000338潍柴动力简析
来自:MACD论坛(bbs.macd.cn)
作者:xiaolimang
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也许真有好到几乎是无价之宝的企业,但是好企业之少如同沙漠里的露珠。而且往往事后才知。因此。我们应当假设所有的企业都有毛病,而且可能一文不值。 000338潍柴动力,是国内主要的大功率柴油机制造商,有较高的市场占有率。企业也有较高的知名度。但是我们必须注意到。企业的客户都是周期性行业的客户。因此企业也肯定由周期性,尽管可能周期波动小些。潍柴的管理团队可以算的上明星团队,但是明星团队容易范错,因于注意。股票价格从2007年9月的103元跌到2008年6月30日的38元,损失60%以上,合理吗???
1、公司是否具有超额盈利能力?我把超过8%收益以上的收益称为超额盈利能力,虽然没有证明,但我认为社会平均利润率在7%左右。000338潍柴动力的年收益都高过此数,大部分在20%以上。但是公司上市时间短,且潍柴在98年左右曾经很困难,所以,对高收益要保持怀疑。但应该可以认为000338潍柴动力具有超额盈利能力。
2、这样的能力从何而来?能不能看做一种特许经营权?特许经营权是企业通过阻滞其他企业的进入而形成的特别盈利能力,一种特权。000338潍柴动力具有超额盈利能力主要是研发能力和营销能力,但没有证据表明000338潍柴动力能将其他发动机公司排挤掉。其他公司可以通过各种办法来改善产品来与之竞争,特别还有外国公司。当然,这需要时间,公司相对于国内企业具有产品优势,相对于国外企业具有成本优势,只要公司本身不出大错,优势就能保持更长时间。但问题是人类肯定会犯错。
3、目前公司维持优势费力吗?我们看到,从2003年以来,潍柴动力,销售收入增长8.19倍,净利润增长7.37倍,但同时,应收账款增长了9.27倍,成本及费用之和增长了8.21倍。可以看出,高增长并没有改善潍柴动力在整个商业生物链中的地位。同时我们看到自2003年以来潍柴动力用于固定资产的投资大于净利润合计。虽然由于应付项目的增加,潍柴动力的现金收入足够支付这笔开支,但是应该认为实际上潍柴动力的收益都用在了再投资上,并没有为股东创造多余的现金,虽然,公司发了红利,但可以认为那是公司借钱发的。
4、公司的估值。很显然,如果目前成立一家更潍柴动力差不多的公司,但要马上得到它目前的收益水平不可能,因为新企业没有技术、专利、工艺和市场以及信用。因此可以认为潍柴动力具有超额价值。但考虑到上述的原因,我认为潍柴动力的超额价值并没有增加的趋势,所以不就算超额价值增加额。
潍柴动力2007年的重置成本大至为1791138万元,考虑负债及少数股东后为1454385万元。就算大概是资产减去各种应收项目加折旧减库存商品减去无形资产和商誉。超额价值大至为重置成本的54%。即价值为2239753万元。大约是2007年潍柴动力净资产的3.51倍,相当于市盈率11.1倍。
从自由现金流的角度说 潍柴动力的估值要更低些,因为它的用于固定资产的投资大于净利润合计。当然用成长的眼光,潍柴动力的估值要高的多。因为依目前的速度10年能成长10倍不值。但是就像前面说过得,潍柴成长遇到的困难很多,它的市场的成长量也是有限的,竞争也很厉害。很可能最近的某个年份潍柴的增速将会放慢。当然换一个角度,潍柴增速的放慢往往意味着市场不好,市场不好它的同行可能跨掉的更多,潍柴的竞争压力会减少,自由现金流反而为增加。所以,我愿意区中间值。
目前从利润增速看潍柴不错,但从短期融资券的发行看出其流动资金的紧张。很显然各种摩擦力住在起作用。所以从安全角度来看,潍柴的价格降到26元就比较安全了,因为即使是周期波动,其价格也有了补偿。 |