

　　"按目前对投行实力的评价标准--背景、资金实力、投行团队、既往承销业绩，再加上研发能力，排在第一阵营的包括中金、中银国际、中信、银河、海通、国泰君安、广发、申银万国、国信等等。"投行人士认为，最终进入寡头垄断第一阵营的投行也许不超过10家。券商投行实力的评价体系变化，投行新一轮洗牌将会是什么局面尚难预料。

　　机构博弈的利益结

　　询价制给予发行人、保荐机构、询价机构三方定价主体以自由博弈的维度，但自由博弈能否最终导向有利于市场优化资源配置的方向，却有许多担忧。

　　有市场人士认为，由于公众投资者在询价中缺席，定价主动权增加的机构投资者容易引发道德风险，发生与发行人、保荐机构私下利益交换，合谋推高新股定价以及其他内幕交易行为，从而产生畸形定价，损害市场效率。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松博士公开警告，询价制要特别注意监管，如果制度有缺陷，机构投资者和发行人之间可能出现市场操纵行为。

　　有专业人士分析，尽管《证券投资基金法》为防止利益输送对关联交易进行限制。但是，若保荐机构与基金等机构投资者之间，在规避了表面关联关系的情况下，达成利益交换的默契，在法律上进行界定有相当难度。

　　对于机构合谋的可能，海通证券投行保荐代表人王海滨认为，在弱市条件下，基金等机构投资者不会甘冒被套风险与人"串谋"高定发行价，相反，由于牺牲了获配股票的暂时流动性，基金等机构还会利用参与定价的优势，压低发行价以获得廉价筹码。"从这个角度看，实施IPO询价制后新股发行价格向下调整的趋势是必然的。"

　　对于参与定价各方的博弈心理，华夏大盘精选基金经理蒋征分析，对于保荐机构来说，发行人在当时是它最重要的客户，但是这种利益关系很可能只会产生一两次。询价机构对于保荐机构就不一样了，两者之间是相对长期的利益关系，包括人脉关系的因素，都是"华尔街"，或者互为核心客户。所以在询价过程中，利益博弈关系，不仅发行人与保荐机构可以站在一起，保荐机构和询价机构也可以站在一起。

　　"保荐机构有高定价的动力，但也要平衡询价机构的接受程度和发售风险；而询价机构有低报价的动力，但也要考虑同为'华尔街'的保荐机构的态度。面对质地好的股票，询价机构之间也有竞争，也会进行博弈。"蒋征说。

　　那么，基金会以怎样的心态参与询价？获配股票3个月以上的锁定能否约束机构行为？

　　易方达基金管理公司投资总监、易方达平稳增长基金经理江作良对此认为，市场把对询价机构的配售理解为一种免费午饭，但事实不一定会这样，对基金来说，参与新股询价也是有选择的。

　　易方达基金管理公司基金投资部总经理肖坚表示，"机构获配股票有3个月以上锁定期，股价可能跌破发行价，但是我们如果看好这只股票，进行了合理定价，跌破了还可以继续买，摊低成本。"询价机构有义务分析发行人盈利能力，看不清就会要求保荐机构折价。"但是3个月以上的锁定，只是一个政策平衡，不会导致机构刻意压低报价。定价太低，也不符合优化资源配置的要求。"

　　兴业证券投行总部副总经理林威表示，基金的独立性比我们想象的要强，他做错了一样要受到市场惩罚，市场本身会产生约束机制。"发行人、投行、机构投资者三方，一个追求尽量多的募集资金，一个追求尽量高的佣金，机构希望买了股票能赚钱，三方经过博弈最后会趋向于达到利益均衡，实现多方共赢。"

　　有券商资深研究人士认为，甚至询价过程都是多余的，既然市场化，股票的销售就交给发行人和保荐机构，他们自然会想办法把股票卖出去，让市场去选择不是更好吗？"一、二级市场接轨后，一级市场的低风险收益大大收窄，也就没有必要设计一个制度去保护谁的公平。"

　　金融市场特色模式萌生？

　　有业内人士注意到询价制带来的一个潜在的重要变化，即与市值配售方式相比，询价对象配售的20％（或50％）股票，这部分申购资金的总量即股票发行总量的20％（或50％），申购资金的流转路径将从登记结算系统转到银行结算体系。

　　湘财证券首席经济学家金岩石博士认为，原来在股票销售上，交易所地位重要，"权力"过大。投行、机构资金的流转渠道的变化，弱化了交易所、登记结算机构在询价、承销环节的潜在约束。

　　海通证券投行保荐代表人王海滨分析，可能的操作模式是，机构参与累计投标询价过程中全额缴付的申购资金，直接从询价机构的银行账户划转到保荐机构的银行账户。

　　"这个变化将逐步推动银行相关业务的证券化，证券结算银行将会从银行体系中分离出来，成为一种独立的证券化的银行结算体系。"金岩石说，这种变化之下，我国金融市场结构有三种选择：

　　一是大银行小证券的欧洲模式。目前没有一个欧洲的证券公司不带银行字号，欧洲证券公司都是大银行相对独立的一个分支；二是银证分离功能定位的美国模式。银行和券商构成一个银证融资平台，可供融资融券；三是金融控股集团式的亚洲模式--金融控股、产融结合。

　　"中国的金融市场会选择什么模式？可能三种并存。中信证券试图并购广发证券，背后应该是有中信集团的支持，对中信集团来说，它追求的是金融控股集团模式。"金岩石说。

　　除了可能推动证券化银行结算体系的形成，触动我国金融市场新模式的萌生之外，金岩石认为，询价制的市场化定价导向，使券商投行的功能"复位"成为可能。

　　"询价制就是要使券商成为股票营销和投资的平台。投资平台的成长代表证券市场的未来。因为，证券市场的活力取决于进入资本大于融出资本，也就是新增投资要恒定地超过新增融资。"

　　金岩石认为，"投资银行本应该是投资产品的设计师。现在投资品种事实上被交易所的市场化和发展程度限制。券商真正成长为证券投资平台以及投资产品设计师，将是证券市场的希望。询价制恰好为这个希望开启了一条门缝。"

　　华生:询价制会让股市再熊两年

　　IPO询价制是推进中国股市市场化的关键一步，大多数人持赞成态度，但著名经济学家、燕京华侨大学校长华生却有不同看法，他认为，像以前的市场化一样，IPO询价制也是错误的，会让国家和投资者吃更大的亏，让股市再熊两年

　　本刊实习记者 吴德铨/文

　　《证券市场周刊》（下称《周刊》）：你怎样评价询价制？

　　华生：抽象地说，任何走向市场化的改革都有意义。新股定价的询价制确实是从行政决定向市场化前进的一步，从这个意义上来说，它还是有进步意义的。

　　但是，定价的市场化是几年前就有过的，那时失败的原因是市场化造成了大规模的圈钱。现在回过头来看，当初的市场化是失败的。尽管是市场化，但脱离了国情，脱离了市场的供求关系。市场化的努力，造成了不好的结果，最后被迫收场。

　　以前是错误的尝试，这一次正确不正确呢？我认为按照目前的办法，跟以前差不多，基本错误。我抽象肯定这次市场化定价改革的意义，但是以前犯过大错误，让国家和投资者吃过大亏，现在仍然要犯大错误，估计还要吃更大的亏。

　　《周刊》：为什么会下这样的结论？

　　华生：从几个方面来谈:一、推出的背景：行政定价20倍市盈率快要发不下去了，因为一发就跌破，再发大家就不认购了。发不出去好不好呢？我认为是个大好事。就是因为圈钱圈得太厉害了，发不出去很好。这样，一家两家十家，三年两年都发不出去，等市场再起来的时候再发，市场可以休养生息，这是非常好的事情。

　　发不出去是市场表态，不接受。现在的问题是发不出去就变着法发出去，这个前提就不好。原来发得出去的时候，你改革了吗？没有，现在发不出去了，要找一个新方法发出去，前提本身就不对，还是站在融资者一边圈钱。

　　打击融资者的圈钱要像打击投资者的投机一样厉害，现在非常重要，根本不要发不出去就着急。有改革也可以等到以后出台，让市场休息一年两年再搞改革也可以啊。前提不对，所以市场第一天反映很好，第二天就醒过来了。

　　二、要真搞市场化也可以，但这个不是真正的市场化。什么是市场化发行？有两个含义：定价的市场化，发行的市场化。如果现在要搞发行市场化，股市要大规模下跌。发行的市场化，像西方那样，谁想发只要有人帮他发就发了。

　　我们现在不具备市场化发行的条件，定价的询价制是扭曲的市场化。搞定价市场化，就是因为定价高了发不出去，现在要定价随行就市，保证能发出去，其他方面都没有市场化。

　　三、"半市场化"会带来什么结果呢？市场不会一下子大跌，会一步步跌，就是熊市再持续两年。定价市场化就是确保什么股票都能发出去，因为定价总要比市价打个折，这样圈钱就不会有止境了。

　　现在搞定价市场化，我估计熊市还要两年。真要搞的话，对市场是个很大的灾难。

　　《周刊》：有这么严重？那么，以证券市场的现状，改革要从哪里着手？

　　华生：要看问题在哪里，现在市场的问题是股市患"圈钱恐惧症"，资金需求远远大于资金的供给。比如宝钢，为什么市场对增发有意见呢，如果增发的价格是3块钱（注：宝钢拟增发价约5.6元），市场肯定更容易接受，但结果肯定是宝钢不愿意。

　　凡是市场出现供求不平衡时，一定是出了问题，那就是价格不对头。现在股市的关键问题不仅是圈钱，而且是在股权分置、结构扭曲的情况下，可以高价圈钱。这是亟待解决的问题。但是当裁判的屁股坐在融资者这一边，问题就很难解决。炒作投机是投资者的事，打击得很厉害，高价圈钱却不打击。

　　《周刊》：询价制意见稿公布后，是否应该给予公众投资者定价权，引发市场广泛讨论，你怎么看这个问题？

　　华生：询价制增加了大机构的权利，券商、基金的利益突出了，在定价总体上不利于流通股股东的情况下，突出了流通股中的大股东，进一步不利于中小投资者。

　　《周刊》：资产定价是资本市场的核心职能，定价机制长期扭曲直接危害市场优化资源配置的效率。你认为应该怎样推进新股定价的市场化改革？

　　华生：问题是在股权分裂的情况下，搞不了市场化。因为产权没有界定清楚，一个简单的问题没有回答。你不是询价吗，我问你，发行的这部分流通股和非流通股是什么关系？财产权利是相同的还是不同的？回答了这个问题，我才知道你这个价格合理不合理。而我们这个信息现在是模糊的。在这样的情况下，询出来的价是很有问题的，不是市场价。

　　根子在这个地方，因为市场化的前提是产权界定清楚。不是不搞市场化改革，而是要先搞清楚产权界定，就是说清楚流通不流通的问题。

　　《周刊》：估计不久询价制就会推出，你认为这次新股定价市场化改革前途怎样？对市场会有什么影响？

　　华生：在没有搞清楚市场化前提的情况下，搞所谓的新股定价市场化，只会进一步导致好几年的熊市，导致市场参与各方都输。

　　我认为它会导致灾难，我的评价就是这样。因为错误的市场化比不市场化还坏。

永和九年

Originally posted by 随波起舞 at 2004-12-11 18:19
寻价制度会把市场整体股价向下打压.新的制度下的发行市赢率基金可以说话,不会太高,那以前发行的呢?不都是高了吗?这也是为什么周五科技股领跌大盘的原因吧.

有理。
所以，正视询价制度，
所以大盘继续下跌的可能性很大。。。。。
JJ 要腾出资金来积极掺和将要发行的新股票，P/E低。。。。。更有活力。。。。

之后整体P/E因此而降低也未可知。。。。。。。在不知不觉中，整体市场定价
就向国际化靠拢了。。。。。。

那时候，所谓全流通对市场的打击问题也就不是什么大不了的问题。。。。

zhanglm

Originally posted by 永和九年 at 2004-12-11 19:06


有理。
所以，正视询价制度，
所以大盘继续下跌的可能性很大。。。。。
JJ 要腾出资金来积极掺和将要发行的新股票，P/E低。。。。。更有活力。。。。

之后整体P/E因此而降低也未可知。。。。。。。在不 ...

永和终于明白了，趋势为王！:*26*::*26*::*26*:

不过我们基本分析还是太差，总是希望大牛市。看来8.24修改证券法已明确股市大趋势了，如果考虑酝酿期，4月份已杀死行情了！

zhanglm

Originally posted by zhanr at 2004-12-11 18:04
中国股市的希望在于股权改革，不解决同股不同权的制度，任何保护投资者的措施都是治标不治本。希望管理层拿出大智慧、大魄力，这才是中国股市的希望。哪怕是休克疗法，明天就全流通。

斑竹，中国最好就是平衡术。

我现在改变了观点，同股不同权啊减持啊等问题，条件到位就会解决的。它会找到它的浪4或回撤位的！

如果市场平稳过渡，达到理想的成本位置，这些问题解决不会有大的波动，启不美哉？

我们只是要防止被这种变动杀伤！

zhanglm

以往新股发行都是供不应求，管理层又对新股定价的方法做了太多限定。投行人员做一个IPO项目，根本不会去考虑新股的定价和销售，都不是问题。现在问题来了，定价能力和销售能力是一个优秀投资银行的最核心竞争力，而我们大多数保荐机构可能还没有准备好。"一位投行人士毫不掩饰询价制对投行的压力

长期大利好！

suoluomen

首只询价发行的股票好象在明年了，华药吧。
上海科技上周OVER，是因为出利空了。
又到年末，地雷无处不在。

zhanglm

Originally posted by suoluomen at 2004-12-11 20:40
首只询价发行的股票好象在明年了，华药吧。
上海科技上周OVER，是因为出利空了。
又到年末，地雷无处不在。

关键是整个股市的价值中心如何找到新的平衡点。
1783-1259的主因应该就是她了！

赤狐

Originally posted by zhanr at 2004-12-11 18:04
哪怕是休克疗法，明天就全流通。

不赞成啊!!!
前苏联便是例子

赤狐

市场先生说了算

zhanglm

简单算一下：

600995 发行面值1元，发行价8.20；
目前价位10.75，

项目              │最新(摊薄) 2004三季度     增长率 2003三季度 2004年中期
─────────┼───────────────────────────
每股净资产(元)    │     5.767      5.767          -          -      5.582
每股公积金(元)    │     3.754      3.754          -          -      3.754
每股未分配利润(元)│     0.870      0.870          -          -      0.685

三项加起来10.30， 和10.75比 问题不大啊！

市场可能已经消化？

zhanglm

600100  


项目              │最新(摊薄) 2004三季度     增长率 2003三季度 2004年中期
─────────┼───────────────────────────
每股收益(元)      │     0.134      0.134    -27.96%      0.186      0.102
每股净资产(元)    │     5.073      5.073      1.36%      5.005      5.140
每股公积金(元)    │     2.722      2.722      0.81%      2.700      2.722
每股未分配利润(元)│     0.857      0.857      0.71%      0.851      0.925
净资产收益率(％)  │         -      2.650    -28.76%      3.720      1.990


股价15，净资产5.033， 3倍！

600995算错了，我想应该是净资产。所以应该是2倍！

zhanr

Originally posted by zhanglm at 2004-12-11 20:32



斑竹，中国最好就是平衡术。

我现在改变了观点，同股不同权啊减持啊等问题，条件到位就会解决的。它会找到它的浪4或回撤位的！

如果市场平稳过渡，达到理想的成本位置，这些问题解决不会有大的波动， ...

不会是平衡术的。政府掌握太多的资源，别忘了中国A股是含权的，不信，你去问温总理。

zhanr

Originally posted by 深渊 at 2004-12-11 21:27
600100  


项目              │最新(摊薄) 2004三季度     增长率 2003三季度 2004年中期
─────────┼───────────────────────────
每股收益(元)      │     0.134  ...

净资产收益律是关键。

zhanglm

询价制的推出会根本改变股价评估的理念，也就是说整体股市的价值中心要变化！

刚才的算法太简单，不能说明问题。只是意思如此！

新股推出价，必然和净资产、赢利能力，题材关系很大，什么关系和比例目前无法知道。只有运行一段时间，才知道。

但它对目前市场的影响很大：

以同方为例，目前它是3倍：如果有类似的票票推出，比例为4倍，同方会涨；如果是2倍，同方会跌掉1/3。

哈哈，下周观望！！！:lol::lol::lol:

重仓和被套者听天由命吧！

俺周五斩了同方，涨只好干瞪眼了！