债券日报:城投疯狂没必要追,人民币贬值更需关注

六个梦

债券日报:城投疯狂没必要追,人民币贬值更需关注

来自：MACD论坛(bbs.macd.cn) 作者：六个梦 浏览：1826 回复：0

利率展望:周三银行间资金面仍十分宽松,市场关注焦点在周四央行公开市场操作,我们认为正回购一定还会持续的做下去。节后资金能如此宽松,主要来自于节前1.8万亿现金回流,以及年初短期热钱流入对流动性池子的贡献。关注周三人民币单日0.15%的大跌,将使得市场对于人民币的乐观升值预期有所降温,如果后期汇市再次传递出类似信号,可能会导致自去年9月份开始的资金流入中国的强劲势头被逆转。此外,近期的公开市场操作还特别需要关注资金回笼周期是否有可能出现加长的信号,因为短期限的正回购工具主要功能还只是平滑资金,把前期多余流动性不断滚动平滑到后期,但如果回笼期限加长,就意味着央行要更长期的锁定流动性,而央票在锁定长期限流动性、实现资金净回笼的功能上都比正回购更强,那么预期上半年央票重启的可能性会比较大、政策还有微调加码的可能。 现券方面,当天中长期国债利率继续上行2-3BP,金融债利率震荡变化不多。市场即将公布二月份汇丰PMI初值,我们认为春节生产淡季期间的中上游数据的短期性波动并不值得去过分的解读。一月份时汇丰PMI也曾经一度走低,但后来出来的出口、企业融资量等相关数据均大幅超预期,特别是企业融资规模高位对一季度经济仍有支撑,显示现在时点的中上游波动并不足以展现经济增长状态全貌,我们仍建议等到三月份和一季度经济数据出来后再确认经济增长趋势性。 信用展望:周三信用债市场短融成交依然活跃,收益率下行,主要由于银行资金充裕,对同业存款需求不多,银行理财、基金等机构配置压力较大;中长久期信用债收益率继续下行。周三新发几只5年期,主体评级为AA的城投债,发行利率在7.4%—7.5%,较1月有较大幅度下行,保护边际已不足,不建议机构配置。当前市场部分机构存在一种误解,认为信用债与利率债一样,一级市场发行利率的下行将带动二级市场继续下行。但从历史上看,一级带动二级,在利率债一定程度上存在这样的规律,但信用债并没有这样的规律。我们认为主要由于利率债和信用债投资者类型不同:利率债投资者多为配置型机构,以拿“量”为主,因此,当市场观察到利率债在一级市场持续出现量价齐升的情况后,认为是配置机构入场,从而可能引发整个利率债转暖。但信用债的投资者多为交易型机构,以频繁买卖操作为主,行情好时,无论一级二级,都积极买入,行情不好时,立刻抛售,因此我们更多看到的现象是:在收益率下行时,一、二级市场基本保持同步下行,但在收益率上行时,一级市场往往更快、更大幅度的上行,二级因为很难成交造成收益率变动滞后。因此,对于信用债来说,不存在一级带动二级变动的规律,我们今天看到信用债一级发行利率下行,但大幅上行50-100BP也可能就是随后几天的事。 近期城投债的火爆是在供给没有明显恢复,需求释放更快的背景下发生的,我们认为后期需要关注:第一,伴随着近期发行利率的大幅下行,去年4季度以来几乎停滞的一级市场供给将更快的出来,所以机构并不需要着急去拿目前已经没有配置价值的城投债。第二,在当前资金利率较低的情况下,城投看起来套息空间很大,但是我们认为资金利率后期仍面临上行的风险。第三,尽管我们也认可城投债信用风险较小,但评级下调,信用风险事件并不能完全排除,信用风险引而不发,最终还是会导致估值的压力。第四,尽管短期内城投的需求较强,但是在银行理财监管更加严格,期限错配空间降低的情况下,城投需求的持续性值得怀疑。因此,我们反而建议在目前城投市场极度疯狂的时候,更多保持一份冷静,静待后期的调整。 而且从中期看,一旦一级市场利率过低,缺乏保护,后期一定会有调整的压力。实际上目前的疯狂类似于去年1季度的情形。