《动态》最新文章（阮华，鲁兆等）-----小生将每周转贴

吴天宇

常来看看!!!

gymxp

顶到发出来！ 好心一定有好报!

炒股炒心.

好心一定有好报!

wel2001

唉，都周一开盘了，不知道什么时候才能看到？？？

吴天宇

常来看看!!!

狩猎的狼

收藏啦股市动态分析就有！谢！

wel2001

本周再顶一下

findf

这帖有,自己下。
http://bbs.macd.cn/viewthread.ph ... 3D1&stock=trade

dyxsm

学而时习之

Arest

不好意思，前时间出差，才回来。马上补上。

Arest

突破了，仍不宜太看好
阮华  

　  回顾本栏对于此轮行情的估计，可谓之“过三关”：第一关是8月6日本栏写过的：“拐点的确认将不少于两个星期”。结果是两周后的8月18日沪综指第一次冲击1200点关口，产生了当时的最高点1201.8点。对于这一重要高点该如何评价呢？会不会构成拐点呢？在上次这一高点前一周的8月13日，本栏曾写道“如不出现赶顶走势（指一步到位冲至1250点）拐点的确认会推迟到九月中下旬之交或稍后”，也就是第二关。现在第二关已经到了，且突破了1200点（最高曾到1218.9点），后市又将如何呢？对此上期本栏已有阐述，简言之就是如能顶住抛压确认突破有效，则多头起码还有一个月以上的快活日子过——一个月就是十月中下旬之交了，若再考虑到假期还要顺延至11月上旬，那时就是第三关了。但是否会有第三关要看过第二关的情况而定，现时还不能盖棺定论——因为如上所述要到“九月中下旬之交或稍后”才能确认，更具体地说则是下下周初。
    所谓“过三关”是立足于周期分析的基础上的，前提是期间大盘的振荡空间不大，这也正是这一波G浪的特点。
    下面我们继续对“第二关”能否安然度过作一分析：
    随着周一收出第三根小十字阴线，两市成交也急剧减缩到8月初以来最低（132亿元）。在市场呈强势时这往往是沽压udgt轻的信号。事实上我们也看到了面对1200点屡攻不克之后投资者心态少见的稳定——对于1200点的恐惧感已大不如前了。之后突破1200点与其说是由于资金的冲击，不如说是出于信心的力量。这信心又是来自对于股改进程的预期，更具体地说则是大盘三成左右的对价支付炒作空间。完全可以预言：在2\3以上的个股对价空间被透支之前，或者股改进程过半之前，这一波“G浪”是难以轻易完结的。这是个基本的估计。
    然而另一方面也要看到：从本周起股改提速已成不争的事实，这意味着任一个股的股改炒作周期将被压缩（实际上较之于头两批试点股整个过程已大为缩短）。与此同时在市场资金不足以支撑股改送股引致的即时扩容的压力的情况下，炒作的空间亦可能同样遭到压缩。于是热钱在个股与板块之间的流动也会越来越快。什么时候当以上的各种征兆出现停滞、股改效应亦渐趋弱化时，那可能就是变盘阴影悄然降临的时分了。新老划断消息的出台（据说深市中小板的时间表）会否催生中止趋势的拐点，大家不妨拭目以待。
    如上周本栏曾指出的：技术上目前需要回答的不是1200点能不能突破的问题，而是究竟是真突破还是假突破，以及假若是有效突破的话向上还有多大空间和还能运行多长时间的问题。本周在前期四次上冲1200点的基础上第五次发力终于得以扩大战果，创出了股改行情启动三个半月以来的新高，离本栏划出的1235±10点的“高压线”仅差一步之遥。分析人士多注意到了大盘受到年线的压制（现约在1220点上下），其实年线更多地是作为某种标志而不是技术上的阻力。故即使后市随着年线的走低而沪深指终能站在年线之上，阻力仍然在“高压线”而与年线无关。
   那末突破是否可以说就此确认了呢？从量的角度分析应该说不是太理想的：周二、三向上突破时两市成交分别为194亿元与248亿元，并没有超出自8月中旬创出374亿元的阶段性天量之后几次放量皆未超过255亿元的纪录，说明突破主要仍是存量资金在不同概念、不同题材的股票间轮炒所为。在这一背景下再加上短线指标高企和形态方面的回抽牵引（其实质是1200点以下获利盘的套现要求），1200点一带仍将出现多空争持。技术上这种争持体现为通过一定时间的换手继续清洗浮筹，来达至突破时欠量需要补量的目的，前提是1200点不能失守。然而假如回抽确认的时间过短（如只有几天），就算下周守住了1200点且再度返身上攻时价量仍欠配合，则仍旧难以奢望大盘能走得多强多高。虽然运行时间方面有可能延续到下月中下旬（这一点要到下周才能看清楚），但以目前股指进二退一、小幅盘升的上升速率，前文给出的上行目标似无修正的必要。诚然个股行情还是会很红火，只是重仓操作（除有大资金关照者外）已属不智。  

车到山前必有路
缥缈

　 本周千二徘徊，盘面持续放量，即使不会炒股的人，也在关注近期的K线形态，关注股改与汇改，包括人民币持续升水，比价继续走高。
基金净值，“慢慢地飞”？
不过，在火爆的个股行情面前，众多基金的表现，却令人感到困惑。
以8月行情而论，股票型基金12只，平均净值增长2.51%；偏股型基金53只，平均净值增长2.57%；单月净值增长最高者，是金鹰中小盘精选基金，也仅达到6.59%。而同期上证综指涨幅7.3%，沪深300的涨幅为4.27%。基金不但跑输大市，而且跑输基金业内公认的增益标准。
基金选股同样乏善可陈。2005年半年报统计数据显示，42家基金公司旗下基金共持有沪深A股1200余只，持有市值达到1611亿元，约占当期沪深A股流通市值的两成。其中，大盘股总计41只，市值合计达到1015亿，占基金总市值的62.88%。令人无奈的是，本波行情中大盘股严重滞涨，这也令基金的持仓总体呈现“两只蝴蝶”似的“华而不实”——无论大市好坏，前面有没有“刺”，总是“慢慢地飞”；其业绩，至今仍在“千点一带”，慢慢“徘徊”。
事实上，我现在非常怀疑基金公司的专业水平——好似遇上了武侠小说《鹿鼎记》中的韦小宝，韦小宝“代帝出家”，受戒少林寺，但他根本不会武功，遭遇强敌，只有束手待毙这一种选择。可笑的是，这也让人摸不清他的“路数深浅”，俨然“高手风范”了。
基金“靠天吃饭”
半年报显示，今年上半年基金收益同比明显走低，上半年实现净收益-26.47亿元，账面浮亏33.51亿元，合计经营业绩亏损59.98亿元。
统计数据还显示，基金行业集中度呈显著上升趋势，竞争将加剧优胜劣汰。前十家基金管理公司管理规模占总份额的比例从去年的55.43%上升为64%，前五大基金管理公司的管理规模占比则从34.04%上升为45.28%。
上半年全部181只基金共支付管理费20.28亿元，托管费3.80亿元，券商佣金2.22亿元，三项费用合计为26.30亿元，占基金净值比例的0.63%，
无论市场外部环境，基金仍属“靠天吃饭”，靠“管理费”吃饭，而不是“靠水平”吃饭。要打破现状，必须引入竞争机制。
“车到山前必有路”
经济学的始祖亚当•斯密曾说过，在竞争的情况下，如果每个人在私欲的驱动下都发挥自己的最高水平，就一定会形成最好的局面，形成多赢。
《博弈论》的作者纳什，曾经给出了一个极其著名的“博弈均衡”，也称为 “智猪均衡”。
假设猪圈里有一头大猪，一头小猪。猪圈的一头有猪食槽，另外一头安装着猪食供应的按钮，按一下按钮会有10个单位的猪食进槽，但是谁去按这个按钮则要首先付出2个单位的成本(相当于自然地找寻食物的消耗)。如果小猪按按钮，大猪先到槽边，大小猪分到食物的收益之比为9：1；大小猪同时按按钮，同时到槽边，收益比是7：3；大猪按按钮，小猪先到槽边，收益比是6：4。
假定这个博弈的环境不变，大猪和小猪同时按动按钮时，小猪可以得到一个单位的纯收益(吃到3个单位，付出2个单位)，而小猪等待大猪去按按钮的话，小猪则可以获得4个单位的纯收益。
在大猪选择等待小猪去按按钮的前提下，小猪的收入将不抵成本，纯收益为负一个单位；如果小猪与大猪“拖下去”，谁也不按按钮，那么小猪的收益为零，也要好于“负一”。总之，是“等待优于行动”。
作为市场主力的基金，一定要明确一点：对于纳什均衡，最后“受不了”的是大猪——小猪们宁愿饿死，也不会去按那只按钮的。所以，按按钮(发动行情)的责任最后一定要落在“大猪”的身上。
纳什均衡能够解释很多问题，比如“主力必亡”，也是不争的事实。需要强调的是，通过“博弈论”，我们完全可以解释清楚，当前的市场，主动权并不在“大猪”的手上；市场的走向，也不会取决于“大猪”的选择——明智的中小投资者，除非超跌，理应适度避开始终不活跃的“基金组合”。
对于基金而言，当前最好的选择，在于主动换股，主动出击。与其坐困，何不放手一搏呢？  

解剖“对价”（3）—— 为什么要支付“对价”？(续)
肖国元

　 三、流通与否其实并不重要
　　除了前文提及的以支付对价侵害了国有股、法人股的财产权利为由反对支付对价外，反对者的理由还包括其他一些内容，其中最具代表性的有二：一是若国家股、法人股在股权分置改革后不流通，为什么还要支付对价？二是国家股、法人股是“暂不流通”，而不是“永不流通”。因此，只要找个时机宣布流通就解决问题了，没有必要支付对价。
　　我们先来分析第一种说法。
　　国家股、法人股在股权分置改革后，获得了可流通的权利，这种可流通性改变了国家股、法人股的内在属性，对国有股股东、法人股股东及其代理人的行为会产生一系列影响，这些影响当然也包括他们对股权上市流通的态度的变化及相应的策略选择。这些影响的综合结果便表现为不同股东利益关系的改变与调整，而根源在于股权属性的改变，而不在于其是否真正流通。持上述第一种说法的人同样误解了权属的含义及其影响，其理由无非是流通量增加会压低二级市场股价。因此，其推理就是：我不流通，不增加二级市场的供应量，就不会对二级市场的股价产生压抑作用，因此就不承担价格下跌的责任，也就不存在支付对价的问题。我在以前的文章中分析过，流通量的增加并不一定会压低二级市场股价，即使股价受压也可能只是暂时现象，很快会被市场修正。理论依据是资本品的价格决定与消费品的价格决定是不同的。对于消费品而言，由于存在边际效用递减规律，消费品的增加对满足度的贡献越来越小，因此，供给增加会使价格下降，表明人们不会花更多的钱去购买没有价值的商品。而资本品的价格变化遵循的是另一种规律，其价格高低取决于预期回报的大小，而与供给量没有直接关系。当然，同一公司的股权若突然增加，是有可能产生压低股价的影响的，但是，这种增加必定有其客观原因，必须经历一个过程，让市场有足够的时间，通过各种渠道去了解相关信息并做出评估。如果这种增加是积极的，有利于扩大企业规模，有利于提高经营效率，那么，其股价会不跌反涨，反之，才会压低股价。然而，在这里起作用的不是量的增减，而是增量股份的性质与作用。而从整个市场来看，各个公司的规模都是相对有限的，千差万别的企业在性质、规模、发展潜力、经营效率上各不相同，因此，股权的性质及其价格会千差万别。我们不可能遭遇成千上万的公司时间同一、步调一致的扩股增资的事情。支持上述说法的事实依据有二：一是大规模扩容期，股价水平并没有因之而下降。十五年来，牛市总是伴随着大扩容，这已经成了规律。与此相反，熊市时股价不断下跌，ＩＰＯ与增资扩股的规模也相应萎缩。从前也有人认为，是扩容太快导致了熊市。这是不对的。正确的解释是，股价下跌在先，扩容增资在后，不是因为扩容压低了股价，而是股价下跌影响了扩容，以致ＩＰＯ与配股的价格随熊市而逐渐跌落。因为预期改变而出现熊市，因为资本价格的决定机制影响了股价。二是优质公司的再融资不仅没有使其股价下跌，反而激化市场的追捧热情，以致股价屡创新高。这也是十余年来我们习以为常的事。
　　认为国有股、法人股获得流通权以后，会大量减持套现，从而影响二级市场股价的人，实际上将股份的自由流通机制看成是一种内在的大股东可以操控的自利机制。这当然与我们对上市公司信心不足有直接关系，而这种不信任也与我们过去的政策及上市公司的行为有着某种内在联系。也因此，我认为股改是一连串事件，以股改为契机重塑委托——代理关系以构建更有效的企业经营机制甚至更为重要。我们有理由相信，股改完成之后，除了适应性减持部分股份之外，股份自由流动并不会内生成一种自利机制以致上市公司常年在二级市场炒卖自家股票以赚取利润。上市公司套现减持，不仅有明确细致的法律规定，也有市场的约束。否则，这个市场就会乱套，其他投资者就会成为鱼肉。这不仅有违上市初衷，有损证券市场的发展，而且会最终使这种套利无法实现，以致摧毁这个市场的存在基础。这是市场经济条件下的通行状态。我想，在股改之后，我国的上市公司大体上也出于这样的立意而进入股市，进行股改的。少数例外会存在，但这是不足虑的。在此之前，我们把全流通以及股权分置改革可能引发的部分减持等同于大规模群体性套现出逃。有人甚至计算出了减持的规模与因此而形成的扩容压力，并罗列了一大堆数据，可谓神形诸备，言之凿凿。但这只不过是一种臆断而已。类似分析既无视证券市场的一般规律，也模糊了我国股改的特殊性与历史性。要知道，股权分置改革的最终目的是构建新的企业治理结构与经营机制。对大股东而言，股改是为了在企业内生一种有效率的造血机制，促进经营效率的提高，保障资本的保值增值。这是十余年来中国证券市场效率低下的症结所在，也是近四年来上万亿的市值蒸发成本换来的经验教训。舍此，不会有证券市场的繁荣，更不会有上市公司的壮大与整体经济的持续和谐发展。
　　现在让我们转到第二种观点。
　　无论是过去，还是现在，法律法规并没有明示国家股、法人股“永不流通”，而在正规的法规条文中也没有白纸黑字的“暂不流通”。虽然有心人考证过，在审批企业上市过程中，在批文中或者在企业募股及上市公告中，几乎都提到“公司的国有股、国有法人股和法人股暂不流通。”但据说由于性质问题，这种表述并不具有法律约束力。这些可以存而不论，并且我以为无关宏旨。但是不容否认的是，国有股、法人股确实不仅没有与流通股一样具有畅行无阻的流通属性（为了避免误解，我不用“流通权”来表达），而且没有进入流通领域。这种形式上的差别还不重要，重要的是建基于不流通上的价值导向与企业的行为取向。它不仅影响上市公司本身，也影响证券市场的投资者，使得我们整个证券市场都隐含着一个类似人体中起着决定性别作用的“不流通性”基因，这种基因决定了市场特色与行为规范，渗透到每一个细胞与每一条神经中，而且只要这个基因不被替换掉，它就会世代遗传下去。在这种条件下，你还能漠视“暂不流通”的影响力吗？你还能用“暂不流通”并不是“永不流通”来替不用支付对价辩解吗？依据第二种观点，似乎不存在股权分置问题，因为分置是由“口”而成的，只是一种说辞。因此，解决的办法无非就是换一种说法而已，只要宣布某天某时由“暂不流通”变成“可流通”就万事大吉，一了百了了。很显然，这是玩文字游戏，是停留在书斋里而缺乏实践感受的表现，是过分强调字面上的法律含义而轻视其经济内含的表现。
四、股改前后的市场特征与对价
　　价格是一个恼人的魔鬼，是一个百变妖怪。但是，随着研究的深入，我们对价格的认识也在不断深入。就其最浅显的含义看，某某商品值多少钱，表示你若要得到它，必须牺牲其他享受而付出多大代价。再往深里去，我们发现价格其实是一种信号，起着指示作用。某种商品价格上涨，表明需要这种商品的人在增加，若生产该商品，企业的利润也会增加。而某种商品的价格若下降了，则表明投资其他行业或产品会更有利可图。若再往下深入进去，我们会发现价格是受制于环境条件的，约束条件变了，价格也会发生某种有规律性的变化。比如在经济发展初期被定价很高的奢侈品过不了几年就会成为价格平平的大众消费品。按照这种思维方式，翻译成适合股市的语言，我们可以说，股价的高低，代表入市成本的大小，反映投资市场的冷热，同时也昭示了约束条件的变化。有人说，股价越高追买的人越多的现象改变了供求规律。其实，追买不是因为价格涨了，而是因为预期变了，是因为定价的基础发生变化了。同样，股价越跌，入市的越少，也不是因为少买引致的，同样是因为预期不佳，入市信心下降所致。对于股价而言，其瞬息万变的特性更是让人无从把握。短期内股价之高低升降也许让人莫名其妙，但这不是说变化没有原因，而只表明我们无法精确地把握原因与结果之间的联系。股价千变万化，关联因素千头万绪，要真正分离出各因素对股价的实际影响是十分困难的。这既是股市魅力之所在，也是人类智力倍受考验的场合。但是，从长远而言，从投资盈利的经济理性出发，股价的变化总是追随公司的经营与业绩。这里有一个分析前提，即公司所处的制度环境是先天的、既定的，以此为基础的企业体制与经营机制也是既定的，是与外在环境相适应的。而相对于我们这里讨论的问题而言，股改正好改变了这个先决条件，将我们的上市公司放在了不同的“土壤”中了。
　　众所周知，股权分置作为一种选择，是具体历史条件的产物，关于其对错好坏的评价只能是过后的事，就当时情况而言，不失为最优选择。因此，由错而追究责任，要求赔偿或补偿，那是打错了板子，于情于理都不合。对我们而言，重要的是分析由此产生的复杂关系。在股权分置状态下，复杂的经济利益关系可以简约地表述为：大股东行为受股权不流通的指引而发生变异，大股东的利益与流通股东的利益严重对立，市场化的协调、平衡机制基本上不起作用，而流通股东也依赖国有股不流通提供的保障机制，各种名目的炒卖风潮此伏彼起。在这样的条件下，流通股价格的高估在频率与幅度上常常让人瞠目结舌。但另一方面，国有股、法人股的低效率配置也是让人久耿于怀的事。股改以后，这种局面不再有存在的条件，其直接结果便是矛盾缓和，利益关系进一步融洽，市场的整体效率大幅提高。具体而言，大股东的受益程度要远远高于流通股东，它们会因整体效率的大幅提高获取更多的资本回报，过去那种以净值为基准的股份转让将不复存在。也就是说，流通性赋予的市场化的退出机制与分置消弥形成的利益协调机制将改变过去的格局。从利益均衡角度考虑，平衡利害，支付对价，是最优选择。  

低价发行？期望式的幻想
陈生

　  许多人认为，股改将摧毁新股高价发行机制，后分置时代的股票低价发行已是毋庸置疑。但，这只是一种不切实际的悖论。
　　许多人认为，股权分置的一大弊端是高价发行新股，因此，在股改完成后，或者说即将到来的融资“开闸”，无论是新股IPO或者再融资都将以“低价”为主。也有不少人引用国外市场的数据，比如H股IPO价格远较A股市场为低，来论证这种判断。而在股权分置改革中，有不少股改方案也是按照这个思路来设计的。因为在大多数人眼里，由于股权分置改革消除了新股高价发行的机制，股权分置对新股发行价格的影响不复存在，因此后分置时代的股票低价发行已是不容置疑。否则，搞股改做什么？
　　但必须指出，这是一种不切实际的悖论。
　　IPO价格降得下来吗？
　　我们来看这样一个事实。在今年初启动询价IPO时，就有不少人断言询价制下的IPO价格将会走低。但事实却相反，大多数询价IPO的价格仍同以往相差不多，并未出现明显的走低现象。
　　倒是有个现象引起我们的注意。尽管询出来的价格并不算低，但凡是流通盘小的，其上市价格就较高，“套牢”了众多投资者，反之，流通盘较大的上市价格明显较小盘的为低，与询价制推行前没有明显差异。于是，高位套牢的投资者怨声载道，一致把“套牢”自己的罪责推向股权分置。
　　这似乎说明，尽管实施了询价，但并没有把IPO的价格拉低，决定IPO价格的因素，除公司基本面外，与“分置”与否并无太多的关系。或者可以说，股权分置所导致的，并非是IPO的价格，而是IPO后的上市价格。
　　由此，许多股改方案以“完全市场”（即“全流通”市场）可能获得的IPO价格与实际IPO价格的差额，来定论其股改方案的依据，似乎并不切合实际。
　　以三一重工为例。三一的股改说明书称，如果把公司的IPO放在一个“完全”的市场进行，它只可以获得10倍左右的发行市盈率。三一的IPO是6000万股，非流通股1.8亿股，发行市盈率不过13倍多。如果我们设想，某公司的IPO数量与三一的流通股与非流通股之和一样，即2.4亿股，它将“只可以获得10倍左右的发行市盈率”，而以13倍或者更高一些的市盈率去发行，就无人问津，必须降低发行市盈率才可以吗？
　　事实是，远较三一这2.4亿总股本发行量为大的IPO，如北大荒之3亿股、山东基建之5.05亿股IPO等，其超额认购倍数仍是千分之几的结果告诉我们，投资者并不因为这3亿股或5.05亿股的盘子巨大，而导致对其认购热情的消退，从而导致它们的IPO不能以20倍的市盈率成功发行，而必须降低发行价格。
　　细究之，导致这种现象出现的根本原因，并不在是否“分置”，而在于国人的“炒新”心态。IPO市场中的“市值配售”，就是对这种现象的最好注解。
　　必须指出，一个市场如果不能以较低的融资成本进行融资，也就是不能以较高的价格发行新股的话，发行人进入这个市场的热情就会大大降低。这样的市场效率，应该不是我们搞股权分置改革的本意。
　　增发价格会低下来吗？
　　对于这个问题，本栏的答案同样是否定的。
　　从截止目前的股改公司股价表现来看，无论是投资者还是监管层，无论是非流通股还是流通股股东，都以稳定改革前后的股价为判断改革成败的重要标志。或者可以这样说，如果一个公司股改后股价大幅滑落，则它的改革是不成功的。
　　这就是说，仅从监管层角度，无论如何不会允许股改后的股价大幅走低。于是这将引出一个问题，股改后的再融资，如增发，价格会因此而低下去吗？
　　众所周知，再融资中之增发，其发行价仅较市价“折扣”一点，也就10%—20%。先不说这是否与国际通行 “低折扣”的3%—8%有差距，仅此一条就可判断，冀望后分置时代的增发价格因股改而折扣更大，是不现实的。唯一能够希望增发价格较股改前水平走低的，只有股改后的股价大幅走低，但显然这是什么人都不愿意也无法接受的，因为这种局面直接违背了“国九条”关于保护投资者，特别是公众投资者利益的基本宗旨。同时，如果增发价格折扣过大，其对公司原股东，无论是改革前的非流通与流通股股东，还是改革后的大、小股东利益，都将造成损害。因此，增发价格折扣大小，与是否分置并无关系，而只与股票的市价有关，只要股价不跌落，折扣率还会维持在股改前的水平。
　　后分置时代的配股价格预期，是否会较改革前有所走低，道理同增发一样。
　　可转债转股价格会走低吗？
　　再融资的另一种方式可转债，其最大的特点是转债持有人可以在转股开始后，以一个事先约定的转股价格，将手中的转债转变为股票，从而分享股票红利和股价波动所带来的收益。这个事先约定的转股价与转债发行人所上市流通的股票价格之间的比例，即转股价格/股票市价之比，我们称之为转股溢价比。
　　在转股溢价比等于1时，相当于转债持有人将以在转债发行时与持股人一样的“成本”，在转股后获得相同权益的股票。而低于1，则意味着转债持有人将以较持股人为低的“成本”获得股票。那么，转股溢价比高于1，将使转债持有人的持股成本高于转债发行时的持股人，这样安排的目的显然是为了维护持股人即股东的利益。当然，转债持有人愿意转股的最主要前提是，转股时的股价应高于其事先约定的转股价。
　　如同对后分置时代增发和配股价格的分析一样，只要股价不走低，希望转股价因此而下降实际上是不可能的。那么，有没有可能使转股溢价比，在股改后，低于1呢？如果低于1的话，就意味着转债持有人可以以较转债发行时股价为低的价格，转为股票，但这将有损股东利益。因为转债持有人持有转债尚未转股时，他还不是股东，不能同股东一样分享公司红利和股价波动的收益，并且在持有转债期间，领取了固定利息的收益。
　　如此，希望在股权分置改革后，可转债的价格，也就是转股价格有所下降，不仅与转债的原理所不符，事实上也根本不可能出现。
　　那么，是什么使市场预期后分置时代的融资价格会“走低”呢？
　　道理非常简单，一是市场对融资，包括再融资的片面理解。二是对股权分置改革后的融资价格预期，抱有不切实际的幻想。就连最近颁布的一系列股改政策文件，不都认为股改后会形成大小股东对公司股价“一致的预期”。难道这“一致的预期”，隐含着认为新股发行的价格，无论是首发IPO，还是再融资价格会“走低”吗？
　　仍以股改第一股三一重工为例，如果某日三一要进行再融资，只要它的股价还维持在目前的水平（包含了送、转、分红等除权除息因素），你能设想三一的增发会有超过20%以上的折扣，能出现配股价会低于市价的50%，或者其可转债的转股价会低过转债发行时的市价，即转股“溢价比”低于1么？
　　因此，冀望后分置时代上市公司融资时的价格，因改革成功而有所下降，只是一种期望式的幻想。  

缩股方案与资本不变原则
姬长进
　
    自《关于上市公司股权分置改革的指导意见》、《上市公司股权分置改革管理办法》发布以后，股改进入了一个全面铺开的新阶段。9月12日、13日，相继有40家公司公布了股改方案。“缩股”再次出现，泰豪科技、福星科技都推出了缩股方案。
　　缩股方案涉及公司注册资本的变更，而注册资本的变更涉及公司法律制度中一个重要原则，即资本不变原则。
　　在公司法的发展历史上，资本制度是作为弥补公司法的基本原则——有限责任原则的不足而产生的，其目的是保护股东、债权人利益。自由资本主义时期，在经济上实行自由放任主义，法律上以私法自治为指导思想，建立了个人本位和权利本位的法律制度。法律不干涉公司的行为。通过立法，确保公司制度能得到充分利用，对公司责任限制甚少。
　　在放任主义思想指导下，各国公司的成立普遍采取准则主义，股份公司形式的法人团体迅速在各产业部门兴起，成为企业的主要组织形式，有限公司作为新的公司形式也不断兴起和发展。公司立法随之蔚然成风，立法上创制了公司人格，确立了公司的法人地位，规定了公司资本的三个重要原则，即资本确定原则 、资本维持原则、资本不变原则。
　　资本确定原则指公司设立时，必须在章程中对公司的资本总额作出明确规定，并须由股东全部认足，否则公司不能成立。资本维持原则是指公司在存续过程中，应保持与其资本额相当的财产。资本不变原则要求作为公司的资本一经确认不得随意变更。我国《公司法》对有限责任公司及股份公司增加或减少注册资本均规定了严格的法定程序，即需要以股东会或股东大会的决议形式进行。在工商管理制度上也有相应的规定。
　　缩股，在本质上是一种减少公司注册资本的行为。但在股改这个特殊的公司制度变革过程中，并没有表现出公司净资产或财富的减少，对流通股股东权益并无负面影响。相反，这种非流通股东股份的单方缩减行为，减少了非流通股股东的权益，增加了流通股东的每股权益。因此，作为换取流通股东同意其非流通股份上市交易的对价，有其内在合理性。在股改试点阶段，吉林敖东采用了缩股方案，并已顺利完成。此次再现缩股方案，我们当然可以理解为符合有关部门鼓励创新的精神。但令人关注的是，缩股方案在操作上比送股方案要多若干程序，工作量也有很大增加，为何这些上市公司还会乐此不疲？
　　在公司经营过程中，经营层普遍有把公司规模做大的内在需求，其原因也是多方面的。公司规模扩大的一个表现即为注册资本的增加，减少注册资本行为与此目的却相反。其原因大概在于，在我国这样一个特殊的历史发展阶段，职业经理层未能真正成长起来，公司所有者与经营层在利益诉求上虽有区别，但在一些重大方面却是一致的。作为股改的一种对价方式，缩股方案同样应该得到公司经营层与所有者的支持才有可能推出。
　　缩股的内在推动机制在哪里？在缩股方案公司中，我们发现其均有再融资需求。泰豪科技、福星科技均已确定增发方案，泰豪科技拟增发不超过5000万股，福星科技拟增发不超过5300万股。由此可知，公司选择缩股的一个重要原因是为了其股价不被市场自然除权，进而影响其未来增发时的再融资额。因为增发价与其二级市场股价密切相关，增发价过低会减少融资额，增发价逼近股价时则会发行困难。既然非流通股东送股给流通股东或者采取其他方案都有可能获得股东大会的通过，希望再融资的公司当然不会选择股价被除权的方案。这种选择透着一股精明、理智的商业精神，不违反法律，也符合管理部门的要求，指责上市公司大股东或者管理层算计流通股东的口袋显然是不合适的。
　　资本市场本来就是一个资金密集同时也是智慧密集的市场，在一批批精通游戏规则的高手们的筹划下，资本市场才会精彩不断。

顽强延伸：中国股市喜欢的奔顶形态
凌惠汕

　 月波段C4反弹大浪继续在发展中，预计的大盘子浪级调整一再被多方力量所化解。核心权重指数（如上证50指数）板块的调整虽较明显，但所进行的调整也维持着强态横移的方式。
　　当我们审视C4以来的发展，已可分为两个阶段：一、7月22日到8月19日在周前导线V上方区间的主升段，上证从1004点上涨到1201点，用时4周半，上涨了197点；二、8月19日到9月16日在周前导线倒V下方区间出现拒绝回落的震荡偏强走势，上证在1201点后多次创新高到1219点，用时也的4周多，但新高涨幅仅18点。于是，市场再现了曾经多次在重要顶部出现的奔顶形态——延伸上涨（主要是楔型上涨），其主要特点是：1、大盘新高不断，但每次高出不多；2、蓝筹股板块特别是核心蓝筹走势滞重，但仍能起维持稳定的作用；3、有重要的基本面激励因素，如本次的股改；4、绩差股、问题股等借各种题材轮炒，市场鱼龙混杂；5、大盘指数以越走越尖窄的形态顽强延伸，但终点以断崖式下跌结局的概率很高。
　　顽强延伸上涨形态可出现在不同浪级，上述C4是月波段反弹大浪，我们看看另两个更高级波段的例子。
　　A例：2004年4月熊市B基本浪终结。1、其主升段从2003年11月上证1307点到2004年2月1730点，用时约13周，上涨了423点；其延伸上升段随后多次创新高至4月份的1783点，用时约7周，但新高涨幅仅53点。2、延伸期间，主力蓝筹股已经率先进入回调。3、基本面重要事件包括“国九条”颁布和宏观经济调控。4、顽强延伸在月波段于月前导线临界转移终结后，迎来C基本浪大跌。
　　B例：2001年6月牛市终结。1、牛市第5延伸大浪主升段从1999年12月上证1341点到2000年5月1903点，用时约5个多月，上涨了562点；其延伸上升段从2000年5月到2001年6月2245点，用时长达约13个月，是主升段时间的2.6倍，但新高只获得了342点涨幅。2、延伸期间，绩差股、问题股等借各种题材轮炒，但代表蓝筹股板块的深证成指、上证180指数等在牛市最后的13个月里竟再未创出过新高。3、基本面重要事件包括当时全球性的科网概念泡沫和最后趋势翻转时的国有股减持。4、顽强延伸在年、月线两级前导时窗临界弱向共振时终结，其后迎来漫漫熊途至今。
　　A例、B例和本次C4月波段，由于它们的级别不同，代表的后市下跌级别也相应地不同，但都将是中国股市喜欢的奔顶形态的典型案例。后市仍应以强势延伸的技术特征和市场运作特点为主要考量，关注月波段未来临界时间的敏感特性和与基本面事件（如“新老划断”）的共振关系，把握好C4的浪程。
　　顺祝各位朋友中秋节愉快！  

漫步灰色交易世界
陈宏杰
　
     资本市场通常不是非此即彼这样简单明了，除了上涨与下跌红绿分明外，大多数情况下是灰色地带。本来良好的上攻可能突然转为下落，而且下落的速度与力度甚为骇人。情绪不稳的立刻抛售，但卖完后股票却起死回生，再冲出新高。这类交易体现出的弊病是情绪主导理性，只需加强一些训练即可改正。训练的目的是形成一种统一化的逻辑，使交易在开始、进行与终止各个阶段保持一致性。小生因合伙人西方游学之故，误堕“红尘”，全盘接收商业摊子，数年来从不甚了了至略懂皮毛，对企业治理有了书本上所未见的观感，实属意外收获，进而影响到投资理念，如沐春风潜移默化受益非浅。所接触个别优秀品牌有一套严厉制度，上行下效，即便短期亏蚀亦一丝不苟地实行。反观其余公司，制度只是摆设，领导一支笔乾纲独断，若产品旺销，质量就成大问题，质量改善了，服务就跟不上，服务抓好了，马上搞价格战，结果销量就不稳定，成本就上升，产品就积压，为了短期利益，过期的可以回厂换个生产日期，卖给不同的客户价格落差大的惊人，别人买回去一比较，回头客就少了，生意越做越窄，市场占有率越来越低。缺乏一致性的操作系统是商业，也是投资失败的最重要原因。回到前面的案例操作里，若下落击破设制的停损位，卖出是正确的；若没设停损，就要多练习了，怎么设停损有不少讲究。喜欢玩波浪的，可以用“两浪不重合”、“二不破一底”等原则（其实是假设）来定。喜欢江恩的，可以用平方律、周期律等原则（假设）来定。但若以形态或时间的比率关系去设停损就要不得了，那些比值事后看看头头是道，事前搞搞一头雾水，0.618、1.618、2.5、2.618……哪个是真命天子？在不确定的条件里强求确定的结果往往变成押宝、瞎猜。个人喜欢简单，所以技术上一般只依赖一点入门级理论。也有人喜欢用基本面变化设停损，则须先对行业、企业有一定了解；若设了停损不执行，是水平退化，心理素质提升困难的多，真枪实弹多玩玩，别指望搞模拟能有出息。好的交易者是亏出来的，实盘的心理压力与波动，不痛不痒的模拟永远无法提供。在压力或陶醉中保持客观是宝贵经验，纸上谈兵享受不到这种武功更上层楼的乐趣。若没到停损提前出局，号称落袋为安，锁定利润，就别再玩了，基本没救了，早早离开资本市场为妙。迅速认赔让利润增长是好的交易，迅速认赚或套牢了死捂是超烂的交易，务必获利与获利后不能忍受少赚是不入流的交易。只要是预期的情况没有发生就不必反向操作，静等条件实现。若预期的情况发生则马上出局，盈利还是亏损完全不重要。因为成熟一致的操作是长久盈利的保证，并非笔笔盈利的保证，单次盈利与交易设计相违背，要么放弃系统，要么放弃盈利，一般来说系统是长年累月心血结晶，视同生命，除非系统新建缺乏实战未具信心。
　　我们已经解决了升势中遇到下落时选择出局还是持有的问题，此后若回落后再创新高，追随型交易当买回。先前若跌破停损，如今是重新建仓；先前若未破停损，如今是加仓。这个方法的死穴是遇到扩张三角，先破下——停损——升回并破上——追进——再跌回并破下——停损——再升回并破上，如此来回几次，心理素质没过关马上傻眼，下一次单子都不敢下，左右挨耳光积小败成大亏，也是一笔不小损失，但这个大小要有个参照物来鉴定。试错是交易的正常组成部分，就像办实业没有投入就没有产出一样，投资上不去试错就无法把握机会。要试错就必然增加成本，这个成本不能省，也没法省，但可以通过一些技术手段压缩成本，这个技术手段就叫资金管理。一次试错失败亏20%，几次以后本金脱水，但一次试错动用资金只占本金总额25%的话，-20%就变成-5%了。一般我喜欢将单次风险率调降在-5%以内，若超过这个限制，就减少试错资金，若试错失败，则认赔出局，若试错成功，第一笔获利了，就可以因势加仓，第二笔的风险承受力可以加大一些，这时已进入一种良性的操作循环，心理压力早烟消云散，越玩越轻松。直到某一日，停损点被触发，停损是浮动的，因形态而变化，上升时候若幸运作多成功，停损是越变越高的，下降作空，停损会逐渐下移，等停损点过了盈亏平衡点，风险降为零，利润自然就出来了。所以不必厌恶风险，不必躲避风险，要主动去接近风险，控制好它。凭借停损的一丈之光就可以行完操作的万里之路，跨越一米的栏杆会比跨越十米栏杆容易，而且十次成功跨越一米栏的成效不会比一次跨越十米栏差多少。
　　上述所说都是在一种相对简明的市道里操作，但通常我们遇到的情行要复杂的多，灰色有时浓如重墨，有时薄如烟云，介乎于可做可不做，我们做出买或卖的操作无法用纯科学去解释，因为每个交易者都不可能掌握操作品种隐含的所有信息，没注意到的条件往往诱发出乎意料却又在情理之中的变故，交易者需时时动态评估先前的策略是否仍有效，因新数据而调整操作，在风云汇聚之时挥棒击球，但促发击球的动机可能源于感觉，也可能源于潜意识，总之难以言传，在积累相关知识，学习交易技法的同时提升艺术修养是晋升至优秀交易者行列的必修课。
作者信箱∶TimesBaby@tom.com

时空秘说(七)——2005年12月至翌年2月时间窗  
鲁兆
　
        三年一次的36月周期指向2005年12月
        速阻线空间与对称时点造就了998点底部
        市场重要逆转皆产生在对称时间上
      股市生命具有强烈的记忆与复制功能。这种功能是股市波动周期性的重要特征之一。
        比如，每三年一次（36）月皆发生在12月份。其记录如下：
        1990年12月是95点历史大底；
        1993年12月是1044点大B浪顶部；
        1996年12月先在12日之1258点见顶部，后在23日之855点见底。随后上升5个月至1510点大顶（是月因曾见顶，削弱了后来见底之后的上升力度）。
        2002年12月，在1348点见底，后上升18个月至1783点。
        2005年12月，是第五次36个月周期。总长度为180个月，（36×5）翌年1月则是对称性数字组合。因此，今年12月至明年l月，毫无疑问是一中级转向时间。
        关于这个预测与判断，早在今年初的拙作中就提出来了。
    冬至处黄道270度，是一个“终于九”的角度。又，270度处在《后天八卦方圆图》的子午线坎卦线上。具水火相冲的特性，容易引发事物发展过程中的逆变。又，冬至是一年中日照时间最短的一天，因而是一年中极阴之日。阴极则阳生，是事物循环的必然规律。所以，若在12月冬至前后15日内见股市底部，是应天时之天人合一之作，来年的股市应有一段不错的升幅，起码看好2006年的上半年行情。反之，若在冬至前后15日内见股市顶部，是一种逆天时而为的妄动，则来年的市场会跌得一塌糊涂。1993年12月在冬至前后见了1044点B浪大顶，接下来的是杀伤力惊人的大C浪，反复下跌到325点！
    我在今年年初预测12月前后将要见到一个中级底部。现在，我虽然还维持年初的预测不变，但好象已嗅到了市场盲动蛮干的味道。但愿不要如此！
    速度阻力线可以两用。由底部向上作图时，可以寻找支撑点；由顶部向下作图时，可以寻找阻力点。图一中A组显示支撑，B组显示阻力。
A组以512点底部为原点（太极），向上作速度阻力线。阻力线分为ABC三条线。
1339点虽然击穿了A组的A线，但月收市仍在A线上方，而且，B组的A线在这里构成了时空交叉点（见图一）。A+A的强支撑诱发反弹，由此反弹至1748点；
        1311点恰好落在B组的A线上，从而反弹到1649点；
        1649点受到B组B线阻力，向下调整；
        1307点受到A组B线的强支撑，由此反弹到1783点；
        1783点受到A组A线阻力，向下调整；
   998点受到A组C线支撑，而且这里还是B组A线与A组C线的交叉点，构成了两条线的双重支撑，由此引发强反弹！
  事实上，998点发生在第四组57月长循环周期中（见上期拙作）。这就是说，长循环周期与速度阻力线完美的时空融合，使998点成为重要底部！
  从图一可以看到，上证指数目前处在一个上无阻力（碰触B组B线之前）下无支撑（碰触A组C线之前）的自由时空之中，也就是说，做多或者做空，悉从市场主力的意愿！
   如果在今年11月至12月反弹见顶，则此时的B组速阻B线处在1378点附近。非常凑巧的是，1496点至998点的0.764倍反弹恰恰就在1378点！！我们忐忑地期待着。
   市场的重要逆转一定产生在时间的对称点上。这是因为，市场需要一个稳定的、对称的时间周期结构。这是因为，对称即是倍数关系，而螺旋线性展开，倍数生成循环，是股市生生不息的不二形式。无论是日线循环、周线循环或者月线循环，我们都可以反复地找到众多的市场案例。
   2004年2月10日，上证50产生最高指数1141点，至2005年6月3产生最低指数693点（相当于综指998点），期间运行318日（子午离卦316的后置周期，差误2日）。这里由一组159日×2的时间对称构成。其中间时点是2004年9月991点重要顶部！！（见图二）
   由991点重要顶部运行158日，是艮卦157的后置周期，差误一日。这里是一组79日×2时间对称。其中间点是798点底部（见图二）。
        其实，还有75x2、65x2等时间对称皆引发市场逆转。这里不赘。
        88月×2时间对称、21月时间对称同聚2005年12月！（见图一）
        53日×2时间对称指向今年11月中旬（见图二）。
   232日对称性数组合指向本周五（9月16日）。这里同时是116日×2的时间对称点。
233是卯酉线兑卦、116是子午线坎卦。卦义暗示要见小顶。图三中黄金分割线显示，1496点至998点的0.5空间在1247点。这个水位将成为本周及下周二之前（9月20日）的强阻力。
   以上文字及附图一、二完稿于9月13日，周二。
   本周是2245点后213周，仍属212对称性数字组合的后置周期。日与周的周期共同作用，这大概是本周顽强攀升的内在原因吧。

100周移动平均线看投资目标（中）
卧龙
　
以100周平均线分析股票走势，寻找投资机会，其实并非中国股票专利，境外股市同样适用。例如香港股市，恒生指数由33只成份股组成，其中汇丰控股（HK0005）与长江实业（HK0001）占据非常重要的角色。
（1）长江实业是香港超人李嘉诚领导的公司，1970年代初上市，经过30年的发展已经成为香港股市权重最大的上市公司之一。1997－98年亚洲金融风暴，期间香港地产业受到挫折，楼价如断线的风筝。记得1998年初，当时我正开始尝试学习期货指数的买卖，有一日沽了一张，尾市有150点的赢利，不过由于过夜需要增加保证金，恰好我的保证金额不足——其时香港联交所已经大幅提高隔夜保证金水平——于是我只好平仓。谁知第二天，恒指低开近1000点，期指更低开恐怖的2000点！令人难忘。1998年下半年，长江实业股价在李嘉诚宣布增持长实股份之后跌到了38元以下，李超人的增持价是38－45元。之后股价渐渐回升，1999年开始冲破100周平均线，发出长期买入信号。由于长实持有大量的和记黄埔，因此，1999－2000年的网络热潮刺激长实股价飚升。2000年初，长实股价超过120港元，但很快便暴跌。2000年5月触及100周平均线，是为中途的增持信号。不过，2001年当长实再次跌破100周平均线，却变成了卖出信号。之后出现急跌，“9•11”事件后反弹，2002年初反弹受制于100周平均线，卖出信号！2003年，李嘉诚再次宣布增持长实股份，但是股价继续下跌，因为出现SARS。2003年4月28日，香港股市见底。随着股市回升，长实股价再次冲破100周平均线——发出买入信号。2004年中国宣布实行宏观调控措施，以及对人民币升值的忧虑，长实股价再次回试100周平均线——发出增持信号。目前长实股价已经回到2002年初的水平，25、55和100周平均线持续上升。
（2）汇丰控股原先是香港本地银行，但是后来注册地转往英国，业务全球化，因此，1998年亚洲金融风暴中受到的损害较小。1999年初冲破100周平均线发出长期买入信号。2000年回落触及该线，是为增持信号。2001年再次跌破100周平均线，已经发出卖出信号。之后出现急跌，“9•11”事件后反弹。之后几次反弹均受制于100周平均线。2003年SARS最严重时见底，之后随着股市回升，汇丰股价再次冲破100周平均线——发出买入信号。2004年底以来，汇丰股价横向整理，目前正逐步靠近100周平均线，即将到来的是上升中途的增持信号还是卖出信号？我选择前者。
（3）在《牛市步调：一二三四》一文中，我将恒瑞医药（600276）看作二线股的代表。2004年恒瑞医药自2001年以来首次冲破100周平均线，同年9月回落触及该线发出买入信号后的增持信号。今年6月，恒瑞医药再次靠近100周平均线，但未触及。这种情况出现使得一些投资者受到困扰，究竟会不会触及100周平均线？事后证明只是靠近而没有触及，这令投资者感到迷茫。之后股价再次上升，并创近期新高，同时亦是2001年9月份以来的新高。
（4）铁龙物流（600125）在2000年形成三角形波动，几次贴近100周平均线。2001年下半年向下跌破100周平均线。在2002年的反弹中，竟然无法回试100周平均线。2003－2004年股价见底回升，终于冲破100周平均线，之后回落确认突破有效。今年第二季度该股短期见顶后回落甚急，曾一度跌破100周平均线。不过跌得急弹得亦急，目前已经回到今年4月份的高位附近。
（5）并非所有的股票都能以100周平均线来分析投资，有些股票亦经常发出错误的买卖信息。有些股票长期处于箱体波动模式，100周平均线多数处于箱体的中间，穿越意味着趋势接近尾声——至少是过半。例如浦发银行（600000）在2003－04年至少发出3次错误的买卖信号，误导投资者。目前，浦发银行再次发出长期买入信号，投资者该如何看待？

银行股：外资青睐 股改可期
刘勘

　  据报道，德意志银行以1.1亿美元收购华夏银行5%股权，相当于2.1亿股，美元收购价折成人民币为每股4.25元，接近二级市场流通价格，收购华夏银行5%股权是非流通股份，没有股改含权预期，意味着5%股权不参与对价补偿送股，反而在股改过程中5%的非流通股份，按政策规定还要向流通股东支付对价，那么德意志银行持股成本还要上升。现在外国银行和其他金融机构已用上百亿美元购买国内包括中国银行、建设银行在内等十几家银行的股份，是在2001年新桥以17.89%第一大股东身份控股深发展之后,国外投资者对我国银行如此趋之若骛,估计还有相当数量银行股份交易正在进行中，投入美元数量还要大幅度上升，外资金融机构纷纷参股我国银行机构，正是看中改革开放27年来最后一块处女地---金融领域开放了，作为百业之王的银行业，尤其是我国的银行业具有本土优势、金融牌照的稀缺性、网络资源、广阔的中间业务市场等，而且中间业务是商业银行培育和发挥核心竞争力的关键领域，是外资金融机构的特长，有他们施展的空间和市场。因此，银行业购并价值就被外资金融机构相中了。而A股投资者和一些分析者中不看好银行股的依然大有人在，从股票市场银行股的走势上，就可见一斑了，显示出国内外投资者对银行股估值标准的差异性。
　　市场普遍认为我国银行体系不良贷款占贷款总额25至30%水平，可是与1997年不良贷款占贷款总额55至65%相比，几乎下降了一半。据银监会《中国银行业发展报告》披露，2004年银行业实现利润930亿元，比2003年增加620亿，增幅达200%，是多年来增长幅度较大的年度。其主要原因是政府的政策倾斜和资本市场上资源整合的结果。当前政策倾斜资和源整合力度继续在加大，缘由为今明两年，是我国银行业改革发展的关键时期，必须抓紧有限时间做优，做强，做大银行业，故实施分步走的战略，现在已经全面进入引进战略投资者阶段。随后国内外上市股份化展开，通过引入资本要素，成功转移、注资冲销、内部消化，逐步降低不良贷款，同时引入管理和技术要素。新的投资者加盟使股权结构多6
元化，促使银行走出去。伴随着股份制步伐加快，银行行为会出现一系列变化，走上真正商业化银行的轨道，将进一步提高资本在国民经济中的配置效率。打造一个稳健的金融体制，就必须通过各种各样方法和措施减少银行不良贷款，因此政策倾斜资源整合，在已取得实效的基础上仍将继续展开，所以银行业会发生根本性的转变。一旦现代金融的核心---银行起到国民经济发展的中心作用，那么银行的收益不但是稳定的，而且也是中长期的，恐怕是国外金融机构投资者对我国银行趋之若骛的重要原因吧。
　　从5家上市银行中报看，上半年国内经济金融运行复杂多变，工业产值增长和企业利润增长、内需和外需、M1与M2增速、货币市场利率和信贷市场利率相背离，企业产能过剩、库存上升，宏观调控和直接融资渠道等多重因素，使上市银行贷款有效需求增速放缓，出现“宽货币、紧信贷”局面。随着利率市场化步伐加快，利率风险不断加大，贷款及存款定价能力、风险识别能力要求提高，同时受人民币升值预期和汇率形成机制改革的影响，汇率风险开始显现。加上几大国有商业银行纷纷注资、剥离、股改、上市，同业竞争提速，上市银行遇到前所未有的经营挑战。5家上市银行今年上半年净利润，依然平均同比增幅20.67％，招行、浦发、华夏净利润分别同比增长26.4％、26.27％、29.17％，民生增幅16.03％；深发展因新桥入住内部整顿，贷款规模缩减，导致净利润同比下降27.38％。中间业务开展最好的招行，其利息净收益对净收益总额占比达68.85％，浦发、深发展分别为81.4％、81.85％；华夏、民生则分别为70.7％、78.92％的水平。不良资产比率出现不同程度下降。据中报显示，浦发银行不良资产余额下降到73.16亿元，原因一是上半年核销4.74亿元不良资产，二是新增不良资产得到较好控制，不良资产比率由去年底2.45%下降到今年6月末2.15%。招商银行不良资产余额从去年中期95.62亿元上升到今年6月底116.39亿元，因贷款规模扩张，不良资产比率由去年底2.87%下降到今年6月末2.57%。民生银行在核销3.60亿元基础上，上半年不良资产余额上升到46.72亿元。因不良资产余额持续上升(扣除核销部分)，民生银行不良资产比率由去年底1.31%升至今年6月末1.44%。华夏银行不良资产较去年底下降7.59亿元，为64.14亿元，除核销5.34亿元外，还得益于不良资产中次级贷款和可疑类贷款绝对规模下降。深发展不良贷款率则从年初11.41%下降到6月10.74%。
　　不过上市银行资本充足率已接近8%监管最低水平，浦发银行、华夏银行、民生银行和招商银行资本充足率分别为8.24%、8.41%、8.05%和9.27%。深发展资本充足率仅为3.14%，远低于监管要求。上市银行快速发展遇到资本约束的困扰，未来业务增长将受资本不足的限制。因此上市银行补充资本需求很强烈。除发行次级债补充资本外，浦发银行已计划增发不超过7亿股A股，并在中报表示发行40亿元次级债。华夏银行增发不超过8.4亿A股。民生银行资本充足率接近8％临界点，难以承受未来存贷款业务发展，尽快完成H股融资势在必行。招商银行去年11月发行65亿元可转债，资本充足率略高一些。深发展正寻求再融资来解决资本金问题。
　　目前股改对价赋予银行股含权预期，试点流通股可获3股对价方案，5家银行股内在估值平均30％左右含权预期，将支撑银行股的强势格局。近期除德意志银行入驻华夏银行外，花旗集团公告称，同意增持浦发银行股份至20%，这样具有外资题材的银行股理应成为关注对象。现在有多家基金把银行股作为重点建仓目标，如招商银行最新股东信息显示，上证50、易方达50指数、嘉实服务增值、申万巴黎等基金重仓介入，其中易方达50指数基金仓位高达6477.40万股，占公司总股本的0.63％，位居第二大流通股东。由于股改因素市场融资处于停滞状态，据《关于上市公司股权分置改革的指导意见》，融资前提条件必须要先完成股改，意味着补充资本金有强烈渴求的上市银行，必须尽快出台股改方案。民生银行、浦发银行、深发展等表示，积极开展股改准备工作，与各大股东进行沟通，争取早日解决股权分置问题。如民生银行推出以公积金转增实施补偿，流通股东相当于每10股实获5.02股的对价方案，其他几家银行随后也会陆续推出股改方案，因此银行股的股改预期也会被股价反映出来。加之民生银行、浦发银行、招商银行、华夏银行、深发展的第一大股东持股比重分别为6.983%、7.01%、17.95%、14.29%、17.89%，其本身控股程度不高，再经过股改支付对价后，控股地位还会被削弱，如民生银行股改方案使第一大股东持股降到了6.047%。即使非流通股东支付对价后获得流通权，也未必会抛出股票，那么对二级市场股价造成冲击是非常有限的，所以流通股东从股改中得到实惠是可以期待的。  

从深成指看股之大势
金学伟
　
     在沪深两个市场的指数品种中，深成指也许是一个异数，它在许多重要地方都和其他指数有不同的表现。
    首先是1994年7月低点和96年1月低点。这2个低点在上证指数上分别是325点和512点，后者比前者高187点，幅度57％。深综指为94点和104点，虽然大致相近，但也是前低后高。至于上证180指数，虽然我们并不能看到它的94年7月低点和96年1月低点，但根据同期上证指数来推测，前低后高应该也没问题。唯独深成指是前高后低：94年7月低点为944点，96年1月是924点。
    唯因如此，在形态划分上就有了这样的区别：沪深综指，自94年7月以后的走势可划分为：1浪，325—1052点；2浪，1052－512点；3浪，512－1510点；4浪，1510－1047点；5浪，1047－2245点。其中深综指的5浪形态走得更为标准。上证180指数虽然具体点数不详，但从94年7月到97年5月为一组3浪上升，这是毫无疑问的。而深成指却是从96年1月924点起，一波上涨到了97年5月的6103点。
    再追溯过去，我们还可发现，深成指竟然是一个特立独行的指数。它的最低点是在1989年11月，和上证指数23点同时。其点数虽然没有相关数据、资料可作精确推算，但大致估算下来，可能在180点附近。
    从180点起步，深成指走了一波清晰的上升5浪。其1浪从89年11月开始，到91上半年结束，指数应在1000点左右；2浪结束于91年9月的396点；3浪涨到93年2月的3422点；4浪到96年1月924点结束；5浪高点则是97年5月的6103点。
    就上涨幅度来说，这组5浪表现得相当规整。其中1浪涨幅约5.6倍，3浪约7.6倍，5浪也是5.6倍。3浪是其中最长的一浪，5和1浪间的比例为1：1。而且从最低到最高，总升幅为33倍，是一个黄金倍率。
    唯一不那么规整的是4浪底和1浪顶的重叠——1浪顶在1000点，4浪底为924点。但大量的实践已告诉我们，所谓4浪底不能和1浪顶重叠的“铁律”，至少在几个地方不能套用：一是牛市之第1上升浪。牛市第1上升浪有时会以高低点互相重叠的5浪形态完成；二是当市势以5－3－5浪的形态展开时，也会出现高低点互相重叠的5浪形态；三是所有的楔形即斜线三角形和旗形，5个子浪的高低点必然重叠。因此，虽然从89年低点到97年5月高点，深成指5个波段的高低点互相重叠，但把它划归成一组完整的5浪型的牛市循环，应不会有什么问题。
    其次是2001年以来的调整，深成指的表现也和其他指数有很大的不同。其他指数都表现为明显的逆势型调整，而深成指则是典型的平势型调整。从低点看，自97年5月以来分别是2521点（99年5月）、2661点（02年1月）、2673点（03年1月）、2590点（05年6月），4个低点在一条平行线上。时间间隔为2521－2661点，32个月；2673点－2590点，29个月。如把2661和2673看成一个低点，则3个低点的时间间隔都在3年左右，显得相当有规则。而高点分别是6103点（97年5月）、5091点（01年4月）、4187点（04年4月），形成一条自左往右下降的斜压线。3个高点的时间间隔为4年和3年，同样呈现出一定的规则性。这样的形态属什么？属下降三角形，而且是比较规整的下降三角形。这个下降三角形在对数图表上，表现得更为明显。
    目前，从综合指数看，市场对后市的总体趋势还有相当分歧。这种分歧形态上主要集中在2004年的1783点，是B浪之顶，还是X浪之顶。如果是B浪之顶，则ABC调整已经完成。如果是X浪之顶，那么，1783点后的走势会在一定程度上重复当初2245点－1339点－1748点－1311点的形态，目前进行的只是X浪后的b浪，类似于当初1339点到1748点的反弹。
    在综指分析出现疑点时，看看成指的走势也许对我们会有一些帮助。笔者认为，鉴于深成指自1997年以来已经完成一轮下降三角形调整，而下降三角形乃上升中继形态之一种，再加时间上从89年到97年，上涨8年；从97年到2005年，调整8年，时间上符合阴阳之道，也符合股市运行的一般规则，因此，始于2001年的这轮大熊市已经结束，这一点应可得到进一步确认。
    但考虑到两个因素：1、从1997年到2005年间，深成指的形态表现为联合型调整。所谓联合型调整，就是通过一组完整的调整形态后，市场的下跌实际上已经结束，但由于市场环境和条件的限制，无法展开牛市，因此，在经过一轮上升后出现又一组调整形态。2、由于市场还存在许多利淡因素，尤其是股改过渡期满后将有大量的套现压力涌现，市场无法从现在起就展开所谓的大牛市，因此沪深综指很可能会重演当初深成指这样的一种联合型调整。其中第一组从2245点到998点已经结束，历时4年，是一组逆势型调整。第二组则是一种平势型调整，其最终结束的时间估计在2008年。

预测者、控制者和观察者（0538）  
王不忌等
一个私募基金经理的投资笔记(三十五)
           
本周市场创新高虽没在本栏预期之外，但还是引发了我对市场预测、控制和观察的一些思考。
     从投资哲学角度看，已经形成了稳定投资风格的交易者大致可以分为预测者、控制者和观察者等三类。
     “凡事预则立，不预则废”，预测未来以消除对未来不确定性的潜在恐惧是人类之天性。金融市场中，“正统的技术分析”预测主要是基于两种思想：一为趋势思想，二为平衡思想。前者认为事物发展呈现“惯性原理”，因股价上涨而买入，并使用以“趋势线”为首的“趋势指标”；后者认为事物发展呈现“平衡性原理”，因股价下跌而买入，并使用以“KDJ”等为首的“超买超卖”指标。因此，技术分析的关键是“在特定市场阶段找到与之相适合的市场分析尺度”，但如何判断市场阶段与市场分析尺度匹配与否就已不是一个单纯的技术分析问题，它已脱离了预测的范畴。
     或许有人说，应该用模糊预测代替精确预测，波浪理论和江恩理论这两种预测市场未来的技术工具之所以能够长期存在于市场，就是因为在它们“预测未来的公式”中包含了不确定性因素，但未来的真正选择肯定是唯一的。因此，问题的关键演变为如何在“预测公式中的不确定性”和“未来实际选择的确定性”之间找到平衡，而这也早已超出了预测范畴本身。
    还有人说，技术分析预测存在局限，那么我们就应该进行基本分析，尽管基本分析显得“科学”和“逻辑”一些，但其本身却并不一定天生就能得到正确结果。例如，市场现时流行的上市公司股价估值的基本原理不过是将公司未来赢利按照一定收益率水平进行“贴现”计算，但影响公司赢利的因素非常多，人们又如何可能正确地预测一家公司未来真正的赢利水平呢？更不必说在一个有效的金融市场，股价早已动态变化。所谓行业景气预测或宏观预测所存在的问题亦是如此！因此，在投资哲学的层面上，基本分析和技术分析所站高度和所用方法本质上是一致的，并不存在谁更“科学”的问题！！
    于是，有人开始选择做市场的“控制者”，试图以对市场的控制来达到消除未来不确定性的恐惧。但通过对中外资本市场的观察，人们不难发现“控制者”最后大多以溃灭而告终，不说大陆市场近几年庄家的溃散，就是美国市场也是如此。如汉克•卡费罗是美国证券史上最有名的资深分析师，曾创下连续22月盈利不亏的纪录；贝托•斯坦曾是华尔街创下一单赚取十亿美金的人；迈克•豪斯则七年雄居华尔街富豪榜第一，但汉克•卡费罗死时身上只有五美元；贝托•斯坦被几百名愤怒的客户控告诈骗而入狱十年，出来时一文不名；而迈克•豪斯更惨，他在四十五岁就破产自杀了。他们一度成功和最终失败的本质原因是什么，是他们的理论和他们所总结的规律！由于他们认识到市场的一些“规律”，他们据此交易并获得成功，但事物发展的真正唯一规律只有一个：那就是变易！！！成功使他们开始执着于那些“规律”，但变异后的市场早已不是其“规律”和“理论”所适应的所在，对市场的控制反而加快了溃灭的进程！
    那么，如何才可以成为市场真正的赢家呢？选择作一个市场的观察者！所有的市场最终赢家本质上都是市场观察者！
    观察者的观点应该是“中立”的，他不预先设立自己对市场的态度，因为他深知金融市场什么样的情况都可能出现；他熟悉基本分析和技术分析，但他知道那只是他观察市场的工具，因此他不会执着于那些分析结论；他知道自己观察的只是市场的一个视角，因此他肯定只赚属于自己赢利模式的钱；他知道市场的变异性，于是资金管理、交易计划和风险控制是交易前提；他知道市场由各种观点的人组成，因此他会选择行动而不争辩；为了观察的全面，他会保持开放和包容的心态；为了保持观察结论的有效执行，他可能会有对交易结果甚至生活的“认命”思维……甚至，为了保持观察力，他会有意识地对交易直觉进行特定训练！
    下周市场如何运行？我的观察结论是，虽然大部分概念股已经反弹完毕，但由于前期强势股余波和新热点可能形成，大盘短期内继续整理震荡的可能性较大，大盘还有创新高的可能。但为警惕大盘的可能变盘，我不准备追高买入前期的热门概念股了，我感到新热点有可能出现在前期上涨幅度不大的优质股中产生，因此，我计划下周用20%左右的资金寻机买入威孚高科（000581）、法拉电子（600563）。

小心点无大错  
莫大

　  股指还真象我们上周说的一样，在两种走势中选择了忽忽悠悠又创新高的走势。可是，市场的气氛实际上并不是很热烈，仍然是由非主流资金在主导市场。
　　实际上现在需要搞清楚的影响市场走势的问题并不是很多，前些天看见论坛高手归纳的有这么几个：其一，政策意图实质还是为了股改，那么市场走势本身就有人为扭曲的成分。其二，场内的资金博弈情况说起来比较复杂。打从04年下半年开始，基金就陷入了“囚徒困境”，它们手中大多数的周期性品种在走下坡路，减仓换股又找不到相应流动性的品种。加上保险、社保直接投资市场，赎回的压力使主流基金们不敢轻举妄动。它们也就是借助股改，高举着几大蓝筹股维护着净值，实际上对市场的影响力，已经被新加盟市场的各方力量所取代。其三，与股改合作的新资金布局需求和逐利需求。但全面股改后，寻宝效应也在减弱，股改题材已经不再是稀缺资源。预期的减弱，必然使资金追捧的意愿相应下降。其四，按目前国家统计局公布的数据看，第三季度由于油价高企、与海外的贸易摩擦增多、国内消费能力的不足，总体上国内宏观经济环境情况还不能乐观，从时间角度考虑，一年中的第四季，通常都会出现做盘机构的头寸紧张状况，所以，以操作周期看，后面发动季节性行情的机率也比较小。
     从技术走势讲，原先我们预期中的扩张三角型的可能性依然存在，只是现在更有趣的是，从8月31日开始的末段上行，已经可以看出是一个小型的楔型形态。楔型形态我们以前已经讲过了多次，它是一种极度情绪化的市况下的产物，特征是不断地创出新高但每次都走不了多远，量能的萎缩本身也说明看好后市的人越来越少。楔型形态本身是一种衰竭形态，当所有的人都耗尽心力，空头开始发力时，极容易造成一种惊恐性的杀跌。而这种杀跌，往往要杀到楔型的起点才会定住心神。幸好，我们现在还只是处于末升段的楔4（见图） ，这种走法符合拖延时间让股改继续进行的需要，而且也符合各路资金的需要。周三股指站上1200点后，我们听到不少市场声音，认为是新一轮行情开始的呼声还蛮高的，营业部的散户们也开始打听股票了，这种情况有经验者看来并不是好事，只是不说破罢了。实际上，我们的观点一直没变，从1004点开始本来就是一个大级别的反弹结构，现在既然那么多人都看好，努力挣扎也得挣扎到我们前面多次指出的1235士5点的位置，满足一下多头的虚荣心。而这样的走势，正好会是楔型的第5波。立足于这样的判断，我们认为后市股指仍然还会有新高，只是这个新高的位置已经不远了。从大的运行格局看，我们多次指出1004点出现的反弹，只是某个稍大级别的第四浪向上修正，市场并没有因为人为的扭曲就具备了走牛的基础。该来的还是会来，最后一次较大结构的下行还是要走的。现在只是不清楚这个下行结构的成因，只是作为一种防范作为警示。从时间结构讲，我们在数月前就提出了9月26日前后会有一个时间节点，这应该是一个较大级别的时间拐点，当时我们低估了政策的力量，现在临近这个时间段，我们还是愿意持一种更谨慎的态度看待市场。俗话说小心无大错，下周即使还会出现新高，我们所采取的策略也会是谨慎的，不轻易追高是重要的。假如我们的判断是错的，对于小资金投资者也不会造成太大的伤害，满仓反正只需要数秒，而不幸被套，可能就得痛苦好久。未来如果象预期的一样冲高后调整，至楔型起点也就是1135士5点处也会再起一次波澜，只是眼下应该小心谨慎点才是。

Arest

方案频改的背后
郑庆平

   截至9月23日，除了南京港（002040）和丽江旅游（002003）外，其余38家公司已陆续公布了方案沟通结果，并在9月23日之前相继复牌。
    按照中国9月4日发布的《上市公司股权分置改革管理办法》第十一条的规定，公司股票复牌后，不得再次调整改革方案，这意味全面股改首批公司最终股改方案已基本确定，其后将按照《管理办法》规定的操作程序陆续进行投票表决。
首批公司股改预案出现大面积修改现象
　　根据我们的统计，截至9月22日，已经公布股改最终方案的38家公司中，先后有29家公司修改了最初提出的股改方案，占已公布沟通结果公司数量的76.32％和首批股改公司总数的72.5％，远远高于前两批试点公司修改方案的比例。
　　对价支付率较预案大幅提高
　　29家方案发生变动的公司中，25家公司的送股比例直接或间接得到了提高。除了泰豪科技（600590）将单向缩股比例由1：0.7降为1：0.65，以及威尔科技（002016）、江淮汽车（600418）提高资本公积金转增股份比例外，其余22家采取纯粹送股方式支付对价的公司都直接提高了送股比率。每10股流通股增加的对价股份在0.1股-0.8股之间，辽通化工（000059）最高为0.8股，新中基（000972）最低，为0.1股。
　　如表1所示，25家公司每10股获得的对价均值由初始方案2.98～3股提高到最终方案的3.39～3.41股，平均提高了0.41股，提升幅度将近14％。
    补充承诺更加丰富     
　　表1所列25家公司中，有18家公司在提高对价支付率的同时修改了承诺事项。霞客环保（002015）、中航精机（002013）、七喜股份（002027）和福星科技（000926）4家公司虽然没有提高支付的对价比例，但都对承诺事项进行了补充，其中福星科技（000926）增加了在2004～2006年业绩增长和年终审计报告达不到规定条件时每10股追送0.2股的承诺。
首批股改公司大面积修改方案的原因
    股改全面推开后，近3/4的公司修改了股改预案，如此大面积的修改即使在试点阶段也不曾出现过。那么，首批公司大面积修改方案背后的原因就十分值得关注。我们认为，原因有以下几点：
    与试点公司相比，首批公司对价支付率的下降不符合市场预期
　　由表3可以看出，全面股改推开后，股改公司平均对价呈下降的趋势，试点阶段平均每10股可获送对价3.42股，首批40家公司推出的预案对价均值下降至3.09～3.10股，较试点阶段下降了0.30股，降幅为8.8％。
　　其中，试点阶段10家中小板公司平均对价率为10送3.78股，首批股改20家中小板公司预案中平均对价率仅为10送3.13股，下降了0.65股，降幅高达17.20％；20家主板公司对价率下降7％。
　　按照优质公司先股改的思路，市场具有对后来股改者较高对价的预期，而且首批公司平均非流通股比例较试点公司并没有出现明显的下降，理论上仍具有较强的对价支付能力。因此，首批公司对价的下降显然不符合流通股东的预期，导致上市公司与流通股东沟通后大量修改方案。
　　同时，我们注意到，即使考虑对价方案的修改，40家公司最终方案平均对价率仍略低于试点公司，其中中小板公司平均对价水平较试点阶段仍低9.52％。
　　尤为关注的是，全面股改推开后第二批公司无论是主板还是中小板公司平均对价率仍呈下降趋势，已公布方案的34家公司每10股流通股获得的送股对价已降至3股以下。而且中小板公司对价率首次低于主板公司，前者为2.87，而后者为2.96～3.01。
    首批公司对价支付投机性较强，对价制定没有充分体现公司之间的差异性
　　如表3所示，首批公司股改最初方案中，占60％即24家公司推出了“10送3”的所谓“标准送股”方案。其中，20家中小板股改公司中多达17家，占85％，其余4家中小板公司送股比例在10送3.4～3.8之间。
　　如此多的公司尤其是中小板公司的对价方案指向“10送3”，难免有“投机取巧”之嫌，而最终17家“10送3”的中小板公司中有11家提高了对价，充分说明了所谓的“标准送股”方案并不符合市场预期。
　　此外，诸如中小板公司高度统一的送股比例也没有充分体现不同公司之间的差异性，这些公司无论是发行上市时的市场环境和公司自身的股权结构、基本面情况均不相同，部分公司经营业绩甚至出现明显的下滑趋势。
　　在价值理念日渐深入人心的大背景下，重承诺轻对价改变不了投资者对公司未来发展和股价走势的预期，不同公司理应具有不同的对价支付水平。
　　例如：宁波华翔最初提出的对价方案是“10送3”，后来虽然提高至“10送3.5”，但是仍不能令流通股东满意。公司近年来盈利能力下降明显，且短期内看不到改善的迹象，对价即使有所提高仍不能改变投资者的悲观预期，这可能会增加其后期表决通过的难度。
　　另外，部分资源类个股对价水平较低，尽管坐拥资源垄断的优势，但是不同资源行业景气度并不相同，市场对其未来业绩的预期也不相同。诸如煤炭价格已连续几个月出现下降，非流通股东一厢情愿提出的低对价方案并不现实。
　　 流通股股东更加注重自己的权益保护，对股改进程的影响力逐渐加大
　　经过两批试点的考验，以及媒体铺天盖地的宣传和引导，流通股股东对股改的认识更加深入和理性，越发注重自身权益的保护，两类股东之间的博弈也越来越激烈。流通股股东的积极参与，使其对股改进程的影响力逐渐加大，非流通股股东也不得不更加重视流通股股东的意见。
　　值得关注的是，首批试点公司股改后的表现大多不尽人意，流通股股东多将此归咎于股改公司送股比例不高。而近期G宝钢、G广控、G中化令人失望的表现，则让流通股股东更加清醒地认识到承诺的苍白乏力和不信任感，这将增加流通股股东对后来进行股改的公司提高送股比例的预期，尤其是对基本面不佳的公司更是如此。
　　除此以外，部分进入首批股改的公司股改方案的推出较为仓促，甚至没有做好应有的心理准备，加之第二批试点公司100％的高通过率，让少数公司抱有侥幸心理，这也是导致首批公司方案遭到大面积修改不可忽视的原因。
　　综合前面的分析，我们认为，全面股改推开后首批公司股改方案的表决可能不会如第二批试点公司那样顺利，不排除出现个别公司方案被否决的可能。

寻找新的投资主题
微言
　
    越过股改这个扎堆主题，商品时代我们去寻找新的奶酪：贵金属（金、银）、农用商品（糖）很可能是未来一段时间内市场炒作的热点。

　　从某种意义上讲，现在是一个投资思维混乱的时代，虽然众多报刊论坛上刊载众多机构对现下投资都有一个很明确的思路——股改高对价+价值投资，但我们可以很容易地看到股改题材个股的炒作是多么短暂，而价值投资——中国现在能找到真实的持续长期增长的公司吗？？
　　在满市场都扎堆炒着股改这个主题的时候，作为投资者的我们有没有可能提前于市场寻找到一个新的投资主题？笔者近日与国内某券商策略分析师王义国研究员（以下简称王）就此问题有过一次长谈，颇受启发……
　　微言：股改终于全面铺开了，而股改题材对投资者的吸引力也变淡了，现在能不能找到一个新的投资主题——它不象股改个股炒作这样“短命”（往往是打一枪就跑），也不是所谓的“长线是金”（目前已经很少看到这四个字了，就是那些信奉价值投资的机构投资者们也开始了价值投机）？
　　王：的确，在市场都围着一个主题转的时候，我们要走在市场前面才能轻松取胜。我觉得，身处一个商品时代，与之相关的主题都有可能成为市场的炒作热点，比如石油、贵金属、农用商品等等。没有必要全在股改浪潮中凑热闹。
　　微言：为什么说现在是一个商品时代？
　　王：这就要提到利率了，其实利率也是有周期的，与早年的高利率时代相比，现在的利率水平显然是太低了，美国十年期长债的到期收益率在1995年是八厘左右，而现在不过四厘左右。美国经济目前面临的主要风险并不是衰退，应对通胀风险仍是货币政策的主要任务，所以才有美联储这些年利率的不断上调。通货膨胀所带来的直接结果就是某种意义上的现金无用，没人想要债券，大量金钱流入商品市场。
　　微言：也就是说原油、金属等商品价格上升最终将令消费品价格上升，目前的低利率时代已结束，利率今后将进入一个上升周期，你是这样认为的吗？
　　王：没错。
　　微言：但油价现在已经上涨很多了。现在对油价有两种极端的声音：众多机构观点认为油价仍将上涨，甚至可高见100美元；还有就是《福布斯》杂志总编认为油价充满着泡沫，最终将狂跌到30-35美元。
　　王：目前油价每桶65美元上下并不能说是很高。当然这样说也许会引起争议，但我想说的是：据美国石油学会公布的资料，过去二十年，油价竟然跑输消费者物价指数。在1982~2005年，CPI的增幅是92%、租金上升了114%、蔬果114%、医疗服务上涨218%，但油价的增幅只有66.8%。油价在过去一年内倍升，人们开始吃惊。事实上，考虑到通胀因素，目前油价要升至每桶90美元，才与八十年代的油价纪录持平。
　　我认为，未来五至十年内，利率将明显高于目前水平，通胀恐慌将升温，以石油牵头的各种商品价格将继续上升！
　　微言：也就是说一个商品牛市将要到来？
　　王：可以这么说。上一次商品牛市的环境是通胀恐慌、息率狂飙、人们不相信现金，商品价格一路飙升，商品牛市在1980年到达顶点，其时金价飙升20倍，油价由每桶1.5美元急升至40美元，银价狂涨，而糖价竟然上涨了45倍！1981年高峰期，各类联邦基金息率升至19厘。
　　微言：从现在的情况来看，石油，有色金属已经涨幅可观，而黄金期货价格也在市场对冲通胀风险的驱动下一路走高于上周五创出了17年的新高。那么，你觉得哪类商品有可能成为下阶段市场炒作的热点？
　　王：到目前为止，石油和工业金属的价格已经大幅上涨，而贵金属（金、银）和农用商品（如糖）的价格则落后于大市，因此，它们很有可能会在未来一段时期内急升。投资者对以下上市公司可予积极关注——
　　黄金类上市公司：山东黄金A（600547）、中金黄金A（600489）、紫金矿业H（2899）；
　　糖类上市公司：南宁糖业A（000911）、贵糖股份A（000833）、广东甘化A（000576）。  


1201点以来的形态之辨
金学伟
　
    上证指数从7月19日的1004点到8月18日的1201点，这一段走势非常明朗：在日线上是1浪，在60分钟分时线上是一组5浪。根据波浪规律，任何一组5浪都不可能单独存在，它或是一组更大级别5浪中的第1浪，或是一组5－3－5浪型走势中的a浪。
但是从1201点之后，大盘走势出现了一些模糊之处。主要体现在：从1201点到1132点，随后出现一组上升。这组升浪从1132点开始到1223点，上涨91点，在日线形态上同样具有5浪的模样。
    考察历史上的各种浪型，我们可以知道：如果在经历一次回档后，再度上涨并突破原先的高点，这时，成交量便会扮演重要角色。如果第二段上升的成交量大于第一段，那么它很可能就是第3浪的开始。如果小于第一段，那就以c浪的可能性居大，而且几乎可百分之百地说是c浪。由于从1132点到1223点的成交量明显小于1004点到1201点的成交量，因此，按这样的规律，到1223点为止，一组abc形态的反弹实际上就已经结束。其中，1201点是a浪顶；1132点是b浪底；1223点是c浪顶。
     放在深证综指上看，这一形态体现得更加明显。深综指从235点起步，a浪至286点，b浪至269点，c浪至302点。而且235－286、269－302，在60分钟的分时形态上均表现为高低点不相重叠的5浪型。其中235－286，上涨51点；269－302，上涨33点，c等于a的0.64倍，其波段的比例也十分符合一般规则——在许多情况下，c浪的长度往往会等于a浪的0.6－0.66倍。
    然而，上述的浪型结构很可能是个假象。从收盘点位看，8月17日上证指数收盘1192点，18日冲高1201点后快速下跌至1148点报收。翌日探底1132，涨到1172点后再次回跌，最低报收于1146点，时间是8月30日。这样，根据收盘价最重要的原则，从1132点到1223点这一组5浪便无法成立。
    深综指同样如此。深综指8月17日收盘指数是284点，翌日摸高286点。回调后的最低点出现在8月19日269.56点，但其最低的收盘指数出现在8月30日，是274.27点。和上证指数一样，从8月30日274.27点开始，到本周的最高点302点，同样是一组3浪，而非5浪。
     因此，自8月18日上证指数1201点以来的形态结构，以收盘指数来划分应该是：1192－1148（a）－1172（b）－1146（c）；以绝对高低点说，是：1201－1132（a）－1174（b）－1140（c）。从1140点到1223点，则无论在日线，还是在60分时线上，都是一组3浪，而非5浪。换句话说，8月18日1201点以来的走势应该是：a，到1140点；b，到1223点；1223点开始走c。
    这种b浪创新高的调整，在类型上属不规则调整。这种不规则调整在历史上并不是没有见过。1995年2月7日，上证指数探底524点，之后也出现过这种走势。当时，上证指数从524点到3月8日的639点，在日线上走出一组高低点互相重叠的5浪型上升。其中1浪，524－558点；2浪558－532点；3浪532－608点；4浪608－544点；5浪544－639点。639点后走的就是这样一种不规则调整：先是a，从639回调到568点；随后b，一路小步盘升到681点；最后c，急速下跌至547点。当时笔者正在南方证券承担公司在上交所自营业务的筹划工作，当年公司真正大规模的建仓就是在681点回调之后，所以对这段走势，以及当时的判断经过记得十分清楚。
    笔者认为，本次1201点后的走势实际上就是95年3月639点后的翻版。两者不仅在形态上有相似之处，甚至连时间都一模一样：95年从524点涨到639点，是2月7日到3月8日，正好1个月；本次1004点到1201点，是7月19日到8月18日，也是1个月。95年639点回调，再到681点，历时23天；本次1201点回调，再到1223点，也是23天。历史常常会重演，但历史的重演总是在不经意间出现。
    对上述走势，我们实际上在两周前也曾讨论过，当时文章的题目名是《成指4浪，综指b浪》，认为上证50指数正在走6月693点后的4浪调整，而综合指数则在走b浪整理。因此，对这波回调我们不需太过恐慌，因为形态上，8月下旬后走势都在1201点以来的整理范围内。而从均线看，自去年1783点后180天均线出现下跌拐点，至今该均线已连续下降达13个月，目前沪深两个市场的综合指数和成分指数，除深成指外，其余的均已处在180天均线之上。而180天线的下降趋势本身也在逐渐趋缓。根据均线和趋势互相印证的原理，像1004点这样的反弹，是不可能在180天线尚未出现上升拐点前就彻底结束的。

一个私募基金经理的投资笔记(三十六)
王不忌等
　
    “欲使其灭亡，先让其疯狂”，本周市场的连续大跌虽为市场传言所引发，却是市场前期投机狂潮的自然结局。无疑，是对这一波行情中的交易情形进行回顾、总结和反思的时候了！对此，我的感悟是“交易境界决定投资成就”。
   “交易境界决定投资成就”虽属老生常谈，但人们对“交易境界”之内涵外延却甚少深究，而通过对本轮行情之回顾，我以为，交易境界至少包括以下几个方面:
       * “市场观察力与感知力”：
    技术分析、技术测市等努力只是一个角度，对外围环境及市场心理的解读能力是其一个更重要的角度。回顾本轮行情发动之初，市场技术层面之中线超卖为行情发动埋下伏笔，但强烈的政策信号所导致的市场心理变化、行情初段G股赚钱效应所引发市场心理预期的改变，则更直接成为行情发动的现实契机。  
   “市场观察力与感知力”不仅包括对市场整体的感知，更包括对市场结构变化的感知。本轮行情中，以上海本地小盘股为代表的“股改股”热点、以岁宝热电为代表的“价值隐藏股”热点、以G天威为代表的“新能源股”热点，无不与市场外围重大事件或重大趋势变化密切相关，正是市场外围环境的一些重大变化引致了市场的结构性波动。
    对行情热点的准确把握还与对市场阶段的认知相关。本轮行情所处市场阶段无疑是一个中线超跌后之市场在外围环境刺激下的大幅反弹，因此，从技术角度而言可以预期“超跌反弹”将成为市场热点主线。而本轮行情中如果我们将市场内在技术上之“超跌反弹”与对市场外围环境重大事件之观察相结合的话，对热点的精准把握就会更简洁有力有效。      
      *  “让行情自然发展的心境”
      如果说“市场观察力与感知力”有利于我们捕捉市场拐点与热点的话，“让行情自然发展直至市场本身出现危险信号的交易心境”则可以让我们不过早离开宝贵的行情。
    从本轮行情来看，对1200点以上的大盘位置持谨慎的态度当然是正确的，但如果将自己定位为超级交易者的话，仅仅停留于此就显然不够。从某种意义上说，能作到“跟随大盘指数操作”与能够做到“跟随行情主要热点资金操作”体现出一个优秀交易者与一个超级交易者之间的差别，而我感到这种差别根源于对市场深度感知层面之完全不同，或者说，只有用“心灵”感知市场而不单纯用“分析”感知市场的交易者才可能成为超级交易者。
      *  “行动力”
    由于心理惯性或其它原因，往往出现这样的交易现象，即交易者虽然能够认识到某个市场趋势却最终没有采取行动。如本轮行情初，很多交易者都能认识到“超跌反弹”将成为行情主流，我们也分析出一些超低价戴星T类个股的重大交易机会，但真正将这种市场机会付诸于交易行为时所投入的资金却特别少，从而错失了重大交易机会。
       “交易境界”更包括“交易定力”
    “交易定力”首先是指依据自己的观察和计划进行操作并做到“八风不动”。如本轮行情中就曾出现这样的情形——交易者依据技术面已经选了一只好股，走势也可以，只是涨得慢些或在做强势整理，便耐不住性子，通过听消息或看盘面，想抓只热门股先做一下短差，再拣回原来的股票，结果是左右挨耳光。“交易定力”更是指一种“舍弃”思维、即对自己内心“没有把握”交易思路之真正主动放弃。
    而能否把握“交易定力”与“交易灵性”之间的平衡是超级交易者与优秀交易者之间的重大差别所在。本轮行情中，优秀交易者可能在1200点左右离开市场，只有超级交易员由于有对“交易定力”与“交易灵性”平衡的精准感知，才可以做到1220点以上“不早不晚”地离场，而两者外表细微差别的背后是收益率水平的显然差距和对市场感知能力的巨大鸿沟。
    后市大盘将如何运行？我的结论是，由于新能源等概念股的余波仍然可期，中国石化等指标股的短期企稳，短期内大盘在1130-1140点左右企稳反弹的可能性比较大，但1220点左右是市场的中期顶部。而从市场结构来看，一批有实际业绩支撑的中价股有望在市场投机性热点消散后吸引市场资金。因此，我下周的交易计划是：继续用20%左右的资金持有法拉电子（600563）、威孚高科（000581）等股票，并利用市场大盘下跌之机再用10%左右的资金买入江钻股份（000852）等优质中价股。

小概率事件不要赌
莫大
　
　　上周我们谈到，极度情绪化的市场最容易形成两种型态，一是扩张三角型型态，一是楔型型态。楔型型态的末升段在结束时，将出现非常迅猛的杀跌走势，其内在原因，是市场情绪所造成的。极度乐观的市场情绪，却始终无法将股指推向更高的位置，本身已经告诉你市场处于风险潜伏期。周一，市场中的G股实着风光了一把，不少分析人士，甚至打出了G股新一轮飙升，预示着大行情的来临之旗。但事实上，昙花的美丽往往只在绽放的那一瞬。我们不止一次地说过，高位放量拉长阳，很多时候是因为出货，因此，有放量长阳卖出一说。而放量长阳在多数散户的眼里可能是放量突破，他们更多地只是看见股票市值迅速抬高带来的利润，却很少想到其中的风险。上周我们从个股的运动状态以及波动结构，阐明了市场中尚有许多个股，还缺那放烟花似的最后一涨。一周的交易中，无论是新能源、G类、网络等板块，多在周二就完成了这个拉高派发的动作。而几大超级权重股与多数受周期性影响的蓝筹股，却在同时发出了极不和谐的声音，宝钢、联通、石化等大盘股的破位下行，给该群体带来了很不好的示范效应。主流资金与非主流资金运作姿态的不同，使得股指的做多合力出现分化。中线筹码缓慢的松动，直至引发一致性的抛售，股指当然要急速重挫。
　　事实上，本周有两项偏空的消息，对市场影响极大。先是股改运动中国资系统对待国有产权的态度僵硬，吝啬的对价方案致使大资金流通股东不满，股指越往上涨，对价的比例越低。本周另一则利空消息则是银监会对信托类证券资产风险处置的警示性文件，它明确了信托公司必须关注存量证券业务的风险变化，必须制定逐日盯市、适时监控的风险防范措施，证券信托业务须确保有效斩仓。
　　就技术走势而言，上周我们从短周期结构上分析，股指在完成小型楔型型态后，将遵循楔型的后续走势特征进行杀跌，这种杀跌的动作也是情绪化的而且是急速的。也就是说，短期的杀跌趋势可能要对8月8日的上跳空缺口进行回试，届时才会有另一批看好后市的资金进场搏反弹。而从更大的结构看，8月18日见高回落后，股指一直有运行在更大一个级别的扩张三角型型态的倾向，虽然现在还只是一个未完成式，可情绪化的市场波动心理，已经将这种可能性隐约展现。所以，较好的一种结果是股指在完成短期杀跌，将风险释放后再次拉起。而上证指数更大的结构则自1783点下行，还缺少一个最后的下跌推动结构。由于政策及股改运动的干扰，这个下跌推动结构可能更具复杂性。但有一点是可以肯定的，年内1300点是不会见到的，而下方的缺口1020点却仍然有机会看见。
　　从小级别波动结构而言，本周二1223.57点下行，多日分时走势构筑的是很经典的下跌推动结构，仅仅下跌初段就出现了令人恐惧的延伸走势，使得后市行情变得诡异。当然，在初跌段的五推动走势结束后，市场会出现一定幅度的反弹，但是，得考虑到历来大节无行情，国庆长假短期融资盘套现的压力不小，因此，即便有反弹，可操作性依然会很差。
　　本周一早上我在网上论坛上发过一张上证指数的模拟走势图（见附图），其时，不同声音很多，反对者都认为是无稽之谈，现在的走势已经验证了所述观点。后面的走势模拟是否正确，还得靠市场验证。也许节前反弹的力道弱，反弹的向上修正结构可能还不及图中所示的强。但是，图中所示的风险警示却是不会错的。大家本段时间还是暂作休息，确保已经到手的利润不再回吐为好。  

100周移动平均线看投资目标（下）
卧龙
　
任何投资分析方法均有其缺陷和优点，寻找适合自己的分析方法至关重要。移动平均线的使用，许多人均提出了独自的观点和实践。个人认为，美国技术分析师约瑟夫•格伦威尔（Joseph Granville）的“移动平均线八大买卖法则”最为简明实用。此八大法则，亦称为“买卖时间理论”，是以价格与移动平均线之间的偏离关系作为分析依据。八大买卖法则中，有四条是买进法则，另外四条是卖出法则。
买入信号：
1、当移动平均线从下降趋势逐渐走平，而价格从移动平均线的下方向上突破该线时，是买入信号；
2、当价格节节上升远离移动平均线后，再回探该线而获得支持时，是买入信号；
3、移动平均线经过连续上升后，大幅回调，虽然短暂跌破移动平均线，但很快又重返该线上，并继续上升，是买入信号；
4、当价格跌破移动平均线，并快速下跌，逐步远离正在缓慢下滑的移动平均线，这时价格产生反弹，是买入信号。这是因为价格总是围绕移动平均线运动，当价格远离该线后，该线对价格的吸引力令价格再度向移动平均线靠拢。但是要注意这是在下跌趋势中抢反弹，对行情不要抱太大的期望，反弹幅度一般以到达这条移动平均线为限，操作时应速战速决。
卖出信号：
1、价格在进入上升趋势后，与移动平均线保持一定距离同步上升，但当价格由于各种原因快速上升时，价格与移动平均线的距离迅速拉大，也增加了回调的压力，使价格向该线靠拢，是卖出信号；
2、当移动平均线由上升转为走平，价格从该线上方向下突破时，是卖出信号；
3、在下跌过程中，价格反弹至移动平均线，但未能突破，是卖出信号；
4、移动平均线呈下跌趋势，价格反弹短暂突破该线，但未能站稳其上，旋即又恢复下跌行情，是卖出信号。
按照一般惯例，其中买入信号3和卖出信号4风险比较大，因为随时可能变成卖出信号3与买入信号2。
八大买卖法则中，平均线的选取非常重要。例如选用5、10或者20日平均线，那么效果就会非常差。市面有选取250日平均线的，我认为选取100周平均线或者500日平均线效果似乎更好。
（1）鄂武商（000501）是上市相当长时间的公司，一直以来，公司业绩一般。上市早期业绩尚属不错，但是1998年以来，随着国家投资速度日渐增高但是消费意愿衰落，加上行业激烈竞争，公司业绩衰退，去年甚至出现亏损。1996年4月，鄂武商突破100周平均线，随后几乎没有出现大级别调整便直接创出历史新高——10.61元。1997年底回落触及100周平均线，为买入信号，不过此信号并没有多少油水。1999年“5•19”行情发出的信号既似买入信号又似卖出信号。不过2001年下半年以后的几次卖出信号却十分准确。今年4月底以来，鄂武商股价持续上升，由于当时是2004年度业绩公布，其实是一个买入信号。近期，该股突破100周平均线，由于之前已经几次冲击该线失败，因此此次应该有效，加上业绩出现显著的增长，估计1997年5月份以来的长期空头市场很可能已经结束。未来的走势是如1994－95年般低位徘徊还是震荡上升？依据交替原则，似乎后者的机会大些。
（2）西飞国际（000768）所处行业比较特殊，相关的上市公司没有可比性。不过，该股走势值得关注。2001年下半年跌破100周平均线之后，出现持续的暴跌，主要是业绩与股价相差悬殊，1999—2000年炒作过火，其后股价价值回归。2002年6月份的反弹离100周平均线尚远，但是反弹结束股价再次下跌。西飞国际自年初见底以来，股价逐步盘升，近期突破100周平均线，且近日大市暴跌时有相当好的抗跌性。因此，在长期趋势逆转的情况下，未来的投资机会多多。
再一次复习《牛市步调：一二三四》！类似深赤湾（000022）、深中集（000039）等股票作为一线股，由于其在2003年已经起飞，目前处于长期上升之后的远离100周平均线发出卖出信号1，未来是否会有新的买入信号？尚不得而知。而恒瑞医药（600276）、铁龙物流（600125）等二线股则已经于2004年冲破100周平均线转势（买入信号1），且已经回落确认（买入信号2）之后再次起飞，目前已经离100周平均线愈来愈远。我们上周介绍的三爱富（600636）亦属于二线股，本周开始起飞。本周介绍的两只股票，则属于三线股，它们的步调慢于一二线股。近似于一线股2003年初或二线股2004年初，相信未来有潜力的三线股，亦会给予投资者丰厚的回报。投资者在使用100周平均线选取投资目标的时候，应该将技术分析与基本分析好好结合，以保证风险在可控制范围内。

时空秘说(八)
鲁兆
　
       对称是一种稳定性的结构美。对称之于生命周期，就是倍数生成。我的十多年股市写作以大量的市场实例，都在论证一个命题——
       股市生命以螺旋线性的形式展开，以倍数生成显示其生命节律的重大逆转。
       股市的生命基因具有极强的记忆能力与复制功能。
       比如，DNA166（周），是一个很特别的基因核数。沪股从104点到325点，两个极为重要的底部周期就是166周！512点底部至1047点是166周！……等等。
       在周期研究中，不同的时间单位有时可以划上等号。比如，166周=166月。
       从95点历史之底到2004年9月，是166个月。是月也，沪指从1259点止跌并以9日时间急升到1496点。这是漫漫熊途中难见的壮举！何故？DNA166的周期之约也。
       166月的1/2是83月，325点大底至历史之顶2245点，就运行83月！换言之，83月的“倍数生成”就是166月周期。
       图一标示，2245点为太极之83月x2指向2008年5月。


       2008年5月，是一组55月隔代相传自相似的射点之月。
       325点至99年2月底部为55月，由此再前行56月是2003年10月底部、又由此再前行55月即2008年5月（55——56——55）。
       2008年5月，是一组111月交叠相传自相似的射点之月。
       325点至03年10月底部是111月、99年2月底部至08年5月又是111月。由此构成111月交叠相传自相似。（参见图一）
       95点至2245点运行127月。这是准确的卯酉线兑卦周期。127+83=210月。这是艮卦211的前置周期。前述的111月周期，则是标准的艮卦周期数！由此可见，股市的重大转折都被《后天八卦方圆图》的卦位周期所框定。
       事实上，2008年5至6月，还是一个螺旋线展开的重要射点：
       127×0.66=83.82
         83/127=0.653
       由此可见，2008年5至6月，是一个既符合倍数生成原则（基因复制）、又是螺旋线展开的射点聚落之月。是时也，当产生一个重要的顶部！
       2007年7至8月周期
       运用上文的周期规则，测得101月（巽卦）交叠相传自相似、55月隔代相传自相似（55月……46月……55月）同时指向2007年7月（见图一下方标示）
       46月，子午线离卦，55月，老子费氏数，101月、巽卦。由此可知，《后天八卦方圆图》的卦位数是周期的“主宰数字”！
       时间计算好了之后，还要审核这个周期之内的空间是否有效。或者说，时空是否在一个点上共振，其共振的吸力或引力是否足以使市场趋势逆转。根据审核时空有效性的需要，我制作了以95点为太极，至2245点为有效空间，时间长度为207月的江恩箱。（参见图二）
       1783点触上升1×1线而落；998点触上升2×1线而升。
       由1783点下跌到998点，是一个完美、精确的“江恩空间”！（1×1至2×1的夹角空间）。
       由1783点下跌到998点，运行15个月。15，乃《后天八卦方圆图》上子午线之离卦数、水火相冲而起。反弹有戏了！这是时间与空间的最完美的融合。仅此一点，足见图二的时空是有效的。998点、1004点两个底部是特定时空下的两个特定产物！
       图二的江恩箱7/8时空指向2005年12月。我们关注着这个时间的到来。（江恩箱7/8时空，见图二）
       上周拙作介绍了上证50日线图上几组准确的时间对称都引发市场的逆转，从而得出判断：
       市场转向一定发生在时间的对称点上。本文图三又为我们提供了更多的例证。
       从1496点重要顶部至本月19日1200点，运行234日。这是卯酉线兑卦233的后置周期（后偏1月）。234日的中心点是117日，这是子午线坎卦的后置周期（后偏1日）。       这个中心点正好是05年3月30日1162点显著底部。由此构成117×2时间对称。在这对称点上，上证指数恰逢其时地完成了一个日线图上的上升楔形！翌日瞬间摸高1223点即显著回落，连收数日中阴！
       117是13×9之积，所以，117的数理意义并非只是“对称”这么简单。而是宣布998点（或1004点）以来的上升己经“终于九”了！上升楔形的形态意义正好就是，此前比形态大一级的的原趋势己经结束！这叫做：时与空、数与象的完美结合催化了市场趋势的逆转。
       上升楔形完成之后的调整，是对998点（或1004点）至1223点上升的反动（修正）。
       超强市势看0.382；
       较强市场看0.5；
       常规市道则要0.618。
       上证50、深成指的调整在较早前就己展开。本周运行降b中之最后—个下跌c浪，与综指的形态完全不同。揭示了“领行者”与“普罗大众”对后市看法的严重的分歧。因而短期走势会变幻莫测。减仓待变，多思少动应是下周的明智之举。
       国庆放假回来，或许还有机会。

犟直导致弓崩弦断
凌惠汕
　
　　本周，承接上周五大盘前导图短线临界弱向的提示，越走越尖窄的指数日线从周二起出现了预期的断崖式暴跌，始于“8.18”后的周波段延伸上涨楔形亦遭到了解体的命运。
　　从技术上看，如果“8.18”周波临界转移后，大盘能够按市场内在的调整要求老老实实地进行一波三折的调整，那么第三折的上涨将更有机会迎来未来月线临界转移时接近1300点的时空位置。但是，当一般来说属于顶部构造的楔形延伸上涨形态提早出现时，就使得大盘陷入了“欲速则不达”的险境，C4月波段反弹大浪的发展遭到了严重的威胁。
　　从楔形发展的动因来说，政策的持续激励是主要因素。“文武之道，一张一弛”。楔形的出现及其破位从一个侧面反映了政策的和市场的急功近利情绪的失败。在表现了“开弓没有回头箭”的政策意志以后，提出“股改成败不以指数涨跌为标准”，我认为是对的，应该让市场走势反映一切影响市场的政经信息，而不单是体现股改的意志。而如果对一个柔性的市场持续施以主观主义和长官意志的刚性调控，持续过度地张弓紧弦，大盘指数难免落个弓崩弦断的结局。
　　从当前的周前导图分析，前导线超前区域约涵盖未来三周的时空，因此估测至10月20前时空区间总体为利空。由于此次周楔形的“锄”形翻转，预计10月下旬乃至11月上旬可能的周波反弹，要覆盖本周阴线将是困难的；同时，至11月时，月波段显示的弱态又进一步地弱临界，就会制约未来周波的反弹力度。由此，不能不提出C4以强硬发展的方式一步到达了这次年均线的空间位置、中期可能已经见顶的判断；随后C5下跌大浪的运动将在未来月前导线下方区间更实质地展开，应重视那时之前的所有反弹所提供的规避风险的机会。
权重“8.18”埋雷  50ETF引爆
    上证50ETF是追踪上证50指数的“交易型开放式指数基金”。上证50指数所代表的权重指标股和大盘蓝筹股是真正主导大盘运行方向的中坚力量，50ETF自8月18日大盘大跌以来，其不为市场炒作所动，利用大盘楔形延曳的时间，进行了隐蔽的出货或调仓。笔者认为，其月线级别趋势波段趋于临界弱向敏感和转移的态势，代表了机构对后市行情不乐观的真正思维。

不二法门 各有千秋(0539)  
陈宏杰
　
实战最有价值
　　风险的含义是指受损可能性。即是说，如果我们拥有一些股票，这些股票价格有下跌的可能性，那么我们就面临风险。股票本身不是风险，损失也不是风险，受损可能性才是风险。只要我们一天还拥有这些股票，我们就有风险。控制这些风险唯一方式就是买或卖。就持有股票头寸而想赚取利润这件事来说，风险基本上是无可避免的。我们所能做的，就是管理风险。投资是一项严肃的活儿，不要追求暴利，因为那是不稳定的，我们追求的是稳定的交易。做交易的本质不是考虑怎么赚钱，本质是有效地控制风险，风险管理好了，利润自然就会来临。上面这段 话是ED Seykota说的。金融世界像个大森林，森林里活着各种各样的动物，有卖祖传秘方的预言家，有收受会员的投资教员，有挂牌上岗的专业人士，各有各的活法，但活的最精彩、最让投资大众景仰的是那些单纯依靠投资而发达致富的赢家，我们称呼他们为成功的交易者。Seykota就是交易者，而且很成功。
　　一直有一些朋友屈尊垂询小生有关投资上的问题，以我有限的个人修为，大部分问题没办法解答，事实上我虽好为人师，却没有老师应具备的学识与耐心，惟有一个问题可给出一点参考意见——看哪些书比较有帮助？答曰：交易员写的书。成功如Soros、Buffett——当然值得看；吞枪自尽的Livermore——也值得看，亏过赚过精彩一生，只当小说看也很有味道；Richard Dennis——当然要看，200块起步能搞到2个亿，为什幺不看？Randy Mckay——打过仗，负过伤，叱咤过风云，单凭一句“投资是最简单的活儿，只需不断重复同样的动作”就值得看；Andre  
Kostolany——“一个男子街上溜狗，像所有的狗一样，这狗先跑到前面，再回到主人身边。接着，又跑到前面，看到自己跑得太远，又再折回来。整个过程里，狗就这样反反复复。最后，他俩同时抵达终点，男子悠闲地走了一公里，而狗跑来跑去，走了四公里。男子就是经济，狗则是证券市场。”这样的文章不去看，对谁都是损失。Robert Koppel、William O’Neil、Joe Krutsinger、Alexander elder、Victor Sperandeo、David Caplan、Stanley Kroll、Donald Jones、Martin Schuartz，很遗憾证券方面华人的建树不多，林山木、林森池、陈江挺的 不错。十有七八小生已介绍过，好东西就这么点，说来说去这几位。相较上述几位，其他技术派著作就“艺术”多了，因为那些作者有大艺术家的典型特征——生前潦倒凄凉，死后作品才被大力追捧。不过投资是讲实际的，“生前潦倒凄凉”看着心寒，所以我学艾略特，学着学着就不干了。当然还有更多的是看着证券书好卖，凑合了十几万、几十万字，那是文字垃圾，只能当纸浆用。每次去逛书店，都会惊讶于居然有那么多不需要看的书，而且越来越多。
企业可分五类
　　周期型企业投资价值之所以会大打折扣，是由收益波动特性所致。投入一万元每年收利一千，收益率为10%，这可能是门好生意，也可能不是，全看收益是否稳定。若去年得益2%，今年得益18%，用数学平均看仍是每年10%，但实际上已吃了亏，原因在复利，钱越早进自己口袋越有利，每年一千绝对比去年两百、今年千八有价值。当然若每年都可以递增则变动型收益会更吸引人。但是现实中不追加投入的前提下没有一家企业可以永远向上递增收入，我们看到的多数是“三十年河东、三十年河西”的周期型变化，而且变动的周期决非三十年那么漫长。为了在周 期低谷仍能创造出合理的收益率，有时甚至是为了能生存下去，经理人不得不截留股东红利，用于生产再投入，这无疑增加了投资人的投入成本，使原本看上去不错的投资收益率不再耀眼。更可悲的是在周期行业摸爬滚打多年的经理人通常会出于稳健持续发展的考虑，在周期尚属上升时就动手缩减股东胃囊，囤积现金以备不时之需，这使投资人即便在企业突飞猛进时亦无法完全分享胜利果实。虽然上升周期突至会让投资人有喜出望外的收益，但在一般情况下，股东总是失望怅然多于欣慰。对于目光卓绝的人士，周期的变动可以带来不俗利润，但大部分人不会有此运，偶有斩获亦根本无法弥补长期的机会成本损失。
　　估值时对所得收益应将须追加的成本因素考虑在内，对周期型企业尤其如此，这也是巴菲特的关键套路之一。一家企业如能长期提供现金流，投资人就可利用这些回流的现金再增值，即使这家企业折旧速度惊人，只要现金回流仍快于它的破产速度，投资这类企业也是不错的选择。巴爷当年以数千万美金收购巴郡纺织，十几年后以几万元将纺织相关资产脱手，加上十几年里的不断追加投资，就买入巴郡纺织厂而言，巴爷亏到吐血。但是老巴利用巴郡回流的现金大量收购其他优良资产，使其成为世界首富（后被盖兹超越），所得远比所失多，吃亏还是捞到大便宜，一望可知。
　　企业分类如下：
　　1、周期型企业；2、稳固价值型企业；3、稳定价值+可预期成长型企业；4、高成长企业；5、不予考虑企业。
　　个人以为：第一、第五不值得投资，第三最有吸引力，第二、第四介于两者之间。投资品种丰富多彩，仁智自现，正如ED Seykota所说：Everyone gets what he wants from the market（在股市中，人人可得自己所喜之物）。

零对价股改方案的法律基础
姬长进

　   股改工作从试点时起就有一个操作原则，就是先易后难。在股改全面铺开之时，当初回避的难点问题无可避免地要浮现出来。大股东持有的非流通股份比例极低的公司就是一类。
    深发展A、万科A、中集集团都是典型。前不久，市场盛传万科A或首推“零对价”方案，大股东作出的唯一承诺是锁定期比规定期限更长。但万科A随即作出澄清，认为该报道属不实传闻，万科A目前正在研究讨论股改方案。
    万科A是一家比较特别的公司。一是业绩优良；其次，华润集团是万科的第一大股东，持有的非流通股比例仅有10.30%，如果像其他公司那样采取送股等方式股改，华润集团的持股比例将进一步降低；其三，华润集团当初收购万科A非流通股的价格与流通股价格接近。华润当然不愿意作出送股等对价安排。
    我们现在还无法准确预测万科A的股改方案，但是，我们应该明白，假如万科A真的推出零对价股改方案，那也是合乎法律、政策规定的行动。
    我们仔细研读管理层有关管理办法发现，所谓支付对价一说并不是股改方案的必须内容。
    2005年8月27日，中国公布了《上市公司股权分置改革管理办法（征求意见稿）》，笔者研究后，当日即给写信，指出该征求意见稿第二十二条所谓“改革方案及其对价安排，应当兼顾全体股东的即期利益和长远利益，有利于公司发展和市场稳定，由非流通股股东和流通股股东充分沟通协商确定”不妥。原因在于，平衡股东利益可以有对价，但随着市场的发展，非流通股东未必一定有明确的对价可供安排。流通股东是否一定需要对价也都是个问题。对价方式既是尝试，则在相关的管理办法中也仅可以肯定该做法，而不宜规定必须有对价安排，否则有侵犯非流通股东合法财产权利之忧。以前政策留下的问题不能强行由现在的非流通股东以损失财产的方式承担解决责任。建议删除“及其对价安排”一语。
　　在随后正式公布的《上市公司股权分置改革管理办法》中，第二十二条已被修改为：“改革方案应当兼顾全体股东的即期利益和长远利益，有利于公司发展和市场稳定，并可根据公司实际情况，采用控股股东增持股份、上市公司回购股份、预设原非流通股股份实际出售的条件、预设回售价格、认沽权等具有可行性的股价稳定措施。”
　　从征求意见稿到正式文本的细微变化可知，管理层在目前正在施行的政策中实际上已不再强调试点期间推行的所谓对价安排。事实上，在任何一个正式的文件中都没有必须支付对价的强制性规定。因此，可以认为上市公司股改出现零对价方案有其现实的法律、政策基础。
　　在由相关股东博弈的情形下，对价安排体现为不同股东之间的合意，是一方对另一方行动容忍的补偿。在某种特别的情形下，一方经过理性的思考，可以放弃其权利。对少数公司而言，优良的业绩让人欣慰，稳定而积极进取的管理层是公司发展的重要条件，市场所理解的对价未必是流通股东所追求的目标。在不进行股改就可能被边缘化的政策压力下，作为股东，可以选择与公司讨价还价，没有对价就别想过关；也可以选择放弃对价，让公司尽快完成股改，以期尽快实现再融资，为公司发展输送必须的资金。在现实的政策环境下，这种放弃反而可以换取公司的快速发展，符合股东利益最大化的要求。
　　市场人士认为，如果万科A大股东和流通股东互不相让，僵持的结果可能使其再融资受挫，错失利用行业调整周期实现快速发展的大好时机。另外，对于万科A来说，大股东几年来的支持有目共睹，若其减少所持股份，极可能为以后的收购埋下导火线。我们当然不反对市场化的收购，但我们也同样看到个别不断被举牌的公司频繁变换管理层，业绩乏善可陈。对于长线投资者来说，得不偿失的可能性客观存在。
　　零对价股改方案若获通过，体现的不仅是证券市场的成熟，更是流通股东的深谋远虑。  

解剖“对价”（4）——股改前的市场环境对股价的影响
肖国元
　
    在进入正题之前，我想解释一下当前我们司空见惯的一种现象：煤矿重大人员伤亡与恶性交通事故。近几年来，煤矿重大人身伤亡事故频频发生，伤亡人数动辄上百人。与此类似，翻车、沉船等恶性事故也屡禁不绝，陆续有来。这样的事故一发生，当地政府及相关领导人背负巨大的压力及监管不力，督察不严的指责，因而面临停职反省、降级乃至更高级别的行政处罚。而作为补救措施，政府会出台一些规章，设立一些安全生产的新标准，并誓言加强监督检查。这样的循环，每发生一起事故，几乎都要来一回，今天这个地方，明天那个地方，但类似的事故总也杜绝不了。从技术上来讲，绝对的安全是没有的，但是，让事故成为意外，成为多载难逢的新闻应该是可以追求的目标，而我们面对的现实正好相反，故事此伏彼起，死者前仆后继。这表明，问题十分复杂，并不像我们想象的那么简单，以至加强监管就可以解决的。即使像我们目前这样认真对待事故，加大监督检查力度，也未必能从根本上解决问题。
    人的生命是无价的。这是一个常识性判断，似乎通行天下。其依据是，人是万物之灵，人的生命只有一次，失去了不会再来。这样的东西当然是无价之宝，这是朴素唯物主义者对待生命的最基本的态度。文艺复兴之后，人文理性的崛起、人本主义的发展为这种直观理性注入了更丰富的内涵，使得我们更珍惜生命，更懂得生命的价值。但是，生命的理性价值常常面对现实的窘境。在饥寒交迫、衣不裹体的世界里，生命的尊严与价值是难有保障的，即使有不为五斗米折腰的豪情壮志。因此，对社会而言，生命价值的量尺的选取具有重大意义。也就是说，如果仅仅停留在意念上提倡尊重人权、尊重生命，那么，这种空虚的精神寄托对保障人身安全没有半点意义。
    我想知道，在煤矿主眼里，无价之人生与企业利益之间的倾斜是如何发生的。众所周知，之所以发生矿难，安全意识不强，安全设施不全，安全投入不足，安检作业不到位是主要原因。但是，要做好这些工作，必须有相应的投入。投入加大，势必会增加成本，降低利润。因此，在矿主的计算中，一定是生命的赔付会少于安全投入，才致使他漠视生命而将注意力投向生产更多的煤。如果像美国那样，人身伤害动辄赔付上千万美元，我敢打赌：中国的矿难会消声匿迹，会像发达国家一样成为稀罕事。这是生命的经济价值制约的结果，只有将虚无的精神价值转化成有形的经济价值，人生的高贵与尊严才会得到保障。这不是亵渎生命，更不是将其庸俗化，而是商品经济条件下尊重生命的基本做法。当然，生命的经济价值也是各各不同的，不同的地区有不同的标准，不同的国家也有不同的标准，不同的时期亦有不同的标准，其根本制约条件是经济发展水平及与之相适应的生活水平。
     作为正文的铺垫，之所以要拐这么一个大弯，我是想说明理性价值与实际价格之间的微妙关系。而对现实生活而言，实际价格代表利益，暗示某种利益关系，能对现实的经济活动形成有形的有效的制约，而实际价格的高低，一定是客观世界的反映。
        言归正传，回到股改对价的话题上。
    从目前的股改公司设计的对价方案来看，绝大多数公司的流通股的价格在股改方案出台前都高于按某种标准计算的理论价格。可以认为，股改前的实际价格是分置状态下的价格，而理论价格是全流通条件下的价格。需要强调的是，计算理论价格的方式方法有多种，某一公司选择某一特定的计价模式，是大股东与保荐人的选择，其目的是为了在兼顾公平的条件下最大限度地保障大股东的利益。因此，以国有资产流失为由否定对价的必要性与公平性，并给流通股东戴上独揽决定权的大帽子是不公平的。
    经过4年的调整，上证指数从2000点之上跌到1100点左右，调整幅度超过50%，这种幅度在中国股市史上只能算小儿科，但是其间80%以上的个股调幅在70%以上以及破净、破面值的股票数史无前例的事实却是空前的。即使这样，在今年5月正式启动股改前，深沪两市的股票均价仍然高于按全流通计算的理论价。尽管各公司支付的对价大小有别，但平均10送3股的对价水平表明实际股价平均高出理论价30%。做出这种判断的依据是，大多数公司在计算其股票的理论价格时，参考了国内外同类企业的价格水平与企业本身的盈利状况。现在的问题是，股权分置状态下的股价为什么会相对较高？
   过去乃至眼下，有一种流行观点对此做出了解释，认为一部分股份不流通，使股票供给有限，相对较强的需求会导致股价高企。这种解释即使有点道理，也只能说是表面性的，因为它没有揭示股价决定的本质内含，有悖于资本品的定价规律，也不符合实际情况。反差最明显的事实是，相对于旺盛的需求而言，股票市场的供给一直是受限的。或者说，相对于供求之间相对平缓的变动幅度与频率而言，股价的大起大落已经超出了能用供求变动解释的范围。因此，要解释流通股价格的高企及平均股价（指数）大起大落的现象，必须另谋出路。
    中国股市从创立至今已走过了十五年历程。十五年来，令人印象深刻的大调整共有3次。以上证指数为例，第一次始于1992年5月，高点为1429点，到1992年11月结束，最低点为386点，调整幅度为73%。第二次始于1993年2月，指数高点为1558点，至1994年最低点325点，最大调整幅度为79%强。1558点到1999年6月23日才被攻克，耗时6年零4个月。第三次始于2001年6月，最高点为2245点，到2005年6月，最低点为998点，最大调幅为55.5%。值得注意的是，第一、二次调整发生在27个月中，在这么短的时间内经历了两次70%以上的调整，在世界股市上也是罕见的。股价的巨幅上落，绝对不是供求关系的变化能解释的。还有一个突出的事实是，1993年以后，中国股市处在大扩容期，国有股、法人股仍不能流通，而股票的发行与配股急剧增加，这期间，股市指数却屡创新高。因此，要解释股价的高低，必须寻求更隐蔽更深刻的原因。
股票投资目的在于获取投资回报。在企业的发展历史上，一个清楚的事实是，企业为扩大规模，提高抗风险的能力，需要利用社会闲散资金。利用资金的可选方式之一是银行贷款，但是避开银行这个中间环节，更直接更有效率的方式便是股市。这是一种进步，既可以提高效率又可以分摊风险。而二级市场的形成与发展使股市的约束功能更具严肃性与透明度。也因此，对于投资人而言，投资股市的根本目的是为了获取高于银行存款带来的回报，而一旦这种回报了无希望，投资人就会用脚投票来惩罚企业经营者，随之而来的直接后果便是股价的下跌。为了便于分析，我们可以将投资股市的回报分成两个独立的部分：资本利得与差价收益。在一定的条件下，二者合计的回报是大致稳定的，但其比重组合会有区别。也就是说，在投资人的预期中，如果资本利得没有保障或偏低，就会寻求通过差价收益来弥补。因此，在资本市场发展早期，无论中西，股票价格的变动频率与幅度都较为显眼，而进入稳定成熟期后，这种变化都会趋于收敛。针对我国股市的巨幅震荡与指数的大起大落，有人认为原因是中国人赌性强，这种说法并没有道理。要说赌性，更根本的根源在于人性，而人不分南北、种族、国籍，在赌性上难分高低强弱。君不见，即使在发达如美国、完善如纳斯达克的市场中，概念性的IT股票不也价高上百美元吗？他们理性吗？他们赌性不强吗？值得思考的是，这种赌徒般的现象在美国市场上只是偶尔之事，并不是常态或普遍现象。而放在我们的初级阶段，这则是主流现象，可谓家常便饭。
2001年之前，我国的股市大起大落，受制于经济因素影响的程度可谓微乎其微，即使表面上看似如此，实质上也只是一种藉口。最典型的是1993年的宏观调控。表面上看，提高利率、紧缩银根等宏观调整措施打压了股价。实质上，提高利率与股价下跌并没有必然联系。西方成熟市场的经验已经证明了这一点。而且，更重要的是，与股市有关的上市公司之业务并不在打击之列，投资失控、房地产泡沫等与上市企业关联度并不大。即使上市公司业绩受到影响，也不至于大到像股价跌至谷底那样巨大。整体而言，我国股市从创立到1996年，面临的最大问题是身份与定位的问题，因此能否存在下去的生存风险成了左右股市行情的最大因素。1996年之后，股市为国企服务的方针确立之后，政治上的风险已然大幅降低，起作用的主要是政策上的摇摆与取舍。1993年以后的大涨升与企业业绩、宏观经济形势及周期并没有直接的关系。而整体上看，无论是股市整体的变化，还是个股价格的变化，都被一只无形的大手支配着——股权分置的制度安排。
整体而言，股权分置的制度安排奠定了中国股市的基本色调，以后的变化只不过是在基本色调上涂鸭画符而已。这种基本色调对中国的股市影响深远。创立初期，选择股权分置的制度安排是一种现实的政治技巧，为股市找到了安身立命之本，否则公私之争、社资之争的冲突与对立不可能让我们接受恰似天外来客的股市。同时，这种安排的经济含义意味着股市的风险是可控的，尤其是上市公司的破产倒闭风险几近于零，即使连年亏损，以致资不抵债。对投资人而言，关注的重点就会转移，不是公司，不是业绩，不是长期回报，而是市场表象：概念、题材、庄家、价差等等。以此为基础，股价与业绩及回报偏离越来越大，赚钱效应漫延，形成全民炒股之势，各种资金趁势而入，威胁到社会稳定。这时，打压措施定会出台，当然说辞仍是经济上的。可以说，十几年来，我们一直处在这种循环中，周而复始，否极泰来。后来的发展更证明了这一点。由于国有股、法人股不流通，上市公司经营层的价值取向也是政治为首，经济在次，甚至利用这种设计缺陷大肆舞弊，坐庄股市，操纵股价。这种现象在1993年之后开始出现，随后逐渐形成规模，尽管窍门多多、方法各异，但最根本的手段是假、大、空，让不明真相的人接盘而套取财富。其间，我们也抨击过，打击过，但总是处于杀而不绝、禁而不止的尴尬状态。在这种状态下，股价的虚高是不言而喻的。对于普通投资者而言，对市场的追逐成了他们赢利的主要途径。因此，加强监管、打击操纵，往往会损害他们的利益，所以，就出现了一种怪现象：当我们高呼要保护中小投资者利益的时候，也是他们受损最大的时候。因此，流通股价格的高估主要有两个原因：一是国有股、法人股不流通的制度安排消除了公司破产退市的风险，纵恿了市场炒做与差价谋利。二是股权分置安排改变了公司经营层的制度约束，改变了他们的价值观与行为取向，使股价进一步脱离基本面与经济因素的制约。因此，要改变这种状态，最核心的是要进行股权分置改革，铲除这些现象赖以生存的土壤。也因此，我们要正视流通股价格高企的存在及合理性，由此也引出了对价之必要的问题。  

“G”股行情疑似山穷水尽
陈生
　
    护盘失利，G股贴权，送股主导的股改走到了一个尴尬的十字路口。
　　本周四，宝钢股份宣布，大股东宝钢集团的20亿承诺护盘资金已悉数用尽，而股价重挫于承诺的保底价之下。市场受此“利空”冲击大幅下挫，千二关口已是渐行渐远。这似乎在宣告，喧闹一时的“G”股行情已是山穷水尽。
　　G宝钢在宣布成为第二批股改试点前的收盘价为4.89元，流通盘为35.35亿股。可以算出，此时的流通股市值为172.86亿元。但由于宝钢在股改之前实施的增发中，尚有向社会公众投资者（包括原流通股股东）发行的A、B类股票3.42亿股禁售期虽未到期，但将分别于股改正式实行的8月18日前（含）解禁流通，因此若将此等禁售期未到的增发股份也算进去的话，截止宣布股改试点前一日即6月17日，宝钢股份的流通股当为38.77亿股，流通市值189.59亿元。
　　宝钢股份的股改方案为向流通股股东支付10:2.2股“对价”，如此，股改正式实行后的宝钢流通股将为47.3亿股。显然，若要切实贯彻在股改中保护中小股东利益的精神，也即将股价维持在股改前收盘的4.89元，需要的资金将为231.29亿元。这样做的结果是，由于10:2.2的送股，可以使公司流通股股东获得22%的股改收益。或者说，需要有41.7亿元的增量资金，方可使宝钢股价维持在股改前的4.89元。
　　遗憾的是，宝钢集团算术不精，只动用了20亿的资金。显然，这20亿的资金加上这189.59亿元的原流通市值合计209.59亿元，最多只能将宝钢股价维持在209.59/47.3=4.43元/股，或者说要想维持股价，需要的增量资金并非20亿，而是需要上述计算出来的41.7亿。如此，宝钢跌破集团承诺增持价4.53元，从一开始就命中注定。
　　用同样的方法也可计算出其他G股的资金压力。以股改第一股三一重工为例，三一股改前流通盘6000万股，股改前收盘16.95元，流通市值10.17亿元。由于股改的“对价”为10:3.5，因此流通盘增至8100万股。如要确实“保护中小股东利益”，维持股价不变的市场资金当应随之增至13.73亿元。由于股改后进行了10转10，流通股本增至1.62亿股。但由于转增除权的因素，维持流通股市值的市场资金当仍为13.73亿元。本周四G三一收盘6.68元，流通股市值仅为10.82亿元，仅较股改前增加了6.39%，也就是说折腾半天，三一中小股东们的财富才增加了不足7%。或者说，以大盘同期涨幅11.6%计算（三一股改启动时的1000点与现实1160点增幅之比），三一还不如不股改，股改了反倒跑输大盘4.61%。尽管梁稳根们掏出真金白银增持自家股份，但面对35%的白送的无成本“对价”，只能是杯水车薪。
　　再如与宝钢同为“蓝筹”的上港集箱，其股改前16.19元和4.2亿股所对应的68亿流通股市值，已被其10:2.2派10元的“对价”，搞得只剩下5.124亿股流通盘和12.14元的股价所对应的62.21亿流通市值，“缩水”8.5%。更不要说煤炭股精英G金牛了。
　　不是说要在股改中切实保护投资者，特别是中小投资者利益吗？怎么争来争去为了多得一点送股“对价”，会出现这样的结果？这样的事实告诉我们，确实要好好考虑一下股改中的“对价”，也即解决股权分置问题的方式了。
　　股改至今，当然也有另类，那就是农产品的股改方案。它既没有造成非流通股股东利益损失，包括股权因“送股”而减少，也未造成因此或者因“缩股”而导致的非流通股股权比例稀释，同时又切实以股价的上升和保底价，提升和保护了流通股股东的利益。
　　农产品股改前收盘价3.4元，截止本周四，股价已达4.46元，由于其方案并未导致股改前后流通股股份的增加，因此其流通市值的增加当为4.46/3.4=31.18%，远远跑嬴大市。虽然同样未造成流通股权益因股改而增加的还有“缩股”的吉林敖东，但相比农产品，敖东仍是望尘莫及。
　　股改前后敖东流通股均为18794.49万股，股改前后股价分别为5.9元和6.04元，也就是缩了半天，尽管通过技术原因使每股“含金量”有所提升，但流通股股东们的财富只增加了区区2.37%，远不及“期货”式农产品的31%。
　　颁布的《上市公司股权分置改革管理办法》解释“改革方案”的第22条指出，“改革方案应当兼顾全体股东的即期利益和长远利益，有利于公司发展和市场稳定，并可根据公司实际情况，采用控股股东增持股份、上市公司回购股份、预设原非流通股股份实际出售的条件、预设回售价格、认沽权等具有可行性的股价稳定措施”，全然没有提及当前流行的送股。这似乎意味着，监管层已经觉察到了单一送股式的股改对市场的压力。在此之中的“控股股东增持股份”，已被G宝钢、G广控、G韶钢等的护盘失利，证实为费力不讨好之举；而“预设原非流通股股份实际出售的条件、预设回售价格”，由于“G”行情还远未触及于此，并且由于原非流通股股东持股上市时间距今尚远，因此其功效尚不可知；而“上市公司回购股份”，不仅由于目前尚未有如此改革方案出现，其效不可妄断，同时“回购资金”何来未解。另由于“回购”办法规定，目前“回购”目标特指流通股，其目的也仅限将“回购”之流通股份予以注销，且行为人并非大股东而是上市公司，若如此将导致大股东“一股独大”更甚，恐难获流通股股东认同。于是，《办法》中的“改革方案”，只剩下农产品式的“预设回售价格、认沽权”，“具有可行性的股价稳定措施”了。是否还有其他方式异曲同工我们不得而知，但明摆着的结果是，“送股”式的股改，只能是喧闹一时的、有如当初庄家大户热衷把玩的送股填权游戏。
　　送股主宰股改，有着其悠久的历史根源。想当年，号令深沪股市的深发展，由于其初始资本微小（仅800万元），再加其银行股的经营特点，必须以资本的不断滚动扩张，带动规模效益的出现和增长，因此早期的深发展通过不断的送、转、配，在使公司资本和规模效益同步增长的同时，也造就了第一代的股市富翁。在深发展效应的影响下，大多数上市公司不顾自身的行业特点，大都采用了同样的资本扩张方式。与此同时，深发展式的财富效应将这种已经有些过分了的送转配方式，逐渐演变成了股市大鳄们导演个股行情的不贰法门。而极力鼓吹“股权分裂”的某些激进人士，其出身亦为大鳄抑或大鳄代言人，送转配填式的行情股价走势，在其脑海中根深蒂固，因此在其鼓吹的“全流通”方案中，每每不离送股，或者与送股有异曲同工之妙的“缩股”这一最为简捷的股市“致富”途径。在他们的渲染下，似乎只有送股填权，才能抵御“全流通”后的扩容压力，才能使中小投资者通过股改非但不会使自己的财富缩水，反而能够有所增加。这种不负责任的宣传鼓动加之传媒的渲染鼓噪，中小投资者大都对送转配填心有憧憬。如此股市文化，造就了在股权分置改革中，送股大行其道的市场基础，全然不顾送股导致的扩容压力。目前充斥市场舆论之一的某某G股填权贴权自然除权，就是这种股市文化氛围的自然产物。
　　如果说宝钢、广控、韶钢的护盘失利、上港、金牛们的“贴权”，是导致“G”股行情夭折的导火索的话，目前已经公布，大都以送股进行股改的72家准G股们，又会将“G”股行情和大市引向何方，我们拭目以待。

跌破了，暂不要太看空
阮华

　 上期本栏的题目是《突破了，仍不宜太看好》。本期题目与之相对，算是它的姐妹篇；两者的主旨都是提倡看盘不要太绝对，而应在辩证的把握中多作一手准备。
  上期已经说了：立足于时空的角度（时——“九月中下旬之交或稍后”；空——1200点），大盘所面临的是是否确认市场拐点的第二关。如确认了，行情也就到此为止了。如不能确认，则未来（10月中下旬或稍后）于1235点±10点还有第三关。第二关的关键日子在下周二前后，关键的点位在1125—1128点。此位若破了，多头往后的好日子就凶多吉少了。
  相信天文气象与股市走势有关的技术派人士，这一周可以拿17号至今的巨大太阳耀斑爆发与周五的“秋分”说事了。黑子活跃往往波及股市——这是事实！黑子如何令股市波动？——不得其详。但一般理论解释为：其强劲的电磁风暴将穿透地球大气电离层袭及人体（人本身亦是一个带电的磁场），从而影响到人的情绪，对于投资者来说便是情绪化的决策与操作。
  至于“秋分”常常触发变盘难解释，只能说它与股市自身既有的波动周期契合。如果承认人的情绪会受气象左右，那么“秋分”后日照趋少、昼短夜长可成一说。但不管怎么样，事实总是事实。就如不信者用有关IPO的利空来解释本周大盘跳水言之成理一样，认为“秋分”后的股市K线可能会追随季节变化阴多阳少也有他们的理由。我们不妨把它称为经验实证主义，将之视作该分析流派的哲学基础。
  越说越远、越说越玄了，回到走势上来。
  本周的大幅振荡除去“6.8“当日外，为998点行情启动以来三个月之最，令不少投资者为之愕然。其实周二虽然收出小阴，分时图却已明显透出见顶迹象；近日传媒亦有识者指出近期股指走势已呈上升楔形——上升楔形者，急跌回落至楔形起点处之谓也。故周内的跳水并非无风三尺浪。换一个角度，则是本栏反复强调的对于1200点是真突破还是假突破的确认反抽。从8月18日首次上攻至1201.8点起，历时近一个月总计5次顽强冲关总算艰难攀升至1223.6点，转眼间又以迅雷不及掩耳之势跌将下来，真突破还是假突破耶？
  那么，见顶了吗？会不会又如8月18日挟年内天量穿头破脚的阳包阴一样，又是多头主力“三只乌鸦”画图洗盘呢？我们不完全排除这个可能。但即使如此，仍不宜将后市看得太好。8月18日首次攻1200点两市成交骤放至374亿元，肯定有部分资金抽逃了。其后四次冲1200点两市成交随之放量至250亿左右，以及本周三连阴两市成交均过220亿（注意期间曾有70多家股票停牌），亦为更多的套现资金大开方便之门——且看1200点上下一日日的小阴小阳，可见压价悠着沽货的主儿是何等聪明与耐心：既麻庳了中小散户让他们丧失了警惕，更不致于使其恐慌，一直到周三的图穷匕见……
  然而对于行情总是有先知后觉之分的，一部分资金的出局不等于全体；再加上管理层的呵护（毕竟股改进程尚未过半）、机构之间的博弈（如主流资金与游资）、被套资金的反扑与出局资金再短线炒一把的热情……以上种种都是导致行情未完全画上句号的因素。周四的长阴意味着短线沽压释放已较为充份，而始作俑者的权重指标股亦有喘定的迹象，故下周初在1130点~1140点以上应能企稳回升，否则中期走势为之转坏。
  在下周初惯性下挫后即止跌的前提下，大盘或许还有重上1200点附近的一线生机，甚至出现再创新高的奇迹——但必须重申1235±10点的“高压线”仍然有效！我们给出三个交易周的时间来让它完成这个任务，就是说：如果在10月下旬之前仍然看不到有重返1200点的希望，就该和行情说声“拜拜了您”了。

谁更会管理市场？
贺怀民
　
　　这一段时间把主要精力放在一个网络游戏上了，不光是投入地玩，还投入地写，把虚拟人物在虚拟世界的见闻感想记录下来，贴到游戏网站的BBS上。在很多人眼里，这实属无聊之举。不过，从“有用”的角度来看，这个游戏也是有一些值得我们思考的地方。它有两点是独特的：其一，游戏中没有NPC（由服务器或电脑控制的角色），而全部是通过网络相联的现实生活中的玩家来支撑；其二，游戏不是通过拼杀来进行剧情，而是通过模拟现实经济生活模式，玩家通过务工、开厂、贸易等经济角色来互动，以财富的积累和国家的建设来形成彼此之间的竞争或者合作的关系。基于这两个特点，在一定程度上，游戏成了现实经济生活的一种模拟实验。
　　在这个虚拟世界，游戏公司（制作商和运营商）的利益立足于玩家参与游戏的热情，免费玩家营造人气，收费玩家冲卡缴钱。一方面，被玩家称为官方的游戏公司要保护和助长这个人气；另一方面，官方又要想办法让玩家掏钱冲卡。这个虚拟世界有两套规则，一个是官方通过游戏制作体现出的显规则；另一个是玩家适应游戏后彼此遵守的潜规划。
　　在股市这个网络游戏中，同样是通过一个电子平台，各方在倒腾数字；同样是有两套规则，一套是官方对资本市场的定位与规则，另一套是投资者之间适应市场之后的交易理念。在游戏中，因为建国选址的不同，自然条件也就不同，有的国度就是木少矿多，该国的人也适应了，用马车去远处拉木头，但是突然有一天，官方更新规则，说是坐在马车上砍木头与现实生活不合，是个BUG，要改掉，于是该国人大哗，开始“全国罢工”，想迫使官方放弃此次改动。
　　在网络游戏中，一般来说，官方是会给玩家让步的，尤其是舆论比较一致时，至于是不是“符合现实生活”，那话随时都可以咽回去的。不过这有个前题，第一，玩家有多种游戏可选择；第二，官方找一帮“官方玩家”来代替那些退出玩家的成本太高。
　　在股市中，全流通就是中途改变规则，因此嚷嚷着不玩了的玩家也很多。不过，在这个别无选择的大游戏中，官方愿意付出大成本来营造人气、来托市，两个月的行情走下来，玩家们似乎也适应了新规则。不过，如果官方从此有了一种错觉，认为每一次都可以有惊无险，因而只敲自己的算盘，把规则改来改去的话，屡涉险地，市场中有长心的人自会越来越少，那些既不看好股市，也不看坏股市，但却“看透”股市的人就越来越多。如果所有的市场矛盾都是由玩家和官方之间亮出最后底线来“博弈”，势必造成市场的大幅度波动，导致长线投资者的退出和观望。
　　9月20日媒体报道：沪深证交所发布《上市公司股权分置改革保荐工作指引》，对上市公司股权分置改革保荐工作进行规范。一些评论人士认为，上述现象预示着“证交所接过了股改的指挥棒”。对于这个消息，我认为真的接过棒子未必是实，但这至少是一个积极的信号，那就是股市游戏的官方已经认识到，许多事情交给玩家处理还是会少出些纰漏的。交易所在市场管理与协调方面的能力只会比强，因为它是参与游戏的一方；交易所卖名单的事只会比少，因为那是直接砸他自己的场子。
　　回顾证券交易所的产生，1790年，美国政府为战争筹款发行了价值8000万美元的政府债券，美国证券市场由此起步。其后，经纪商们逐渐认识到，结成一个互助型的组织并对交易收取统一的费用，将有助于市场的统一和维护大家的共同利益。于是1792年5月的一天，24名优秀的经纪人和交易商聚集在华尔街签署了“buttonwood协议”，诞生了当今世界上最大的集中交易证券市场的雏形，而这24个人就是纽约证券交易所的第一批会员。
　　相形之下，我国资本市场从一开始就被强大的行政力量所左右。以监管主体而言，就有、政府财政与审计部门、证券业协会、证交所等数个部门。另外，由于国有上市公司比例居高不下等原因，国资委与商务部等政府部门也对股市拥有举足轻重的话语权。因为有行政力量作后盾，政府部门成为监管主体，而证交所的监管权力低到让人难堪。
　　比较行政权力与市场权力的监管效率，我们有理由更看好后者。中国股市能否从行政主导转向市场主导，从这些小信号中，我们有理由表示乐观。

Arest

回来一看，大盘又不妙了，赶紧清仓000987！40%拿到手了，今年的任务又完成了。

go_westcn

谢谢，终于看到了．．

87776

谢谢Arest

Arest

下期吧，如果我国庆没有去上海的话。哈哈。。。。。。