食品饮料：三个维度寻找未来机会 推荐7股

qbzxk1223

食品饮料：三个维度寻找未来机会 推荐7股

来自：MACD论坛(bbs.macd.cn) 作者：qbzxk1223 浏览：2872 回复：0

白酒真实规模有多大？2200亿、600万吨，这应该是当前全市场最接近真实值(报表审计口径)的数据。上市公司报表与行业协会、公司宣传数据，统计口径常不一致，易造成投资者理解混乱。我们对行业数据进行了修正，统一至上市公司审计报表口径。估计2013年中国白酒行业实际收入2200亿左右，实际销量600万吨左右，各个价格带收入规模呈现“细颈花瓶形”结构，销量规模呈现“倒漏斗形”结构。

行业需求-次高端调整压力大，中高端见底时点迟。(1)300元以上：圆柱形产品结构，导致茅五之外的品种未来仍有较大的风险。虽然300元以上产品终端需求2H14同比可触底，但对于其它次高端品种而言，茅五放量和价格下压的风险犹存，短期和中长期来看，圆柱形的产品结构导致其它白酒中的次高端品种成长仍有较大的不确定性。(2)100-300元：需求下滑幅度小，但见底时点迟。相对次高端以上品种，100-300元产品需求萎缩的时点有一定的滞后性，中西部欠发达地区可能是导致调整出现滞后性的重要因素，预计需求见底要看15年。投资者可能显着高估了100-300元价格带的市场规模，CR6以外的其它白酒上市公司在这个价格带成长空间并不大。(3)100元以下：市场容量最大的区间，可持续稳定增长，不过由于该价格带产品盈利能力较弱，因此对于以中高价位产品为主的上市公司而言，短期业绩贡献并不明显。

投资建议-茅五是当前首选，其它白酒中有改善预期品种更值得关注。我们再次重申，站在当前时点来看，行业剧烈变化后高端酒的新竞争格局已然明朗，因此现阶段茅五的投资机会好于其它白酒，当前位置可逐步增加配置。预计2015年茅五之外的其它白酒上市公司总体还将面临一定的增长压力，建议关注三类品种的投资机会：(1)市场预期低，品牌突出且改善空间大的品种，这也是下一段白酒大机会的来源，包括汾酒、老窖、老白干酒，机会或在15年。(2)已呈现企稳迹象的品种，业绩增长将驱动股价持续增长，包括古井和洋河，不过这两个公司的缺点在于市场预期并不低。(3)主力产品位于100元以下，受益于该价格带巨大的市场容量和稳定的自然增长，主要是顺鑫农业。

个股研究

贵州茅台：市场预期底有望出现在4Q14，股价回调就是买点

3Q14营收、净利基本符合我们预期。1-3Q14 实现营收(不含利息收入)、净利 217 亿元、107 亿元，同比-1%、-3.4%，EPS9.36 元。其中 3Q14 实现营收(不含利息收入)、净利 74 亿元、34.6 亿元，同比-5.3%、-9.4%。3Q14营收、净利基本符合我们预期的同比-5%、-8%，但应均低于市场预期。

3Q14销量同比持平，量价平衡点渐显，13年的确是茅台竞争环境最好一年。我们估计，3Q14茅台酒实际出货量同比增约1%，收到预收款对应销量同比降10%，报表确认销量同比持平，并导致3Q14预收款环比2Q14仅增约3亿元至8.6亿元，同比降约11亿元，这印证了我们对13年是茅台竞争环境最好一年和2H14报表难增的判断。茅台13、14年不断推出计划外增量，并逐步提升搭售计划内配额吸引资金，一方面补足了失去的团购销量且稳定了报表，另一方面顺利推动了计划内配额量持续上升。但观察2Q14-3Q14增量和市场一批价情况，我们认为茅台价量平衡点正渐显，此后决策时量、价必选其一。

维持4Q14报表营收继续下降判断，15年净利增速将回升，16年可达约10%。通过价格急速俯冲，2013年至今茅台已将五粮液挤落一个档次，成为800-1000元/瓶白酒市场垄断玩家。我们认为，3-5年内五粮液很难通过价格战改变这一局面。我们判断，当前市场需求量和持续的消费升级足以支撑茅台销量稳步增长，且2-3年内提价预期将再现。另一方面，茅台13年用光了此前留存余粮，14年销量增长则弥补了13年做账缺口，故14年报表难增，但意味着为15年报表增长打好了基础。我们判断，15年开始茅台净利增速将恢复至个位数，16年将升至10%以上，前景明确。

股价回调就是买点，维持“推荐”评级。维持14-16年12.96、13.68、15.12元的EPS预测值，同比-2%、+6%、+11%，动态PE为12、12、11倍。茅台需求面13年已见底，报表增速14年可见底，市场预期底则有望出现在4Q14，维持“推荐”投资评级，建议关注15年春节备货。

风险提示：宏观经济增速下行超预期；主竞品发力。(平安证券)

山西汾酒：期待“新世界思维”带来新变化

2014年Q3公司收入7.1亿元，同比下降42.7%，收入连续6个季度同比下降，2014年前三个季度的收入降幅都保持在40%以上。三季度净利润0.3亿元同比下降80.8%，业绩降幅略有收窄。

公司前三季度毛利率67.89%，同比下降了7.91个百分点，三季度毛利率66.37%，同比下降8.01个百分点，从毛利水平的下降可以看出汾酒高端产品下降对盈利水平影响。2014年前三季度销售费用占比达到24.41%，比2013年同期水平略有上升，2013年Q4销售费用基数高，预计2014年Q4费用的下降将给净利润带来一定改善。毛利率的下降和费用率的维持造成了销售净利率水平同比大幅下降了9.49个百分点，但我们认为汾酒盈利水平已下降至底部，盈利水平继续下降空间有限。

我们也看到了汾酒三季报中的一些积极变化。资产负债表中，应收票据和应收账款合计与当期货币资金的比例下降到68.6%，比之前连续四个季度同一指标100%以上有显着好转。应收款项环比二季度末减少1.93亿元。预收账款从二季度末的1.8亿元回升至2.91亿元。现金流量表方面，三季度经营活动产生的现金流量净额达到3.15亿元，远高于之前连续7个季度的同一指标，但现金流量净额的回升来自生产成本采购和税费支出的下降。资产负债表和现金流量表的细微变化，反映出汾酒的调整周期完成了从利润表到现金流量表再到资产负债表的过程，而报表数据好转的顺序则会从资产负债表开始。

9月，汾酒在上海发布了“品·汾酒”系列产品，在会议上提出了以“新世界思维”推进改革创新。按照“新世界思维”营销思路，汾酒将对上海营销公司做了三方面改革：1)开始试水“O2O”商业模式；2)区域市场产品细分化创新，本次发布的“品·汾酒”系列汾酒即是落地产品；3)混合所有制改革，上海汾酒销售公司是第一批改革试点，引入经销商投资者、财务投资者还实现经营团队持股，公司持股比例下降到40%。从本次上海销售公司改革的三方面看，虽然都并不是汾酒在业内首创，但相对汾酒之前的销售体系已经有深刻变化，我们看好“新世界思维”理念在汾酒北方传统销售区域外的生长。

结论：

山西汾酒是我们一直认为质地优良的白酒公司，但面对行业的调整周期，公司的调整措施一直无法发力。从汾酒三季报中我们看到了一些积极改善的信号，汾酒近期也在上海销售公司开始试点改革创新，虽然改革创新还需要时间检验，但汾酒已经走出实质性一步。预计山西汾酒2014年至2016年EPS的分别为0.63元、0.72元和0.88元，对应PE分别为26.3倍、23.0倍和18.7倍，暂时维持公司“中性”投资评级。