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A股若干公司的ROIC透视

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发表于 2019-3-12 08:30 | 显示全部楼层

A股若干公司的ROIC透视

来自:MACD论坛(bbs.macd.cn) 作者:东方同一 浏览:108 回复:0

     前面讨论过,我们须具备对ROIC进行快速心算的能力,我个人认为,这一点很重要,只有将公司历史的长周期数据分析清楚了,才能真正洞悉公司有没有竞争优势,其业绩是不是昙花一现式的惊艳。此外,市场偏爱成长股,但同样是成长,其质量是大有差异的:有的公司是“低投入、高产出”式的成长,有些公司则只是“高投入、高产出”式的成长;有的公司的成长创造价值,而有的公司的成长毁灭了价值。

    巴老也对某些“利润增长”的噱头嗤之以鼻,他说过“我就算将同样的净资产存在银行,利息滚存也能有一个利润增长”。

    而且利润增长完全可能是个伪命题,要考虑基数问题,如A同学去年的学习成绩是20分,今年是40分,可谓进步很大;而B同学去年的成绩是80分,今年是90分。哪一个更好?在现实生活中,这是不言自明的。而在资本市场上,可能就是有很多人认为A同学更好。

    ROIC正是破解成长难题的利器。之所以不用ROE,是因为ROIC在很多方面比ROE要好,ROE在很多方面的确有很大缺陷。比如说某公司的一个100亿地产项目,对公司收益影响极大。如果光看ROE,问题就出来了:这个项目用银行借款、债券融资与权益融资,计算出来的EPS及ROE的差异可能会极大。按现在某些人的PE估值法,公司的估值水平就有很大差异了。但这是很荒谬的,不同的融资方式代表不同的风险水平,高EPS完全可能是以更高的风险水平为代价的。

    值得注意的是:ROIC的计算的确比ROE要难一些,要注意某些细节:1)ROIC=NOPLAT/IC,其中IC指的是期初的投入资本而不是期末投入资本,包括有息负债、股东权益,并扣除非核心经营资产;2)要注意的是,有些优秀的公司有大量的超额现金,在计算IC时超额现金则要扣除;3)NOPLAT直接剔除掉了资本结构和非经常性损益的影响。

    ROIC直接反映了公司的投入产出的效果,而且从理论上说,这种衡量尺度比较科学、严密。我们常争论A公司好或者B公司好,往往提了一大堆理由,仍是说不清楚,其实ROIC就是一个很好的尺度。

    我们可以看一个例子:贵州茅台、万科A、海螺水泥07年、06年的ROIC,这几家公司的业务结构都比较简单,非核心资产、非核心收益均不多,其中假设贵州茅台的现存现金有70%是超额现金,计算IC时要扣除。

    下面是计算结果,尽管不一定特别准确,但应该相差不远。我们会发现,同样是优秀的公司,这3家公司的真实盈利能力有天壤之别:




    从中可以看出,同样是绩优公司,这3家公司的盈利水准是有差异的,茅台几乎算得上是赚钱机器,而万科和海螺则只能算一般般的“高投入、高产出”的公司。当然,万科和海螺的ROIC已经接近20%的水准(海螺的实际税率只有20%左右,不到33%,此处未考虑这一点),肯定是远远超出了8-12%左右的WACC水准,绝对算得上是创造价值的公司,但这2家公司赚钱的能力与茅台相比,的确不在一个档次上。

    投资的过程中需要定性分析,尤其是选股的时候,但ROIC则可以让我们过滤掉一些幻觉,让我们明白同样是赚钱,赚钱的能力是有差异的,有些公司赚钱很轻松,就是赚钱机器,投入少赚得多,而有的公司也赚钱,但需要不断融资。而最糟糕的公司就是那些“高投入、低产出”的公司。

    A股中有太多的伪成长股,相当多的公司长期以来的ROIC值只能维持在6%以下,这类公司利润基数低,就算是利润突增几倍,又有什么意义呢?

    价值投资者并非排斥成长股本身,而是怀疑有些成长股的成长是否真正创造了价值,怀疑其进入壁垒是否够高、竞争优势是否能持续。事实上,能找到那种“低投入、高产出”的公司,如果能以合适的价格买到它,又何尝不是一种快乐呢?

    总之,目前很多机构的投研方法确实浮于表面,其实再怎么努力去做EPS预测也改变不了什么,一时的利润增长也说明不了什么。投资需要的是理性,需要对公司的业务特性、所处行业的产业结构、公司的竞争优势进行深入分析和根本理解。浮于表面的EPS预测又有什么意义呢?

    对公司进行ROIC透视,的确能让我们理性的分析哪些是真正的成长股,识别出公司真实的盈利能力。

            豹豹于2008年8月13日夜

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