逗逼传

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俄罗斯外长拉夫罗夫目前正在美国进行访问，这个时间点刚刚好是特朗普开除联邦调查局局长科米的隔天，因此外界有很多的联想，总统特朗普10号在白宫会见了拉夫罗夫，强调改善美俄关系的愿望。而拉夫罗夫在记者会上则表示，美国媒体指控俄罗斯控制美国政治局势的说法不实，是假新闻。

　　拉夫罗夫10号访问华盛顿，这是他自2013年后对华盛顿的再次访问。特朗普10号上午在椭圆形办公室与拉夫罗夫举行了闭门会谈。

　　美国总统特朗普：“我与拉夫罗夫进行了非常好的会谈，我认为这是非常非常好的。我们想要做的是让叙利亚可怕的杀戮尽快停止，每个人都朝这个方向努力。”

　　白宫在会后发表声明指出，特朗普强调与俄罗斯合作结束叙利亚暴力冲突的重要性，特别是需要俄罗斯控制巴沙尔政权、伊朗以及伊朗支持的组织。特朗普还提到了乌克兰问题，强调俄罗斯需要全面执行明斯克协议。此外，特朗普还有拉夫罗夫探讨了合作化解中东以及其他地区冲突的可行性。

　　拉夫罗夫在会后召开的记者会上指责奥巴马政府破坏了美俄关系的坚实基础，现在美俄双方不得不从很低的水平开始。特朗普清楚地向他表明了愿意发展务实地美俄关系，取得切实成果。但双方没有提及美国对俄罗斯地制裁。在被问及俄罗斯是否干预美国大选时，拉夫罗夫坚决否认，并称这是假新闻。

　　俄罗斯外长拉夫罗夫：“对于我们两国关系的讨论，关于俄罗斯影响美国内部政策的假新闻，当然我们在密切关注这个不正常的局势对我们关系发展的影响。我认为让美国人民听到美国的内政被俄罗斯联邦控制，这是令他们感到羞耻的。”

　　无论是白宫还是美国国务院当天在声明中都没有提及美国是否表达了对于俄罗斯干预美国大选的关切。当天有记者问拉夫罗夫，科米被解雇有没有影响到他访美，拉夫罗夫则以幽默的方式予以回应。

　　俄罗斯外长拉夫罗夫：“他被解雇了吗？你在开玩笑，你在开玩笑。”  

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近日科技部印发《国家高新技术产业开发区“十三五”发展规划》（下称：“《规划》”），对“十三五”期间国家高新区面临的机遇和挑战做了新布局。

《规划》提出，“十三五”末，国家高新区数量达到240家左右，要基本形成引领经济发展新常态的体制机制和发展方式，基本建成若干全球创新高地、国家创新中心和区域创新中心。

推动中西部地区高新区升级

自1988年国务院开始批准建立第一个高新区中关村高新区，截止到2016年底，全国已经有146家国家高新区，2017年又批准了10个省级高新区升级为国家高新区。

由于“十三五”末总量将达240家左右，意味着2016年到2020年，中国将增加百家国家高新区。

在布局方面，按照择优选择、以升促建、分步推进、特色鲜明的原则，加快推进中西部地区省级高新区升级，支持在农业科技产业优势突出的地区创建国家高新区，推动国家高新区在全国大部分地级市布局。

《规划》还显示，将结合“一带一路”、长江经济带、京津冀协同发展、东北振兴等国家重大战略，统筹中央改革部署与地方改革需求，按照“东转西进”的原则，鼓励支持若干创新成果多、体制基础好、转型走在前等有条件的区域，依托国家高新区积极建设国家自创区，进一步优化完善国家自创区区域布局。

《规划》对不同区域的国家新区各有定位。其中，东部地区注重提高原始创新和集成创新能力，全面加快向创新驱动发展转型。中西部地区走差异化和跨越式发展道路，柔性汇聚创新资源，加快先进适用技术推广和应用，在重点领域实现创新牵引

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被为数不少的三四线城市所采用的“购房补贴”政策，目前在一些地区正进入“退潮期”。

5月9日，芜湖发布新的调控政策，提出新房交易后两年内不得入市，同时取消了购房的契税补贴。

而据21世纪经济报道记者统计，4月以来，包括镇江、嘉兴、芜湖等热点地区，都取消了“购房补贴”的相关政策，被认为代表着“去库存”的政策已经在部分地区发生了逆转。

但与此同时，一些地区却仍在推出“购房补贴”政策，显示出当地去库存压力仍在。

一些观点认为，随着一二线城市开始全面进入“限购、限贷、限价、限售”的“四限”时代，被挤出的购房需求，必然会对周边三四线城市楼市产生进一步影响。但大部分城市的去库存压力仍未得到实质性解决，楼市分化仍将持续。

三城取消“购房补贴”

“购房补贴”，一般指个人购买商品住房时，地方政府对个人发放的补助，一般与购房契税或应纳税房价挂钩进行补助。

5月9日，安徽省芜湖市公布了《关于进一步促进房地产市场平稳健康发展的若干意见》（以下简称《意见》），提出增加土地供给、新建商品住房须在取得产权证2年后方可转让等调控政策。其中，调整当地购房契税补助政策的条款，引起各方关注。

《意见》指出，取消《市住房城乡建委、财政局关于加快商品房去库存促进住房消费相关规定的通知》（芜市建〔2015〕264号）中“一、化解房地产库存满足居民改善性需求：在市区购买新建商品住房签订购房合同并备案的，凡应交4%契税的购房者，在其缴纳契税后由财政部门给予应缴50%的补助”。

所谓4%契税，一般指购买非普通住房、二套及以上住房，以及商业投资性房产（商铺、办公写字楼、商务公寓等），需按照4%的税率征税。

21世纪经济报道记者注意到，此前两个月，江苏镇江和浙江海宁也先后取消了购房契税补贴。但两地与芜湖相比，政策细则上有所不同。

其中，海宁的政策是截至购房日，在本市参加社会保险正常连续缴费未满1年的非本市户籍居民，在购买新建商品房时不享受当地“购房补贴”政策。镇江则规定，停止执行本市户籍人口在市区购买首套商品住房，给予应纳税房价1%的政府性补贴的政策。

在安徽建筑大学房地产研究所所长李国昌看来，“购房补贴”取消的差别，主要与当地的市场状况有关。在控房价这一核心目标下，政策针对的群体，是对当地房地产市场影响更大的群体。

他分析，海宁靠近上海，其市场交易量上升、房价上涨主要受上海外溢需求影响。而芜湖购房者则大量来自当地和周边县市，外地投资者比例相对较小，对当地房价上涨的贡献度也相对更小。

因此，一些观点看来，芜湖的此次政策，更多是居住需求导致的去库存形势逆转。上海易居研究院智库中心总监严跃进认为，这说明当前三线城市中，部分热点城市去库存战略基本得到较好实施，去库存战略逐渐转变为抑房价的战略上来。

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5月11日24时，成品油调价窗口将再次开启。多家机构预测油价将迎来下调并创下年内最大跌幅。

根据隆众资讯最新数据，预计本次汽柴油下调230元/吨。另外，卓创资讯预计下调220元/吨，中宇资讯预计下调230元/吨。

2017年以来，国内成品油调价已呈现“三涨三跌两搁浅”之势。多家机构预测，本轮调价将创下年内最大跌幅。

“本轮计价周期内，多国石油产量持续攀升，令市场忧虑情绪弥漫。”中宇资讯分析师朱英华说，利比亚原油产量恢复至2014年12月以来最高水平，该国计划进一步推高产量的消息也激化了市场担忧。

朱英华说，同时，石油输出国组织(OPEC)4月减产执行率下降，也对油市造成一定程度的打压。

另据美国能源资料协会(EIA)官网消息，EIA近日发布月报，上调对2017年美国原油产量的预测，并下调了对油价的预期。

本轮计价周期布伦特原油期货走势图。来源：Wind 资讯

5月9日，美国WTI原油期货收跌0.55美元，报45.88美元/桶。布伦特原油期货收跌0.61美元，报48.73美元/桶。

隆众资讯油品分析师李彦说，从零售方面来看，本轮汽柴油价格或下调0.18-0.21元/升。

他指出，以山东省为例，中石化和中石油加油站的92号汽油零售价将跌至6.1元/升、95号汽油将跌至6.6元/升左右;而部分民营站的92号汽油售价将在5.5-5.9元/升左右，跌破“6元时代”。

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2016年A股上市公司年报专题：践约大考

在过去的两年中，上市公司并购重组形成了一个高潮，动辄数倍的高溢价收购资产的背后则是被收购方的高额的业绩承诺，业绩承诺往往承诺三年，自2014年开始的并购高潮到如今正在3年的承诺期内。随着2016年年报披露完毕，上市公司并购资产中的业绩承诺兑现问题也引发市场关注。

2016年年报披露于日前完毕，而在牛市中支付高溢价并购的资产，到了兑现承诺的时候。

WIND数据显示，2016年共有512桩并购交易需要履行业绩承诺，涉及424家上市公司。从总量上看，业绩承诺完成度较高，512桩并购交易承诺2016年实现净利润785.6亿元，而2016年实际净利润为834.4亿，完成度为106%。

值得注意的是，总体情况较好的背景下，内部分化现象明显。WIND数据显示，仍有104桩并购交易未完成业绩承诺，占到总量的20%，涉及上市公司99家，占比23%。

据21世纪经济报道记者统计，其中机械设备、医药生物、计算机、电子、建筑装饰和传媒等六个行业是业绩承诺不达预期的高发行业，分别有14家、12家、10家、9家、8家和8家上市公司的并购资产未完成2016年业绩承诺，占比分别达到14%、12%、10%、9%、8%和8%。上述六个行业未完成业绩承诺的上市公司数量合计占到总量的六成以上。

违诺原由

在以机械设备为代表的传统行业中，“宏观经济下行”、“实体经济处境艰难”在业绩承诺未完成的原因解释中较为普遍。

以建设机械（600984.SH）为例，2015年9月份，建设机械完成对上海庞源机械租赁股份有限公司（下称“庞源租赁”）与自贡天成工程机械有限公司（下称“天成机械”）的收购，庞源租赁与天成机械分别承诺2016年实现净利润12800万元、3400万元。但2016年年报显示，两者分别实现归母净利润4172万元、928万元，仅完成业绩承诺的67%、27.3%。

“2016年在工程机械行业，销售低迷、效益下滑、应收账款居高不下、周转资金短缺的局面尚未改变，行业企业产能结构性过剩，下行压力仍未解除。”在致歉公告中，建设机械如此解释未实现业绩承诺的原因。

实际上，传统行业并购标的业绩不达预期的现象在近年来一直较为普遍。光大证券策略分析师赵扬在其研究报告中指出，2011年至2014年上市公司业绩承诺未完成的案例中，标的大多集中在有色、化工、采掘、建材等传统周期性行业，其原因在于国内外宏观经济低迷，而传统周期行业受宏观经济不景气的负面影响较大。

但值得注意的是，部分新兴行业的业绩承诺兑现率在近两年显著走低。

据21世纪经济报道记者统计，医药生物行业在2015年仅有4家企业的并购标的未完成业绩承诺，而到2016年这一数字大幅上升至12家。

“近两年药企并购整合加剧，优质标的非常抢手，因此资产价格被炒得很高，带动整个医药行业并购资产的估值，而对赌协议中的业绩承诺也水涨船高。但并购后由于政策变化、整合等因素导致部分企业未能实现业绩承诺。”5月9日，一位医药行业券商分析师对21世纪经济报道记者分析。

对市场较为关注的传媒行业，业绩承诺未实现的情况较往年相比变化并不明显。数据显示，2016年共有8家上市公司业绩承诺未实现，较2015年减少1家。

5月10日，一位大型券商TMT行业并购部负责人向记者分析称，由于监管高压，部分传媒行业的并购交易被市场关注较多，但实际上传媒行业前两年景气度不错，“大部分并购资产都能较好地完成业绩承诺”。

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5月10日，央行进行1100亿元逆回购操作。具体而言，当日进行900亿元7天期逆回购操作，100亿元14天期逆回购操作，100亿元28天期逆回购操作，利率与上期持平。

不过，由于有1900亿逆回购到期，当日公开市场净回笼800亿元。此前央行已连续三天暂停公开市场操作。

这被市场人士解读为资金市场“紧平衡”。多位交易员均对21世纪经济报道记者表示，近日资金面相对宽松，不过资金利率相对处于较高水平。

与此同时，当日央行还投放467亿PSL，为4月13日以来，央行再次在公开市场操作中主动披露PSL投放情况。

“缩短放长的基本面未变。短端还是保持资金的紧平衡，促进金融机构、体系去杠杆；中长期仍是对政策性银行PSL投放来加大对结构性支持，对于经济中的短板、薄弱环节进行定向支持，通过各种货币政策工具，实现既降杠杆又支持实体经济发展的目的。”民生银行首席研究员温彬对21世纪经济报道记者表示。

温彬进一步表示，PSL因为有特定用途，对银行间市场利率影响相对有限。不过近期市场利率走势影响融资成本，政策性银行发行金融债的利率也会相应抬升，而通过发放PSL能较好地促进政策性银行为实体提供资金支持。

资金面维持“紧平衡”

“最近这两天资金面较为宽松，但是开盘利率较高，一般DR001开盘利率在2.55%，过一会就维持到2.8%左右。而之前只有市场紧的时候才达到这个价格，平常一般加权利率2.3%左右。”一位华中地区农商行交易员称。

从当日市场表现来看，银行间质押加权利率涨跌互现。DR001涨1BP报2.8181%，DR007跌8.52BP报2.9487%，DR3M涨6.65BP报4.6997%。

“银行间加权利率不是我们非银机构平时在市场上能借到的价格，我们借到的利率可能略高于这一价格。”一位北京地区基金公司交易员称。

与此同时，Wind数据显示，当日Shibor利率全面上行。隔夜、7天、三月利率小幅上行0.71BP、0.67BP、0.85BP至2.8270%、2.93%、4.3933%。

需要说明，此前4月中旬隔夜Shibor还不到2.5%，即不到一个月隔夜Shibor上涨超30BP；同时，近期隔夜Shibor也维持在自2015年5月以来的高位。

“现在开盘价高，整体的价格跟着涨，我感觉利率可能会提。”前述农商行交易员称。

“OMO作为央行的政策工具，其操作目标之一便是引导银行间质押式回购利率，央行本身并不直接调控DR007开盘。如果银行间质押式回购利率较OMO领先，那么OMO作为工具的作用就消失了。而对于DR利率本身而言，银监会近期若干文件规定的银行自查和监管检查报告提交时间集中在6至7月，在这之前银行调整自身配置结构中，资金面利率容易发生扰动。近期叠加月末月初效应放大了利率波动幅度。随着特定时点过去，预计资金面将得到一定程度平复。”中信证券固定收益首席研究员明明在近期的研报中称。

从央行公开市场操作来看，5月10日净回笼800亿，5月初至今整体净回笼3300亿。此外Wind数据显示，5月11日至5月末还将有3800亿逆回购和1795亿MLF到期。

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府院要闻

会议提出，要更多运用市场化法治化手段，扎实有效化解和淘汰过剩落后产能。坚决查处违法违规生产建设及不符合环保、质量、安全等标准的企业，对工作不力的地方要严肃问责。

钢铁煤炭去产能将继续加大力度。

5月10日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议， 听取去产能工作进展和重点行业淘汰落后产能督查情况汇报，推动经济结构优化。

会议指出，更多运用市场化法治化手段化解和淘汰过剩落后产能。对列入年度去产能的煤矿要在11月底全部退出，坚决控制劣质煤进口，加强债务处置指导，鼓励兼并重组。

中国钢铁工业协会副会长、冶金工业规划研究院院长李新创认为，近期钢铁价格下跌，说明钢铁市场形势并不是那么好，中国钢铁生产能力过剩仍严重，所以仍需加大去产能力度。

坚决查处违法违规生产企业

国务院常务会议指出，化解和淘汰过剩落后产能是供给侧结构性改革的重要任务，是转变发展方式和推动新旧动能转换的必然要求。

今年以来各地区、各部门继续狠抓工作落实，钢铁、煤炭行业淘汰落后产能又取得积极成效，全国共退出钢铁产能3170万吨、煤炭产能6897万吨，分别完成年度任务的63.4%和46%。

据今年政府工作报告，2017年要再压减钢铁产能5000万吨左右，退出煤炭产能1.5亿吨以上。同时，要淘汰、停建、缓建煤电产能5000万千瓦以上。

会议指出，督查发现供求关系阶段性变化导致去产能动力减弱，一些地方淘汰落后产能进度滞后，职工安置、债务处置、兼并重组难度较大等问题。

为此，下一步，要更多运用市场化法治化手段，扎实有效化解和淘汰过剩落后产能。坚决查处违法违规生产建设及不符合环保、质量、安全等标准的企业，对工作不力的地方要严肃问责。

各地要限时将前期排查中发现的“地条钢”产能彻底取缔、拆除设备，严防死灰复燃。对列入年度去产能任务的煤矿要在11月底全部退出。淘汰、停建、缓建煤电项目的任务要尽快明确时限、责任到人。

同时，要强化督查督办，各地要及时公布去产能相关信息，健全举报制度，防止淘汰落后产能弄虚作假，同时坚决控制劣质煤进口。

21世纪经济报道获悉，在去年全国实施去产能时，很多停产企业反而恢复了生产，原因是价格上升快，企业有利可图。比如去年一季度全国钢铁价格涨幅在30%左右。

李新创认为，近期钢铁价格下跌，此轮去产能或不会导致价格大幅波动。“如果国内钢材不足，我们也可以少出口，进而满足国内生产的需要。”他说。

海关数字显示，1-4月中国出口钢材2721万吨，同比下降25.8%。此前2016年中国出口钢材约1亿吨左右。

冶金工业经济发展研究中心原副主任刘海民认为，市场化法治化手段化解和淘汰过剩落后产能，是很好的导向，单纯通过行政手段很难去产能。“去产能要给地方积极性，让地方自愿去产能，另外要让社会参与进来，比如对于污染企业查处。”

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老沙:趁3000点之前赶紧亡羊补牢






时间：2017年05月11日 07:48:54 中财网




　　趁3000点之前赶紧亡羊补牢
　　老沙自媒体股市早8点2017年5月11日（周四）
　　每日开盘必读
　　█道指跌33点标普\纳指创历史新高
　　道指跌32.67点，或0.16%，报20943.11点；
　　标普涨2.71点，或0.11%，报2399.63点；
　　纳指涨8.56点，或0.14%，报6129.14点；
　　黄金期货上涨2.80美元，或0.2%，收于1218.90美元/盎司；
　　原油期货上涨1.45美元，或3.2%，收于47.33美元/桶。

　　（沙：纳指已连续4日创收盘纪录；
　　美国上周原油库存出现今年最大降幅，推动油价上涨。）
　　
　　█日经指数剑指两万点市值增逾两千亿美元
　　北京时间10日彭博报道，日本股市市值在不到一个月的时间内增加了逾2100亿美元，令日经225指数距离20000点仅一步之遥。

　　（沙：昨日经指数收在19900点。）
　　
　　█港恒指突破25000点创近2年新高
　　恒指昨高开涨0.17%，开盘后涨幅扩大，最高涨逾百点，突破25000点关口，港股午后一度再升275点，见25164点再创逾21个月新高。

　　（沙：美股、日股、港股——股股涨；
　　这让A股的股民如何能想得通？）
　　
　　█压力犹存流动性波动风险可控趁3000点之前赶紧亡羊补牢
　　经历了月初流动性反季节性紧张之后，最近货币市场逐步恢复平稳，场内融资难度下降。然而，中长期限市场利率继续运行于高位水平，显示流动性及市场预期的改善程度有限。分析人士指出，当前银行体系流动性既存在总量约束，又面临多种扰动，且央行货币政策放松暂时难看到，鉴于此，未来流动性压力犹存、波动难免，但波动超出边界的风险可控。

　　（沙：“流动性压力犹存、波动难免”，银行钱紧；这使得理财、保险等各路资金不得不纷纷批量撤离股市！）
　　
　　█浙商证券IPO过审：诉讼缠身负债率高过现有A股券商
　　据《新浪财经》来源微信公众号：野马财经
　　历经33个月的等待，浙商证券终于通过了IPO审核。

　　不过，证监会却同时询问，“在内控方面是否存在重大缺陷”。

　　这个问题还蛮严重的，毕竟一家公司的内部控制水平，和一个人的人品差不多。

　　而且浙商证券在这上面，确实有不少黑历史。

　　原监事长带头违规，给客户推荐超过承受能力的理财产品，收到过天津、浙江、江苏多地证监会的处罚…同时，从财务状况来看，盈利能力倒不错，代价却是“凌驾”于所有A股同行之上的负债率。为了赚钱，忽视了管人、管钱的风险……
　　（沙：明知这些问题，怎么能让它“带病过审”、上市圈钱呢？）
　　
　　█万科股价创阶段新低宝能系200亿资管计划存平仓风险
　　万科A自2016年11月18日创下盘中29元的历史新高，之后持续数月横盘，股价在20元到22元之间波动，但是，自今年4月27日跌破20元/股后，其股价一直徘徊于20元/股以下。

　　由于万科股价连跌数日，“宝能系”借以持股的资管计划再次面临平仓风险。这些资管计划涉资逾200亿元，牵扯多家银行、券商、基金公司及基金子公司。

　　(沙：万科是深成指中的权重股，宝能系一旦被平仓，有可能引起“踩踏”，管理层应采取应急措施，以防“城门失火殃及池鱼”！）
　　
　　█一季度全球豪宅价格上涨4.3%北上广领涨
　　莱坊（Knight Frank）周一发布的最新报告显示，今年一季度全球主要城市的豪宅价格同比上涨4.3%，这主要归因于中国一线城市豪宅价格的不断上涨。

　　在莱坊跟踪的全球41个主要城市中，一季度豪宅价格涨幅最大的是广州，达到36.2%。北京和上海分列第二和第四位，涨幅分别为22.9%和19.8%。北京、上海和广州的平均涨幅达26.3%。

　　（沙：不仅仅是在任大炮有生之年，或许在比他还年轻的人的有生之年，也看不到一线城市房价下跌！

　　我依然建议北上广深及省会城市的股民坚定地守住自己的房产！不要贱卖！）
　　
　　今日新股趁3000点之前赶紧亡羊补牢 （沙：预计下一阶段新股中签率会有所提高，这是因为越来越多的人没有了老股市值，没有了市值是因为新股的收益远远不抵老股的亏损！）
　　
　　看图说话 趁3000点之前赶紧亡羊补牢
　　〇深成指早已跌破年线
　　弱反弹至5日均线受阻
　　〇沪综指弱反弹至年线受阻
　　5日均线竟然下破250日年线
　　这是跌破3000点整数关的节奏
　　老沙的感觉
　　█市场资金在纷纷撤退，
　　十几个交易日吞掉半年多的涨幅
　　创业板击穿股灾时最低点
　　这一次股灾使更多投资者彻底失去信心！

　　█据传峰会期间会加强股市监管，
　　使得“一带一路”题材也偃旗息“股”，
　　一度雄起的雄安概念更是跌得惨不忍睹，
　　覆巢之下无完卵，险股也独木难支！

　　█犹记本届证监会主席第一次公开露面，
　　他回答记者提问时说：
　　“每当我听到股民亏损时，心情非常沉重！”

　　我想他对“亮剑”后果的惨烈估计不足！

　　█还记得他说过“注册制不会单兵突进”，
　　而“每周10只”比注册制还注册制！

　　现在有人建议赶紧暂停新股发行，
　　我看即便如此也覆水难收！

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私塾丨查理·芒格：我是这样训练自己的……
2017-05-10 私木合伙人

几十年以来，在股神巴菲特的光环背后默默站着一个人，他就是查理·芒格。他们年轻时相识，彼此欣赏，价值观高度一致，巴菲特毫不讳言地说：没有芒格，我会比现在贫穷很多。我对他的感激无以言表。他们是智慧相当的人生合伙人，是51年年复合增长率19.2%的投资奇迹共同的创造者，不同之处在于芒格实在过于低调，在追寻人生智慧的途中，他不在意自己是否站在聚光灯下。巴菲特的长子曾说，我爸是我认识的人中第二聪明的，查理•芒格第一。
芒格是一位杰出的投资思想家，但他并非生来如此，他在《巴菲特幕后智囊：查理·芒格传》一书中，展示了自己思考的细节和成为投资大咖的关键。
芒格认为：如果你想变得聪明，你就必须不停地问为什么？为什么？为什么？同时你还必须将答案和有条理的深层理论联系起来。本期私木合伙人【私塾】栏目为大家带来芒格的财富之路。（本文摘编自《巴菲特幕后智囊：查理芒格传》）
充分了解自己
必须了解自己的天性，每个人都必须在考虑自己的边际效用和心理承受能力后才能开始加入游戏。如果亏损会让你痛苦——而且有些亏损是不可避免的——那你毕生都应该选择一种非常保守的投资和储蓄方式。你必须将自己的天性和天分融入自己的投资策略中，没有一种普遍适用的投资策略。
阅读的作用超乎想象
芒格是一个如饥似渴的读书人，他的房间里、床上、椅子上到处是书，但他并不是一个小说迷，他看的不是商业类、传记类就是历史类或者科技类，都是以事实为基础的。
我对自己为什么要搜集这些信息十分清晰。在开始之前就想好要了解哪些事实，然后去判断所看到的数据是否符合基本概念。大量有目的的阅读可以让人在潜意识里养成一种习惯，把读到的东西和基本概念联系起来，逐渐就会累积起有关投资的智慧。如果没有进行过大量的阅读，不可能成为一个真正出色的投资人。
而阅读商业杂志是一条捷径。巴菲特和我从优秀的商业类杂志中学到的比其他任何地方学到的都要多，只要很快地翻阅一期又一期的杂志，就可以得到各种各样的商业经验，这种方法是如此简单而有效。
学好物理、数学和——心理学
芒格从物理、数学、心理学这三门学科收获最多：
我从物理学家那里学会了通过寻找最简单、最直接的答案来解决问题。最容易的方法永远都是最好的方法。我又从数学家那里学会了将问题倒过来看，或者从反面去看，反转，再反转。心理学则为我创造了巨大的优势。
仅用一种方法去判断一门生意是不是好生意
要判断一门生意是不是好生意，就需要问“这样的情况能持续多久？”我只知道一种方法来回答这个问题，那就是思考：是什么造成了现在的局面——然后去弄明白造成这些结果的动力多久后将不复存在。
在股市里买股票，股价应该是多少
是否有能力回答这个问题就解释了为什么有人投资成功而有人没有。不过话说回来，要不是这个问题有一点难度的话，每个人都会变得有钱。要回答这个问题，需要长期观察行业情况——我们生活中的一些简单变化就能完全改变一项业务的长期价值。需要抛弃僵化的经济理论——例如，衡量波动程度的贝塔指标真的重要吗？我们通常对其不予理睬。另外，还应该考虑企业的“冗余系数”，就像修桥的时候，需要冗余系数来应对极端压力，公司也应该能抵抗来自竞争者、经济衰退、石油危机以及其他天灾人祸的压力。
很多中国投资家发现芒格身上有类似中国传统士大夫的精神和传统——他通过学习获取智慧，完全依靠自身修养获得商业成功，坚守理想和信念，遵循道德准则，理性、诚实、乐观、对社会充满终极关怀。阅读芒格传记，了解芒格，会是我们探索商业社会成功方式的一次不同寻常的旅程。
芒格金句
你一定要和高水准的人做生意，永远不要和一头猪玩摔跤，因为如果你这么做了，你们两个都会变脏，但是猪会乐在其中。
好企业和差企业之间的区别在于，在好企业里你会做出一个接一个的轻松决定，而差企业的决定则常常是痛苦万分的。
我本人是一个传记狂，比如你要是和亚当·斯密成了朋友，那你一定会把经济学得更好。跟离世的伟人交朋友，这听起来很滑稽，但如果你一生都这样做，你会受益匪浅。
投资游戏说到底就是要比其他人对未来做出更准确的预言。要如何做到呢？一种方法是将这种竞争在有限的几个区域中进行。如果你试图预言所有事情的未来，你会因为缺乏专长而失败。
如果你想变得聪明，你就必须不停地问为什么？为什么？为什么？同时你还必须将答案和有条理的深层理论联系起来。你必须知道那些最主要的理论。这稍微会有些费力，但充满乐趣。

govyvy

吉列百年年报读后感：好生意的本质
2017-04-28 专注海外投资的 点拾投资
文|敬畏市场先生
1. 关于生意
生意与生意之间天生就有区别。就像小朋友，有的天资聪颖，不怎么读书就考满分、拿第一，一般的就要辛辛苦苦才能争得上游，而且一辈子可能还没有几次第一。
剃须刀就是一个非常好的生意。公司从成立后的 100 年间，总共融资 3.5 万美元，但是从成立到 2004 年利润累计 171 亿美元，分红了 84 亿美元，还有几十亿的回购。在这么高比例的分红和回购情况下，Gillette 在 2004 年还成长到了拥有 100 多亿美元销售，接近 20 亿利润的公司，而且还在成长。
即使 Gillette 最差的时候，ROE 和 ROIC 都没有跌下过 10%。有多少生意苦苦努力都超不过这个数字啊！遇上好的年景，Gillette 的 ROIC 就上 50-100% 了。
为什么剃须刀业务这么牛，看下来我觉得主要有两个点：
A. 客户愿意为细微的差异支付溢价。
虽然好的剃须刀和不好的剃须刀都可以完成剃须，但是不好的刀剃须费时间，剃不干净，还很痛，稍不小心就流血，严重了还破相。用着不好的刀，每天难受一次，你还不乖乖掏钱买个好点的？而且，剃须刀这个东西天天用，好不好用很容易感知到。所以，消费者能够明显感知细微的差异，愿意为差异支付溢价。
B. 极高的壁垒。
剃须刀看上去好似很简单的一个玩意儿，但是我看完整个历史却感觉极难。在 Gillette 的历史上，很多颠覆性的产品都是经过了接近 10 年的研发，尤其是后期的 Trac II、Sensor。而且，这不仅仅是研究和设计上的壁垒，更是生产和工艺上的。根据 Kilts，生产刀片的工厂和生产宇航设备的工厂一样，剃须刀的锋利程度是手术刀的 50 倍，即使在显微镜下才能看到的豁口，也很可能给剃须者造成疼痛和流血。
正是专利加生产的双重保护，让中国这种专长于 copycat 的国度也仿制不出一个好的刀片。
任何技术和工艺都挡不住时间，专利会失效，工艺会扩散。剃须刀的另一个牛逼之处在于，从诞生后的 100 年间，还一直处于不断的改进过程中：从一开始的双面刀片，到中间划孔刀片，到 Blue Blade，到不锈钢刀片，到双头刀片，到安装弹簧的刀片，到三头。（今天去超市买了最新的剃须刀，已经是 5 头刀片 可调整 电动了。）这种改进就导致了技术和工艺壁垒的持续更新，竞争对手无法赶上。而且，大多数的改变都是基于之前的，所以 Gillette 不怕有颠覆式创新（电动剃须刀不如刀剃，而且 Gillette 通过 Braun 规避了风险）。
所以剃须刀的关键点不在什么市场上流行的 " 刀架和刀片 " 盈利模式，更不是什么 " 高科技 高耗品 " 能赚钱。
" 刀架和刀片 " 盈利模式是基于前面提到的条件 A 和 B 成立下才成立的。上世纪 30 年代，Gillette 由于产品没有跟上，即使执行了 " 刀架和刀片 " 的模式，还是被 AutoStrop 搞死了，反而在成立初，没有采用 " 刀架和刀片 " 的模式，由于专利保护大发其财。
" 高科技 高耗品 " 能赚钱也是。很多 Gillette 管理层自己也是这么理解的，就去收购了圆珠笔，收购了打火机，收购了金霸王电池，当年收购来的时候都是高科技产品，而且都是高耗品，但是还不是一个个死的难看。收购的时候都只符合条件 B，不符合条件 A。圆珠笔和打火机被 BIC 的低成本 规模生产打得落花流水。更惨的是，随着时间的推移这些产品连条件 B 也不符合了。
看着 Gillette 的剃须刀，我倒越看越像苹果，茅台也有几分神似。
男怕入错行，女怕嫁错郎。生意的本质很重要，在 100 年间，只要条件 A 和条件 B 没有被破坏，来个不怎么样的 CEO，Gillette 的股票也能跑赢指数，来个牛逼的就上天了。Gillette 股票亏大钱的也就是 1930-1940 年间，其中条件 B 被打破了（专利上输给了 AutoStrop），条件 A 被减弱了（10 年经济危机人们对支付溢价的能力变弱了）。
所以长期投资，一定要想清楚买的是什么生意，其生意成立的基本条件是否有改变。
2. 关于品牌与价格
对于 Gillette 这样的产品，品牌非常重要，因为品牌直接就是对条件 A 的增强。你要告诉消费者你牛逼，你的差异性在哪里，才能让消费者心甘情愿付溢价。而价格是次要的。只要你在消费者心中建立了比对手好的印象后，竞争对手用价格战，你实在不济了，只要稍稍降降价格，就能把竞争对手搞死。
回顾 Gillette 历史上的大危机，总共有四次。第一次在 20 年代末，AutoStrop 在专利上弯道超车；第二次 30 年代经济危机，低价劣质刀片横行（当时美国有上千家刀片企业）；第三次在 60 年代，Wikinson 推出了不锈钢刀片；第四次在 70 年代，BIC 的低价一次性剃须刀冲击。其他的比如盲目多元化、人浮于事、机构臃肿，其实都不是什么事。
第一次和第三次本质上是条件 B 上出了问题。第一次太严重了，AutoStrop 实质上搞死了 Gillette（介于 Gillette 品牌还有价值，所以还用了 Gillette 的牌子，实质上股权、管理团队甚至产品都是 AutoStrop 的了）；第三次，幸亏 Gillette 在新产品上跟上，把漏洞补上了。
第二次和第四次本质上是在价格这个环节出了问题。30 年经济危机，大家太穷了，支付不了这个溢价，所以只能用差的刀片，但是随着收入提高，慢慢就转向了 Gillette，而且 1938 年上任的传奇 Spang 更是抓住了体育营销和电视这个新媒体，将 Gillette 重新带到了巅峰。对于 70 年代 BIC 的挑战，Gillette 变相降价，BIC" 低成本 规模 " 的模式一点作用都没有，倒是 Gillette 自己的降价 " 杀敌八百自损一千 "，引发了 " 铁 " 与 " 塑料 " 的十年争论，最终还是回到了品牌和广告的这条路上，才让 Gillette 重新绽放。
所以，互联网思维下的价格这把屠刀不是万能的，对于 Gillette 这种属性的公司，慎用。（而很多品牌消费品其实都具有弱 Gillette 属性）。Gillette 这种属性的公司应该用 " 高山流水 " 的打法，用价格拉高毛利，留出费用做广告和营销，增强品牌，支撑溢价和销量。要是反过来，白白将利润让给消费者不说，还把形象越做越 low。
当然，如果一个产品的条件 A 和 B 的基础越来越弱的时候（毕竟知识、工艺都是扩散的），那么只能靠 BIC 的 " 低成本 规模 "，拿起价格这把屠刀了。
不过，我深深感觉到，做品牌和做成本，不是说转就能转的。不说需要的能力不一样了，文化都完全不同。所以，急流勇退是王道啊。
3. 关于职业经理人
"Indeed, it's difficult to overpay the truly extraordinary CEO of a giant enterprise"。非常认同巴菲特对于职业经理人的评价。但是不得不说，优秀的职业经理人和熊猫一样稀缺。Gillette 在 1916 年之后就进入了职业经理人时代，在近百年的时间内只出了两个 truly extraordinary CEO，分别是 Spang 和 Kilts，其他大部分也就自以为很了不起而已。
从反过来看，普通的职业经理人对 Gillette 这种属性的公司最大的价值摧毁在于三个。
第一，现金流的支配。Gillette 这种属性的公司必然是巨大的现金产生机器。Zeien1996 年 84 亿美元买的金霸王，5 年后 20 亿美元都卖不出去，一来一去 5 年相差了 60 亿，要知道一年的利润才十几亿啊。（所幸用了虚高的股票去买）
第二，机构臃肿、人浮于事。让 CEO 减员增效实在太难了，尤其是内部提拔上来的 CEO。一个内部起来的 CEO，如果要卖部门，直接砍人，怎么好意思？都是当年战壕里的亲兄弟啊，说不定那个要砍掉的事业部老大还在自己竞争 CEO 的时候支持了一把。反正也是拿着工资，没有太多股份，为了股东的那些钱，砍掉自己的亲兄弟，犯得着吗？要我，我也不干。所以，没有巨大的外力，真的不要抱有幻想！Mockler 嘴上说了十年，还不是野蛮人到门口了，才来真的。搞了不到 10 年，老毛病又犯了，直到空降的 Kilts 上任，才开始六亲不认。（想想 IBM 的减员最终不也靠了外部来的 Gerstner 吗？）
第三，短期换长期。经济不行了，竞争加剧了，怎么办？兄弟是不能砍的，那只能压货、降价、促销了，但降价、促销影响利润怎么办，那砍广告和研发吧，把这一期的利润填上先。但是，广告对于品牌，犹如巴甫洛夫训练狗，刺激一停，条件反射就变弱。对于 Gillette 属性的公司，这可是伤及根本啊。你看，Kilts 来了 Gillette 公司，发现 1995 年到 2000 年公司的广告开支从 9% 下降到了 6%，而促销、销售开支上升到了 10% 以上，就急了，马上把两个反转。一个是 " 建立 " 市场份额，功在当代、利在千秋，一个是 " 买 " 市场份额，逞一时之快，耽百日之不快。
对于职业经理人不求有功，但求无过。对于这三个可能的 " 过 "，必须密切关注。
4. 关于变化与竞争
世界上不变的就是变化。
仔细看 Gillette 前，想当然认为剃须刀能有什么变化。但是一路走来，真是千变万化啊。产品的变化就不说了，简简单单那个玩意儿已经经历了多少次革新。产品变化的背后在于新材料的发现（不锈钢），新工艺的实现（涂层，电脑设计）等等。除了产品本身，营销媒体变了，从报纸到广播，到电视，到互联网；营销载体变了，从军队，到体育赛事；渠道变了，从小店，到大客户，到现代零售系统，再到现在的网络。Gillette 很幸运一开始抓住了报纸和军队建立了品牌，才让他熬过 30 年代，在 40-50 年代又抓住了电视和体育，重振雄风，之后又借助了现代零售系统。但是，最近因为没有抓住互联网时代，Dollar Share Club 通过网络 Membership 直销的方式，蚕食了 Gillette 的份额。
人们都说日本和德国的很多百年企业都是从一而终，在一个产品上做到了极致，所以就认为这就是企业百年的秘诀。看了 Gillette，再结合之前看的 IBM 和现在粗粗看的 Walgreens，我深刻感受到，这些企业能够百年的原因在于与时俱进。Gillette 如此，IBM 如此（IBM 始终服务客户的信息处理需求，但是现在的产品和商业模式和一百年前的打孔机半毛钱关系都没有），Walgreens 也如此（Walgreens 现在的门店形态、选址和一百年前截然不同，当年餐饮还占据门店收入的一半以上呢）。
历史是残酷的，时间不等人。每个变化对于企业来说都可能是一次重新排位。
生意如此，投资也如此。巴菲特强调护城河，就是找变化慢的、容易应对变化的企业；风险投资就是找顺应变化、颠覆现有生意的企业。看似不同，本质都是关注变化、思考变化，正反都是机会。
5. 关于创业和创始人
创业维艰，背后都是辛酸血泪，不说而已。Gillette 这么牛逼的公司，从想到这个点子到赚第一分钱花了十年的时间，中间还差点死掉过好几次。所以，人和团队真的很关键，甚至比点子还要关键。
都说是 Gillette 发明了剃须刀，其实 Gillette 的关键在于想象力丰富（想到了这个点子，当然还有别的点子，失败了而已）、特别自信和坚持（想法坚持了 7 年还不放弃）、非常能营销（把这个不靠谱的想法说动了周围一些人，帮他找到了技术天才 Nickerson）。但这样的人的缺点在于缺技术，管理倾向于天马行空，容易过度自信。（有没有早年 Steve Jobs 的影子？）
所幸，Gillette 找到了 Nickerson 这个技术天才，后者改进了 Gillette 的原型和设计了整一套生产设备、工艺流程实现了规模化、低成本生产。（有没有 Apple 技术天才 Stephen Gary Wozniak 的影子？）
也遇到了成功管理者和职业投资人 Joyce，不仅提供了早年急缺的资金，而且带来了华尔街的人才，带来了专业化的管理，在管理上处处制约 Gillette，防止高速行驶的火车出轨。（有没有 Apple 早期投资人 Mike Markkula 的影子？）
事在人为。Gillette、Nickerson、Joyce 少了其中的任何一位，都没有现在的 Gillette。这就是团队的力量！
6. 关于投资阶段
纵观 Gillette 百年历史，最好的投资阶段有三次：1. 快速渗透期，从成立初到 1925 年，凭借好产品快速进入千家万户，增值几千倍；2. 困境反转期，1940 年到 1960 年，市场份额从 18% 重新回到 70%，估值业绩双击，增值上百倍；3. 精简瘦身阶段，从 1985 年到 1997 年，也是估值利润双击，接近 20 倍（收入增长 1-2 倍，利润率增长一倍，估值增长 2 倍）
每次都是十年以上的机会，每次机会相隔 20 年左右。前两者的关键变量在于渗透率 / 市场份额，后者的关键变量在于利润率。
最差的阶段：1. 壁垒消失阶段，1930 年估值从 2.3 亿下降到 0.4 亿；2. 经济萧条阶段，30 年代估值从 4000 万下降到 600 万。前者是条件 B 消失，后者是条件 A 减弱。
其他时间就是垃圾时段，基本上略好于指数。消费品一旦过了渗透率和市场份额后，要实现 10% 以上，比 GDP 高的发展，即使是剃须刀这么好的品类，也太难了。只能靠外延，但不是谁都是巴菲特啊。
作者：敬畏市场先生

govyvy

堪舆裔

色即是空，空即是色

govyvy

堪舆裔 发表于 2017-5-11 17:32
色即是空，空即是色

咳~~~~低调低调~~

govyvy

熊市来了的时候骂证监会的人就多了起来-------滥发新股、政策打压，好好的一个牛市坏在证监会手里啦，甚至全球股市大跌也赖在证监会头上。
股市20多年来没有一个证监会主席不被骂的。

这让我想起了一个高中时候的一件事---------外班的一同学，进到我们班后说：你怎么走错班了，你也走错班了，你们都走错班了。……哦，是我走错了。（此人是我小学时候的好友，特此怀念他）。

当你认为大家都错的时候，不妨反思一下是不是自己错了。

我说的是，证监会还是做了很多好事的-------2007年3000点的时候半夜鸡叫打压股市是很对的，坏在他们没有坚持继续打压才使大盘涨到7000多点造成2008年的大股灾，套牢了那么多基民和股民。这次5000多点，要不是滥发新股去杠杆，股市真的涨到8000点跳楼的更多。当然看我空仓笑话的人也更多，当初我朋友还埋怨没有跑赢大盘，我说等大盘跌了不就跑赢了。不久证监会打压他才闭嘴。

证监会历届都真的够敬业的啦，每当股市到顶的时候都给提示。全世界都找不到这么好的。比如要是像美国的证监会一样，咱们散户早就玩完了。这就是为什么中国的散户多，美国散户少的原因。--------咱们有证监会罩着，美国的证监会没有功夫罩你早赔死早清静也就没有人骂了。
我是1996年11月开始炒股的，我空仓后第三天就有著名的人民日报社论，核心词是暴涨必有爆跌，在19点的新闻联播里叨叨半天。不用说这是证监会干的。就是因为有证监会的打压，我才买到便宜的四川长虹。

我记忆力不好后来的事情都记不清楚啦，反正差不多都是我空仓不大时间都有证监会帮忙打压股市，也许有的是上帝打压的，反正我空着空着，狗熊市就来了。暴涨必有爆跌，牛市来了狗熊市还远么，耐心的空仓等就是了。

还有人骂庄家坏，大小非高位减持。其实这些都可以理解，学过马列的都知道，这些黑心的资本家都是围猎散户而发财的。难道你炒股不是想赚资本家的钱（分红），或者是赚庄家的钱（股市差价）。

其实世界上的股市都是用来围猎散户的，要不富人都会饿死的，马克思早就告诉大家了-------资本是血淋淋的。外国的证监会懒惰，造成散户失血过多吓的都不敢炒股了。中国的散户有的自认为自己很聪明，牛市赚钱了狗熊市也能赚钱，我喊破嗓子让人空仓都没有多大的用处，一个朋友还当面说我“怕俺赚钱吧”。结果狗熊市赔钱了之后就骂证监会不如外国的好，主席应该下台，骂庄家心黑、骂高管高位减持。其实你如果暴涨之后就空仓的话，我的意思是说不等证监会打压你就提前打压，那用着证监会忙活啊。

一般的情况下我都是帮证监会打压的。2001年的时候满仓持有茅台陪同股市下降到1000点，算是没有打压。
要是都像我一样，低买高卖，平抑股市波动，证监会那班人就太轻松啦，不用半夜加班开会。可是没有听到他们半句感谢的话。不过不说也无妨，上帝让我赚了点钱也知足了。就这样左手捧圣经右手抱马列混日子算啦。


一言以蔽之，炒股很容易：牛市空仓耐心等熊市，熊市满仓耐心等牛市。等的时间按年记，至少半年。不用吵闹。

过年了也送大家一个对联，我不懂平仄，大家别笑话。
上联：牛市捂股天天有赚
下联：熊市拿钱日日不赔
横批：低买高卖

govyvy

5月11日，第十三届中国（深圳）国际文化产业博览交易会（以下简称“文博会”）开幕。

21世纪经济报道记者在文博会现场看到， VR、AR、3D打印、机器人、有声阅读APP等当前流行科技元素的展示，尤其是课堂教学、景区展示等文化活动，通过VR技术再呈现，吸引了诸多观众驻足观看、体验。

一位参展人士告诉记者，科技提供的是载体，这种载体本身会带动文化内核的升级。

今年文博会有2302家政府组团、企业和机构参展，参展数量比上届增加5个，预计包括国内专业观众在内，可实现10万人左右参会采购。

本届文博会重视突出“文化+”内涵，促进文化与科技、互联网、金融、商业、旅游、体育、时尚等产业的深度融合，集中展示新业态，增强文化产品供给的有效性，激发文化消费需求，推动文化产业提质增效、转型升级。

在5月10日的文博会新闻发布会上，深圳市文体旅游局副局长钱强表示，文化产业的供给侧结构性改革，不同于普通的货物或者商品，是以创意为先导，以内容为核心，强调一种高层次的文化产业消费，也是引导未来消费方式以及消费转型的一个重要突破口。

“文化+”带动文化新消费

今年是供给侧结构性改革的深化之年，文化产业的供给侧结构性改革，也成为本届文博会上的一大关注热点。

5月10日，深圳副市长吴以环介绍，今年文博会的亮点之一在于以“文化+”为重要抓手，积极探索文化产业供给侧结构性改革。

在展示内容上，此届文博会更加注重“文化+科技”的融合发展内涵。去年首次设立的“文化创客馆”在今年调整为“文化科技馆”，集中展示与科技融合的新产品、新技术，包括VR、AR、3D打印等。

深圳创业公司柔宇科技的工作人员告诉记者，最终普适性的科技产品，一定要注重艺术的设计。

在大众文化消费方面，今年文博会首创了文化消费时尚文化馆，重点组织现代时尚文化产品和文化、文物单位、文化创意产品参展。

深圳市文体旅游局副局长钱强表示，文化产业消费侧的结构性改革体现在文博会上，主要是通过促进文化与科技、金融、旅游等行业的深度融合，集中展示新业态、增强文化产品供给的有效性、激发文化消费需求。

广受追捧的故宫文创产品在2015年就实现了近10亿元的销售收入，通过将古代元素与现代商品进行巧妙结合，故宫推出“正大光明”充电器、手机壳等产品，也掀起了一股现象级的“故宫热”。

在钱强看来，故宫的做法正是文化产业供给侧结构性改革的突出代表。文化部要求各地有条件的美术馆、博物馆都要用自有藏品、展品包括IP来做一些文创产品的开发和销售，启动一种新的文化消费方式。

在文博会现场，广东省博物馆的一位工作人员告诉记者，文创产品是依附于艺术品之上的，从产品设计到开发，都需要提升创意和审美。

此外，“新闻出版馆”在今年调整为“新闻出版媒体融合馆”，国家新闻出版广电总局组织国内重点数字出版及转型示范企业、新型媒体企业和融媒体项目平台参展，推动传统媒体和新兴媒体实现深度融合。

5月11日，中宣部部长刘奇葆视察了首次在文博会亮相的南方财经全媒体集团。这是经中宣部和国家新闻出版广电总局批准的全国首家全媒体集团，以财经市场为突破方向，发展“媒体、数据、交易”三大核心业务，目前已初步完成业务布局。

govyvy

一片萧瑟之中，家电板块几乎成了A股市场少有的几块“福地”之一。“这边风景独好”的金字招牌背后，究竟藏着怎样的秘密？

以美的集团（000333.SZ）为例，5月11日，其35.82元的收盘价，已创出2013年上市以来的新高。该公司交出的2016年成绩单是，营收1598.4亿元，净利润146.84亿元。

而A股64个家电上市公司中，还有青岛海尔（600690.SH）、格力电器（000651.SZ）、TCL（000100.SZ）已晋身“营收千亿俱乐部”，分别为1190.66亿元、1101.13亿元、1066.17亿元。

靓丽的成绩单，在二级市场上自然也会有不错的收获。

仅1月份以来，青岛海尔股价就从9.94元一路涨至13.24元。格力电器也从25.06元上扬至32.88元，4月26日，怀揣“造车梦”的格力电器董事长董明珠抛出108亿元分红计划，更是赚足眼球。

“这不是最好的选择，也不是最坏的选择。”5月11日，上海某私募投资机构人士认为，家电白马股受市场追捧，走出慢牛行情，不乏机构的防御性投资策略，但对于家电板块能否继续“牛下去”，他也有着自己的担忧。

家电何以“牛冠群熊”？

“市盈率大概在11-14倍之间，现金流稳定，净资产收益率高等等。”华北一位中型投资机构人士指出，看好家电因素颇多。

具体而言，每家企业又有着自己的“独门秘籍”。

比如美的电器自2011年以来的高端化转型，就收效明显。2016年其大家电营收978.5亿元，电饭煲、电磁炉、电压力锅等线下零售份额均为市场第一，电磁炉市占率高达50%。

“发挥美的全品类特点，加大研发投入和产品创新，就是我们最好的优势。”美的集团一位内部人士告诉21世纪经济报道记者。

青岛海尔也在上演着类似的高速增长，海外并购在其中居功甚伟。

2016年海尔家电全球零售市场占比10.3%。国内市场中，海尔冰箱占比25.11%，洗衣机占比26.77%，热水器占比18.41%。当年仅其厨卫板块就营收190亿元，同比增长187.19%。

“主要是GE被纳入并表处理，其在美国市场份额19%。”青岛海尔一位内部人士称，2016年该公司以56.1亿美元收购GEA（通用电气家电板块）贡献收入258.34亿元。由此，海尔厨电、美国GE家电、新西兰FPA、卡萨帝、统帅五大战线渐次铺开。

在浙江私募人士黄晨棋看来，家电制造业“本土品牌国际化战略”恰是他最为关注的投资方向。

相比前两家，格力电器的半壁江山公认是由空调撑起。2016年，880.8亿元的空调营收，占到了总营收的81.33%。

“线上渠道转型发力不可或缺。”格力电器内部人士5月9日告诉21世纪经济报道记者。2016年，其线上电商销售额45.8亿（不含淘宝），同比增长91.14%，尤其是京东格力空调2017冷年（8-12月）同比增幅145.5%。

“只格力、海尔、美的三家的空调，就占国内市场份额的70%以上。”第一家电网分析师梁振鹏就此评价。

而在海外并购上，不仅是青岛海尔，美的也是大举进军。

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21世纪资本研究院研究员谷枫

“三类股东”指的是资管计划、契约型基金或信托产品。自去年初，“三类股东”问题浮出水面后，相关问题一直是拟IPO企业的心头病。

时至今日，仅有两家公司携带“三类股东”成功过会并完成新股发行。但21世纪经济报道曾在《嵌套资管计划？海辰药业闯关IPO“不可简单复制”》，以及《新三板三类股东再露面频繁交易历史不构成障碍》两篇中均指出，海辰药业以及长川科技（300584.SZ）的案例在一定程度不具有参考意义。

近期，有关“三类股东”的情况再有更新，如在新三板挂牌企业佩蒂股份的首发申请反馈中监管层首次对新三板企业三类股东情况予以提示。

但从研究员从多方了解到的最新信息表明，有关“三类股东”的处理前景并不乐观。

“三类股东”正式亮相反馈意见

5月10日，新三板挂牌企业佩蒂股份（832326）正式通过发审委审核，成为年内第六家成功通过发审会的新三板挂牌企业。

据了解，佩蒂股份本次拟在深交所创业板IPO上市，发行股数不超过2000万股，发行后总股本8000万股，计划募集资金不超过3.98亿元，用于“年产3000吨畜皮咬胶生产线技改项目”、“年产2500吨植物咬胶、500吨营养肉质零食生产线项目”、“研发中心升级改造项目”、“营销与服务网络建设项目”及“补充流动资金项目”。

事实上，佩蒂股份在此次提交的申请材料中并没有涉及新三板的部分，因此其新三板挂牌企业“身份”成为证监会对其首发申请反馈中的重点问题，监管层甚至在反馈中表示“发行人是新三板挂牌企业，但申请文件中未披露相关情况”。

针对佩蒂股份，监管层提出了三项专属问题。分别是：

补充披露在新三板的挂牌时间及履行的程序，挂牌后在运营、股份转让、信息披露等方面的合法合规性，是否存在违法违规情形，是否存在本次发行上市的实质性障碍；说明在挂牌期间的所有公开披露信息与本次创业板上市申请文件及招股说明书披露内容的差异；

以及首次出现在反馈中的“三类股东”问题。证监会在反馈中要求佩蒂股份补充披露直接或间接股东中是否存在资管计划、契约型基金或信托产品，说明相关产品作为发行人股东的适当性，并请保荐机构、律师核查并发表意见。

尽管在佩蒂股份之前已经有5家新三板公司通过了发审会，但研究员在查阅了相关材料后发现，上述涉及三类股东的反馈表述尚属首次。

此前包括非新三板挂牌公司涉及三类股东以及新三板公司的反馈中，被问询的问题是：“要求中介机构核查“发行人历史上及目前是否存在委托持股，信托持股及利益输送情形”。

“佩蒂股份反馈文件出来的时候我们还是比较惊讶的，这和此前监管层的表述有一定的区别。”5月11日，一位华龙证券承做新三板的人士表示。

但遗憾的是，尽管在佩蒂股份的反馈中被问及三类股东的问题，但由于佩蒂股份的股东结构中并不包含三类股东，因此佩蒂股份无论是从反馈还是过会结果方面都无法给后续的企业提供案例性的参考。

更有观点认为，正是由于佩蒂股份没有携带三类股东才能以如此之快的速度通过发审会。

值得注意的是此前携带三类股东成功过会的海辰药业以及长川科技均不是新三板挂牌企业，也就说新三板挂牌企业中尚未有一例可作为三类股东的参考。

govyvy

21世纪经济报道从主承人士处获悉，现阶段央行旗下银行间市场交易商协会重点支持福建和新疆两个核心区域，截至2017年4月末，发债规模已达2349.70亿元。其中，《愿景与行动》中提及的互联互通的“一带一路”重点领域，如重点支持建设类企业发行债务融资工具1433.6亿元。

“一带一路”国际合作高峰论坛召开在即，央行、证监会和发改委通过债券支持“一带一路”项目建设的行动，也在加速推进。

5月9日，上交所发布消息称，目前俄罗斯铝业联合公司正筹备熊猫债券后续发行工作，上交所将积极支持做好发行、挂牌和转让；下一步，上交所将根据中国证监会的部署，继续支持“一带一路”沿线国家发行熊猫公司债券，更好地服务于“一带一路”建设。

今年2月，俄罗斯铝业联合公司成功注册100亿元规模的熊猫债，是首家在我国发行熊猫债券的“一带一路”沿线企业。

4月下旬，国开证券承销的“2017年浙江恒逸集团有限公司企业债券”成功获批，该只债券被部分媒体称为“开创了利用我国境内人民币债券市场融资用于支持‘一带一路’沿线项目建设的先河”。

而央行主管的银行间市场债务融资工具则发力更早，且规模更大。2015年四季度，招商局集团、招商局港口、普洛斯洛华等境外发行人注册发行熊猫债，用途即已与“一带一路”建设有关，此后已累计发行相关债券265亿元；境内发行人方面，债务融资工具主要支持福建、新疆两地，截至2017年4月末，两地企业“一带一路”建设相关的债务融资工具发行量，已超过1400亿元。境内外加总，已接近1700亿元。因为境内1400亿为重点支持福建、新疆建设类企业发行的“一带一路”相关债券，如果计入其他地区其他行业企业发行的相关债券，发行用于“一带一路”相关项目建设的债券应超过1700亿。

一位国有大行投行部人士对21世纪经济报道记者表示，“一带一路”建设涉及大量基础设施建设和产业合作，需要大规模、可持续、多元化、国际化的融资支持；而债券市场的融资具有体量大、可持续性强、市场化程度高、信息公开透明、融资成本较低、金融风险分散等优势。

福建、新疆两地建设类企业发债1433.6亿

市场人士对21世纪经济报道记者表示，目前并无“一带一路”债券这一分类，“主要还是看募集资金是否用于支持‘一带一路’沿线的相关建设项目”。

据悉，发改委审批的“2017年浙江恒逸集团有限公司企业债券”，募集资金主要用于发行人浙江恒逸集团有限公司与文莱政府合作的中国浙江恒逸（文莱）PMB石油化工项目，已被国家发改委列入国家“一带一路”项目目录。

2015年3月，中国政府授权相关部门发布的《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》（下称《愿景与行动》），基础设施互联互通是“一带一路”建设的优先领域。这也正是债券支持“一带一路”项目建设的重要发力点。

今年3月下旬至4月末，伊宁市国有资产投资经营有限责任公司、新疆机场（集团）有限责任公司及厦门海沧投资集团有限公司三家境内主体，共发行4只中期票据。

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供给侧改革正在改变A股上市公司：利润改善，负债率降低，税负降低以及产业转型升级。以下专题将从2016年上市公司年报数据出发，解构A股供给侧改革的“成绩单”。

3222家上市公司财务指标的变化，反映出了去产能、去库存、去杠杆，以及降成本、补短板的变化情况。

供给侧改革效应正在逐步显现。

2015年底，中央经济工作会议首次提出供给侧改革，2016年进入落实执行阶段，逐渐对部分行业环境带来巨大改变，并传导至企业经营层面。

对于A股市场而言，3222家上市公司本身便是一个样本库，其各项财务指标的变化，一定程度上也反映出了去产能、去库存、去杠杆，以及降成本、补短板的变化情况。

暂且抛开受去产能影响巨大的钢铁、煤炭行业不论，仅就去杠杆而言，2016年A股整体负债率便出现了大幅下降。

21世纪经济报道记者统计显示，2016年，A股上市公司负债率平均值为41.64%，而2014年和2015年这一数字则分别为45.94%和43.42%。

值得关注的是，进入2017年后，供给侧改革将进一步深化，所涉及的行业亦有望扩展至电力、水泥、电解铝等其他产能过剩行业。

从财报看改革

作为供给侧改革的重头戏，去产能成为了2016年的主要工作，钢铁、煤炭行业去产能更是被反复提及。

而去产能的启动，也对上述两个行业环境带来了巨大改变。

以煤炭行业为例，产量便出现了较大幅度下降，如陕西煤业（601225.SH）煤炭产量便同比下降16.33%，平煤股份（601666.SH）同期原煤产量则下滑14.95%。

“去产能直接作用于产品价格，2016年煤炭、钢铁价格均出现大幅上涨，部分品种涨幅更是翻倍，这使得原本长期亏损的行业利润率大幅提升。”西南期货研发负责人史光达5月11日评价道。

21世纪经济报道记者统计发现，37家上市煤企2016年利润总额达到343.4亿元，而2015年同期则是亏损26.28亿元。

去库存的情况，从统计数据来看是增长的。在剔除数据不连续的127家公司后，A股存货从2015年的7.57万亿元上升至了2016年底的8.63万亿元。

不过，细分之下，便可发现，这主要是受到部分权重行业影响，如地产行业2016年存货增加值便高达4606亿元，占当期A股存货增量的43.4%。

“去年龙头房企都在主推规模，并开始集中收购区域性小型房企，这部分资产在收购后，带来了一定的品牌溢价，同时去年房价持续上涨，也进一步推高了房企存货的账面价值。”一位不便透露姓名的上市房企人士5月11日介绍称。

剔除价格增长因素，实际上，煤炭和钢铁的库存都在显著下降。例如36家钢企2016年存货合计1931.14亿元，相较2015年的 1608.89亿元，增幅为20.03%。但如果考虑上螺纹钢、热轧卷板、焦炭、铁矿石期货主力连续合约2016年平均84.06%的涨幅，其整体库存是大幅下滑的。

除此之外，供给侧改革中的“去杠杆”也在发挥效应。

WIND数据显示，剔除年报“难产”的*ST烯碳（000511。SZ）外，其余A股上市公司平均负债率较2015年下降了1.78个百分点。

从年报中也可看出，36家钢企中，20家钢企负债率较上年同比出现下降，行业平均负债率也从64.89%下降至63.39%。

供给侧改革中的“一降”，在年报中同样有所体现。

纳入统计的3213家公司，2016年“税金及附加”支出合计9179.44亿元，较上年同期同比下降达16.78%。

此外，供给侧改革的提出，也进一步激发了企业产能升级和技术改造的动力，直接表现便是研发项目上的投入。

记者统计了连续提供研发支出数据的2036家公司发现，研发支出合计也从2015年的2849.47亿元上升至2016年的3361.12亿元，其中40家公司研发支出占营收比例超过20%。

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借旗下伦敦金属交易所（LME）亚洲年会之际，港交所（00388.HK）近日频频为其大宗商品发展战略造势。

5月11日，港交所首次就筹备多时的在岸大宗商品现货交易平台“前海联合交易中心”（下简称“QME”）做出详细介绍，并发布了企业标识。港交所总裁李小加表示，希望能通过这个交易中心与内地监管当局和机构深度合作，利用香港独特优势新建一个扎根内地、服务实体、合规守法的大宗商品交易平台；在长远则争取为国际大宗商品价格设立亚洲标杆，也为“一带一路”倡议顺利实施铺路。

不过他表示，对该交易中心何时正式开业没有时间表，为了更好的长远发展，希望可以在各方面准备充足之后才正式开业。目前港交所持有前海联合交易中心九成股权，深圳市前海金融控股于今年3月以2500万元人民币代价入股，持有余下一成股权。

期货、现货双战略

5月9日，港交所刚刚公布拟推出以美元及人民币计价在香港实物交收的黄金期货产品，LME则计划于伦敦推出黄金及白银期货，待监管审批后相关产品有望在7月同步推出。

港交所近年提出雄伟计划，希望在目前高度成熟的股票市场之外，拓展大宗商品与外汇市场，服务未来二十年香港资本市场的功能转型。其中，大宗商品发展战略包括两部分，即与内地交易所互联互通、互挂互惠的期货战略，以及“走出去买、走进去建”的现货战略。2012年，港交所对LME的收购便是其中“走出去买”并购国际金融基础设施的第一步；QME则被寄予完善与服务在岸大宗交易市场的重任。

据介绍，前海联合交易中心三个层次的定位包括交易层面的“天天交易，日日交割”、功能作用层面的“服务实体，助力改革”及互联互通层面的“立足深港，走向世界”，未来港交所境内外两个现货平台也可能实现互联互通。具体而言，当前的重点工作包括打造仓储及物流网络、培育综合交易商、发挥企业自律、围绕产业链推出产品及设计服务等方面。

李小加指出，作为大宗现货的核心基础设施之一，QME会在各地建立大量仓储设施，因需要以靠近大宗商品消费者为原则，大部分仓库会设立在长三角、珠三角等地区；在产品方面，虽然仍未有定案，但对于港交所本身擅长的例如基础金属等品类，可能会自己操作，而对本身不擅长而又有客户需求的，也对各类合作持开放态度。