兴业银行(601166)：高信用风险Β＋高货币市场利率弹性

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兴业银行(601166)：高信用风险Β＋高货币市场利率弹性

来自：MACD论坛(bbs.macd.cn) 作者：ader 浏览：1204 回复：0

高信用风险β：兴业当前风险敞口较大，未来提升潜力更可期待（1）从不同等级的企业债利差来看，目前市场的信用风险溢价处于较低水平，未来有回升要求，而兴业银行的信用风险敞口大于平均，受益更明显；（2）兴业银行加大信用风险敞口的能力强于同业。上一个周期该行房地产开发贷款占比的变化幅度显著大于同业，反映了该行对信用风险敞口的灵活调节能力，我们认为这种能力能使得兴业在复苏周期中能够有更快扩大信用风险敞口的能力；（3）上个周期兴业银行对公贷款收益率的波动幅度大于平均，证明了上述关于该行“高信用风险β”的逻辑。
    高货币市场利率弹性：兴业的货币市场利率敏感性缺口大且稳定兴业银行的货币市场利率敏感性缺口主要来自于更高的同业存款/计息负债，而非依赖于票据贴现占比。依托于“银银平台”，该行的同业存款稳定性甚至比工行更强。这一特殊业务结构给予兴业银行高的货币市场利率弹性，且稳定性远胜同业。
判断货币市场利率有60BP 上升空间。预计未来CPI 上升至2%以上将对目前偏低的货币市场利率产生明显带动作用，空间至少有60BP。兴业银行为投资者提供了一个优质的货币市场利率敏感性缺口的投资选择。
    内生性增长能力强，受资本限制小目前公司的180 亿配股若得以实施，将提高核心资本充足率至接近10%。
    该行的盈利能力强，RoRWA 较高，这种高于平均的内生性增长能力将使得该行在保持3 年25%的贷款增长而不需要再融资。即使贷款增长高达30%，两年内也没有融资压力?? 预计兴业10 年净利润增速将达到35%，买入根据核心假设（1）2010 年贷款增长25%；（2）2010 年净息差提升17BP；（3）费用中速增长；（4）信用成本率反弹至35BP，兴业银行2010 年净利润增速将达到36.17%。
    与同类的高弹性对公型银行相比，目前兴业的估值水平略有偏低；配股之后，自然除权的PE 略有升高但PB 有所降低，PB/RoRWA 因此改善，兴业的估值优势将略有扩大。
    给予兴业银行“买入”评级，并认为达到20 倍2009PE 是合理的，即50元目标价。