2004年9月20日(周一)上市公司与经济政策消息专贴，欢迎大家添加,讨论!

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被低估得不可思议 保险公司和QFII热抢可转债  
2004年09月20日 07:33:37 中财网


　　可转债市场正在为保险公司和QFII所青睐。
　　从8月初保监会放开保险公司对可转债的投资限制后，保险业对转债市场的热情逐渐变得浓郁，参与企业由8月份的四家增加到八家，出资总额由6.2亿元上升到14.9亿元。
　　与此同时，拥有巨量资金的QFII也突然在可转债市场上大举出手。据可转债上市公司上半年公布的十大债券持有人统计结果，截至今年上半年，QFII在沪深可转债市场上合计持有的可转债面额较去年年底猛增45%。
　　容量仅25只、流通市值200亿元的可转债市场，突然挤进了两大重磅玩家，流动性风险陡然显现。
　　保险公司权衡利弊
　　若非主要投资人员出差在外，民生人寿或许不愿错过9月7日山东海化可转债的一级市场配售。他们是第一批试水可转债的四家保险公司之一，在8月份金牛转债的一级市场配售中动用了2.8亿元资金。
　　“海化与金牛转债的投资价值均不错，只是所处行业不同。金牛属于能源行业的中等企业，而海化在纯碱生产领域是龙头老大。”民生人寿资产管理部李正红说。
　　9月12日，山东海化公布可转债发行结果，八家保险公司名列其中。
　　这是自保监会8月初放行保险公司投资可转债以来，保险公司第二次获得一级配售的机会。与8月份金牛转债时的审慎观望相比，保险公司出手更加阔绰。
　　在参与金牛转债网下部分认购的164家机构投资者中，民生人寿、太平人寿、永安财保、华泰财保四家保险公司参与。四家保险公司总计动用资金6.2亿元。
　　时隔半月，平安保险、泰康人寿、人保财险等开始介入可转债一级市场。在海化转债的认购中，八家保险公司共计出资14.9亿元，有效申购量为369890张。其中泰康人寿和人保财险达到了申购上限，各获得99310张；平安保险有效申购量也接近上限，达到99290张。
　　时间或许是这种态度变化的主要决定因素。“在金牛转债发行时，多数公司都没有对可转债做很好的研究，因此参与家数较少。”新华人寿资产管理部龙向欣认为。
　　对于保险公司来说，他们对可转债市场最大的忧虑是流动性。可转债市场平均日成交额仅约1亿元，在过去一周中(9月6日-10日)，总体成交额又比前一周萎缩了1.19亿元，只有1.96亿元。
　　而可转债的吸引力在于风险小。在过去数月股市低迷时期，可转债顽强抗跌；而当9月16日大盘在政策信号激励下飘红时，可转债却也只是小幅上扬。在过去一个月中，基准指标——天相转债指数下跌了11点。
　　利弊权衡，多数保险公司经过最初的犹豫后开始进军可转债市场。因为除了抗跌性较强的可转债，其他保险资金可投资的领域——企业债、国债及基金均哀鸿遍野。
　　可转债的期限一般为半年至三年，属于中、短期投资，但无论是对财险公司还是寿险公司，都是愿意接受的投资品种。“可能财险公司的兴趣要大一些，因为财险的投资收益一般一年一结。”龙向欣说。
　　而这些投资举动尚仅限于可转债的一级市场。“由于目前可转债仍然处于相对供不应求的阶段，二级市场的流动性很差。保险公司进行一级市场的投资比较容易获得较多的筹码，而且，以保险公司手上持有的资金来说，其资金成本相对要低得多，保险公司在一级市场上更加具有优势。”海通证券一位分析师说。
　　QFII的防御策略
　　在接受本报记者近期采访时，马丁可利(Martin Currie)投资管理公司投资经理高桶卜(Jeff Coggshall)认为，“在经过外管局的警告后，我想QFII会在内地市场更有作为。”
　　马丁可利是英国最大的基金公司之一，他们的中国A股基金通过瑞银华宝的QFII份额进入中国A股市场，为瑞银华宝QFII旗下最大的机构投资者之一。但在问及具体投资策略时，中文熟练的高桶卜却不愿多提。
　　QFII的动向却已露出了端倪。根据可转债上市公司上半年十大债券持有人统计结果，截至今年上半年QFII在沪深可转债市场上合计持有的可转债面额达到13.39亿元，较去年年底增加了4.11亿元，增幅高达44.26%。
　　QFII在可转债市场中所占的份额也大幅攀升。根据《上海证券报》公布的数据，截至6月30日，沪深可转债市场的存量为176.34亿，其中QFII占了7.6%的份额，比去年底上升了3.45个百分点。
　　统计结果显示，进入可转债十大持有人的QFII主要是瑞银华宝、花旗环球金融和摩根士丹利。其中，花旗环球增仓的速度最快。今年上半年，其持有的可转债面额为8.31亿元?几乎较去年增加了1倍。按照追加后的2亿美元投资额度计，其在可转债市场上的投资大约占去了50%左右。
　　在投资品种的覆盖面上，在公布半年报的22家可转债上市公司中，共有19家公司在十大转债持有人的名单上出现了QFII的身影，占比达到86%，比去年底上升了18个百分点。其中，有8家可转债上市公司的第一大持有人为QFII。
　　瑞银华宝成为水运转债和西钢转债的第一大持有人；花旗环球则成为桂冠转债、华电转债等6只转债的第一大持有人。
　　“在外管局指责部分QFII不作为后，这是他们在市场低迷时期的一种防御策略。”一位外资银行的分析师指出。
　　今年以来， QFII资金在股市投资中趋向集中持股，十大重仓股的持股量均超过500万股，其中持股量较高的中兴通讯?000063?、长江电力?600900?、福耀玻璃?600660?都超过了2000万股。同时，QFII也购入了风险较低的货币市场基金——博时现金收益基金。
　　流动性风险
　　QFII对可转债的青睐或许是因为认同索罗斯的观点，“中国的可转债被低估得不可思议”。
　　兴业可转债混合型基金经理杜昌勇曾对投资者描述过这样的场景：在一次与索罗斯的交流中，杜昌勇介绍了中国可转债市场的情况，并让索罗斯发出如此的惊叹。
　　中国的可转债一般由四大国有银行等金融机构作为担保，如果发行人经营业绩、财务状况恶化，不具备偿债能力，担保银行就要承担偿还责任。而且一般有票面利息，平均年利率在2%左右，而且转股时的溢价经常是象征性的，一般为0.1%左右。在股价持续下跌后，发债公司还会修正条款，下调转股价格。
　　与之相比，海外30%的可转债为零息，信用等级远不如国内可转债，且一般不会有如国内公司那样优惠的条款修正情况。
　　“QFII长期在海外运作，相比之下，国内可转债对他们来说具有很大的吸引力。”民生人寿的李正红说。
　　“值得注意的仍是流动性风险。目前转债市场规模有限，流动性较差，对于规模很大的保险资金，一旦进入套现可能困难。”华联证券交易所证券分析师杨浩波先生认为。
　　随之而来的，保险公司、QFII这样的大资金量进入可转债带来了更大的流动性风险。“随着保险公司逐步持有更多的可转债，转债的流动性很有可能长期处于较为低迷的状态。”该海通证券分析师说。(记者 张宏 实习记者 周晖)
　 经济观察报

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周小川：物价运行还算平稳 加息预期大大降低  
2004年09月20日 07:35:24 中财网


　　中国人民银行行长周小川今天在接受记者采访时表示，目前“物价运行还算平稳?。他是在参加在京召开的首届世界工商协会峰会时作上述表示的。
　　9月6日，在上海出席2004年贵金属年会的周小川曾说，央行将根据8月份的宏观经济数据来决定是否加息或采取其他进一步的宏观调控措施。
　　而根据国家统计局公布的数据，8月份，全国居民消费价格总水平（CPI）同比上涨5．3％，涨幅与7月份持平，连续四个月达到7年来的最高单月涨幅，实际利率连续9个月呈现为负。同时，8月份工业品出厂价格同比上涨6．8％，工业生产完成增加值同比增长15．9％，涨幅均比上月提高0．4个百分点。央行是否加息因此备受关注。
　　不过，投资增幅比之前有所放缓。1－8月，城镇固定资产投资完成32186亿元，同比增长30．3％，增幅比1－7月回落0．7个百分点。
　　在今天上午开幕的世界工商协会峰会上，周小川作了关于公司治理的演讲。演讲完毕，被记者一路围追，直到上车时说了这句话，然后匆匆离去。
　　国家电监会日前在此间对外宣布：我国电力系统“迎峰度夏”工作平稳结束。全国电网保持了安全稳定运行，电力供应基本满足了国民经济发展的需要。
　　今年的迎峰度夏工作是在供需矛盾十分紧张的条件下进行的。据悉，今年缺电范围和持续缺电地区都比上一年有明显的增加，先后有24个省级电网出现拉路限电情况。
　　据悉，在迎峰度夏期间，按照“有多少、用多少，缺多少、错多少”的原则，有效转移了电网高峰负荷，提高了电网负荷率，最大限度地保证了用电需求。
　　加大跨区跨省电量交换力度是今年迎峰度夏的重要举措。
　　加大对高耗能行业用电整顿力度也是今年迎峰度夏的举措之一。据悉，全国12个省、自治区按照有关要求，在今夏到来前，清理并基本上取消了对高耗能企业的优惠电价政策，部分地方政府还采取关停部分高耗能企业，或对部分高耗能企业采取限电、错峰等措施，缓解了电力供应紧张局面。（记者 李爱明 记者 周勇刚）  
　 中华工商时报

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基金经理透露：神秘资金抄到“政策底”  
2004年09月20日 08:19:23 中财网


　　“虽然目前还不是讨论大牛市是否定格的时候，但可以肯定的是，这波行情很难在短时间之内结束。”一位基金经理周末接受采访时表示。他还透露一个重要的信息，在市场最为“黑暗”的时候，也就是９月１０日、９月１３日，大盘跌破１３００点之际，虽然也有小部分投资者由于极度恐慌采取赎回策略，但整体而言，基金当时净申购量异乎寻常地放大，尤其是几只指数型基金。换句话说，有大量神秘资金涌入股市，再一次准确抄底。
　　该位人士拒绝透露这批资金的“来路”以及规模，只是表示该笔资金假道基金抄底的原因是由于其自身被政策限制，不得直接入市。按照现行规定，符合这一条件的主要是保险和社保资金。
　　从上周公布的开放式基金龙虎榜来看，国内目前仅有的６只指数基金全部进入前１２位的排名，同期净值增长率在６．５％以上。按照这位基金经理的观点，这些基金的表现，已经基本上取得了与市场同步的业绩。而其他数十家股票型基金，同期涨幅有欠乐观。上周的沪深股市指数涨幅超过１０％，从１２５９点到１４１５点，指数型基金按照政策限制，持仓比例最高不得超过８０％，以实际７０％的持仓比例来看，取得６．５％以上的投资收益已经基本上保持了与市场同步，神秘资金的加盟起到了相当大的稳定作用。
　　市场目前争论较大的就是“趋势是否已经改变”，三年的熊市能否因为连续收出的四根放量阳线而就此扭转。该基金经理的观点是：是否牛市的关键取决于后期出台利好政策的性质。具体而言，如果仍旧是停留在为了融资采取的救市层面，市场将只会出现一个强劲的中级反弹，比如印花税的调低等。但如果出台的是治市层面的政策，例如分类表决和强制分红，那么将影响深远。（记者 陈原猛）
　 潇湘晨报

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操盘必读：2004年9月20日证券市场要闻及简评

新浪网 叶剑

　　一、供求关系/资金供应

　　上证报《保监会官员表示 落实国务院精神拓宽保险投资渠道》

　　新京报《社保基金拟扩至万亿》“中国全国社会保障基金理事会副理事长高西庆17日透露，从现在起，中国将用5年或更长一段时间，争取使社保基金规模达到10000亿元左右”、“壮大社保基金规模，一要建立稳定的资金来源，包括划拨部分国有资产充实社保基金；二要拓宽投资渠道，探索海外投资运作办法，并开发新的投资品种。全国社保基金开展海外投资的申请已于今年2月获得国务院批准，目前正在完善相关法律制度和前期准备工作。”

　　《项怀诚透露 正在研究放宽社保基金投资限制》“全国社会保障基金理事会理事长项怀诚近日表示，要健全完善全国社会保障基金的法律环境。目前，社会保障理事会正在配合监管部门，对有关办法进行修订，根据现实和未来发展，放宽投资限制。项怀诚透露，下一步理事会打算在实业投资和产业投资基金上继续拓宽投资渠道。目前，理事会已就相关问题开展调查研究和咨询论证，并得到了监管部门支持，力求尽快完成法律手续。”

　　简评：由上可见：一方面温家宝总理上周发话之后、各个部位轮番表态；另一方面，后市增量资金确实是充足的。本周如有回荡到千四关口之下的机会，仍旧可以低吸。

　　二、宏观经济

　　深圳特区报业网《黄菊：经济增长未来降至7%》“国务院副总理黄菊预测，中国未来数年的经济增长将从目前百分之九以上水平，稳定回落至百分之七。”“黄菊在北京一会议中表示，过去一年中国针对经济矛盾问题采取的宏观调控已初见成效。短期内中国政府并没有计划改变现行的紧缩经济政策。对于中国国民生产总值的未来趋势，黄菊指出今年第一季为百分之九点八，第二季放缓至百分之九点六。”

　　简评：有鉴于经济增长放缓，投资人需要注意：受到调控的行业未来反弹到位仍旧需要逢高出局。从成长性角度说，能够跑赢大市的，是成长性、或者行业性物价涨幅远远超过经济增长速度、CPI涨幅的行业。

　　三、加息动态

　　中证网《郎咸平:加息需慎重 宏观调控应以行政手段为主》、深圳特区报业网《央行专家预计：三月内不加息》“面对通胀加剧的形势，中国人民银行金融研究所所长李扬即大胆预测，中国至少3个月内不会加息。李扬预计当前的物价指数将于一、两个月后，随粮食价格回落而下降，届时加息压力即可纾缓。”

　　简评：上述言论，有助于减少市场对于加息的担心。有助于增量资金入市。

　　四、行业动态

　　深圳特区报业网《中国今年进出口预计破万亿美元》“中国商务部部长薄熙来昨天在北京举行的世界工商协会峰会上说，预计中国2004年进出口贸易额将突破1万亿美元，成为世界第三大贸易国。薄熙来说，加入世界贸易组织以来，中国在全球贸易中的排名正以年升一位的速度持续攀升。2003年中国进出口总额达到8500亿美元，跃升为世界第四大贸易国。今年1-7月，中国进出口总值达到6231亿美元，增长38%。按照目前的发展态势，预计今年进出口将突破1万亿美元。”

　　简评：与上述新闻相应，海运、港口、高速公路等行业的一些股票，在叶剑“主力动态监测系统”上，显示为“中长线阳庄股”，也即有中长线看好资金在内运作的股票。投资人可以对此加以关注。

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券商是干什么的？证券市场举杠铃者也。遥想当年，券商发力，牛市起舞。但慢慢的，券商弱了，伤了，残了，甚至死掉了——在经纪和投行业务收益日渐僧多粥少之后，券商将目光转向风险系数很大的投资自营和委托理财领域，这在某种程度加速了券商的覆灭。到如今，恶性循环的结果已经难以自拔——逐日萎靡的市场套牢了券商，病入膏肓的券商又拖累了市场。在国际化背景下，外资证券经营机构对国内券商将形成新的强烈冲击。券商和市场，都到了最危险的时候。
    当一个行业出现了普遍性的生存危机时，人们的目光就不能再限于某一个或几个券商的个案上，必须从整个证券行业的制度上去查找原因。制度创新或许是最后的救命稻草，而在此基础上的行业整合是必由之路。要缔造证券行业的全新格局，惟一的路径就是以市场化的方式实现行业整合。从地狱到天堂只有一步之遥，在经历痛苦的涅以后，券商终将浴火重生

    就像投下一枚重磅炸弹，了无生气的证券公司掀起了巨浪。9月2日，中信证券突然发布一则收购广发证券部分股权的意向性公告。此前中信证券已将原万通证券收入囊中。“收购旋风”可能还会继续。
    虽然中信的收购还未有定数，但证券行业变局隐现风雷。
    去年8月，新官上任的证监会主席尚福林振臂一呼，130多家券商老总蜂拥而至，券商峰会盛极一时；今年8月，尚福林已没有了当年的意气风发，失望的券商也纷纷告假，券商峰会一分为三，也低调了许多。峰会、国九条，在过去的一年中，当一次次热望变成失望以后，券商被逼上了绝境。
    制度创新或许是最后的救命稻草，而在此基础上的行业整合是必由之路。

溃堤边缘

    在依靠经纪业务和投行业务这两块稳定收益无法生存后，券商将目光转向风险系数更大的投资业务——自营和委托理财，这在某种程度加速了券商的覆灭

    我国证券公司的生存危机已经不止一次了。1994年、1995年、1997年下半年、1998年、1999年上半年、2001年下半年到目前，危机频频爆发，但没有哪一次像现在这样全行业面临崩溃的边缘。
    经纪、投行、投资是券商赖以生存的三大业务。如今这三大业务无一不是惨淡经营。
    2002年的佣金大战已让券商伤筋动骨，近两年的行情更让占券商收入来源70%以上的经纪业务盈利能力急剧下降。以2003年为例，沪深两市股票成交总额为32115亿元，如果按0.2％的平均佣金、3000家营业部计算，证券公司经纪业务股票佣金收入64.23亿元，平均每家营业部只有214万元。而现在每家营业部每年的平均成本在550万元左右。
    再说投行业务。2003年首发、增发、配股及发行可转债累计筹资825亿元，即使按最高限3％的佣金费率计算，证券公司发行业务收入佣金24.75亿元，如果按80家券商具有主承销资格计算，平均每家只有3093万元。
    在依靠经纪业务和投行业务这两块稳定收益无法生存后，券商将目光转向风险系数更大的投资业务——自营和委托理财，这在某种程度上可以说是一种无奈的选择。长期的牛市情结也冲淡了券商的风险意识，内控机制的不健全更埋下隐患，在一定程度上加速了券商的覆灭。
    近期由于国债现货暴跌，部分券商放大回购，有关人士估计至少使券商损失200亿元以上。这绝对是保守的估计。《证券市场周刊》通过调查发现，目前交易所国债回购总额达到5356.97亿元，违规国债回购高达1000多亿元，黑洞套牢券商为数众多（见本刊2004年第15期《国债回购黑洞》）。
    另一方面，券商的委托理财也正走向末路。《证券市场周刊》调查显示，现在透明与不透明的委托理财超过2500亿元，违规的超过1000亿元，100多家券商或大或小都有委托理财纠纷（见本刊2004年第24期《委托理财末路》）。
国债回购、委托理财，不断出现的一个个管涌正在让券商面临溃堤危险。
    中国证监会公布的《证券公司名录》显示，截至2004年3月底，全国129家券商注册资本总额为1250多亿元，仅比2002年10月25日124家证券公司注册资本总额1050亿元增长约19%；而2001年6月15日到2002年10月25日，证券公司注册资本总额翻了将近一番。前后仅仅一年多时间，各类投资者对参股券商的动机和热情发生了180度的转变。
    而券商2004年半年报显示，上半年出现亏损的券商中，既有一些如中富证券和闽发证券等已被曝光的问题券商，也有部分如中关村证券、第一创业证券等成立时间不长或规模不大的新券商，还有一些像华西证券、新疆证券等老牌地区性券商，加上光大证券和刚刚公布财务报告的申银万国等一些国内知名实力券商，今年上半年的亏损券商可谓“大的小的、老的少的”都有，品种和门类齐全。
　　
制度危机

    以营业部为基本运营模式的发展模式先天不足；内控制度不完善，风险控制意识和能力都有待进一步提高；资产规模小，资本金高度物化是券商危机的内因。除此之外，证券市场发展的外部环境也不乐观

    南方塌陷、闽发衰落，无不是在委托理财或自营上与市场“豪赌”而大败，而违规经营则加速了它们的坠落。值得警醒的是，自2002年后在投资业务上的孤注一掷已成为业内一种普遍性的选择，为何如此多的券商要在云谲波诡的市场上铤而走险？
先来看看券商危机的深层次问题。
    华西证券总裁胡关金认为，当一个行业出现了普遍性的生存危机时，我们的目光就不能再限于某一个或几个券商的个案上，必须从整个证券行业的制度上去查找原因。中国券商从上世纪90年代初发展至今，走过了十几年，感觉是路越走越窄，行业背负的包袱越来越重，好像怎么转都走不出来。他认为，其根本问题在于证券市场的制度设计上存在先天不足。或许有人说，现在股市处于深度调整，行情不好只是暂时情况；但如果市场制度性缺陷不得以改变，即便行情好转，券商这个行业也看不到什么前途。
    以营业部为基本运营模式的发展模式先天不足；内控制度不完善，风险控制意识和能力都有待进一步提高；资产规模小，资本金高度物化是券商危机的内因。除此之外，证券市场发展的外部环境也不乐观。
    海通证券研究所所长金晓斌认为，制约券商发展的主要外因是：
    第一，市场化趋势下，行业壁垒和垄断结构被打破，竞争日益激烈。券商数量扩张迅速，市场容量有限必然导致恶性无序竞争。目前全国证券公司达到132家，证券营业部已达到3000多家，数量过于庞大，造成相互间的恶性无序竞争，导致竞争成本上升，竞争效率下降。
    第二，缺乏创新的制度环境，使得证券公司难以建立起新的盈利模式。由于严格的政府管制，不允许证券公司进行自主业务创新，其结果就是证券公司盈利模式单一而且雷同，抗风险能力弱，无法摆脱靠天吃饭的窘境。二级市场长期低迷，使得在单一盈利模式下的证券公司更是步履维艰。
    第三，证券公司的融资政策始终没有放开，使得券商缺乏正常的融资渠道，制约了经营与发展。我国券商融资渠道相当狭窄，目前仅有银行间同业拆借、股票质押贷款、国债回购等短期融资渠道，仅仅能够满足证券公司部分短期资金需求，而大部分券商都缺乏长期稳定的中长期融资渠道，离真正意义上的现代金融企业还相距甚远。
    第四，没有建立起规范的证券公司退出机制，使得证券公司的数量在不断的单向扩张，在容量有限的市场里争夺生存空间。同时也助长了一些证券公司违规经营的冲动。
    增资扩股曾经被认为是券商摆脱困境的一次机遇，2001年年底，证监会不再为券商增资扩股设置门槛。但是，随着券商光环的褪色，除个别证券公司因为有较强的回报能力和良好的经营前景吸引资金主动进入外，近年来增量资金介入券商的主动性已大打折扣，不乏由政府出面进行挽救式的“拉郎配”。
    行业有冷暖，资金有进退，此本乃常事。但对国内券商来说，增资扩股却具有极为特殊的意义。高成本运作和大比例分红，使得券商暴利时期的利润难以留存，内部供血系统孱弱；外部的几条融资渠道中，发债和上市对大多数券商来说仍是遥不可及。长期以来，增资扩股成为证券公司的命脉，有时甚至是券商化险为夷的惟一出路。
    增资扩股这条中长期融资渠道的收窄对证券公司意味着什么？“券商只能面临两种选择：一是压缩传统业务规模，减少业务创新投入；二是顺应业务周期长期化趋势，以短期融资弥补长期资本的不足，这两种选择在客观上都会加大证券公司的经营风险。”一位业内人士的言辞中满含忧虑。
　　
外敌环伺

    目前国内证券公司资产总规模可能还抵不上国外大投行一个亚太地区分部。一旦高盛、美林、摩根士丹利这样的投行进入国内市场，恐怕连国内最好的证券公司也很难与之对抗衡

    内忧没有解决，外患接踵而至，证券业陷入夹缝。
    金融混业经营大势所趋，强大的银行业和新兴的保险业逐步向证券业这一传统业务领域渗透，给证券业带来巨大压力。银行业向证券业进军的迹象已经很明显。事实上,银行已经通过银证转账、银证通等形式挤占了券商不小的利润空间。近期，银行更是不遗余力开展组建基金公司的准备。有消息称，银行组建基金公司一事将在10月尘埃落定。与虎视眈眈的银行相比，券商在资本实力、营业网点和客户资源上都处于下风。
    除了银行，新兴的保险业拥有强大的营销力量，保险作为投资的替代品之一，也将给证券业带来较大压力。20世纪90年代初，保险业与证券业几乎一同起步，然而如今的发展却是天壤之别。大保险公司纷纷在海内外上市，已经颇具实力。
更重要的是，中国证券业最大的威胁来自国外同行。国际化背景下，外资证券经营机构对国内券商形成了强烈冲击。
    2003年合资基金、合资券商的相继设立以及QFII的进入，标志着我国证券业对外开放已经进入实质性实施阶段。然而与打上门来的国外竞争对手相比，国内券商的技术水平、风险控制能力、资金实力等还存在较大差距。2003年共有9家证券公司总资产超过100亿元，它们的总资产规模达到1913亿元。然而与国外的“百年老店”相比，差距仍很遥远：2002年，美林证券一家公司的总资产就高达3540亿美元。目前国内证券公司资产总规模可能还抵不上国外大投行一个亚太地区分部。一旦高盛、美林、摩根士丹利这样的投行进入国内市场，恐怕连国内最好的证券公司也很难与之抗衡。

呼唤理解

    实事求是地说，证券公司作为金融中介服务机构在证券市场转型的发展阶段，承受了远远超过一个中介应该承担的经济和社会职能，在一定程度上减缓了社会信用体系可能遭受的打击，维护了社会资金链的安全

    内忧外患之下，券商自救的可能性已经微乎其微，惟一的指望是监管层伸出援手。那现在的问题是券商值不值得救？是否应该让券商自生自灭？
    如上所述，券商出现危机不光是体制方面的原因，更是证券市场发展不完善所致，券商的发展带上了太多的制度烙印，因此，板子仅仅打在券商身上似乎有些不近情理。
    银河证券总裁朱利表示，我国证券市场从无到有，从小到大，虽然存在各种缺憾，但在短短十余年时间里也取得了令人瞩目的成就，探索和积累了重要的经验。证券市场持续三年多的大幅下跌，对尚处于初级阶段的我国证券市场、对广大投资者、对证券公司都带来了严峻的考验。3年中，在流通市值损失约8000亿的情况下，在融资渠道极度不畅的条件下，证券公司像其他投资者一样，基本承担了市场大幅下跌所引起的涉及自身和社会的直接和间接亏损；同时，证券公司二三千个营业网点为数以千万计的公众投资者和机构投资者提供了场地，为社会稳定做出了贡献。实事求是地说，证券公司作为金融中介服务机构在证券市场转型的发展阶段，承受了远远超过一个中介应该承担的经济和社会职能，已经最大限度地承担了证券市场转型和调整的成本，减轻了市场调整对各类投资者的冲击，为证券市场建设和维护金融秩序稳定做出了自己的贡献，在一定程度上减缓了社会信用体系可能遭受的打击，维护了社会资金链的安全。因此，当社会各方在严厉拷问证券公司种种弊端的同时，也应给予中国证券公司应有的理解。
    海通证券董事长王开国认为，尽管证券公司存在各种问题，但经过10多年的发展，仍然形成一些具有一定资金实力、经营比较规范、业绩较好、法人治理比较健全的证券公司，这些证券公司是引领证券业未来发展的龙头。而提升证券公司综合竞争能力可行的战略选择，就是以这些具有行业龙头地位的证券公司为主，通过兼并收购，整合行业资源，并在此基础上组建金融控股集团，提升金融业的综合竞争实力。只要政府和主管部门稍加引导和推动，就可能以市场化运作的方式进行行业整合，形成具有行业龙头地位的证券公司。
    这是从战略上控制证券资源和保证国家金融安全的需要。建立一支按国际惯例运作、公司治理规范、风险控制能力强、具有国际竞争力的金融机构，就能有效抵御日益开放条件下国际游资对我国金融市场的冲击，成为稳定市场的重要力量。同时，这也是拓宽证券行业盈利空间和分散经营风险的需要。

恢复本色

    中国券商要找出路，首先要把券商打造成真正意义上的投资银行。这里所说的投资银行，并不是指狭义的证券承销业务，而是承担促进储蓄向投资转化功能的金融机构，商业银行负责间接融资，投资银行负责直接融资

    探讨中国券商面临的生存危机，不能再就事论事，而要从市场制度设计上深刻反思；这些年，在“发展”与“改革”中解决券商问题的提法有失空泛，须切实地举起“市场化”大旗，还券商以现代金融企业的本色，用建立和完善市场机制的办法来解决问题。这是华西证券总裁胡关金的观点。
    胡关金所说的是一个长期以来被遗忘的一个本源问题——券商的角色定位。
    从监管层到社会舆论，近年最关注的是券商挪用客户保证金的问题，值得深思的问题是，为什么很少听说西方国家的券商“挪用”客户资金，而中国券商却总屡禁不止？为什么银行、保险不存在“挪用”客户资金问题，而证券公司就存在这个问题？要回答这些问题，首先要搞清楚证券公司的本质到底是什么。
    证券公司是干什么的？从华尔街梧桐树下开始创立现代证券市场始，投资银行（证券公司）存在的目的就是为市场创造和提供产品，从早期摩根为整合美国铁路而发行债券，到20世纪股权融资大发展带来股票产品的丰富，以及80年代之后衍生金融工具的爆发式增长，皆是由投资银行（证券公司）创造并销售到证券市场中来的。从本源意义上说，创造和销售证券产品是投资银行（证券公司）的主业和存在的价值。正因如此，在欧美发达国家，投资银行一直称作卖方（sell side）。对应的买方（buy side）是基金、保险、年金、资产管理等机构投资者。上个世纪50年代之前，华尔街一直是卖方的天下，被称作发行商时代；50年代之后，随着基金的发展，华尔街才进入投资者时代。从美林、摩根、高盛等投资银行的财务报表上看，卖方业务是收入构成中的主要来源。
    中信证券研究咨询部总经理徐刚认为，对比海外的情况，我国证券公司最本源的问题在于卖方业务不发达，而本不属于自己的买方业务反而过度膨胀。
    卖方业务不发达首先表现为，当前的发行制度和市值配售制度使得证券公司根本没有股票发行的定价权和销售权，一切权力都在监管部门。证券公司发行业务的核心竞争力在人际关系维护，而不是产品定价和销售的能力。卖方业务不发达还表现在，当前的交易制度使得证券公司根本没有交易商的附加价值。集中在交易所的自动撮合技术被认为是中国证券市场10年走过国外100年的标志性成就。但恰恰是这一成就，证券公司的经纪业务成了仅仅拥有证券经纪牌照的一个通道，做市、大宗交易这些代理交易的内容荡然无存，佣金限制取消只能导致价格恶性竞争。
    中国券商的角色错位还有一个小佐证——在英语、法语、德语、意大利语中，均找不到与中文“证券公司”相对应的现存词条。英语、法语中存在的这一“空白”折射的是，欧美国家对证券公司的理解，对证券行业的定位，对证券业务盈利模式的制度安排。
    国外将券商称之为投资银行，属于金融企业的范畴。金融企业的本质特征是什么？就是主要资产来源于客户资金，即金融企业对客户的负债，它主要包括两个部分，一个是客户的结算资金，另一个是客户存在投资银行的其他资金，这一点投资银行跟银行、保险行业在本质上是一致的。
    比如美林，它有超过90％的资产是客户资金，包括客户的结算资金和委托资金。像银行存款一样，总会有一部分的客户沉淀部分资金余额，这就成为投资银行稳定的资金来源，为什么美林、高盛、摩根士丹利常说有多少资金可以动用？说的就是客户资金。
    既然投资银行的主要资产来源于对客户的负债，因此，无论从提高资金使用效率的角度讲，还是就金融企业的本质而言，在运营中就必须按照负债管理的原则行事，依照一定的游戏规则使用这些资金是天经地义的。如果连这一点都做不到，就不能说它是一个真正的金融企业，甚至就什么都不是。
    招商证券新任总裁杨女士表示，中国券商要找出路，首先要把券商打造成真正意义上的投资银行。她所说的投资银行，并不是指狭义的证券承销业务，而是承担促进储蓄向投资转化功能的金融机构，商业银行负责间接融资，投资银行负责直接融资。

寻找未来

    未来的中国证券业，剩下的可能是几家大投行以及为数不少的经纪行。而这种投行是真正意义上的单一全方位的金融机构。要缔造证券行业的全新格局，惟一的路径就是以市场化的方式实现行业整合。从地狱到天堂只有一步之遥，在经历痛苦的涅以后，券商终能浴火重生

    找准了券商的角色定位，剩下的就是开方和抓药了。近两届证监会在寻方找药上都做了尝试。两位主席一上任就直奔主题——发行承销，实践证明证券市场的陋习、病因、死穴均发端于此。然而，核准制实施一年多便夭折了，保荐制开启没几天就丑闻迭出，皆因根本问题没有解决。
    8月30日，中国证监会公布了《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》（征求意见稿）。《通知》的出现引发了大多数中小券商的忧虑。某证券公司老总认为，实力雄厚的投资银行拥有大量的机构投资者客户，在新体制下，其承销股票的竞争力将大大超过普通投行，上市公司将倾向于同大投行的合作，这样，大投行手中的优质公司资源越来越多，对于机构投资者而言，当然希望同其长期合作，从此形成紧密相连的循环。
    虽然造成券商洗牌不是这一改革的初衷，但这或许正是管理层想要达到的目的之一。优胜劣汰、扶优限劣正在成为管理层发展券商的主要思路。
    在此前召开的券商三次峰会上，证监会主席尚福林表示：从总体上看，经过近年来的整顿、规范与发展，我国证券公司的规模和实力有了比较明显的增强。与此同时，证券公司群体也出现了分化，一批证券公司管理水平和风险控制能力明显提高，资产结构有所优化，应变能力和市场竞争力增强，具备了较强的抗风险能力和继续发展的良好基础。但还有部分证券公司，历史遗留问题没有解决，有的仍在继续产生和积累新的问题。
    因此，管理层对待券商的态度也在分化。证监会力推的券商创新试点筑起高高的门槛，就是旨在洗牌。海通证券一位人士指出，试点办法是扶强的政策，而不是普惠的政策。试点券商进入门槛定得比较高，实际就会达到强者恒强、弱者恒弱的效果。在西方发达国家，证券行业已经逐渐被少数庞大的、有实力的投资银行所主导。在美国，前十大投资银行其资本总额占全行业资本总额比例和业务均由70年代初的1/3上升到目前的3/4。而在我国，位于前15位的证券公司的资本和资产仅为整个证券业的一半。

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我们可以想象这样一幅画面：未来的中国证券业，剩下的是几家大投行以及为数不少的经纪行。而这种投行是真正意义上的单一全方位的金融机构，除了在一级市场上以承销、过桥贷款、股权投资等方式帮助企业融资外，还要在二级市场上为所承销的证券创造流动性和价格机制，为此它需要给投资者提供交易代理、融资、融券、资产管理包括全权代理客户买卖等服务。
要缔造证券行业的全新格局，惟一的路径就是以市场化的方式实现行业整合，“上帝的交给上帝，魔鬼的交给魔鬼！”可喜的是，中信证券已经打响了市场化整合的第一枪。9月2日，中信证券股份有限公司召开第二届董事会第十二次会议，讨论、表决《关于收购广发证券股份有限公司部分股权的议案》，并以全票通过相关三项议题。尽管目前收购多少股权及最终结果还是个悬念，但证券行业未来的发展方向已清晰可见。
    为重塑券商，王开国还开出了7条具体药方：建立市场化的证券公司退出机制；在证券公司层面引进国外战略投资者；对有实力、符合条件的证券公司要开通合法走出去的渠道；实行大型国企境外上市，国内和国外投资银行联合主承销商制度；解决证券公司合法资金来源问题，准许开展对客户的融资融券业务；改革浮动佣金制度，实行最低佣金制度，避免行业恶性竞争；推动证券公司与银行的合作。由国内五大券商和工、农、中、建、交等五大商业银行合作组建基金管理公司，向银行定向发售基金受益凭证，引导银行资金通过基金载体合法进入证券市场。
    从地狱到天堂只有一步之遥，在经历痛苦的涅以后，券商终能浴火重生。

背景资料

    《金融服务现代化法案》通过后，发达国家和地区几乎无一例外地选择了混业经营的监管体制。但由于各国和地区政治、经济、历史、文化的不同，在证券公司融资制度上还是各有侧重，存在明显的差异。

德国、瑞士证券公司融资模式

    德国、瑞士一直实行混业经营。其投资银行实际上并不独立，往往是作为综合性银行的附属机构而存在。这种“综合化”或“全能化”的银行不受业务范围的限制，可以全面经营各种金融业务：一是可以像商业银行一样，吸收短期的活期、定期和储蓄存款及以定期存款、银行储蓄债券和银行债券形式接受长期资金，并能够提供长、中、短期贷款；二是可以像投资银行一样，从事诸如包销、自营和其他金融业务。因此，德国投资银行在需要强大资金实力支持的证券承销业务上享有极好的声誉。

日本为代表的证券金融公司模式

    日本的证券公司在筹措资金方面可直接从商业银行或其他金融机构获得贷款，但主要还是通过证券金融公司进行信用交易融资。这种通过证券金融公司的融资模式，在亚洲其他一些国家或地区，如韩国、中国台湾地区等也颇为流行。
    日本现有３家证券金融公司，即日本证券金融公司、大阪证券金融公司和中部证券金融公司。韩国证券金融公司成立于1955年，是目前韩国惟一的证券融资专门机构（隶属财政部），是韩国证券信贷的主要来源。中国台湾地区1980年设立复华证券金融公司（其股东为台湾证券交易所、台湾银行、土地银行、光华投资公司及中国信托投资公司），其后，又成立环华、事邦、安泰3家证券金融公司。
    证券金融公司属于非银行金融机构，中央银行把它视为商业银行看待。其主要业务是：为维持证券的市场价格而发放贷款，为证券承销业务向包销商贷放资金；通过证券交易所的清算机构贷放交易结算所需的资金或证券；通过证券抵押贷放资金或出借证券；通过包销商向公众投资者贷放认购所需的资金；在规定的范围内进行公司债券交易；保管证券和接受证券寄存。
由证券金融公司统一为券商融资的方式在日本、韩国运作相当成功，为这些国家当时的经济发展起了巨大的贡献。

美国投资银行融资模式

    《金融服务现代化法案》实施前，美国证券公司虽然一度萎缩，但在近20年内却获得了长足的发展，尤其是最近10年发展很快，几乎达到呼风唤雨的地步。也许正因为严格的分业监管，投资银行才在激烈的市场竞争面前，不断地进行业务和融资工具的创新，出现了世界范围内最发达的投资银行。
    分业管理体制下美国证券公司的融资模式出现新的变化。在分业管理体制下，美国投资银行不能直接经营商业银行存款业务，但通过不断的金融创新，极大地壮大了投资银行的资本实力，使投资银行得到了快速的发展。其主要的融资工具有：发行股票、债权融资、回购协议、商业票据、商业银行贷款（循环贷款协议）、特殊存款融资（“现金管理”）及无担保证券借入、卖空证券等。
    《金融服务现代化法案》实施后美国证券公司融资方式的变迁银证合业经营使美国证券公司作为综合性的“全能性银行”融合了证券业务及商业银行等诸多金融职能，具备了全面的金融业务职能，经过变迁的投资银行在经营上已经偏重于融资业务的开展，它们的融资业务已占到总收入的50％左右。

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9月20日传闻及参考

据传，凤凰光学（600071）公司与清华同方（600100）、大华置业、江西清华签订了股权转让合同，转让公司所持有泰豪科技（600590）3489.6万股的法人股权，占泰豪科技总股本的17.48%。其中，转让给清华同方997.9万股，转让给大华置业997.9万股，转让给江西清华1493.7万股。本次股权转让价格1.94元，交易金额共6769.88万元。
据传，长源电力(000966)拟与大股东中国国电集团公司合作,投资中国国电财务公司和江西黄金埠电厂一期工程。长源电力拟出资9000万元参与投资中国国电财务有限责任公司,出资比例为15%；拟出资62500万元(出资比例为50%)组建江西黄金埠电厂一期工程的项目公司。
据传，实达集团(600734)接第二大股东中国富莱德实业公司通知,根据国务院国有资产监督管理委员会批文有关精神和市场变化原因,经中国富莱德实业公司和新华信托投资股份有限公司双方协商,就该项股权转让签定了补充协议,同意将股权转让交易价格由原来的每股人民币1.75元调整为每股人民币2.01元。
据传，中信证券公司已于9月16日向广发证券现有全体股东发出了股权收购的要约邀请书,计划与有意出让广发证券股权的股东达成统一的股权转让协议,收购价格初步定为1.25元/股。
据传，招商银行行长马蔚华说，首先，商业银行设立基金公司，标志着银行业即将开展混业经营，是混业经营的第一步。其次，涉足基金业，对银行是好事情。以前银行代销基金时，心存疑虑，担心分流客户、分流储蓄资金。如果银行自己设立了基金，就没有这个问题了。最后，对客户也有好处，客户又多了一项投资选择。马蔚华介绍说，招商银行正在积极申请成立基金公司，准备开展基金业务，并已经做了一些相应的准备工作。
据传，歌华有线(600037)公司大股东北京歌华文化发展集团、北京电视台、北京人民广播电台等资产整体已无偿划转至北京广播影视集团，北京广播影视集团通过歌华文化发展集团实际控制公司68.42%的股权。
据传，ST中汇（000809）公司近日从成都迈特医药产业投资有限公司获悉，四川省人民政府已于2004年9月8日以《四川省人民政府关于转让四川省纺织集团有限责任公司持有的四川第一纺织股份有限公司国家股股权的批复》文，同意四川省纺织集团有限责任公司将持有的四川第一纺织股份有限公司 5007万（占公司总股本43.7％）国家股股权转让给成都迈特医药产业投资有限公司，转让总价格为16700万元 。

真炮手

美联储本周加息无悬念



文／陈华



    9月21日是美联储加息时间表上的又一个决定日，美国是否加息成为本周市场关注和热议的话题。近期包括美联储主席格林斯潘在内的联储官员向市场发出的信号充分表明，联储将在本周二的货币政策会议上把利率提高0.25个百分点，这一点似乎已无悬念。



    大多数经济学家表示，根据几位美联储官员透露的信息，美联储将在9月21日的货币政策会议上决定加息已成定局。这将是美联储自今年6月30日以来的连续第三次加息，联邦基金利率将提高到1.75%。



    美联储主席格林斯潘曾表示，将逐步取消低利率货币政策对经济的刺激作用，并将“逐步有序”地提高利率。但分析人士认为，目前的经济形势使美联储官员必须认真考虑，此次加息之后是否还继续按原定计划在年内每次货币政策会议上都加息0.25个百分点。



    9月8日，美国联邦储备委员会主席格林斯潘在国会作证时说，在经历了夏季的暂时减缓后，美国经济已重新获得一些推动力。他对美国经济的评价显然与大多数投资者的看法不同，其讲话对纽约股市也未产生明显的推升作用。大多数投资者认为，目前美国经济复苏的势头仍然是脆弱的，在高油价等因素影响下，不排除美国经济发展可能减缓的可能性。他们目前采取的是观望而不是轻信态度，除非有更多强有力的数据证明经济将继续快速增长，否则，笼罩在他们心头的阴云很难在短期内消散。



    美林证券北美首席经济学家罗森伯格表示，目前通胀温和，而且包括从商品零售额到工业生产等众多经济指标都没有大的起色，继本周加息之后，美联储进一步加息的理由并不充分，需谨慎考虑。他还表示，很难判断美国经济暂时的增长减速已经结束，根据目前的经济指标很难得出这样的结论，惟一可以肯定的是，经济增长减速没有加剧的迹象。



    加拿大帝国商业银行经济学家莱斯利·普雷斯顿也表示，几个行业商品大范围打折销售强化了这样的观点，即并不像格林斯潘和少数几位分析人士认为的那样，美国经济已经迅速走出了暂时减速的低谷，开始强劲复苏。鉴于目前的经济形势，本周升息之后，美联储可能将暂停升息步伐。



    雷曼兄弟首席美国经济学家伊桑·哈里斯认为，此时广大投资者应该意识到，促使联储加息的最初动因是强劲的核心通胀指标，而考虑的不是经济增长。幸运的是，目前的通胀水平还远没有达到使联储要通过持续加息来控制的程度。他预测美联储不会在11月再次加息的可能性为40%。

（国际金融报）

   

  



发布时间：2004-9-20

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木卡姆

油价将从高点回落

(09-20 15:18 经济观察报)

　　■本报记者 张宏 英国爱丁堡报道

　　谈到全球经济现在面临的风险，任何人都不能不提到石油。过去一年里，世界原油价格已经上涨了近５０％，达到４０美元／桶的高位，布兰特原油价格在过去五年中更是上涨了一倍以上。油价上涨抬高了全球的生产成本，助长了通货膨胀的压力，并成为美联储未来利率走向的重要指针。

　　中国自１９９６年成为原油净进口国后，原油的对外依存度迅速提高。根据申银万国研究所预测，今年中国原油进口量为１．２亿吨，原油对外依存度将超过４０％；全年国际原油价格上涨３０％，将使得中国总物价水平上涨１．５％。为此，国际原油价格走向也是未来中国央行加息与否的重要考虑因素。就原油价格对全球未来经济及各国央行利率决策以及对中国经济的影响，本报记者专访了全球第五大银行集团——苏格兰皇家银行的首席经济学家Ａｎｄｒｅｗ ＭｃＬａｕｇｈｌｉｎ。

　　经济观察报：原油价格在过去一年中飞速上涨，其原因是什么？油价上涨的效应是如何传输到其他经济领域中的？

　　Ａｎｄｒｅｗ：今年原油的全球需求量增长了２００万桶／天以上，这是２０年来最高的水平。这反映全球经济正在复苏，原油库存量在上升。美国仍是全球最大的原油消费国，占全球需求的２５％左右。但中国需求的快速增长却是近期油价上涨的重要原因之一。中国的投资加快，汽车销售量大幅增长，电力短缺使许多厂商转用柴油发电。因此，过去一年中，中国的原油需求量增长了１００万桶／天以上，相当于１９９０年代时全球的年平均增额。

　　但在供应方面，由于近年来全球在生产、输送、炼油、存储方面的投资过少，形成了瓶颈。沙特阿拉伯曾经承诺可以增加产量至１０５０万桶／天，以稳定市场价格。但沙特能否达成这种承诺仍有疑问，因为过去２０年里他们仅在很短一段时间里维持过这么高的产量。中东地区的不稳定局势，加上恐怖活动，以及俄罗斯、尼日利亚等主要产油国的政策不稳定性都使原油供应存在疑问。

　　ＯＰＥＣ 组织６月初决定增产２００万桶／天，并初步稳定了市场。国际能源机构（Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ Ｅｎｅｒｇｙ Ａｇｅｎｃｙ）预计这将使今年的原油供应超过需求。但是，对冲基金和其他投机机构对油价继续上涨的预期浓烈，这可能使市场感到恐慌，并继续推升油价。

　　油价上涨对经济的作用分两个步骤。第一阶段油价上涨将推高通货膨胀指数，同时提高了雇员的薪资，这将迫使各国央行为了抑制通胀而升息。但在第二阶段，升息以后，企业因生产成本提高将降低员工薪资，从而抑制消费，使经济增长放慢，迫使央行降息。最大的难点是央行必须把握好这两个阶段的时间间隔。

　　经济观察报：您对未来一年全球油价走势的预测如何？

　　Ａｎｄｒｅｗ：我们预测今年油价将从近期的高点回落到３０美元／桶左右。但是，如果全球的地区性冲突增多，全球需求量上升，加上市场上的投机因素，将使油价在高位维持更长一段时间。最极端的情况是，油价可能在２００４年底上升至７５美元，在２００５年初继续达到８０美元的峰值，而后在２００６年底回落至４７美元，一年后继续回落至３５美元。

　　经济观察报：油价上涨对哪些行业的影响是最大的？

　　Ａｎｄｒｅｗ：在短期内，油价上涨将会使家庭收入减少，从而抑制消费，导致服务业和易耗品生产行业受到最大打击。比如家电企业、旅游业等。长期来看，那些以原油作为重要生产原料的企业将受到打击，如公共设施行业、运输服务业等。

　　经济观察报：您认为油价上涨对中国经济的影响如何？

　　Ａｎｄｒｅｗ：作为原油进口国，中国将因油价上涨而遭受损失。中国一部分是因为工业对进口原油的依赖性较大，一部分则在于利用效率较低。在今年第一季度，原油的平均价格在３１．８美元／桶，这预计使中国的ＧＤＰ增速减缓０．４个百分点。在明年一季度，如果油价达到８０美元，那中国ＧＤＰ增长将因此放慢２．４个百分点。到了２００６年一季度，油价回落至６１美元，使中国ＧＤＰ减少１．２个百分点。而到了２００７年一季度时，油价继续降至４５．６美元，则对中国ＧＤＰ有３．４个百分点的助益。

　　经济观察报：油价未来走势对全球经济的影响如何？

　　Ａｎｄｒｅｗ：目前的供需状况预示，如果中东地区的不稳定局面结束，油价将继续下滑。但如果油价由目前水平上升一倍，全球经济将经历非常痛苦的调整，尤其是对那些严重依赖原油的国家与行业。但是，全球经济不会因此而出现衰退。同时，这也取决于各国央行得当的政策。

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  中国证监会副主席史美伦女士（中新社资料图）


　　中新社北京九月十四日电 史美伦：谢幕的演出，永远的舞台


　　中国证监会副主席史美伦九月十三日正式卸任。让“中国特色的股市”通向一条接轨国际的道路，三年半前，史美伦正是因此受命而来。

　　史美伦曾直言不讳痛陈中国证券市场“四大病”：上市公司缺乏赢利能力和有效的公司治理；其二：市场参与主体的诚信责任意识淡薄；其三：市场的操纵行为比较普遍；其四：投资者的素质有待提高。

　　在其任内，独立董事制度、发审会制、保荐制逐一出台，中国证券市场在制度上与国际接轨脚步大大加快，监管力度前所未有的加大。她提出，进一步加强董事会建设，完善独立董事制度，强化董事的诚信与勤勉责任。积极探索股权激励的有效形式，进一步健全高管人员的长期激励机制。

　　正是在加强监管的声浪中，一批势力庞大的违规上市公司黯然退场，数家裹藏资金黑洞多年的券商相继出局。中国国内八十多家上市公司和十多家中介机构受到公开谴责、行政处罚，甚至立案侦查。

　　但由此带来的市场反应却喜忧参半。喜者，“她引导中国股市的走向没错”；忧者，中国证券市场的陈年诟病袒露无遗，信心一去不再。

　　三年七个月，史美伦的任职时间偶然与另一条曲线重合：中国股市由高点跌落，直击一千二百五十九点。上市公司对证监会加强监管颇有怨言，中小投资者看到的则是自己账户一天天“缩水”。

　　“史美伦做的事情是我们需要的，但在现实的市场环境中，她做不到，只会让市场变得更糟”。有业内人士如此评价。

　　“算了”，也有人为史美伦一声长叹：“这就像歌剧演员突然来了京剧戏场，不能说水平不高，只是场子不对。”

　　应该说，史美伦离开时不是中国证券市场最好的时候，但她在中国证券市场的谢幕，并不会结束什么。对史美伦这样的改革者，中国证券市场永远应该留有他们的舞台。加强对中国股票市场的监管和国际化步伐，这条路必须继续走下去。惟有如此，中国股市的春天才会尽早到来。完

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2004年09月20日 11:01

　　中新网9月20日电 中国共产党十六届四中全会胜利闭幕。《经济参考报》今日刊载评论称，中国共产党人以清醒、深厚、高度的历史自觉，通过丰富执政能力的内涵，在执政理念、政治方略、执政体制、执政方式等方面都实现了重大突破，为中国共产党紧紧抓住改革发展的关键时期，切实肩负起执政兴国这一伟大使命奠定了坚实的基础，执政走出了一条新路。

　　文章认为，这条执政新路的“新”体现在以下几个方面：首先，自觉意识到执政过程中的一些不适应现象，与时俱进，不断丰富、拓宽了执政能力的内涵。四中全会在中共的十六大提出的科学判断形势的能力、驾驭市场经济的能力、应对复杂局面的能力、依法执政的能力和总揽全局的能力这五种能力的基础上，对驾驭社会主义市场经济的能力、构建社会主义和谐社会的能力、建设社会主义民主政治的能力、建设社会主义先进文化的能力等等提出了新要求。这反映了中国共产党执政不仅仅停留于能执掌住政权的层面，更是着眼于如何更好地执政和如何执好政的更高层面。

　　其次，自觉意识到执政过程中的一些不正确倾向，坚持以人为本、执政为民，切实实现了执政理念的创新。执政理念是在执政过程中体现出来的价值判断与定位，不同理念导引下的执政能力建设就会体现出不同的形态。中共中央提出以人为本，全面、协调、可持续的科学发展观，提出"立党为公、执政为民"的本质要求，这都是中国共产党在对执政规律认识进一步深化的基础上，执政理念的重要升华。

　　再次，自觉意识到执政过程中一些不规范的做法，坚持科学执政、依法治国，贯彻执政方略迈出了实质性步伐。对于中国社会来说，必须确立和维护中国共产党作为执政党的权威。但维护权威不等于让党凌驾于社会之上、凌驾于法律之上、凌驾于人民群众之上。

　　文章最后指出，没有历史自觉，走不出执政新路：没有执政新路，实现不了所负使命。从历史自觉到执政新路，中国共产党的十六届四中全会可以当之无愧的说是一次"在重要关口实现了重大突破的重要会议"。而且随着历史的发展，我们将会看得越来越清楚。

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不考虑国情照搬国外的东西，最终是要失败的。

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【资金面】商业银行有望进军基金业务 资本市场迎重大利好

　　商业银行发展基金业务和设立基金管理公司日前已获原则同意。商业银行设立基金管理公司后，可发起设立各种专门类型的基金，包括货币市场基金和各类债券型基金以及股权投资基金，这些基金可以利用商业银行的优势，投资于次级债券、金融债券以及企业债券等固定收益证券，吸引个人投资者购买，在一定程度上将集中于商业银行的储蓄资金转化为投资性基金，为资本市场提供长期稳定的资金渠道，同时还可以为资本市场培育更多的合格机构投资者。

　　【简析】这一举措对于资本市场可谓重大利好，市场的资金面将得到更大范围的扩展。而且，商业银行与现有基金管理公司在资源、网络、服务等方面各有优势，投资方向也各有侧重，投资者今后可以有更多选择。另外，从更宏观的角度看，这一举措对中国金融业格局的演变将产生积极影响。中国金融改革正处于由间接融资向直接融资、由单一银行体系向多元市场体系过渡的过程中。

　　【资金面】各类资金入市“备战” 保险资金有望下月入市

　　据上海证券报报道，经国务院批准，证监会、财政部、劳动和社会保障部、央行、银监会、保监会、社保基金理事会等七大部门联合组成“鼓励合规资金入市专题工作小组”，为长期资金直接入市做好制度安排。该小组已完成相关制度起草工作，正在征求各方意见。有业内人士猜测，如果市场条件不出现意外，保险资本最早将有可能在下月有步骤地进入资本市场。

　　同时，市场还传出，将由财政拨款，成立股市稳定基金，性质犹如香港的盈富基金，基金规模达数百亿元。此外，中央亦选定数家企业实行国有股减持方案，以资产净值为定价的基本原则，希望挽救市场对减持国有股的排斥性。

　　【简析】各项利好如雪片般纷至沓来，由此促成了股市上涨的最大和最牢固的动力——资金的不断涌入，如此以往，想让他下跌恐怕都难啊。

　　【传闻】降低印花税呼之欲出 两大方案有待国务院抉择

　　业内人士透露，目前有关部门向国务院建议实施的降税方案有两种：一是改目前的双边征收为单边征收，即不再向买入方征收印花税，卖出方按2‰的税率缴纳证券交易印花税；另一种方案是维持双边征收不变，但整体税率下调1‰。有关专家认为，国务院近期批准实施前一种方案的可能性较大。因为印花税改成只向卖方单边征收，既可减轻交易成本，还将刺激投资者买入股票，更加愿意持有股票，从而促进投资者进行长期投资和价值投资。

　　【简析】为了稳住目前市场刚刚转好的局面，也许降低证券交易印花税税率是当前最可行也是最具操作性的一招，并且被人们认为是近期最快出台落实的政策。但也有反面的观点，认为降低印花税不足以对股市走势形成很大影响。这不过是给投资者赢利提供更多的差价，并不会对上市公司经营产生重大影响。总之，不管是正，是反，降低印花税至少可以在短期上赢得由于市场震荡从而带动股票上涨的差价。

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