宏观面集锦

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建议提高存款准备金率
2006年06月15日 05:42 中国证券报
　　如何看待信贷？虽然信贷增长同比较高，这部分由于去年基数较低的原因，但也要看到环比在下降。所以，不能单纯说信贷增长过快。而且，我认为接下来几个月的信贷增长应该下来，环比已经出现下降趋势。

　　下半年央行有可能采取新的紧缩措施。从央行自己来说，比较关注信贷的同比增长率。现在信贷增长了4个点，M2增长在18%以上的高位已经有半年多时间了，另外物价稍微有小幅度回升。在全球都在警惕通货膨胀的前提下，很多国家纷纷采取加息措施，这些都给央行加息的空间。接下来央行可能会进一步加息或调整准备金率。

　　对于定向央行票据，我认为其紧缩；流动性的效果不如提高准备金率。建议提高国有商业银行的存款准备金率，同时降低法定存款准备金的利率。

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央行发千亿定向票据灭火 加息传闻引债市全线暴跌
2006年06月15日 07:04:51 中财网
　　在周边国家一片升息潮中，人民币利率依然纹丝不动。然而，种种迹象表明，随着通货膨胀预期的增强，央行开始加大公开市场操作力度，货币政策中的终极武器也已经在发射架上接电。
　　对于这种变化，债券市场提前予以反映。从6月2日开始，交易所国债指数接连大幅下跌，周二盘中更是创出今年1月份以来的新低。
　　CPI指数警示通胀隐忧
　　6月13日，国家统计局发布报告，5月份，我国居民消费价格总水平（CPI）同比上涨1.4%。食品价格同比上涨1.9%，非食品价格上涨1.1%，其中，车用燃料及零配件价格上涨13.2%，租房价格上涨2.5%。
　　数据还显示，5月份我国社会消费品零售总额6176亿元，同比增长14.2%，增幅比上月的13.6%提高0.6个百分点，比去年全年的12.9%提高1.3个百分点，创多年来月度增幅新高。
　　经济学家称，正是资源类价格的上涨推动了CPI上升。
　　央行发行千亿定向票据灭火
　　就在统计数据公布的当天，央行在债券市场招标发行一年期票据，利率提高至2.48%，创下15个月来新高。
　　与此同时，央行在公开市场中再度出手，定向发行1000亿元央行票据。此次央票期限1年，收益率为2.1138%，大幅低于招标发行央票利率。
　　据知情人士透露，在央行1000亿元的定向发行规模中，建行、农行、工行、交行、光大、浦发分别获得420亿元、300亿元、120亿元、100亿元、30亿元、30亿元，与各家银行5月份新增信贷的规模成正比。
　　一位商业银行资金运营部门人士分析，人民银行此举主要的目的在于控制信贷增速，警告商业银行不要无限制放贷。
　　债券市场应声而落
　　央行招标票据利率创新高，出乎市场意料，进而引发投资者对通货膨胀及加息的担忧，消息传出当天，债券市场跌声一片。其中，交易所国债指数由109.63点一度跌至109.24点，最大跌幅为2005年11月以来的最高。
　　国债回购利率也应声而起，交易所新7天回购利率一度升至3%的高位。
　　债券交易员认为，债券市场本轮大幅下跌除与央行大规模发行定向票据及新股IPO申购分流资金有关外，最主要的原因是担心趋热的CPI指数，打开升息的潘多拉之盒。
　　分析人士表示，上述人士的担忧不无道理。从各国公布的CPI数据来看，全球经济正面临通胀的威胁。英国、美国、日本等国的四五月份CPI指数均高于预期。为应对可能出现的通胀，美国已连续16次上调利率，土耳其也在不久前5年来首次升息。

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信贷高增长何以难抑(1)
2006年6月15日
　　由于5月份货币信贷增长继续过快，人民银行继5月17日之后于6月14日在一个月内再次定向发行1000亿元中央银行票据，利率2.1138%。笔者认为此次定向央票的发行没有从实质上改变流动性充裕的局面，6月份货币信贷将继续过快增长。

　　首先，5月份发行的定向央票并没有明显效果，今年4月份新增人民币贷款3172亿元，同比多增1750亿元，单月增长123％，在4月末调高贷款利率，5月份发行定向央票之后，2006年5月份新增贷款2094亿元，2005年5月新增贷款为1078亿元，单月增长94％，下降幅度有限。因此5月份在两项货币政策出台的情况下，信贷依然保持高增长，6月份仅定向发行1000亿元央行票据，显然是杯水车薪，无助于信贷调控目标的实现。

　　其次，从债券市场反应看，6月14日上海国债指数以上涨0.1点报收于109.47，银行间债券市场长债也出现买盘，市场的普遍预期是央行在6月份不会再出台紧缩政策，因此6月份贷款的继续高增长是可以预期的。当传出5月份信贷数据后，连一向稳健的中金公司都建议法定准备金率应调高0.5个百分点。

　　再次，在1－5月份货币信贷高增长远远超过央行年初目标的情况下，没有商业银行向央行借钱，可见基础货币投放是多么充足。正是由于基础货币的大量投放，才导致商业银行有能力进行信贷扩张。如果央行想实行紧缩或中性的货币政策，外汇占款投放基础货币1000亿元，应该考虑通过其他方式回收2000亿元，不能把基础货币的投放完全归结为外部原因。

　　第四，需要辩证地看待央行的货币政策，扩张和紧缩的界限不在于某一次的加息或回笼货币，如果本来需要加息1个百分点，结果只加息0.27个百分点，这样的货币政策依然是扩张性的，反之如果需要投放3000亿元基础货币，结果只投放1000亿元，这样的货币政策就是紧缩的。

　　另外，也许有人说，央行年初制定2.5万亿元的信贷投放目标本身就是有问题的，合理的水准应为3万亿元。但是在1－4月货币信贷高增长之后，央行在5月31日发布的第一季度货币政策报告并没有更改这一目标，表明央行经过慎重研究认为这一目标是合理的。实际上2.5万亿元的信贷增加额完全是一个较高的水平，中国2005年GDP为182321亿元，按照10％一年GDP不变价值只增加1.82万亿元，按照通胀率4％，即GDP平减指数增长4％计算，也就是说1元的新增贷款额只产生1元的新增GDP，效率之低是可以想见的了，一年贷款只能周转一次。依靠贷款推动的经济增长必然是粗放的和不能持续的。况且2005年末中国M2／GDP比率为162%，在全球处于很高水平，货币信贷投放已经过多，长期来看通胀压力和资产价格压力巨大。

      还有，债券市场利率绝对水平较低加速信贷投放。如果央行真想控制贷款投放，那么必须将债券市场收益率保持在一个有吸引力的水平。目前一年期存款、贷款利率为2.25％、5.85%，贷款剔除1个百分点的风险准备和税收因素，大约为4.5%左右，因此一年期央票的中性水平为3.5%左右，只有当央票利率达到3.5%以上，商业银行才有利益驱动下抑制信贷投放。一年期央票收益率虽然近几个月来有所上升，但是其绝对水平依然很低，鼓励信贷投放作用明显。其实一年期央票利率上升到3.5%，依然和美元LIBOR有两个百分点的差距。

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格老上任觸發八七股災
2006-6-15  
美國聯儲局前主席格林斯潘於一九八七年八月上任前，美國股市及匯市均表現冷靜，直至格老當年九月宣布大幅加息半厘，之後更連番加息壓抑通脹，令美元匯價開始下滑。根據資料顯示，八七年一月至九月期間，聯邦基金利率調升1.38%，但在八八年三月至八九年八月期間，利率累積加幅則倍升至3.31%。

八七年十月十六日，美股急挫508點，跌幅達22.62%，創下美國百多年來最大單日跌幅，被稱之「黑色星期五」。股災翌日，格林斯潘再宣布增加貨幣流通量，加速美匯跌勢，最終導致全球爆發股災。本港方面，在八四年七月至八七年十月，恒指由最低的約700點，升至3900點，升幅高達4.7倍。

當年長和系及港燈供股集資82億，加上美股爆發股災，港股於十月十九日星期一開市急跌420點。在大量期指遭斬倉下，港股翌日開市再度下挫；聯交所更宣布停市四日。股市重開當日，恒指單日跌1120點，跌幅高達33%，是歷來最大單日跌幅。

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七、八月中报，利用残余人气还可期待一波，这波争取再搞一倍的捞头。阿弥托佛，好人一定要有好报啊。

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周小川：加息尚早 微调为主
2006年06月16日
　　在国务院常务会议与央行5月份金融运行报告均对货币供应增长较快表示担忧的时候，央行是否会采取加息等刚性调控措施成为外界关注的焦点。央行行长周小川昨日在北京给出的答案是，当前还未到加息的时候，央行货币政策的主调是"微调"。
　　昨日，周小川出席完交通银行庆祝上市一周年举办的"交银汇丰论坛"后，遭到了媒体记者的"围追堵截"。面对记者抛出的"央行近期是否会加息"的问题，周小川边走边回答，当前央行的货币政策主要还是"微调"，对于现在的货币信贷形势，央行会"增加货币市场公开操作的力度"。
　　国务院14日召开的常务会议指出，固定投资过快、货币资产投放过多仍然是当前经济运行中存在的主要问题之一。
　　而央行刚刚发布的5月份金融运行报告也显示，广义货币（M2）余额5月末达到31.67万亿元，同比增长19.1%，增幅比去年同期高4.4个百分点；人民币信贷余额21.16万亿元，增幅比去年同期高出3.6个百分点。（记者 毛明江 王杰）
　 东方早报

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高盛研究报告:H股指数2008年末将升至12000点
2006年06月16日
　　中国将于2008年举办第29届奥运会，这是一次展示中国社会和经济发展成果的机会。由于宏观和微观面上都显现出积极态势，我们预期届时H股指数会上升到12000点。
　　H股指数于5月中旬触及10年最高点。从风险收益角度进行权衡，目前仍存在有利因素支持我们对于中资股给予积极评价。中国将进入高速增长时期，我们预测中资股将会在目前的上升态势基础上进一步走高。具体来说，我们预测H股指数在2006年末将上升至8000点，至2008年末,则升至12000点。
　　市场普遍认为2006年每股收益增长率将为13.1%。未来两年里，在强劲的宏观经济增势下，我们认为中资股每股收益增长率能够接近20%，然而我们仍然采用11%这个比较保守的收益增长预期，以充分考虑能源板块可能出现的增长减缓，能源板块目前在H股指数股中总权重中占35%。
　　目前人民币兑美元汇率约为8∶1，经济学家预测1美元可兑换人民币在6个月后将为7.67元，12个月后为7.34元。作为对他们看涨声音的回应，我们预测到2006年底人民币兑美元将升值3%，2007年到2008年两年期间累计升值将达5%。
　　考虑到不断提升但仍被低估的公司基本面状况，认为股价中包含高风险因素的观点是不恰当的。随着股票风险溢价降低，中资股的市盈率会逐渐上升，最终会于2008年达到16.5倍的合理市盈率。我们的看涨观点和地区战略研究小组的看法一致，均认为市盈率升至18到20倍的时候，中资股的价值才会充分体现。
　　编者按2008年北京奥运会的脚步声渐近，对于中国经济以及与中国概念相关的股票市场，它意味着什么？高盛近期发表的一份研究报告从中国宏观经济增长、人民币升值预期、股票市场资金面以及上市公司每股收益增长率等不同方面探讨了中资股在未来两年的整体走势，同时分析了影响中资股走强的几点不确定因素。一轮高昂的牛市过去，当股市静静退潮的时候，人们需要更多的理性。本期市场研究摘编部分报告内容，以期为读者提供一个分析和思考问题的具有参考意义的框架。
　　1、中国步入增长"蜜月期"内部宏观经济保持强劲增长，外部经济环境依旧良好--依据我们的中国经济研究组的预测，中国经济在未来几年将继续保持快速活跃的增长势头。我们注意到，市场持续低估中国经济增长的潜力，2004年的GDP向上修正17%，改变了市场对于中国未来增长路径的看法，传达出重估中国宏观经济的积极信号。
　　未来5年GDP持续快速增长我们的中国经济研究小组在最近的研究报告中强调：中国受益于国内改革推动下的生产率增长、工业化深入以及与世界的进一步融合，已经进入快速增长时期，在未来5年内，中国GDP增长率有可能达到8%或9%。
　　随着居民可支配收入在政策支持下增长，我们认为国内需求会成为拉动中国经济增长的主要因素。中国的利润增长将越来越少地依赖贸易和固定资产投资，更多依赖国内消费而非外部贸易，这种增长方式的转变将会延长中国的经济增长周期，减少外部需求锐减带来的波动。
　　市场低估中国增长潜力我们一直对中国近年来的增长持看涨态度，而市场对中国的前景看法一直过于保守。
　　考虑到中国增长前景被低估的因素，我们认为2006年的增势很可能会令市场振奋。特别值得一提的是，第一季度GDP增长率达到10.2%，而市场之前的预期仅仅为9.1%。
　　国家统计局于2005年12月20日将中国2004年的名义GDP向上修正了2800亿美元，向上修正幅度达17%。尽管这没有对经济产生实际影响，但对于中资股来说是一个利好信息，而且改变了市场先前对于中国宏观经济所持的谨慎态度。
　　进一步来看，按照2005年以美元衡量的名义GDP来测算，中国目前是世界第四大经济体。这一向上修正后的数据表明中国经济在全球背景下的重要意义。名义GDP向上修正17%以后，所有基于GDP计算的数据都发生了相应调整，这在一定程度上减少了人们对于中国经济的担忧。
　　中国宏观经济比预想运行良好，这一信号很可能降低股票风险溢价。
　　全球宏观经济态势向好由于全球经济日益一体化，中国也越来越依赖并影响全球宏观经济发展趋势。
　　尽管我们的经济研究小组预测全球GDP在2007年将步入由美国引领的缓步增长时期，但由于亚洲的强劲增长态势，总体经济形势仍将运行良好。特别值得一提的是，2006年下半年美国消费支出可能会有所下降，但由于亚洲内需的上升，经济下滑势头将有所缓和。
　　2、每股收益保守预计增长11%尽管有研究表明，未来几年在积极的宏观经济背景下，市场能够维持15%到近20%的收益增长率。我们仍保守地预计，H股在未来几年内将保持约11%的持续的收益增长率。
　　过去10年平均增长13%由于资本市场的快速发展，过去10年股市发生了显著变化。但公司利润的历史数据仍能为我们提供进行预测的参考，如果宏观和微观层面都将维持良好和稳定的运行，我们可以据此预测出中资上市公司不久可以达到的增长率。
　　在过去10年中，中资上市公司的算术加权平均后的每股收益增长率为13.1%。我们认为未来几年，每股收益增长仍将创下新高。
　　尽管很多分析师对中国宏观经济和公司利润之间的相关性表示质疑，我们的研究却表明：在过去30年内，经济活动和工业企业利润的增长趋势在名义上是一致的，这说明从长期来看，这两个变量将会基本保持同步增长。
　　再投资带动每股收益增长再投资能带动7%到12%的持续收益增长。我们简单地将长期股票回报率乘以扣除股息以后的再投资得出可持续的股票收益增长，依据这一计算公式，我们认为长期来看，中资股的收益率将在10%上下。税制改革是易被忘却的"红利"企业所得税制改革后，中资和外资企业的所得税率将趋于一致。这改革可能会推动收益上升6%。
　　这项探讨已久的企业所得税改革很有可能在2008年实行。中国政府近期已经将草案提交中国人民代表大会审查，但如果人大在2007年3月就通过该草案的话，也不排除在2007年就实行此项改革。
　　3、股市流动性依然充足我们观察发现，中资股在全球股票中的影响力远远不及中国经济在全球经济中的影响力。
　　一个经济体的权重不应该纯粹依赖其经济规模，但考虑到中国近年来在全球经济中的影响日益增强以及中国正继续推进股票市场的发展，我们认为，中国的GDP占全球比重和中资股占全球比重之间的差距应当会吸引更多的国际资本流入这些非基准股指,例如香港的H股和中国内地的A股市场。
　　我们注意到，从2005年开始许多致力于长期投资的基金和新兴市场基金渐渐增加了中资股占投资组合的比重，由中资股"明显不足"向"略显过度"转变。
　　我们预期这一趋势将会继续。在与许多投资者和实业家的交流中，我们了解到许多新成立的基金以及那些在中国市场投入不足的基金都准备了大量资金，计划投资中资股。
　　联系到人民币的升值可能，从长期来看，价值投资型基金和新成立的投资于中国的基金持续进入中国股市会进一步加剧中资股的流动性，这支持了一个长期存在争议的观点，即市场存在流动性过度的风险。
　　此外，QDII正在成为中国资本的海外先锋。近期中国央行和国家外汇管理局宣布实行的外汇自由化改革将为守候已久的QDII开闸。这一制度一旦实行将会为中国股市创造更多的需求。中国拥有高达8700亿美元的巨额外汇储备，因而QDII最初的影响力要经过一段时间才能逐渐显现。
　　我们认为主要有以下三种资金会通过QDII流出：国家社会保障基金、保险资金和商业银行以及资产管理公司的资金。
　　2006年，中资股的新发行总额预计达到360亿美元，市场因此产生流动性枯竭的担忧，并认为下半年的股市表现将受到影响。然而，仔细分析的话，情况并没有想象中那么糟糕。考虑到离岸中资公司今年的分红总额大约为94亿美元，这部分资金将以再投资形式用于购买新股，市场实际上需要新注入的资金仅为266亿美元，这个数额仅相当于2005年离岸中资公司最大市值的5.3%不到，用历史数据衡量，这一比例并不算高。
　　此外，市场对于2006年之后可能出现的"IPO短缺"可能估计不足。由于中国政府把大多数重点大型行业的私有化进程放在这一时段，2006年之后的两年里，中国将要经历一段大型IPO的"短缺"期。我们认为，下一轮IPO数量上有可能更多，但在规模上要比这一轮更小。
　　4、人民币升值带来可观外汇收益我们的货币分析师强调美元将走软的观点，并预期一年内人民币相对美元汇率将升至7.34，这意味着超过9%的潜在货币收益。
　　我们的全球货币分析师认为，美国的利率政策以及欧洲和日本利率政策的正常化将会引发下一轮经济周期中美元的贬值。而人民币在未来几年继续升值将不可避免。
　　研究小组认为人民币兑美元和其他主要货币的升值幅度将达到2%到28%。具体来说，在未来3个月、6个月和12个月，1美元将分别可兑换人民币7.85元、7.67元和7.34元。对于人民币资产投资者来说，这意味着极为可观的潜在外汇收益。
　　据此，我们保守地预测在未来12个月内人民币兑美元的升值幅度将达3%到5%，中资股的回报率也会出现相应增长。
　　人民币升值将在结构上和战略上对中资股产生积极影响。总的来说，我们认为人民币升值使中国股市从中受益，主要体现为降低中资股的风险收益率和提升账面价值等。
　　战略上来看，我们认为，价格走势反映出中资股将从人民币升值中获益，全球范围内资本将追逐更高回报率的资产。
　　5、不确定因素犹存预见到近期可能出现调整，我们认为影响中资股走强的主要风险因素有以下四点：
　　货币政策趋紧中国经济在2006年一季度增长了10.2%,投资者认为在4月27日之后利率还会进一步上调。虽然我们不排除经济无法保持强劲增长势头的可能，但我们仍然认为牛市不会因此扭转。公司利润增长将保持强劲，因为任何进一步加息动作都是相对于过热的宏观经济而做出的。经济增长因调控放缓经济基本面的确起着重要作用。
　　除了趋紧的货币政策，市场的确存在担忧，担心政府采取一些调控政策，正如在2005年对某些过热领域进行调控一样。国家发改委最近列举了一系列存在投资过度风险的行业，比如铝业、水泥和钢铁业。深圳市政府也出台了一系列政策调控当地房地产业。
　　我们不排除进一步的宏观调控，特别是个别部门和地方政府的调控措施，这些很可能会影响增长率，但我们认为这些调控措施效果有限，因为效果很可能是短暂的，并且有可能伴随一些意想不到的后果。
　　中国经济的活力越来越依赖受到市场力量的驱动，采取市场的方式调控经济周期主要体现为政策制定者对流动性的控制。基于市场规则制定的政策会较少地扰乱资源配置，并且会较少地受到目标行业和地方政府的抵制。更为重要的是，相应的社会成本也大大降低。
　　过去的经验表明，宏观调控政策的效果要么是暂时的，要么会大打折扣。相应的行业会在市场作用下很快反弹，导致价格回调甚至相应股票出现超常业绩表现。房地产行业是一个经典例子，政府在2005年对该行业采取严格的调控措施之后，房地产指数反而出现了上涨。
　　中美贸易摩擦考虑到中国对美国快速增长的贸易顺差，中美贸易摩擦仍然是一大负面因素。
　　舒默和格拉汉姆·比尔提出，如果人民币不升值就对中国征收27.5%的惩罚性进口关税，这给中美贸易又带来了一层宏观上的不确定性。但我们仍然相信，双方对于一种互惠和健康的双边贸易关系的需求要远远胜于对一种单边的、破坏性的、保护主义措施的需求。
　　外部因素引起全球性衰退如果一场全球性的衰退是由外部因素变化引起的，比如由于中东不稳定的地缘政治引起的石油供应中断，或者一场突然爆发的禽流感，我们认为这种变化对于股票市场的影响是全局性的，中资股当然也不能幸免。
　　但中国和其他地区间贸易联系的深入，及其与美国消费的联系的日益松动，很可能会削弱外部震荡的影响。尽管美国房地产业降温会引发美国从消费领域开始的经济衰退，我们仍然认为中国经济会保持健康的增长态势。
　　在过去10年中，地区间贸易联系的深化大大缓冲了外部剧烈变化对于中国的影响。对于中国上市公司的直接影响就更小了，因为中国上市公司的主要收益来自于国内市场。
　　中国对美国的出口量下降表明，中国在贸易上对美国的依赖在近年来有所下降。中国的出口商品在价格上具有很强的比较优势，因此在国外市场尤其是美国市场上的需求价格弹性较小。（文章摘编自高盛近期研究报告，由本报实习记者张喆编译）

　 第一财经日报

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中国人民银行将存款准备金率上调0.5个百分点
2006年06月16日 20:01:30 中财网
　　经国务院批准，中国人民银行决定从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。农村信用社（含农村合作银行）的存款准备金率暂不上调，继续执行现行存款准备金率。
　　今年以来，国民经济继续保持平稳较快增长的良好势头。但当前经济运行中仍存在固定资产投资增长过快、货币信贷增长偏快、对外贸易顺差扩大等突出矛盾和问题。此次存款准备金率提高0.5个百分点，主要是为了抑制货币信贷总量过快增长。
　　人民银行将继续执行稳健的货币政策，保持政策的连续性和稳定性，维护货币信贷的平稳增长和金融市场的协调运行，支持扩大直接融资渠道，提高金融资源配置效率，促进国民经济持续、协调、健康发展。
　 中国人民银行网站

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警报暂时解除！比起加息，这样好了千万倍。

巴菲特羊

联合证券：此举出乎市场意料

　　中国人民银行决定从2006年7月5日起，提高存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。对此，联合证券研究所首席金融分析师张大威表示，央行突然提高存款准备金率，出乎市场预料。

　　张大威认为，五月份的经济数据出来之后，从CPI、固定资产投资和信贷投放等各方面均表现出过热的迹象，对于新一轮宏观调控的到来，虽然在预料之中，但短期内就出台存款准备金利率方面的政策，确实有些过于激烈。从管理层近期的表态来看，也丝毫看不到这种迹象。预期之中的调控政策，无非是进一步加强窗口指导和增加央行票据投放。

　　张大威表示，此举肯定会对未来的股市走向产生冲击；对于固定资产投资等方面的负面影响不容忽视。对于"将来是否会采取加息之类的调控手段"，张认为还要看六月份的经济数据才能决定。

　　中信证券：对下周股市会有影响

　　中国人民银行决定从2006年7月5日起，提高存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。中信证券资深策略分析师程伟庆博士表示，央行此举必然会影响下周股市的走向。

　　程伟庆博士认为，没有想到央行这么快就出台这么激烈的调控政策，因为目前央行的票据投放量已经十分庞大，其效果已经相当于提高准备金率了，在这个投放量没有下降的情况下就提高0.5个百分点，显示管理层要动真格的了。

　　"周五股市大幅上涨，可以断定，货币政策调控的消息没有走漏风声。"程伟庆说："作为明显的利空消息，必将影响到下周股市的走向。"

巴菲特羊

巴曙松：存款准备金率上调为对冲过分充足流动性

　　中国人民银行决定从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。农村信用社(含农村合作银行)的存款准备金率暂不上调，继续执行现行存款准备金率。

　　国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松认为，央行所以调高存款准备金率，目的是对冲过分充足的流动性。

　　巴曙松说，5月中国对外贸易顺差创新高，M2增加过速，客观要求中央银行采取对冲流动性的政策措施。

　　此前，央行两次大规模发行定向票据，以抑制信贷的增长。这次调高存款准备金率是调控政策的延续。

　　谈及此次政策调整对股市的影响，巴曙松说，整个股市正处在牛市的起点。这一政策将导致牛市结构的调整，对银行股有抑制，但整体对股市影响有限。

　　刘纪鹏：股市需要精心呵护 这比加息要好的多

　　中国人民银行决定从2006年7月5日起，提高存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。对此，著名经济学家刘纪鹏向财经表示，作为货币政策的调控手段，这比加息要好得多。此举显得更加科学合理，相对加息而言，对股市的影响比预期的要小的多。

　　刘纪鹏认为，5月份的经济数据出来之后，经济过热现象表现的比较明显，央行采取提高存款准备金率的做法，也在情理之中，对经济生活的方方面面必将产生深远的影响。

　　"从目前周边股市的走向来看，利率的调整跟股市密切相关。"刘纪鹏重点阐述了此次调控对于股市的影响："对于目前刚刚恢复理性，走向正常的中国股市来说，比加息要好；我们的股市在不恰当的制度环境下沉寂了六年，股权分置改革将近完成，刚刚走出阴影的中国股市急需政策的精心保护，加息必须慎之又慎。"

　　五月份的经济数据出来之后，从CPI、固定资产投资和信贷投放等各方面均表现出过热的迹象。刘纪鹏认为，此举有助于宏观调控的展开。同时对中国银行业来说，比之加息，此举既有助于抑制银行信贷的过度投放，又保护了正在改革中的银行的经济效益和利润。对于目前进行的如火如荼的金融改革而言，确是幸事。

　　"长期以来，促进股市发展和经济增长是一对矛盾，经济增长率过快就要调控，就会抑制股市，然后社会融资从股市偏向银行，继续放贷，最后增加坏帐风险。"对于这个恶性循环，刘纪鹏认为只提高准备金率而不加息是一个正确的选择。刘纪鹏说："管理层吸取2004年宏观调控时的教训，没有采取更加激烈的手段，有利于保护刚刚走上正轨的股市的健康发展。"

　　汤敏：存款准备金率上调抑制投资过快增长

　　中国人民银行决定从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。农村信用社(含农村合作银行)的存款准备金率暂不上调，继续执行现行存款准备金率。

　　亚行中国首席经济学家汤敏认为，央行调高存款准备金率非常必要。因为目前经济过热，投资增长非常快。长期来说，如果按照目前投资速度，经济发展要么走向通货膨胀，要么走向通货紧缩。

　　汤敏说，高投资无法持续，央行收紧银根是形势所需。

　　谈及政策调整对股市的影响，汤敏认为，存款准备金率上调将对股市短期会有一定冲击，希望这种冲击持续时间不会太长。

　　曹远征：存款准备金率上调有利于降低银行风险

　　中国人民银行决定从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。农村信用社(含农村合作银行)的存款准备金率暂不上调，继续执行现行存款准备金率。

　　中银国际控股首席经济学家曹远征认为，存款准备金率上调有利于降低银行风险。

　　曹远征说，中国投资增长过快，但是投资大多是间接投资，也就是说主要来自银行，"风险高度集中在银行。"

　　央行出台存款准备金率调整政策，是因为流动性过剩。中国消费需求不是很旺盛，而投资增长太快。

　　为控制信贷增长，央行两次大规模发行定向票据。但是还需要其他配套措施，比如利率、存款准备金率的调整。上月央行将贷款利率上调0.27个百分点，接下来调整存款准备金率便顺理成章。

　　李稻葵：存款准备金率上调减缓房价上涨

　　中国人民银行决定从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。农村信用社(含农村合作银行)的存款准备金率暂不上调，继续执行现行存款准备金率。

　　清华大学中国与世界经济研究中心主任李稻葵认为，央行这一政策的出台，"有利于减缓房地产价格的上涨。"

　　李稻葵还说，央行调高存款准备金率，目的是减少银行贷款增长的趋势。今年上半年贷款增加非常迅速，促使监管放采取政策抑制。

　　这一新政出台，将减缓投资增长过快，李稻葵说。

　　但调高存款准备金率对股市影响不会太大。李稻葵解释说，股市的钱主要不是来自银行。存款准备金的目的是为减少贷款，按照现行政策，银行贷款是不能投入股市的。

hwjlxy

起码证明了一点，跌是跌不下去多少的！再次证明，现在股市不仅仅是证监会的事。因为如果撇开股市不谈的话，最好的办法就是加息。

hwjlxy

周小川真的不是口里说说，他现在真的是不敢加息，即使是流动性泛滥到了如此地步！为什么？呵呵.........................

梦之子

对付流动性，减少短期贷款增长过猛，最好的方法是回笼资金，即发行票据与提高准备金率，而不是加息。因为加息令息差扩大，银行就更有贷款的动力，而且对长期贷款也是一个打击。回笼资金，让银行无钱可贷，这是对付贷款结构性矛盾的一剂好药，也是对股市的一剂猛药。

当然，0.5不算多，只冻结1500亿。但心理影响是很大的，因为可以陆续有来。

hwjlxy

人民币下半年升值进程将加速
2006年06月21日 08:49:42 中财网
　　漫漫升值路突现风云，上周五 美元兑人民币中间价再度"破8"。长期来看，人民币汇率已进入看涨通道，下半年人民币升值进程可能会超过上半年。一些经济学家认为，人民币升值对缓解目前巨大的贸易顺差和紧缩经济不无裨益。
　　从人民币升值的历史来看，升值本身与宏观经济走势的相关度并不高。自去年7月升值以来，经常项目贸易顺差与外商直接投资依然呈持续增长的态势。今年5月份以来，我国贸易顺差更是创下单月130亿美元的历史高点。由此可见，教科书般的简单理论分析并不能适应中国的国情。要想得到对未来精确的预测，必先将人民币汇率升值过程中与宏观经济因素的互动关系进行详尽的剖析，藉此对未来的汇率可能的变动方向及其与宏观经济的关系作出正确的判断。
　　汇率作为单一的经济指标，必先将其植根于宏观经济之中，透过微观经济主体的市场行为将其变动进行传导，方能得出准确的政策效应认识。然而各国的宏观经济政策不尽相同，微观经济环境却往往差异甚大，因而同样的汇率变动政策在不同的经济环境中所得结果可能出现偏差，甚至截然相反。
　　一般而言，汇率政策作用的微观传导途径主要有生产者和消费者两大方面。
　　从生产者传导途径来看，中国经济增长模式主要是出口导向型，且贸易依存度相当高，长期以来不断增长的外商直接投资中"三来一补"贸易所占比例极高。在此情况下，对外出口的压力相当大。由于激烈的国际竞争和贸易壁垒，人民币名义汇率升值造成的压力无法通过提升价格的方式传递给国际买家，惟一的选择是自行消化。鉴于目前国内丰富的廉价劳动力资源，降低工资来化解升值压力不失为企业的选择。于是，强力的出口欲望与可行的内部消化措施将名义汇率升值的压力消弭于无形。
　　其次，从消费者传导途径来看。虽然我国的劳动生产率一直在不断提升，但是内部消费的欲望却一直受到压制。2000年中国投资支出占GDP比重约为36%左右。2004年，该比重则高达44%以上。与此相反，国内居民的最终消费率则持续下降，消费支出占GDP的比重已经从2000年的61.1%下降至2004年的53%左右。两相比较，萎靡的消费与旺盛的生产共同催生了强烈的出口欲望。
　　另外，受制于教育、医疗、失业等社会保障制度的缺失，国内消费需求在短期内将难有起色。相反，储蓄欲望必定十分强烈。在储蓄利率不断下调、小额账户收费制度不断完善之际，我国总体储蓄金额仍呈不断上升趋势。如此以"自保"为目的的储蓄并不如"投资"那样对利率敏感。再加上目前国有银行贷款集中于大型国有企业，而国有企业对利率的敏感度同样很低，因而名义汇率上升带来的利率下调效应在微观主体那里受到阻滞。实际情况也的确如此，央行提升存款准备金率等一系列货币政策紧缩措施仅仅改变了国有垄断商业银行的盈亏点。
　　在解释了人民币汇率升值效应传导途径之后，仍需结合未来中国宏观经济的走势才能对长期升值效应作出评估。未来我国经济政策更注重经济增长的质量而非数量，希望通过藏富于民来释放长期压制的消费潜力，进而推动整个经济结构向知识创新与自主前进方向发展。如此的政策目标反映到当前宏观经济政策上则可以用"紧缩的货币政策与扩张的财政政策"加以概括，扩张的财政政策应以改革教育、医疗等社会保障制度为先，而非基础设施投资。
　　在这样的政策环境下，中长期人民币升值效应的准确传导可以寄望于更为灵敏的利率反应与更为强大的内部消费欲望，但这一点在短期内似乎仍难实现。（ 陆志明）  
　 国际金融报

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股指期货合约胎形现 合约价值每点乘数100元
2006年06月23日
　　经过充分地研究、论证，为业界广为关注的股指期货合约的轮廓渐趋明晰，以沪深300指数作为标的指数的股指期货合约已被精心打磨成形。
　　记者从权威研究人士处获悉，目前"报上去"的股指期货合约的设计方案是：交易标的为沪深300指数；交易时间为上午比现货市场早15分钟开盘，下午比现货市场晚15分钟收盘；合约价值为每指数点100元人民币；合约月份为交易当月起的两个连续的近月月份加两个季月月份；每日涨跌幅依据现货市场个股10%的涨跌幅限制，同时引进"熔断"制度（涨跌幅达6%时熔断10分钟）；最小波动单位为0.5个指数点；最后交易日与最后结算日设于月中；履约交割方式为现金结算。
　　据介绍，股指期货标的指数的选择，主要基于以下原则：指数有较好的知名度和市场认可度，指数成份股的流动性较好，具有较好的抗操纵性，套期保值效果较好以及指数编制与管理方法符合要求等。据此基本原则，有关机构在目前市场可供选择的指数中，曾就3种方案进行了比较研究，即：首推沪深300指数；首推中证100指数；同时推出上证50指数和深证100指数两个合约。目前，第一方案获选。
　　未来的股指期货的开盘和收盘时间，可能既不同于目前国内的商品期货市场，也不同于沪深证券市场。据介绍，国际市场上，股指期货与现货市场比较，在交易时间上可分为3种类型：开、收盘时间均相同；开盘时间相同，期货的收盘时间延后；期货的开盘时间提前，收盘时间延后。其原则为：在现货市场即股票的交易时间内，股指期货均可交易。按照目前的设计，沪深300股指期货合约上午将比沪深股市早15分钟开盘，下午晚15分钟收盘。
　　合约价值上，目前的选择方案是每指数点的合约乘数为100元。按照目前沪深300指数约在1300多点计算，合约价值在13万元以上。据介绍，世界各主要股票指数期货合约价值的差距相当大，最大的如S&P500指数期货合人民币240万元左右，最小的如台湾迷你型台证综合指数期货合约价值合人民币7万元左右。对于沪深300指数期货的合约乘数，此前也曾有过100元及300元等不同的方案。按照目前的方案，若以10%的保证金计算，中小投资者也大多有能力参与交易。
　　合约到期交割月份的选择也参考了国外主要指数期货的交割月份设计，最初挂牌的可能是交易当月起的两个连续月份的近月合约以及后续的两个季月合约。比如，6月份挂牌交易的合约则为当月合约及后续的7月合约两个近月合约，再加上9月和12月两个季月合约。
　　在涨跌幅限制方面，为了抑制市场非理性过度波动，股指期货将引进"熔断"制度。据介绍，在国外交易所中，"熔断"制度有两种表现形式，分别是"熔而断"与"熔而不断"。"熔而断"的意思是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内停止交易；"熔而不断"的意思是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内继续交易，但报价限制在熔断点之内。按照目前的设计，6%的日涨跌幅将是沪深300指数期货交易的第一个熔断点，在此幅度内"熔而不断"地继续交易10分钟。
　　紧张筹备中的金融衍生品交易所昨日在上海召开总结会，筹备组组长、中国证监会副主席范福春在会上作了重要讲话，并对筹备组工作人员近一阶段的工作表示感谢。据了解，金融衍生品交易所筹备组的工作人员分别从三家期货交易所及两家证券交易所借调，借调期为3月20日至6月20日三个月。目前，借调期已满，加之昨日筹备工作阶段总结会的召开，表明有关股指期货的前期研究工作已暂告一段落。此前，筹备组副组长、中国证监会期货部主任杨迈军也表示，股指期货的有关制度安排，包括合约以及一些细则，应该在下个月或者比较快的时间内就会公布。  
□ 丁卫东　 期货日报

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摩根士丹利：中国下半年将升息0.54%

投资银行摩根士丹利今天发表研究报告说，在中国经济强劲增长下，该行估计今年八月中国会调高存款利率0.27％，并于年底前再升息0.27％，即下半年共升息0.54％。
　　
　　报告指出，由于美国需要抑制通货膨胀而进一步调高利率，预期美国联邦基金利率在六月及八月将分别上调0.25％，这将导致投资中国的资金回流至美国，使得中国银行体系资金减少；加上美国经济增长减慢，也相对减低中国对美国的贸易盈余，从而纾缓未来人民币进一步升值的压力，使中国货币政策逐步回复正常化。
　　
　　报告说，虽然过去三年中国经济增长高达双位数，但银行存款利率只低于约2％。因此，该行预期中国货币政策回复正常后，未来两年中国的存款利率将由目前的2％升至5％。
　　
　　报告说，中国民众的消费是由收入作主导，调升存款利率后，可以让他们对未来的财富积聚感到乐观，从而刺激消费；此外，也可以减少大陆民众透过炒卖房地产而赚取高回报的意愿，从而遏制房地产过热的情况。

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股指期货不会让散户离开！ 设计预防机构操纵
2006年06月29日
　　"金融期货交易所初步拟定7月挂牌！股指期货标的锁定沪深300指数！保证金1.3万元，股指期货不会让散户离开！"
　　事情的发展出人意料地顺利，进入6月，有关股指期货开闸的消息接连向人们涌来。随着具体细节日渐明朗，人们已经确信，有"期货皇冠上的宝石"美称的股指期货，经过数年的酝酿、筹划，将很快进入股民的投资组合。
　　然而，对于这一"新"事物，许多投资者还存在一些疑惑，为此，有关业内人士为读者予以解答。
　　不只是机构的专利
　　对于即将推出的股指期货，有中小投资者担心可能会被排除在外。
　　资深证券业内人士张红记认为，虽然从国外股指期货诞生的本意来讲，是为了方便大型投资机构管理证券资产的需要。但是从期货合约的设计方案来看，管理层并不排斥中小投资者。
　　"现在一个比较明晰的消息是，股指期货将采用沪深300指数作为标的，合约价值为指数乘以100作为倍数，保证金为合约价值的10%。照此计算，股指期货初始保证金约为1.3万元。"张红记认为，这样的保证金规模并不影响中小投资者的参与。
　　北京中期交易部经理胥京钢向记者表示，按照以往惯例，期货经纪公司会在交易所规定的保证金比例基础上，再提高几个百分点。这样做的目的是防止客户"暴仓"风险。他估计，即使这样期货合约的初始保证金也不会超过2万元。
　　标的设计预防操纵
　　由于上证综指和深圳成分指数设计上的缺陷，主力机构可以通过控制少数个股的涨跌操控指数，一直被人们认为是市场的诟病。人们担心，未来的股指期货也将存在类似可能，从而使中小投资者成为被鱼肉的对象。
　　张红记表示，股指期货的标的沪深300指数在设计之初，就已考虑到这种可能，并做了一定预防。
　　所谓操控股指，是指机构利用A股综合指数的制度缺陷--以上市公司总股本为权重计算指数，而权重股中又有很大比例是非流通股。这样，机构可以用很少的资金操纵流通股价，进而影响股指，也就是人们常说的"杠杆"效应。
　　张红记告诉记者，沪深300指数的300只成分股流通市值达7356.4亿元，市值覆盖率61.2%，这样高的市值规模使操纵的成本变得十分高昂。同时，沪深300指数以流通股或自由流通股加权，杜绝了
　　"杠杆"操作的可能。
　　"沪深300指数最大权重股占3.8%，前10大成分股占22.73%，操纵变得几乎不可能。"张红记表示。
　　风险不容忽视
　　尽管股指期货的推出为中小投资者"以小博大"提供了可能，但张红记和胥京钢都认为，这是一把"双刃剑"，它在提供一种风险控制手段的同时，也会产生新的风险。
　　首先是期货投资的"杠杆放大"作用。由于采用保证金交易，投资者的风险与收益被同步放大。对于股票投资而言，股价涨跌30%甚至40%并不会令持有者陷入困境（融资炒股除外）。而对于股指期货，10%的升跌就会将保证金全部蚀光，如果是满仓操作更有"暴仓"的危险。
　　其次是时间因素，股票价格下跌，投资者可以选择继续持有，直到股价重新回升。但这种操作方法在股指期货上将变得不可行，因为期货合约均有期限，达到期限就会强行交割。
　　最后是暴涨暴跌的风险。尽管到最后交割月时，期货合约价格会最终与实际指数重合，但在交割前，不会排除部分大机构凭借手中的资金实力，强行控制期指运行。在这方面，市场早有前车之鉴，如"3·27"国债期货事件。
　　"如果说炒股是校队足球赛的话，那么股指期货就是'世界杯'。因此，投资者在介入前一定要考虑清楚自己是哪一级别的选手。"张红记最后表示。（记者　张景宇　文　王晓莹　图）
　 北京现代商报

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周小川暗示：6月经济数据如不乐观将考虑加息
2006年07月01日 09:48:38
　　6月27日，央行再次在货币市场上一次回收了1100亿元的流动性，这被市场视为是央行继续收紧银根的又一举措。
　　央行行长周小川日前也暗示，央行将根据6月的经济数据决定下一步的动作。坊间对此的推测是，如果6月的数据继续不乐观，加息将成为央行必然采取的首选手段。
　　但是，如果要抑制中国目前流动性泛滥以及投资过热的局面，仅靠加息、提高准备金率或者公开市场操作等货币政策恐怕过于单一。
　　加息固然可以逐步提高中国的资本价格，从而抑制信贷需求增长过快，但加息对抑制流动性过剩作用有限；提高准备金率和发行央行票据可以抑制流动性，但成本实在太高。
　　其实，一个不容回避的事实是，中国流动性过剩的一个重要因素是境外资本的流入，以及出口的大幅增长，导致外汇占款过多。所以，抑制流动性泛滥和投资增长过快，治标更要治本。
　　我们看到，人民币自去年7月21日开始升值以来，中国出口依然有增无减。今年一季度，贸易顺差高达233亿美元，比去年同期上升67.3亿美元。这是不是可以说明，仅凭人民币现在的升值幅度，还不足以抑制过快增长的出口？回答显然是肯定的。
　　不过我们看到，6月以来，美元兑人民币的中间价曾多次"破八"，但市场和舆论的反应都较为平淡。这说明，"8"这个心理关口已经不具太多的现实意义了。但这是不是意味着人民币进一步缓慢升值空间被打开？我们不敢轻易断言，但可以肯定的是，适度打开人民币升值空间，当属英明之举。
　　我们认为，适度扩大人民币兑美元的汇率浮动区间，用加息引导人民币汇率在短期内一定幅度的升值，同时适度减少出口退税率，应当是正确的政策选择。
　　适度减少出口退税率和货币升值的作用异曲同工，而且它可以防止加息所引起的货币升值过快。据了解，财政部正在酝酿对出口退税率的调整，而且全部商品的出口退税率可能都将出现一定幅度的下降。
　　货币升值一点，出口退税减少一点，两项政策力度都不大，但合力效果应当可以有效地减少外汇占款，起到紧缩货币的作用。
　　当然，问题总有另外的一面。货币升值和减少出口退税，中国的出口企业是否吃得消？我们认为问题不大。
　　首先，企业间的恶性竞争，已经使中国经济陷入恶性循环。比如，出口价格下降，进口价格上升--贸易条件恶化，不仅压缩了企业的利润空间，而且使企业员工的收入受到压制。这不仅不利于中国消费型内需的增长，而且说明中国的出口市场，其自然的市场机制已经失灵，必须由政府出手，通过货币升值和减少出口退税，强行拉高出口价格。
　　其次，会有部分竞争能力较弱的企业被淘汰出局，但这也是必要的。淘汰部分过剩的产能，也是约束投资过快增长的方式之一。中国政府和人民，没有理由付出超常的代价，去补贴外国商人和消费者。如果人民币升值和减少出口退税能够拉动出口商品价格的上涨，那中国人将从这样的政策中获益。
　　第三，进一步促使中国的产业结构调整。我们认为，新的出口退税政策，对高耗能、高污染的行业，不仅不应予以出口退税，甚至应当对其课以更高的税率。包括那些极易引起贸易摩擦的行业。
　　总之，财税政策如果能积极地配合货币政策，包括流动性泛滥的问题、经济结构问题、投资过热问题、消费增长缓慢问题等等，都将获得有效改善。为中国营造一个良好的外部发展环境。
　　
　 财经时报