2004年11月13_14周六周日上市公司与经济政策消息专贴，欢迎添加,讨论!

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本周大盘终于一扫前几周的颓势，出现放量反弹的走势，增量资金陆续入场，市场的人气有所恢复。本周最大的亮点就是短线暴利股的出现极大的鼓舞了多方的士气，游资的高举高打使得大盘出现了短暂的亢奋；目前大盘就像一个病入膏肓的病人，依靠政策利好的刺激，连打好几针兴奋剂，终于收到了一定的效果，但是药效终究会过去，如果不从根本上去除病根的话，阵痛很快会再度到来。目前的市场已经到了极度敏感的阶段，任何的利空消息都会无限放大，而利好却需要大量积累才会有效果，所以在市场难得短线好转的情况下，管理层应该拿出一些本质性的东西来，这样股市才有希望实现真正意义上的资源配置功能。

    今日沪市大盘报收于1352.22点，上涨5.15点，成交95.29亿元；深市报收于3227.44点，上涨4.24点，成交63.43亿元。

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香港股市放量大涨


      本周最后一个交易日港股放量飙升,恒指和国指分别收在8个月及7个月新高。受银行股及地产股带动,恒指大幅高开125点后继续走高,尾盘收在13784.46,全日升1.17%。

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王均瑶身后股权分配已明确


      王均瑶生前已安排好身后事。根据上海均瑶(集团)有限公司的公告,王均瑶生前安排所持有公司50%的股权中,5%的股权转让给王均金,5%转让给王均豪先生,40%的股权转让给其长子(未成年),并委托王均金先生、王均豪共同代为管理。公司股权转让完成后,股权结构为王均豪持有25%股份,王均金持有35%股份,王均瑶长子持有40%股份。同时,公司已于11月9日召开了会议,选举了王均金为董事长,王均豪为副董事长,并决定继续完成对无锡商业大厦的要约收购义务。

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CPI是反转还是短期调整?

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      10月份消费者价格指数(CPI)同比上涨4.3%,涨幅比9月份回落0.9个百分点,工业品出厂价格指数(PPI)同比上涨8.4%,比上月上涨了0.8个百分点。CPI的快速回落出乎市场意料。CPI和PPI数据隐含了什么样有价值的信息呢?

    CPI涨幅的快速回落是反转还是调整?其实,这一问题在今年2月份曾出现过。当时,2月份CPI同比上涨2.1%,比1月份同比涨幅回落了1.1个百分点,为此市场预期CPI回落是一种趋势的反转,但后来证实仅仅是一种季节性的短期调整。现在,我们面临了同一个问题,10月份CPI回落是否真的是一种趋势反转的信号呢?为此,我们必须分析一下10月份CPI是怎样回落的。

    引发CPI涨幅回落的主要因素依然是食品价格变化。10月份食品价格同比上涨10.0%,涨幅比8月份和9月份分别回落了3.9个百分点和3.0个百分点。其中,引起食品价格涨幅快速回落的因素包括:粮价回落了3.1个百分点,油脂价格回落了21.5个百分点,肉禽及其制品价格回落了4.6个百分点,鲜蛋价格回落了10.9个百分点,鲜菜价格回落了15.3个百分点。由此可见,影响食品价格涨幅回落的基本因素是非粮食成分,由于目前粮价仍处于恢复性上涨阶段,大幅波动的可能性并不大,构成食品价格上涨的基本因素不会发生什么重大变化。因此,由于非粮食成分的价格波动幅度过大了,不能排除10月份CPI大幅回落是一种季节性调整的可能性,所以现在断言CPI快速回落是一种趋势的反转似乎还过早,还有待于进一步观察。

    与CPI涨幅回落相反,PPI变动没有任何悬念,仍然延续其上涨趋势。其中,生活资料出厂价格同比涨幅比较平稳,但受原油、煤炭、钢材、有色金属及化工产品等主要生产资料产品价格持续上涨的影响,生产资料价格同比涨幅较高(同比上涨10.9%,),涨幅比9月份增加0.7个百分点,影响工业品出厂价格总水平上涨约8个百分点。这表明,主要能源及原材料产品价格上涨,仍然是影响PPI上涨的动力,而且目前还看不到这一上涨动力短期内有削减的迹象。

    由此,我们可以判断:首先,目前CPI大幅上涨的动力已显著下降,因为去年涨价翘尾因素的滞后影响在逐步化解,但今后CPI仍会在4%-5%区间内波动；其次,如果石油价格回落,PPI上涨动力将减缓,PPI同比涨幅将趋平；再次,如果PPI上涨的影响今后仍无法传导给CPI,那么物价持续上涨的势头可能受到了控制。但是,这些假定又预示了,影响我国物价水平变动的不确定性因素还有很多,尤其是CPI与PPI的反向走势,加上10月份是一个季节性影响成分较大的月份,更增加了判断物价变动趋势的复杂性。

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燃料油期货震荡下跌


      国际原油期货承接上周走势,继续下跌。上海燃料油期货呈现震荡下跌行情。主力0501合约从周一的最高点2217元/吨跌至2151元/吨,收报2177元/吨,跌22元。累计成交38.4万手,成交金额83.8亿元。

    连豆冲高回落。主力 A0505合约收盘2551元,上涨25点。连粕主力 M0501合约收盘2178元,下跌15点。

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在国际国内黄金市场一片"涨声"中,备受关注的上海黄金交易所个人实物黄金投资业务进入试运行。业内人士表示,首个依托国内黄金市场价格的个人黄金即时交易投资品种悄然亮相,意味着"炒金"有望成为中国百姓新的投资热点。

    中国工商银行上海分行副行长邱仁尔在12日北京举行的"2004珠宝首饰行业发展论坛·黄金投资"上透露,上海黄金交易所的个人实物黄金投资业务正通过这家银行顺利进行,首批参与的投资者包括公司财务经理、民营企业老总、金融业人士、政府公务员等。据悉,部分投资者已在近日黄金价格的持续走高中获利。

    据了解,上海黄金交易所在设计个人黄金投资业务时,充分考虑了中国百姓的需求和特点。从投资的角度,以推广记账黄金("纸黄金")为主,即不以提取实物黄金为目的,通过赚取买卖之间的差价获取利润。投资者购买黄金时,只需在开设的黄金账户上记录买卖交易,并在指定的资金账户收付款项。同时,考虑到部分投资者的需求,这项业务也提供了提取实金的可能。

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商务部:我国全球贸易排位有望升至第三


      商务部规划财务司、国际贸易经济合作研究院昨天在京联合发布《中国对外贸易形势报告》(2004年秋季)。报告预计,2004年全年中国进出口贸易总额将首次突破万亿美元,达到11000亿美元左右,增长约30%,在全球贸易中的排位有望升至第三位。

    报告在分析2005年国际国内经济环境的基础上,对2005年中国对外贸易发展形势进行了展望。报告认为,2005年中国对外贸易仍具备继续增长的基本条件,但发展的环境会比2004年趋紧。预计2005年对外贸易的增长速度将低于2004年,但仍将保持15%左右的增幅。

    根据世界贸易组织的统计,2003年中国在全球贸易中的排位为第四位。前三位是美国、德国和日本。

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主持人:记者 李导

    嘉宾:申银万国证券研究所 钱启敏

    方正证券研究所 吕小萍

    主持人:经过上周利好消息的集束轰炸,本周消息面相对平静。中信证券推出的50亿理财计划我以为是本周市场最有创新意义和实际价值的消息,两位不知怎么看?

    钱:的确如此。中信理财计划以1%计提管理费,50亿元的规模一年收入可达5000万元左右,这对于目前不景气的券商来说,无疑是块诱人的"蛋糕"。一旦全面铺开,对券商的利润贡献相当可观。

    主持人:前期市场风险很大一部分来自于券商,而委托理财又是其中的重中之重。中信新的理财计划和过去券商的委托理财有什么不一样吗?

    钱:以往券商都以私募性质的资产委托管理为主,对象特定、单一,没有开展集合委托理财业务。在我的印象中,一年前招商证券依托招商银行曾推出集合理财品种,后被管理层叫停。另外,以往券商委托理财一般采用利润分成办法。只有当受托资产收益率超过一定比例,券商才开始享受利润分成,否则就做"义务劳动"了；如果有收益保底承诺,那券商可能还要倒贴。这就使得委托理财风险很大,券商和委托人之间彼此的权益都不能获得法律保障。

    主持人:中信这个计划一出来,我的第一感觉就是基金今后大概会没饭吃了,会不会出现这样的现象?基金现在拿了持有人的钱投资,损失了也不赔,还要收管理费。中信的计划一出来,要赔钱先赔中信的,这么好的事应该会对投资者有很大吸引力的。要是我,我就会把钱交给他们。反正要赔先赔他们的,我相信中信一定不会拿自己的钱开玩笑的。

    吕:中信理财计划借鉴了基金成功的经验,但比基金有更大的灵活性。最有意思的是,发起方中信证券自己也投入了一部分资金,建立了风险补偿机制,这是过去所从来没有过的,应该算是个很大的创新。说穿了,这就相当于推出了一个私募性质的保本基金。

    钱:但是另一方面,我们也要看到,中信的理财计划中管理人认购份额偏少,因为按照3%的份额,一年有1%的管理费,三年存续期就有3%,两者相抵,管理人实际上等于不掏钱。当然,如果这个计划管得好的话,那么管理人和投资者就大家都赚钱了。

    吕:这确实是中信理财计划的高明之处。但如果我们再仔细推敲一下它所提出的"有限保本"概念,其实就是中信证券以其参与的自有资金作为承担亏损的底线,并非完全承担亏损责任。而且根据设计,管理人认购总份额不超过2亿份,这是保本底线。而在低迷市道中,亏损超过3%还是完全有可能的。如果真的超过了呢,这恐怕就是投资者要承担的风险了。

    主持人:你们觉得这种理财方式会流行起来吗?

    钱:新方案在风险控制方面有很大进步,而且又是由信誉良好的试点券商操作,因此将来获得推广的可能性很大。

    主持人:真要如你所说,那基金、信托的奶酪就真的要被抢走了。

    吕:我认为也不会。相比投资基金的市场形象,券商由于近年来在自营和委托理财方面屡屡失手,要重新获得投资者信任,恐怕还要付出更多的努力。

    钱:现在我国银行储蓄超过11万亿元,个人储蓄也有6万亿元以上,发展各类资产理财的潜力巨大。由于增量可观,因此出现恶性竞争的可能性不大。另外,券商集合理财、基金理财、信托理财还能实现市场细分、错位经营。券商集合理财主要针对有一定资金量如50万元以上的大中客户；而基金则是大小无欺,照单全收；至于信托理财,主要是实业投资,对喜欢获得高投资收益的投资者吸引力很小。

    吕:另外,目前基金市场产品越来越丰富,一些基金品种的管理费相当低,如货币市场基金、指数化基金等。而券商理财计划还处在初级阶段,券商信誉度和客户资源都需要培育,尽管管理费比基金低,存在冲击基金的可能性,但券商理财计划和现有基金、信托理财模式还是存在很多不同点的。购买基金、信托的投资者可能与购买理财计划的投资者在风险偏好和收益目标方面都是不同的。

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"中国是世界上经济发展最快的发展中国家之一,中国的优质上市公司的股票应当具有比国际平均水平更高的市盈率水平",上海证券交易所理事长耿亮是昨日在"2004国际金融论坛年会"做出上述表示的。

    耿亮称,即使用国际市场的投资准则来衡量,上证所已有相当一部分上市公司已经具备了投资价值,有能力为投资者提供良好的回报。

    耿亮解释说,按今年8月20日时点数据来计算市盈率,上证所股票平均市盈率是25.7倍,上证180指数是22.8倍,上证50指数是23.1倍,而同期香港恒生指数平均市盈率是16.8倍,美国标准普尔500指数是19.3倍,英国金融时报100指数是21.8倍。中国是世界上经济发展最快的发展中国家之一,中国的优质上市公司的股票应当具有比国际平均水平更高的市盈率水平。正是基于此,一些国际投资专家表示,愿意按照较高的市盈率投资中国。目前包括QFII在内的海内外投资机构所持有的股票市值已经占到25%,比2002年的11.6%有了大幅度的提高。海内外投资者的发展动向,既表明了对中国证券市场未来发展的信心,也是对当前市场的规范性和可投资的认可。

    耿亮指出,从国际经验看,创新始终是资本市场深化发展的主要动力。长期以来,上证所积极推动产品创新战略,争取为投资者提供更多的投资渠道。他透露说,最近,上证所已经完成了ETF产品的开发工作,即将向市场推出。在债券市场方面,最近将推出国债买断式回购；目前上证所还在研究认股权证、资产证券化产品以及与股票相关的期权、期货产品。

    耿亮表示,将努力把上证所建成代表中国优秀企业的蓝筹股市场。他说,从市场规模看,到今年10月底,上证所有840家上市公司,股票市值2800亿人民币,相当于中国GDP的24%,今年1至10月,上证所股票日均成交额是120亿。从投资的数量上看,到今年10月底,上证所个人投资者和机构投资者的总数超过了3700万户,从经营业绩上看,上证所上市公司质量显著改善,经营业绩明显回升。2003年与2000年相比,上市公司主营业务增长181%,利润总额增长123%,预计今年上市公司业绩在这个基础上再增长30%。上市公司派息分红的情况也有了很大的改观,去年进行派息分红的上市公司占总数的60%,其中244家已经连续三年分红。这当中,有85家上市公司税后的股息率已经超过一年期定期存款的利率。上市公司的健康发展,提升了上海证券市场的投资价值,凸现了上海蓝筹股市场的魅力。

    耿亮指出,上证所一直以来都努力为投资者提供一个透明、公平和规范的市场,目前形成了一个以上市公司监管、会员监管和市场监管为主的自律监管体系。对上市公司的监管主要是督促上市公司履行信息披露义务,确保市场的公开、公正和公平；对会员公司的监管主要是确保会员公司运作规范、控制风险；实时监控是要积极利用最新技术,实时监控分析市场上的交易活动。在过去的几年里,上证所配合中国证监会充分利用一切监管的优势,严厉打击了股价操纵和内部交易,有效地保护了投资者的利益。

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最近两年来,人民币是否需要升值已经成为国内外经济学家一个争论的焦点。对于这个问题究竟应当怎样看?本文的观点是,无论从中国目前经济发展的状况,还是从国际货币体系的制度安排来看,人民币都没有升值的必要。

    中国至今仍然是一个发展中国家,在经济结构上具有十分明显的二元特征。这一特征决定了中国必定是一个内需不足的国家,因而在一个相当长的时间里,中国的经济增长都必须依靠出口来获得外部世界的需求,借以弥补内需不足对经济增长的制约。就像一个进口替代的国家通常需要高估本币汇率一样,对于中国这样一个主要依靠出口来实现经济增长的国家,采取浮动汇率制度,听凭市场力量的自发作用来形成一个能够保证外汇市场出清的均衡汇率是不可取的。相反,通过政府干预来维持一个汇率低估的、从而是有竞争力的固定汇率则是比较可行的。对于这种做法人们通常会提出的质疑是,政府干预会引起汇价的扭曲。我们的回答是,为了实现经济增长,增加国内的就业,汇价扭曲不仅是不可避免的,而且本身就是一种参与国际竞争的手段。一个国家利用汇价在国际市场上进行竞争,在本质上与一个厂商在国内市场上进行价格竞争并没有太大的区别。更何况,所谓的市场均衡汇率从来都不过是一种理论假说。在现实生活中,还没有哪一个国家真正出现过这样的均衡汇率。

    另外,我们还要注意的一个事实是,中国不仅是一个发展中国家,而且还是一个对外贸易和经济依存度很高的开放经济国家。一般而言,当一个国家对外开放度比较小的时候,采取浮动汇率比较有利。因为这样做,可以通过汇率浮动来过滤掉各种来自于外部的冲击,保持国内经济的平稳运行。但是,对于一个对外开放度很大的国家来说,选择固定汇率则比较有利。因为浮动汇率会对开放部门造成很大的冲击,进而引起整个宏观经济的频繁波动。中国今天的贸易依存度已经超过60%,由大量外国直接投资造成的、两头在外的加工贸易又占着其中很大的比重。所以,权衡利弊,选择固定汇率并在此基础上保持汇率稳定对于今天的中国比较有利。

    与以往时代不同,在今天的世界上还出现了数量巨大的、跨越国界的资本流动。面对跨国资本流动,我们大致可以采取两种方法来控制资本跨国流动对本国经济所产生的不利影响:其一,是选择浮动汇率,然后由市场力量来控制资本的跨国流动；其二,是选择固定汇率,然后由政府来控制资本的跨国流动。根据拉美国家和东亚国家的经验,凡是国内金融体制不健全的国家,一旦选择浮动汇率制度,从而听凭市场的自发力量来调节或控制资本跨国流动,几乎都毫无例外地发生了金融危机或者经济危机,结果不是经济增长趋于收敛,就是陷入长期的衰退。中国目前的金融体制问题很大,市场化改革严重滞后于实体经济部门,根本无法抵御或者冲消国际资本跨国流动所造成的冲击。所以,比较理智的选择应当是固定汇率制度加上政府对资本跨国流动的干预。目前,我们在报刊杂志和网络媒体上可以看到的一个比较普遍的现象是,几乎所有进入中国或者试图进入中国的国际投资机构所聘用的经济学家们都在大力宣扬这样的一种观点,即人民币应当尽快升值,并且最好是采用浮动汇率制度,这再清楚不过地反映了这些机构急于进入中国投机套利的用心,而并不是出于对中国经济增长的关心。所以,对于人民币究竟需要不需要升值,是采取浮动汇率制度好还是继续现行的有弹性的固定汇率制度好,必须综合各种因素加以研究才能正确地定夺。

    最后,在选择什么样的汇率制度和汇率水平这个问题上,我们还应当认清的一个基本事实是,世界货币体系与世界贸易体系截然不同。今天在WTO框架下的贸易体系实际上是一种可以谈判的有规则的贸易体系。但是,世界货币体系则不同,它从来都是一种霸权体系。在工业化以后直到第一次世界大战爆发的这段时间里,世界货币体系实际上就是以英镑为本位的霸权体系；第二次世界大战以后的布雷顿直至今日的后布雷顿时代,世界货币体系实际上就是一种以美元为本位的霸权体系。在这样的体系下,除了作为充当本位的霸权货币之外,其他货币基本上没有什么定价权。如果不信,只要看一下在今天的世界中究竟是谁在决定各国货币的价格就不会再有什么疑问了。大家都曾记得,当两年以前美国坚持强势美元政策的时候,无论是日元还是已经一体化的欧元,都不得不对美元贬值。与此相反,最近两年来,当美国政府采取弱势美元政策的时候,不管欧洲和日本的经济基本面如何,欧元和日元都不得不随之升值。由此可见,既然除了世界货币发行国家之外,其他国家几乎都没有对于本国货币的定价权,那么中国为什么要放弃盯住美元的固定汇率,去争取那种不着边际的汇率定价权呢?

    现在的问题是,央行加息了,在这种情况下,按照一般的规律,为了防止更多的投机资本进入中国套利,人民币升值是必要的。但是,要使这样的逻辑得以成立,就必须满足以下两个条件:第一,中国的资本项目已经开放,从而加息必定会引致大量国际资本流入中国来套利；第二,中国已经不再是一个高度依赖出口、从而需要依靠汇率的人为低估就能实现持续增长的国家。

    然而,中国的实际情况并非如此:第一,中国的资本项目至今没有开放,套利资本流入中国的成本(门槛)实际上是很高的；第二,正如本文一开始就强调的那样,中国至今为止仍然是一个经济高度依赖于出口的国家,因此汇率升值肯定会对中国的出口乃至就业和增长带来不利的影响。因此,在笔者看来,随着央行加息政策的出台,中国应当采取人民币贬值措施来补贴出口企业才对,因为加息意味着(出口)企业(资金)成本的提高和国际市场竞争力的下降。本文的结论是,简单照搬教科书上的定理,并试图以这些定理为依据来制定中国的汇率政策,将是十分有害的。中国经济的实际情况与教科书上所假定的情况十分不同,因此,在目前的情况下,保持人民币汇率的稳定应该是一种风险最小并且对经济增长最为有利的做法。

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南方航空将收购北方航空、新疆航空资产


      南方航空(600029)今日发布公告称,公司已签订相关资产买卖合同,收购母公司南航集团属下北方航空、新疆航空的与航空业务相关的资产和负债。暂定所收购资产价格为人民币1691224.46万元,承接负债的价值为1509010.9万元。

    资料显示,北方航空总部位于沈阳,目前经营国内航线106条和国际航线29条。新疆航空总部位于乌鲁木齐,目前经营国内航线42条,国际航线7条。

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北京消息 国务院国资委主任李荣融昨日表示,中央企业及其上市公司要发挥影响力,为股市的健康做出贡献。

    李荣融是在国务院国资委领导与公开招聘的22位聘任同志集体谈话会上作上述表示的。他说,我们应该共同努力,让股市充满信心。我们不能辜负股民的希望,股民一定要得到好的回报。企业一定要有信誉,没有了信誉,上市公司再想融资时就很困难；而中央企业要是在群众中间没有了信誉,公司又该怎么发展?而维护企业信誉最基本的工作就是不做假账。

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北京消息 国家发改委有关负责人指出,部分媒体关于"今年12月份出台电价改革方案"、"国内居民电价可能还会上调"的报道是不实的。

    这位负责人说,根据《价格法》和《电力法》,电力价格政策和价格水平是由政府价格主管部门按照规定的权限和程序管理的。要调整居民电价,必须经过相关的程序,首先由电网企业提出调价申请,然后由省级价格主管部门召开价格听证会充分听取社会各方面意见,听证后报经国家价格主管部门批准执行。国家发展改革委近期没有大规模调整居民电价的计划。

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还有什么理由可以看空


      明显的操作机遇总是在不经意间悄悄走来。本周三,正当人们为大盘仍旧身陷千三"泥沼"而惴惴不安时,多头主力却在以浪潮软件为首的软件类个股的超强走势中,"嗅"到了久违的战机。随着中国联通、长江电力等大型权重股激情重现,大盘在临近年末时分再次转势。截至周五收盘时,多头锋镝已经直指半年线关前。

    多方共振 力保底线不失

    本次大盘再度出现转势,是多方共振的初步结果。这也预示着近期市场极有可能从此前的多方博弈局面,逐步朝各方协调一致偏暖的方向发展。

    本周不容忽视的一则信号是,股市持续三年低迷不振与中国经济持续快速发展、上市公司质量和效益不断提高这一对发生在现实世界中的主要矛盾,已然引起了有关方面的高度重视。

    与此同时,近来陆续推出的一些针对市场供给状况、券商生存以及投资者利益保护的实质性举措,显示出阻滞市场健康运行的因素,正在逐步得到化解。而着手解决上述困扰市场的种种"疑难杂症",无疑反映出方方面面在化解市场矛盾的主要方面正采取较为现实的选择。

    可以发现,此前市场犹豫不决、患得患失的心态,已经在近几周飘忽不定的K线组合形态上反映得十分充分。而当上海市场再次出现单日过百亿元的成交水平时,选择市场运行方向的主动权已经发生了转移。浪潮软件等个股的超强表现,也表明市场的盈利机会正在逐步提升,这对提高市场操作性是必要的。

    年末布局 行情柳暗花明

    从本周大盘运行技术面特征看,本周市场两则盘面信息令人回味。首先,上证综指自周三出现大涨后,大盘已经在60日均线上运行了三个交易日。一般意义上讲,60日均线代表的是市场参与者一个季度的持股成本(不计入交易成本),其运行方向以及得失,往往预示着市场主力机构波段运作的方向。由于此前有信息表明,基金群体在三季度进行了频繁换仓,这自然令部分市场人士认为,新的一轮波段性行情有望由此发端。

    其次,从较长的市场周期看,沪市大盘近来其实一直在120月均线附近运行。作为一种超长期均线,120月均线不仅代表了10年市场参与者的成本,也反映出10年来市场运行的轮廓。大盘"回归"至该平均线后,至今仍未迅速摆脱"纠缠"。这种"命悬一线"的走势,无疑令人痛感股市危局尚未摆脱。

    从目前情况看,市场在半年线附近已经堆积了大量的成交有待消化,这既是看空人士的重要理由,同时也的确令人对后市走向捏了一把汗。因此,仅从战术角度观察,如果消息面仍未"升级",那么,此番"冬季攻势"的延续尚有待观察。

    转机重现 关注能量消涨

    此前,大盘近乎"胶着"的走势,被不少人认为市场已经出现了"利好麻木症"。但也有业内人士引用海外市场人士的观点指出,当一个市场出现惯性思维时,市场本身往往也蕴涵着出人意料的转机。从这层意义出发,本周市场的脉冲式行情也许只是股谚"市场将会波动"的初演。

    有市场人士认为,目前虽然有巨大的成交量需要消化,但主力机构在此时点上展开新一轮换仓行为,显示出部分机构正在逐步采取较为积极的操作。另一方面,当前上海市场的成交突增至90亿元的级别、个股出现连续涨停,部分个股已经出现单日换手在10%以上的情况,表明机构正在开始用行动说话。

    其实,从本周科技股中超强势品种的运行也可看出一些端倪。比如,上证综指K线近来"做"了一个"双底形态",而一些电信、港口类个股的低点却逐步上移,有的个股根本就没有伴随大盘"做"出第二个底。这表明,在弱市的麻木氛围中,市场还是给"有心人"留下了操作空间。

    一些市场人士也意外地发现,近一周上证综指的K线组合与2002年6.24行情发动前一周的下半周K线组合,有着惊人的相似之处。虽然目前的市场能量以及机构的持仓状况,与当时不可同日而语,但如今基本面所传递的积极信息却更为显著。如果说,当时的6.24大换仓行情是一次较为成功的市场与政策的共振行为,那么从战略角度出发,眼下的市场则更需要一次高明的战术手段。而新的能量聚集,无疑将是研判市场后市走向一个重要的工具。

    预期一致 方能扭转心理

    有业内人士认为,近期市场尚未完全摆脱"困局",这与目前市场心理预期错综复杂有着莫大的关系。常言道,"哀莫大于心死"。如果不能消除有关市场供给等方面的诸多不确定性,将对市场后市演绎有着极为明显的制约作用。同时,股市的持续低迷使得市场心理也变得异常敏感,部分投资者已经出现惯性思维。要改变这一市场现状,需要更为健康、积极地持续引导。

    事实上,在一个基本不存在对冲工具和做空机制的市场中,本就不存在纯粹的"空头",市场也极易形成波段性走势。同时,在不确定的世界中,连巴菲特这样的投资大师,也难以抵抗自然界的不确定性,而在近期失手于锌矿投资。

    一旦那些困扰市场心理的人为的不确定因素被消除,那还有什么理由可以看空呢。

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提要

    有鉴于因中国证监会分类表决意见稿的公布，将会引起投资者对上市公司实施积极利润分配政策的重视，那些能够实施积极利润分配的上市公司也得到了市场的广泛关注。

    经统计分析证实，这些上市公司具有稳健的投资价值。其稳健的投资价值可以从股价在二级市场上的表现以及公司经营基本面两个方面得到反映。

    截止目前，在我国Ａ股市场共有1300多只股票，2004年中期共有29只股票进行了现金分红，占股票总数的2％，有8家上市公司的（税前）现金分红每10股超过2元（含2元），占现金分红上市公司总数的27.6％。

    由于我国上市公司习惯于在年末进行分红，真正具有代表意义的是期末现金分红，而2003年末，我国Ａ股市场上市公司中，共有609家进行了现金分红，占上市公司总数的45％，比2002年年末减少了14家。在2003年年末进行现金分红的609家上市公司中，有154家上市公司的（税前）现金分红每10股超过2元（含2元），占现金分红上市公司总数的25.3％。

    市场表现优异 红利分配稳定

    根据2003年年末税前现金分红和2004年中期税前现金分红，我们可以计算出上市公司最近一个年度的税前现金分红情况（第一季度和第三季度很少有现金分红，所以没有考虑）。

    如果选用2004年9月24日股票收盘价对这类公司流通股的现金红利收益进行简单算数平均，我们计算出这类公司对流通股股东的年现金红利回报率平均为3.30％，远高于一年期定期存款的利率1.98％。部分上市公司对流通股股东的年现金红利回报率更高达10％以上如钱江摩托为10.74％，厦门建发、唐钢股份、雅戈尔、莱钢股份、伊力特、云铝股份、中原高速、双汇发展、安阳钢铁、乐凯胶片、首钢股份、江苏舜天、广钢股份、邯郸钢铁、黑牡丹、云内动力、紫江企业、华能国际、钢联股份、厦门机场的年现金红利回报率也在5％以上。

    整体收益好

    在大盘走强时平均涨幅超过Ａ股市场的平均水平，在大盘走弱时，平均跌幅低于Ａ股市场的平均水平。

    从2003年11月13日到2004年4月7日，实施积极利润分配的股票平均上涨了37％，高于Ａ股市场股票平均涨幅34％。

    从2004年4月7日到2004年9月13日，实施积极利润分配的股票平均下跌了26％，低于Ａ股市场股票平均跌幅31％。

    从2004年9月14日到2004年9月24日，实施积极利润分配的股票平均上涨了13％，高于Ａ股市场股票平均涨幅12％。

    股价稳定性高

    我们对2003年9月24日到2004年9月24日一年内Ａ股市场所有股票的收盘价的波动情况进行了分析，结果发现实施积极利润分配股票的收盘价的标准差与年平均收盘价的比明显低于Ａ股市场的平均水平，实施积极利润分配股票的收盘价的标准差与年平均收盘价的比为0.1758,而Ａ股市场的平均水平为0.2277,这说明实施积极利润分配的股票的价格稳定性比Ａ股市场的平均水平强。

    实施积极利润分配的股票二级市场价格受再融资冲击相对较小，价格回升相对较快， 最近，由于对扩容压力的担忧，市场对上市公司的再融资比较敏感，再融资的上市公司股价往往会因为再融资的影响大幅下跌。但在再融资的上市公司中，实施积极利润分配的上市公司二级市场的价格受再融资问题的影响相对较小。

    在2003年进行配股或增发的上市公司中，实施积极利润分配的股票在配股除权日或增发上市日股票价格平均仅仅下跌了2.43％，低于再融资股票的平均水平。部分股票的跌幅更小，甚至还有股票当日大幅上涨，如中集集团在增发股上市日，股价上涨7.14％，紫江企业在增发股上市日，股价上涨1.83％。

    实施积极利润分配的上市公司虽然在再融资过程中，股票价格有一定程度的下跌，但这种下跌很快就能够回补。从长期趋势来看，2003年以来进行过再融资的股票中，实施积极利润分配的股票走势要强于没有实施积极利润分配的股票。

    如从2003年11月13日到2004年4月7日，实施积极利润分配的股票平均上涨了35％，基本上和没有实施积极利润分配的股票的平均涨幅一致；从2004年4月7日到2004年9月13日，实施积极利润分配的股票平均下跌了24％，低于没有实施积极利润分配的股票的平均跌幅29％；从2004年9月14日到2004年9月24日，实施积极利润分配的股票平均上涨了13％，高于没有实施积极利润分配的股票的平均涨幅12％。

    价值被低估

    截止到2004年9月24日，如果采用2004年中报每股收益来计算，实施积极利润分配的上市公司的平均市盈率仅为15倍，而Ａ股市场的平均水平为28倍。

    实施积极利润分配的上市公司的平均市盈率仅为Ａ股市场的平均水平54％。象韶钢松山、南钢股份、钢联股份、酒钢宏兴、八一钢铁、马钢股份、杭钢股份、太钢不锈、莱钢股份、长安汽车、桂柳工Ａ、扬子石化、唐钢股份、邯郸钢铁、宝钢股份、安阳钢铁、波导股份的市盈率还不到10倍，可见实施积极利润分配的上市公司的投资价值远远高于Ａ股市场的整体水平。

    基本面殊佳

    实施积极利润分配的上市公司股票能在二级市场具有良好表现，并呈现稳健的投资价值，是有其根本的内在原因。主要是这些上市公司一般都具有良好的经营业绩，并采用了恰当的利润分配政策。

    盈利水平高

    2004年中期，实施积极利润分配的上市公司的平均每股收益为0.2847元，净资产收益率为8.5559％，而Ａ股市场的平均每股收益为0.1421元，平均净资产收益率为4.1788％，实施积极利润分配的上市公司的盈利水平比Ａ股市场的平均水平高出1倍，盈利水平明显强于Ａ股的整体水平。

    从个股情况来看，部分实施积极利润分配的上市公司的盈利水平更好，象贵州茅台2004年中期的每股收益高达1.15元，中集集团、韶钢松山、三一重工、扬子石化、波导股份、中兴通讯、南钢股份、航天信息、江淮汽车、神火股份、山西焦化、长安汽车、桂柳工Ａ、酒钢宏兴、杭钢股份的每股收益也在0.5元以上，每股收益在0.5元以上的股票占总数的10％。

    象扬子石化2004年中期的净资产收益率高达20.14％，扬子石化、烟台万华、中集集团、韶钢松山、长安汽车、深赤湾Ａ、马钢股份、山西焦化、南钢股份、云南白药、宝钢股份、桂柳工Ａ、福耀玻璃、金融街、神火股份、杭钢股份、八一钢铁、深南电Ａ、酒钢宏兴、曙光股份、三一重工、南宁糖业、吉恩镍业、太钢不锈、中兴通讯、江淮汽车的净资产收益率也在10％以上，净资产收益率在10％以上的占总数的16％。

    成长性好

    2004年实施积极利润分配的上市公司的净利润增长率为40％，远高于Ａ股市场的平均水平28％。

    在实施积极利润分配的上市公司中，部分上市公司的盈利增长能力非常大，仅净利润增长幅度在100％以上的就有18家，占总数的11％，这些上市公司分别是吉恩镍业、士兰微、中集集团、金地集团、中兴通讯、承德露露、煤气化、华联综超、马钢股份、广钢股份、扬子石化、山西焦化、钢联股份、栖霞建设、八一钢铁、西山煤电、武钢股份、太钢不锈。

    在实施积极利润分配的上市公司中，有28家上市公司净利润具有一定幅度的下跌，仅占总数的17％。

    实施积极利润分配的上市公司对股东的高回报应有利于象社保基金、保险公司等对风险控制比较严格，又需要稳定收益的机构投资者投资，也有利于比较稳健的投资者进行投资。在这些实施积极利润分配的上市公司中，就有134家有基金机构进行投资，占总数的83％。正是由于这些机构投资者或个人投资者主要进行长期投资，一般不过多的进行短期操作。从而有利于实施积极利润分配的上市公司股价的相对稳定。

titanw

谢百三：股民为何不敢大举入市  
2004年11月13日 10:29:44 中财网


　　 股市本周三出现了“９·１４”以来的最大一根阳线，一天涨了４７点；但周四又冲高２０点后回落，周四成交量达１６８亿，周五仅９５亿。显然，对这一波行情的性质、力量、高度，人们的分歧还是较大的。
　　一、管理层救市，盼涨的政策意图一目了然。
　　近一段，管理层确实发布了一系列真诚的、实质性的利好。如券商可以发短期融资券；企业年金可以入市；明确今冬明春的配股、增发，只有５０—６０亿了；各家券商都已暂停向监管机构报送新的再融资项目。管理层盼望股市企稳上涨的政策意图一目了然。
　　二、何以股市欲振乏力？股民欲进非进？
　　从目前情况看，个人、机构、基金、券商的态度比较一致，只敢拿出一部分资金来小试牛刀，多数不敢以大量资金大举入市。原因为：
　　１、目前的宏观经济政策还在紧缩阶段，货币供应量还在日趋紧张。如央行继续加息，对股市、债市是不利的。
　　２、中央银行近日决定提高中国金融机构的外汇存款准备金率，提高了５０％的幅度。这实际上是针对大批内资企业赌人民币会升值的。而人民币如果持续有升值压力，则对通胀、对加息都有直接影响，这对股市形成一种无形的压力。
　　３、对新股发行询价制度，市场极为敏感。谁都知道现在的不发新股是因为跌得太厉害，人们担心涨上去后又发新股只能打打跑跑。
　　４、一些利好消息不实在，如企业年金。虽然１０年有１万亿，眼下仅几百亿，以２０％比例算，仅几十个亿，对股市的作用微不足道。而且，这些企业年金是养老金，入市也是只能赚，不能赔，大多是冲着买国债、债券来的，怎么会成为股市的新生力量呢？

　 四川金融投资报

titanw

李志林：这个冬天不会太久  
2004年11月13日 10:27:43 中财网


　　“９·１４”以来，落实“国九条”的利好政策已出台１０条之多，但市场１３００点像幽灵一样缠住大盘。我认为，中国股市的这个冬天不会太久。
　　第一、国务院对资本市场发展的关注和支持已达到不遗余力的程度。而今，国务院总理、副总理在两个多月内四次强调发展资本市场，并用了“至关重要”、“十分重视”、“难得的发展机遇”的讲话，管理层各部门对支持资本市场达到空前的协调一致，这是１０多年股市历史中前所未有的。
　　第二、政策如此坚决做多，表明股市危机已严重到无路可退的程度。券商千亿国债回购黑洞；德隆倒台牵累众多券商、上市公司和企业；全国券商频频出现生存危机；任意一样任其发展都将引发整个国家的金融危机、经济危机和社会危机。可见，１３００点既不是市场底、技术底，也不是政策底，而是政治底。
　　第三、中国股市已明显具有投资价值。针对国内外一些人士宣传的“中国股市价值仍然高估”论，我曾多次撰文反驳，提出：中国经济高增长和中国股市低市盈率极具投资价值。正因为此，近期连史美伦女士都说：“现在投资Ａ股风险大，但不投资Ａ股风险更大”。
　　第四、管理层终究可以找到让股市健康发展的对策。参照历史的经验教训，管理层如果按照“市场在先，扩容在后”的原则，果断地宣布“今年年内停止一切形式的扩容，明年上半年除交通银行、中石油作为特例发行新股、配股仍可进行以外，其他新股扩容和增发仍然停止，股权分置问题再搁置三年”，那么，市场信心便大增，新增资金源源而来，一轮较大级别的上升行情定将开展，股市危机和金融风险即可在股市上涨中得以化解。虽然这样做牺牲了部分企业的融资，但是拯救了整个市场，并省去了政府无休止地注入巨资，是明显地得大于失。可以预期，政府在万不得已时，必出此招，且一出就灵。
　　总之一句话，今年股市冬天不会停留太久，冬播春收比往年更有丰获。

□ 李志林 　 四川金融投资报

高兴得很

交行年内不上A股几成定局 筹备工作尚有待落实


      尚有筹备工作待落实

    明年上市财务报表会更漂亮

    昨天，交通银行内部人士透露，从上市筹备情况看，交行年内不在A股上市基本已成定局，但该人士并不排除交行或将在H股上市的可能。

    有关年内证监当局暂停新股发行的消息，在近期市场上传扬很盛，甚至新华社电稿已间接证实。但此消息目前尚未由证监会正式发文予以证实。在此情形下，交通银行年内是否还会“A+H”股同步上市呢？

    据交行内部的知情人士介绍，该行目前尚存一些上市筹备工作有待落实，特别是利润率、资本充足率等财务年度数据还需进一步完善，而负责筹划上市的董事会办公室的工作人员认为上市的时间最好选在明年。理由是，今年上市依据的主要是财务半年度报表，如果明年上市的话，“财务报表的数据会更加漂亮，也能为交行上市争取到更好的条件”。

高兴得很

股指对于1300点的“留恋”原因是多方面的。

    早在2004年初“国九点”出台之际，水皮在媒体上发表过“30年牛市不是梦想”的谈话，杂谈中又发表过“前途是光明的，道路是曲折”的文章。

    “政策面宽松，资金面偏紧，这就是2004年中国股市面临的大势；经济复苏持续可期，蓝筹龙头境遇不同，这是2004年中国股民面临的选择。因此，我们要有‘一颗红心，两手准备’，要准备打持久战，更要准备打游击战，适度修正乐观预期，保持谨慎心态，解套为主，盈利为辅。不能动不动就搞‘百团大战’，过早地暴露自己的实力，更不能因为有30年牛市可期，所以就盲目出击，被‘国九点’冲昏了头脑”。

    这段话见报日期是2月16日，现在读来并不过时。

    “国九点”是股市政策，基调积极向上，毋庸置疑。作为落实“国九点”的措施，各种各样的利好将会层出不穷，不光现在，就是在将来也是如此。作为“国九点”的反应，中国股市不可能不领情，现在没反应不等于以后没反应，只要时间到了，统统会反应。

    问题是，什么时间？

    这个时间其实并不以投资者的意志为转移，这个时间只以宏观调控的效果而划定。

    贺强教授的研究表明，股市政策影响市场的短期走势，宏观政策影响市场的长期走势。

    宏观政策是什么？是调控，是抑制经济的过热，是控制投资的冲动，是减少银行的信贷，是提高银行存款保证金率，是加息，而且可以预期的是决不会只加一次息。

    这就是我们面对的市场，一个股市政策和宏观政策扯皮的市场。

    2003年第三季度的季报显示，上交所836家上市公司加权平均每股收益达到0.2248元，同比增长41.38％，加权平均市盈率达8.35％。三个季度，上交所的公司实现的净利润总额达到1127.42亿元，已经超过去年全年的948亿元。毫无疑问，2004年上市公司的整体业绩将大大高于2003年。

    但是同样的数据，以不同的参照系来解读就会得出不同的结论。在那份所谓的“中金策略报告”中认为，第三季度的漂亮数据完全可以解读为“季报业绩见顶”。

    可不可以推出这样的结论？

    当然可以。因为如果从宏观调控为分析背景，不难得出加息周期一旦展开，上市公司面临的压力，而这些压力将反映到业绩上。这种推论不仅理论上成立，而且在现实中是可能的。

    这样不可避免地就会对市场的估值产生影响。

    而A股股价的估值正是近期困惑中国市场的一个焦点。

    相当部分的基金经理认为，A股股价存在着和H股接轨的潜在压力，A股价值存在高估的可能。如果这种判断成立，那么，上证指数跌至“中金策略报告”的预测点位1100－1140点才能和国际接轨。

    显然，“中金策略报告”的炮制者正是抓住了基金经理们的心思。借助中金国际的实力以鼓惑人心，而之所以借助中金国际，又和中金国际是“千点论”的发源地有关，和基金经理们公推“千点论”的始作俑者为中国最佳证券分析师有关。

    “中金策略报告”实际上反映的是相当一部分基金经理的心态和认识。

    “1700点高谈价值投资，1300点担忧估值偏高。”基金经理们的口碑和现在的经济学家非常相像，公信力构成严重危机。

    “市场化”和“国际化”曾经是2001年之后中国股市的主旋律，这种主旋律在海归派的主导下差点实现中国股市的“推倒重来”，现在的所谓“估值论”其实是“千点论”的新版本而已，而信奉者又绝大多数是刚从海外装了半瓶醋回来的孩子。

    “估值论”主要参照的是香港股市，对比的是A股和H股的价格，事实上如果A股真的和H股看齐，那么的确A股至少有30％的下跌空间，但是，实际这是不可能的。

    为什么不可能呢？

    首先内地股市不能和香港股市比。

    香港股市是一个熟透的市场，内地股市才是一个刚刚泛红的青苹果。如果我们承认股市的基础是上市公司的话，那么我们就知道，这两个市场的基石质地并不一样，两地的经济增长空间可比性就更小，反映到上市公司的成长性上差别是显而易见的。沪深股市14年的历程表明，指数的涨升并不来自业绩的增长而是来自股本的高速扩张，这是新兴市场的特点。

    香港股市是一个国际化的市场，内地股市基本上是一个本土化的市场。香港人口才600万，不及京沪两地的一半，但是香港股市却是大陆融资的窗口，是国际资本进入中国的窗口，可以说香港股市现在越来越在扮演“过桥”的角色。沪深两市相加一共才1350多家上市公司，香港股市却也拥有1100家上市公司；沪深两地开户的股民有7100万，香港市民全民炒股也不到沪深股市的10％。国际化市场和本地化市场的最大差异就在于投资者面对的上市公司是不同的，异地上市的公司业绩被低估是正常的，就是在沪深股市也有本地股的概念。巴菲特说自己不熟悉的行业不投，投资者对于自己不熟悉的境外公司又怎么会像对身边的公司那样放心呢？

    其次，市盈率的概念存在重大差异。

    我们说沪深股市的市盈率一般是加权平均市盈率，目前大约是24倍左右。就市盈率而言的确比纽约的18倍高，比香港的恒指18倍高，也比H股的15倍高。但是纽约的道琼斯是30家大蓝筹组成的，恒指是由33家大公司组成的，就是38家H股，也是国内优质大型国有企业构成的。如果统一标准，以上证50指数和深成指作样本，沪市市盈率只有15倍，深市只有13倍，也就是说沪深两市的市盈率已经低于成熟市场。

    其实，就是成熟市场，市盈率也并非全如美国股市和香港股市，同样是成熟市场，日经225指数和法国巴黎SBF指数就高达38倍，欧洲股市的平均市盈率都在40倍左右。

    再者意识形态的偏见在股市估值中存在巨大的影响。

    中国是什么国家？是社会主义国家。在一般西方投资者眼中这是一个洪水猛兽的地方。香港又是一个什么地区？是一个市场经济自由度最高的地区。早在年初的水皮杂谈“从实践中来到实践中去”中，水皮就为大家介绍了美国学者衡量新兴市场的一个“好政府指数”。

    这个“好政府指数”有三项指标构成。

    第一是政府的腐败指标；第二是政府征收私人财产的风险；第三是政府否认合同有效的风险。研究表明，这个指数在发达经济体中数值较高，在新兴市场中数值普遍较低。

    毋庸讳言，以国有企业改制而来占绝大多数的上市公司，包括H股公司与身俱来带有被人歧视的深深烙印。

    中国股市的估值是否偏高可以有不同看法，但是如果这种看法在握有3000亿资金的基金经理中占据市场的话，股指就会变成牵在人们手中的风筝一样再也别想腾空，在流动性和投机资金越来越小的情况下，1300点就会成为很多人的精神家园。

    “如果你有100万美元，那么你去中国投资吧，不要买美国的股票！因为中国有巨大的潜力，而美国已经走到尽头。”说这话的是一个叫罗杰斯的美国人，一个号称投资游侠的美国人，一个和索罗斯共创量子基金的美国人，一个曾经抄了B股大底的美国人，一个坚信21世纪是中国世纪从而要爱女从小学中文的美国人。2004年5月份的时候，罗杰斯在中央电视台对话现场告诉水皮，4－10个月以后是中国股市的最佳建仓时期，现在水皮再一次把罗杰斯的话转告给大家，同时水皮还要告诉大家，巴菲特的合伙人罗伯特在刚刚进行的中国之行中也持有近似的观点。

    如果一定要外来的和尚念经，那么水皮宁愿相信罗杰斯和罗伯特对中国股市的估值。

高兴得很

10月28日，星期四。下午6点过后，一些上中国人民银行网站的人突然间发现，央行刚刚在网上发布了一条极为重要的消息。

    消息的全称叫《中国人民银行决定上调金融机构存贷款基准利率、进一步推进利率市场化》，文章的最后清楚地标明了发布时间———2004年10月28日18：14。全文加上表格也不足1000字。但是正如我们后来看到的，这1000字在中国经济乃至世界经济迅速激起了轩然大波。

    第二天，加息成为头条新闻。股市跳空低开，债市放量下挫。中国的咳嗽还使世界得了感冒。香港股市大幅低开，美国股市、日本股市同样开盘就下挫，伦敦市场也受到明显影响。英国《金融时报》用醒目的标题说，“中国利率上调震动了全球市场。

    关于加息的话题充斥于各个场合。新闻媒体从各方面分析加息带来的影响。一些经济学家则强调，这是中国9年以来的首次加息，更是中央政府第五轮宏观调控的一个重要转折，意义非凡。

    的确，无论从哪个方面来看，这都是一个重要的转变。它意味着进行了近一年的加息之辩有了最终的定论，央行最终迈出了重要的一步；也意味着在动用了一系列的行政手段进行宏观调控之后，中央政府终于转向了利率这种更重要的市场手段。对于长期习惯于动用行政手段进行宏观调控的中国政府来说，这种转变，也许怎么评价都不过分。

    或许，只有当我们回过头去观察从去年年初以来中国经济在近700天里所经历的轨迹，才能更深刻地理解这种转变的意义。

   

第一篇：“没有温度的高烧”

    关于加息的说法，其实早在2003年就开始在学术界出现。不过，那时关于中国经济是否过热的大辩论正处于升温阶段。中国经济是否过热尚没有定论，加息的主张自然显得为时尚早。

    过热的说法来源于一些宏观经济数据。从2002年下半年开始，中国经济开始新一轮的增长。2002年，中国GDP增长8％。2003年一季度，GDP增速达到9.9％。这是1997年以来的新高。

    但是，就在人们为此欢欣鼓舞之时，非典不期而至。其后的第二季度，GDP增速一下降为6.7％。许多人为刚刚加速的经济遭受打击感到难过，悲观一些的甚至认为，中国经济再想回到一季度的情况几乎不可能了。

    但是事实很快说明，这种担心显得多么多余。在经历了第二季度的下降之后，中国经济很快恢复了原有的发展速度，走出了典型的U型曲线。非典并没有伤及中国经济的元气，至多只是“撞了一下腰?。

    不仅如此，一些敏感的部门和学者甚至意识到，宏观经济正处于一种不同于以往的状态，其中一个重要的指标是信贷增长很快。来自央行的数据显示，2003年上半年的人民币信贷规模达1.78万亿元，已经接近于2002年全年的水平，与2003年全年1.8万亿元的调控目标更是近在咫尺。这是一个危险的信号。

    其中，房地产的状况犹为严重。据统计，1998年至2002年，我国个人住房贷款年均增长近113％，房地产开发企业和建筑施工企业贷款年均增长超过25％，这种速度世界少有。2003年，房地产业继续延续这种势头，1－4月房地产贷款余额已超过1.8万亿元，占商业银行各项贷款余额的比例高达17.6％。

    刚刚上任的央行行长周小川坐不住了。2003年6月13日，央行出台旨在给房地产降温的“121号”文件。孰料文件刚出台，就遭到房地产业的一片抵制之声。这种巨大压力甚至还导致了国务院后来不得不出台“18号?文件，变相地否定了央行的“121号?文件。这在之前并没有先例，它暴露了央行所处的尴尬地位。

    贷款的增长带来了投资的高速增长。多年来一直赚取暴利的房地产业吸引了更多的进入者，有实力和没实力的企业都到处贷款、圈地、盖房；经历了2002年井喷行情的汽车业对前景充满无限憧憬，所有的汽车企业都调高2003年的产销目标，汽车城到处生根开花；在钢铁业，由于政策的松动和对行业前景的看好，几乎出现了“全民大炼钢?的局面；建材业的扩张也在进一步加剧，水泥等行业的产能攀上了“十五?期间的高峰。

    “通货紧缩以及SARS的气氛还没有完全褪去，满世界已是工业机器的轰鸣声。?一位经济学家说的这句话后来被广为引用，以形容那时的投资热度。尽管有非典的干扰，但2003年上半年投资增速仍然高达31.1％，比2002年同期加快了近10个百分点。值得注意的是，在这些投资里面，中央政府投资项目的总金额只有1848亿元，同比下降7.7％；而地方政府的投资项目总金额却高达13224亿元，同比增长41.5％。

    这种局面引起了个别学者的担忧。他们开始提出经济过热的观点，中国改革基金会国民经济研究所所长樊纲是其中较早的一位。2003年7月，樊纲两次在公开场合强调，要注意经济出现过热苗头，并呼吁政府提前行动进行调整。

    在当时，这种观点似乎并不合时宜，只有小部分学者认同。更多的人认为，中国经济刚刚走出几年以来的低谷，好不容易开始新一轮的增长，一些指标走高是完全正常的，根本谈不上经济过热。这种争论后来演变成整个经济界20年来少有的大讨论。

    中央政府对局部行业的投资热度开始有所警惕，但是对经济形势总的态度没有变化。2003年6月24日，国务院召集了中国社科院、国务院发展研究中心、商务部、发改委等部门的学者和官员座谈，探讨当前的经济形势和听取对下半年经济政策的意见。会上，温家宝总理强调“中国经济正处于重要的机遇期?，并说“我有主心骨，不会动摇?。

    国家统计局总经济师姚景源认为，目前的高增长是结构、质量、效益相统一的增长，对个别地区个别行业的盲目投资、重复建设仍要高度重视，但是从全局看，没有必要讨论过热不过热的问题。

    同时，在2003年7月的非典总结会上，中央领导向地方打招呼，要求大家清醒地看到钢铁、水泥和房地产等产业过热的情况并采取措施予以降温。2003年7月21日，中共中央政治局召开会议，强调积极的财政政策和稳健的货币政策要继续保持。

    货币供应量也在发生显著变化。2003年上半年，广义货币M 2余额为20.5万亿元，同比增长20.8％，高出同期GDP和居民消费价格指数（CPI）增幅之和12个百分点，为1998年以来最高水平。

    连续高企的数字让央行的压力徒然增大。2003年7月14日，周小川在人民银行工作座谈会上说，要高度重视目前贷款的快速增长可能引发的风险。次日，美联储主席格林斯潘第一次公开指责中国的货币政策，认为中国需要控制货币供应量的增长，以避免出现通货膨胀。

    接下来的7、8月，信贷规模依然不管不顾地走高。2003年8月23日，央行终于出手，宣布自9月21日起，提高存款准备金率一个百分点，由现行的6％提高到7％。分析指出，这一举措将大体冻结1500亿元资金。2003年9月，银监会对国有银行展开全面检查，以控制过快的信贷增长。

    伴随货币供应量增加的是物价开始上涨。进入2003年，CPI结束了多年的长期低迷状态，开始回升。一季度，CPI同比上涨0.5％；二季度，CPI上涨0.7％。相对于居民消费价格的温和上涨，水泥、钢材等一些原材料价格上涨很快。

    物价的上涨是大多数人乐于见到的。毕竟，中国经济几年以来一直陷于通货紧缩而不能自拔。一些经济学家和政府官员强调，物价上涨意味着经济开始走出通缩的阴影，这是多少年想求而未得的局面。况且，这种上涨幅度并不大，远远不到通货膨胀的程度。一般来说，CPI指数在3％以内算正常，而现在还不到1％。作为评价经济是否过热的一个指标，CPI有着特殊的分量。这也正是许多官员、学者不认为经济过热的一个重要原因。

    但是一些经济学家还是坚持认为经济出现了过热苗头，或者说正朝过热趋势发展。他们把这种状况形容为“没有温度的高烧?。尽管消费价格上涨幅度不大，但是以房地产为代表的资产价格却上升很快。他们以上世纪80年代的日本和亚洲金融危机以前的香港为例，指出这种状况的危险性。当时的日本正是因为在消费物价没有怎么上升的情况下，货币大量超发，最终在1990年经济崩盘。而香港也是港币大量超发，消费价格没有上涨，但是地产市场价格上涨很快，最后由于房产泡沫破裂，导致经济严重下滑。

   

第二篇：“完美告别”的背后

    经济学家所说的“没有温度的高烧?似乎并没有保持多长时间，因为物价已经越来越高了。

    进入2003年第三季度，物价的上涨已呈不可阻挡之势。9月以来，全国市场粮、油、肉、蛋等价格全面上涨。对于城市居民来讲，这是一种久违了的感觉。一些居民抱怨，连西红柿和黄瓜都卖到2块钱一斤，这是往年下雪后才有的价钱。困惑的网友在网上发问：“谁能告诉我，为什么我们这连烧饼都在涨价？?

    飓风起于青萍之末。一些分析认为，由于粮食减产、粮价上涨引起的这一轮居民消费价格的上涨呈现蝴蝶效应，其影响正在波及各个领域。由于粮价的上涨，一些在外地打工的农民开始考虑回家种地是不是更划算一些。

    房价依然在上涨，在上海等城市更是一路飚升。

    国家统计局的统计显示，2003年1－9月，CPI上涨0.8％，涨幅继续提高。9月当月同比上涨1.1％。10月，上涨1.8％。11月，一下蹿到3％。12月，更是达3.2％。

    上涨的不仅仅是消费品。2003年1－9月，工业品出厂价格上涨2.4％，其中生产资料价格上涨3.8％。家电企业的老板抱怨，0.5毫米硅钢板2002年上半年的价格还是每吨4000元，但是现在已经涨到了5000多元。

    和物价一样不断走高的是投资。2003年1－9月，固定资产投资同比增长30％，是1997年以来的同期最高增幅。一些行业热火朝天，以房地产、汽车、钢铁、建材、电解铝等为代表。经济学家张曙光说，超过30％的投资增长率其背后的问题是不能不注意的。

    投资的高速增长带来了煤、电、油等基础能源以及运输的高度紧张。在全国的大多数省份，都出现了拉闸限电的情况。2003年9月，宁波一位塑料行业的老板告诉记者，当地的供电很早就采取了“开四停二?的措施，这种局面在工业化程度较高的浙江非常普遍。在缺少发电企业的湖南，一些居民只能靠蜡烛来照明，多年不用的蒲扇又重新回到人们手中。

    2003年10月，国家统计局召开新闻发布会，宣布2003年三季度的经济运行数据，其中GDP增速为9.1％。学术界的警惕开始提高，持经济出现过热的观点开始增加，建议中央政府采取措施。其理由是，如果不提前采取措施预防，等到真正出现过热局面的时候，就难免要下猛药治理，付出高昂的代价，这是所有人不愿意看到的。

    著名经济学家吴敬琏开始警告，要防止经济出现过热局面。媒体上出现《中国经济：温故1992》之类的文章。毕竟，1992年开始的经济过热，至今让许多人还心有余悸，而2003年的许多现象和1992年又有那么多的相似之处。

    但是厉以宁、萧灼基等经济学家坚持认为，中国经济没有出现过热，不要轻言过热。一些学者认为，中国经济并没有完全走出通缩阴影，如果采取紧缩政策，则很有可能重新回到好不容易走出的通缩局面。在中国经济同时可能面临的通涨和通缩局面前，来自后者的威胁更大一些。但是，大多数人同意一些行业存在过度投资的观点。

    中央对三农问题和振兴东北老工业基地投入了更多的精力。2003年10月，温家宝总理为重庆农民熊德明讨工钱的事在全国引起极大反响，熊德明后来被CCTV评为“年度经济人物?之一。振兴东北的战略思路也日趋清晰，第一批100个总值600多亿元的国家级项目散落东三省，东北地区一片欢欣鼓舞。

    2003年10月，中共十六届三中全会通过了《关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》，对于发展非公有制经济等问题，作了许多前所未有的突破。

    对当前经济形势的判断，中央政府的态度没有根本变化，但是对一些行业和一些现象的担忧更加明显。中央领导在不同场合指出，当前经济总的形势很好，但是要重视一些行业存在盲目投资和低水平重复建设等问题。对于地方投资的冲动，中央政府一再警告。

    2003年11月5日，温家宝总理主持召开国务院常务会议，听取发改委关于经济工作的汇报。会议提出了10项要求，其中一条是加强信贷管理。当天，国务院副总理曾培炎在会见中央驻港机构和在港中资企业负责人时说，现在有人提出中国经济再次出现过热问题，国际上也有专家提醒注意。他表示，中国现在经济形势很好，但喜中有忧，需要注意纺织、钢铁等一些行业。他坦言对贷款过快增长有些担心，还批评了有些地方开发区建设太多太滥。

    2003年11月底，中央经济工作会议在京召开。会议认为今年经济遇到的困难比预想的大，但是取得的成绩比预想的好，强调要保持政策的连续性和稳定性。同时，会议也提出了一些局部性苗头性的问题，比如，盲目投资、低水平重复建设的情况有所抬头，盲目兴办各类开发区，信贷投放偏快等。

    不管如何，中央认为总的经济形势是好的。国家统计局副局长邱晓华认为，中国经济并不存在“过热?或者“过冷?的情况，不需急刹车，也不需踩油门。

    央行加强了窗口指导，同时，提高存款准备金率的措施也开始发生作用。自2003年9月以来，贷款增幅连续3个月下降。央行有关负责人说，这表明货币政策效应越来越明显。但是，总体来看，货币供应增长仍然较快。截至年底，广义货币供应量增幅为19.6％，高于全年GDP增幅和CPI增幅之和近10个百分点。

    令中国领导人感到焦心的是，人民币升值的压力与日俱增。中国出口的低价产品对国际市场形成了冲击，针对中国产品的反倾销此起彼伏，中国成为遭受反倾销调查最多的国家。而随着中国成为第四大贸易国，连续多年的对华贸易逆差使得美国、日本等国家先后施压，要求中国调整汇率，改变盯住美元的汇率机制。2003年9月，美国财政部长斯诺访华，其主要任务就是希望中国改变汇率。但是，温家宝总理告诉他，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定符合中美两国的共同利益。斯诺带着“人民币不升值?的信息离开。实际上，在此前和此后，中国领导人都在不同场合强调了同一观点。

    中国经济就在这种纷繁复杂的局面中走过了2003年。来自国家统计局的声音说，2003年，中国GDP达11.7万亿元，增长9.1％（后来修正为9.3％），高于原来普遍预测的8.5％，是1997年以来增幅最高的一年。财政和税收双双突破2万亿元，人均GDP历史性地突破1000美元。国家发改委主任马凯说，中国经济2003年出现了多年期盼的良好局面。国家统计局副局长邱晓华说，2003年中国经济是1997年亚洲金融危机爆发以来最具活力的一年。一些分析机构指出，尽管中国经济现在存量意义上只是排名全球第六，但在增量意义上，已经是全球第二，2003年对全球经济增长贡献达16％，仅次于美国。媒体用《中国经济完美告别2003》的标题来报道这些令人兴奋的成就。

    但是，在学术界，关于中国经济是否过热的争论并没有消失。随着时间的推进，争论反而变得更加激烈。

   

第三篇：暴风雨终于来临

    尽管经济出现了强劲增长，但2003年的一些经济指标和现象却令一些官员和学者感到担忧。第四季度GDP增长了9.9％。全年固定资产投资增速达到了26.7％，而从1998年到2002年间，年均增长只有10.8％。房地产投资在这一年增长了30％。投资对GDP的拉动作用超过40％，经济增长过分依赖于投资。拉动经济增长的“三驾马车?之一的消费一直不尽如人意，2003年的消费率甚至降至25年来的最低点。尽管加强了控制，全年贷款还是增长了2.77万亿，比原先制定的目标高了将近1万亿元。全年CPI的涨幅为1.2％，而且第四季度连续两月涨幅超过3％，走高的步伐越来越快。

    低效的增长方式成为舆论关注的焦点。无法回避的一个事实是：中国的经济增长是以牺牲环境和对能源的过度消耗为代价的。中国经济占世界经济总量只有4％，但2003年却消耗了全球石油的7.4％、原煤的31％、钢材的27％、水泥的40％，成为全球最大煤炭、钢材消费国和第二大石油消费国。中国的综合能耗是发达国家的4倍，2002－2003年两年时间就耗尽了5年的能源计划供应量。

    全国23个省市出现了拉闸限电，到处缺煤、缺油，运输极度紧张。石油对外依存度超过36％。一些分析指出，2010年这个数字将达到50％。能源安全尤其是石油安全引起了从中央政府到普通百姓的广泛关注。

    长年对GDP的崇拜和以经济指标为主的政绩考核是这种结果的重要推动力量，这引起了新一届中央政府的反思。2003年10月，中共十六届三中全会提出，坚持以人为本，树立全面、协调、可持续的发展观，促进经济社会和人的全面发展。2004年，这一思想进一步被明确为“科学发展观?。“绿色GDP?的提法也不断升温，国家统计局甚至开始建立这种核算体系。观察家指出，这意味着多年的“唯GDP论?将发生重大转变，社会全面发展将成为政府的指导思想。

    三农问题显然被新一届政府提到了新的高度，2004年的中央“一号文件?即以此为内容。如何让弱势群体更多分享改革开放的成果成为中央政府面临的重大课题。

    宏观数据发出了更大的警示。2004年前两月，占全社会投资八成的城镇固定资产投资暴增53％。即使在经济全面过热的1992年，投资增长也只有50％。在钢铁进口猛增等影响下，进出口贸易连续几个月逆差，一季度出现了80多亿美元的逆差，这种情况多年来少有。而银行信贷增长延续了去年以来的势头。CPI除春节期间的2月略有回落（2.1％）外，已经连续四个月超过3％的涨幅。

    每年一次的两会在3月如期召开，中央提出今年的GDP增长目标为7％左右。国家发改委确定的物价调控目标为3％。但是国家信息中心似乎更乐观一些，预测2004年物价增幅为2％左右。大多数人对经济增长的前景感到乐观。开户炒股的新股民越来越多，低迷两年的股市已经听见了春天的脚步。但是，有关经济是否过热的争论也变得越来越热烈。

    关于加息的讨论在两会上也变得热烈起来。从1996年5月以来，为了刺激经济，央行进行了8次降息，目前的利率为历史最低。相对于1.98％的一年期存款利率，连续超过3％的物价增幅使老百姓存钱处于负利率的收益状态。中国社科院袁钢明研究员认为，如果物价和投资未来继续快速增长，央行可能加息。但是，出席两会的央行行长周小川说，目前没有加息的计划。副行长郭树清强调，央行已经采取措施防止过热，目前还要继续观察。

    2003年下半年尤其是年底以来愈演愈烈的一些情况显然让中央政府感到头疼。尽管对地方政府屡次发出了警告，但是投资增长依然很快，尤其是钢铁、水泥、电解铝等行业投资以翻番的速度上升。前两个月钢铁投资的增幅甚至达到惊人的202％。从中央到省到市到县甚至乡镇都有开发区，大量农田被圈，失地带来的社会矛盾急剧上升。事情正在变得严重，中央政府决定采取行政手段进行调整。

    春节刚过，国务院召开电视电话会议，要求严格控制部分行业过度投资，明确提出要制止钢铁、电解铝和水泥行业的过度投资。随后，中央金融工作会议要求，要加强货币信贷调控，严格控制这些行业的贷款。银监会开始对钢铁、水泥、电解铝三大行业的信贷资金进行专项检查，此后，国家环保总局、证监会、国土资源部也加入检查队伍。

    3月，国家发改委宣布，原则上不再新批钢铁企业，不再审批电解铝生产建设项目，严格禁止新建和扩建有关水泥生产项目。显然，中央政府希望，这些行政调控措施能够有效地解决当前过热行业的投资问题。

    央行也进一步采取了措施。3月24日，央行宣布从4月25日起，实行差别存款准备金率制度，同时实行再贷款浮息制度。

    但是，从各地传来的信息并没有令决策层感到乐观。三大行业投资叫停不停，反而愈演愈烈。地方政府和一些部门从各自利益出发，并没有严格执行中央的决定。在市场需求的刺激下，一些地方的投资额有增无减，被列为低水平重复建设的一些行业更是顶风而上。中央政府的权威受到了挑战。3月18日，在两会之后的记者招待会上，温家宝总理说，今年宏观调控面临的困难不亚于去年的非典。

    4月9日，温家宝总理主持召开国务院常务会议时强调，要进一步采取有力措施，有效遏制投资过快增长势头，保持经济平稳较快发展，同时强调必须适度控制货币信贷增长。中央的态度在此时发生了一个重大的转变。

    两天后，在上一次调高的差别存款准备金率还未实行之时，央行第三次出手，宣布从4月25日起，再次调高金融机构存款准备金率0.5个百分点。此时，距离去年第一次调高存款准备金率不过半年多。

    4月上中旬，有关第一季度的一些经济数据陆续出来。第一季度，GDP增长了9.7％，延续了去年以来的高速增长态势。投资增长43％，为1997年以来的最高。物价连续高企的态势让人感到担心。如果任由经济照目前这种势头发展下去，最终结果显然会大大偏离中央制定的目标。事态的严重性显然超出了中央政府的忍耐范围，已经到了必须采取更严厉的调控措施的时候了。

    4月25日，国务院发出通知，提高钢铁、电解铝、水泥、房地产开发投资项目的资本金比例，其中，钢铁业资本金比例由原来的25％提高到40％，水泥、电解铝、房地产开发由原来的20％提高到35％。

    4月26日，中共中央政治局召开会议，要求统一思想，控制经济过热。当天，出席博鳌亚洲论坛的央行副行长吴晓灵发出警告，地方政府和一些企业不要和央行博弈，不要因为央行现在出手比较温和，就想趁机干一把，这样只会造成更严厉的措施出台。

    吴晓灵的话音刚落，暴风雨就突然来临，中央亮出了“杀手锏?。4月28日，温家宝主持召开国务院常务会议，研究整顿土地市场治理工作，责成江苏省和金融监管部门对铁本项目涉及的有关责任人作出严肃处理。铁本公司法人代表戴国芳涉嫌经济犯罪被刑拘，常州市委书记范燕青被党内严重警告，江苏省国土资源厅副厅长王明祥责令辞职。媒体用“铁腕整顿?来形容中央的调控力度。一些分析说，铁本早不干，晚不干，此时恰好撞在了枪口上，不幸成为杀鸡儆猴的“牺牲品?。

    4月29日，国务院发出通知，决定花半年左右时间集中整顿土地市场，要求各地各部门在一个半月内对所有在建、拟建固定资产投资项目进行全面清理。重点清理钢铁、电解铝、水泥、党政机关办公楼和培训中心、城市快速成轨道交通、高尔夫球场等项目以及2004年以来所有新开工的项目。

    4月30日，央行、国家发改委、银监会联合下发《关于进一步加强产业政策和信贷政策协调配合，控制信贷风险有关问题的通知》，要求进一步控制信贷规模，降低风险。

    5月13日，国家发改委推出《当前部分行业制止低水平重复建设目录》，涉及行业包括钢铁、有色金属、建材、纺织等行业，进一步明确调控的方向。

   

第四篇：调控并没有结束

    就在国务院宣布处理铁本的第三天———4月30日，中共中央总书记胡锦涛在江苏开始了7天的考察。考察期间，胡锦涛强调，中央已经就遏制固定资产投资过快增长问题作出了部署，各地各部门一定要把思想统一到中央的决策上来，增强大局意识和责任意识，必须牢固树立和认真落实科学发展观。

    有分析指出，胡锦涛此行主要是为了亲身体验和了解宏观调控政策的效果和冲击，更好地落实科学发展观，而选择铁本项目所在的江苏，显然是别有深意的。

    不管如何，从5月份的数据来看，4月以来的这一系列措施显然起到了作用。尤其是铁本事件的威慑作用，使地方政府的投资冲动得到了遏制，不敢再和中央政府对着干。一直节节高攀的投资出现了明显的下滑，由4月份的34.7％高位迅速降至5月份的18.3％。贷款的增幅也出现下滑。市场上的钢材价格明显回落。来自发改委、央行、国家统计局等各部门的通报都强调，“宏观调控已见成效?。

    但是，一些地方政府和受到比较大冲击的行业认为，之所以出现这种局面是中央政府在搞“一刀切?，是“急刹车?。

    中央强调，宏观调控采取的是“点刹车?的办法。5月初，出访欧洲的温家宝在向意大利总理介绍中国经济的情况时，将其比作一辆正在高速行驶的菲亚特汽车，不能采取急刹车的办法，而必须采取点刹车的措施，坚决有力又适时适度，区别对待。国家部委的相关负责人也一再强调，此次宏观调控并没有“一刀切?和“急刹车?，而是采取“点刹车?的方式，在“治热?的同时也“治冷?，比如在收缩一些行业信贷的同时，也向农业、西部开发、社保等倾斜。

    数量庞大的民营企业似乎并没有这样看。中央强调宏观调控政策要“有保有压，区别对待?，但是，具体到一些地方部门时，为了担负最小的行政风险，对民营企业的信贷和项目审批往往采取简单的停贷停批的方式，而对国有企业却依然情有独钟。这导致资金的体外循环加剧，“脱媒?现象突出。一些国有企业也趁机扩大规模。

    5月，一位民营钢铁企业老板对记者说，现在他们从银行根本贷不到款了。2003年9月，记者在上海采访希望集团的刘永行时，刘曾对记者透露，要在包头上马一个超过100亿的稀铝项目。但是，今年5月底，从希望集团传来的消息却说，该项目已经压缩一半的规模。

    一些民营企业主因此认为，宏观调控主要是针对民营企业的，极端一些的甚至认为，之所以搞宏观调控是为了给国有企业创造机会，“一刀切?成了向民营企业“切一刀?。

    来自学术界的不同意见也时有出现。5月下旬，高盛亚洲董事总经理胡祖六表示，政府目前依靠行政手段来打压过热的投资，在很多方面跟计划经济时代的手段相似，会增加操作的风险，并不可避免地会出现“急刹车?、“一刀切?，所以应更多采取以市场为主导的间接的宏观调控措施。他认为，投资的过度归根到底是因为资本的成本过低，央行应该提高利率，投资的需求才能得到真正抑制。

    6月上中旬，温家宝总理在湖北考察时以及和中南五省负责同志座谈时说，宏观调控已见成效，投资增长过快势头得到遏制，经济运行中不稳定、不健康因素得到一定抑制。这说明中央采取的一系列宏观调控的措施是及时的、正确的、有效的。但他同时强调，目前经济运行中的一些突出矛盾并没有得到根本解决，各地各部门必须巩固成果，防止反复。

    对于民营企业的一些误解，中央作出了反应。7月25日，国务院在青岛召开了促进非公经济发展座谈会，曾培炎副总理到会。在民营企业猜疑和抱怨加深的背景下，会议及时传递了中央的信息：宏观调控并非针对民营经济。

    8月28日到30日，温家宝总理在浙江考察三天。在堪称民营经济标本之地的温州，温家宝走访了多家企业，和9位民营企业家进行了座谈，不断询问大家对宏观调控的看法，并且强调宏观调控并非针对民营企业。舆论分析，温家宝选择这种时候这种地方考察，一个重要目的显然是要进一步消除民企对宏观调控的误解。

    在学术界，伴随着宏观调控的主要争论，已不再是经济是否过热，而是央行要不要加息的问题。同时，对行政调控的反思也越来越多。8月底，著名经济学家吴敬琏接受采访时称，过度的行政干预必然会带来较大的副作用，应更多采用总量手段和价格手段进行调控。国务院发展研究中心魏加宁博士强调，中央从4月以来的宏观调控几乎都是行政手段，即使金融方面也是数量控制，而不是价格调整，利率税率等价格杠杆均没有动。

    同时，围绕此次宏观调控是早是晚的争论也一直进行。但是，各部委负责人在不同场合强调，此次宏观调控的一个特点就是发现早，动手及时。

    宏观调控的作用继续显现。上半年，GDP增长了9.7％。投资增长28.6％，增速比第一季度回落14.4％。一些经济数据也出现了不同程度的回落。全国70％的开发区被撤消。粮食种植面积结束了连续5年的下降趋势，农民增收比较明显。不过，与此同时，珠三角等地开始出现“民工荒”，而在此前，基本没有管理部门和经济学家提出过这种预警。

    7月中旬，国家发改委称，宏观调控取得明显成效。国家统计局、央行等部委也持相同观点。

    国外舆论对中国经济能否实现“软着陆?非常关注。国内一些学者认为，宏观调控的确已经显现了效果，但是，宏观调控的目标并没有充分实现。固有的一些矛盾和新的一些动向也应该引起决策者的重视。煤电油运依然紧张，有的甚至进一步恶化。而投资增幅在5月份探底之后，连续两个月走高，要防止出现反弹。

    8月7日，温家宝总理在四川考察时强调，当前宏观调控取得的成效还是初步的、阶段性的，经济运行中存在的突出矛盾和问题还没有得到根本解决，宏观调控还处在关键阶段。这些突出矛盾中，典型的就是投资和物价上涨的压力依然很大，煤电油运依然高度紧张。今夏，全国已经有27个省市拉闸限电。

    加息的呼声和预期越来越高。

    4月下旬，央行副行长吴晓灵说，央行近期无意加息，但是如果CPI继续爬升，超过一年期贷款利率（5.31％）的话，会适时考虑提高利率水平。这似乎成为央行是否加息的一个底线。“五一?加息的传闻一度甚嚣尘上。

    6月上旬，央行行长周小川在济南等地调研时作出了更大的暗示。他表示，利率变动要跟上价格变化，否则会形成负利率，导致居民消费行为和倾向变化。

    6月11日，国家统计局公布，5月份的CPI增幅为4.4％，这使得实际存款利率连续8个月呈负。贷款增长的势头虽然有所减缓，但是仍然在高位运行，中长期贷款增幅甚至高达32.7％。数据进一步刺激了加息呼声。

    马上有媒体报道，央行已经拿出加息方案并上报中央。股市作出了重大反应，从铁本事件以来连跌9周的惨状进一步加剧，一度出现恐慌性暴跌。央行很快否认，“加息方案上报没有事实依据?。

    事实上，即使在决策层内部，对宏观经济走势的判断和是否应该加息也存在着分歧。时任央行货币政策委员会委员的李扬认为，物价上涨已经是强弩之末，预计下半年或者明年上半年上涨趋势就会逆转。目前本外币利差较大，如果加息的话，导致游资的套利空间进一步加大，从而增加人民币升值的压力，因而加息并不是一个明智的选择。

    6月底，美联储进行了4年以来的首次加息，这进一步加大了国内的加息预期。一些分析认为，央行这回铁定要加息了。但是，央行官员表示加息与否不能光看一两个月的数据，而是要连续观察接下来的6、7、8月的数据。

    6月份，CPI增幅第一次达到5％，接近5.31％的底线。7月，更是干脆达到5.3％。加息的压力越来越大。

    但决策层步步为营，仍然在观察。9月初，央行行长周小川表示，央行是否加息还要看8月份的数据。其后，国家统计局公布，8月CPI增幅继续为5.3％。但是，9月19日，出席世界工商协会峰会的周小川对记者表示，“目前物价运行还算平稳?。10月1日，周小川在华盛顿明确表示，目前中国尚无加息计划。有关“十一?期间将加息的传闻没有兑现。一些意见认为，周小川已经给出明确信号，年底以前，央行不会加息了。

    转折发生在第三季度数据出来之后。10月22日，国家统计局宣布，前三季度GDP增长9.5％，比上半年略有放缓，其中第三季度增长9.1％。中央政府已经基本放弃年初定的7％左右的调控目标。

    9月CPI增长5.2％，比7、8月5.3％的增幅稍有下降。前9个月，投资同比增长27.7％，较1－8月份30.3％的增速有所放缓。钢铁、水泥投资分别比一季度回落65.5和43.4个百分点。一些分析因此认为，央行可能会延迟加息。但是也有分析指出，三季度9.1％的增速明显高于剔除SARS影响后的二季度8％的实际增速，显示经济出现了较大的反弹。三季度投资比二季度有所提高，推动物价的新因素抬头。

    值得注意的是，此前有央行官员打招呼，即使要加息，也会选择一个市场不太注意的时候。这句话得到了验证。一周后的10月28日，央行突然在下午六点过后宣布加息。辩论宣告结束，加息周期正式到来。

    在学术界，伴随着宏观调控的进行，建议宏观政策转型的声音也多了起来。6年前，为了刺激经济，上一届中央政府作出了实施积极的财政政策的决定，频频发国债，大搞基础建设。这种政策作出了积极的贡献，但是，谁都没有料到，本来作为短期用的这种扩张性政策却一用就是6年，陷入欲罢不能的境地。2003年，国债发行第一次超过6000亿元，达到6283亿元。2003年，财政赤字占GDP比例为2.9％，迫近3％的国际警戒线。而按照财政部的预算，今年财政赤字仍然和2003年一样，将控制在3198亿元以内。

    作为6年前这一政策的重要建议者，著名经济学家刘国光多次称，积极财政政策应该逐步淡出，转向中性，国债发行规模要减小。他认为，目前稳健的货币政策开始适度从紧的取向是非常恰当的。事实上，类似的声音在之前已经出现，许多经济学家也持相同的观点。

    这种声音得到了中央的呼应。11月6日，财政部副部长楼继伟说，明年的财政政策将转向，实施6年的积极财政政策将转为稳健的财政政策。这是一个重大的转折。

    11月初，来自国家信息中心的预测称，全年GDP将增长9.3％；而国务院发展研究中心预测，全年CPI涨幅将在4％左右。对于宏观调控是否及时、是否针对民营经济、是否在搞“一刀切?等八大问题，国家发改委主任马凯在人民大学的一次演讲中作出了明确的回应。

    中央强调，宏观调控并没有结束。中国经济依然在快速而复杂的道路上前进。