欧奈尔法两年累计收益2268.68倍-今日投资25收益2109.56%-欧奈尔组合2收益158.36倍

webyw

原帖由 lymanqun 于 2007-4-27 17:01 发表
小泰坦的财务数据可以采用20061231的数据了（第四季度），但分析家的专业财务数据未更新，且数据也不太全，那位把下列数据提取后，发上来做成自定义数据引入，大家一起享用！！涉及的数据有：

主营业务利润率 ...

第四季度年报还没有全部出完，再等个几天应该可以了，到时候立刻提取。

ghoster222

4月27日沪深300与全部A股资金流量

昨日没有附上评论，主要是想让大家试试自己看图判断的能力，不过在群里面那帮家伙还是缠着我说了一些，昨天资金流量到达新增设的上轨，并且短期资金流量线与中长期资金流量线发生背离，通过统计历史数据，发生这样的情况的时候，通常会出现一些小级别的调整走势，今日大盘果然在上轨之处遇阻回落。

在此我们可以总结一下了，当资金流量处于敏感位置的时候，短期资金流量线与长期背离可引发小级别调整，当中期资金流量线与长期背离时，常常引发中等级别的调整，类似于2.27 4.19 之前一天的情况莫不如此，而大盘筑顶回落的标志则是长中短期资金流量线均已跌破零轴。至此我们针对大盘的趋势预判体系已经基本构建完毕。

今日大盘虽然收出小阴，但是资金流量的趋势并不算太坏，目前在消息面真空的情况下，大盘还将继续维持这种宽幅震荡走势，甚至上下震荡100多点都是可能的。操作上还是建议精选个股，抓住行情，目前个股行情不断，今日再次收获两个涨停板:*22*:

handongwx

原帖由 lymanqun 于 2007-4-27 17:01 发表
小泰坦的财务数据可以采用20061231的数据了（第四季度），但分析家的专业财务数据未更新，且数据也不太全，那位把下列数据提取后，发上来做成自定义数据引入，大家一起享用！！涉及的数据有：

主营业务利润率 ...

期待，这阵有点忙，希望照小泰坦方法买了不动了最省心。

zwj_1028

感谢依然老大一如既往的为大家无私服务

qinlou

等30号后所以季报和年报出来后，大家一起做数据，好好精选小泰坦个股。

鑫首

幽灵兄,多谢你的分析指导!辛苦了!!!

pigtou

好不容易啊，终于找到了

南中国海

提议老大最好把老贴的地址放在首页，因为被锁住了不能顶，肯定会沉下去的，可以照顾大家回忆回忆。
http://bbs.macd.cn/thread-1011399-1-2.html
还有首页的说明趁假期可以改变一下，搞的我第一次进来还以为谁特损，把700多页的帖子删的只剩三页了。

webyw

PEG比率是小泰坦的核心内容之一，现转贴一篇PEG的贴子，请依然大哥分析指导一下，看是否有用：

谈谈PEG与高增长的关系


听很多人说PEG, 总觉得空泛地PEG, 跟谈PE并没有多大的区别
因为都是基于过去的财务数据, 还只能是静态的

我想, 要谈PEG, 这其中的G, 即增长率, 恐怕不能简单以过去一年的增长率来定
自然也不能以预期一年的增长率来定
应该是至少看到三年, 最好能看到五年, 之复合增长率
当然 三年也好 五年也好 很多东西都是拍脑袋想出来的
但是 只要有一定的依据, 拍脑袋想想总比不想好

我比较喜欢看五年,甚至更长时间的, 这里就用五年作个例子

以下设定当前利润为基数1

如果五年复合增长率能达到30%, 则五年后利润为 1.3^5 (这里^表示次方) = 3.71
如果我们接受15%/年的预期收益率, 则15%的五年后倍数应当为 1.15 ^ 5 = 2.01

如果我们认为五年后合理的市盈率应该是15倍, 则五年后合理价格为 15 * 3.71,
折现为当前合理估值价格应该为   15 * (3.71 / 2.01) = 27.68, 亦即 PE 为27.68

也就是说 PEG = 27.68/30 = 0.902

请注意, 我这里的PEG, 不是平常所谓PEG,
而是以五年后合理估价按年复利所得15%折现所得合理价格之折现
也就是说, 如果现价高于此PEG对应的价格,
则预期的五年收益率可能会达不到15%的复利增长
(对于这个PEG 有两个主要的变量, 五年后合理PE(此处设定为15),
第二, 五年时间可接受的年复利预期收益率)


实际上, 上述 15*(3.71/2.01) 应该有个更合理的表达方式:

PEG = 15 * { ( (1+G)/(1+EG) )^ Y }  / (G*100)

其中的变量为:  Y为考虑的估值周期年数, 上例中为5,
                     G 为公司复合每股利润增长率,
                     EG 为合理的投资者预期收益率(Expected Growth)



从上例中, 可以看到, 当G为30%时, 如果要求市值年增长率达到15%的话,
PEG 甚至不能达到1!
所以, 强烈怀疑PEG不大于1估值就合理的说法!

同样, 从该公式可以看出, G越大, PEG 就可以越大,

设G=40%, 则:
PEG = 15 * ( ( 1.4/1.15 ) ^5  ) / 40 = 1

设G=50%, 则:
PEG = 15 * ( ( 1.5/1.15 ) ^5  ) / 50 = 1.13

在要求五年内预期收益率为15%的前提下, 只有五年复合增长率达到40% 时, 才能提PEG=1是合理的

当然, 以上还有一个假设, 就是五年后PE=15是正常估值,
但是如果五年后仍可以以较快复合增长率增长的公司,
自然可以在五年后仍享受高于15的PE。

此处把五年后合理PE=15，是相对比较保守的估值办法，对于拍脑袋的做法，这个数字保守些可能更好。

五年复合年增长率	当前合理PE	相应PEG
20%	18.55	0.927
25%	22.75	0.91
30%	27.68	0.922
35%	33.44	0.955
40%	40.1	1
45%	47.8	1.06
50%	56.63	1.13
55%	66.72	1.21

我想， 可以以每五年为一个估值阶段， 来确定当前合理的PE。

但是总体而言， 可以看出， 只有在年复合增长率达到40%时， 提PEG =1 才有真正的意义。
那些仅仅有两三年高增长的公司，一旦过了高速增长期，
PEG立即大幅上升。

====

根据上述公式，我来量化一下当前自己关注的几只股票，数据是自己拍脑袋想出来的，欢迎拍砖块！

股票	五年复合增长率	当前合理PE	当前实际PE	按15%/年折现后的五年后PE	2006E
600887	30%	27.68	39.41	21.35	0.68
600887	40%	40	39.41	15	0.68
600550	40%	40	59.22	22	0.57
600550	50%	56.5	59.22	15.7	0.57
600535	?	?	?	?	?
600048	50%	56.5	43.58	11.57	1.2
600048	40%	40	43.58	16.34	1.2
600036	35%	33.44	43.36	19.34	0.38
600036	40%	40	43.36	16.26	0.38

从上表可以看出，似乎600887的难度最大，五年后，即使以21。35作为合理PE，则对600887要求是五年内复合增长率达到30%

600550 五年后，会怎样，很不清晰，但是从目前看，五年复合增长率40%是完全可能的，50%就不好说了，难道目前有所高估？

600048 五年内超过40%也应该是没有问题的，五年后22倍PE应该可接受，因此，目前估价是合理的，
如果它能以五年50%复合增长，则有额外收益了

600036 即使五年后，应当仍可有20%的年增长率吧，因此五年后合理PE也应该在20左右，因此35%增长即可满意，如果40%增长，则相当于有添头了。

600535 尚未定量分析过，似乎也没有办法定量分析？

对于流行的估值理论，有PE， 也有PS，
但是，不管你PE也PS也好 到了稳定期 都得以PE说话
因此，还是要看增长期的增长速度

dmiv

开新贴了！来晚了，报个到！

杉沐沐

开新贴了，向组织报到。:)

一天一向上

报个到!总算还没掉队vv

随风1216

原帖由 ghoster222 于 2007-4-27 18:24 发表
4月27日沪深300与全部A股资金流量

昨日没有附上评论，主要是想让大家试试自己看图判断的能力，不过在群里面那帮家伙还是缠着我说了一些，昨天资金流量到达新增设的上轨，并且短期资金流量线与中长期资金流量 ...

如果可以的话能否透露下您的选股思路,哪怕简单点也好,谢谢!

dzh11

报个到:*22*:

叶凌风

看了两个小时的帖,还是有些不明白,算那个大买量.大卖量与大买额.大卖额,用免费版大智慧2下载的分笔成交数据可以吗?这个指标对于买卖个股的判断是不是就用(主力持筹)与(大买卖额)这两项就可以了?
那个(主力持筹成交额形式)的与上面的筑转换出的数据通用吗?
谁能告诉我呀?谢谢!

[ 本帖最后由 叶凌风 于 2007-4-27 20:49 编辑 ]

lymanqun

欧奈尔选股法前100评分及主力持仓情况 0427

	代码	名称	欧奈尔	四季股东	一季基金	主力持仓	主力两周
			法	户数变动率	持股	比率	增仓
			评分	四季/三季	比率	070413	比率
1	'000682'	东方电子	341.503	-0.894	1.748	45.529	-7.265
2	'600221'	海南航空	315.56	-3.157	1.84	23.058	-3.256
3	'000543'	皖能电力	306.896	-8.067	12.335	62.572	9.914
4	'600884'	杉杉股份	300.884	-24.744	2.199	66.893	2.935
5	'000488'	晨鸣纸业	292.856	-13.666	12.37	46.175	-5.819
6	'000511'	银基发展	291.686	25.227	0.609	57.235	10.291
7	'000069'	华侨城Ａ	289.958	-19.72	64.769	47.779	3.28
8	'600843'	上工申贝	289.072	1.04	62.743	46.869	1.813
9	'600664'	S哈药	288.371	5.316	91.272	98.154	0.091
10	'600881'	亚泰集团	284.491	27.575	1.778	76.849	17.459
11	'000548'	湖南投资	284.112	-22.387	6.517	87.5	8.903
12	'000976'	春晖股份	282.419	-10.167	0.466	89.648	5.661
13	'000917'	电广传媒	281.704	-39.237	34.944	58.658	5.837
14	'600604'	二纺机	281.405	-3.894	0.173	47.943	-3.785
15	'600242'	S*ST华龙	281.395	-6.006	0.061	21.521	3.621
16	'600149'	华夏建通	281.391	10.319	1.258	85.11	11.53
17	'601398'	工商银行	279.201	55.135	64.085	28.587	-10.521
18	'601111'	中国国航	277.888	39.071	40.114	58.788	-3.285
19	'000717'	韶钢松山	277.214	17.161	1.93	70.912	10.925
20	'600260'	凯乐科技	276.161	39.208	16.84	39.003	13.813
21	'000882'	华联股份	276.021	-5.684	29.196	55.547	3.742
22	'600190'	锦州港	275.736	-0.088	1.13	49.729	4.761
23	'600889'	南京化纤	274.817	-3.074	0.861	67.517	2.558
24	'000952'	广济药业	274.36	1.27	7.839	83.096	8.9
25	'600676'	交运股份	274.119	20.715	6.953	78.209	0
26	'600278'	东方创业	273.265	17.691	7.359	67.503	15.175
27	'000936'	华 西 村	273.122	58.009	17.239	66.481	7.178
28	'600156'	华升股份	270.722	-1.869	0.345	74.732	10.35
29	'000897'	津滨发展	270.61	12.794	44.742	88.24	2.615
30	'600106'	重庆路桥	270.565	1.286	25.459	41.473	8.637
31	'600378'	天科股份	269.779	-11.056	3.285	34.997	-14.211
32	'600826'	兰生股份	269.497	-10.69	1.737	75.284	4.155
33	'000989'	九 芝 堂	269.491	0.595	5.562	58.371	3.754
34	'600081'	东风科技	269.269	21.185	1.61	83.989	-2.635
35	'600005'	武钢股份	268.395	115.119	66.199	82.865	4.926
36	'600611'	大众交通	268.245	4.604	12.816	64.526	13.782
37	'000888'	峨眉山Ａ	268.065	79.055	45.3	48.616	2.535
38	'002031'	巨轮股份	267.436	-0.651	34.887	71.317	1.626
39	'600426'	华鲁恒升	266.765	-21.343	65.124	51.554	-7.866
40	'600028'	中国石化	266.505	125.321	45.17	63.497	7.773
41	'600061'	中纺投资	266.238	-1.177	0.341	63.468	13.057
42	'000793'	华闻传媒	264.625	183.438	13.28	74.49	8.142
43	'000068'	S 三 星	264.625	29.918	11.119	62.119	-12.206
44	'600398'	凯诺科技	264.582	38.668	2.291	49.204	18.373
45	'600109'	成都建投	264.132	-15.517	10.8	75.432	-1.887
46	'600662'	强生控股	264.057	-3.465	0.077	72.115	11.15
47	'600592'	龙溪股份	263.978	7.537	34.313	33.989	-2.522
48	'600317'	营口港	263.693	25.25	18.772	27.328	0
49	'000782'	美达股份	263.466	9.74	7.37	90.868	12.66
50	'600703'	S*ST天颐	263.39	-10.99	0.069	25.25	4.156
51	'600008'	首创股份	263.107	-1.714	20.811	40.306	4.288
52	'600651'	飞乐音响	262.767	51.189	0.752	43.62	9.023
53	'600548'	深高速	262.581	-1.075	29.753	38.915	-1.676
54	'600820'	隧道股份	262.354	-22.451	11.743	52.711	11.624
55	'600621'	上海金陵	262.335	32.092	0.139	76.782	8.227
56	'000789'	江西水泥	262.053	-19.106	1.017	39.809	9.002
57	'600476'	湘邮科技	261.862	9.828	7.21	51.074	-3.213
58	'600816'	安信信托	261.657	-24.843	6.683	54.203	7.197
59	'000816'	江淮动力	261.032	11.232	2.138	82.46	12.138
60	'600656'	S*ST源药	260.985	-7.524	0.065	24.828	-5.345
61	'000821'	京山轻机	260.942	-12.367	5.61	58.536	8.902
62	'000600'	建投能源	260.705	0.495	25.885	24.769	-2.702
63	'600677'	航天通信	260.54	15.284	21.121	55.611	8.289
64	'600488'	天药股份	260.452	-1.998	2.694	89.287	5.945
65	'000045'	深纺织Ａ	260.32	0.048	1.081	68.694	-5.155
66	'600823'	世茂股份	260.274	1.068	10.5	79.358	4.004
67	'002055'	得润电子	259.918	0	6.846	9.935	1.455
68	'600595'	中孚实业	259.353	-28.949	14.675	62.838	5.295
69	'600310'	桂东电力	259.244	-9.433	5.151	29.907	3.521
70	'000662'	索 芙 特	259.21	14.304	3.686	61.979	2.833
71	'600810'	神马实业	259.078	-18.573	3.483	64.667	10.899
72	'000692'	*ST 惠天	258.923	-8.426	0.176	73.425	13.406
73	'600987'	航民股份	258.919	9.081	0.652	71.851	10.241
74	'600128'	弘业股份	258.897	-9.182	0.811	76.031	8.208
75	'600606'	金丰投资	258.885	-4.84	2.267	33.23	6.467
76	'600259'	S*ST聚酯	258.811	-8.609	0.081	49.214	19.028
77	'600713'	南京医药	258.671	-31.571	28.172	44.58	2.896
78	'600188'	兖州煤业	258.175	-8.62	19.036	55.209	4.202
79	'000997'	新 大 陆	258.114	12.216	24.945	44.14	-2.841
80	'000623'	吉林敖东	258.107	1.627	52.278	89.436	5.16
81	'600962'	国投中鲁	257.838	-8.787	11.593	75.89	16.16
82	'600183'	生益科技	257.731	30.029	8.577	39.685	-2.815
83	'000756'	新华制药	257.709	14.328	0.878	56.697	5.084
84	'600891'	SST秋林	257.664	-5.56	0.327	42.703	2.833
85	'600855'	航天长峰	257.6	73.407	17.53	56.48	13.562
86	'600182'	S佳通	257.126	16.126	5.353	27.605	4.913
87	'002075'	高新张铜	256.811	0	37.727	21.654	12.209
88	'600009'	上海机场	256.802	-19.877	41.776	51.937	4.732
89	'600978'	宜华木业	256.751	-5.984	30.653	73.631	2.515
90	'600327'	大厦股份	256.556	-49.598	54.783	52.1	-3.702
91	'600793'	宜宾纸业	256.433	7.465	1.131	74.673	4.942
92	'600377'	宁沪高速	256.396	6.748	23.819	26.288	8.067
93	'600177'	雅戈尔	256.335	-14.443	15.257	78.568	4.27
94	'600030'	中信证券	256.204	39.542	34.243	75.949	1.567
95	'600170'	上海建工	256.184	3.533	2.334	60.977	11.707
96	'000514'	渝 开 发	256.176	14.352	6.747	58.423	5.234
97	'600345'	长江通信	255.979	-0.893	1.852	33.392	1.465
98	'000635'	英 力 特	255.537	-3	4.327	36.836	3.505
99	'600003'	东北高速	255.512	9.08	0.259	50.982	21.945
100	'000913'	钱江摩托	255.484	39.198	18.319	54.925	9.177

yuandi

:*22*:

lymanqun

原帖由 webyw 于 2007-4-27 19:11 发表
PEG比率是小泰坦的核心内容之一，现转贴一篇PEG的贴子，请依然大哥分析指导一下，看是否有用：

很有启发，不错，但在我们的PEG公式中，只能用过去一年的PE和过去一年的净利润增长率，当然没有用三年或五年的好，可若用过去三年或五年的复合增长率，会漏掉很多仅仅是这一两年才开始好转的公司，所以他的文章供参考吧。。。。

puyueming

厚到薄，薄到厚。精。:*10*:

lymanqun

周末大券商深研精选高增长潜力股一览（4.27）

2007年04月27日 14:05　　

　　南京证券：鲁西化工 募资项目助力业绩增长 强烈推荐

　　投资要点：

　　公司是国内最大的化肥生产企业，2007年合成氨、尿素、复合肥产量预计分别为85、130、150万吨。规模和紧靠需求旺盛的华东市场是公司的核心竞争优势。

　　公司自上市以来通过不断收购小氮肥企业来实现业绩的增长。2005年以来没有进行大规模的收购行动，导致近3年业绩增长幅度下降。

　　2006年募集资金项目预计2007年投产，新项目的投产是公司业绩增长的动力所在，2007年公司业绩将出现向上的拐点。

　　尿素产品价格稳定，市场靠近需求旺盛的华东市场。

　　2007年尿素行业政策预计将发生重大变化，即取消出厂价限制，同时逐步取消对尿素企业的优惠政策。另外天然气价格上涨预期强烈。将削弱气头企业相对煤头企业的竞争优势。

　　复合肥市场符合农业的施肥方向，预计市场需求强劲，公司作为国内最大的复合肥生产企业之一，具有先发优势。

　　盈利预测表明2007、2008、2009年EPS分别为0.3、0.4、0.42元，对应PE分别为28.3、21.2、20.2倍.. PEG估值分析表明，给予公司PEG＝0.5，对应的PE为57倍，按照2007年EPS＝0.3来计算，公司2007年合理股价应该为17.1元，与目前8.38元相比，有100％的上涨空间，给予“强烈推荐”评级。

　　风险因素

　　 包括成本风险和系统性风险。

　　 公司概况

　　 山东鲁西化工股份有限公司由山东聊城鲁西化工集团有限责任公司作为发起人，以其生产尿素、碳酸氢铵产品的鲁西化肥厂、东阿化肥厂两个企业的部分生产经营性资产投入公司，采取募集方式设立的股份公司。公司于1998年5月25日公开发行人民币A种股票5,000万股，发行后总股本为20,000万股。

　　1999年5月31日，公司购并了山东聊城鲁西化工集团有限责任公司所属阳谷化工厂的第一期硫基N、P、K三元复合肥以及配套的硫磺制酸、余热发电生产线装置。2002年9月30日，公司购并了山东聊城鲁西化工集团有限责任公司鲁西复合肥生产线装置。2003年5月1日，公司以定向发行股票方式吸收合并山东鲁平化工股份有限公司，将其资产并入公司。2005年9月2日，公司收购聊城蓝威化工有限公司和山东聊城鲁西化工集团宁夏化肥有限责任公司各80％股权。

　　2006年7月3日，公司采取非公开发行股票方式向10名机构投资者发行了23,500万股股份。用于年产21万吨合成氨、4万吨甲醇及30万吨尿素项目。该项目预计2007年年底投产。

　　从公司的发展历程来看，通过不断收购集团公司化肥资产实现业绩增长是保持成长性的主要模式。目前公司拥有70万吨合成氨、100万吨尿素、100万吨复合肥产能。

　　 2007年非公开增发募集资金项目投产后，公司将拥有91万吨合成氨、130万吨尿素、150万吨复合肥产能，进一步巩固国内最大化肥生产企业的龙头地位。

　　 主营业务分析

　　 鲁西化工主营产品为尿素和复合肥，2006年主营业务收入39.3亿，其中尿素收入

　　 鲁西化工工艺路线为以煤炭作原料，经过合成氨工艺制得尿素，另外通过外购磷肥和钾肥生产复合肥。

　　2004年以来业绩保持稳定增长，但增长幅度逐步减弱；单套产能相对较小是公司的竞争劣势

　　 2005年以来，公司没有进行较大规模的资产收购，公司近三年业绩保持化肥行业自然增长率。2007年募集资金项目投产后，预计公司业绩将会加速增长，2007、2008、2009年尿素和复合肥产能将分别达到270、330、350万吨。化肥行业的龙头地位将更加稳固。

　　 公司上市投入的化肥资产单套规模较小，其后收购的化肥资产也是小化肥企业。与同行业化肥企业相比，单套生产规模小是公司的竞争劣势所在。

　　 化肥行业中，单套尿素的生产规模是产品毛利率高低的重要因素之一，鲁西化工70万吨合成氨产能分布在7个化肥分厂，平均每套装置的合成氨产能10万吨，而柳化股份单套合成氨产能25万吨。2006年公司尿素产品的毛利率水平小于柳化股份和湖北宜化，与华鲁恒升基本一致。

　　尿素产量位居行业第3，靠近消费市场是产品的竞争优势所在

　　 2006年鲁西化工集团公司尿素产量行业内位列第3位，仅次于泸天化集团和华鲁恒升集团。尿素市场具有一定的销售半径，公司地处尿素需求较为旺盛的华东地区，具有较强的竞争优势。

　　 2007年尿素行业存在着较大的政策变化，总体来说，对煤头企业的影响较小

　　 尿素的消费市场在农村，农民对化肥的价格较为敏感，价格承受能力较弱。国家对尿素的价格采取限价政策，同时对化肥企业给予返还增值税和优惠电价政策。根据最新的行业信息，近两年国家将取消对尿素的限价政策，直接对农民进行种粮补助，同时逐步取消对尿素企业的优惠政策。尿素生产按照原料分类有3种工艺路线，分别是煤炭、天然气和重油，目前国内主流生产企业原料为煤炭或天然气。由于吨氨消耗天然气成本要远远低于煤炭成本，一直以来气头企业比煤头企业具有较明显的竞争优势。如2006年泸天化尿素的毛利率为36.75%，而采用最先进煤气化工艺的柳化股份尿素产品毛利率为23.75%，两者相差13个百分点，差距较为明显。

　　从我国天然气市场的消费情况来看，天然气消费近几年增长较快，价格上涨在所难免。从而会逐步增加气头尿素企业的生产成本。2005年12月26日，云天化所用川渝气田所供化肥用气出厂基准价格调高到690元/千立方米,工业用气出厂基准价格调高到875元/千立方米,减少公司2006年度利润约6000万元。天然气价格上涨削弱了气头尿素企业的竞争优势，同时也使得气头和煤头企业之间的差距减少，从而打破目前保持的竞争格局。

　　 复合肥是鲁西化工优势产品，符合未来市场需求，具有广阔的发展空间

　　 复合肥产能较大是鲁西化工竞争优势所在，近几年产能增长较快，价格保持相对平稳。复合肥包含了植物生产所需要的氮、磷、钾肥，免除了施肥过程中3种元素施用不平衡的烦恼，适应了未来农业生产施肥方式的发展方向。因而具有较广阔的发展前景。

　　复合肥的生产不需要复杂的工艺，生产过程不发生化学变化。由于进入门槛低，竞争激烈，因而毛利率较低。由于公司进入这个行业较早，产能较大，在行业内具有规模优势和先发优势。

　　 公司财务分析

　　 2005年以来，公司没有大规模资产收购，从图表9中可以看到，主营业务收入同比增长率和净利润同比增长率不断下降。2006年增发项目投产将成为公司业绩增长的拐点。

　　 盈利预测盈

　　 利预测假设条件

　　 1、2007年募集资金项目投产，未来三年合成氨产量为85、91、91万吨。

　　2、未来三年尿素销售均价分别为1700、1650、1600元/吨；复合肥价格分别为1800、1750、1700元/吨。

　　 公司估值分析及投资建议

　　 目前上证A股和深圳A股平均PE分别为49.71和45.13倍,根据WIND数据统计沪深300成份指数平均PE为36.13倍，2007年预测PE为28.85倍。预测鲁西化工2007、2008、2009年EPS分别为0.3、0.4、0.42元，对应PE分别为28.3、21.2、20.2倍。与整个市场相比，公司2007年估值基本与市场一致。

　　 根据对煤头尿素企业的PE比较来看，鲁西化工与行业的平均PE比较略高。但用PEG比较分析时，我们可以看到，煤头企业平均PEG为0.69,而公司2007年PEG为0.25，大大低于行业平均值。显示目前的股价没有反映出公司2007年业绩的高速增长。

　　给予公司PEG＝0.5，对应的PE为57倍，按照2007年EPS＝0.3来计算，公司2007年合理股价应该为17.1元，与目前8.38元相比，有100％的上涨空间，给予“强烈推荐”评级。

兴业证券：江淮汽车 道路曲折难阻前途光明 强烈推荐

　　江淮汽车06年业绩有所下降，预计07年净利润将与06年持平公司06年实现主营业务收入102.9亿元，同比增长9.54；实现主营业务利润12.76亿元，同比减少11.91%；实现净利润4.1亿，同比减少17.3%。每股收益0.45元。

　　公司业绩下滑的主要原因是作为最主要盈利来源的瑞风商务车销量增长速度放缓，同时公司产品由于降价影响，毛利率下滑。

　　 我们预计，07年瑞风商务车的销量将达到3.7万辆左右，轻卡和底盘将维持稳定。公司新产品的增长值得关注，预计07年SRV的销量将达到1万辆，重卡产品的销量达到6000辆。公司轿车产品将在07年三季度投放市场，保守估计07年销量为5000辆左右。我们预计新增销量将给公司07年贡献30亿左右的销售收入，公司毛利增长将在4.5亿元左右。由于07年公司轿车产品推出，预计新增的销售费用，研发费用及折旧等也将有4亿左右。因此07年公司净利润将基本保持稳定,略有增长。

　　轿车项目成功可能性较大江淮汽车的管理团队是国有企业中最为优秀，务实的团队。公司历史上曾经有过两次成功的转型，从客车底盘到轻卡，再由轻卡转向商务车。两次转型公司都是在行业的周期低点进行投资，在行业复苏时投产。这种“反周期”的成功运作方式成为业内的优秀案例。公司轿车项目从中高端的C级车入手，避开自主品牌竞争激烈的中低端市场，首先树立品牌，然后再延伸到A级、B级，既能保证销量，又能维持合理的利润空间。是一种比较务实的方案。我们预计07年公司轿车销量5000辆，08年随着A级、B级车的推出，公司轿车销量将达到6万辆左右。

　　瑞风商务车08年出口将对销量有进一步提升公司与韩国现代技术引进合同将在08年3月到期。预计将不会有进一步的合作。江淮汽车将对瑞风商务车进行一定的改型后出口。目前公司的轻卡产品已经对外出口，预计07年总出口量将达到1.5万辆。瑞风商务车的出口可以利用轻卡的经销网络，快速打开市场。我们预计08年瑞风商务车出口6000辆-8000辆左右，为公司新增10亿以上的销售收入。

　　重卡有望成为未来的新增长点公司重卡产品“格尔发”系列的特点是扭矩较低，速度较高，后桥一级减震，具有较好的油耗经济型，适合长途公路运输。未来随着国家公路运输的发展，重卡由于具有单位油耗低，劳动力成本节约的优势，必将成为高速公路运输的主力。预计07年公司重卡销量为6000-8000辆，08年超过1万辆。07年贡献销售收入超过15亿元。

　　发动机生产线的投产将提高公司产品毛利公司目前有三条发动机生产线将要逐步投产。其中两条汽油机生产线和一条柴油机线，合计年产能20万台。其中柔性化汽油机生产线为瑞风、瑞鹰提供发动机，柴油机配备公司高端轻卡。发动机的自主生产将把公司单车成本降低4000-6000元左右。按照07年保守估计2万台的配备量，成本降低约8000万左右。

　　 维持“推荐”评级我们预计定向增发1.6亿股完成后，考虑到股本的摊薄效应，07年、08年公司EPS分别为0.43元、0.70元。公司由于轿车项目的投资，在短期内会有一定的盈利压力。但是从长远发展来看，轿车项目是公司摆脱目前产品单一造成的增长瓶颈的唯一方法。我们认为，公司管理团队优秀，市场定位明确，轿车项目带来更大的发展空间。因此维持对公司的“强烈推荐”评级，公司合理股价在15-16元左右。

长江证券：锦江股份 坐享双高成果 维持推荐评级

　　事件评论

　　 第一，各项业务分析

　　 1、酒店投资:地处上海，坐享双高成果

　　 上海高星级酒店供求状况分析

　　 锦江股份投资的大部分星级酒店地处上海，因此同比考虑上海的星级酒店情况将更具有参考性。

　　上海建埠以来一直就是华东地区旅游文化的中心所在，其旅游接待人次呈现出逐年上升的势头，另外上海还处于中国经济发展的前沿地带，其国际交流、会展等活动也较为频繁，两者构成的旅游以及商务旅行人数近年来上升较快，2005年上海共接待入境旅游者571.35万人次，占全国接待入境人数的五分之一，其中在上海过夜的入境旅游者444.54万人次，同比增长15.3%；此外，上海还接待了9011.94万人次的国内旅游者。2006年上海全年预计接待入境旅游者670万人次；其中入境过夜旅游者510万人次；预计接待国内旅游者将达到9550万人次。另一方面，受制于上海市对于兴建酒店，特别是高星级酒店的诸多限制，上海的星级酒店供给一直较慢，截至2005年底上海五、四、三星级酒店数量分别为25、41和131家，与其经济及旅游发展水平还存在一定的差距。按照上海市旅游事业管理委员会的预测，2010年上海世博会前，上海四星级以上的高星级酒店年增量控制在3%至4%，而重点将发展经济型酒店。随着旅游发展、经济金融中心的建设，加之2008年奥运会、2010年世博会带来的巨大客流，我们预计上海高星级酒店将继续保持双高态势－即高客房出租率＋高房价。

　　根据上海市统计局公布的资料显示，2005年上海市涉外星级宾馆平均房价599元/间，同比上涨11.1%。五星级宾馆(饭店)涨幅最大，达1362元/间，上涨15.7%，上海市涉外星级宾馆(饭店)房价连续7年保持上涨。

　　 锦江股份－双高的最大赢家

　　 目前锦江股份旗下共计拥有酒店11家，其中四星级以上6家，除去武汉锦江以及温州王朝以外其余全部位于上海地区，且普遍地理位置相当优越。与此同时，由于锦江酒店管理经验较为丰富，预定系统比较成熟，以至于与上海同星级酒店相比，可以得到较高RevPar水平。由此我们觉得锦江股份旗下高星级酒店将会成为上海高星级酒店双高的最大赢家，有进一步提升RevPar的实力和水平。

　　 2、酒店管理:酒店管理的不断输出与复制

　　 在锦江集团赴香港上市之初，集团曾就自身与锦江股份在定位上有一个明确的划分，暨为集团以酒店投资为主体，锦江股份主要以酒店管理为主。由此锦江股份将未来中长期的发展目标定义为将酒店管理作为公司工作的重点，酒店管理数量全球排名上升到25位以内，继续保持全国第一的地位，而根据《Hotels》杂志的最新排名，目前锦江酒店国际管理公司位列全世界第22位。

　　我们认为支持酒店管理业务发展的主要驱动因素在于以下几个方面：

　　普遍酒店管理经验匮乏

　　 随着中国旅游事业的发展，酒店管理方面的知识显得比较匮乏，更多的星级酒店需要这方面的管理系统与管理人才，我们认为锦江股份在酒店管理方面已经积累了较多的经验，可以进行不断的输出与复制。

　　后备力量充实

　　 教育培训中心已经正式更名为锦江国际管理学院，锦江本身参与的酒店管理项目越来越多，而且世界上17个国际酒店管理集团已在上海管理高星级酒店，也需要数以千计的国际化酒店管理人才。

　　集团对于锦江股份的支持

　　 早在集团赴港上市之初，集团就与上市公司签订协议，承诺锦江股份将优先获得集团星级酒店的管理资格。

　　由于锦江股份酒店管理已经非常成熟，其输出与复制毛利率一直处于较高水平。我们认为随着其酒店管理的不断输出，将为公司创造更多收益。

　　3、餐饮投资:两条腿走路，即主抓快餐与高端餐饮服务

　　 随着社会经济的发展，商务活动活跃与居民家庭可支配收入的增长，为其外出就餐比重扩大提供了有力支撑。

　　2005年中国餐饮业继续15年保持两位数的增长，全年营业额增长18%，达到8800亿元左右。预计2006年将突破10000亿元大关，同比增速超过15%。

　　在这样一个大背景前提下，锦江股份投资的餐饮业务也出现了较大幅度的增长，我们分别来加以阐述：

　　上海KFC：进入稳定增长阶段

　　 快餐的典型代表暨为上海KFC，据我们调研了解到目前市场上比较关注的KFC到期续签应该不成问题，未来上海KFC仍将为公司贡献巨额利润。

　　如果说前期上海KFC主要增长来自扩店数量的话，那么今后将更多的体现在单店盈利能力增强上。

　　吉野家：逐步走出低谷

　　 吉野家是一家享有百年历史的著名日本牛肉饭专门店，始创于1899年。吉野家分店遍及如北京、上海、香港、新加坡、美国加州及马来西亚等地区，时至今天，吉野家已在全球拥有超过1100间分店。

　　发展势头最好的北京吉野家以超过亿元的营业额位列中国餐饮百强企业名单中，而上海吉野家是2002年开始筹建的，锦江股份占比40％，经过多年的市场培育，目前已开及筹建店面已经达到8家，并且从最初亏损逐步走出。

　　高端餐饮：小荷才露尖尖

　　 角餐饮方面比较大的“亮点”应该是前期开幕的“锦庐”餐厅，其位于老锦江酒店一楼，以新式中菜为主，定位为高档连锁餐厅，公司表示未来将花大的力气进行高档连锁餐厅的经营和品牌推广工作。

　　另外，从此次G股更名中，我们也可以看到公司对于餐饮方面的重视。公司从G锦江更名为锦江股份，而非股改前的锦江酒店，就此公司解释为今后餐饮业务也是公司发展的重点之一，因此考虑到更名为锦江股份或更为合适，从中我们也可以看出餐饮在整个公司的地位正在与日俱增。

　　 第二，其他刺激因素

　　 锦江股份持有长江证券约1亿股，占总股本的6.01％。随着长江证券借壳上市步伐的加快，锦江股份将从中得到资产溢价。

　　 调研过程中，公司管理层曾经表示未来将收缩低星级酒店战线，主要致力于高星级酒店投资上。除去南京饭店是租赁物业之外，其他均为上市公司或者集团所有。且相当多物业地处位置相当优越，若公司考虑到出售部分物业的话，将获得较多收益。

　　 第三，业绩预测及投资评级

　　 我们认为锦江股份各项业务发展已经驶入快车道，酒店投资业务将受益于高星级酒店房价与客房出租率的进一步提升；酒店管理业务全面铺开，迅速复制；餐饮中包括上海KFC在内都将获得进一步增长。基于上述原因，我们预计公司07、08年EPS分别为0.40和0.43元。按预测的2008年业绩，给予公司40倍PE(锦江酒店集团在香港的估值为50倍PE)，公司二级市场合理估值为17.20元，考虑长江证券股权投资溢价提升每股价值3.15-4.80元，则公司的合理估值区间为20.35-22元。

　　我们曾经于2007年1月8日的报告《现有主业渐入佳境价值重估锦上添花》中给予公司“推荐”评级，目前股价已经有70％左右的涨幅。

　　考虑到锦江之星高速成长，奥运、世博等相关事件对公司经营业绩长期利好等相关刺激因素，我们认为公司内在价值还存在进一步提升的空间，继续给予公司“推荐”评级，目标价格上调为22元。

国信证券：景兴纸业 价值增长受惠于产能扩张

　　公司上市以来正在发生两个显著变化

　　 上游建设全方位启动——估值水平驱动力

　　 公司在林、浆、废纸各类原料控制方面正在建设国内、外的生产基地和回收体系，使我们早期担心的其原料控制力弱的风险趋于下降。其上游建设的全方位展开符合我们“上游决定纸业估值”的理念，我们判断其估值水平将随之走向“贵族”之列。

　　纸业产能扩张——价值驱动力

　　 5月份拟投产的箱板纸产能将超出计划产能，以及年内对瓦楞纸项目的收购和箱板纸的新建计划会使其年底前产能达到102万吨，是上年的3倍；08年底产能将进一步提高到152万吨。此外，公司多年的进入卷烟纸行业的计划也在加速推动之中。纸业产能的扩张不能够提高目前的估值水平，但却能够以提高盈利水平方式增加公司价值。

　　废纸回收进入国内试点阶段并瞄准日韩市场

　　 公司已于3月份成立全资子公司——上海景兴实业投资有限公司，该公司除进一步巩固公司纸业在华东市场的地位之外，更着力于建立国内首个废纸回收站。公司选择杨浦区为试点，目标是控制上海地区废纸回收市场。

　　我们调研上海纸业行业协会了解到，06年上海废纸消费量为220万吨，废纸回收量为120万吨，其中OCC占近50%约55万吨，这相当于公司07年预期OCC的总用量，公司产品因属高档而对高质废纸依赖较强，国废主要是调剂作用。所回收的多余国废及非OCC废纸可以外销形成原料销售利润。

　　鉴于公司采用日本废纸制浆技术可以获得高出国内同业10个百分点的得浆率，公司对日废依赖较强，并计划进入日本市场建立废纸回收网络，目前看可能的进入方式是收购当地打包厂。进入韩国市场也在计划中。

　　广西林浆基地建设已开始筹划

　　 公司将设立广西景兴浆纸有限公司与地方林业部门合作建设由公司主导的150万亩针叶林(马尾松)种植园，并对当地年产2万吨本色浆厂实施技改，新增年产9.8万吨的本色浆生产线，使总产能提高至接近12万吨。

　　公司07年用木浆预计为6万吨，本基地建设完成后可以基本实现规划纸品产能近两年的用浆自给。

　　 公司竞争对手玖龙和理文均拥有本色浆产能，其中玖龙在内蒙拥有一家10万吨浆厂，而理文于05年收购了美国一家20万吨的浆厂，由于两公司纸品规模均在200万吨以上并仍在进一步快速扩张中，其配套的木浆产能不能完全满足需求，且均无林业资源而木材外购。因此我们判断，景兴广西林浆项目及废纸回收体系建成后，相比这两个竞争对手而言，其林浆纸配套体系会更为协调，从而会有更低的成本优势，进而有更强的盈利能力和更高的估值水平。

　　 纸品产能年内将快速扩张

　　 公司06年的纸品产能为30万吨左右，以下的扩张方式将使其总产能07年底达至102万吨，08年底进一步至152万吨：

　　去年来对现有生产线的技改使产能由30万吨提高至目前的42万吨；

　　 5月份募集项目30万吨箱板纸生产线将投产，实际产能为45万吨；

　　 年内拟收购一条15万吨的瓦楞纸生产线；

　　 一条新的50万吨箱板纸生产线将于下半年动工，08年底前试车。

　　纸业的产能扩张对盈利影响存在纸种上的差异，目前高强牛皮箱板纸和瓦楞原纸是国内唯一保持着供不应求的大宗纸种，这种良好的供求关系我们测算至少可以维持到09年。因而，在该纸种上的产能扩张在至少3年内仍能够凭借较充分的盈利能力和固有的高周转率获得良好的资本回报率及盈利水平。

　　觊觎烟纸已多年

　　 国内部分烟厂为景兴包装纸客户，多年的销售渠道优势及卷烟纸持续的高利润率吸引驱使景兴上市前就开始接洽安徽某烟纸厂商寻求合作，但由于该行业为特种行业，国家并不允许民营企业介入，景兴涉足该行业政策受阻，随着上市后公司所有制性质的变化，这一政策障碍得以消除，景兴进入新市场的步伐加快。公司在中部某省与烟纸厂商合作事宜在上市前几年就已开始洽谈，目前的收购和新建工作正在开展。基于其相对于国有厂商的机制优势，我们判断未来公司在烟纸市场会有良好的发展。我们的盈利预测暂不包含该业务收益。

　　 上调评级至“谨慎推荐”

　　 由于公司上游建设刚刚启动，项目的资本投入及盈利能力均缺乏数据基础，我们暂时仅对其纸业业务进行估值。我们的测算公司07~09年EPS分别为0.49元、0.70元和1.02元，年复合增长率为59%，公司目前的内在价值为14.09元/股，半年后的内在价值为16.78元/股，一年后的内在价值为20.32元/股，二年后的内在价值为26.95元/股。

　　 公司合理动态P/E=25.7X，在未来上游盈利形成预期后，我们判断该估值水平会得到提高。目前玖龙和理文的07P/E折算国内市场分别为40.6X和24.6X，两者的估值差距主要由原料控制力不同所致。因此，景兴上游建设如果能取得成效，则估值水平有望接近玖龙。

　　基于公司价值的较快增长及上游建设明朗后会进一步从估值水平上驱动公司价值的更快提高，我们上调公司的评级至“谨慎推荐”并进一步跟踪其上游动态。

　　风险提示

　　 由于我们的估值仅基于公司纸业业务，则风险主要表现在5月份拟投产的生产线产能年内发挥程度、15万吨瓦楞纸能否收购成功、下半年新建生产线能否顺利于08年底完工等方面；

　　 我们观察近期主要由于加息及供给增加等原因，无论银行间还是交易所间7、10年国债收益率均表现为快速上升，由年初的3%左右已经上升至3.37~3.63%(我们暂采用3.60%)，这种市场系统性的估值变量的不利影响可能进一步降低公司价值，尽管这种下降会同时发生在整个市场。我们测算，采用3.15%和3.60%无风险利率对景兴纸业的价值影响为7%。

中银国际：平煤天安 07年1季度每股收益0.21人民币

　　07年1季度每股收益0.21人民币。平煤天安公告07年1季度每股收益为0.21人民币，远低于我们预期。公司于06年11月上市，因此不能提供上年同期的可比数字。期内，平煤天安收入23.19亿人民币，经营利润为3.46亿人民币，净利润达到2.31亿人民币。

　　利润率缩窄。与06年相比，07年1季度公司的毛利率从28%降至18%，主要是因为生产成本大幅提高。公司并未披露具体原因。经营利润率从17%下滑至15%。净利率从12%降至10%。

　　1季度从母公司收购三座煤矿。07年1季度平煤天安从母公司收购三座煤矿，总产能达到373万公吨。收购完成后，预计公司的煤炭产量将提高18%。但是目前除了煤炭价格提高和销量增长引起的收入增长外，我们尚未发现其他盈利指标有明显改善。

　　估值。由于07年1季度业绩令人失望，我们将07年、08年和09年的每股收益预测分别下调20%、15%和15%至0.98人民币、1.13人民币和1.13人民币。基于20倍的07年预期市盈率，我们将该股目标价格定为19.6人民币。我们对平煤天安维持优于大市评级。

中银国际：铜都铜业 07年1季度盈利同比增长16%

　　07年1季度盈利同比增长16%。公司公告07年1季度净利润同比增长16%至1.69亿人民币(每股收益0.20人民币)；得益于国内现货市场铜价同比上涨23%，期内公司销售收入同比提高25%。考虑到铜价走强，我们将公司07-09年盈利预测上调3-22%。

　　硫酸成为重要盈利增长点。1季度铜价同比上涨23%，不过进口铜矿石加工费同比下滑约30%在很大程度上抵消了铜价上涨的有利影响。此外，与06年1季度相比，今年1季度硫酸价格上涨一倍有余。我们预计1季度来自硫酸的盈利贡献超过2,000万人民币。

　　盈利前景。公司计划07年将铜矿产量由06年的2.4万吨左右同比提高25%至3.0万公吨，我们预计08年公司铜矿产量将进一步提高至3.6万吨以上。考虑到铜价走强，我们认为铜矿产量提升将成为未来盈利增长的主要拉动力。此外，公司年产6万吨铜板生产线已于06年4季度投产，预计新的铜棒生产线也将于07年下半年投产。我们认为更多高附加值产品将成为08和09年新的盈利增长点。

　　从母公司收购主要铜资产。此前公司宣布计划向母公司铜陵有色金属(集团)公司定向增发4.3亿股新股收购旗下主要铜资产(包括金隆铜业及其他三座小规模铜矿)。金隆铜业是中日合资企业。从技术和设备的角度来讲，公司是中国最先进的铜冶炼厂。收购之后，我们预计公司铜冶炼能力将增长100% (或32公吨)至64公吨以上。

　　同时，收购的三个铜矿的铜矿石总产量约为6,000公吨。我们预计完成收购后07年铜都铜业的铜矿石产能将达到3.6万公吨左右，增长20%。我们认为此次收购将有助于公司整合其铜矿开采和冶炼业务，从而提高运营效率，以实现规模经济。

　　维持优于大市评级。收购将提升铜都铜业的市场地位并给公司带来规模效应。此外，铜价走强以及铜矿石产量增长将共同拉动公司07年业绩。向高端铜产品领域(铜板和铜棒)扩张也将有利于公司盈利保持稳定。基于17倍08年市盈率，我们将其目标价格由12.00港币上调至17.50港币，维持对该股优于大市评级。

国金证券：营口港：定向增发带来估值的不确定

　　作为以散杂货装卸为主的码头运营商，公司主要货种金属矿石、钢材和石油及制品受益于腹地经济发展，需求强劲，增长前景非常明确。基于现有资产的净利润增长最近两年将保持在22％以上。

　　公司定向增发方案的公布启动了营口港集团整体上市的进程。如果今年增发完成，公司业绩将明显摊薄，2007~2009年EPS分别降低为0.305元、0.371元、0.432元，分别摊薄46.1%、46.5%、46.0%，对应的动态市盈率为61、50、43。我们认为该增发方案在股东大会上获得通过的难度很大。

　　假设公司的增发方案未能通过，基于公司现有资产，我们预计公司2007~2009年实现销售收入分别为：1,007百万元、1,164百万元、1,282百万元；实现净利润分别为：199百万元、243百万元、280百万元；EPS分别为：0.571元、0.698元、0.804元。

　　通过相对估值和绝对估值，假设定向增发未能通过实施，在现有资产基础上我们认为公司的合理股价在19.54元－22.34元之间。我们建议持有。

　　 我们认为任何港口的发展都必须都必须得到国家的支持和推动，这是港口获得持续发展的关键性因素之一。

　　根据2006年9月公布的由交通部与国家发展和改革委员会联合组织编制《全国沿海港口布局规划》，营口港是环渤海港口群中枢纽港之一，是铁矿石和石油两大运输系统的重要组成部分。

　　 我们认为港口所处区位和服务的经济腹地也是决定其发展的关键性因素之一。

　　营口是国家批准的全国第一批对外开放的十四个沿海城市之一，地处东北亚经济圈的核心地带、渤海辽东湾东北岸，位于辽宁中部城市群经济区和辽东半岛经济区的结合部，与省内的沈阳、大连、丹东、锦州四个城市距离几乎相等，具有特殊区位优势。

　　营口港港口条件优越。

　　营口港具有良好的通航条件，可四季通航，是东北腹地最近的出海口，东北第二大港。

　　营口港现有鲅鱼圈和营口老港两个港区，目前正在开发建设包括３０万吨原油码头在内的仙人岛深水港区。

　　营口港与经济腹地的陆上距离比大连港近２００公里，散货每吨运输成本节约10－20元，集装箱每标准箱运输成本节约1500元左右，陆上运输成本低是其与周边港口竞争的明显优势，是东北经济区进出口货物最经济的优选运输链。

　　沈阳经济区"6+1"模式唯一出海港。

　　“6”指的是沈阳、铁岭等辽宁省六个主要工业城市，而“1”则是出海口营口港。这是辽宁省工业化程度最高的七个城市,具有高度密集、产业关联紧密等多方面的优势,GDP占全省60%以上。

　　营口港直接经济腹地以沈阳经济圈(包括沈阳、鞍山、抚顺、本溪、辽阳、铁岭及营口市)为主，间接腹地主要包括辽宁省、吉林省、黑龙江省和内蒙古东部三市一盟，同时面向环渤海。

　　 辽宁省“五点一线”环渤海整体开发战略为营口港发展提供了直接推动力，将为营口港带来持续稳定的吞吐量增长。“五点一线”战略具体内容包括：重点开发建设大连长兴岛、营口沿海产业基地、辽西锦州湾、丹东产业园区和大连庄河花园口岸工业园区；建设贯穿黄渤海沿岸的滨海公路，形成沿海经济带，进而创造对外开放新优势。

　　营口作为东北及环渤海地区综合优势最佳和最具经济增长潜力的地区，其沿海产业基地成沿海开放的“五点一线”中的重要一点。辽宁(营口)沿海产业基地包括：产业基地主体区域、营口仙人岛能源化工区、营口冶金及重装备工业区三个部分，重点发展高加工度的原材料工业、纺织服装业、炼油、乙烯、芳烃及相关配套上下游产业、钢铁及深加工产业、冶金及矿山重型机械等装备制造产业。

　　完备的集疏运系统..好的集疏运系统是保证港口能够顺利运转的必备条件。

　　营口港的集疏运主要有公路、铁路、水运及管道等运输方式。

　　沈大高速、哈大公路等10条过境公路，公路总里程2150公里。营口港所在的辽宁省在我国率先实现了所有省辖市都有高速公路连接。

　　 沈大铁路、沙鲅铁路沟通了营口与全国铁路网的连接。东北三省铁路通行里程13219公里，营运里程占全国的18.1%，居全国各大经济区之首，铁路密度1.17公里/百平方公里，干线网距120公里以内，是全国铁路平均密度的2.17倍，也是全国唯一达到线网化水平的地区。

　　营口港市内有两条跨市输油管道通向鲅鱼圈港区，还有一条跨省输油管道经过营口境内，专用输油管道直达辽河油田和抚顺石化。管道现已形成贯穿东北三省，连接主要油田、炼厂和港口的输油网络。

　　营口港目前正准备建设沙鲅铁路复线，远期将建设直达仙人岛港区的疏港铁路和疏港公路，整个集疏运铁路系统将更加完善。

　　 2007年4月8日，沈阳近海经济区正式与营口港务集团签订了建立沈阳近海物流港的协议。辽宁中部六城市的货物只需沿沈西工业走廊抵达近海物流港就可安全准备入海，从而极大节约运输成本。营口港作为辽宁中部城市群经济区出海口的优势地位进一步得到确认。

　　综合竞争力评价..受益于振兴东北战略的实施，营口港近年来货物吞吐量增长迅速，其增速明显快于全国平均水平。

　　 由中国国际海运网和大连海事大学世界经济研究所共同撰写的2006中国港口综合竞争力指数排行榜中营口港各项指标都很平均，排名第十，被评为最具潜力型的港口。

　　 公司目前的散杂货装卸货种较多，主要有金属矿石、钢材、非矿、石油及制品、非矿、煤炭、粮食、化肥及农药等，金属矿石、钢材和石油及制品是其优势货种，三者占整个公司吞吐量比例超过77％。

　　 鞍钢、本钢、抚钢、营口中板等大型钢铁企业都位于营口港的直接经济腹地，每年需要进口大量的铁矿石。以前由于营口港缺乏处理能力而流失的铁矿石吞吐量在铁矿石专用泊位投产后纷纷回流，直接导致近年来金属矿石吞吐量的快速增长。

　　相对于周边大连和锦州港，营口港距离各钢厂的陆路距离最近，可以节省大量运费，这也是钢厂选择金属矿石在营口港上岸的最大原因。

　　 营口新建钢铁项目提供充足金属矿石货源，未来增长前景明确。

　　鞍钢集团目前正在建设的营口项目一期工程设计能力为500万吨，预计2008年下半年投产，实现200万吨左右的产量。2009年全部达产，达到500万吨。该项目最终将扩充产能到1000万吨。

　　鞍钢营口项目的金属矿石基本依靠进口，按照1：1.6的钢与金属矿石的大概比例，鞍钢项目2008年将带来320万吨左右的金属矿石进口量，2009年将带来800万吨左右的金属矿石进口量，最终将带来1600万吨左右的金属矿石进口量，需求得到充分保证。

　　五矿营口中板厂150万吨宽厚板项目也已经开工建设，将在2008年底前完成。该项目也将带来至少240万吨左右的金属矿石需求。

　　钢铁是公司装卸的第二大货种，主要来自于经济腹地钢铁厂钢材的出口和下水南运。

　　鞍钢2006年出口钢材300万吨，占产量的22％；今年预计出口比例将提高25％，达到400万吨左右。

　　随着鞍钢营口项目和五矿营口中板厂项目的陆续投产，钢铁出口量和下水南运量将持续增长。

　　我们认为金属矿石和钢材是公司最值得看好和期待的货种，它们为公司的长期持续发展提供了稳定的货源，增长是完全可以预期的。

　　 公司的油品客户主要是抚顺石化、辽河石化、吉林化工。他们都建有直达港区的输油管道，需求稳定，未来仍将保持增长。

　　 盘锦华锦60万吨乙烯项目将在2008年投产；抚顺石化100万吨乙烯项目将在2009年投产。这些新项目的建成也将带来新的吞吐量。

　　集团目前正和吉林化工讨论合作，吉林化工可能在营口建设新的石化分厂，该项目至少带来超过600万吨的吞吐量。集团已经开工在仙人岛港区建设新的原油码头、成品油码头和液体化工码头以满足新的需求。

　　集装箱高速发展

　　 营口港发展集装箱时间较晚，由于基数低，呈现高增长态势。2001年到2006年的复合增长率高达36.8%，高于全国27%的平均水平。

　　 营口港经济腹地的特点决定了其集装箱以内贸箱为主，2006年内贸箱比例为88％。

　　我们认为今后营口港集装箱仍将会继续高速发展，主要考虑以下因素：

　　随着振兴东北战略的实施，营口港经济腹地国民经济持续稳定增长，作为东北最近的出海口，外贸进出口也会加快，外贸箱比例有望提高。

　　随着经济的发展，集装箱化率水平也会逐步上升。我们估计目前营口港腹地的集装箱化率水平不会超过30％；而国际上成熟市场的集装箱化率一般超过80％。

　　营口集装箱码头有限公司是营口港最主要的集装箱码头运营商，几乎垄断了整个营口港的集装箱装卸。公司拥有其50％的股权，通过获取投资收益分享营口港集装箱高速发展的成果。2006年营口集装箱码头有限公司为公司贡献了2079万元的投资收益，我们预期2007年将增加到2703万元。

　　公司同时将自身拥有的51＃泊位租赁给营口集装箱码头有限公司。根据租赁协议，营口集装箱码头有限公司向公司和营口港集团租赁51＃、52＃泊位及机械，以每年50万TEU为基数支付租费3600万，每增加10万TEU增加450万元。集团和公司按照55％：45％比例进行分配。租赁费用是公司其他业务利润的主要来源。我们预计将稳定增长。

　　定向增发导致业绩摊薄明显定向增发保证控股权..我们认为公司向营口港集团定向增发股份是势在必行。

　　公司可转债转股完成后股份总数增加到3.49亿股，营口港集团持股比例从49.54%下降到36.51%，控股权明显削弱，这在港口企业里面是很少见的。

　　 为了确保对公司的控股地位，营口港集团需要通过定向增发方式来提高在公司的持股比例。考虑到未来通过资本市场募集资金的需要，营口港集团也需要通过定向增发先提高自己的持股比例，以保证第一大股东的控股地位。

　　营口港集团需要注入资产

　　 “十一五”期间，营口港规划投资145亿元用于码头及配套设施建设，新建泊位16个，新增散杂货吞吐能力4535万吨、集装箱吞吐能力150万TEU。如此大的资金需求对于营口港集团来说是不小的压力。

　　营口港集团总裁、公司董事长高宝玉今年3月在接受上证报采访时明确表示，为了避免营口港内部竞争，营口港集团将在今后3至5年，通过资本市场再融资的方式，使营口港的主业资产、主营业务收入全部进入股份公司。

　　通过注入资产，充分利用资本市场的融资功能，营口港集团可以筹集到建设新泊位所需的大量资金，同时逐步实现集团的整体上市战略，一举两得。

　　 公司于4月25日发布公告，公司将向营口港集团增发股份购买其在鲅鱼圈港区已经建成并完成竣工验收或者在近期可完成竣工验收的全部泊位资产和业务。

　　拟购买资产的暂估价值为人民币585,000万元；发行价格不低于13.10元，最终发行价格尚需相关董事会和股东大会批准；拟发行股份数量不超过44,656万股。

　　购买资产的最终价格将参照评估机构出具的资产评估结果确定，公司预计上述资产评估工作将在2007年5月下旬完成。

　　 如果本次定向增发完成，公司的总股本将从3.49亿股增加到7.95亿股，营口港集团集团的持股比例将从原来的36.51%增加到72.16%，从相对控股变变更为绝对控股。同时公司的总资产将急剧膨胀，净增58.5亿元，接近于现有资产规模的两倍。

　　营口港集团集团通过本次定向增发将目前在鲅鱼圈港区的全部运营性资产注入了公司，同时承诺其他在建的泊位，待竣工验收手续完备后也将转让给公司。我们认为，由于公司规模较小，营口港集团只能采取分批注入资产的方式来实现其整体上市的战略。

　　我们认为，本次收购的资产总体上将增加公司的利润总额，但由于增发的股份数量大，将明显摊薄每股收益。

　　本次收购的主要资产16＃、17＃泊位本身已经租赁给公司，其利润已经在公司得以体现，收购完成后其折旧费用甚至还略高于公司目前的租赁费用。

　　22＃、46＃、47＃三个散杂货泊位由于能力限制和货种因素，其盈利能力一般，低于公司现有泊位的盈利水平。

　　 假设增发完成后，则公司2007~2009年对应的动态市盈率将高达61、50、43，高于目前国内A股港口上市公司平均45倍的市盈率，估值上缺乏吸引力。

　　本次增发为关联交易，营口港集团将在股东大会回避表决。公司目前前十大股东全部为机构投资者，如何获得机构投资者的支持，将是本次增发方案能否在股东大会上获得通过的关键。由于本次定向增发方案存在明显的摊薄效应，我们认为在股东大会上通过的难度很大，有很大可能会被否决。

　　盈利预测及说明关键假设及说明..我们预计随着进口矿石量的增加金属矿石的费率07年较06年略有上升到18元/吨；石油及制品的费率07年较06年小幅提高到17元/吨。

　　散杂货其他货种费率保持不变。

　　税率及其它重要假设.. 07年按33%的所得税率预测，08年后按照25％的所得税预测。

　　根据国家技术改造国产设备投资抵免企业所得税的相关规定，我们预测公司07年可抵免所得税10百万。

　　 根据盈利预测模型，预计公司2007~2009年实现销售收入分别为：1,007百万元、1,164百万元、1,282百万元，同比分别增长18.9%、15.5%、10.2%。

　　预计公司2007~2009年净利润分别为：199百万元、243百万元、280百万元，同比分别增长23.6%、22.4%、15.1%。

　　预计公司2007~2009年EPS分别为：0.571元、0.698元、0.804元。

　　 参照国内A股同期港口行业平均估值水平，同时考虑其成长性，假设定向增发方案被否决，基于营口港现有的资产，我们认为给予营口港28－32倍的PE比较合理。预计2008年EPS为0.698元，对应股价为19.54元－22.34元。

　　绝对估值(DCF估值)

　　主要假设..无风险利率为3.59%，风险溢价为6.99%；..交通设施行业的Beta值为0.88；..我们采用WACC方法计算合理股价；..永续增长率为4％。

　　DCF估值结果显示，公司的合理股价为9.25元。

　　 定向增发方案得以通过并最终实施，导致公司业绩明显摊薄。

　　经济增长周期波动性风险。港口为基础服务性行业，经济增长的周期性波动对港口运存在较大影响。如果经济增长发生波动，可能影响港口货物运输需求量，进而将影响公司的吞吐量和经营业绩。

江南证券：基金泰和 江南证券重点推荐的封闭式基金

　　基金泰和成立8年来平均年化收益达到了32%，带给了投资者丰厚的回报。26.14%的折价率也将使持有到期者获得35%的套利收益。

　　重仓持有的机械、钢铁等复苏行业的股票、及充分享受经济增长和人民币升值的银行、房地产等股票都将带给基金泰和良好的收益预期。停牌已达5个月的s阿胶复牌后预期也将能短期内提升基金泰和的单位净值。

　　基金泰和一贯的稳健的投资风格也将能使其收益持续下去。

　　 封闭式基金平均23.33%(4月20日算术平均)的折价率使得其成为市场中一个独一无二的低风险高收益的投资产品，假设净值维持不变的情况下(长期看净值继续上涨的概率非常大)，持有到期既能获得经济增长带来的净值增长收益、同时还能获得30%的超额套利，也就是说比其它类证券多了一个额外套利部分；从风险方面来说，如果净值下跌、则封闭式基金持有到期者相比其他资产持有者拥有了折价部分的风险缓冲。所以，我们仍一如既往的向那些有风险意识、但又不愿错过股市收益的各投资者推荐着封闭式基金。本期我们根据近期主要热点着重分析并推荐一只基金——基金泰和。

　　基金泰和的基本情况：

　　基金管理人：嘉实基金管理公司、旗下管理基金达13只(其中封闭式基金2只、开放式基金11只)、管理规模(07年1季度数据)达到642多亿份，基金资产净值达到860多亿元、为管理规模排名第1的第一阶梯管理人。

　　基金累计净值：3.5666元(4.20日数据)，上市时间1999.4.8，那么该基金成立8年来平均年化收益达到32%。从基金泰和在各时段的排名也可看出，该基金长期来看(近两年来的增长率)位居第2，近52周的增长率表现位居第4，其他时段表现也基本在中上位置，收益远好于整体封闭式基金的平均净值增长率，这些数据传递给我们这样一个信息：基金泰和是一只收益持续良好的基金。

　　基金到期日：2014-4-7，4.20日折价率为26.14%，那么按此折价率计算持有到期总套利收益达35%、年化平均套利约为5%(净值不变的假设下)。

　　 基金泰和的运作及预期：

　　基金管理人0 7年1季度报告给出市场展望和投资策略：“展望今年第2季度，经济将保持内生性强劲增长，但部分企业的利润超预期可能来自于股票投资收益或会计政策调整等一次性因素，而只有部分优秀企业才是靠内生性增长取得超额利润。另外，收购资产导致的外生性增长可能继续成为推动股价上涨的主要动力，但是我们不会盲目追逐市场热点，不会仅仅因为外生性增长的故事就买入。我们认为，中国处于城市化和工业化的最快时期，快速增长将成为经济发展的主基调。但央行为了回收流动性，必将继续执行紧缩的货币政策，从而将给财务杠杆高的企业带来风险。因此，本基金将适度增持净负债率低、现金流量好的公司，可能来自于医药、软件、交运等行业。国际优秀资产管理公司的经验表明，大型共同基金无法通过短线获取超额收益，而只有通过较长的持有期才能让市场看到好公司的真实价值。因此，无论市场是过度疯狂还是过度悲观，我们都将坚持精选个股，关注企业的治理结构和发展战略，重点投资于志存高远的优秀公司。”基金泰和07年1季度公布的10大重仓股显示，该基金管理人严格遵照了其公布的市场展望和投资策略，重点投资了正处于复苏阶段的机械行业(沪东重机、三一重工)、钢铁行业(宝钢股份)股票，同时坚决增持能充分享受经济发展和人民币升值带来利润空间的银行类股票和房地产类股票。而且重仓持有的S阿胶在挺牌5个月的情况下，复牌后将能短期内带给基金泰和较好的净值增长，因此我们预期基金泰和后期净值表现仍将能有较好的收益。

　　 基金泰和拥有稳健的投资风格：

　　风格时序图显示基金泰和一贯的操作表现出稳健特征，大盘成长一直是基金泰和的最爱，4月20日的数据显示基金泰和在大盘成长上的配置更是达到6成，当前在股指期货即将推出的预期下，大盘蓝筹股将成为领导市场的主力军，泰和的如是风格选择预计将能给其带来良好的收益。

　　 说明：由于我国基金的投资组合信息披露频率为每季度，且每季度披露的组合信息为基金组合前10大重仓股，因此依此信息获得基金的风格投资偏好仅仅揭示了各基金在每季度末时点上的粗略组合信息，对于日常的风格投资偏好仍然揭示不足；因此我们引入了Sharpe的基于公开披露的基金收益率序列的风格分析方法，用该方法将得到基金在一时间段内的平均投资风格，这相比基于每季度的投资组合信息更能揭示各基金在最近一段时间内的平均投资风格偏好。Sharp的基于收益的风格分析理论为：通过比较基金的收益和所选择的一系列风格指数收益之间的关系可以判定基金管理人在过去一段时间内的投资风格。

中银国际：宝胜股份 07年1季度净利润同比上升231%

　　07年1季度净利润同比上升231%。宝胜股份公告了其07年一季度报告，07年一季度公司主营业务收入8.45亿人民币，同比上升102%，净利润更是强劲增长231%至2,380万人民币，超出了我们此前已经比较乐观的预测。由于销售规模的迅速增长，公司规模效应得到了充分体现，管理费用率和营业费用率均呈现下降趋势，由此公司净利率上升了64%至2.8%。基于公司一季度业绩的强劲增长，我们调高对公司未来三年的盈利预测，分别较此前的预测提高9.7%、12.9%和10.8%。

　　毛利率。07年一季度公司毛利率为12.7%，同比下降了2.1个百分点，主要原因为06年同期铜价仅为3万元/吨左右，而07年已上涨至6－7万元/吨，成本上升直接推动了产品价格的上涨，而单位利润并未发生太大的变化，计算基数的扩大必然导致毛利率的下降。因此，这并不意味着企业盈利水平发生了变化，这一点我们可以从净利率大幅增长中得出结论。

　　中压防水交联电缆带来盈利强劲增长。公司新投产的诸如中压防水交联电缆等新产品竞争力较强并受到市场广泛欢迎。我们预计未来几年中压防水交联电缆将成为公司新的盈利增长点。

　　维持优于大市评级。我们预计公司盈利未来三年仍能获得40%以上的年复合增长率，而公司股票估值目前仅为18倍的08年预期市盈率，仍然非常具有吸引力。基于08年25倍的市盈率，我们将公司股票目标价由25.20人民币/股上调至39.00人民币/股，距当前股价仍有近40%的上涨空间，并继续维持优于大市评级。

联合证券：中集集团 两载苦寒 今朝绽放 维持增持

　　我们预计干箱业务将出现05年以来的首次显著增长，而专用车业务积累的巨大先发优势将保证其在07年继续维持40%以上的增速。收入、利润增长的稳定性增强将抹去市场对“周期性”的过度忧虑。扣除非经常性损益对06年的影响，我们预计全年EPS增速将超过21%。因此，我们维持对公司的“增持”评级。

　　全球经济依然运行于稳定增长的轨道是我们对干箱业务给予乐观预期的基础。考虑到流转效率依然偏低与集装箱化率的提高，我们预计干箱销量将出现约19%的增长，全年销量约160万TEU，均价约1636美元，毛利率约10.4%。

　　专用车业务的成功不能简单归因于成本控制，与重卡企业的深入合作、丰富的产品线、完善的营销服务网络以及强大的议价能力共同构成巨大的先发优势。预计全年销售销量约12.9万辆，销售收入约100.6亿元，毛利率约16.1%。

　　对BURG的并购可望于07H1完成，公司未来巨大的外延式增长空间同样是我们给予“增持”评级的原因之一。

　　 干箱业务：重归增长之路

　　 我们认为世界经济总量继续维持于稳定上升通道、国际分工的深化与贸易量增长，以及集装箱化率的逐年提高构成了干货箱业务持续成长的坚实基础。除非上述因素出现实质性调整，否则基于年化数据的角度，我们无法找到足够的看空干箱业务前景的理由。

　　基于干箱流转效率总体上仍低于2004年之前的水平的判断，以及IMF等最新一期对全球经济增长趋于乐观的预期，我们认为2007年干箱业务将可望结束05年以来的增长停顿状态，全年销量增长可望超过15%。考虑到买方强势格局维持下箱厂并不倾向于主动提价与扩产，我们预计中集07年全年干箱销量或达到历史新高的160万TEU左右。

　　过去6个月以来的钢材及其他材料价格持续上涨致使成本压力依然较大；另一方面，一个平稳的钢价将导致干箱价格主要由成本而非供求决定，另一方面主动的存货管理则缺乏空间。我们估计干箱全年毛利率波动仍将以10.5%为中枢。

　　1、2月份的全球经济数据增强了我们乐观判断的信心

　　 从主要国际机构大行对2007年的预测数据看，我们相信未来6~12个月中全球经济景气度仍令人审慎乐观。国际货币基金组织(IMF)2006年4月及9月两次发布的《World Economic Outlook》中连续调高了对全球经济增长的预测：因担心美国经济在07年继续回落(调低了美国07年经济增长率约0.4个百分点)，发达国家增速调低了0.1个百分点；中国大陆及新兴市场国家、发展中国家经济在06年1~9月的良好表现促使IMF调高了对全球的预测约0.2个百分点至4.9%。

　　 经济增速调高相应推动了对贸易量增长的预期转向乐观。按IMF06年9月的预测，2007年全球贸易量增速约7.6%，较前次预测提高约0.2个百分点。

　　 另一方面，诸如采购经理指数(PMI)等常用先导指标1、2月的良好表现也支持一个全球经济在07年运行于稳定增长轨道的判断：如图1，美国供应管理协会的全国制造业PMI自1月达到49.3后，已连续两月回升至50以上；得益于一季度强劲的出口增长，中国制造业PMI(物流与供应链协会编制)3月达到56.1，为11个月以来新高；全球PMI(Bloomberg及NTC编制)连续7个月以来运行53以上，表明一个温和的扩张趋势依然在维持。

　　 因此，我们认为1、2月以来干货箱销量呈现出的“淡季不淡”的局面主要由良好的经济基本面决定，而非如2005年年初的集装箱流转瓶颈等问题造成的供应紧张。相应地，我们认为除非在07年中期以后主要经济体出现转折式的景气变化，否则07年干箱行业超过15%的增长将如期而至。

　　 买方强势格局下的稳步成长：预计销量增长约19%

　　 全年干箱需求量测算

　　 与2006年5月我们的深度研究一致，对全年干箱需求量的测算仍然主要基于全球GDP增速、集装箱运输总量及同期保有量数据。总体而言，自1996年以来除2001年因“911”事件对短期运输业的打击外，全球贸易量、干箱贸易量的CAGR保持了高于GDP的水平；从三个增长率的两两比率看，干箱贸易量与GDP在增长幅度上保持了相对更好的一致性，增速约为同期GDP增长的2倍以上。

　　 首先需要估算的是07年的全球干箱贸易量。由图2，过去11年干箱贸易量增速平均约为当年GDP增长的2.25倍，04~06年分别为2.27、2.97及2.06倍。基于对实体经济的良好运行、全球一体化深化及进出口贸易的繁盛等多个因素的综合考虑，我们估计2007年干箱运输量的增长维持在较高水平的可能性较大，假定其与GDP(按IMF预测的约4.9%)的比值约2.20倍。

　　其次需要确定的是干箱运输量与保有量之间的对应关系或比率。我们统计了1996年以来全球干箱运输总量与同期保有量的比率：至2003年以前，干箱流转效率大致维持在4.5~4.6次/年的水平；2004年因贸易量迅速增长与港口吞吐效率无法及时改善，干箱出现超额采购而导致流转效率降低；但2005年流转效率回升显示“超买”在2005年已得到较好消化。我们预计07年全年的干箱流转速度可望继续小幅上升至4.45~4.50的水平。

　　 第三，从全球主要船公司运力扩张节奏看，07、08年大型集装箱船舶交付量依然维持在较高水平，印证了集装箱需求仍将维持在景气状态。如下图，前20大船公司未来两年将接收的船舶总运力达到约321万TEU，大致相当于2006年11月约848万TEU的37.84%，扣除旧船淘汰因素，我们估计隐含的运力CAGR约16%~17%。

　　 综上，我们对07、08年干箱的年需求总量的预测如下表。按照我们的预测，07年干箱全年销量将达到319万TEU，同比增长约19.10%；当然我们的预测是基于07年全球约4.9%的增长率假设，若中期以后出现景气下降将有可能导致干箱销量低于预期，虽然这种可能性正在随时间推移而降低。对08年，考虑了偏低的经济增长率(4.5%)与小幅提高的流转效率，我们预计干箱销量增速或下降至6.3%的水平，约339万TEU。

　　 买方强势格局难改，预计中集全年销量中枢160万TEU

　　 由于新产能建设相对于需求变化的固有滞后，2005年1、2季度进入高峰的干箱扩产在06年初先后进入投产状态。2006年干箱全行业潜在产能(包括已投产及在建未投产)超过550万TEU，按同期干箱销量，产销比已接近220%，为2003年以来的新高。按我们的预测2007年产销比可望下降至180%左右的水平：一方面，我们预计干箱销量将出现近三年以来的首次快速增长，部分新增产能可望投入使用；另一方面，规模较小的企业产能可能因长期无法达到其盈亏平衡点而转作他用，我们估计产能的净减少将达到15~20万TEU的水平。

　　 因此，07年依然显著的产能过剩将导致箱量及箱价呈现出下格局：(1)船公司在箱价制定上继续处于强势状态将导致箱厂主动提价变得极其艰难；考虑到90%以上的干箱产能均已集中于中国，干箱价格总体上将取决于箱厂之间日益趋同的成本水平。(2)干箱市场份额结构趋于稳定，主动的份额提升努力可能会导致并不牢固的产销平衡被打破，并引发箱价走低与毛利趋薄。

　　07A干箱价将主要成本变动制定，市场结构趋稳我们估计2007年各主要箱厂将倾向于维持现有市场分额并整体上保持与行业一致的增长。按19.1%的年增长率与06年约135万TEU的销量估算，中集07年干箱销量将达到约161万TEU，当然，这与我们按市场分额与总销量计算的结果保持一致(50.4%*319=160.68)。综上，我们将160万TEU作为对中集全年干箱销量的预测目标。

　　 原材料成本压力仍在，预计全年加权毛利率10.4%

　　 1~3月中集20英尺干箱平均报价约1750~1850美元，进入4月份后因海运旺季来临等原因20英尺箱价格提升至1950~2050美元的水平；按当前交货期及订单等情况，我们预计4月交货20尺箱均价仍维持在1800美元左右，而5~6月可望体现订单价的显著提高；7~9月若不发生全球经济的转折性调整，我们预计2000美元的20干箱价格仍将维持，至4季度或因航运景气回落而有所下调。

　　 我们按成本价格变动剧烈与否将干箱成本划分为以下两类：(1)变动成本，包括钢材、木地板及其他附属物；(2)不变成本，包括折旧、人工及动力等其他辅助成本。

　　 集装箱使用1.5mm、5mm耐候钢(牌号主要为SPA-H、SM490A)过去6个月中处于持续上升状态。按统计最新的1.5mm、5mm板价格(不含税)分别达到4930、4300左右。

　　 专用车辆业务：从英雄草莽到王者归来

　　 与多数研究将中集专用车业务的成功归因于公司强大的采购议价能力与出色的成本控制水平不同，基于对专用车行业近年来变化趋势的研究，我们认为丰富的产品线、日渐完善的营销服务网络、与主要重卡企业的合作深化以及成本控制能力共同构成了公司专用车业务的巨大先发优势。基于此，我们认为公司将完成从“草莽英雄”到专用车王者的转变。

　　限于国内专用改装车类型的纷繁芜杂、统计数据的极不完善以及不同品种专用车辆呈现出的单位价值量与附加值差别，我们无法像干箱业务一样对专用车辆业务未来前景做出主要基于定量分析的预测。基于调研与公开资料，2006年中集专用车辆业务占国内市场综合份额约12~15%，已居第一；单项产品中，集装箱半挂车占有率已达第一，而在2007年，我们预计至少将有自卸车及混凝土搅拌运输车将成为新的单项冠军。

　　2007年，自卸车及混凝土搅拌运输车可望达到行业第一基于如下三方面的理由，我们相信专用车辆业务在可预见的未来仍将保持两位数的CAGR：首先，专用车辆在道路运输中固有的效率优势与装备采购占物流总费用比例提高的趋势奠定了行业持续景气基础；其次，中集的不断做大将有助于摆脱传统专用车改装企业对底盘企业的弱势局面，并通过与重卡企业的深入合作挤占中小企业的空间；最后，巨大的成本优势与日渐完善的销售网络将成为持续拓展市场的两个拳头。

　　由于泵车、消防车等高价值量产品尚未有明确的商业化运营规划，我们估计2007年全年专用车辆均价仍然维持在7.8~7.9万元的水平；预计全年销量将达到12.5~13.0万辆，同比增长约41.4~47.1%；毛利率波动的中枢约16%。

　　逐步提高的运输车辆专用化率推动持续的景气物流运输费用结构改善的要求推动物流行业改革虽然自2004年以来按统计数据，国内物流总费用占GDP的比例始终处于下降状态，但截至05年社会物流总费用与GDP比值仍达到18.6%，仍远高于美国、西欧、日本等先进经济体水平，未来物流总费用占比水平降低仍富有空间。

　　 按中国物流与采购协会的预测，2010年我国社会物流总额将达到约95~100万亿元，折算为06~10年间大致约14%的CAGR；而社会物流总费用占GDP的比例可望下降至15~15.5%的水平。

　　 在构成社会物流总费用的运输成本、仓储成本及管理成本中，后两者占比过高成为我国物流效率总体显著偏低的主要原因。2005年，管理成本占比仍高达13.5%，远高于美国等平均约3.3~4.0%的水平。

　　 我们认为社会物流总费用降低当可分解为上述三部分成本的如下改进：(1)提高物流运输生产规模，有效减少管理层级与费用支出；(2)提高流转效率，降低平均仓储时间；(3)在控制运力提升投资的过快增长前提下，扩大对新型运输车辆的采购投入以逐步淘汰轻型零担货车等落后物流方式。综上，来自运输工具及运输模式的改进将推动专用货运车辆的需求在未来几年中进入景气度逐年提升的阶段。

　　物流运输网络化与设备专业化成为行业发展趋势

　　 按交通部《2001~2010年公路水路交通行业政策及产业发展序列目录》(交规划发[2001]268号)的规划：(1)对于道路运输企业应“促进经营主体集约化、规模化经营和规范化服务，提高市场集中度，形成由优势企业集团为主导的市场格局”；(2)对于车型结构及运力调整，应“鼓励发展集装箱运输车、大吨位货车、厢式货车、冷藏车、散装货物罐车等专用车辆和绿色环保车辆，普通货车逐步向短途集散用的车型转变。”按学界的研究结果，垄断性竞争将是道路运输业市场结构优化的目标，主要报国以下两个方面：(1)在生产组织上，建立具有规模优势的运输网络化的大型物流公路企业，改变国内大量小规模零担运输企业管理总费用水平偏高的局面；(2)在设备选用上，使用集装箱运输等适应网络化运输的新型车辆，达到降低货物封装转运频率，延长公路运输半径的效果。

　　 相对于简单的零担整车运输，网络化与运输车辆专用化模式具有更低的长期平均总成本(ATC)，营运的规模经济性、网络经济性及范围经济性更为显著，同时具有更大的规模报酬递减范围，我们用下图对零担及普通整车运输与网络化运输的平均成本及经济规模加以说明：

　　 在规模较小的时期，由于车辆采购及其他前期固定投资成本较高，网络化运输平均成本高于基于单车的普通零担/整车运输；但随着规模扩大，普通运输方式的最小经济规模(MES)将远先于网络化运输达到，而此后其平均总成本始终高于网络化运输方式并表现为完全弹性。

　　网络化运输兴起可望推动专用车辆的长期景气

　　 综上，降低社会物流总费用占GDP比例与提高物流效率的要求成为推动公路运输行业模式变革的内在动力，而运输组织的网络化与运输设备的专用化成为国内道路运输行业发展的长期趋势。这是我们对中期专用车辆制造业务前景保持乐观判断的主要行业性原因。

　　国内物流行业至今仍近似于完全市场竞争的格局使我们相信未来物流行业市场整合的空间巨大，而伴随此过程的车辆设备自有率逐年提高的趋势则将创造快速增长的巨大专用车辆市场：

　　按中国物流与采购协会与Mercer 2002年的调研，受访物流企业无一家拥有超过2%的市场分额；2005年，对国内物流市场集中度的指标研究(王玲、张路、2005)表明，分额最大前4家企业分额合计约12.93%，正处于按照Bain(1968)衡量的由“微粒市场”向低度集中市场转型的初期，如图16；..按南开大学现代物流中心等研究，物流企业车辆自有率由2002年的74.88%上升至2005年的79.44%，但仍低于发达国家超过90%的水平。

　　 中集专用车业务：先发优势难以被超越

　　 专用车行业小、乱、差的局面在06年初步得以扭转

　　 2001年以来高速公路总里程的迅速提升带动了公路物流运输总量猛增，进而推动了专用车改装产业规模的快速扩大。按统计，国内专用车制造企业由1999年的550家左右上升至2005年的630~650家，总共覆盖约5000个细分产品。

　　虽然总量规模在过去5年中取得了巨大提升，但国内专用车制造行业本质上仍然未改变一个“小、乱、差”的低水平竞争局面。专用车行业整体技术水平虽取得了显著进步，但其相对于其他车型，仍表现出了技术含量低、生产工艺简单、劳动密集度高的特点。由于目前专用车辆的各大总成(底盘、挂车的车轴、支架及牵引座)已经形成了专业化批量生产，因此专用车企业核心业务均集中于车架、上装制造及组装环节。这一特征导致了专用车行业技术、质量及投资规模门槛显著偏低，行业总体上呈现出如下主要特征：(1)目录外企业与非法改装企业粗制滥造的非正规产品充斥市场；(2)用户难以在质量、性能和服务上得到应有的保障；(3)简单粗放的降价策略成为主要市场竞争手段；(4)以零担与普通整车运输为主的“微粒市场”用户结构过于看重价格，购买行为不够成熟。2001~2005年专用车市场集中度始终徘徊在40%以下的中低度集中水平，在2004、2005年出现了连续下降。

　　 整体上，这种粗放的低水平市场结构导致行业新增产能集中投放于半挂车、中小型自卸车等低附加值产品并已呈现出绝对过剩的局面，按统计06年行业综合开工率约70%；过度的价格竞争导致行业盈利能力恶化，至06年行业平均毛利率仍然维持在6~8%的水平。但开始回升的市场集中度暗示行业过度竞争的局面开始出现好转。

　　先发优势将难以超越：成本、营销及产品线

　　 道路运输模式的变革与效率提升的总体趋势将成为推动专用车行业调整的主要动力，并集中表现为以下4个方面：(1)生鲜、液货等具有特殊运输要求的货物运量比例调高，对专用车企业整体技术质量水平具有更高要求；(2)主管部门的行政及政策性引导，包括目录修订及新建产能项目审批等；(3)运输企业规模扩大后，对车辆设备在销售、保养维护、抢修等方面的更高要求；(4)重卡企业与大型专用车企业的业务合作程度加深。

　　政策性调整朝着扶持大企业的方向进行

　　 从2004年以来公布的系列涉及专用车辆制造的法规与公路超载专项治理、部分省区高速公路实行计重收费试点等政策看，通过扶持具有规模、技术优势的大型企业达到行业整体水平的目的成为主管部门的主要取向。

　　 诸如《道路车辆外廓尺寸、轴荷及质量限值》(GB1589-2004)等的出台严重地限制了未获资质企业的专用车加工能力。例如2004年，国家发改委针对不符合GB1589-2004标准公告的车型先后发布了93批撤销公告。公告共涉及全国587家专用车、改装车企业共计1.4102万个公告车型；虽然后来又发布了两批公告，对已经被撤消的经过更正后符合国家标准的车型进行了恢复，但仅有2031个公告车型，约占被撤消车型的14.40%。

　　我们认为一系列行业法规与相关配套政策的出台显著影响了专用车行业格局：不符合标准的小企业产能被关闭或严重削弱，而骨干企业的规模优势则在此过程中得以强化。图19中，2006年专用车市场集中度得以重获提升可以此合理地解释。

　　重卡制造商与骨干企业的合作深化挤占中小企业成长空间行业性管制与逐年提高的准入门槛导致中小型企业产能扩张遭受严重的约束，大中型企业成为产能扩大的主力，而专用车企业间的并购活动同样呈现出加速趋势。值得关注的是：(1)国内主要重卡(底盘)企业直接投资专用车业务的规模与频率显著增强；(2)大型专用车企业与重卡企业之间的合作程度得以加深。我们统计了2004年以来国内专用车主要投资项目，重卡企业加中集合计新增产能超过20万辆，已超过同期其他专用车制造企业约16~18万辆的扩产节奏。

　　 重卡企业多选择与专用车企业合资或合作的方式进入专用车行业，因此，一个显而易见的结果是：一方面，与重卡企业专用车产品重叠的中小型企业将面对巨大的底盘供应压力，不论供应量下降或终止还是大幅提价对其业务开展均将构成严重的威胁；另一方面，如中集集团等的大型或主要专用车企业将凭借其巨大的采购量获得议价能力，并倾向于与重卡企业结成联盟共同完成对市场的抢占，例如中集与一汽、陕汽的合作。因此，我们认为这一趋势将显著加快专用车行业的整合步伐，并最终形成一个稳定的垄断竞争的市场结构，规模领先的大型专用车企业的先发优势将难以被超越。

　　中集的优势来自成本控制、营销网络及产品线等多个方面

　　 综上，我们认为中集在2003~2006年开展的系列并购活动奠定了公司在国内专用车行业的主流地位。按我们统计的数据，2006年中集专用车辆市场份额(不含出口的骨架车)已达到15~18%的水平；如表8，公司自03年以来的扩产规模接近各大重卡企业之和，其规模优势在中短期内难以撼动。

　　基于如下的主要理由，我们认为中集的专用车辆业务将获得持续地超越行业的结构性增长：

　　公司已成为国内最大的专用车制造企业，在与重卡企业的采购谈判中，巨大的潜在采购量成为有效的议价砝码；..公司收购的通华、考格尔等系列企业均为各自细分行业的优势企业，生产资质与认证完备，产品总型号数量远超单个企业；控股权的获得将有助于公司在各生产厂之间灵活调整产品结构，从而具备更高的生产柔性。

　　将集装箱与专用车辆的钢材等材料纳入统一的采购体系将有助于公司获得更低的成本价格，并更准确地对材料价格走势做出判断，以便为存货调整创造足够空间。

　　日渐完善的销售与服务网络将为物流企业提供及时完备的售后技术支持，充分适应物流行业未来的变革趋势。

　　07年销量、价格及毛利率估算

　　 新增产能推动销量强劲增长，全年销量或超过12.5万辆按公司公告及其他公开资料，至2006年年底下属专用车辆子公司合计产能达到约12万辆(未考虑远期扩产)。因此，现有产能利用效率的提升将推动产销量在07年的快速增长：(1)06年下半年投产的甘肃白银及辽宁营口达产率可望提升至70%以上的水平；(2)西安工厂于07年4月初已投产，一期设计产能5000辆；(3)洛阳宇通及芜湖两个新收购项目至3月已完成股权变更等程序，可望贡献7~8个月的销量。

　　 高价质量车辆问世仍需时日，预计全年均价约7.8万

　　 公司38米规格的混凝土泵车已于07年初研制成功，近期各专业媒体也不断报道公司泡沫消防车等高价质量与附加值的专用车产品问世。基于多次调研与我们的研究结果，我们认为至少在07年上述产品进入大规模生产的可能性并不大：(1)建安市场与物流运输市场重叠度不高，且市场结构更为稳定，公司将难以借助在专用车市场的先发优势进行开拓；(2)诸如消防车等产品历史上属定点采购模式，市场化程度不高，公司面对的非市场壁垒可能对销售构成显著影响；(3)上述产品加工难度远大于现有专用车品种，大规模生产必须保障质量稳定性。

　　因此，我们认为2007年产品结构整体上不会发生显著改变，半挂车、混凝土搅拌运输车、厢式车、常压及低温加压储罐车及仓栅运输车辆继续构成销售的主体，但除半挂车外其余产品销量占比的小幅提高仍将对产品均价具有正面作用。

　　 预计毛利率16.1%：销量增长摊薄固定成本与管理绩效改善

　　 自2005年中期以来，专用车辆业务综合毛利率处于上升状态。我们注意到虽然钢材价格自06年中期开始出现连续上涨，但同期毛利率仍小幅上升约0.2个百分点至15.75%，我们认为不断扩大的销量摊薄了平均固定成本是毛利率稳中有升的主要原因之一。而基于调研了解，产品均价最低的深圳中集车辆06年综合毛利率超过20%，普遍高于华北地区各厂，我们认为尚未彻底完成对各收购的子公司的营运管理改造是造成其毛利率较低的主要原因。由于专用车辆业务涉及型号过多，单价与毛利率水平参差不齐，我们难以对其进行如干箱业务的详细分析；综合地，07年销量规模扩大将继续摊薄平均固定成本水平，而华北地区各厂可望在管理绩效上有所提升。我们估计07年专用车毛利率波动的中枢约16.1%，08、09年则将继续小幅上升0.3、0.4个百分点。

　　 内在价值被低估依然严重，维持“增持”评级

　　 我们认为冷藏箱、特种箱、罐箱及木地板、登机桥等业务在未来的波动程度将远小于干箱和专用车辆，因此维持我们2006年5月深度研究报告中的相关预测，在此限于篇幅不再赘述。预计上述业务2007年同比增长约17%，毛利率则分别保持稳定。

　　按我们的预测，2007年干箱业务收入将达到新高的202.8亿人民币，销量约160.37万TEU，全年加权的毛利率约10.4%；专用车辆业务将再次出现超过40%的增长，预计全年销量达到12.9万辆，销售收入约100.6亿人民币，毛利率则小幅上升至16.1%。

　　不考虑股权融资等，我们认为公司2007年扩张性经营活动将带来贷款规模的迅速扩大，因此财务费用率基本回升至05年的较高水平；2006年管理费用水平因存货跌价计提冲回等出现显著偏低，我们预计07年及未来同样将回升至正常比率水平。

　　按我们各项假设，我们估算的中集集团2007~2009年的合并报表如表11。预计2007年公司净利润规模约30.93亿，按06年12月31日总股本计算的EPS约1.394元；此外，基于调研了解，对BURG的并购可望于上半年完成，考虑07H2并表，大致将增厚EPS约0.05元。

　　一个基于营运现金流的贴现模型计算的价格约33.84元(Ke=10.28%)，相对于我们前次预测，公司在07、08年盈利增幅调高是我们估值提升的主要原因；按BURG全年备考净利润大致贡献约0.09元的EPS与20倍的PE，我们认为公司股票的公允价值约35.64元，较当前收盘价高出约38%。因此，我们维持对公司的“增持”评级。

　　 或有风险提示

　　 我们对全年干箱销量的预测基于对全球经济与贸易量维持良好增长的判断，一旦出现主要经济体的景气滑坡或其他非可控因素，干箱销售将遭受显著的负面影响。

　　普遍认为，中国经济在2007年将保持超过10%的增长，依然积极的经济环境是我们对专用车全年销量给予乐观判断的基础；因此，一旦国家出台紧缩性调控政策，专用车行业的增速将因此出现下滑。

　　我们预计钢材价格将在07Q2继续保持约6%的增长，但在07Q3其将保持相对稳定的状态。因此，钢材价格在07年下半年若持续提升将导致我们估算的毛利率偏高。

　　公司可能计提的奖金等将对管理费用率水平等造成显著的影响。