市场化和政策市矛盾下的投资策略(兼谈ETF)

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市场化和政策市矛盾下的投资策略(兼谈ETF)

来自：MACD论坛(bbs.macd.cn) 作者：mantou76 浏览：18856 回复：1

市场化和政策市矛盾下的投资策略
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目录

一、政策市的影响
1、政策市的目的和方法
2、政策市产生的影响
二、市场化任重而道远
1、市场化的困局
2、大盘的迷茫和政策扯皮
3、市场化不是短期目标
三、        进改革中的投资策略
1、ETF将成为上证指数的保障
2、上证50比港股的恒指有投资价值。
3、行情在酝酿
4、ETF为增量资金入市打通渠道，指标股仍然具备可挖掘的潜力。        内容概要

南京证券常熟营业部
刘诚
2004.11.26       

一、政策市的影响
1、        政策市的目的和方法
股市最初就被设计为国有企业改革服务，为经济体制改革提供资金保障。这种指导思想和设计使管理层不得不深度参与股市，通过控制市场运行来为筹资营造良好的环境。
94年的市场大底、97年12道金牌打压股指、99年的5.19行情都闪现着管理层的身影。
这种对股市的深度介入是以筹资环境为参照的，借用控制论的一个术语，这属于偏差调节模式。这种控制模式使股市偏离经济大环境，使管理层更加关心如何控制股指的运行，而非股市制度建设和市场结构，管理层试图让股市在他的草图上运行。
当股指运行脱离管理层草图的时候，停、增发新股；控制进入股市的合法资金和种类；调整交易费用、规则等等控制手段就会被管理层所使用。97年股指快速上冲时，管理层连发12道金牌压制指数便是最好的佐证。
2、        政策市产生的影响
政策市对市场产生的影响主要体现在环境和理念上。
环境上，政策市影响了股市的自我调节机能。
新股发行的额度控制使上市成为了一种稀缺资源，各方面都不愿意失去已经上市的公司。因此，即便上市公司资不抵债，各级政府和社会也会化大力气给予扶持和重组。但这影响了股市的劣汰机能。市场中的劣质公司不能被淘汰，优质公司无法获得更多资源，股市慢慢的变成了垃圾场。
投资理念上，政策市使新股发行环境成为影响股市涨跌的重要因素。
管理层把新股发行环境作为控制市场的重要参照物，使得管理层倾向于让股指长期处于一个慢牛上升通道中。事实上，94年到2001年间，股市一直处于一个长期上升的过程，直至2001年3月取消新股发行额度控制。
这种理念的变化使得2001年成为中国股市牛熊变化的分界线。01年之前，市场处于慢牛状态，而01年之后，股市便一撅不振。当然，直接导致01年市场反转的是国有股减持，但更深层的原因则在于管理层对控制股市的理念在变化。
从2001年开始，市场化进程已经在悄悄展开。
政策市在股市初建时期对市场发展带来了积极影响，但过度的政策控制也为市场埋下了隐患。从01年开始，管理层多次表示要减少对市场的过度干预，取消新股发行额度控制是股市走向市场化的信号。
二、        市场化任重而道远
中国股市历史太短，缺乏整体性的制度设计，既无股票期货和指数期货用以避险，又无政府平准基金来抑制单边市。加上积累的股权分裂等问题，完全市场化并不能解决股市所有问题。
1、        市场化的困局
       新股发行市场化会对股市产生巨大冲击。
即使大盘跌了四年，但中国证券市场的市场化调节机制依然没有形成，即使大盘跌到每天只有几十个亿的成交量的时候，等候排队上市的公司仍然等待着冲击股市。
可以预见市场价发行势必导致中国股市价值中枢的近一步下移。市场价的背后是市场化，那就是为新股发行制定一个标准，任何符合标准的企业都可以上市，只有这样投资者才能买到物美价廉的股票，才能买到跌破净资产新股。但这会对二级市场现在的股价形成致命的冲击。比如交行发行传闻价格要美、港和内地统一价格，便引发了银行股的恐慌。任何新股发行都会对原有市场产生影响。
市场化的退市制度使股市产生巨大的个股风险。
股市新股的非市场化发行，导致了上市公司的稀缺性，每一个上市公司都具有壳资源价值，即便资不抵债都具有一定价值。连续亏损三年退市的制度和即将推出的破产法是对资不抵债类上市公司的打击，但这种由于新股发行限制带来的上市公司溢价是否应该由投资者承担呢。
2、        大盘的迷茫和政策扯皮
迷茫。
我们看到11月的第一个交易周，利好消息每天都有。
星期一，保险资产管理公司筹建提速；
星期二，上交所为督促高管尽职，在网上将公布上市公司高管人员任职情况；
星期三，黄菊在深圳主持召开证券市场发展座谈会；
星期四，法国巴黎银行和比尔•盖茨基金会获批QFII资格；
星期五，人行、银监会、证监会联合发布《证券公司股票质押贷款管理办法》。
但是这一个礼拜除中间摸高1338点之外，没有任何激情，周一和周五的收盘都是1305点，市场依旧象一锅温吞水。
板块方面，湘计算机和盖茨的一纸协议便引发了科技股的大面积反弹，股指当天上涨3.65%，人们似乎被压抑的要爆发。但爆发过后，依旧是温吞水，低价股的个股行情，ST的表演，人们的激情一下子消失的无影无踪。
短期政策和长期政策扯皮.
我曾经看到过贺强教授研究报告，研究表明股市政策影响市场的短期走势，宏观政策影响市场的长期走势。
　　那现在的宏观政策是什么？是调控，是抑制经济的过热，是控制投资的冲动，是减少银行的信贷，是提高银行存款保证金率，是加息，而且可以预期的是决不会只加一次息。
　　这就是我们面对的市场，一个股市政策和宏观政策扯皮的市场。
股市政策要继续为银行改革、国企脱困服务，而宏观政策要控制过热和潜在风险，短期政策和长期政策相互抵触。一边人们担心宏观调控对上市公司业绩的影响；另一边，管理层又不停的在人们耳边叫喊着各种利好。
现在几乎是证券市场十余年发展史中最混乱的时期。
3、        市场化不是短期目标
管理层怎么想的？我们不清楚，但黄菊说过一段话。
黄菊10月30日至11月2日主持召开资本市场改革发展座谈会。会上，黄菊说到：“要从制度建设上逐步解决历史遗留问题，消除阻碍资本市场发展的深层次矛盾，建立新的机制，确保资本市场在稳定的前提下加快改革和健康发展。”
首先，黄菊说要从制度建设上解决问题，消除阻碍发展的矛盾。我们看到，新股发行制度要市场化，王小石事件被深究，发审委有人被拘留。这一切表明，证监会从内部开始解决问题，先解决制度，后清理历史问题，最后进行改变。这个思路也许就印证了黄菊的话，要逐步解决历史问题。
其次，黄菊说要建立新制度，确保在稳定的前提下改革和发展。其实，从01年开始，证监会和相关部委就在大规模的改动有关制度，从交易到结算；从会计核算到上市公司信息；从破产拍卖到民事赔偿，几乎所有的制度都在重新制订。
所以，市场化是个漫长的过程。
管理层要求在稳定的前提下进行改革，所以，政策市还会在长时期里存在，市场化是个渐进的过程，任何过激的改革和推倒重来的措施都不会被管理层认可。
所以，在这个渐进的改革过程中，理层依旧会救市，股指大幅下挫的可能不大。

三、        渐进改革中的投资策略
1、        ETF将成为上证指数的保障
目前市场上空头气氛浓厚，前段时间的中金千点论事件也说明市场对于下跌的恐惧。而国家宏观调控则给空头提供了充分的理论依据，不少人提出，今年将是上市公司的业绩顶峰。
正在这个时候，上交所抛出了ETF。
ETF做什么用的？ETF投资方向就是上证50，就是决定股指走向的大盘蓝筹股。这个唯一的交易所基金为指数提供充足的保障资金，为重仓蓝筹股的基金业绩提供保障。这样，股指获得了3重资金保障，一是上交所唯一的ETF本身的大量资金；二是基金因为业绩得到保障后，追加的认购资金；三是跟风ETF的社会资金。
上证50会因此得到资金保障。我们没有理由认为指数会大幅下挫。
2、        上证50比港股的恒指有投资价值。
我们说沪深股市的市盈率一般是加权平均市盈率，目前大约是24倍左右。就市盈率而言的确比纽约的18倍高，比香港的恒指18倍高，也比H股的15倍高。但是纽约的道琼斯是30家大蓝筹组成的，恒指是由33家大公司组成的，就是38家H股，也是国内优质大型国有企业构成的。如果统一标准，以上证50指数和深成指作样本，沪市市盈率只有15倍，深市只有13倍，也就是说沪深两市的市盈率已经低于成熟市场。
从股市供求关系上来看，香港人口才600万，不及京沪两地的一半，但是香港股市却拥有1100家上市公司，接近沪深两地1300多家的总和；沪深两地开户的股民有7100万，香港市民全民炒股也不到沪深股市的10％。
3、        行情在酝酿
从政策面来看，国家宏观调控的思路不变，股指很难得到大的空间，再加上人们一直担心人行会继续加息并提高人民币汇率，当前股指启动行情的胜算不高。
但是，中国与发达国家相比，经济发展的空间仍然巨大。国家宏观调控也并非要抑制经济增长，而是对某些过度投资领域进行控制，如地产和钢铁。因此，宏观经济仍然有发展的空间，股市依旧有启动行情的可能，需要的是条件的成熟和时间。
让我们回头再来看近期市场。浪潮软件在半个月时间内股价翻了近一倍，抚顺特钢在两个月时间内上涨超过一倍，这种状况很不寻常，在近三年大盘持续调整过程中已经很少见。在以价值投资的主流思路下，市场曾经出现过象齐鲁石化、扬子石化等牛股，但这些个股均属于大盘蓝筹股，尽管涨幅可观但持续的时间相当长，大资金运作的思路比较明确。随着宏观调控后市场对未来行业前景分析不明朗，价值投资的理念开始动摇。最近出现的象浪潮软件、抚顺特钢这种个股行情体现，这不能不说整个市场的投资理念正在发生悄悄改变。我们认为，在人民币升值预期下，对人民币标价的资产重新估值正在为目前市场一轮行情带来契机，尽管市场各方对市场的思路还存在较多分歧，但一些先知先觉者已经在市场中做出表率，这种赚钱效应在目前场外增量资金充沛的情况下其影响力不容小视。
4、        ETF为增量资金入市打通渠道，指标股仍然具备可挖掘的潜力。
从目前整个ETF基金的运作来看，尽管市场还很难看到其实质性的影响，但机构对指标股筹码的控制将成为未来机构博弈市场的重要基础，尽管有部分机构对中国石化等石化行业不看好，但其在指标股体系中的权重突出，也不得不成为机构资产配置中重要的筹码，因此从上证50ETF基金的推出来看，未来机构资金的入市仍将推动指标股体系的走强，其中象长江电力、申能股份等能源股仍有望获得更多关注。比如600642申能股份就是上证50样本股中的潜力品种，公司主业已经形成电、油、气三路并举格局，是上海能源产业的排头兵，占据重要地位；目前该股在上证50板块中流通市值排名第十七位，超过国电电力和华能国际，在电力板块中仅次于长江电力，这种战略地位还是相当突出的。
让我们再来看市场，近一段时间连续涨停的个股大多数业绩平平，主要优势就在于绝对价位较低，以11月22日涨停的个股为例，其中股价在6元附近或6元以下的就有9只，几乎占到一半，其他涨停个股的绝对价位也都在10元以下，其中业绩最好的南纺股份前三季度每股收益也仅仅只有0.28元。低价股的活跃为一些新资金带来了盈利的机会， 同时也抬高了整个市场的重心，更为一大批低价蓝筹股的股价上扬提供了平台，例如上海石化前三季度每股收益高达0.36元，而绝对价位却只有4.86元；上海汽车周一收盘价5.95元，前三季度每股收益0.55元，和近期市场热点品种股价相差不大，但盈利能力却远远要高出很多，虽然他们普遍盘子较大，股性不如前者活跃，但考虑到上证ETF即将出台，这将会使得一大批资金介入上证50板块，因此对一批低价位的上证50品种，投资者应予以关注。

苏州活梅

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