中集的研究报告和分析文章（希望大家多多补充）

meng-h

原帖由 阿米039 于 2007-4-10 11:58 发表
无论怎样都是有成本的吧？

99年以前买b股，成本应该是负的。我买的晚，还是正的。

meng-h

加息:不会再犹豫
发布日期 2007-04-09
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经济观察网讯 记者 马宜 王延春 如何阻止汹涌的热钱流入和随之而来的各种问题？比如人民币升值压力，流动性过剩，资产泡沫，银行放贷冲动，过度投资，经济过热……

继续维持3%利差而在加息问题上犹豫不决？胡晓炼4月3日的一次讲话中似乎透露出，在解决同一问题上，央行也许已经跳出“利差”的桎梏，尝试另一种完全相反的路径，通过升息，而不是为了维持利差，来平衡利率和汇率，流动性过剩，资产泡沫……一系列中国最棘手的经济问题。

“升息阻止热钱流入”

4月3日，外管局局长胡晓炼在泰国向东盟（ASEAN10+3）各国财长和央行官员发表讲话，对维持国内低利率能阻止热钱流入的普遍看法产生了质疑，她同时指出，升息是可能考虑的货币政策选择之一。胡晓炼自2005年3月开始任国家外汇管理局局长，在汇改后的 2005年8月，兼任央行副行长。

这种观点与汇改以来“维持中美利差3%，以阻止热钱流入并对人民币升值产生压力”的普遍说法大相径庭。

维持利差以抑制热钱流入，这是教科书上关于资本流动的最基础的“利率平价理论”，即资本为逐利通常从利率低的国家向利率高的国家流动，人们普遍认为，一国维持低于国际市场利率水平的利率，有利于阻止国外投机性资本的流入，而提高利率则会刺激国外资本的流入。

但这个一般规律是否也适用于中国，一直争议不断，并在一定程度上影响了央行货币政策的操作。

“利率平价理论的假设是游资投资于固定收益市场，但是当投机者在中国的股市和房地产市场一年的收益率可以翻几倍的时候，这个理论显然已经失去了前提。从汇改后的实际情况来看，维持利差并没有阻止热钱的汹涌流入。”经济学家左小蕾说。

胡晓炼在4月3日的讲话中称，亚洲国家和美国之间的利差最低可以维持在1%－2%，但亚洲有些地方的股市和房屋价格在一年内的涨幅最高可达30%，那才是真正吸引海外投资者的地方。

由于担心加息导致利差扩大，从而导致投机资本流入，和一系列问题比如人民币升值压力，流动性过剩，资产泡沫，银行放贷冲动，过度投资，经济过热……自2005年7月人民币汇改以来，央行在考虑运用加息工具时，顾虑颇多。多重目标让央行不知所措，货币政策难以独立。

升息？还是不升息？央行在进行货币政策操作过程中，首先要看美国联储的举动。

meng-h

投资不简单——《智慧型股票投资人》导读
2007-04-10　13:32:43
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选自《Value》杂志 www.valuegood.com
2007.4月刊    封面故事    文/张志雄


（一）

　　20世纪90年代，我初读彼得·林奇的《战胜华尔街》，大为兴奋，因为他的选股方法真简单——在你日常生活中留意哪些产品或商家很红火很畅销，然后买入其股票即可。那时中国内地家电企业正在赶超洋品牌，很牛啊。于是，我买的家电便全是国产货，如长虹彩电、春兰、海信空调和海尔冰箱等，想通过实际使用这些产品来调研公司和选择股票。热情过后，发现事情远没那么简单。长虹电视机土土的，如果不是当时股价走得好，我绝不会买它。春兰和海信的空调质量都不怎么样，比日本货差远了。海尔冰箱不能说差，但上海制造的上菱更不错，后者的股票却糟糕之至。总之，单凭日常生活经验选择股票，问题多多。
　　2000年林奇在《彼得·林奇的成功投资》的序言中作了声明:
　　“彼得·林奇从来没有建议过仅仅因为喜欢在某家商店买东西你就应该购买它的股票，也没有建议过仅仅因为某家厂商生产你最喜欢的产品或者因为你喜欢某家饭店的饭菜就应该购买它们的股票。喜欢一家商店、一件产品或者一家饭店，是对一家公司产生兴趣并将其股票列入你的研究名单的一个很好的理由，但这并不是购买这家公司股票的充分理由！在你还没有对一家公司的收益前景、财务状况、竞争地位、发展计划等情况进行充分研究之前，千万不要贸然买入它的股票。”林奇强调，在关键的一点上，他的话被人们误解了，如果你拥有一家零售公司的股票，关键点在于要确定该公司的扩张阶段是否即将结束（林奇比喻为棒球比赛的“最后一局”）。只在全国10%的地方设立分店的公司和已在全国90%的地方设立分店的公司相比，其发展前景当然大不相同。投资者必须留意什么才是公司未来的增长之源，并且预测公司的增长速度何时可能会慢下来。
　　看来，还不止我一个人误会了林奇的观点。为了鼓励大家自己投资，树立自信心，把复杂的问题简单化，可以理解，但也容易造成“误会”。例如，从1989 年《彼得·林奇的成功投资》上市到2000年，重印30次的销量超过100万册，如果没有“误会”的话，恐怕难以解释吧。
　　林奇还是有许多真知灼见的，相比之下，国内国外到处流行什么“轻松理财”啊，什么在“小吃店遇见巴菲特”啊，什么“隔壁的百万富翁”啊，我们得提防着点，它们只会轻松地从你口袋里掏钱，而不是让你轻松地赚钱。一个稍有脑子的人只要想想，如果赚钱这么容易，天下人一定都赚钱了，钱也就不是稀缺资源了。但我们绝大多数人能轻松地买一艘游艇吗？唯一看似轻松的彩票中奖赚大钱也不容易，如果你刻意要成功的话。
　　遗憾的是，除了买彩票之外，不少人都认为通过股票（或房地产）投机是最容易的赚钱方式。同理，如果通过这种方式最容易赚钱，古往今来（至少三百年来），股市或房地产业的富翁应该占世界富豪榜的绝大多数。当然不是。
　　那么，为什么仍有这么多人继续相信投机股票或房地产最能赚大钱呢?
　　价值投资之父格雷厄姆在《智慧型股票投资人》中，认为他们犯了一个根本性的错误，把买股票和做生意（比如从事实业）看成是两码事。
　　格雷厄姆举了一个流行极广的“趋势投资”原则，即某只股票或行情已经上扬，所以应该买进；某只股票或行情已经下跌，所以应该卖出。但这完全违反了“健全的商业常识”，也就是说，在日常经验中，一般商品跌价了，我们得赶紧买进才是。
　　不要说平常人（业余人士），就是大部分金融专家都喜欢把金融资本市场与实业经营区分开来，似乎前者是“虚拟”的，有其特殊的规律。在20世纪90年代，我记得一些聪明有为的内地企业家喜欢议论和进行“资本运作”，他们中的很多人现在已经垮台，如三九集团的赵新先和华源集团的周玉成之流。香港的商家谢瑞麟也是一个典型，他的门面生意做得很好，可一旦去进行投机，就大蚀其本。究其原因，我想他们都把自己的产业运作与资本投机（资）分为两截，以为世上还真有个与众不同的“资本运作”哩。
　　当然，每个行业都有其特殊性，牙医与律师的技能就不同，电信业与零售业的资本投入也不同，但它们都必须服从基本的商业常识，日积月累，逐步走向成功，即使由于某种机遇，让某个行业或企业迅速成功，也要有持续性，否则不是被人称为暴发户，就是晚节不保。比如，我们津津乐道于投资能持续成功的基本常识是复利，巴菲特(伯克夏)从1957年到2003年的年均收益率是26.59%，当初的1,000美元已变成了51,356,784美元，这足以让他成为世界第二富翁。
　　但这种成功方式与其他所谓的实业又有什么不同呢？哪个成功的企业不需要日积月累、一分钱一分钱地赚？哪个持续发展的企业不需要面对各种大大小小的风险？
　　我这么略显罗嗦地陈述一番，是因为我遇到或通过书本读到的金融市场人物，他们内心大多不承认自己的营生与一般实业没有本质上的区别，所以他们经常缺乏必要的商业常识，只会在纸面上推演数字，将事态的发展“逻辑”性地放大或缩小，这也是金融市场动荡的心理原因之一。
　　如果承认投资与实际的生意没有本质上的区别，我们就不会说出轻松投资或投机很简单的欺人之语。我们知道，哪怕是隔壁的小杂货店经营起来也很辛苦和困难，而我们动辄用自己的大部分资产或替别人理财运用上几十亿的资金去投资就很容易吗？
　　格雷厄姆的《智慧型股票投资人》之所以今天仍被人奉为经典，最紧要的是他指出了：
　　“若以经营企业的态度看待投资，则投资是需要高度智慧的。许多精明的企业家在华尔街大显身手，完全漠视所谓的稳健投资原则，而这些却是使他们经营事业成功的原则，看到这种情形的确令人惊讶。然而，公司每一种有价证券最好先被视为特定企业的所有权或债权，如果有人试图通过证券的买卖获利，他便是在经营属于自己的企业，他如果想成功，其经营就必须符合公认的商业原则。
　　第一项也是最明显的原则是：“了解你在做什么——了解你的生意。”就投资者来说，这意味着不要试图从证券买卖中获取“商业利润” ——即正常利息与股息之外的超额报酬——除非你对于证券价值有足够的了解，就如同你经营买卖或从事制造时对商品价值所了解的程度。
　　第二项商业原则是：“不要让其他人经营你的事业，除非(1)你能够事无巨细地监督其绩效，或(2)你有不寻常的强烈理由完全依赖他的品格与能力。”对投资者来说，这项原则可决定资金让其他人管理的条件。
　　第三项商业原则是：“不可贸然地做生意——换言之，制造或买卖商品——除非经过周详的考量，认为该笔生意会产生合理的获利机会。尤其要避免获利有限而亏损甚大的生意。”对进取型投资者来说，这意味着获利的操作不能依赖于乐观的想法，而必须基于计算。对每一位投资者来说，这意味着回报非常有限时——如同先前所提及的传统债券与优先股——他必须确认自己的大部分本金将无严重亏损的风险。
　　第四项商业法则比较具有积极性：“必须有勇气运用知识与经验。如果你根据事实得出结论，如果你了解自己的判断是稳健的，应依指示行动——虽然其他人的看法不同或有怀疑。”（群众的见解与你的不同并不足以否定或肯定你的看法，你是正确的，因为你的资料与推理是正确的）。同理，在证券投资领域中，除了充分的知识与老练的判断力，勇气是无尚的美德。
　　非常幸运的是，对典型的投资者来说，其投资计划的成功并不必须具备上述条件——只要他将自己的野心局限在自己的能力范围内，并且在防御型投资的安全领域内从事活动，获得满意的投资业绩要比大多数人所想象的容易；但要获得优异的业绩，多数人却低估了其困难度。”



（二）

　　上面的一大段话，其实也就是格雷厄姆在《智慧型股票投资人》中的最后结论。格雷厄姆是位极讲究文笔与内涵的古典写作大师，我们若仔细品味，会觉得常读常新，丰富异常。
　　我们先来看第一项原则“了解你在做什么——了解你的生意”。彼得·林奇曾提醒大家，一个人经营服装，至少要知道自己要卖女装还是男装、童装还是成人服装和款式、颜色、大小等等。但有多少人在买股票时，想过它是经营什么的，业绩如何，未来前景又是怎么样。我们要么听消息，要么看图形，稍有心的人也只不过对该公司有个大概的了解。但即便我们不做生意，去买件几百元的东西，也会货比三家，为什么动辄花几万、几十万元钱去买股票，却不假思索？
　　不过，格雷厄姆比林奇更为“保守”，他认为，一般人极有可能做不到像了解对购买商品的价值那般熟悉证券价值，那么，他们就不要试图从证券交易中获取股息之外的超额报酬，也就是资本利得。
　　值得一提的是，格雷厄姆与提出“消极自由”的哲学家伯林类似，他们都对人性的弱点有着深刻的了解，更对我们能否完全克服人性的弱点有所怀疑。格雷厄姆更像个“老欧洲人”，不会像典型的美国人林奇那般自信，到处鼓励别人：“你能，没问题。”
　　不要说初入股市的人，就是许多已有多年经验的投资者，也会对股息不以为然，毕竟股票最吸引人眼球的是“资本利得”，也就是股价的涨幅。投机者爱跑短线的“差价”，投资者长期持股，也希望它翻番乃至上涨10倍。而股息率每年充其量也就是5%，很不起眼。但研究表明，如果你是一个长期投资者，股息是非常重要的，不仅是复利本身的作用，而且股息可以用来再投资，尤其是在熊市里，股价偏低，通过股息再投资，能真正获得长期收益。
　　格雷厄姆的第二项商业原则是有条件的否定。如果你不能仔细地监督受托人的操作业绩，不能完全相信受托人的品格与能力，那你就别把资金委托给别人理财。不可完全信任商业代理人。不仅在中国，也存在于欧美。尤其是在美国，那些上市公司CEO和高管获得巨额的报酬，已成为与污染一样难以清除的“公害”。这些高管拿的是投资者的钱，却任意挥霍，实在让人无法接受。当然，格雷厄姆在这儿强调的主要是把钱委托给共同基金或投资顾问。
　　《智慧型股票投资人》的第六章与第十章分别论述了基金和投资顾问。格雷厄姆指出，在商业活动中，证券投资是相当独特的，因为它在某种程度上始终需要接受别人的意见，而大部分投资人都是业余投资者。而反讽的是：
　　“如果有人从事投资是为了赚钱，则他们寻求的投资意见便是要求别人告诉他们如何赚钱，这种行为颇为愚昧。企业经营者会在经营方面征求专业的意见，但从不期望别人教导他们如何赚钱，这是他们自己的专业。当有人依赖于别人赚取投资利润时，他们所期待的结果便有异于一般的商业活动。”
　　上面的一段话说得很含蓄，我读出的是一种否定，即在一般情况下，投资者仅仅通过别人的建议买股票，业绩不会很好。日本财经作家邱永汉就以自己在日本证券界的经验告诉我们，听证券公司建议的人，做股票是没有好结果的。如果真有投资本事的话，那些证券从业者早就发达了，还用不厌其烦地“指导”你？他们之所以喜欢荐股，只不过是希望增加交易量罢了。这些专家的本事在于观察和报告行情的潮起潮落，而你需要的是如何捕捞大鱼的途径，他们根本无法满足你的这个要求。
　　格雷厄姆对共同基金尤其是强调业绩的基金抱着怀疑的态度。依格雷厄姆这样的老年人看，首先，所有杰出的业绩获得者几乎都是三、四十岁的年轻人，他们对金融投资的直接经验只局限于持续多年的多头市场；第二，他们对“稳健投资”的定义似乎是在未来几个月之内将大幅上涨的股票，这使得他们大举介入新的冒险领域，其所支付的价格与企业资产或盈利记录之间完全缺乏必然的联系，他们的行为只能从两方面“合理地解释”，“一方面是天真地期待这些企业未来的经营成果，另一方面则是精明地利用贪婪和无知大众的投机热。”
　　格雷厄姆举一本1969年年底出版的《基金经理人》为例，其中有操作业绩的12名基金经理人，他们在1966年的表现都很理想，1967年则十分杰出，1968年，整体业绩仍然不错，但个别基金的表现差异颇大。1969年，他们的操作全部出现亏损，只有一只基金的表现稍许优于标准普尔指数。1970 年，它们的相对表现更逊于1969年。
　　格雷厄姆写道：
　　“我们提供的这一段陈述是为了凸现一个道理，它或许更适合用一句法国谚语来表示：越变化，越能显现不变的事。自从盘古开天以来，聪明伶俐而精力旺盛的人——经常都十分年轻——便承诺用“别人的资金”来创造奇迹，他们最初都能够信守承诺——至少在表面上是如此——最后却为他们带来不可避免的亏损。半世纪以前，这类“奇迹”经常伴随着穷凶极恶的人为炒作、虚构的企业报表、无法无天的资本结构以及其他近乎金融欺诈的行为，所有一切导致证券交易管理委员会构建更严格的金融控制体系，一般大众因此也以更谨慎的态度看待普通股。1965年到1969年的新一代“基金经理人”，距离1926年到1929年的欺诈年代仅仅只有40年。”
　　追求卓越业绩的投资基金可能涉及特殊的风险，所有金融方面的经验都显示，管理健全的大型基金，其长期业绩最多只能够稍高于大盘的表现。如果管理不健全的话，或许暂时能够得到杰出而虚幻的业绩，之后将不可避免地出现灾难式的亏损。“然而，确实有些基金的绩效能够长期，如十年或以上优于指数，但它们属于罕见的例外，大多数时间都在特定的领域中操作，并且严格控制其基金规模——而不是积极推销给投资大众。”



（三）

　　格雷厄姆理想中的“智慧型股票投资人”信奉的第三条商业原则是“不可贸然地做生意”，尤其是要避免获利有限而亏损甚大的生意。相对于投资，操作不可依赖于乐观的想法，而必须基于计算。另外，收益和风险必须相匹配。
　　该原则可从多方面展开，格雷厄姆希望投资人培养量化的习惯，在100只股票中，至少有99只股票可以说，在某价位，它们显得便宜而应该买进，在另一些价位，则甚为昂贵而应该卖出。评估所支付的价格与所获得的价值两者之间的关系，是投资行为中极为珍贵的特质。
　　格雷厄姆曾在一本妇女杂志的一篇文章中建议读者，购买股票应该采取购买杂货时的态度，而不可模仿购买香水的态度。在股市中，人们真正遭到严重的损失就是源于买者忘了询问“多少钱?”
　　把股票当作香水而不是杂货，原因至少有二：一是“时尚”，每个时期的香水股往往都是热门股，涨得十分火爆，拥有的人会颇为得意，这就吸引了更多的人愿意持有它，所以价格奇贵；二是投机，香水股固然很贵，但只要能以更贵的价格出手，没关系。
　　这明显违背了商业常识，因为即使质量再好，也是有价的。我在好多年前就说过，不能动辄就把珍贵的艺术品说成是无价之宝。艺术品市场的内行都知道，除了少数在博物馆中的藏品之外，绝大部分艺术品都是有价的，只不过有的价格确实很高，有的要等待时机而已。商业经济的核心是价格，不问价格的交易是不负责任与拆烂污，没有一家企业或富豪能够长此以往。
　　不问价格的态度，不懂价格重要性的无知，使得我们经常把价值投资与投资蓝筹股相提并论。一般来说，蓝筹公司当然比普通企业更有价值，于是，人们便把投资有价值的蓝筹股看作是价值投资。其实，所谓价值投资，其含义是指投资那些价格远低于其价值的产品或公司，一家蓝筹公司成了热门股，价格往往会高过其价值，购买它就不是价值投资了。有人对此感到矛盾，把它称为“价值投机”，但也是不伦不类的。为了避免误会，有人把“价值投资”称为“理性投资”，但也只是同义反复，因为如果一个行为能称之为正确的投资，它一定是理性的。事实上，在格雷厄姆和巴菲特的眼里，正确的投资与价值投资是一回事，价值投资可以直呼为投资。
　　同样，由于垃圾股或风险较大的股票“价值”不大，所以我们往往把购买它们的行为称为“投机”。这也是错误的。只要你是经过深思熟虑的考虑，风险与收益相匹配，尤其是交易品种的价格远低于价值，这种行为就是投资。
　　格雷厄姆对此的表述是：“如果价格够低，品质平庸的证券也将摇身成为稳健的投资机会——只要买家有充分的资讯与经验，而且能分散投资。因为价格如果便宜到能够具有相当程度的安全保障，该证券便符合我们的投资标准。”
　　他举例道，在上世纪30年代大萧条期，有一类曾经成为高度投机的债券由于无法清偿利息，价格崩溃，有的折价幅度高达90%。这时，当初视它们为安全投资工具而建议以平价买进的投资顾问，现在却以投机和不具吸引力为由视其如废纸。但是，价格出现了约90%的跌幅，使得许多这类债券反而展现出投资的吸引力与合理的安全性，因为它们的真实价值约为市场报价的四、五倍。尽管买家最后获得了所谓的“巨额投机利润”，但这些债券在低价时真正具备了投资的品质，“投机”利润是买家精确投资所获得的报酬，是当之无愧的“投资机会”。这也说明，在现实市场中，投资与投机对象可以相互转化。多头市场中的投机品种带给无知者严重的亏损，却提供给精明的投资人以理想的价格买入的获利机会。
　　对于投资和投机，早在1934年，格雷厄姆的教科书《证券分析》就有明确的定义及区别：投资行为必须经过透彻的分析，确保本金与适当的报酬。不符合上述条件的行为即是投机。将近40年过去了，格雷厄姆仍然认为这非常重要，尽管在大多数时候，投资者必须认识持有股票存在着“投机成分”。投资者的任务是将此投机成分控制在合理的范围内，并在财务上与心理上准备因应长期或短期的不利变动。
　　下面的一段话则可看出格雷厄姆比我们想象的要不教条与不拘泥：
　　全然的投机行为既非不合法、不道德，也不会（对大多数人来说）使自己的银行账户增加金额。更有甚者，某些投机行为是必要而不可避免的，因为许多普通股存在相当的获利与亏损机会，而其中所蕴含的风险必须由某些人承担。智慧型的投机行为就如同智慧型的投资行为，共同存在于市场之中。
　　最后一句话颇堪玩味，然而格雷厄姆又赶紧补充道，（有许多方式显然是不智的投机行为，其中最为甚者：第一，从事投机却认为是在投资；第二，以严肃而非消遣的态度从事投机，却又不具备相关的知识与技巧；第三，投机所涉及的金额超出自己所能承受的范围。）
　　例如，每一位以融资方式买进股票的非专业人士，每一位购买所谓“热门”股票或类似股票的人，我们应该提醒他们是在从事投机或赌博。
　　格雷厄姆是个聪明人，他当然深知投机的魅力：投机经常充满诱惑且令人着迷，如果能够在游戏中领先，则非常有趣。如果你希望进场一搏，试试运气，应另外拨出一笔资金，金额越小越好，以供此之用。绝对不能因为行情走高或获利机会转佳而增加账户的金额（事实上，在这种情况下，你应该考虑“抽出”投机资金）。不能在同一个账户中进行投资或投机的买卖，你的思考也不能混淆于两者之间。用些小钱进行投机，香港报刊上的术语便是“小赌怡情”，这和新年或节日里偶尔玩玩麻将输赢些钱有相似之处吧。
　　格雷厄姆对那些以“严肃”而非“娱乐”的态度从事投机却不知相关知识与技巧的人们很不以为然，这让我想起了多年前的往事，我在20世纪90年代中期遇到了一位大学女校友，她说其丈夫每天在证券公司工作。
　　“是做经纪人吗？”我问。
　　“不，他每天去大户室做交易”，她颇为自得地告诉我。
　　我不再言语，只是想象她丈夫每天早上一脸严肃去“上班”的情景。当年，大户室里的人恐怕都是在投机或变相赌博，只不过外人看来他们每天都在那儿做交易罢了。我想，如果她丈夫拎着钱包去地下赌场，这位校友还会很得意吗？
　　真的，当时绝大部分大户都很严肃地在投机（赌博），却不自知，这才是真麻烦（现在状况改变了吗？）。
　　今天我不能说盘踞在大户室或证券公司里的许多人在大量投机，这会打击一大片。可是，我们应经常反省自己是不是天天在喊价值投资，事实上却是在做投机。这么做，不是虚伪不虚伪的问题，而是极有可能犯大错误。好比盲人骑瞎马，夜半临深池，如果是这样的话，那赶紧请一位马夫牵着快快离开，尽管危险，还不至于出事。
　　在整个投资过程中，正确理解、严格执行和真正做好是相互联系的，但这三件事并没有必然的因果关系。格雷厄姆认为，市场中有很多人并不知道价值与价格两者的本质区别，不过，那些确实知道这一点并富有智慧的人，也不要以为就可以简单地从其他人的愚蠢行为中牟利。格雷厄姆再次提醒我们：
　　“看起来似乎如此，实际上却未必如此简单。购买乏人问津而且价格低估的股票来牟利，通常是对耐心的一项严峻考验。放空深受人们的喜爱且价格高估的股票，不仅将考验投资者的勇气与耐力，对口袋的深度也是重要的考量。原则都正确，成功的应用亦属可能，但这不是能轻易精通的技巧。”



（四）

　　而格雷厄姆的第四项必须符合商业法制的投资原则渗透着深度的心理和人性分析。
　　由于巴菲特曾在他有名的年度报告中摘录老师格雷厄姆创造的“市场先生”的比喻，它已被越来越多的人士所激赏，他们中有人也许并不认同格雷厄姆的价值投资理念，但都佩服“市场先生”把高度复杂的股市心理演绎得如此准确与简约。我们相信，仅凭“市场先生”，格雷厄姆就能成为屈指可数的证券大家，而且，以市场先生的人性深度，它可能慢慢会与莎士比亚、狄更斯等作家笔下的文学形象一起经典和不朽。
　　还是让我们重温一下那位可爱的“市场先生”吧：
　　假定你拥有某私人企业一小部分的股权，成本为1,000美元。你的合伙人名叫市场先生——是一位非常喜欢献殷勤的人，他每天都告诉你，他认为你的股份值多少钱，并且依照他所判断的价值提供给你卖出或买进股份的建议。根据你对该企业发展与前景的了解，他的价值判断有时候相当合理。另一方面，市场先生经常会受到激情与恐惧的沾染，而提供稍嫌愚蠢的价位。
　　如果你是一位谨慎的投资者，或是一位敏锐的生意人，你是否会让市场先生以每天的报价来决定你对1,000美元股权的看法呢？唯有你同意他的判断时或你希望与他交易时。如果他的报价很低，你或许愿意买进。然而，在其他时候，你会根据该企业的营运与财务报告，判断你所持有股权的价值。
　　配合市场先生的比喻，格雷厄姆举了一家A＆P的美国上市公司的例子，若我们用心琢磨，对投资实践大有帮助。
　　A＆P于1929年上市，股价高达494美元/股。1932年，该公司的营运丝毫不受经济大萧条的影响，惟其股价跌到104美元/股。1936年， A＆P股价介于111-131美元/股；然后，在1938年经济衰退与空头市场的双重压力下，股价跌到新低点36美元/股。这很荒唐，因为这家美国当时最大的零售业者，其卓越的盈利记录已维持了许多年，当时的现金余额有8,500万美元，营运资本（净流动资产）则为1亿3,400万美元，然而总市值只有1 亿2,600万美元，竟不值其流动资产——这意味其清算价值高于其持续经营的价值。
　　翌年(1939年），A＆P的股价上涨到117.5美元/股，相当于1938年低价时的三倍。1949年之后，这家百货连锁公司的股价随着大盘攀升， 1961年，该股票1股拆10股，并创下70.5美元/股的高价，对1938年的股票来说，每股价格相当于705美元/股。A＆P1961年的70.5美元/股，市盈率30倍，高于当年的23倍的道琼斯指数平均市盈率，意味着投资者对该企业的未来盈利增长抱有极高的期望，而从企业近几年的盈利记录判断，这种乐观看法不仅全无根据，而且是完全错误的。1962年，A＆P的股价出现超过五成的跌幅而跌到34美元/股，但这时候，该股票不再具有1938年所展现的廉价股品质。经过多次震荡，1972年它的股价为18美元/股——并出现该企业有史以来首次单季亏损。
　　格雷厄姆感叹道，从这段历史中可以发现，短短的三十余年间，美国的一家主要企业竟然会历经如此巨大的波动，一般投资大众对该企业的评估也出现如此严重的错误，时而过度悲观，时而过度乐观。它提供了两点重要的启示：第一，股市经常错得离谱，精明而勇敢的投资者偶尔可以从明显的错误中获利；第二，大多数企业会随着时间而改变其特性与品质，有时候转好，但大多数时候却是转差。投资者虽然没必要像老鹰一般地紧盯着企业的营运，但应经常谨慎而清楚地评估与分析它们。
　　在别的市场中即使有市场先生，都没有股市中那般随叫随到和激情。在上世纪30年代的大萧条中，投资标的没有市场报价是心理上的一种优点，例如用贷款买房地产的人会告诉自己没有亏损，因为没有市场报价显示其他的结果。而许多上市的高级评级公司，虽然其发行公司的财务状况极佳，但债券市价大幅下跌，使得投资者认为自己显然愈来愈穷。我也有类似的体会，我有位亲戚买了两只具有投资价值的股票，却隔三叉五地问我是不是该把股票抛了。她同时也投资房地产，却能在手中持有两年甚至更长的时间。于是，我反问她：“为什么不能像投资房地产那般持有股票呢？”她听后一脸迷惘，我知道她尽管明白其中的道理，仍被股票市场先生的流动性给迷住了。
　　其实，价格波动（市场先生）对真正的投资者只有一个明确的意义。价格剧跌时，它们提供了明智的买进机会，价格大涨时则提供了明智的卖出机会。“在其他时候，他应该忘却股票市场的一切，只专注股息的回报与企业的营运业绩。”当然，比起其他资产，股票的流动性体现在不仅卖出方便，买进也容易，如我们可能对某个地段的房子很中意，却没有房源。有个例子也很有意思，我认识一位投资家，2001年他为了回避即将出现的中国内地A股熊市的风险，想买比较便宜的法人股。但由于法人股不流通，他无法买到好公司的法人股，只能买些较差公司的股票。几年后，同样是可以流通的法人股，好公司的收益率要高得多。早知如此的这位投资家也只能一脸无奈。
　　比起格雷厄姆的财务分析，我更喜欢他对股市与投资者心理的观察：
　　严肃的投资者不应该相信，股票市场每天甚至每个月的波动，将使他变得更富有或更贫穷。但是，如果期间更长、幅度更大，则又如何呢？在此，实际问题非常明显，心理层面的问题则相当复杂。一大段涨势会成为心满意足的理由，也会成为谨慎忧虑的原因，也可能诱发莽撞的行动。你的股票上涨了，很好！你比以往更富裕了，很好！但是，股价是否涨得过高了？你是否应该考虑卖出？或者，你是否应该垂首顿足没有在低价买进更多的股票？或者——最糟糕的是——你是否应该伏首于多头气势之下，感染一般大众（你毕竟是其中的一分子）的激情、过度自信和贪婪，而投入更多资金并承担更高的风险呢？最后一个问题的答案显然是否定的。但即使是智慧型投资者，也需要有相当的意志力，才能免于追随群众。
　　我抄下这段话时，正值中国A股市场在去年上涨130%后的2007年年初，一些朋友纷纷打电话交流心得与未来的投资策略，30多年前的格雷厄姆言犹在耳边啊。
　　再看他是如何解释投资组合中的股票和债券的再平衡的：
　　我们主张以某种机械式的方法调整投资组合中股票和债券的比例，理由不只在于盈亏的考量，主要是为了克服人性的弱点。定则投资的主要优点或许是让投资者 “有事可做”。股市上涨时，每隔一阵子便卖出手中持有的股票，而回收的资金则购买债券；股市下跌时，则进行相反的程序。这类行为可以纾解他原本无法发泄的精力。如果他是理智的投资者，他还会觉得心满意足，因为其操作手法恰好与大众相反。
　　哈哈，要让投资者“有事可做”，要“纾解他原本无法发泄的精力”，多精彩。知行合一，难啊。大多数人要么是不行动就闷得慌，要么就是沉思而不行。在股市中也是一样，人们在大牛市中过于活跃，频繁交易，而在大熊市中又怕得要死，缩手缩脚。
　　我有一位朋友在国家经济机关工作，“消息”很多，2001年前买了一大堆股票，结果在后来的大熊市中全部套牢，到了2005年夏天，已损失了80%以上。我建议他全部卖掉原本糟糕的股票，改换有投资价值的股票。因为他凭消息买入的股票，公司业绩彻底不行，即便出现大牛市，反弹的幅度也有限。此时改换门庭才有可能把损失补回来。但他坚持不听，在很快出现的牛市中仍是于事无补。我觉得他已被失败击垮了，活像一只把头埋在沙里的驼鸟，以为不行动就不损失（毕竟没有卖掉，还有上涨后收复失地的可能）。殊不知这是彻底的放弃。对损失50%以上的股票持有者而言，如果公司基本面确实很差，持有它只会越来越糟，就应该把这些股票卖掉换成钱，买另外的有投资价值的股票。在做这种选择前，你只要问自己：“如果我有钱，现在买什么？”当你认为现在不会买这些深深套住的股票，就应该果断出清。这是解套最好的办法，但难以实行，是因为大多数人没法过自己的心理关，没法承认错误而认赔，总是抱有侥幸心理，可惜的是，只要你抱有侥幸心理，一定会事与愿违。
　　顺便一说，上面的分析也说明长期持有并不等于投资，若你不经分析地买入股票或不再持续关注基本面的变化等影响公司的因素，持有再长的时间也不是投资行为。
　　还有一个我们经常宣传的谬误是买蓝筹股才是投资行为，这在前面已经有所说明。格雷厄姆还从市场波动与心理方面分析了蓝筹股的投机性的渊源。
　　众所周知，格雷厄姆把“安全边际”视为稳健投资的座右铭，它运用在价格偏低或廉价的证券时，效果最为明显。因为安全边际的定义便是价格与价值存在的差价，它可以包容投资的恶运或计算的误差。但如果安全边际应用在成长股上，在很多情况下都是有困难的。成长股的定义就是人们对其未来有很好的憧憬，深受好评，从而推升其价格。购买成长股不仅要有好价格，有时还要付出过高的价格。而“安全边际始终取决于所支付的价格，在某个价格上边际甚为充分；在稍高的价位，边际便会降低，在更高的价格上，边际则荡然无存。”
　　格雷厄姆提醒我们，要注意整个股市的报价蕴含着结构上的矛盾，越是成长股，即公司过去的经营记录与未来的前景愈好，股票价格与企业的账面价值（净资产值，或“资产负债表”的价值）之间的关联度便愈低，但是“高于账面价值之溢价愈大，则决定其真实价值（intrinsic value）的基础便愈不确定——换言之，真实价值将取决于股票市场的评价方式与情绪的变化。于是，我们遇到最后一对矛盾，企业的经营愈成功，其股票价格的波动愈剧烈。这意味着，以非常严肃的角度来说，普通股的品质愈好，其投机性愈强，至少一般的中等股票是如此。”
　　这就是格雷厄姆何以对成长股有所保留的原因。由于投资者支付了这些市场溢价之后，便不能再掌握自己的财富，要靠股市的报价来验证他的选择。也就是说，市场先生与成长股的关系实在太密切了，因为热门股一般产生于投资者对某些成长股不切实际的憧憬，而几乎所有的热门股最终都会走向疯狂泡沫和崩溃，这是与稳健投资不符的。
　　老实说，应该给予成长股多少的溢价，什么是泡沫，什么不是泡沫，安全边际难有用武之地，它似乎更多涉及群体心理学。
　　而任何个人都无法驾驭群体的狂热行动，包括那些极有魅力与控制力的政治领袖。法国大革命先后让各个阶层的精英走上断头台，最革命的罗伯斯庇尔也未能幸免，真是剃头人人亦剃其头。在文化大革命后期，始作俑者也感到有心无力，尸骨未寒，其核心集团已土崩瓦解。股市泡沫一般要比“大革命”的激烈程度低得多，但若与其共舞，照样是凶多吉少。要避免集体疯狂，只能不参与或在前期适度参与。如何特立独行，格雷厄姆在第四项商业法则中说了一段重要的话，概而言之，只要你所据的信息与推理是正确的，不管群体与你的见解是多么不同，你都必须一直坚持自己的看法。其实，此时最重要的已不是你拥有多么渊博的知识或极深刻的判断力，而是你有没有足够的心理承受力，“勇气是无尚的美德”。
　　一个价值投资者最难做到就是这点——宠辱不惊。



（五）

　　巴菲特给予《智慧型股票投资人》极高的评价，他在1973年版序言中坦承，20世纪50年代初期，他方值19岁，阅读了这本书后，就认为它是投资领域中最佳的书籍，后来也没有改变看法。
　　巴菲特接着说了一段经常被人引用的话：“成功的投资生涯不需要杰出的智商、非比寻常的经济眼光或内线消息，所需要的只是作决策的健全知识架构以及有能力避免被情绪破坏该架构。本书明确而清晰地描述该架构，你必须将情绪纳入纪律之中。
　　如果你遵从格雷厄姆所倡导的行为与商业原则——尤其是第八章与第二十章珍贵的建议——你的投资将不会出现拙劣的结果（这是一项远超过你想象范围的成就）。你的杰出业绩将取决于运用在投资的努力与知识，以及在你的投资生涯中股票市场所展现的愚蠢程度。市场行为愈愚蠢，明智的投资机会便愈多。遵循格雷厄姆的教诲，你将从愚蠢的行为中受益，而不会参与其中。”
　　而我们往往忽略了《智慧型股票投资人》中另一段同样内涵丰富的话语：
　　“投资的艺术有一个特色，但它不为一般人所认同。门外汉只需要少许的能力与努力，便可以达成令人敬佩的——若非可观的——结果；若试图超越这个唾手可得的成就，就需要无比的智慧与努力。如果你希望稍微改善正常的业绩，在你的投资策略中加入一点额外的知识与技巧，你就会发现结果是不进反退。”
　　我们还可以重复一遍上面已引用的“获得满意的投资业绩要比大多数人想象的更容易，但要获得优秀的业绩，大多数人却低估了其困难度”。
　　我过去从未好好地玩味它，什么叫“满意”？什么叫“优异”？对于很多人来说，他们在股市中满意的业绩其实是格雷厄姆心中的优异业绩，所以往往低估了其困难度。而格雷厄姆心中的满意业绩最多仅是每年不超过10%，而这又有多少人愿意呢？
　　可是如果我们回到企业世界来，就会发现格雷厄姆的正确性。千千万万的企业存活着生长着，说明“温饱”还是有可能的，但又有多少企业是优秀的呢？坊间有大量的商业媒体都在寻求卓越的企业与企业家，但我们发现，它们所报道的内容往往是重复和雷同的，要做到卓越确实很难。
　　为什么要将在业界中难以企及的优异的业绩作为股市中仅仅满意的标准呢？我们的成功机会有多大呢？
　　股市的陷阱就在这里，一家普通企业主经常量力而行，不会动辄就想达到世界级企业的能力与规模，而我们股市中人却敢这么去做，欲速则不达，结果可想而知。
　　虽然在其他领域中，伟大的成就往往需要热情的支助，但是在华尔街，热情几乎必然会导致大灾难。
　　投资不简单。
　　巴菲特可谓格雷厄姆言传身教的弟子，但他也未必完全吃透老师的精华。巴菲特在1989年被问起为何向USAir投资3.58亿美元时，他气冲冲地回答：“我想最恰当的解释也许是暂时性的神经错乱……所以现在我随时拿着这个800号码，如果我一时冲动想购买航空业的股票，我就打这个电话，我会说我是沃伦，是一个航空业的上瘾患者，然后电话那头的家伙就会阻止我这么做。”
　　巴菲特没必要打电话，早在1973年的《智慧型股票投资人》中的序言中，格雷厄姆就用航空业的例子来说明——人们普遍认为成功投资的艺术首先在于选择未来最具有成长潜力的产业，其次是在产业中挑选最有希望的企业——这不合理。当时航空业的业绩增长幅度虽然超过电脑业，但因为技术问题与产能过度扩张，其获利十分不稳定，甚至出现巨幅亏损。在1970年，航空流量虽然创新高，业者却为其股东带来2亿美元的亏损（1945年与1961年也处于亏损状态）。 1969年到1970年间，航空类股跌幅再度超过大盘。“记录显示，对这个主要而毫不神秘的产业，即使是支领高薪的基金经理人也对其短期的未来完全判断错误。”
　　更幽默的是，在19岁的巴菲特热诚地阅读《智慧型股票投资人》的第一版中，格雷厄姆已写道：“例如，这类投资者可能买进航空运输业的股票，因为他相信其未来的发展潜力远甚于市场趋势所反映的程度。对于这类投资者来说，本书的功能在于提出警告，采取这种投资方式所可能遭遇陷阱，而不在于提供任何投资过程中的技巧。”
　　我这儿无意对巴菲特吹毛求疵，面对投资大师，高山仰止。我要说的无非是，即使如巴菲特都会如此疏忽《智慧型股票投资人》的智慧，我们更要一读再读这本经典，一定会受益无穷。
　　说来惭愧，内地还没有一本可信的《智慧型股票投资人》的中译本。1999年1月，江苏人民出版社根据1963年版翻译成中文《聪明的投资者》，错得离谱。如格雷厄姆说到一个教训，股票市场上任何赚钱方法，只要非常容易了解且为许多人所遵循，其单纯与方便将无法持久。斯宾诺莎（Spinoza）对哲学的评语正适用于华尔街：“所有绝佳的事物都是困难而稀少的。”这句话的翻译来自于台湾寰宇出版公司的俞济群的译本（1996年年初版，2006年2月初版第十次印刷）。江苏版的翻译是：“Spinoza的总结性的评论应用于华尔街也是一条哲理：所有杰出的事情都像它们很稀有一样的困难”。翻译是件很辛苦的事，我们没必要苛求，但我们看到上述的言语，有何感受？真是“很稀有一样的困难”。一本好书译成这样，罪过啊，还不如不译。不译，我们还有所期待。读了这样的文本，无论如何都想象不出格雷厄姆的精妙与智慧。更多的读者会因此对《智慧型股票投资人》产生一种莫名的偏见。一个不负责任的译者如庸医，害人匪浅。
　　最后，让我们以格雷厄姆的“金句”结束本文：“投资环境的变化沧海桑田，犹如地震般不可预期，但健全的投资原则会产生健全的投资结果，这大抵仍是不变的事实，它们将持续如此发展，我们的理论则必须建立在这个假定之上。”


（本文为价值报告《脚踏实地》上篇“《智慧型股票投资人》精选”的导读，读者若有兴趣研读，可与杂志社联系，电话：021-58817665-18或19）

股市潜规则

中集集团的人力资源管理实践


作者：周廉

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　　入库时间：2007年4月9日  


　　中集集团，全称是中国国际海运集装箱集团。中集集团是1980年成立，成立以后是在82年投产，在1996年短短的16年期间，中集集团成为全球最强、最大的集装箱供应商。在2002年，进入了道路运输行业，短短的4年里面，中集集团成为了全球专用车产、用、销，第一的集团。从这里面可以看到中集集团是非常有远见，而且有雄心壮志的企业。它的目标是成为所进入的行业世界级企业的远景和目标。

　　中集目前主要业务有这样几种，一个是全球最大的集装箱供应商，在集装箱行业里面，我们有干货箱、冷箱等等，在全球是最全系列的产业。在道路运输方面，中集集团的产品包括厢式车、冷藏车、水泥搅拌车、消防车等等这样的产品。同时中集集团也是做机场设备的企业，机场上面的空中桥很多很多是中集集团的产品。

　　中集集团业务发展分成三个层面。第一个层面，我们现在是要继续巩固中集集团在集装箱方面领先创新的地位。第二个层面，我们要去大量发挥新的产业，就是道路运输的产业。在这个产业里面的客户和市场，和集装箱客户、市场完全不同了。所以在今后的发展中，无论是从技术上的发展，还是从客户上的发展，我们都需要有更大的改进。第三个层面，中集集团现在正在寻找各种各样的机会向全球发展。在全球发展的过程中，我们希望用全球的资源占领全球的市场，希望在我们这个行业里面是全球第一的企业，为我们的股东创造价值。

　　我们看一下中集集团的战略目标，一个是进入世界级企业，所以我们强调世界级企业和全球化的运营体系。我到中集以后，有一件事情给我很大的触动，中集集团有很深很深的民族使命感。中集集团的总裁万伯良经常说中集集团代表着民族企业，所以不管是人力资源的管理，还是我们的产品、技术，这些方面的发展，中集集团是把我们的发展和民族的发展是放在一起的。

　　在昨天和今天早晨各个演讲者都谈到了很多企业文化、领导力的改进。我在这儿要提另外一个话题，讨论一下技术能力的改进。并不等于说企业文化和领导力对我们是不重要的。实际上我到中集集团看，我们的企业文化和领导力，作为一个全球跨国运营的公司里面，这个是领导力是非常非常重要的。但是在这儿我们只是想和大家分享一下中集集团在技术能力提高方面的做法。

　　二次世界大战，日本派出了很多的军队侵占东南亚，尤其中国这样的国家。他把很多很多青少年变成了士兵，排到国外打仗。但是日本作为一个国家，它意识到它的技术力量非常非常重要的。这个技术力量可以使日本战后重建。所以日本保留了一批技术精英，不管这些人的年龄是否应该从军，这些人是被留在日本的本土，不去参军、不去打仗。这种战略的想法，是说我们要保留我们的技术能力，使得我们今后能够发展。这也是日本在战后成为一个经济大国的原因之一。这也是为什么中集集团提出来，我们要建立提高我们的技术能力，实际上用这种技术能力来完成我们的民族使命。

　　在跨国公司里面，因为我一直是在500强跨国公司企业里面工作，所以他们有很强的技术力量，他们有全球啊的研发中心。这些公司到中国以后虽然也要做一些研发，但是很多基础的研发是在总部。作为一个中国的企业，我们的技术研发就完全要靠我们自己。如果我们的野心和雄心壮志，是要将来占领而且要站住世界领先的地位，我们一定要有世界领先的技术队伍。这也是为什么中集集团对技术人员是非常非常看重的。我们根据公司的战略发展，我们去考察我们的产品、我们的市场、我们将来发展的地域，我们列出了一系列我们都需要的核心能力是什么，其中技术能力居首。我们的技术能力是否能成，和我们今后竞争力是非常有关的，所以我们做了一个311技术人员计划，什么叫3111技术人员计划呢？就是我们在三年内培养和招聘十名行业的专家，同时我们要有一百名高级工程师，我们要培养、认证和引进相结合。我们第一步要做的是中集的专业技术人员定位。由于中集的战略是要在世界上作为一个强的企业，领先的企业。所以我们定为我们首席工程师是在行业内公认的专家。所谓行业公认是全球在这个行业里面公认的专家，这不是中集说的，也不是哪个企业讲的，而是在行业里面有他的知名度。我们一级工程师要在集团内是知名的专家，能够指导这方面的工作。我们也有二级工程师、三级工程师、四级工程师的标准。

　　在这儿我想跟大家分享的是，中集是分析了我们的产品，分析了我们的技术能力，然后定哪些技术力量是需要世界一级的工程师，哪些是需要我们内部的一些工程人员，我们做了这样一个目标非常清晰，而且有时间性，有专业性的计划。同时根据我们的下属企业，中集集团有40几个各种各样的下属企业，我们根据他们的产品，他们的分布，分析他们哪企业需要多少、什么样的工程技术人员。

　　现在我们人力资源部工作里面，还有一个特别的项目，关注工程技术人员的引进方式方法，我们对于首席和一级的工程人员，是保持集团内部的培养，利用猎头来找行业性的，世界知名的工程技术人员。二级、三级工程师是我们内部培养，我们内部培养有各种各样的方式、方法，等一会儿我介绍一下。同时我们招聘是社会招聘。四级工程师我们是用校园招聘的方法来补充我们的新生力量。

　　中集集团技术人员内部培养有这样的做法，首先我们有人才需求的规划，然后我们要建立一个人才库，我们知道现有的技术人员里面有哪些人是在人才库里头。我们入库的时候有衡量标准，这个衡量标准不仅仅是技术人员，而且是他的技术能力、工作业绩和职业素养，这些都是我们要衡量的一些方面。

　　在培养这方面，我们是分了两级的培养。有一些培养的方式、方法，是在下属企业层面做的，不仅仅是培训，而且通过项目，通过做，使得他能够成长。还有一种培育就是在集团方面，我们不仅仅培养做，而且要开拓他们的眼界，看世界级卓越的企业，开拓他的眼界，使得他们能够有这样的思想和眼界去开拓市场。之后我们每一年要做专业技术等级的评审，评审之后专业技术人员要去看他下一步如何发展。

　　我在这儿要讲一下，专业技术人员的发展，不仅仅是人力资源部本身要做的事情，人力资源部和技术部门，和专业技术人员自己，以及和外面的评委、专家是要结成一个小组，共同发展我们的技术人员。技术部门是要定标准，而且要能够牵引技术人员的发展。人力资源部的责任是宣传、鼓动，并且建立各种各样的机制，使我们的专业人员能够有这样的平台。员工自己要有这样的渴望，希望能够发展。

　　我给大家举个例子，一级工程师是怎样发展，来源是哪些，培养的方式方法，标准怎么样，我们有什么样的项目能够使我们的员工成为一级工程师，这些项目的参与人应该是谁，每个项目要达到的目标是什么。

　　在我们识别培养专业技术人员的时候，我在这儿想跟大家分享一下，我们一方面要去看他的知识和技能，这上面是权重的看法，就是我们知识和技能要去衡量。另外我们要使专业技术人员不仅仅自己做的好，而且使他能培养人才，建立他的专业网络。另外专业技术人员不仅仅需要知识和技能，而且要使得他的专业和技术转换成企业里面能够创造价值的一些运作。所以我们评定的时候，是把专业的技术、经验，尤其是成果，做的权重是非常大的。同时我们对语言也有一些要求，因为中集集团今后要向全球发展的。

　　昨天和今天很多专家已经谈到双通道这样的做法，在中集也有双通道。我们认为一个企业里面最重要的三件事情，一个是要有人，第二是要有财，第三是要有产品。所以专业技术对我们是至关重要的。我们能够看得出来，专业技术人员的发展通道在我们集团里面是非常明确的标志出来。我们有这样的一个台阶，使我们专业技术人员向上发展。另外我们的专业技术人员是纺锤形的形状。下面的四级是从外面招聘，上面人员分布和他识别分布范围也有这样的一种规定。

　　在专业技术人员发展的过程中，我们想得非常周到，有很多激励的政策，比如说薪酬方面，我们有长期和短期的激励，在福利方面，我们有不同的福利计划和职业发展的计划。

　　在这儿能够看得出来，我们不仅仅是有这样的计划，而且分层、分级给技术人员这样的计划，使得他们愿意留在这个企业，而且使得他们能够发展。

股市潜规则

原帖由 冬季风暴 于 2007-4-9 21:16 发表
希望多开好帖子。
看楼主在000039，600036表现很活跃，也希望搂主带领大家关心下其他的，比如：601318中国平安，600019宝钢股份，000063中兴通讯，600320振华港机，......不知道搂主认为这些怎么样，有没有投资 ...




好公司确实很多，但时间和精力有限，关注不过来呀。

但我还是认为招行、中集是最佳的，其次是平安、万科、民生，再次是苏宁、茅台。这些我是我个人的看法，我也主要关注这几个公司。这几个公司中，在未来很长时间，也许其他四个比招行、中集涨的更多，但至少目前，我还是对招行和中集最放心。

招行和中集的股东背景极为相似，这个治理结构让我很放心，而不在乎到底是马蔚华还是麦伯良，虽然这两个经理人做的很好，好到国内公司不能比他们更好，但我认为治理结构比个人能力更重要。
招行所处的银行行业应该说还是幼儿园状态，前景光明自不用说，公司除好的治理结构外，竞争力超强也是被证明了的。
中集作为制造业的代表，公司的历史已经证明它是多么的优秀了。在制造业向中国转移的国际历史大趋势下，我们没有理由不买制造业的公司，但从比较长期的看，制造业的公司（就是有工厂的公司）最好不要有高的毛利率，那样很难长久，还有就是要明白一个道理——淘金的不如卖水的赚钱，我想制造业中没有比中集这个卖水的公司（大家难道没有发现其他大部分制造业公司就是那些淘金的吗）更合适的公司了。

平安无疑是个好的公司，但我对它的研究还很肤浅。
万科尽管是优秀的公司，但在地产繁荣的时候，业务复杂的多的地产似乎是在给业务相对简单的银行打工。
民生的治理结构显然没的说，应该是A股中最民主的股权结构了，但这种看上去近乎完美的民主似乎在效率方面比招行有些距离，公平和效率的权衡下，我更喜欢招行一些。
苏宁的管理层正在发生深刻的思想变化，公司上市以来各方面表现优异，无可挑剔，但这种民营老大型的公司，管理层在上市后的思想变化，很重要。苏宁的这种思想变化，使我对苏宁的信心可能会越来越足。
茅台是数百年老店了，但茅台的价值已经高估了，因为，假设我有那么多钱的话，我肯定不会把茅台全买下来，而宁可开几万个肯德基，这样赚钱可能更快一些。

jsb6688

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meng-h

张培德教授点评周廉女士演讲实录                        http://www.sina.com.cn 2007年04月08日 16:40 新浪财经
               
                                                                                　　中国人力资源管理评价成果发布暨第二届中国人力资源管理大奖颁奖典礼与峰会于2007年4月7—8日在北京全国人大会议中心举行，以下为4月8日上午张培德教授点评周廉先生演讲实录。
　　让我们大家再次掌声有请出我们的张培德教授进行点评，有请！
　　张培德：
　　点评之前有同志反映希望能够提个问题，所以我想留一分钟的时间给大家提问题，实际上周总PPT里的内容非常丰富，可能因为身体不舒服，讲的不是太多。
　　看看下面有没有人提问题？
　　提问：
　　因为我感觉到中集做的非常好，我想知道这套体系究竟花了多长时间，一步一步怎么走过来的，这实际到一个庞大体系的构建，包括每一块不外包的话，中集集团(26.70,0.62,2.38%)(26.08,0.24,0.93%)自己主导这个事情，必然经历过很长很长的时间，我就想问怎么样利用外脑，然后全体企业大家达成共识，这个步骤是怎样的？我是希望讲讲，我是从哪儿起步，过程之间的沟通，上下层之间的认识，我们之所以建立起这么好的东西，是怎么做的。十年后我们想建立起像中集集团这样的体系，我们应该怎么做的？您说的只是一个结果，我想问这个过程是怎么样的？
　　周廉：
　　非常不容易，这个系统启动的时间是很长的，差不多有两年的时间，向大家宣讲为什么技术人员这么重要，为什么我们要这么做，同时技术部门整个集团形成一个小组，不是人力资源部门自己开创的，而是人力资源部门和技术部门一起合手往前走，是这样的一个过程。另外总裁的理念是非常重要的。麦伯良先生是技术出身的总裁，所以对技术是非常非常关注。同时中集民族感使命感非常强，就是我要做大、做强，还要做到世界级企业，我要到世界上领着大家走，这种信念非常重要。我想如果大家对这个感兴趣的话，不妨看看中集的战略思想和今后的远景和它的民族使命，带着这个行业往前走。用这种来启动我们技术力量的开发。
　　人力资源部实际上在后面有大量工作去做宣传，使得我们的考评是透明、公平的，使得我们技术人员能够认可最后的结果，这个也是很重要的。
　　张培德：
　　刚才那位先生提的问题非常重要，刚才周总回答的问题也是非常重要。
　　我谈一下体会，我感到它整个做的过程中间肯定碰到很多很多的困难，怎么解决的，主要提到了三点，企业成功有三个要素，人、财、物。
　　第一点，特别是产品，产品非常非常有特色。目前有全球独有的四大关键产品，这就是我有的，别人没有，别人也有的我是第一。
　　第二点，就是它有强大的人建设队伍，技术力量，很多的建设措施，比如说我从人力资源角度来讲，不仅仅是从外部引进人才，而且还在内部培养。从人力资源角度来讲，培养人才从员工自我需求看到，通过这一发展采取了双通道，另外通过薪酬激励来做，这个她PPT里面都有，因为时间关系没有讲。
　　第三点，我感到非常非常重要的，做任何事情都有很好的目标，它的目标不是小小的目标，有非常明确的战略目标，它要成为世界级的企业，特别是到2012年，要实现营业收入1000亿人民币以上。1000亿什么概念？世界级的企业。实际上它的目标也很宏大，时间也定了。具体的做的也很多很多。它希望创造中国式的世界级的企业，可了不得。
　　我更大的体会是，它有具体的，整体的实施措施，它的核心价值观是什么，它提出来了。一个企业有目标，有产品，有人员，关键的问题还要有个企业文化，要有核心价值观。
　　奇瑞集团有一个副总说，他们想打到美国去，打遍全世界，提出一个口号，说车到山前必有路，有路必有奇瑞车。同志们，这什么意思？这就是要把中国民族汽车打遍全世界，有这样的信心，我相信他们一定能成功。
　　同样的，刚才中集集团也有一个很好的核心价值观，他们提了四个字：简明高效。字不多意义非常深。我想这给了我们很好的启示，谢谢周总刚才的演讲，谢谢大家！

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首季我国外贸4577亿美元 顺差扩大势头明显收敛  
发布时间： 2007-04-10 16:56 字体：     






    海关总署今天公布1季度我国外贸进出口情况。据海关统计，1－3月我国进出口总值4577.4亿美元，比去年同期（下同）增长23.3%，其中出口2520.9亿美元，增长27.8%；进口2056.5亿美元，增长18.2%。      

    海关统计显示，3月份当月我国进出口总值1599.9亿美元，增长10.4%。其中，出口834.3亿美元，增长6.9%；进口765.6亿美元，增长14.5%，高出同期出口增速7.6个百分点，当月贸易顺差68.7亿美元，自去年3月份以来首次回落到百亿美元以下，贸易顺差规模扩大势头明显收敛。今年1季度贸易顺差规模低于去年的第3、4季度的规模。 　

    根据海关提供的统计数据，1季度一般贸易进出口1997.4亿美元，增长27.4%。同期，加工贸易进出口2115.8亿美元，增长18.8%。      

    我与主要贸易伙伴的双边贸易在1季度全面快速增长。据海关统计，1－3月欧盟为我国第一大贸易伙伴，双边贸易总值753.9亿美元，增长30.3%，高出同期我国总体贸易发展增速7个百分点。美国为我国的第二大贸易伙伴，中美双边贸易总值为667.2亿美元，增长20.1%。日本为第三大贸易伙伴，中日双边贸易总值为529.1亿美元，增长15.2%。此外，1季度我国与东盟双边贸易总值为431.1亿美元，增长24.8%，东盟为我国第四大贸易伙伴的地位；印度为我国第十大贸易伙伴，中印双边贸易总值为82.2亿美元，增长58.5%，发展速度位于前10大贸易伙伴之首。      

    海关统计显示，广东、江苏、上海稳居对外贸易前3位。1季度，广东省进出口总值1331.8亿美元，增长22.3%，占同期全国进出口总值的29.1%，继续领先于其他省市。同期，江苏、上海进出口总值在全国各省市（区）分别位列第二、三位，进出口总值分别为813.2亿美元和605.3亿美元，分别增长28.1%和19.7%。 　

    在出口商品中，机电产品出口增势良好。海关统计显示，1季度我国机电产品出口1472.5亿美元，增长28.5%，占同期出口总值的58.4%。其中，电器及电子产品出口609.4亿美元，增长31%；机械及设备出口515.6亿美元，增长27.9%。高新技术产品出口753.4亿美元，增长27.1%。传统大宗商品出口继续保持良好的增长势头。其中，服装及衣着附件出口202.3亿美元，增长17.6%；纺织纱线、织物及制品出口111.2亿美元，增长9.8%；鞋类出口56.9亿美元，增长16.7%；塑料制品出口32.3亿美元，增长10.2%。

    在进口商品中，初级产品进口稳步增长。据海关统计，1季度，我国进口初级产品493.2亿美元，增长15.4%，占同期进口总值的24%。其中，进口大豆572万吨，增长5.7%。同期，进口工业制品1563.4亿美元，增长19.1%，占同期进口总值的76%。其中，进口机电产品1075.8亿美元，增长14.9%；进口汽车5.9万辆，增长16.6％；进口钢材427万吨，下降7.4%。（海关总署网站）

股市潜规则

海关统计显示，3月份当月我国进出口总值1599.9亿美元，增长10.4%。其中，出口834.3亿美元，增长6.9%；进口765.6亿美元，增长14.5%，高出同期出口增速7.6个百分点，当月贸易顺差68.7亿美元，自去年3月份以来首次回落到百亿美元以下，贸易顺差规模扩大势头明显收敛。今年1季度贸易顺差规模低于去年的第3、4季度的规模。

大头泵

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汽车成为重点扶持的出口产品
发布日期 2007-04-11
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经济观察网讯  商务部副部长、国家机电产品进出口办公室主任魏建国10日下午考察位于宁波的浙江吉利汽车有限公司时说，作为转变外贸增长方式、优化出口结构的重要措施，商务部把汽车及其零部件作为重点扶持的出口产品，并采取有效措施鼓励自主品牌汽车扩大出口。

魏建国透露，商务部近期将召开国内主要汽车出口企业座谈会，共商如何进一步扩大汽车及其零部件出口。在继续抓好国家汽车及零部件出口基地及基地企业建设，进一步落实支持基地发展的各项政策措施，抓紧与有关部门协调出台鼓励建造汽车滚装船的政策的同时，做好第二批国家汽车及零部件出口基地和基地企业的评定工作。

在了解吉利汽车的出口情况时，魏建国说，中国汽车出口潜力巨大，但是要有自己的品牌，要做好售后服务，汽车卖到哪里，售后服务就要跟到哪里。没有售后服务的汽车市场是自杀的市场。

魏建国对吉利集团自主研发的、具有完全知识产权的高升功率发动机、电子智能助力转向器和自动变速箱给予高度评价。

carolingian

楼上看来是中集的元老股东啊！

我近期想再买入一些，不知道中集b股这个价格怎么样？

股市潜规则

看机构怎么砸盘——大腕篇 ！

　　一定得选散户最看好的时候
　　雇职业的砸盘手
　　砸就得砸最火爆的股票
　　股价直接跌停
　　无量封板最少也得十个
　　什么增发呀,减持呀,断资金链呀，能用上的都给他用上
　　大厅里有割肉机,大户室里有断头台
　　消户的窗口坐一个mm
　　长头发,巨pp的那种
　　股民一站那儿,甭管账上还有钱没钱都跟人家说
　　一口地道的英国伦敦腔儿
　　倍儿有面子
　　交易所旁边再建一个股市学校
　　教材用哈佛的
　　一年光学费就得几万美金
　　再建一所神经病院
　　二十四小时候诊
　　就是一个字——贵！
　　周围的朋友不是赔八百万就是赔一千万
　　你要是赔了十万啊
　　你都不好意思跟人家说
　　你说这样的股市,得跌到多少点?
　　我觉得怎么也得两千五吧
　　两千五?那是顶部
　　一千五都多
　　你别嫌低,还不商量
　　你得研究股民的套牢心理
　　两千五还不跑
　　根本就不在乎多跌一千点
　　什么叫中国股民你知道么?
　　中国股民就是买什么股票
　　都买最贵的 不买最好的
　　所以,我们的口号就是
　　不求最好 但求最贵.

jwmei0039

标准普尔报告:大规模资产证券化显著减少流动性
来源： 上海证券报  作者： 黄蕾 发布时间： 2007年04月11日 10:42  


   
　　标准普尔新近发布的一份研究报告指出，允许银行进行大规模的资产证券化业务可以显著减少中国银行体系过剩的流动性，并且有助于政府宏观调控政策的实施。标普认为，银行体系流动性过剩是目前中国经济面临的一个难题。
　　这篇题目为《通过资产证券化吸收过剩的流动性》的研究报告指出，目前中国主要通过升息手段来应对由流动性过剩导致的资产泡沫，但在中国大部分的流动性是由贸易顺差和“热钱”流入引起的。“升息不但不会减少这部分的流动性，反而会吸引更多的热钱。”标普相关人士表示。
　　标普董事总经理、中国区总裁扈企平博士表示，发展资产证券化市场为解决流动性过剩的问题提供了另外一条思路。“在当前存在流动性过剩情况下，投资者购买资产证券化产品的资金大部分来源于银行存款，因此发行证券化产品会减少银行体系的资产负债规模，也就是吸收流动性。”
　　扈企平说，发行资产证券化股票和债券有利于控制货币创造和银行信贷规模的扩张。在资产证券化的过程中，银行出售自身的信贷资产，投资者则用银行存款来购买证券化产品，这可以看成是货币创造的逆过程。所以，实际上，资产证券化对货币供给起到一个收缩的作用。
　　该报告认为，中国目前的流动性过剩问题并不仅仅是货币供给的问题，它还反映了经济结构内部的深层次矛盾，即中国的金融市场，特别是债券市场相对于整个经济发展程度而言还不够发达。为了解决流动性过剩这个问题，中央银行在继续采用各种调控措施“堵”的同时，还需建立发达的债券市场，提供更多“疏”的渠道。

jwmei0039

沈联涛：回望亚洲金融危机 在危机中特立独行

www.eastmoney.com   2007-04-11 10:52     《财经》
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    回望亚洲金融危机之八







　　马来西亚采取反传统的政策走出了危机，但它更应该追根溯源探寻病根，采取必要的手术或苦口良药来治愈疾病

　　马来西亚是东南亚最富有的国家之一，国内有着丰富的石油和天然气资源，并且是世界主要的棕榈油和天然橡胶(22790,-55,-0.24%)的产地之一。作为世界最开放的经济体之一，马来西亚的贸易总额占GDP的200%还多，外资银行资产在国内的银行体系中占20%以上的份额。马来西亚还有着良好的宏观经济管理记录，在1997年前度过了一次又一次经济冲击。

　　到20世纪90年代中期，马来西亚的经济基础看上去已相当牢固。1990年-1996年间，其GDP年均增速达到9.5%，储蓄率达到38%，同时保持着3.8%的低通胀率及3.5%的低失业率，政府财政一直盈余。虽然马来西亚的金融体系同样是银行主导，但银行的平均资本充足率在1997年已达到12%，发展状况相当不错。马来西亚的各种外债指标也都远远优于与它共患难的邻居们，如韩国和泰国。

　　面对这一系列良好的指标，到1997年金融危机发生时，已经主政近16年的总理马哈蒂尔很难相信从泰国扩散出来的危机也会波及马来西亚。为了保卫林吉特(马来西亚货币)的币值稳定，1997年7月10日，马来西亚的隔夜拆借利率一夜之间从7.5%上升到40%；中央银行也迅速卖出了12%的外汇储备。尽管这样，央行依然发现力不从心，于是从7月14日开始任由货币自由贬值。

　　既然马来西亚的基础不差，按通常逻辑，货币15%至20%的贬值已经可以使市场恢复平衡，但林吉特却持续下跌了近一半。在投机的情况下，所有的市场都会受过度打击之苦，但新兴市场的情况往往更糟。首先，新兴市场缺乏风险承受能力和控制能力。其次，由于汇率一直很稳定，国内外的企业都毫无防备，没有结清外汇头寸。在1986年-1997年间，林吉特的上下波动不超过5%，没人想到它会贬值48%。第三，新兴市场的政府高官们很少有在全球金融市场工作的第一手经验，因而也很难理解市场中潜在的高风险。

　　随着危机步步深入，马来西亚的净国外投资总额从1996年35亿美元的净流入骤降至1997年70亿美元的净流出。到1998年一季度，其年经济增长率已从上年的7.3%降至-1.8%，降幅为9.1%；股指从1997年3月3日的1277点降至1998年8月28日的302点，降幅高达75%。

　　在危机初期，马来西亚几乎经历了一个政策瘫痪期。IMF表示愿意提供财务援助，但马来西亚不愿接受附带的限制条件，认为这是对其主权的侵犯。事实上，IMF对印尼和泰国的援助项目附加了条件，强迫两国接受财政缩减政策、高利率以及拒绝“裙带资本主义”的贷款模式。1997年，马哈蒂尔总理在访问智利期间，对该国在外汇管制方面的经验有所了解。随着危机在1998年恶化，他开始深信，外汇管制才是马来西亚走出危机的惟一选择。

　　1998年7月，马来西亚政府不顾IMF的建议，自行宣布了一项刺激财政支出的项目，当年财政预算赤字3.7%。它还成立了国家经济行动理事会，开始了一个国家经济复苏计划，旨在减少经常性项目赤字，维持财经纪律，控制信贷增长以及强化银行体系。

　　1998年秋，香港政府干预股市，马来西亚也看见了自己插手市场的新机遇。9月1日和2日，马来西亚政府宣布实施资本控制，并将林吉特兑美元比率下调为3.80∶1。这些政策就像重磅炸弹，激起IMF及西方世界的一致反对。美联储前主席格林斯潘称之为一个“武断的错误”，因为“现在没收部分或全部外国投资者资本和收益的一个直接后果，就是未来新增外国投资的急剧下降”。这项饱受非议的特殊政策，导致1998年马来西亚的股指下降至历史低谷；时至今日，其股指仍未超过1994年的巅峰。但外汇管制让政府重新掌握了对货币政策的主导权，并且为后面的低利率政策铺平了道路。

　　当时作为一名香港金管局的官员，我不能对此公开评论，但是我将个人想法解释给IMF的朋友：如果一个病人正流血不止，又不能获得输血，那么他是否有权绑上止血带自行止血呢？作为一个主权国家，马来西亚有权做任何它认为正确的事情。当然，流血不只是一个症状，更应该追根溯源探寻病根。因此，马来西亚还必须采取必要的手术或苦口良药来治愈疾病。回过头来看，即便是IMF都不得不承认，外汇管制在危机期间确实起到了作用，并且马来西亚也有能力自我修复。

　　从马来西亚特立独行的危机应对经历中，我们可以得到这样的教训：给予政策建议轻而易举，但是，在危机中评判孰是孰非很难把握。基辛格曾说过，在危机当中，最危险的措施往往也是最安全的。马来西亚实施了一项反正统的政策，却走出了困境，这似乎证明了即便是来自“华盛顿共识”最优秀智库的意见，也不一定正确。

股市潜规则

中海集运去年盈利降七成 成本极运力扩充是主因
来源： 第一财经日报  作者： 黄海 发布时间： 2007年04月12日 08:22  


   
　　在国内最大的集装箱运输企业中国远洋（1919.HK）宣布去年盈利大降六成之后，位居第二的中海集运（2866.HK）昨天也称去年盈利8.6亿元，同比下降76％，理由同样是燃油成本上升和运费大幅下跌。
　　一家外资航运企业的内部人士告诉《第一财经日报》，油价上涨对大家都是公平的，最主要的问题是各班轮公司纷纷造大船，致使市场供需失衡，运价大幅下跌。“其实，各班轮公司都知道航运业具有周期性的特征，但为了确保自己的市场份额，不计后果地投放运力，最终导致收益下降。”
　　截至去年年底，中海集运运力近40万标准箱，比中国远洋稍逊，但该公司表示，预计到今年年底，其运力将达到45万标准箱，当中超过4000标准箱的集装箱船占总运力的比重将达80％左右。今年3月，中海集运称有意发行18亿元债券，用于订购4艘4250标准箱和8艘8530标准箱的集装箱船；而在去年7月，中国远洋母公司――中远集团原副总裁王富田接受记者采访时曾表示，该公司将向日本等国的船厂订购8500标准箱和9500标准箱的集装箱船各4艘，以强化航运主业。
　　然而就在两大班轮公司大手笔扩充运力的同时，其运价水平却在不断下滑。中海集运表示，美洲、中东航线及国内航线等几条大的航线货量增长较快，加上新船投入营运，导致去年运量同比增加23.1％达566万标准箱，全年营业额也增长了7.5％达305亿元。然而，其平均运价却下降了12.5％至5295元，尤其以欧洲/地中海等航线跌幅为大。中国远洋也表示，各航线平均运价下滑，以亚欧航线尤为明显，平均运价跌幅达11.7％。
　　中海集运预计，今年全球经济和贸易仍有望增长，但燃油价格、钢材价格走势不明朗，另外全球新增运力陆续投放市场，将对该公司的营运造成压力，因而其对今年的航运市场持谨慎态度。

quarkyy

中集是现在中国最优秀的企业。:*22*:

quarkyy

　全球最大的集装箱制造商中国国际海运集装箱(集团)股份有限公司(以下简称中集集团)正在酝酿在房地产领域能有更进一步的发展。

　　来自深圳的消息称，中集集团目前正在洽谈收购深圳当地一家房地产开发公司：深圳天宇房地产有限公司。中集集团办公室主任郑源华向记者证实了这一点，但他同时向记者强调，该收购计划尚未完成，董事会对该计划尚未有最后的批复。而对于中集集团收购的原因  

，郑源华未做任何解释，只是强调集团公司的关注重点仍旧放在集装箱和半挂车业务之上。

　　而来自天宇方面的消息称，中集集团正考虑整合旗下的 房地产业务，将原来房产、物管、建筑这三方面的业务整合到一个新的房地产公司里，中集集团董事长麦伯良将亲自担任新成立的房地产公司的董事长和法人代表，而常务副董事长则将由深圳天宇房地产有限公司的总经理禹振飞担任。天宇公司一位不具名的工作人员向记者提供了上述消息。

　　记者向禹振飞求证此事时，禹也以董事会尚未做最后决定为由拒绝透露。但其向记者表示，中集集团的确在地产领域“有些想法”，但董事会成员对此尚未统一意见。

　　长期关注中集集团的武汉新兰德证券分析师余凯认为，对于主营业务为集装箱业的中集集团而言，将过多的关注投向房地产市场对该集团并不利。目前房地产业务的收入在该集团的总收入中所占比例不足1%，因此，他更愿意将这件事情看成是中集集团对内部零散地产业务的一次整合。

　　或许中集集团的最初想法也仅限于此，通过引入外部力量来打理自身的非主营业务，以优化结构。以下事实或许可以说明这点。

　　到目前为止，中集集团运作最成功的房地产项目是位于广东省江门市的“中天国际·嘉华苑”项目。该项目占地330亩，目前一期工程已经销售完毕，并顺利通过了健康住宅示范工程项目的验收。而该项目的合作方恰恰是深圳天宇。

　　而据记者了解，中集集团涉足房地产市场的历史至少可以追溯至1992年，多年来，其在深圳、南京、大连等地都留下了一些项目。该信息也得到郑源华的证实，同时郑源华还坦承，这些项目在当年的销售状况，以及得到的市场评价均无法让人满意。

　　但是天宇的打算却不仅限于此，根据接近双方洽谈过程的人士称，在此次收购当中，心情更为迫切的是天宇。

　　而天宇所看重的，是中集在土地市场上的巨大潜力。

　　以此前双方在江门合作的项目为例，据了解，由于中集集团在江门设有全资子公司“新会中集”，投资巨大。而刚刚起步的江门房地产市场也急需外界的投资和带动，因此在2002年底，中集集团被当地政府作为特别邀请的投资者进入当地房地产市场。

　　除江门外，中集集团在全国二十多个城市均有投资，政府资源丰富。对于天宇来讲，倘若能够并入中集集团内部，无疑将在土地市场上获得更多的机遇。上述人士也表示，借鸡生蛋，正是天宇的想法。

　　而禹振飞本人也向记者透露，目前中宇还在上海宝山区运作一个占地600余亩的 别墅项目。据了解，该项目用地也是中集集团通过下属企业获得的政府补偿用地。

　　在中集集团此次收购进行之时，有关央企房地产业重组的话题也同样引人关注。尽管其并不在央企名单之中，但该公司两大股东为中远及招商，近半数股份为国有法人股的中集集团的此次举动还是令人心生联想。

　　中原地产华北区总经理李文杰认为，国企改制的一个总的原则就是抓大放小，专注于主业，剥离不相干的附属产业。而这正是国资委指定中房等五家企业整合央企房地产业务的初衷。

　　身为国企的中集集团此举无疑是与国企改制的大方向相背离。

　　但房地产行业高额的利润已经吸引了越来越多的外行企业的关注，国企也不例外。据悉，部分央企为避免其房地产业务被强制剥离，往往采取与其他所有制企业合资成立项目公司的方式来规避被五家指定企业重组的命运。(文/宋尧）

quarkyy

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中集集团
主要数据
股票价格绝对/相对市场表现（%）
1 个月 3 个月 12 个月
44.6/18.8 113.7/50.4 202.1/66.5
12 月最高/最低价（元） 26.66/8.60
总股本（万股） 221,866
流通A 股（万股） 102,660
近3 月日均成交量（万） 2,376
主要股东
招商局国际(中集)投资有限公
司
16.23%
股价表现
公司动态
2006-11-15
中集集团(000039)：改
变外界对“中国制造”
的偏见
2006-9-29
G 中集（000039）4.2
亿参股铁路集装箱项
目 或带来赢利增长
相关研究报告
05.06.29
上市公司调研报告：中
集集团——市场分歧
来自对集装箱需求和
公司特点的判断
06.06.02
上市公司简评：中集集
团——透过《中集租赁
隐患》看中集（更新）
上市公司深度报告 专用设备
从产品龙头走向全球物流装备产业龙头
从产品冠军走向产业冠军
公司是全球集装箱行业的龙头企业，从单一产品干货箱成为世界第一开始，公司
不断完集装箱产业链，拥有全系列的集装箱生产能力，并延伸至服务与维修。在
集装箱基础上，公司进一步延伸至登机桥、专用车辆、铁路运输车辆和罐式设备，
从产品冠军逐步成长为世界物流装备制造业的冠军。
外延式发展模式保持企业持续增长
中国制造业正在快速发展，但在市场快速增长的同时，也形成了行业的高度竞争，
中集集团通过收购兼并不仅迅速壮大自己，同时也改变的世界集装箱行业的竞争
局面；公司在进入空港设备和专用车辆时基本上采用外延式的发展模式获得快速
进入新的产品领域的机会。不仅节省了产品初期的研制成本，而且直接获得成熟
的人力资本和新的产品销售网络。公司已经积累了行业整合和集团化管理的经验，
所有收购企业都得到了较好的发展，我们认为公司这种模式还将继续演绎，并且
因此在制造领域持续增长。
专用车辆高速增长 五年再造一个中集
中集集团2000 年销售收入89 亿元，2001 年67 亿元，2001 年当年开始研究并于
次年进入专用车辆领域，我们预计2006 年公司车辆销售将近80 亿元，相当于公
司发展20 年的平台。一般来说，机械产品从研究试制到量产就需要三年以上的时
间。而中集仅用三年时间就成为了国内专用车辆的龙头。公司从研究到辆量产仅
仅用了6 年的时间再造了一个2001 年中集。
即将迎来中国物流转型升级的良好机遇
世界制造基地的转移和中国经济发展，将导致工业企业和商业企业大量的物流，
而从效率来看，中国传统的物流方式将受到来自世界物流企业的挑战，于2006 年
对外开放的物流市场将随着竞争和企业追求效率发生深刻的变化，物流装备也将
迎来全面升级的良好机遇，门到门的多式联运方式将成为物流发展的主要方向，
中集集团在这一转型过程中将成为最受益的企业。
建议以公司发展能力评估中集价值
装备制造业的振兴仅仅靠政府给予优惠政策只是一个阶段性减轻国际竞争压力和
培育竞争水平的措施，行业内主要企业获得的机遇基本上没有太多的区别，而且
某种程度上还会激发投资热情和产能过剩。我们认为投资垄断性领域看资源，投
资竞争性领域看企业能力。应该给予公司管理溢价。建议“买入”。
风向提示：干货箱产能过剩可能引发市场价格战。
预测和比率
2005A 2006E 2007E 2008E
主营收入（万元） 3,095,931.06 3,450,798.07 4,362,304.7 4,983,750.90
主营收入增长率 16.53% 11.46% 26.41% 14.25%
EBITDA（万元） 328,885.63 346,790.57 461,928.91 519,595.69
EBITDA 增长率 5.06% 5.44% 33.20% 12.48%
净利润（万元） 266,914.08 273,211.06 356,894.63 405,228.80
净利润增长率 11.73% 2.36% 30.63% 13.54%
ROE 28.23% 22.68% 24.53% 23.87%
EPS（元） 1.323 1.231 1.609 1.826
P/E 19.72 21.20 16.23 14.29
P/B 5.57 4.81 3.98 3.41
EV/EBITDA 15.43 16.77 12.43 10.89
中集集团（000039）
郑贤玲
zhengxl@csc.com.cn
010-65178899-84053
维持
买入
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中集集团
以中国的要素优势和全球贸易的发
展趋势，我们认为无论中集是否进
入集装箱行业，中国都必然成为世
界集装箱产品的生产基地，但所不
同的是，中集集团进入这个行业不
仅使得这个行业世界集装箱生产基
地，还使得这个行业技术不断升级，
生产企业有利可图，一个看似非常
简单的产品不仅创造了GDP，而且推
进的技术创新和持续盈利，世界集
装箱行业保持了持续繁荣。作为集
装箱行业领袖的中集集团也以此成
为中国证券市场上十多年的蓝筹。
中国制造业在世界中迅速崛起的主
要原因是巨大的需求市场和与世界
主要制造大国悬殊的劳动力成本优
势。中集进入世界集装箱企业时，
世界主要集装箱制造企业已经开始
在中国设厂，也就是说，公司并没
有具备和其他企业不一样的市场优
势，而二十多年后中集集团在集装
箱领域占据半壁江山，并成为全球
唯一能够提供全系列集装箱的唯一
企业，参与世界集装箱的标准修订，
公司已经从单一的成本优势成长到
具有成本、创新、管理等综合优势
的集装箱领袖。
把简单的产品做到不简单
从“夕阳产业”到“朝阳产业”
早在二十多年前中集集团和胜狮进入集装箱行业之初，集装箱即被认为是
“夕阳产业”，而二十多年后，凭借集装箱业务，中集集团成为中国装备制
造行业中收入和利润第一的企业，多年来，中集集团一家公司的盈利超过中
国船舶制造业全行业的盈利水平。世界集装箱行业的持续繁荣彻底否定了
20 年前市场对集装箱行业的判断，而同样是世界海洋运输装备，集装箱却
在船舶工业持续亏损或微利的情况下保持了良好的竞争格局和盈利能力，更
加让我们思考高度竞争的制造行业健康发展的根源。
行业整合与收购兼并能力
改革开放后中国制造业的高速发展令世界瞩目，我们已经成为世界最大的钢
铁和机床消费国，但中国制造业一个很突出的特点就是低价及利润，中国制
造业只创造了GDP，而没有创造国民财富。而制造业低效率的一个重要原因
是行业过渡竞争，大部分产品供过于求。解决中国制造业低效率的根本途径
是提升产品技术水平和提高行业集中度。我国集装箱制造企业起步于上一世
纪的80 年代，到90 年代初期，国内生产企业一度达到70 多家，而今天，
通过收购兼并，中集集团和胜狮货柜两家公司已经占据全球80%的市场份额，
全球集装箱行业集中度大大提高，行业处于良性竞争状态。中集共收购了
14 家、托管了一家集装箱制造企业，不仅实现了集装箱产业的战略布局，
而且消除了大量的竞争对手。公司2002 年进入专用车辆行业，在三年之内
收购了国内4 家、美国一家专用车辆厂，并迅速成为中国专用车辆第一大制
造企业。充分体现了公司的产业整合能力和成本管理能力。
2006 年公司几经周折，又在非常复杂的商业环境下正在实现对欧洲博格公
司的收购，并因此将在2007 年成为全球最大的罐式储存设备企业。
敏锐的商业洞察能力
集装箱的简单是制造工艺上的简单，但上游钢材产业和下游的的航运业都具
有高度波动的特点，导致经营这一行业并不那么简单，但中集集团几乎都是
在行业低谷时进行收购兼并，并在2004 年以前预测到全球集装箱市场的高
峰，在行业高峰到来之前公司准备了充足的产能和原材料储备，并在行情来
临时扭转了集装箱价格持续六年下降的局面，争取了集装箱产品的定价权。
卓绝的行业领导能力
从2003 年8 月到2006 年6 月，世界集装箱两大巨头关于冷藏箱专利权纠纷
延续了三年：“2003 年8 月，上海胜狮被德国瓦工堡起诉侵犯其漏水器专利
权；2003 年9 月，上海胜狮在香港诉德国瓦工堡商业威胁，索赔588 万美
元；2004 年1 月，上海胜狮诉上海中集壁板专利侵权，索赔300 万人民币；
2004 年4 月，漏水器专利权人对上海胜狮索赔诉讼请求提高到228 万美元；
2004 年10 月，因涉嫌侵犯漏水器专利权，上海胜狮生产的20 台冷藏箱装
船前30 分钟被上海海关强制扣押；2005 年5 月，中集集团通过其全资子公
司收购了包括上述漏水器专利在内的70 项冷藏箱专利；2006 年6 月，北京
法院作出终审判决，宣告壁板专利全部无效；随后上海胜狮在上海法院撤销
壁板专利侵权诉讼，并被法院判决承担所有诉讼费用。”集装箱行业不再是
一个简单的劳动力密集型产业，而是技术和专利的竞争领域。通过这次两大
龙头企业的专利之争，我们看到集装箱这个简单行业的竞争秩序已经国际
化。
3 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
作为这个行业的领袖，中集集团不仅仅是在产品制造环境占据50%以上的市
场份额，公司是全球集装箱产品标准的修订单位，也是这个行业中拥有专用
技术最多和唯一能够提供全系列产品的企业。进入集装箱行业二十多年来，
中集集团始终坚持以自主创新推动产业发展和企业效益提升，以“每2 个工
作日开发1 个新产品，每1 个工作日申报1 项专利”的创新速度致力于创新
型企业的建设，已经累计自主申请专利1000 多项，其中发明专利300 多项，
国外申请专利100 多项。2005 年集团公司研发总投入达到10 亿元，新产品
开发150 多项，新增销售收入约100 亿元。
建立集团化营运体系 提升企业盈利水平
对于制造企业来说，创新是提升企业价值的重要路径，但创新不仅仅体现在
产品技术本身，也体现在产品制造和管理体系中。中集集团的创新更多的体
现在对企业制造体系的创新，公司在集装箱领域通过收购兼并改变原有企业
的制造体系——集团化管理，即利用集团公司平台进行同一采购、统一销售，
并将集团拥有的资源提供给相应的子公司分享，并对公司产品实施三阶段管
理模式。第一阶段是通过收购兼并提高市场占有率，成为行业龙头；第二阶
段是公司采用集团化管理平台对集团资源进行整合，实施集团化成本管理和
资源共享；第三阶段是盈利管理阶段，占据行业领导地位，有能力转嫁成本，
实现全球产品定价权，进入产品维修与服务阶段。中集集团在集装箱制造领
域积累了成本管理和机械制造资源整合的经验，并将这些经验复制到车辆及
其他产品领域，实现企业裂变式增长。
蓬勃发展的世界贸易简支撑集装箱
产业持续发展。
集装箱行业的基本情况与产业发展趋势
全球贸易的重要运输工具
集装箱是世界贸易发展的重要的货物运输工具，20 世纪60 年代起始于美国，随
着世界贸易的发展和全球制造基地的转移，集装箱迅速向日本和韩国转移，并
于上一世纪90 年转移到中国。到目前为止，集装箱仍然是世界物流装备中效率
最高的运输工具。世界主要发达国家适箱货物的集装箱化率已经近70%。
0
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400
600
800
1000
1980 1985 1990 1995 2000 2001 2002 2003 2004
0
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20
30
40
50
60
70
货物贸易量杂货集装箱化比率%
集装箱日常需求主要来自新增货物净增加的集装箱量和旧箱更换量。集装箱
使用寿命一般为12 年左右，从历史数据来看，集装箱旧箱更换比例为市场
报有利量的4-5%，新增集装箱则与单期货物贸易的增加量和新船下水量相
关，一般来讲，集装箱船箱位与集装箱的配比关系为1：2.5。全球航运研
究权威机构Clarkson 预测2005，全球集装箱贸易量达到1.06 亿 TEU，增
图一 世界货物贸易集装箱化率 单位：百万吨，%
资料来源: 中远集团
4 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
世界集装箱高度集中导致了客户与
生产厂家的博弈变得非常微妙，订
货周期和生产周期不断缩短，新进
企业很难把握。
长率 10.8%；2006 全球集装箱贸易量将达到1.17 亿 TEU ，增长率10.1% 。
Drewry 判断2004 年全球港口集装箱处理量为3.56 亿TEU，2014 年预计超
过7 亿 TEU；全球集装箱处理量增长率为2005 年12.1% ，2006 年 8.5% ，
2007—2009 年，6%-7%。按照目前世界贸易、全球在手定单、以及全球集装
箱保有量进行计算，未来集装箱需求将仍然保持一定的增长。
行业高度集中，中集领导地位不会动摇
世界集装箱行业是典型的劳动力密集型和市场驱动型产业，随着是世界制造
基地的转移，世界集装箱制造基地也实现了三次大的转移：1960 年—1970
年国际主要集装箱生产国在美国；1970 年—1980 年主要生产地在日本；1980
年—1990 年主要生产国为韩国，1990 年起世界集装箱主要生产国转移至中
国，目前，中国集装箱总量已经达到世界集装箱总量的90%。
集装箱行业进入中国后，中集集团和胜狮货柜在行业内进行收购兼并和行业
整合，目前两家公司产能占全球集装箱产能近70%。而由于集装箱上游钢铁、
木地板等原材料波动大，下游航运价格波动也比较大，且行业波动有季节性，
一年中各个季节需求差距较大，旺季出现供不应求，而淡季产能利用率有时
不到1/3，小企业组织生产难度较大，从产量来看比产能表现更为集中，中
集与胜狮 两家公司产量80%左右。目前中集干货箱产量达到全球产量的
55%。
2005年产能
中集集团
46%
胜狮
20%
新华昌
5%
进道
5%
现代
4%
通运
3%
亚细亚
3%
其他
11%
中海
3%
2004 年集装箱行业出现供不应求的局面，集装箱价格也出现反弹，导致行
业内产能扩张，主要企业中集集团、胜狮货柜和新华昌都纷纷扩建新厂，下
游企业中海和马士基也进入集装箱制造行业。全球集装箱产能利用率逐年下
降，预计到2007 年全球干货箱产能达到580 万TEU，产能利用率下降至50%
左右。新的产能释放江导致2007 年干货箱竞争格局发生变化，但由于集装
箱需求季节性波动较大，且原材料价格也不稳定，近年来企业对原材料采购
越来越难以判断，而季节性的波动又导致生产组织难度增加，我们认为如果
不具备一定的规模和良好的生产组织能力新进入的企业可能面临亏损。而中
集集团经历了行业的起伏和的行业地位难以动摇。
资料来源: 中国集装箱行业协会
图二 全球集装箱产能分配
5 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
2007 年干货箱价格上升到1900 美元
/TEU。
0 2 4 6 8
10
12
14
16
18
20
2004年1月
2004年3月
2004年5月
2004年7月
2004年9月
2004年11月
2005年1月
2005年3月
2005年5月
2005年7月
2005年9月
2005年11月
2006年1月
2006年3月
2006年5月
2006年7月
2006年9月
2006年11月
预计2007 年集装箱盈利能力稳定增长
2004 年以来干货箱价格波动是影响公司盈利最重要的因素。中国因素导致
的世界贸易和航运业务的高度景气以及世界集装箱行业的高度集中终于改
变了自1996 年-2003 年持续8 年的集装箱价格单边下降的趋势。中集集团
目前成为全球集装箱的领袖企业不仅仅表现在市场占有率上，同时表现在公
司的产品链和服务链上。公司用不断创新行业技术、提升服务水平来提升行
业的进入和盈利门槛，赢得了集装箱行业的基本话语权。我们认为在中集集
团和胜狮货柜的行业地位没有发生改变之前，集装箱行业产品价格主要将由
市场需求和原材料价格的变动来决定，由于2004 年集装箱市场的高速增长
导致的超买现象影响，2005 年下半年到2006 年上半年集装箱实际购买量下
降，而钢材价格的下降也使得集装箱价格正常回落，2006 年 4 月,普通干货
箱价格从2006 年初的 1450 美元/ TEU 左右开始上扬， 第三季度上升到
1900—2000 美元/TEU；到2006 年年末淡季时期干货箱价格下降至1600 美
元/TEU,但从目前的生产的订单情况来看，又出现了淡季需求仍然旺盛，价
格从1600 美元/TEU 回升到1900 美元/TEU。我们认为由于2004 年的“超买”
导致了2005 年下半年-2006 年的“惜买”压抑了2006 年实际购买力，集装
箱周转已经出现紧张局面，2007 年世界集装箱需求将多于上年，而钢材价
格稳中有升将对集装箱价格形成较大的支撑。
0
500000
1000000
1500000
2000000
2500000
3000000
3500000
1990
1991
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1993
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1996
1997
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2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006E
2007E
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
全球产量(TEU) 我国产量(TEU) 平均价格(美元)
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所。（2006 年第四季度数据为预测）
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
图四 全球集装箱产量与价格
图三 中集集团集装箱产量的无规律波动
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中集集团
中集集团的领袖地位不仅表现在规
模，还表现在行业标准的修定与产
业不断创新。
中集集团集装箱产业向纵深发展 智能集装箱成为亮点
中集集团1980 年进入集装箱行业,1996 年全球干货箱销量第一,1996 年公司
开始生产冷藏箱，2002 年、2003 年冷藏箱产量跃居第一，目前公司特种箱
罐式特种箱也达到世界第一。同时，公司在集装箱领域还纵向延伸至主要配
套材料木地板，下游延伸至集装箱维修及堆场服务。
中集集团作为世界集装箱的领袖，不仅拥有全系列集装箱的生产和技术，而
且在产品和材料领域不断创新，把握产品环保和安全的发展趋势，公司2004
年研制出10 年再生木材木地板替代传统百年再生的木地板，解决了集装箱
产品与环保的最大矛盾。美国911 事件后中集判断：为适应国际反恐、货运
安全、国际贸易安全与便利的发展需要，下一代的集装箱--智能集装箱，已
经成为集装箱未来发展的必然方向。自2001 年以来，中集集团已经建立了
一支专业的人才队伍，在近5 年的时间里深入开展智能集装箱的研究、开发
与产业应用工作，并长期与GE、IBM、Savi 等国际顶级企业合作，在国内开
展与行业强势企业和科研院所合作。目前，中集集团智能集装箱项目已经积
累了80 多项专利，2004 年中集集团顺利完成了中美之间进行的智能集装箱
的海运测试，2006 年6 月2 日，中集集团牵头的国家十五“863”计划项目
--《基于MEMS 传感器的集装箱监测系统的关键技术研究》在北京顺利通过
科技部鉴定验收。2006 年12 月12 日上午，海关总署在北京主持召开《关
于启动智能集装箱研发工作》的会议，确定中集集团作为只能集装箱的牵头
单位，我国占全球集装箱产量的90%以上，集装箱吞吐量占世界集装箱吞吐
量的1/4，智能集装箱将成为中集集团未来新的利润增长点。
专用车辆市场相当于集装箱市场的
4 倍左右。
专用车车辆业务进入盈利阶段
车辆业务市场空间巨大
全球的半挂车市场每年销售额为140 亿美元，是全球集装箱市场每年销售额
的3.8 倍。北美半挂车市场年销售额为58 亿美元，其中，厢式半挂车产量
占半挂车市场总量的74.8%；而干货厢式半挂车产量占半挂车市场总量的
43.0%。
全球最成熟的半挂车市场是北美，其次是欧洲。从成熟市场的竞争情况来看，
专用车的主要生产企业都不是主机生产企业，而是专业车辆制造商，北美厢
式半挂车的生产主要集中在大中型企业，小型企业主要生产特种挂车。北美
半挂车制造业的行业结构已经相当集中，前五大生产商占总产量的68.9%，
干货箱 冷藏箱 特种箱 智能箱
木地板
维修、堆场服务
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
图五 中集集团集装箱产业延伸
7 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
机械产品和高科技产品最大的区别
在于：科技每一次的创新可能导致
高可产品价格的大幅降价；而机械
产品则在不断应用新技术中升级与
升值。这是传统机械产业最大的魅
力所在。
前十大生产商占总产量的82.5%。
0
50000
100000
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200000
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1971
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1977
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1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
冷藏半挂车干货厢式半挂车厢式半挂车
从美国半挂车销售情况来看，产品的销售量具有较大的周期性特征，通常是
3-5 年一个上身周期或调整周期。但从美国专用车销售平均价格来看，各种
车辆的平均销售价从1970 年的5469 美元上升到2000 年的20933 美元。其
中，箱式挂车从5343 美元上升到19382 美元；罐式车辆从11936 美元上升
到44174 美元；平板车从3746 美元上升到17536 美元，低货柜车从6076 美
元上升到24347 美元；自卸车从6403 美元上升到28803 美元。
0
5000
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1970
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2000
中集集团在全球专用车领域竞争优势明显
中集集团从2001 年开始研究半挂车市场，2002 年在深圳新建第一个专用车
辆厂，并同时对国内有影响力的专用车辆厂实施收购兼并，先后收购济南考
格尔、扬州通华、驻马店华骏、美国Vanguard、张家港圣达因等具有规模
或专用技术的生产企业，并在青岛新建了车辆厂，2006 年9 月，中集车辆
甘肃省白银市西北生产基地竣工投产；辽宁营口的东北生产基地10 月投产。
目前，公司正在和陕西重汽组件合资公司。从2002 年投产到2006 年五年间，
公司目前已经拥有10 家专用车工厂，生产能力达到10 万辆左右，预计2006
年产量达到8 万辆。
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
图六 美国箱式半挂车销售量 单位：辆
图七 美国半挂车平均销售价格 单位：美元
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中集集团
中集集团在国内车辆市场优势突出
表现为规模、成本管理和海外渠道。
我国专用车辆生产企业非常分散，中集集团以外的企业规模都非常小，2005
年专用车规模较大的航天晨光车辆销售收入约5 亿元，2006 年约6.3 亿元，
而中集集团作为这一领域中最新加入的企业，2005 年销售已经超过4 万辆，
销售收入达到47 亿元，成为国内规模最大的专用车辆销售企业。
企业名称 总资产（万元） 销售收入（万元） 净利润（万元）
航天晨光 33033 50000 2266
四川专用 21983 26441 569
东莞永强 18677 20158 158
青海新路 19307 18286 1823
威海怡和 16276 6477 358
从国际市场来看，半挂车市场也是一个集中度相对较高的行业，其中北美半
挂车制造业的行业结构已经相当集中，前五大生产商占总产量的68.9%，前
十大生产商占总产量的82.5%。但到2005 年美国最大的专用车制造企业的
销量是5.5 万辆，中集集团2006 年半年销售4.15 万辆，预计全年超过8 万
辆，并在产量上达到全球第一。
企业名称 2005 2004
1 Great Dane(estimate) 55000 55000
2 Wabash natinoal corp 51808 47744
3 Utility trailer manufacturing 34333 30802
4 Stoughton trarilers 17005 14850
5 Hynudai translead 11514 9270
6 Fontaine trailer company 8478 7357
7 Trail mobile canada 8246 7943
8 Manac 6600 6500
9 Strick corp&cheetah chassis corp6025 6208
10 Transcraft corporation 5635 4538
11 Vanguard national 4903 2910
合计 209547 193122
中集集团车辆具有明显的竞争优势
专用车辆企业相当于汽车改装厂，主要生产载货汽车的上装部分，是典型的
劳动力密集型产业和靠规模产生效益的产业。从中集集团收购的几家车辆公
司来看，公司收购初期毛利率水平都比较低，经过中集集团集团化运作后，
车辆毛利率逐年提升，2006 年前三季度公司车辆产品毛利率已经超过集装
箱，达到15.49%。
1999 年是北美半挂车制造业最景气的一年，最大的生产商Wabash 公司1999
年的销售额为14.55 亿美元，净利润3930 万美元，销售净利润率约2.7%，
此前几年均低于此水平。Wabash 公司2000 年的销售额为13.32 亿美元，亏
损666 万美元，销售净利润率-0.5%。2001 年，Wabash 公司受到行业周期和
美国经济放缓，自身业务重组的多重冲击，产生巨额亏损，销售额为8.63
亿美元（比2000 年下降35.2%），净亏损2.32 亿美元，销售净利润率-26.9%。
资料来源: 航天晨光，中信建投证券研究所
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
表一 2005年国内主要专用车生产企业（不含中集）的规模比较
表二 美国前11家公司销售量
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中集集团
公司规模化经营的优势迅速在利润
率中得到体现。
我国物流产业和物流装备产业将迎
来全面升级。
目前，美国主要专用车生产企业毛利率5%左右，且产品价格远远高于我国
同类产品价格。中集集团在国内占据规模和品牌优势，而在国际上则占据成
本优势。
0
5
10
15
20
25
2001 2002 2003 2004 2005 2006Q3
集装箱专用车辆
专用车辆是我国物流装备的重点产业
快速发展的中国经济给物流及物流装备制造企业带来巨大的商业机会，但从
全球物流业比较来看，国际物流业已经相当成熟，2006 年1 月，国外物流
企业被批准在中国独资，会进一步推动国内物流发展。2010 年，我国公路
网总规模将达到230 万公里，高速公路里程达到5.5 万公里；公路货运量达
到145-160 亿吨，货物周转量达到10000-11500 亿吨公里，年均增长率分别
为3.6%和4.3%。2005 年底，《国家高速公路网规划》由国务院通过。 未来
30 年内，中国国家高速公路通车里程将由2005 年的40,988 km 增加到85,000
km。
专用车辆在我国主要是替代普通载货汽车，根据2005 年汽工业年鉴数据统
计，中国专用车为54.6 万辆，占国内载货车的36%，市值不含底盘大约为
210 亿元人民币 。而发达国家专用载货车产量占载货类车总产量的60-70%。
为推动中国物流产业的健康发展，2004 年以来，国家有关鼓励发展推荐车
型和多轴大型车辆的政策和标准陆续出台，节能环保型汽车（车辆）将是公
路运输装备发展的重点：
2004 年4 月，国家颁布《道路车辆外廓尺寸、轴荷及质量限值标准》（以下
简称新GB1589）。轻质、大容积的厢式半挂车将取而代之落后车辆；2004 年
出台的《汽车产业发展政策》提出，2010 年前我国要大力扶持和发展专用
汽车的要求，重点要发展重型专用汽车；2004 年6 月开始, 包括交通部在
内的 7 部委开始治理公路超载超限，力度逐步加大； 2005 年年初，由国家
发改委编制的《节能中长期专项规划》中明确地提出在交通运输领域加速淘
汰高耗能的老旧汽车；加快发展柴油车、大吨位车和专业车；推广厢式货车，
发展集装箱化专业运输车辆；2005 年1 月, 《关于降低车辆通行费收费标
准的意见》开始执行， 载重量 10 吨以上的车辆, 通行费可降低20%- 30%；
2005 年10 月，交通部出台了《收费公路试行计重收费指导意见》，从 2006
年开始在多个省市开始实行。“十一五”期间，专用汽车将以年10%—20%的
速度递增。
经过2005 年大幅下滑，国内车辆市场需求已经到达周期性发展的底部，随
着国内物流和投资的快速增长，车辆需求迅速增长；美国强劲的消费需求带
动了北美多式联运货量的增长，集装箱骨架车的海外订单增长强劲。 2006
年5 月，交通部公布了首批经济环保型货车，共涉及国内4 个厂家共24 款
资料来源: 中集集团季度报告，中信建投证券研究所
图八 中集集团主要产品毛利率
10 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
2006 年行业恢复性增长。
能耗低等优势。其中中集车辆共计6 款车，分属三个半挂车系列：厢式半挂
车、散装水泥运输半挂车和集装箱运输半挂车； 2006 年6 月，公司承担的
国家“863 计划”重大专项《基于MEMS 传感器的集装箱监测系统关键技术
研究》通过科技部验收。该项技术的研制成功将有利于提高化学危险品的运
输安全系数，实现罐车/槽车的智能化、安全化、信息化。
专用车辆恢复性增长
国内卡车行业有两个模型，一个是GDP 和市场销量的弹性模型，一个是固定
资产投资规模和卡车需求的弹性模型。GDP 每增加一个百分点，卡车的需求
会有16 个点的放大；固定资产投资每增加100 亿元，卡车会新增1.5 万辆。
2005 年，国家发改委发布了《关于调整2005 年国民经济计划的通知》。其
中将2005 年原定的191 亿吨公路运输下调到180 亿吨，原定的25.9 亿吨铁
路运输增至26.7 亿吨，下调公路运输，上调铁路运输直接影响着重卡的销
量。2005 年受宏观调控和超载治理放缓影响，我国重卡整车和半挂牵引车
市场销售较2004 年同期出现大幅下滑，下滑速度分别为32.84%和42.76%。2006
年，我国社会物流总额为59 万亿元，同比增长17%，商用车市场终于走出
低谷，呈现回暖迹象，2006 年1-11 月份，国内汽车市场的产销量分别实现
659.24 万辆和645.48 万辆，同比增长27.92%和25.49%。其中商用累计产
销185.79 万辆和184.42 万辆，同比增长14.55%和13.70%。其中载货车的
销售量累计超过了150 万辆(含非完整车辆)，同比增长了12.28%。由于专用
车市场份额上升，重卡底盘销售降幅相对较小，其销售份额最高，截至9 月底，
半挂牵引车产销6.17 万辆和6.37 万辆，同比增长44.12%和54.22%。
0
5
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2001 2002 2003 2004 2005 2006e
专用车
重型货车
中型货车
预计2007 年我国固定资产投资仍将保持25-27%的增长幅度，国内专用车比
例进一步提升，我们国内需求将保持稳定增长，而公司目前在国内专用车市
场份额约20%，在国际市场的比例约为6-7%。2007 年公司有三个新厂开始
投产，且出口形势良好，我们预计公司专用车辆销售量将增长40%左右。
中集专用车辆市场和盈利空间将超过集装箱
全球专用车辆市场相当于集装箱市场的3.8-4 倍，如果中集集团占据全球
20%的市场份额销售收入就超过公司集装箱（50%份额）的销售收入。而从材
料和配套件采购比例来看，车辆对外采购量远远高于集装箱，中集集团的成
本管理和集团化运营模式将得到更加充分的体现，中集集团规模化优势将远
远优于小规模经营的其他生产厂家。
更重要的是，制造产业发展的初级阶段竞争的是价格，中级阶段竞争的是产
资料来源: 汽车工业网站
图九 载货汽车销量
11 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
品质量和性能，而成熟阶段市场竞争的将是服务。而规模是良好服务最重要
的基础。中集集团在集装箱领域加入和维修和堆场服务是因为足够的规模，
而振华港机改变运输方式大大提高了客户投资效率。我们认为中集车辆服务
将是未来公司做高门槛提升价值的重要原因。目前公司已经在北京、上海、
深圳等重点城市设立4S 维修服务店，而对一般的小厂而言根本无法支撑一
个中心城市的4S 店。集装箱市场的维修空间大约16 亿元，而车辆由于工作
环境和结构不一样，汽车维修市场将远远大于集装箱市场。
公司在物流装备领域已经形成一个
系统的产业集群，并且在多个产品
上位居世界第一。
铁路装备已经成为公司的储备项
目，可能成长为新的利润增长点。
新的利润增长点还在形成
形成具有国际竞争力的现代装备制造业产业集群
中集集团产品从集装箱延伸至登机桥、罐式储运设备和铁路集装箱业务，已
经形成了现代交通运输设备产业集群，且公司进入每一个产品的定位都是世
界第一，目前已经占据世界第一的产品包括干货箱、冷藏箱、罐式集装箱、
登机桥和木地板5 个产品，预计2006 年公司专用车辆从销售量上可以达到
世界第一，2007 年如果能够收购博格公司，罐式储存设备也将达到世界第
一。
02 年 03 年 04 年
2005 年
2006 年上
半年
全球市
场容量
中集比率
罐式储运设备2476 22,505 82,974 159,237 90,901 682,400 26.64%
托盘箱 10,499 16,759 24,111 57,165 32,816 185,600 35.36%
北美、日本地区
内陆特种箱6591 12,594 11,360
31,289
22,445 95,800
46.86%
折叠箱 4132 12,246 24,607 24,240 68,400 70.88%
其他特种箱40,125 41,839 69,188 118,610 63,442 619,600 20.48%
机场设备 6,376 13,099 14,234 15,771 4,562 134,200 6.80%
物流车 4,686 5,457 197,726
225,485
168,691
12,000,
000
2.81%
从国际市场容量来看，除集装箱占据60%左右的市场份额以外，对中集来说
都还有巨大的提升空间。从公司近期涉足到产品中铁路集装箱和罐式设备将
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
图十 中集集团交通运输装备产业集群
表三 公司成长中产品销售收入与市场容量 单位：万元
12 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
罐式设备技术含量高，利润率高，
进一步改善公司产品结构，提升公
司技术水平。
快速成长为新的利润增长点。
曲线进入铁路运输装备领域
2000 年5 月，中集集团促成中国铁路机车车辆总公司与澳大利亚铁路公司
合作，使中国铁路车辆整车产品首次出口到发达国家，也是中国首次成功地
打开澳洲铁路运输市场。2001 年3 月15 日，中集集团与澳大利亚Macfield
集团公司举行了“中国特种铁路运输设备出口澳洲5 年销售协议”签字仪式。
双方每年将合作设计、制造数百台内陆联运特种铁路集装箱和铁路货车，用
于澳洲铁路高速货运行业。中集集团作为代理商与Macfield 集团在铁路特
种箱方面的长期合作将扩展到新一代粮车、煤车、石渣车、铁矿石车和集装
箱平车等项目，以满足澳洲市场需求。中集集团代理澳洲的铁路车辆由国内
北方车辆公司齐齐哈尔车辆厂生产。2006 年12 月7 日，中集在大连保税区
投资大连中集铁路装备制造有限公司，项目总投资将达1 亿美元，公司从此
在铁路车辆代理商转变为直接制造商。中集集团对集装箱和国际物流装备产
业的营运具有丰富的经验，进入这一领域后可能改变全球铁路运输车辆的竞
争格局。
由于国内铁路装备系统仍然还处于垄断地位，这给中集集团进入这一领域带
来较大的阻力，中集集团选择以出口起步突破了这一行业进入障碍。而公司
进入铁路装备领域的另外一个举措就是参股中由中铁集装箱运输有限责任
公司、新创建服务管理有限公司、汉彩投资有限公司、亚德里亚海航运有限
公司（更名为“铁路运输（国际）”有限公司）、以星综合航运有限公司及德
国铁路集团等合资成立的铁集装箱运输有限责任公司，按照铁路集装箱中心
站项目的计划，将由合资公司在中国中心城市投资建设18 个大型枢纽性铁
路集装箱中心站，包括上海、昆明、成都、重庆、武汉、西安、深圳、青岛、
大连、哈尔滨、天津、沈阳、北京、郑州、宁波、广州、兰州、乌鲁木齐。
这标志着我国铁路运输将启动国际上通用的多式联运，对铁路运输装备将实
施大规模的技术改造，而中集集团是铁路集装箱运输公司中唯一的装备制造
公司，这为公司进入铁路运输设备奠定了良好的基础。
在2006 年年底前召开的“第二届中国国际集装箱多式联运研讨会”上，来
自铁道部的专家已经提出要大力发展双层集装箱运输。集装箱是全球货运主
要的运输工具，中国是典型的大陆经济模式，铁路作为国民经济的动脉在目
前乃至今后相当长的一段时间内，仍将是我国交通运输的主要手段，在未来
一段时间内呈现加速增长态势。预计未来5 年的铁路集装箱行业复合增长将
达到29.5％，而特种箱复合增长率有望达到38％。
罐式储存设备将继续提升公司高端产品行业地位
中集集团2006 年2 月7 日公告与荷兰博格公司合资成立一家公司，收购博
格旗下27 家子公司，后因两家公司罐式集装箱销售总额达到全球总量的
70%，业务合并后构成垄断而不得不中止。12 月8 日公司再次公告收购博格
公司子公司，并放弃博格在南非的5 家罐式集装箱企业，此次收购回避了垄
断问题，我们预计将获得成功。博格公司2005 年实现营业收入21554.9 万
欧元，净利润571 万欧元；2006 年上半年完成收入11609.3 万欧元，实现
净利润607.3 万欧元。
2005 年和2006 年上半年博格公司销售净利率为2.65%和5.23%,但毛利率达
到40%左右。收购兼并后公司通过营运结构的调整将使效率得到提升。该公
司2002 年-2005 年销售收入保持20%以上的增长，目前公司业务主要集中在
欧洲。但我们预计罐式储运设备在亚洲和远东将有更加长足的发展，预计此
项业务将成为公司新的增长点。预计2007 年并表，可以给公司带来29 亿元
的收入和1.2 亿元左右的利润贡献。
13 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
机场设备国际市场空间较大。
收购兼并增加收入不是公司唯一的目标，对中集来说最大的意义是延伸产业
链、掌握罐式设备的核心技术、建立欧洲营销渠道。正如公司所描述的此次
收购的意义“将现有产品线扩大到静态储罐、罐式码头设备业务领域；通过
技术、专有技术的传输，扩大本公司在中国道路运输设备的产品线；将获益
于博格在欧洲的产品研发力量及分布于在欧洲的训练有素的工人、精良的生
产设备；将获益于博格的产品设计、技术秘诀和专业技能；将获益于博格的
分布于欧洲的售后维修堆场设施；通过中欧互动，提高中集集团和博格现有
业务的效率。”
机场设备突破国际市场
从销售额来看，机场设备对公司的贡献并不大，2005 年1.6 亿元，2006 年
中期4582.5 万元，但公司在国内市场份额占90%以上，产品毛利率达到37%，
目前公司持有首都机场1.68 亿元和上海浦东机场1.6 亿元的订单。将对公
司未来2-3 年机场设备业务形成支撑。
目前，我国内地共有142 个民用机场。未来5 年，将改扩建北京、上海、广
州3 个大型复合枢纽机场，以满足北京奥运会、上海世博会、广州亚运会的
市场发展需求；同时迁建昆明机场，改扩建上海虹桥、深圳、成都、海口、
西安、杭州机场，以及大连、厦门、重庆、青岛等24 个中型枢纽机场。同
时，完成石家庄、烟台、宁波、西双版纳等28 个中型机场以及82 个小型机
场的迁建、扩建工程；另外还将新增42 个机场，包括新建30 个，改造复航
1 个，新设立军民合用11 个。至2010 年，内地运输机场达到186 个左右，
其中大型复合枢纽机场3 个，大型枢纽机场7 个，中型枢纽机场24 个，中
型机场28 个，小型机场124 个。中国航空事业的高度繁荣将为公司机场设
备带来持续增长。
中集集团目前在全球登机桥业务中的市场份额10%左右，1999 年销往美国的
产品因为涉及专利侵权而受阻，按照1996 年中集与美国签订的一份合约，
公司产品10 年之内销售到美国市场受到限制，2006 年起解禁中集登机桥可
以销往美国及其他国际市场。2005 年公司产品出口到法国戴高乐机场已经
证明了公司这一产品的国际一流水平，公司产品出口潜力还非常大。
铁路车辆市场前景广阔
全球货车的年交易份额约为46 亿欧元，货车交易的全球分布比较集中在发
达国家，北美占到20 亿欧元，占有43.5％的交易份额；全球现有的货车保
有量约为480 万辆；每年需要新造货车约16 万辆左右。
目前公司刚刚进入这一行业，2006 年12 月，大连中集铁路装备制造有限公
司在大连保税区成立，总投资1 亿美元。主要从澳洲市场开始切入，以中集
集团集装箱和专用车辆在国际上册品牌效应，我们认为公司将在世界铁路车
辆领域获得较大的市场份额。中国铁道体制改革已经开始，行业内尚无一家
完全市场运营企业，中集集团面临历史机遇。
14 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
年交易额（M 欧元） 保有量（万辆） 每年需求（万辆）
北美地区 2000 150 4.5－4.6
欧洲及独联体 1770 150
1.2-1.8
南美地区 150
8.8 0.41
非洲地区
100 22 0.95
亚洲地区
540 105 4.5
澳洲地区 40
1.5 0.1
公司进入国际市场不是被动适应，
而是占据行业领袖的制高点。
独树一帜的国际化战略
公司成立时就定位全球业务
中集集团1980 年成立时不管是产品定位还是公司股东都定位体现了国际化
特征，首先集装箱产品是全球贸易的运输交通工具；其次成立时公司股东为
招商局轮船股份有限公司（后改为招商局集团有限公司）、丹麦宝隆洋行和
美国海洋装箱公司；公司场地设在我国第一个开发区深圳，并和诞生于特区
成立元年，这一切都决定了公司比我国传统机械制造企业更加具有国际化视
野。
公司无论是进入专用车辆领域、罐式设备还是铁路车辆，都经过了非常科学
的市场调查和可行性研究，并对公司如何进入和发展都制定了缜密的发展规
划来实施其全球产业发展战略，从车辆业务的全球化运作来看，中集集团是
一家具备清晰战略和执行力非常好的企业。
占据国际市场制高点
经过近30 年的改革开放，我国计划经济体制下成长起来的机械工业企业开
始逐步适应市场，并且开始从引进消化到自主创新，从产品进口到进口替代
再到产品出口，国有企业完成体制改革和产品升级换代开始适应国际市场。
从我国机械产品出口的情况来看，基本上是从国内企业项目带动出口、进出
口公司替代出口，国内企业主动寻求国外用户或专业代理商。中国机械产品
从客户接受到替代国外产品再到品牌认知是一个非常漫长的过程。
而中集集团以标准化的集装箱进入国际市场并打造出中国机械制造业第一
国际品牌，公司产品质量被客户高度认可，“中集”品牌系列产品非常容易
进入国际市场，公司客户锁定全球最知名的物流企业，为公司车辆和登机桥
都直接进入欧美市场高端客户奠定了良好的基础。公司产品出口不是被动适
应全球制造基地转移的过程，而是主动占领制高点。
步步为营的全球化实施方略
公司新进入的领域车辆和罐式设备与集装箱的销售半径不同，公司在这一产
品上的国际化战略是采取收购欧美当地企业，启动集团化管理，占有国外企
业的技术和市场，并在当地保留总装工序，将便于运输的配套件放到中国加
工，集团公司拥有的技术和销售网络由所有子公司分享，建立国际国内市场
互动机制，做到资源的有效配置。公司2003 年收购美国Vanguard 公司，目
前已经进入盈利阶段。2006 年公司有公告了收购荷兰博格公司的进展，通
过收购博格公司，中集不仅拥有了全球最顶尖的罐式设备技术而且一次性拥
资料来源: 中集集团，中信建投证券研究所
表四 铁路车辆市场容量
15 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
有博格在欧洲5 个国家22 个生产基地和全部销售网络，公司在欧洲市场的
布点几乎是一步到位。从研究国际市场到收购兼并再到集团化运作，中集集
团国际化战略可谓步步为营。
我们预计在“十一五”期间，如果收购兼并顺利，公司有可能称赞为收入过
1000 亿元的是世界级企业。
中集集团的创新不仅表现在产品技
术，而且表现在生产组织和增长模
式，是全方位的创新。
创新装备制造业商业模式
创新是装备制造永恒的话题，但大部分企业会把目光盯住产品技术创新上，
实际上，全球产品中80%的产品都是传统产品，“创新”不是一个局限在产
品技术方面的简单含义，中集集团在装备制造领域的创新是全方位的。
技术产业创新
首先，从技术创新来看，公司“以每2 个工作日开发1 个新产品，每1 个工
作日申报1 项专利”的创新速度在改变世界集装箱和专用车辆等产品的技术
和标准，拥有850 多项自主专利。2006 年公司申请专利169 项，其中发明
专利80 项，新产品145 项，其中集装箱32 项，车辆105 项，截至到2006
年6 月底，公司历年累计申报专利966 项。目前已形成覆盖集装箱、罐式储
运设备、道路运输车辆、物流仓储设备、空港设备等6 大产品领域的24 个
产品系列1000 多个产品品种。目前，中集是唯一能够提供全系统集装箱的
生产企业。
增长模式创新
公司创新和中国机械制造业的增长模式，以收购兼并为主的有效快速扩张，
生产能力和市场份额的迅速扩大和网络化生产基地布局的完善，成为形成规
模效益的坚实基础。公司在集装箱领域积累过程基本上遵循了从奠定行业基
础地位再对行业进行整合的过程，但公司进入其他产品领域时基本上是直接
切入，快速占据行业制高点。
创新管理体系
中集集团管理体系的创新，是通过启用集团营运模式，充分利用集装箱业务
原有的优势资源和成功经验，注重供应链管理和生产过程管理和成本控制能
力，与上游厂商（主机厂）的广泛战略合作。公司创造了全世界生产效率最
高的集装箱生产线，并在车辆领域与东风汽车、中国重汽和陕西重汽形成战
略合作，借助多方力量的销售网络迅速拓展全球市场。
创新中国交通运输模式
如果说中集集团的企业效应是创造了中国机械行业企业最高的利润的话，那
么中集集团在提供现在交通运输装备与服务的过程则正在改变中国陆路运
输和物流系统，集装箱的出现改变和世界航运的传统模式，办挂车和铁路集
装箱是世界多式联运的重要装备，我国陆路运输长期以来采用的是低效率的
传统运输模式，中集集团介入中国铁路集装箱中心站点，领导我国专用车辆
制造业，为我国多式联运奠定良好的基础。公司对交通运输装备的创新必将
全面创新我国交通运输和物流体系，大大提高运行物流效率、提升交通安全、
大大节省交通系统的能源耗费。
中国迎来现代物流装备业的春天
“十一五”期间我国物流业将高速发
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中集集团
“十一五”期间，中国经济和工业
高速发展将迎来物流产业全面升
级。
物流是货物运输、搬运与合理配置的一门综合性科学，经济与贸易的增长导
致了我国物流业在量上迅速增长并成为重要的商业机会。“十五”期间，我
国社会物流总额达158.7 万亿元，比“九五”时期增长近1.4 倍，年均增长
23%。扣除价格因素，需要运输、装卸等物流服务的实物量年均增长15%左
右。这一速度明显快于“十五”时期GDP 增长9.5%的水平，一方面说明我
国物流发展正处在高增长期；另一方面也表明社会经济发展对物流的依赖程
度明显增大。二十一世纪的前10-20 年，是中国工业化高速发展的重要时期，
也是物流需求的高增长期，预计“十一五”时期，我国社会物流总费用年均
增长约10%。
物流市场开放中国在装备制造环节占据机会更多
反映物流业效率和发展水平的统计指标有两个：一是社会物流费用占GDP 比
重，即全社会经济活动消耗的物流成本比重。发达国家这一比例通常在10%
或10%以下，中等发达国家在13%至16%。而2005 年我国全社会物流总费用
为3.386 万亿元，约占GDP 的18.6%。二是物流产业的增加值占GDP 比重。
2005 年，国内物流业实现增加值1.214 万亿元，占当年GDP 的6.7%，占服
务业全部增加值的16.5%，物流业对经济发展的作用进一步增强。说明我国
物流增长快，但效率低。国际上物流是非常成熟的产业，也是专业性非常强
的产业，而中国物流行业的管理模式大多停留在“小、散、全”的状态，我
国按照加入世贸组织的承诺，在2005 年12 月底全面放开物流市场。我国物
流企业面对现代化管理的国际性专业公司将遭遇较大的冲击，但有一点却非
常明确：国际专业物流公司的进入将改变中国传统物流的方式，物流装备将
全面升级换代，物流是软系统，但装备生产则是硬程序，在可预见的时间内
我国在制造领域的优势只会上升不会下降，我们认为国内现代物流装备制造
企业将迎来更多的机会。
而中集集团在集装箱制造领域培育了良好的客户关系，是一家已经赢得国际
一流物流公司客户的装备供应商，也是国际大型物流公司最大的装备供应
商，澳大利亚Linfox 公司是澳大利亚物流行业的第二大企业，公司在准备
进入中国之前首先拜访的是中集集团。我们预期中集将在中国现代物流变革
中赢得巨大的商业机会。
全球制造基地转移物流装备业具有双重机遇
世界制造基地的转移为我国装备制造业带来巨大的商业机会，但对于基础装
备和物流装备来说是双重机会。一是两大装备本身具有劳动力密集型特征，
制造基地向中国转移；二是大量的制造产业向中国转移带来巨大的基础加工
装备需求和巨大的物流业务，从1999 年我国机械行业复苏以来，机床行业
和物流装备基本上保持了持续稳定的增长，和工程机械、重型机械相比表现
出明显的抗周期性。
如果我们判断“未来10 年是我国装备制造业快速发展和升级换代的黄金时
期”没有错误的话，那么，专业配送将是提高制造业生产效率降低成本的重
要途径，国外成熟物流配送公司将改变我国传统的生产组织方式，物流装备
业必然升级换代。
多式联运将推动我国陆路运输快速发展
国际多式联运是一种利用集装箱进行联运的新的运输组织方式。它通过采用
海、陆、空等两种以上的运输手段，完成国际间的连贯货物运输，从而打破
了过去海、铁、公、空等单一运输方式互不连贯的传统做法。而我国铁路网
密度分别是美国的1／3、日本的1／5、俄罗斯的1／3，且铁路复线率和电
气化仍然较低，现代化运输手段落后，运营管理自动化等方面尚处于起步阶
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中集集团
门到门的运输方式将彻底改变传统
装备结构。
“十一五”期间我国公路运输和铁
路运输将得到平衡发展。
段。近10 年我国货物运输快速发展，但其中水运货物量从17552.2 亿吨公
里增长到40411.8 亿吨公里，增长了130.24%。而陆路运输的铁路与公路运
输发展相对缓慢，分别增长40.03%和62.33%，“十五”期间公路建设快于铁
路建设，但运输方式仍然没有改变。
“十一五”期间，我国大力发展铁路运输，用3 年左右的时间完成18 个铁
路集装箱中心站的建设，同时改造40 个靠近省会城市、大型港口和主要内
陆口岸的集装箱主理站和100 个代办站，从而形成集装箱铁路运输网络。随
着我国铁路基础建设完善，我国多式联运将成为交通运输行业变革的主流方
向。门到门的运输服务方式将彻底改变原有运输装备的结构，铁路集装箱和
半挂车将很大程度上取代传统落后装备。
中集集团参与铁路集装箱中心站点的建设，并在现代陆路运输装备领域奠定
了市场及技术基础，我们认为中集集团建成成为我国装备制造企业中分享陆
路运输方式变革的最大的受益者。
0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
35000
40000
45000
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
铁路
公路
水运
盈利预测
集装箱稳定增长
2005 年，公司干货箱、冷藏箱和特种箱销量分别为120.47 万TEU，冷8.63
万TEU，7.03 万TEU，2006 年分别完成销售134.99 万TEU，冷9.76TEU，特
10.50TEU。从箱价变动情况来看，2005 年干货箱价格从2200 美元/TEU 到第
三季度的1800 美元/TEU，全年干货箱平均价格2047 美元。而到2006 年第
一季度，干货箱价格最低跌至1400 美元/TEU，今年第二季度箱价开始回升
至2000 美元/TEU，第四季度又回落至1600 美元，全年干货箱平均价格约
1730 美元/TEU。冷藏箱和特种箱价格相对稳定。2005 年集装箱收入262 亿
元，考虑人民币升值，我们预计2006 年集装箱收入约258 亿元。
2005 年上半年的超买导致2006 年集装箱销量和价格都恢复到比较正常的水
平，但也一定程度上推迟了船东当期采购，2007 年第一季度由于需求旺盛，
钢材价格上涨导致目前价格已经回升到1900 美元/TEU，我们预计全年干货
箱平均价格将不会低于1950 美元/TEU，而2005 年世界冷藏箱行业竞争局面
由于马斯基丹麦厂的关闭有所改变，我们认为公司未来两年冷藏箱将有比较
资料来源: 中国航贸网，中信建投证券研究所
图十一 1995-2004年我国不同运输方式的货物周转量 单位：亿吨公里
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中集集团
预计公司2007 年业绩增长30%左右，
且未来公司可能进一步收购兼并，
未来五年保持20%左右的复合增长
率。
我们预计2007 年集装箱盈利好于
2006 年，车辆将继续保持高速增长。
好的表现，同样考虑人民币升值要素，我们预测公司集装箱业务带来的收入
超过280 亿元，其中干货箱收入210 亿元左右。
车辆业务继续保持40-50%的增长
车辆业务是目前公司最大的增长点，从宏观环境来看，“十一五”期间我国
基础建设和物流业将保持高速增长，而中集集团专用车辆目前在国内市场的
占有率不到20%，随着公司不断的收购兼并，公司未来市场份额可以提升1
倍以上。目前公司在国际市场的市场份额6-7%，估计未来市场份额可以达
到30%以上。公司2006 年车辆产量超过8 万台，销售收入超过70 亿元，2007
年将有三个新厂进入投产期，济南考格尔产量从4000 台提高到1 万台。我
们认为公司2007 年-2008 年车辆业务将继续保持40-50%增长节奏。按照公
司历史上的成长经验，未来还有可能在国际上通过收购兼并来实现这一产品
的快速增长。
罐式业务将成为公司新的业务增长点
罐式设备广泛应用于石油、化工、冷藏运输，我国工业化发展对这一产品的
需求迅速上升，且中国还将启动原油储备，我们认为公司这一产品将有良好
的前景。
公司正在收购的博格公司产品涉及罐式车辆、静态储罐。是对公司圣达因低
温装备基础上一次产业规模和渠道的巨大突破。
欧洲公路运输装备（Trailer）市场需求量约130,000 台/年，其中30%为标
准产品，70%为特种产品（粉罐车、液罐车和冷藏车等）。博格产品以特种产
品为主，年产3000 台左右，占罐车市场的分额约6％。业务覆盖产品制造、
金融租赁、售后服务。
博格静态储罐主要涉足软饮料（如橙汁）、啤酒、食品及化工储罐，没有低
温压力储罐技术，而中集圣达因拥有低温压力储罐的技术和生产能力，并拥
有国际通用的ASME U 钢印认证。博格旗下生产静态储罐的Holvrieka 是不
锈钢储罐的行业领导者，业务遍布荷兰、比利时和丹麦，含盖化工、食品及
船运领域。Holvrieka 设计开发了（橙汁）船用储罐产品及物流概念，是该
产品的市场唯一生产商；啤酒储罐全球市场容量约 1.6 亿美元/年，Holvieka
在啤酒储罐领域年营业额约4800 万美元左右，占30％。
博格公司2005 年实现营业收入21554.9 万欧元，净利润571 万欧元；2006
年上半年完成收入11609.3 万欧元，实现净利润607.3 万欧元。我们预计该
公司2007 年收入达到27 亿元，2008 年可以达到34 亿元。
预计2007 年经营性业绩增长30%以上
2007 年中集集团主要业务将主要来自集装箱、车辆、罐式设备及原有登机
桥、木地板等业务，我们预测各项业务预计公司2007 年主营业务收入到倒
429 亿元，其中干货箱收入下降至50%以下。考虑箱价较2006 年上升，车辆
业务进一步体现规模效应，2007 年公司利润率将好于2006 年，我们预计公
司净利润将较2007 年增长30%左右。
按照新的会计准则，公司利润有更好的表现
中集集团基于对制造产业及相关产业的理解，参与部分股票投资，按照新的
会计准则，公司短期投资将按照市场公允价格计入公司损益。从目前公司投
资的品种来看，招商银行和招商轮船基本上都是作为长期投资，公司暂时不
会卖出。公司短期投资在2-3 亿元，从历史上看，公司短期投资一般选择和
公司经营的产品具有较大的相关性，公司对投资品种的选择和市场都有较好
的把握，按照公司以往年份的投资情况，我们预计公司短期投资收益远远大
19 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
于风险，按照新的会计准则，公司利润将有更好的表现。
2005A 2006E 2007E 2008E
主营收入（万元）
3,095,931.06 3,450,798.07 4,362,304.70 4,983,750.90
主营收入增长率16.53% 11.46% 26.41% 14.25%
净利润（万元） 266,914.08 273,211.06 356,894.63 405,228.80
净利润增长率11.73% 2.36% 30.63% 13.54%
EPS（元） 1.323 1.231 1.609 1.826
P/E 19.72 21.20 16.23 14.29
P/B 5.57 4.81 3.98 3.41
资料来源：中信建投证券研究所。
综合各类业务的变化情况，我们预计公司在不考虑新的并购项目的情况下，
2006 年主营业务收入达到345 亿元，净利润27.32 亿元；预计2007 年公司
主营业务收入436 亿元，实现净利润35.69 亿元。按照现股本2006 年、2007
年每股收益分别为1.23 元和1.61 元。
中集集团质地良好，具有规模兼成
长的蓝筹特征，我们认为公司应该
充当我国装备制造业的龙头企业，
市场应该给予龙头溢价。
估值：龙头溢价
历史上市场对公司估值不足
在我国装备制造业中中集集团是最早承接国际制造业向中国转移的企业，中
集并没有经历我国大部分机械制企业从企业改制、到进口替代、再到产品出
口的漫长过程，而是直接切入国际市场，并在短短的15 年间成为世界集装
箱行业的龙头企业，公司通过收购兼并迅速提高市场份额和行业地位，并保
持了持续稳定的增长。但由于公司的增长领先我国机械装备业整体水平，且
公司收购兼并的扩张模式也和普通企业的增长不一样，所以市场对中集的增
长模式很难理解。
按照一般经验，如果预计未来5 年复合增长率的百分率就可以对公司估值给
予相应的估值倍数（PEG）估值法，如：如果预期公司未来5 年复合增长率
为20%这该公司的PE 可以定为20 倍。但中集基团上市10 年公司业绩持续
稳定增长，且复合增长率达到30%，但市场却只给了公司平均15 倍以下的
估值。显然历史上市场对公司的成长性和估值都严重不足。
装备制造业龙头的估值是该溢价还是折价？
无论是从营业额、盈利能力，还是从企业在国际上的行业地位和影响力来看
都是我国装备行业的龙头企业，按照2006 年前三季度报表，公司占90 家机
械行业类上市公司销售收入的20%，占90 家公司的28.25%，但公司目前市
值只占90 家公司的16.1%。按照2006 年前三季度每股收益，目前市场平均
市盈率46.48 倍，如果简单折算为全年为34.86 倍，中集集团26.5 倍，低
于中集的只有两家B 股公司和因非经常性收益导致2006 年利润大幅上涨的
云内动力。我们预计机械行业2007 年继续保持较高(30%)的增长，那么行业
按照2007 年平均估值为28.62 倍。而中集团按照2006 年及2007 年简单折
算PE 分别为19.87 倍和15.29 倍，远远低于市场平均估值。显然作为中国
装备制造业龙头企业的中集集团估值相对市场平均水平是折价而不是溢价。
而我们认为中集集团之所以被低估是因为以下几个原因：一是公司成长超前
中国装备制造行整体水平，中国装备制造业还没有进入高速增长时公司已经
资料来源: 中信建投研究所
表五 公司业绩预测
20 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
进入快速增长，且增长幅度超出市场预期；二是公司主力产品集装箱价格、
原材料价格和需求量具有一定的波动（没有明显的周期规律），而被纳入周
期性产业，而忽视了公司本身对行业地整合能力，从而没有照顾到公司因为
提升市场占有率而避免行业本身波动带来的业绩波动，即市场对产品的关注
掩盖了对企业经营能力的关注；三是市场对公司新进入的车辆业务和罐式业
务还没有建立足够的信心。
而我们认为公司领导中国物流装备业并将改变国内传统物流业的方式，公司
是产业的开创者，和跟随者比较可能要付出一定的研究成本，但公司将集装
箱制造技术迅速移植到车辆等其他产品系列实际也是一种快速复制的过程，
我们认为干货箱以外业务的快速成长将使公司继续保持良好的发展势头，站
在全球市场和物流装备产业全系列产品的角度来看，中集不是成长的结束，
而是为公司在这一领域的发展开了一个比较顺利的头，相比其他公司，中集
集团全求产业的发展具有更加清晰的思路和可预见性。因此，我们认为对于
这家公司不应该是折价而应该是溢价。
不可忽视的企业综合价值
企业发展到一定阶段后对社会资源具有很大的聚集能力，包括金融资源、土
地资源、人才资源、政府资源等等。中集集团不仅从规模上超过了300 亿元
的销售收入，在全球拥有30 多家工厂，更重要的是，公司长期以来以销定
产，且客户稳定，现金流良好，建立了良好的信用，成为全球金融机构追逐
的客户，公司有条件选择最好的金融服务机构和服务品种，从而导致公司财
务费用较低。且由于中集长期的信用与良好的现金流，公司还成为很多大公
司发行票是争取的战略投资者或定向申购的对象，公司持有关联公司招商银
行1.37 亿股，持股成本不到3 元/股，持有招商轮船5000 万股，成本3.7
元，公司还是交银施罗德5%的股份。如果按照目前市值和公司成本来计算，
公司这几项投资收益已经超过20 亿元。
而中集集团对产业的规划及良好的经营情况成为各地政府最受欢迎的“招商
引资”对象，地方政府为吸引中集都在土地价格、税收等政策上给予了大力
支持，2005 年全国各业务基地土地面积总和约为8 平方公里，2006 年《关
于加强土地调控有关问题的通知》工业用地价格将上涨40%至60%。即使按
照市场价格储备土地，公司土地增值也有19 亿元。
几种估值方法
首先我们对公司的业绩预测是以公司现有业务为基础的预测，实际上，以公
司一贯的发展模式以及公司未来发展规划，我们认为中集集团实际增长将超
过我们的预测表，我们认为公司2006 年干货箱收入占必将低于50%，其他
业务的快速增长将使公司进入新的上升通道，我们预期公司未来5 年将仍然
保持20%的复合增长率，公司基本估值为20 倍。
另外，给予市场对公司干货箱周期性的认识，我们按照公司各种产品和盈利
来源进行加权：2005 年公司有21 亿元来自干货箱，6.2 亿元来自冷藏及特
种箱，7000 万元来自车辆，我们预计2007 年干货箱利润贡献不低于2005
年亿元，考虑干货箱价格波动，但公司又较强的控制行业的能力，我们认为
可以按照稳定性行业给予15 倍PE，冷藏特、种箱等贡献10 亿元，由于技
术门槛高，且具有持续成长性，可以有20 倍估值；车辆贡献5 亿元左右，
由于未来几年复合增长率超过30%，估值为30 倍；罐式设备贡献利润1.24
亿元，我们预计博格公司将有较好的市场前景，给予30 倍PE；再加上按照
公司长期投资和土地升值约45 亿元的重估价值， 公司合理股价
=(20*15+10*20+5*30+1.24*30+45*1)/22.1886=33 元，考虑管理溢价，公司
股价在35 元比较合理。
21 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN
中集集团
我们此次估值高于2 个月以前的估值水平，主要是基于三个理由：一是进入
2007 年公司干货箱价格明显回升，我们已经可以判断公司2007 年干货箱将
好于上年预期，而干货箱价格的上升也同时表明世界集装箱价格的波动不是
单边下跌，而是一个根据原材料和市场需求变动的价格，龙头企业具备基本
的定价权；二是市场估值水平普遍提高，而且装备制造业整体处于黄金发展
时期，市场对装备制造业的认同度逐渐提升，而中集正在从全球集装箱龙头
企业走向现代物流装备的龙头企业，相比其他公司具有更加成熟的管理团队
和全球化战略，而目前公司的市盈率指标却处于90 家机械行业的倒数第二，
我们认为是历史上市场对中集成长估计不足的惯性所至。而比较目前我国装
备制造业主要龙头企业，我们发现中集集团和贵柳工两家历史表现良好且未
来前景比较明朗的公司恰恰是市盈率、市销率和市净率都比较低。我们认为，
全流通以后对于制造业来说，市销率是一个选择股票很好的指标，股票市值
与公司产品销售应该有一个合理的比值。如果市销率低，且市盈率也不高，
我们认为公司可能是被低估；如果市销率低，但市盈率高那么表明公司利润
率比较低，如果公司盈利能力没有提升的潜力可能是公司被高估；如果市销
率高，但市盈率低，表明公司盈利能力超强，我们需要判断该公司的利润率
是否能够持续；如果市盈率和市销率都偏高，如果没有特别的怪点，公司可
能已经被高估。
龙头公司溢价效应
随着市场平均市盈率的提升，一些具有稳定增长预期的公司股价空间，贵州
茅台、小商品城等消费品和商业龙头股股价突破100 元，而被看好的金融股
中国人寿和中国银行等公司市盈率已经达到100 倍。装备制造业作为我国正
在形成的优势产业，将迎来未来10-20 年的黄金时期，我们认为装备制造业
良好的成长性也将在2007 年的资本市场继续得到表现，装备业的龙头公司
也将突破原有的估值空间。我们认为，在装备业中能够担当龙头的公司必须
具有良好的治理结构、稳定的管理团队、历史表现经受市场考验，更重要的
是具有良好的成长性和相当的产业规模，而中集集团从世界集装箱的龙头走
向物流装备产业的龙头企业，无论是规模还是成长性都是到目前为止最具备
龙头地位的公司，可能产生龙头溢价效应。
股票名称
总市值 ( 亿
元)
股东权益合计
(万元)
主营业务收入
(万元) 净利润 (万元) 市净率 市销率 市盈率
中集集团 579.07 1067781.61 2533336.39 218549.31 5.42 2.29 26.50
沈阳机床 99.21 116177.10 400517.12 8522.13 8.54 2.48 116.41
三一重工 184.61 249715.12 333137.31 41429.42 7.39 5.54 44.56
沪东重机 90.03 110766.30 160472.81 14465.97 8.13 5.61 62.24
振华港机 476.45 544803.64 1211816.06 118490.04 8.75 3.93 40.21
广船国际 115.95 99412.25 242157.69 18566.65 11.66 4.79 62.45
安徽合力 104.94 165512.92 199034.19 18684.90 6.34 5.27 56.17
柳 工 97.09 179463.81 384087.26 27553.68 5.41 2.53 35.24
合计/平均 1650.27 2354168.93 5080471.57 438708.42 7.01 3.25 37.62
从国际上主要装备内企业的估值情况来看，日本市场估值高于美国。我们认
为站在全球角度来看，中国装备制造业处于快速成长期，且产业横向比较装
备制造业也正在中国的优势产业。我们可以适当参照国外装备业的估值，但
总体上我们认为应该高于欧美发达国家。
资料来源: 聚源数据，表中财务数据均为2006 年前三季度数据，没有折算为全年。
表六 可比公司财务指标与市场表现
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中集集团
最高 最低 平均 时间段
卡特彼勒 PE 17.89 11.1 12.77 81-87
PB 4.12 1.09 3.23 91-01
小松 PE 358 24.51 91.92 94-01
PB 2.04 1.17 1.51 94-01
三井造船 PE 486.27 53 200.52 94-01
PB 2.73 0.6 1.46 94-00
BAE 系统公司 PE 52.9 13.27 27.927 95-99
PB 6.4 0.36 2.66 91-00
波音公司 PE 77.68 8.8 27.75 90-99
PB 5.01 1.64 2.78 91-00
通用动力 PE 17.35 10.83 14.17 92-98
PB 4.87 1.14 2.75 91-00
投资建议：买入中集就是买入中国现代物流装备
中集集团是一家经历中国经济与世界经济波动的公司，20 多年来公司正在
从一个集装箱产品的龙头企业成长为世界物流装备产业的龙头，公司历史经
验表明，公司有能力整合产业发挥成本管理优势，并通过不断扩大产品市场
份额和产业延伸平抑市场波动，是一家具有长期投资价值的蓝筹公司。
我们认为，买入中集即是买入中国现代物流装备的升级机会，也是买入世界
物流装备产业，我们继续维持对公司“买入”的评级。
风险分析
行业风险
普通干货集装箱是一个趋于成熟的产品，全球市场需求增幅也比较稳定，但
由于2004 年突然的市场变化导致部分下游企业进入这一领域，并形成了超
出市场需求近1 倍的产能。一般来讲行业比较健康的产能利用率在70%左右，
而按照各生产厂家的规划和投资情况，2007 年世界干货箱产能利用率可能
下降到50%，行业面临价格战风险。
公司业务主要服务于国际市场，与中国的外贸业务和美国经济紧密相关，人
民币升值将一定程度影响我国的产品出口；另外，美国经济增幅放缓也将影
响世界贸易，从而可能对公司业绩增长造成影响。
政策风险
中集集团1980 年注册为中外合资企业，享受外资企业的税收待遇，目前公
司集装箱生产企业基本上都15%的税收，车辆企业税收相对较高，大部分为
33%，但目前车辆的规模相比集装箱还非常小，如果实施“两税合并”可能
对公司集装箱业务产生影响。不过由于90%以上的集装箱都在中国生产，企
业对产品价格也不是被动适应，这一风险实际可能影响不会太大。
经营风险
中集集团“把简单的产品做到不简单”，很大程度上源于公司对市场和原材
料价格的准确判断，导致简单的集装箱在价格波动的过程中始终都能够保持
高于市场平均盈利水平。但公司这一优势毕竟是软件不是硬件，尽管历史上
公司对产品价格原材料价格判断都领先市场，但一旦公司判断出错可能导致
短期利润率受到影响。
资料来源: 彭博资讯，中信建投研究所
表七 部分机械行业龙头公司成长阶段市盈率与市净率
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中集集团
并购整合风险
公司通过收购兼并延伸产业链，上游的研发、零部件供应链和下游的销售网
络整合迫使制造环节按照集团的战略去完成转型，从目前来看是很有效率
的，但国际上并购成功率不到50%，并购风险包括并购动机、并购过程、并
购整合等多种风险，公司涉足的产业不断在装备领域延伸，并购区间也从国
内延伸到全球，我们认为随着公司并购范围的扩大，整合难度也在不断增加。
市场风险
从2005 年年底到现在，中国股票市场已经连续上涨了一年多，上证指数和
深圳成份指数累计上涨幅度超过200%，市场平均估值已经从15 倍上涨到36
倍，大盘随时都有调整的可能，尽管中集集团在此轮上涨的前期并没有表现，
但近期涨幅比较高，如果大盘调整，公司股价可能难以独善其身。
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中集集团
报表预测
利润表（万元） 2004 2005 2006E 增长率% 2007E 增长率% 2008E 增长率%
主营业务收入 2,656,778.38 3,095,931.06 3,450,798.07 11.46% 4,362,304.70 26.41% 4,983,750.90 14.25%
主营业务利润 451,135.50 506,012.17 510,925.16 0.97% 684,881.84 34.05% 782,448.89 14.25%
其他业务利润 21,978.24 21,692.37 2,500.00 -88.48% 2,500.00 0.00% 2,500.00 0.00%
营业费用 54,918.07 80,429.26 96,967.43 20.56% 126,506.84 30.46% 144,528.78 14.25%
管理费用 111,528.28 130,103.59 106,974.74 -17.78% 139,593.75 30.49% 164,463.78 17.82%
财务费用 5,340.72 14,828.95 15,665.27 5.64% 36,549.31 133.31% 39,713.93 8.66%
营业利润 301,326.66 302,342.74 293,817.73 -2.82% 384,731.94 30.94% 436,242.40 13.39%
投资收益 2,141.75 3,759.94 3,000.00 -20.21% 3,000.00 0.00% 4,000.00 33.33%
利润总额 280,197.91 306,122.71 296,817.73 -3.04% 387,731.94 30.63% 440,242.40 13.54%
净利润 238,902.36 266,914.08 273,211.06 2.36% 356,894.63 30.63% 405,228.80 13.54%
NOPLAT 273,075.33 291,946.22 284,869.03 -2.42% 387,775.68 36.12% 438,102.32 12.98%
资产负债表（万元） 2004 2005 2006E 增长率% 2007E 增长率% 2008E 增长率%
流动资产 1,217,635.26 1,137,215.94 1,673,376.58 47.15% 2,423,965.01 44.85% 2,603,407.93 7.40%
货币资金 148,316.56 282,822.30 620,031.51 119.23% 1,055,995.63 70.31% 965,945.39 -8.53%
短期投资 14,008.14 37,925.85 0.00 N/A 0.00 N/A 0.00 N/A
应收帐款 489,051.21 344,982.66 378,169.65 9.62% 508,116.86 34.36% 580,502.29 14.25%
其他应收款 10,759.82 21,330.82 23,775.83 11.46% 23,775.83 0.00% 34,337.81 44.42%
存货 458,956.43 337,170.07 402,608.86 19.41% 501,366.25 24.53% 572,790.00 14.25%
长期投资 48,744.71 48,744.71 54,645.49 12.11% 54,645.49 0.00% 54,645.49 0.00%
固定资产 367,764.10 467,714.71 485,265.07 3.75% 499,475.35 2.93% 510,693.92 2.25%
无形资产 43,792.22 48,579.30 43,721.37 -10.00% 38,863.44 -11.11% 34,005.51 -12.50%
总资产 1,689,425.15 1,717,307.12 2,249,926.06 31.01% 2,989,983.67 32.89% 3,162,190.90 5.76%
无息负债 605,465.85 604,613.93 317,256.13 -47.53% 446,021.95 40.59% 550,149.68 23.35%
有息负债 248,125.64 77,090.35 645,463.30 737.28% 1,006,928.84 56.00% 831,871.06 -17.39%
少数股东权益 86,100.30 89,358.41 89,358.41 0.00% 89,358.41 0.00% 89,358.41 0.00%
股东权益 747,072.39 945,591.28 1,204,810.64 27.41% 1,454,636.88 20.74% 1,697,774.16 16.71%
净营运资本 446,316.56 499,076.69 784,222.20 57.13% 1,064,579.25 35.75% 1,334,952.23 25.40%
投入资本IC 868,625.90 757,127.25 1,264,955.36 67.07% 1,440,283.02 13.86% 1,598,412.76 10.98%
现金流量表（万元） 2004 2005 2006E 增长率% 2007E 增长率% 2008E 增长率%
净利润 238,902.36 266,914.08 273,211.06 2.36% 356,894.63 30.63% 405,228.80 13.54%
折旧摊销 6,380.79 11,713.94 37,307.57 218.49% 40,647.65 8.95% 43,639.36 7.36%
净营运资金增加 145,279.96 52,760.13 285,145.50 440.46% 280,357.06 -1.68% 270,372.97 -3.56%
经营活动产生现金流 27,202.25 22,624.93 (183,462.36) N/A 245,360.12 N/A 319,343.66 30.15%
投资活动产生现金流 (41,256.57) (63,262.20) (1,382.70) N/A (27,243.84) N/A (32,530.66) N/A
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中集集团
附:
现分析师郑贤玲于2001 年07 月开始关注和研究机械制造行业
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中集集团
评级说明
以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。
买入：未来12 个月内相对超出市场表现15％以上；
增持：未来12 个月内相对超出市场表现5—15％；
中性：未来12 个月内相对市场表现在-5—5％之间；
减持：未来12 个月内相对弱于市场表现5—15％；
卖出：未来12 个月内相对弱于市场表现15％以上。
各种指标的使用说明
1、 EV=股权价值+债权价值—现金
2、 EBIT ＝营业利润＋财务费用
3、 EBITDA ＝ EBIT ＋ 折旧 ＋ 摊销
4、 NOPLAT ＝ EBIT ×（1－所得税率）＝ EBIT － 所得税（只考虑核心业务，扣除非经常性损益）
5、 IC（invested capital）＝ 股东权益 ＋ 长期借款 ＋ 短期借款 ＋ 应付债券 ＋ 少数股东权益－现金－短期投资－
长期投资
6、 ROIC ＝ NOPLAT / IC × 100％
7、 OPFCF ＝ EBITDA － 税收－ 净资本性支出－ 营运资本的增加
8、 WACC ＝ [(Ke×Ve)＋（Kd×Vd）] / (Ve＋Vd)
9、 Kd ＝ 债务成本 ＝ 债务利率（1－税率）
10、 Ve ＝ 股本价值 ＝ 股价×总股本 Vd ＝ 债务价值
11、 Ke = Rf + β(Rm－Rf)
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中集集团
12、 营运资本 ＝ 流动资产 － 流动负债
中信建投精神 地址
我们的精神 理念 追求
珍视客户利益 , 珍视公司利益，珍惜个人荣誉
追求卓越的职业水准，追求最佳分析师的境界
强调创新意识的培养，强调前瞻性的研究与判断
注重研究、沟通、推介能力的全面发展
发扬敬业精神，发扬团队精神
关于中信建投证券研究所
第一家与基金管理公司签约的证券研究机构
第一家与保险公司签约的证券研究机构
第一批与全国社会保障基金理事会签约的证券研究机构
第一批拥有博士后科研工作站的证券研究机构
2004年宏观经济预测所有机构第一名
2003-2005年连续三年证券研究机构宏观经济预测第一名
2003年证券研究机构上市公司业绩预测第二名
2003年中国证券业协会研究成果评比获奖最多的研究机构
2003年投资组合收益率为47.91%，超越上证综合指数37个百分点
2004年华夏50组合收益率为3.56%，超越上证综合指数13个百分点
……
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大连中集公司奠基 斥资一亿美元制造铁路车辆

http://news.nen.com.cn   2006-12-08 10:33:34  东北新闻网


　　12月7日，由全球规模最大、品种最齐全的集装箱制造企业———中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司投资的大连中集铁路装备制造有限公司，在大连保税区开工奠基。该项目总投资将达1亿美元，建成后将成为大连现代装备制造业一个新的“亮点工程”。大连副市长邢良忠参加了奠基仪式。

　　根据交通运输行业特别是铁路车辆制造行业的发展趋势，中集（集团）决定在大连建立铁路车辆制造基地，发挥已经拥有的国外铁路车辆订单渠道的优势，实现新的跨越式发展。这也是继3年前在大连保税区兴建集装箱生产基地之后，中集（集团）又一次在大连保税区大手笔投资。 （记者 郑鸿）


(大连日报)