逗逼传

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段永平的美国路（附：段永平投资思想的56个要点）
2016-04-20 投资禅院
　脱轨者
　　这是美国加州1月份寻常的天气：一面是遍地的干枯落叶，一面那些终年常青的植物依然顶着满树浓郁的绿，金黄的阳光不加吝惜地铺洒下来，空气清澈、略带寒冽。
　　这是硅谷地区一处寻常的公司所在：像中国普通的高科技园区一样，一幢幢平房或小楼掩映在一道道矮草丛后面，楼房外标示着每家公司的Logo，OPPO——那四个圆溜溜的字母——是其中之一。
　　他也很寻常，在这里，身材不高、略微发福的他是一个在加州四处可见的寻常中国人。段永平，戴着一副颇具气势的大墨镜，驱车赶到OPPO公司，匆匆推门而入，在OPPO公司一间大概只有十平方米的、略显简陋与杂乱的办公室里，接受了《中国企业家》专访(关于地点，段最初的建议很美国化——“找家星巴克”)。
　　十年乃至更长时间以前，段永平即凭着打造出小霸王和步步高两个知名品牌、拍下央视“标王”等经历而早早名扬中国商界。而现在的他，也不过45岁，似乎正值一个企业家黄金年代的开端。
　　但“江湖”已远。段目前最主要的社会身份是在美做一个“独立投资者”。他说，这个小办公间是他为了接受采访临时“借来”的，穿这么一身也是为了特意配合摄影。说着，他不太自在地拧着领带结扭了扭脖子。作为“独立投资者”，目前除了在家办公，他在外没有专门的办公室，他也早习惯了不穿西装不系领带的生活。
　　也许在广东东莞，步步高电子有限公司还为他保留着董事长办公室，但即便如此，那更像是已被段永平搁在身后、搁在大洋彼岸的一个符号与象征：毕竟，这里与那里，隔了十几个小时的飞行；毕竟，段称他现在只是每年回去两三趟开开董事会，偶尔打打电话，已经完全脱离了他一手创立的步步高的日常运营。
　　同样，他也不插手OPPO的经营。在段永平的解释里，OPPO是个和步步高截然两分、独立注册的两家公司、两个品牌，却也不能说它们完全没有关系，两家公司在股东关系与中国市场的营销上，是高度重合的。
　　在美国，段永平是少数中国新移民的一员：他们正当盛年，是中国上个世纪90年代后大搞市场经济后新兴的、成功的弄潮儿。他们既全然摆脱了遥远历史里那些从落后贫穷中国远渡来美的、不通英文的老移民形象，也不是在美求学后就势留下、白手起家的学生一族。和他们同时进入美国的，还有他们从前在中国创造并拥有的大笔财富。他们受过的良好教育、更重要的是不安分的企业家精神、既往的商业经验(尽管也许放在这个资本主义巅峰国度来看是有限的、中国本土化的)，有可能使他们既有的财富在美国继续增值。而比在美国赚钱更进一步的是，他们还逐渐加入到美国的慈善大军里，散财之道，渐趋自如。要知道，做多大规模的慈善、做什么样的慈善，也许是作为一个富人在美国是否最终主流化、能否得到普遍尊敬的重要标志。
　　美国媒体上曾有观点认为，印度移民作为一个群体在美国达到的成就、拥有的影响、主流化程度是亚洲移民中的典范，中国在美移民历史虽长、数量虽众，长期以来却新意欠奉。那么，在最近二三十年发生巨大变化的中国，向世界各地输出的“移居人口”——他们的形象、在当地的影响，会不会也在渐渐变迁？就像自小移民美国的雅虎创始人杨致远、YouTube联合创始人陈士骏是令华人世界感到骄傲与亲切的符号，中国大陆移民形象也有可能被像段永平这样、已然拥有财富、自信与阳光气质的新兴商人或其他专业人士点滴重塑。
　　当然，段永平们对美国(移民)社会的改变还在潜流之中，甚至要隔代才能体现，而2006年年中，段永平代表他的家庭慈善基金在eBay上以62.01万美元拍下和巴菲特共进午餐机会的消息传回中国后，却直接冲撞着中国社会、商界、慈善界的某些观念。
　　这顿饭是巴菲特近几年每年都会举行的一个义拍，竞拍成功者为这顿饭掏的“饭票”将捐给旧金山一个慈善机构。“有些人说你这顿饭钱怎么不捐在中国，而捐到外国——谁说这对于我来讲是外国？我在这里生活，我住的地方离我捐的机构开车只要几十分钟，这怎么能叫外国呢？再说难听一点，我捐哪儿这事儿关你什么事啊？!”段说。他将在今年5月携夫人及几个朋友赴纽约与巴菲特共进午餐。—其实这也不是他第一次当面聆听巴菲特的“耳提面命”，作为伯克希尔·哈撒韦公司的股东，他前两年就去奥哈马参加过哈撒韦的股东大会。
　　“又有很多人说你花了这么多钱划不划算……我一听这话就知道和这人谈不下去了。我又不是把跟巴菲特吃饭这事当成生意。我就是想给他老人家捧个场，告诉世人他的东西确实有价值。他不是缺这个钱，我也不是为了吃这顿饭，不是像有些人想象的我为了去他那儿讨一个秘方、锦囊妙计，哪天掏出来一看，就能发大财。这都是胡扯。我就是觉得好玩。Just for fun.”
　　62万美元，和世界第二富人的一顿饭，Just for fun?!这话搁在灿烂的加州阳光下、for fun者众的美国讲甚合时宜，可如转换语境，一放到中国互联网上，无疑是给国内互联网上那些焦躁愤怒、批评咒骂的人们心头火上浇油。可是段永平一副泰然自若的派头，压根没打算去迎合或者安抚什么社会情绪，他甚至会举出“我好多年前就(花钱)跟老虎伍兹打球”的例子来说明他自掏腰包跟巴菲特吃饭不过是他一贯的作派。
　　如果说每个人的社会角色无形中确实存在一个预设的轨道的话，段永平常常会是那个突然脱离轨道、自行另铺一条的人。从他1995年突然辞职离开小霸王另创步步高，到他2002年淡出做得好好的步步高跑到美国来只是因为简单的理由：为了跟妻子、小孩团聚，段永平自陈每个决定都是出于他的本份与本心，并不在乎大多数人是不是也在这么做、也会这么做。同样的道理适用于他后来的投资。段对《中国企业家》说：“很多人在做投资的时候，很在乎别人怎么看(这家公司)，满意不满意，真正的投资者是不在乎、绝对目中无人的，他眼里盯的就是这家企业，不看周围有没有人买。”
　　应该说，段永平认定“自我感受”、“快乐”是一个人人生中最重要的事并不是美国给他启的蒙，尽管美国的环境也许强化了他这个观念。在移居美国之前，在很多场合，段都说过类似的话：“有些外在的东西是外人对你的评价，但你自己是不是感到很快乐？我觉得这个特别重要。快乐人生才是最大的财富。我见过太多的例子，很多人是因为有了钱以后变得不快乐了，而我个人认为如果一个有钱人因为钱而不快乐是很愚蠢的。”不同的是，他那时还没有突然会从中文里蹦出句“Just for fun”等英语的口语习惯。
　　而真正有意思的是，放弃了在国内商界的奋斗也放弃了在国内的荣耀与影响力去“追求个人快乐生活”的段永平，几年之后，所做的事情，无论是投资，还是慈善，竟又成为国内媒体界与商界乐于追逐、探讨的题材：他从实业经营转向投资，怎么能做到现在看起来还不错？他判断公司、决定投资与否的标准在哪里？慈善与他的投资如何关联？他做慈善的工具与方式又是什么？
　　当年，段永平那句“敢为天下后”的经营理念曾在中国商界广为流传，直到今天，段永平在某些方面仍然如此，相对保守与悲观——比如他个人对中国企业大胆出手、搞国际化收购这样的具有先锋性质的试验避之惟恐不及；但在另一些方面，他从经营步步高的轨道上脱身而出、令企业平稳过渡，接着又在投资与慈善领域里初试身手，这一系列尝试却让他把大多数中国“同行”抛在了后面。
　　独立投资者Mr. Duan
　　最近一两年来，在美国某些投资论坛、特别是华人投资者集中的论坛上，有一个名字、或者莫如说是一个ID会被论坛上的人偶尔提及：Mr. Duan，或者Fastisslow。有人会分析Mr. Duan的投资个案；有人则问：嗨，Fastisslow，请问你对最近网易的表现如何看啊？
　　如你所知，Mr. Duan和Fastisslow就是段永平(特别是后者，Fastisslow的ID随着段永平用它来拍下与巴菲特的午餐已变得地球人都知道了)。凭着对网易(NTES)众所周知的成功投资，以及在中国实业界享有的声名、比一般投资者更丰富的企业经验，Mr. Duan在美国一部分个人投资者中颇有名气，有时甚至有几分神秘。
　　不过，段早两年前可能还会在雅虎财经留言板或者某个论坛上露露脸，现在他已不怎么再到网上去回复、参与讨论了。段自己解释说，以前主要是为了练英语，现在回头再看原来的一些发言，很多都是写的错话，不知道自己在说什么。其实他应该感谢互联网。通过网络、BBS，初来美国的段永平结交了几个有相近投资理念的朋友，有的后来还在现实中见了面，段承认，“他们对我帮助很大。”
　　他的确是全球追随巴菲特投资哲学浩荡队伍中的新兵。段永平接触巴菲特价值投资理念至今不过六年历史，而且他描述自己选择与投资企业的手法也相当简单。
　　从1989年到2000年，段永平始终埋首于实业，相继打造出小霸王和步步高两个品牌，对股票市场从来没有碰过。“没有工夫去研究，也没有什么兴趣，觉得投机气氛比较浓。”2001年，段永平的美国绿卡突然被批下来这件事对他的生活与事业是一个强烈的转折暗示。“绿卡是2000年我太太帮我在美国申请的，我以前以为拿到这个东西需要很多很多年，没想到半年就批下来了。其实我也没有很好的准备。但怎么办呢？批下来了又不能不来，因为在和太太结婚前我就答应过你要嫁我我就去美国，否则人家也不嫁我。不可能让太太在美国，我在中国，那还要这个家干什么？”段永平的妻子是他上世纪80年代末在人民大学读研究生时认识的校友，1993年到美国摄影界闯荡，2000年时在美已稳定下来并颇有成就。于是在心理缺乏准备的情况下，2001年年中，段永平拿着绿卡到美国初次“落地”。
　　“那个时候我就想，我将来要在这里生活的话，我来这里干什么？我也不能整天在家里呆着。”他想到了投资。但是一开始他很迷惘，对投资这个“翻手为云覆手为雨”的东西摸不着头绪，不知道那些操盘手成天在忙什么。他看了一些讲投资的书，里面讲K线图分析，讲涨跌概率，讲如何测市，看不懂。这时他看到一本巴菲特谈投资的书，里面说，“买一家公司的股票就等于在买这家公司，买它的一部分或者全部”，“投资你看得懂的、被市场低估的公司”，懂了。他觉得这就是在讲他当年为什么会自掏腰包投资步步高的道理，仅仅因为他相信这将成为一家不错的公司——步步高创立时，他个人在里面占了70%多的股份。“我投资任何一家企业应该跟我当年投步步高是一样的，不同的是从前做步步高投资的同时我自己也在做经营。”
　　他说，“其实在看巴菲特之前，这些理念本来就在我脑子里，只是一看巴菲特也这么想这么做，而且靠这个做成了世界第二富人，我有了信心。不然不一定下得了手。你能理解吧？人们做一件事往往需要别人的肯定。”
　　那时，段永平已在琢磨着能否在互联网泡沫破灭后的“废墟”里淘金。因为他相信互联网本身并不是泡沫，“这个东西我们天天在用，怎么会是泡沫呢？”他刻意跟新浪、搜狐、网易、联众这些中国互联网公司接触，了解情况(有趣的一个细节是，有一次，时任新浪CEO的王志东带着茅道林、汪延、曹国伟——后来证明是新浪历史上的四任CEO——跟他一块吃饭)，也试水性质地买过这几家门户的少量股票，但段永平对这些公司的模式与未来还是将信将疑，看不太透。
　　这时有一天他秘书接到了网易丁磊电话，丁磊说想找段永平聊一下。关于这件事，丁磊曾经在他的一次演讲中也提过，2002年网易推出网络游戏《大话西游2》，营销是块短板，所以他想中国谁的营销做得好，他去请教他总可以吧。于是就翻开通讯录，找到段永平的名片。不过段、丁二人对这件事的时间回忆得不太一致，在段永平记忆中，这是2001年、他买网易股票之前的事。“丁磊不是来找我买股票的，他都不知道我是谁，我不知道他听谁说可能我对企业的理解还有些意思，所以来找我。那时候他觉得自己有一些问题，我比他大十岁，做的时间比他长，是过来人，教教小兄弟，吃个饭喝个茶，对我来说很简单。”何况段永平也正好想了解互联网，于是两人很快就见了面。这段时期网易从经营状况(2001年全年亏损2.3亿元人民币)、股票价格(掉至1美元以下)到公司形象(美国投资人对其提起诉讼，面临摘牌危险)全面处于谷底。一番长谈之后，听丁磊说网易要集中兵力搞研发、做网络游戏，段永平说，“你们的想法很好啊？如果这个公司像你说的那样，现在这个价格显然是不对嘛!”
　　做游戏机出身的段永平知道游戏市场有多大。虽然他无法预测网易做网游一定能挣多少钱，但是“没有道理比我1995年做小霸王时还少。那时我们就做了差不多以亿元计的营业额”。他去查网易的财报，看到网易每股价格只有8毛美金，却有2块多的现金。他心里动了一下。而对于网易面临的法律风险，“很简单，付点钱，请几个律师根据法律规定与以往已判案例来测算一下这个案子如果网易要赔、要摘牌，概率是多大、要赔多少钱。”拿到律师的评测，段永平心里有谱了。
　　这就是他一举动用两百万美元，在每股1美元以下投资网易的开端。网易股票后来一飞冲天是大家都知道的事了。在2006年3月经过一拆四的股票分割后，2007年2月份网易的股票价格在20美元左右。而根据2006年11月的SEC文件披露，段永平在网易的个人持股仍有534余万股，占4.21%，另有1.81%、234多万股放在段永平的家庭慈善基金Enlight Foundation名下。
　　另一个较成功的投资例子是Amerco (UHAL)。UHAL是美国一家主作拖车租赁的公司，分店遍布全美各地乃至加拿大，相当有规模。2000年左右，由于这家公司旗下的保险业务进入高风险的风投领域，给这家公司带来每年1亿多美元的损失；此外它还因扩张过度而负债急升。2003年6月，UHAL进入破产保护。就在此前后，段永平以每股3.5美元左右的价格吃进UHAL股票。
　　段永平坦承，除了网易，包括UHAL在内的其他好几支赚钱的股票都是朋友推荐给他的。但这并不意味着段永平自己没去做功课。“就跟卖产品一样，做投资也要走访市场。”除了请会计师与律师来分析公司报告，他自己还特意打电话以及跑到UHAL的店里去打听与感受这家公司的业务与服务。段的结论是，这家公司价值被市场严重低估。尽管处在财务困境中，但是UHAL的核心业务仍然清晰，在市场上有稳定的竞争力并且现金流持续充足，只要它断臂求生，退出高风险的风险投资领域，同时出售部分商业地产，它的财务数字马上能够得到改善。
　　事态的发展给足了段永平面子。2004年年初，UHAL解除破产保护，其后股价一路上扬，2006年一度冲升过百元关口，现在(2007年2月)则稳定在80多美元以上。
　　据段说，他买进的UHAL股票现在还持有三分之二。“光这一家公司，没仔细算过，可能就赚了七八千万吧。”
　　但是这并不是指他个人赚的钱。事实上，据他说，他个人在这支股票上的投入不多。他指的，是“我们”赚的钱。
　　哪个“我们”？段永平承认，在他美国“独立”投资的后面，实际上有团队支撑。步步高下面有一个几十个人的“投资部门”，但是投资用的资金并不是步步高的(他说步步高只买过一支股票，就是万科)，不过段不肯说资金具体来源，只表示，他手上可动用的投资资金，除了他个人的，一部分来自步步高投资部门，一部分是他熟识的朋友的账户。
　　他掰着手指数了一数，“现在我手上替朋友掌管的帐户数目，有十三四个吧，有大有小。最高峰时还不止这个数。管他们的钱远比管我自己的钱多。别人都奇怪，我怎么能管住这么账号，记住这么多密码。其实我是很随意的，我不会专门帮他们寻找一支股票，那就累了。我是一看这支股票便宜，忽然想起谁谁谁还有一个账号在那儿，然后查一查还有多少钱在里面，就把钱买了这支股票，便扔在那儿。好多账号我半年都不进去一次。”
　　“我经手的账号还没有亏过，”他说，其中一些账号，“最多时候有七八个，给我时是亏的，现在全部都在慢慢往回赚。”
　　有的账号，如果由亏至盈、赚平了，按照相关法律该交所得税了，段就还给人家；最近，一些资金额比较小的账号，他也不太爱管了，他觉得做小账号让他紧张，小账号可能意味着人家所有的闲钱都放在这里，他怕一旦亏钱对人家的影响太大。
　　“我只觉得做这东西好玩，好玩的同时还可以帮到别人。大家在一块儿都开心，反正闲着也是闲着。我for fun人家for money。”当然，稍后你可以了解到，这也是段永平筹集善款的重要渠道与手段。
　　“所以我有时候说‘我们’‘我们’，‘我们’到底是指谁，我也不知道是指谁，就是我们这帮人。加州、德州、西雅图，甚至国内的朋友，都有。”
　　这么来看，Mr. Duan在一定范围内被人关注、讨论，其投资动向成为某种风向标，并非空穴来风。但是段并不认为有所谓的“圈子”存在，只是少数几个朋友有时会在一起交流一些信息、或者对某支股票的感觉：有可能得到别人确认，也有可能被人家说服劝阻。
　　有一次，段跟朋友们说，他买了一支股票，“但你们别跟啊，我最主要的目的是想做做董事，知道一家美国上市公司是怎么运作的。”段的目的达到了，但是他这笔投资也彻底输掉。一名追踪Mr. Duan投资的投资者在网上总结道，“只有死人才不会犯错”。 同样是低谷公司、面临破产绝境的公司，UHAL、网易，段永平投对了；Fresh Choice，投错了。
　　Fresh Choice是一家曾挂牌纳斯达克的美国餐饮公司，在其发展的顶峰时期，它在加州、华盛顿州和德州共拥有58家连锁饭馆，尤其在加州有一定市场影响力。2003年10月，该公司发布公告称，段永平成为该公司七名董事之一。在此前半年时间内，来美国刚定居不久的段永平陆续购入这家公司104万股，成为该上市公司最大股东，占27%左右。
　　段永平入股时，这家公司的经营情况与股价已处颓势，且负有较高的债务。但是段永平注意到在每股1.5美元的股票下面，还有6、7毛钱的现金流。“我想两年就回本了，这么便宜的事情为什么不干呀。”于是吃进，成为第一股东，并且要求成为董事。但段永平以第一大股东的身份进去之后，发现语言的障碍使他根本没有办法和其他董事、管理层顺畅、自如地沟通。“他们有些举动，比如继续扩张、给产品涨价，我做产品这么多年，明知道是错的，是非常愚蠢的快速自杀，当场即会阵亡，但我也说不上话，完全影响不到董事会的决策，何况有些决策是在我进去之前他们就定好的。”在管理层错误的指挥下，Fresh Choice的营业额急速下跌，短短几个月内，现金流由正变负。公司最终破产、换股东、摘牌。
　　段永平承认这是他到美国后一桩典型的失败投资。当然，一百多万美元的损失对他来说尚可承受，“我捐钱都不止捐这个数目”。他说他对这桩投资的期望本来也不是放在赚钱上，而只是想进入一个五脏俱全的“麻雀”看看美国公司到底怎么运作的。“算是交的学费。因为我投资的规模都比较大，如果对美国上市公司完全没有概念那就比较盲目和危险了。”他从这个案子中得到的体会是公司好坏不但跟经营层而且跟董事有密切的关系，所以决策投资的时候得关注董事的背景以及他们的决策治理风格。此外，“我还赚到的一点就是看到了美国公司破产的运作过程，这一点他们挺让我佩服的。中国公司如果要面临破产一定是‘溃败’，但他们的破产从头到尾非常有序，也没有影响到正常的经营。”
　　进入公司做董事，是段永平参照巴菲特做法的一次尝试，这样可以近距离观察甚至介入公司决策管理中。但是内部人的身份对于灵活买卖股票是个制约，“做董事对于个人投资者来说不是一件非常舒服的事情”，所以段永平对再去出任某家公司董事有所顾忌。“目前为止，我一家公司的董事都没有做，但以后很难讲。现在有一家美国上市公司在请我……有可能吧。”
　　“我是这样做投资的”
　　步步高的投资小分队有一个重要的工作，就是泡在网上玩游戏，玩网易的游戏以及竞争对手的游戏。“中国网民现在流行什么游戏，游戏公司将要推出什么游戏，游戏中会出现什么问题，每家公司怎么处理这些问题，是急功近利的还是比较长远的做法，我们的人全知道，能看出每家公司非常非常多的问题。”段永平说。
　　段永平自己也玩。他每天花在游戏上的时间至少两个小时。他七八岁的儿子很佩服他爸爸很会玩游戏，一看爸爸在玩，就说“我也要玩”，听到的回答往往是“爸爸在工作”。段笑着说，我儿子到现在都没搞清楚“为什么爸爸玩游戏就是工作，我玩游戏就不是”。
　　“但我就是这样做投资的。”
　　投机，我也不是没有过，但就是为好玩，just for fun，只是玩玩而已。人家要跟我讨论股票，我都要跟人说清楚，是讨论投机还是投资？是for fun还是for money？如果for fun没有什么可讨论的，买你喜欢的就好了，反正你也不会把房子卖了扛着钱去拉斯维加斯。我曾经在邮轮上用两百块钱玩了三个晚上，赚了两千块钱。如果你作为投资的故事来讲，三天翻了十倍，这叫什么故事？！但你敢拿几百万这么赌吗？不敢。所以投资是另外的讲法。
　　我从头到尾真正投资过的公司最多五六家，卖掉了一些，我持有的公司一般在三家左右。巴菲特的哈撒韦一千多亿美元市值，也才投十来家。我不怕集中，我不是一般的集中，我是绝对的集中。
　　找到被低估的公司本身是一件很难的事。我做投资最基本的概念就是来自马克思的“价格是围绕价值上下波动”。价值就是这家企业The Whole Life能够赚的钱折现到今天，价格就是现在市场表现出来的那个过高或者过低的玩意儿。怎么去评估一家企业是否被低估，团队我认为当然是重要的，还要看你这个公司有没有很好的文化，一个企业真正的核心竞争力就是企业文化。沃伦·巴菲特曾经向股东推荐了几本书，有一本书是《杰克·韦尔奇自传》，你去看那本书，你会发现韦尔奇对企业的文化问题是很在意的，所以你可以想象巴菲特对此也很在乎。他不是像有的人说的只看财报。只看财报只会看到一个公司的历史。我从不看财报，至少不读得那么细。但是我找专业人士看，别人看完以后给我一个结论，对我来讲就OK了。但是我在乎利润、成本这些数据里面到底是由哪些东西组成的，你要知道它真实反映的东西是什么。而且你要把数据连续几个季度甚至几年来看，你跟踪一家公司久了，你就知道他是在说谎还是说真话。好多公司看起来赚很多钱，现金流却一直在减少。那就有危险了。其实这些巴菲特早说过，人们都知道，但是投资的时候就会糊涂。很多人管他们自己叫投资，我却说他们只是for fun，他们很在乎别人满不满意(这家公司)，真正的投资者绝对是“目中无人”的，脑子里盯的就是这个企业，他不看周围有没有人买，他最好希望别人都不买。同样，如果我做一个上市公司，我也不理(华尔街)他们，我该干吗干吗，股价高低跟我没有关系的。所以我买公司的时候，我有一个很大的鉴别因素就是，这家公司的行为跟华尔街对他的影响有多大的关联度？如果关联度越大，我买他的机会就越低。华尔街没什么错，华尔街永远是对的，它永远代表不同人的想法。但是你要自己知道自己在干什么，你如果自己没了主见，你要听华尔街的，你就乱了。
　　我的逻辑就是巴菲特的逻辑，原则上没有什么差异。差异是他熟悉的行业不等于是我熟悉的行业，所以他投的股票不等于是我要投的。去年他投了一家公司，我看了半天都没有看懂，果然，他投了以后，那支股票可能涨了50%、60%。人家问我是否着急，我说不着急。为什么？因为这不是我能赚到的钱。反过来讲，比如我投网易这样的公司，这也不是他能够赚得到钱。再比如Google，巴菲特也没买。因为他对这个生意不了解，不了解没有赚到钱是正常的，没有什么好后悔的。如果你不了解也敢投，第一你也守不了那么久，80块买的，可能100块、120块也就卖了，其实你也赚不了钱；其次如果你四处这么做，可能早就亏光了。正因为没有在自己不熟悉的行业和企业身上赚到钱，说明你犯的错误少。我的很多成功的投资，好象行业根本不搭界，但是对我来说是相关的，就是因为我能够搞懂它，知道管理层是否在胡说八道，企业是否有一个好的机制，竞争对手是否比他强很多，三五年内他会胜出对手的地方在哪里……无非就是这些东西。看懂了，你就投。比如我也曾赚过松下股票的钱，7块钱买的，涨到20多块卖了，放了大概有两三年的时间。就是因为我是做这行，我做企业的很多理念来自于松下，我也拜访过他们公司，也知道他们的缺点和优点，觉得这个公司不可能再低于7块了，而20块让我觉得可买可不买、可卖可不卖。所以，你作的投资都是跟你过去的经历有很大的关系，你能搞懂的东西有很大的关系。你的判断跟市场主流判断没有关系，两者可能有很大的时间差。我判断的是它的未来，而市场是要等企业情况好了才会把价格体现出来。
　　成长率对我来说没有任何意义。投资的定义在我来讲就是拥有一家公司的部分或者全部，最简单的概念就是“拥有”。假设某家公司去年每股赚一块，今年赚两块钱，成长率百分之百，有人说明年可能还会再涨。后年呢？后年不知道。你如果是你自己的钱，把这家公司买下来，你会买吗？你说只要后面有人买我的股票，你就会买。这就叫投机。对于投资和投机的区别，我有一个最简单的衡量办法，我没注意到是否巴菲特也这么讲过，就是以现在这样的价格，这家公司如果不是一个上市公司你还买不买？如果你决定还买，这就叫投资；如果非上市公司你就不买了，这就叫投机。就像我当时买网易我为什么能够在那个价格买到(那么多量)，因为NASDAQ有个规定，一块钱以下的股票超过多少时间就会下市，所以很多人害怕下市，就把股票卖出来。在一块钱以下就卖了。因为他们怕下市。你知道我为什么不怕呢？这就是我投资的道理。我买它跟它上不上市无关，它价格低于价值我就会买。步步高就没有上过市，但我因此就把公司卖了，这没道理啊，很荒唐，你说我创立公司后只是因为它不上市就卖了，那我开公司干嘛？
　　这些确实是我骨子里的东西。
　　但是很有意思，我现在只投上市公司，因为投上市公司是我去“找”别人，我要非上市公司也投，有很多人来找我，我嫌烦。我现在不是一个职业的投资人，我不愿意别人来烦我。
　　New Money
　　“投资是我的爱好，慈善才是我的工作”这句话，段永平2006年年中回国时已数次向媒体表白过。“爱好”，很容易被人理解成是种可有可无、聊以遣怀的东西。但实际上他的投资与慈善密不可分。
　　2005年，段永平和妻子刘昕成立了家庭慈善基金Enlight Foundation。如果从2002年年底正式移居美国来算，2005年是段永平到美国来的第三年。
　　“2005年，我觉得自己想清楚了。”段把他拥有的一些股票捐到这个基金里，基金的主要慈善方向是教育领域。但他不肯透露这个基金总值多大。仅从网易和九城数码(NINE)这两家段永平持股的公司文件显示，Enlight Foundation在里面均有一定股份，在两家公司的持股价值加起来，现在超过5300万美元。
　　在加州，个人所得税里含联邦税和加州州税(如果年收入超过百万还要加一个百分点的富人税)，加起来就是45%；如果是长期资本收益所得，即超过一年的投资收益，联邦税可降至15%，但加上州税也还是有25%。而如果把股票直接捐给慈善基金或者组织，最多只用交2%。
　　除了税制的刺激，段永平说他眼看着这钱越来越多地积在手里，怎么想怎么觉得是一个祸害、一个麻烦。“我和我太太的观点都差不多，钱不能都留给小孩。作为家长来讲，给小孩最大的支持就是要让他有一个足够受教育的条件，如果再有条件备用，就希望他万一不慎的时候，他不至于穷困潦倒。但实际上这些钱都需要得都很少。”段的儿子快八岁，女儿还不到五岁。他有时会想，他本人固然是那种“谁要给我一堆钱，同时我就变得不开心”的人，认为“赚钱本身才是有乐趣的”，但他儿子将来长大了会不会想“爸爸是不是对我不好，为什么不给我钱”？所以他从现在就在给他儿子讲一些道理。“我这一生从企业的成长、投资的过程中享受到很多乐趣，给小孩留下一堆钱只会剥夺他将来的乐趣，最重要的是让他们自己去赚。”
　　“‘老中’总是想奋斗一辈子是为了儿子，老美在这一点上相对想得开一些。”段永平说，“其实我们碰到‘钱’的时间也不长，用英语讲是new money, 不是old money，所以对‘钱’的理解也不一定很深刻，但基本的认识，已形成了。”
　　从网易和九城的情况来看，段永平捐给Enlight Foundation的股份均为他个人名下股份的40%-50%，也就是说段把自己最初在这两家公司的股权大致捐了三分之一出去。
　　“我觉得做慈善没有什么了不起的，我们就是想解决自己的问题，要说什么伟大的贡献、榜样，纯属胡扯，我从来没想过要给谁做榜样。”
　　只要自己心里想通，捐很容易，但慈善之难最难在怎么让基金有效率地长期运转下去。照有关法律规定，慈善基金成立后，每年必须以基金价值的一定比例把钱捐出去。“现在我跟我太太的任务就是一年至少要捐出去上百万美元，否则就要从基金里打税，交给国家。我现在是替政府保管这笔钱，替政府赚钱，替政府花钱。所以为什么我说慈善是我的工作，的确比较痛苦。”段羡慕巴菲特，可以一次性地捐给盖茨名下基金，让盖茨去运作，关于钱的运作效率，这个世上还有谁比世界首富更让巴菲特信任的呢？“但是我来的时间比较短，我还找不到一个人把钱全部交给他让他去打理，如果能找到这么一个人，像我把步步高交给弟兄们一样，我就比较潇洒了。”
　　拍下巴菲特午餐机会的62万美元，是Enlight Foundation掏的；段永平所居住地区的学区、医院，有Enlight Foundation的捐赠；段永平和丁磊联合向斯坦福大学捐建一个总值400万美元的基金，帮助那些从中国大陆来、需要资金援助的一年级学生，有Enlight Foundation的一份；段丁二人再度联手向浙江大学捐赠的4000万美元，分别是丁磊个人的1000万、Enlight Foundation及段永平募集到的资金共3000万。接下来，Enlight Foundation还将向段永平父母从前工作的单位做一笔图书馆捐赠。
　　和段永平相比，丁磊是中国的new new money。他的财富干净、阳光，个人时有醒目的散财之举却相当低调。他跟段永平熟了后，知道段在慈善方面有一些想法，便跟他说，要有什么好的想法和项目，他愿意一起做。段永平说，“丁磊也是觉得钱留给自己没有用，他不是一个显摆和奢侈的人。他没有那么多时间去找慈善项目，所以我一般找来，我投，他也投。”
　　段永平的慈善不是从到了美国之后才开始的，但是到了美国、自己建立了慈善基金后，他才体会到两个国家的慈善环境的悬殊之别。
　　他讲了一个细节。在eBay上拍下巴菲特午餐机会后，他不期然地通过eBay账号收到数封陌生美国人的邮件，信里大致都是一个意思，他们知道这笔钱将捐给旧金山葛莱德慈善机构，他们特此向Fasstisslow表示感谢。这些人一个也不认识段永平，看上去和葛莱德似乎也没什么关系。段永平觉得有点感动，更加吃惊。他想起在国内捐钱的数次经历，“有时被人看成怪物，别人要么是很怀疑的态度、从头到尾没有一句谢谢，要么是钱捐出去后最后怎么花的也没人告诉你，要么是他请你吃鲍鱼海参住总统套房显得比你捐钱的人还大方……”总之，“闲言碎语比较多，捐一处钱后大家老讨论你该不该捐这个、为什么不捐那个？”
　　段永平对此很不以为然，“作为捐钱的人，我没有办法知道哪个去处是更好、更合理的，我只能把钱投到自己能看到、感觉到被需要的地方。为什么人们总爱评价别人慈善该不该、捐多捐少，却很少因此而想想自己是不是也有可能为比自己更加穷困的人做点什么呢？”段永平说，“慈善这个东西，确实要有很多年文化(滋养)，才能做起来自然。”
　　其次，从操作上，中国社会没有建立起推动慈善事业、与慈善事业相呼应的配套政策。Enlight Foundation这种股权性质的家庭慈善基金模式，是断然难移植到中国来的。比如，通过美国资本市场上一些金融工具的运用(比如期权交易)，Enlight Foundation不用出售旗下股权亦能获取现金，从而有钱可捐，这在中国目前根本做不到。在此可以提到，段作善事的另一个资金来源，就是上文提到过的，他替朋友作义务投资的那十几个账户。是的，是义务，在接管之前段永平就声明：“你别管我买卖，也别着急，别问我，输赢都是你的”，但是有一个要求，“赚了钱后你不能把钱都自己吞了，到时候得拿出一部分来作善款。”善款比例没有硬性要求，但大概是赚到钱的15%-20%。段永平笑着说，“虽然拿钱很心疼，但是他们大致都拿出来了，有些人赚了钱高兴了还会多拿一点。其实最后你要说不捐怎么办，我一点办法都没有，因为钱在你的账上。”“所以为什么有时是我‘筹集’善款呢，就是这个意思。”
　　段永平当然不是巴菲特。所谓的“段菲特”称呼，既低估了伯克希尔·哈撒韦这家上市公司投资模型与技巧的复杂程度，也掩盖与模糊了段永平的个性与偏好。国内投资界有人评价道，“段永平对巴菲特只是局部的学习”；还有人说，“目前看来，段永平做得不错。但他还需要时间来证明自己。要知道，巴菲特的成功是让每股净资产在40年里保持了年均22%以上的增长速度。而段永平目前的成功会不会有偶然性、周期性呢？”
　　段永平自己说，“我这五年肯定要比巴菲特的增长率高得多，几乎每支股票的复合增长率都有十几二十几倍甚至几十倍。但是这不等于我水平比他高。”看上去，他心里清楚，无论是投资还是慈善，他都有太长的路要走。要不然，他怎么会想着将借与巴菲特午餐的机会问他这样的问题：“你40多岁时，当你有很多钱却没有投资目标，或者当你找到目标手里又没有钱的时候，你是什么样的心情？”段特意强调，他不是想问巴菲特会怎么办(谁都知道这没法办！)，他是想问巴菲特40岁时的“心情”。这会把这个77岁的老人牵到怎样的回忆里？段永平是想以此得到什么共鸣和确认吗？就像他六年前因为看到巴菲特的成功经历，才敢确信自己的投资观一样？
　　最后，你是不是还想知道一点段永平未被大加披露的投资消息呢？可以告诉一点：一个是上文提到过的九城数码(NINE)，一个是他逆巴菲特意见而行买入了一支“航空股”。目前来看，前者走势不甚明朗，而后者价格在他买入的两年内又是增长近十倍。可是无论哪个，都不能因为是段永平投了所以成为你也出手的理由。段表述过类似的意思，无论是投资还是慈善，他都只是在表达自己的愿望，“自己去做自己想做的事情。”
　　此外，在某次演讲上，曾经有人问他对在座有何忠告，他说：“如果一定要说，那就是‘享受生活’，那是人来到这个世界的目的。”
附：段永平投资思想的56个要点
1：知道自己能力圈有多大或者说知道自己能力圈的边界在哪里要远远重要过能力圈有多大，这也是人们能看到很多很 “ 聪明 ” 的人投资表现长期不好的原因。当然，这些 “ 聪明 ”人会把别人的成功或自己的不成功归结于运气或 “accidents”，而且他们总是能够很 “ 聪明 ”地找到办法让自己认为确实如此。功夫熊猫 1 里说“there are no accidents”其实是蛮有道理的。
2：别人同不同意你的观点不会让你的观点变得更正确或更不正确。观点的正确取决于事实，最后的事实。
3：投资和别人怎么看是没有任何关系的，只要你能看的稍微长远一点就行了。
4：接飞刀容易中招的原因是：人们在接飞刀的时候往往想的是这个股票过去到过什么价，而不是想的这个公司值多少钱。个人认为在买股票的任何时候，总是应该假设自己刚刚从外星来到地球，然后平常心地看这个股票该不该在这个价钱买，包括接飞刀的时候。
5：说了好多遍了哦：right kind of business, right people, right price. 只要有了这三点，长期而言投资结果必然不错。至于怎么看这三点就没人可以简单教了，大概必须自己学的。尤其是前两点重要。我们可以看到大部分人在说股票的时候，说了好多和这三点无关的东西。
6：在真的理解的生意里一个人会选多少回报的？很多人错在选了自己不了解的别人说回报高的，结果是 85% 的人亏钱。如果问这 85% 的 “投资者” 选 8% 每年收益还是选择 10% 还是 20% 的，那就有点像某记者问人 “你幸福吗？”
在真的自己理解的生意里，没道理选回报低的，但前提是真正理解！
每个人都能理解的生意其实就是把钱存银行了。
投资是只有很少人能理解的，所以大多数人还是别碰为好。
7：已经 “理解 ”的生意就没有“估”值的问题了吧？应该是个机会成本的问题，所以对每个人不一样。比如一个人有 100 万，同时的选择是放银行、买国库券、或投入到自己了解的生意中，你觉得这个人该怎么估值他了解的生意呢，如果他真的了解的话？
8：其实小额投资者有机会应该去找些看得懂的中小型公司，比较有机会回报高些。跟着大盘股很难有大收获的。
9：如果苹果开始为了生意而不是用户体验时，就该考虑离开了。
10：我只是对索罗斯没兴趣而已，谈不上评论。我对我不擅长的东西都没兴趣，就像很多人对我没兴趣一样。要做到对自己不擅长的东西没兴趣不是一件容易的事情，因为人们总是以为自己比实际上要聪明一些。
11：如果买股票买的不是公司的话，那买的是什么？只要抽象到只有一个股东的时候就明白了。
12： 问：好的价值观是好公司的必要条件对不？段答：可以这么说。但是，偶尔会看到有些价值观有些问题的公司会因为某些对路的产品厉害一段时间，同时也会看到有很好的价值观的公司出现战略错误而招致灭顶之灾。投资难就难在没有任何公式可循，没有充分的条件可以确定可买的公司。
13：其实有很多公司是几乎可以看到 10 年以后的日子会不好过的，这就叫生意模式。投资中如果能总是避开 10 年后肯定不好的公司，基本上很难表现太差。能够 2-4 年找到一个可以买的公司你就发达了，难道你不满意？
14：毛估估不是这个意思！你这个毛估估的说法有点像在赌场里说下把该出大了。
毛估估的意思是当你认为至少值 20 块的时候我可以用 12 块买（当然 13、14 其实也可以）。
最重要的是：假设这家公司是非上市公司，市值这个价钱你买不？关于会被人收购的想法和“buy high,sell higher”的想法无异，早晚要吃苦头的。也许很多人已经吃过苦头了，只是不思悔改而已。
15：不能为“有没有可能”这种事去投资，但投机是可以的。投机在我看来有点像在赌场玩，不能下重注，所以也不可能赢大钱。投资的概念就是可以下重手，没有很高的把握（比如 90% 左右）就不应该出手。
16：由于生意模式还没看懂，就没办法定价，所以还没打算买。个人认为买股票和这个股票曾经到过什么价是没关系的，所谓 IPO 价格的一半就是便宜的说法没什么道理。
17：人们很喜欢用一年的回报率来衡量，但大资金的年回报率是没机会特别高的，比如巴菲特的 BRK，但小资金却往往有机会有高比例的回报，比如周围的朋友中总会经常总会有某个人当年回报据说有 40%、50% 甚至更高的（就像一起去赌场的朋友中，第一天出来时总有个别人是兴高采烈的一样）千万别以为这些人已经比巴菲特厉害了。
偶尔会听到有人说某只股票至少会涨 10 倍，所以计划放 10% 进去等等。如果他真相信这只股票会涨 10 倍，什么理由他让只放 10% 呢？
18：窄义的做空指的是裸做空，就是借股票先卖，希望掉下来后买回来还。
“不做空、不用 margin、不做不懂的东西”里的“不做空”指的是窄意的做空。
我说做空的时候指的都是窄意的做空，就是裸做空。
巴菲特说过欢迎有人来做空 BRK。
一般来讲，真正的好公司都是欢迎别人来做空的（至少是不怕）。
怕人来做空的公司到底在怕什么呢？
当然，借钱的生意有点怕，比如银行，在某些情况下会因此造成恐慌从而导致挤兑，最后甚至导致破产的。
对我想买的股票而言，最希望的就是有人在大把做空了，不然很难有好价钱；同时，当我想卖股票时，一般大概也都是卖给空头了，因为空头是扛不住的，只有空头在买股票时是不计较价值的，当他们需要逃的时候，他们没有机会考虑什么价钱逃比较好。
要知道空头在 cover 时为什么不计较价值（价钱），可以参考一下“保时捷增持逼死空头，大众汽车成做空者坟墓”。
记得早年有个非常着名的股市恐慌也是因为空头回补一家铁路公司的股票而去卖其他股票造成的（忘了叫啥了）。
19: 企业文化一般是由创始人建立的，一般非常难改变（雅虎以前企业文化和杨致远有很大关系。）当然，时间长有可能改变，比如惠普；还有就是 CEO 强的也有可能改变企业文化，比如现在雅虎的 CEO 就在试图做这件事。以前看到的 CEO 上任（不光是雅虎），一般都是在经营策略上拿出个方案，这种办法往往行不通，因为这种方案往往是少数人憋出来的，不是大家的愿景。靓女 Mayer 上来想改的是企业文化，我觉得这是最慢但唯一有机会救雅虎的办法。
20: 企业文化就是要做正确的事情，但把正确的事情做正确了才会有绩效。（做对的事情和把事情做对）
21: 虽然道理上来讲买公司就是买其未来现金流的折现，但我自己从来还没认真想过什么折现率是 " 合理 " 的。在能看得清未来的公司范围内（实在是少的可怜哈），我总是希望选未来相对（投入）回报好的。我认为无论如何不该选跑不过国债利率的（随便设个数字 5%），但能跑过黄金的（大约 10% 上下）就非常理想了。
22: 具体不知道这笔投资未来会赚多少钱。只是在买入的时候，估值的有个要求的回报率或者叫做折现率去比较其他的机会成本。特别说明一下，我这里所说的预期回报指的是一般常见的年回报率相关的说法。
23: 讲点自己对回报预期的看法；首先说明，本人从来不预设回报预期，因为对本人而言投资回报本来就和自己的预期无关。我对投资的认识是过程比结果重要，或者说是谋事在人成事在天，只要过程对了，结果自然会好；第二，长期而言，跑过银行存款应该是最基本的要求，不然就是啥忙了；第三，从保值的角度看，长期而言投资回报至少要做到能保住购买力不变才叫不亏，也许用黄金来衡量会有点意思。
24: 这段是老巴的：一只能数到十的马是只了不起的马，却不是了不起的数学家，同样的一家能够合理运用资金的纺织公司是一家了不起的纺织公司，但却不是什么了不起的企业。-- 巴菲特
25：说苹果：其实，最简单的办法是看懂这个生意，然后决定一个可以接受的价钱，然后 buy to keep。比如苹果，我个人观点，这个生意是可以到每股 80-100 的每股年盈利，然后还可以至少维持或继续增长相当长的时间（比如 5 到 10 或更长），然后的结论就是 300 块很便宜，400 块很便宜，其实 500 块也很便宜。现在 600 块便宜不？好像依然便宜。但是，如果没办法得出苹果未来的盈利能力，什么价买起来都晕。
26：如果一个人要买一家公司却又不知道一家公司的未来现金流（折现）至少会是多少，那这个人买的是什么呢（假如是家非上市公司会更容易明白）。这里不考虑其他因素并购，比如技术并购等。＂至少＂很重要，表示这是个思维方式。用公式的都是蒙人的，没有例外。
27：所谓价值投资者的买卖都是和价值有关，比如卖的时候和成本是无关的。会卖是师傅的骨子里实际上考虑的是市场价和成本之间的关系，想这么做的人自然是非常关注市场对这个股票的态度而不是专注在企业的生意上。猜测而已。总而言之，真正理解的公司，买和卖的决定其实是差不多难度的。

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11月15日，人民银行连续第八天下调人民币中间价，人民币兑美元跌至近八年来的最低水平：美元兑在岸人民币最高升至6.8660，美元兑离岸人民币最高触及6.8728。

人民银行15日将美元兑人民币中间价设在了6.8495元，这是近八年来最高水平。从11月4日至15日的8个交易日内，人民币兑美元中间价累计下跌1.43%。尽管此轮下跌已接近今年年初市况极端动荡时的跌幅，但市场对此表现较为平淡，也未见人民银行明显入场干预的痕迹。市场人士普遍认为，本轮急跌主要由美元走强带动，而非中国经济基本面因素。

由于市场看好特朗普扩大财政开支及减税等政策对美国经济带来提振，美元指数在特朗普赢得美国总统大选之后节节上升，11月14日再度破百，盘中一度触及100.04的11个月高位；美国国债收益率也随之上升，15日30年期国债收益率自1月以来首次升破3%；同时联邦基金利率期货显示，美联储12月加息概率升至92%。

另一方面，与年初人民币兑美元和一篮子货币同步下跌的情况不同，尽管近日人民币兑美元一路走弱，人民币兑一篮子货币保持基本稳定。11月15日人民币兑三大货币篮子略微上涨：人民币对CFETS货币篮子涨0.55报94.33；人民币对BIS货币篮子涨0.84至95.51；人民币兑SDR货币篮子升0.16至95.11。15日欧元、日元（100日元）、英镑兑人民币中间价分别为7.3676、6.3424、8.5811，与11月4日相比分别累计上涨1.7%、3.2%及下跌1.9%。

资本外逃压力可控

“目前人民币兑美元的贬值是稳步（steady）且渐进式（gradual）的，不像今年1月、2月时那么突然，不需要过度担心。”瑞士资产管理公司GAM投资总监Julian Howard对21世纪经济报道记者表示。他认为，现在市场反应表示投资者能够处理人民币的汇率变动，而当下中国并非全球市场的不稳定因素，依然有很多投资机会。截至今年9月30日，GAM管理共计约1191亿瑞士法郎的资产。

申银万国证券研究所高级宏观研究员李一民对21世纪经济报道记者表示，特朗普在美国总统大选中胜出使得美元兑人民币的推升速度此前的预计加快了，市场现在对美国经济前景极端乐观。

他认为，在这个时间点人民银行借助外部风险采取快速贬值的策略来释放一部分人民币贬值的压力，反而是**储备一个比较小的消耗路径。

瑞士联合私人银行（UBP）首席亚洲经济学家Mark McFarland指出，当前人民银行应该会就人民币汇率目标与市场加强沟通，而人民银行的沟通手段也会很快的现代化（modernized）起来。

最新数据显示，中国央行口径10月末外汇占款22.6万亿元人民币，环比下降2679亿元人民币，连续12个月下跌，但跌幅较9月有所收窄。交银国际研究部负责人洪灝认为，目前资本出逃压力可控。“汇率变动只要不传导，令到外汇占款的快速下滑，（央行）就都可以容忍。”李一民表示

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商务部国际贸易经济合作研究院研究员 梅新育

美国大选揭晓之后，中国正式入世15周年之日也悄然临近。此时此刻，回顾当年中国入世决断，放眼更长历史跨度，我们可以看到，中国入世的最大价值在于抓住了在相当一段时期内不可复现的发展时间窗口。

从入世前后中国经济贸易统计数据来看，中国入世无疑是一个伟大的成功：2001年，中国货物贸易出口总值2662亿美元，占当年全球货物贸易出口总值的4.3%，全球排名第六。（参见世贸组织《2002年国际贸易统计》。）到2015年，中国货物贸易出口总值已经上升至22749亿美元，比2001年高754%，占当年全球货物贸易出口总值的13.8%，比排名第二的美国（15050亿美元，9.1%）高出51%之多。（参见世贸组织《2016年世界贸易统计评论》。）倘若没有入世，中国货物贸易出口绝无可能实现如此大幅度增长。

从更长时间跨度上考察，我们可以更清楚地认识到入世后中国外贸增长的成就何其显赫。2015年，中国在全球货物贸易出口中所占份额基本上已经接近1950年代初美国达到的高峰。1948年，美国占全球货物贸易出口的份额高达21.6%，这很大程度上是因为西欧、日本工业生产和出口尚未从毁灭性的战争破坏中恢复过来。到1953年，欧洲、日本等经济恢复工作基本完成，开始走上快速增长轨道，美国占全球货物贸易出口的份额下降到14.6%，并在此水平稳定多年。中国1948年占全球货物贸易出口的份额仅有0.9%，2015年提升至14.2%，换言之，达到了美国在其实力鼎盛时期的和平年代所能占有的最高份额。

很大程度上是由于入世打开了广阔的外部市场，中国制造业和经济规模实现了快速增长。2001年，中国规模以上工业企业主营业务收入84152亿元，2015年上升至1109853亿元；在此期间，中国GDP规模从110270.4亿元上升至685505.8亿元。

中国外贸、制造业和整个国民经济为什么能够在入世之后这10余年实现相互促进的良性循环和如此大幅度增长？关键在于，从1990年代至本世纪前10年，是全球经济贸易高增长时期，本世纪前10年全球贸易增长尤其强劲，是非常有利时间窗口。作为一个后发国家，中国在入世之时已经从工业基础、人力资源、基础设施、经济结构、政府管理等方面做好了准备，其它被视为可以与中国竞争的后发国家则未能做好准备，因此，中国抓住并充分利用了本世纪初近十年的有利时间窗口。

现在，中国的一部分传统优势因素已经消减：人口老龄化压力开始浮现，土地、劳动力等项成本大幅度上升，等等。而印度、越南等后发国家在人口年龄结构方面开始具备相对于中国的优势。但是，全球贸易和经济快速增长的时间窗口正在关闭，美国大选结果正在加快这一进程，在未来相当一段时间（也许会有10年甚至更久）里，难以开启新的全球贸易和经济快速增长时间窗口。后发国家试图在这段时间里重演中国经济增长的成功，概率不高。如果中国当年未能成功入世，错过本世纪初近10年的有利时间窗口，同样不太可能实现前15年那样的增长成就。

为什么本世纪初近十年成为全球贸易经济持续快速增长的有利时间窗口？从经济长周期的角度看看，这是一个繁荣期，多项因素共同促成了这个经济贸易的繁荣时期。

其一，IT等领域的技术创新集中涌现并迅速推广到了全世界。

其二，市场经济体制覆盖了全球所有经济体，而且转轨经济体度过了转轨最初的冲击而全面走上经济复苏增长的轨道。

其三，世贸组织的多边贸易体系及其规则稳定运行。

其四，西方主要中央银行特别是美联储的宽松货币政策通过多条渠道为其它经济体直接间接创造了充裕的流动性。这对于出口导向型经济体的外向经济部门有着格外重要的意义，宽松货币政策与市场开放相结合，使得全球外汇储备快速增长，外汇占款成为出口导向型经济体的基础货币投放主渠道，一方面帮助它们突破了外汇缺口（这是长期制约发展中国家经济增长与影响宏观稳定性的因素），另一方面也使得它们的外向经济部门相对于内向经济部门享有流动性优势，从而进一步促进了外贸增长。

其五，西方国家特别是美国作为全球最大进口市场，实施了高度的市场开放政策，为其它经济体实施出口拉动增长模式创造了条件。

然而，上述条件现在正在走向消失。从经济长周期的角度看，以次贷危机为标志，全球经济步入了萧条时期，重新走进繁荣时期恐怕要经过相当长一段时间。从具体因素来看，本世纪初的上述有利因素要么消失，要么开始逆转。

其一，暂时还看不到新的能够有力带动全球经济强劲增长的技术革命。

其二，市场经济体系外围扩张的刺激作用消失。

其三，西方主要中央银行特别是美联储的宽松货币政策已经走到尽头，其副作用日益显现，重新收紧货币政策只是时间问题。而且，收紧启动之后，会延续相当长一段时间。

其四，贸易保护主义、反全球化潮流上升。特别是随着特朗普上台，全球贸易体系正在进入乱云飞渡的动荡时期。即使不考虑近二三十年经济全球化进程中政治和社会方面的争议，仅仅从经济角度出发，西方国家尤其是美国的市场高度开放政策和进口能力也难以长期延续。之所以如此，是因为现行“美元本位”的国际货币体系仍然不能彻底摆脱“特里芬两难”的约束：美国通过大规模贸易逆差形式向外部市场投放美元，满足国际经贸和外部市场对流动性的需求，时日一长，最终必然损害市场参与者对美元的信心。

奥巴马大力推动的TPP，也无助于美国和现行国际货币体系摆脱“特里芬两难”的阴影。这一策略的结果必然是进一步扩大美国贸易赤字，实质上是更大程度地牺牲美国的长期宏观经济稳定性、美元稳定性。当初美国推行北美自由贸易协定，也是企图排挤日本，但结果并不是非常符合山姆大叔的期望。

通过及时入世，中国成功抓住了在相当一段时期内不可复现的发展时间窗口。美国及发达国家的经济很可能会变得内向，这对于中国在国际经济体系中的地位、对于企图赶超中国的后发国家意味着什么呢？这意味着中国在国际经济体系中的竞争地位未必会受损，而后发国家复制中国出口导向增长模式以赶超中国的希望大大降低。(编辑 欧阳觅剑)

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近日人民币持续了下跌的态势，11月15日中国外汇交易中心数据显示，盘中曾跌破6.86的关口。

至于人民币贬值的趋势是否还将持续？澳新银行首席经济学家Richard Yetsenga于11月15日当天在北京接受21世纪经济报道记者采访，他对此反问记者，“你为什么这么关注人民币贬值呢？从2005年汇改以来，人民币已经连续升值了10年，但是贬值的时间才一年多。”

因此，在Richard Yetsenga看来，人民币的波动还是相对稳定的。从去年8·11汇改以后，人民币对“一篮子”货币的汇率较为稳定。与其说是人民币贬值，不如说是美元走强，目前美元指数已经突破了100。

央行无汇率的底线目标？

此前，市场曾纷纷猜测中国央行对待人民币汇率贬值的底线是多少，即当美元兑人民币汇率贬到多少时央行会出手进行干预。澳新银行今年9月新上任的大中华区首席经济学家杨宇霆博士则表示，“市场说法是央行对人民币的汇率有一个底线，美元兑人民币贬值到6.8、6.9或者7 会怎么样。我们不同意这种说法，央行不是管汇率的数值，是管汇率波动，只要波动不是太剧烈，都是可以接受的，只要市场的调整是反映基本面的就可以。”

而且杨宇霆也认为，从央行的角度也应该没有底线，因为除了实行固定汇率的国家，从来没有一家央行可以告诉你它的汇率是多少。

也有外汇市场交易员表示，近期并未发现央行干预外汇市场的迹象，一些大型国有商业银行也没有释放出美元流动性。

11月15日，在岸、离岸人民币汇率双双跌破6.86关口，再创2009年6月以来新低。14：00，盘中的美元兑人民币曾达到6.8601，但随后又回到了6.8596附近。

央行并未进行干预是否意味着人民币将持续贬值，目前人民币的汇率是被高估了还是低估了？对此Richard Yetsenga表示，人民币的价格是过高还是过低，连IMF也很难判断。从特朗普的角度，人民币的汇率可能是被低估了。而从人民币资本流出，海外投资者的角度来说，人民币是高估。讨论是高估还是低估没有意义，最终要看市场反映出来的价格。

人民币的在岸市场和离岸市场价格也有一点的差异。澳新银行中国市场经济学家曲天石认为，在岸市场有央行， 一定程度上能平稳流动性，而离岸市场没有。但两个市场都会出现受外部因素影响，这是两种不同的均衡方式。

至于是否会有套利的空间，曲天石表示，套利空间会出现，但是要看有没有大到有足够的套利可能，而且未来离岸和在岸市场的价格差异会逐渐缩窄。并且11月15日两个市场的汇率都突破了6.86，说明中国央行在放松汇率管控，交给市场来决定方面，比大家想象的更有魄力。

认为中国操纵汇率无证据

美国新当选的总统特朗普在竞选时也表示，要将中国列为汇率操纵国。

对此，Richard Yetsenga表示，特朗普在竞选时说了很多，但实践起来很有难度。中国主要是通过消耗外汇储备的方式来防止人民币太快贬值，如果将中国定义为汇率操纵国，美国是希望人民币走强？从这一点来说，特朗普是很难指证中国为汇率操纵国的，也没有证据。

特朗普的当选，也为中美贸易关系以及未来美国经济的形势增加了不确定性。Richard Yetsenga认为，市场还没有完全掌握特朗普当选是一个中国利好因素还是中国利空因素。无论是境外还是境内的人士，抑或特朗普本人也不知道，也没有必要去下一个判断。

至于资本外流的担忧，杨宇霆认为，没有看到大规模的资本流出，资本的跨境流动也是因为中国的对外投资越来越多，并不全是因为人民币贬值。在他看来，只要不是像希腊这样的持续外流，甚至是把所有的资产调到国外，就不会太担心中国资金外流的压力，这也不是人民币贬值的驱动力。

宏观层面看来，中国的经济已经开始企稳。曲天石认为，中国商品价格复苏的态势会持续一段时间，未来将继续支持实体经济的企稳。明年的主题是通胀的回归，经济会相对企稳，政策层面的压力会有所减轻。

从今年三季度开始，在16个房价上涨过快的热点城市也密集出台了一些调控措施。这些措施是否会对经济的复苏造成影响？曲天石表示：“6.7%的经济增速，若有1个百分点是房地产和建筑业来拉动，调控对明年经济会有一定的压力。不过，影响假如是0.5个百分点，加上其他行业释放的一些增长动力，明年6.5%的目标还是较容易达到。”

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11月份以来，建设银行相继在山东、广东、重庆等签署了多单市场化债转股框架合作协议，基金投资的规模都在百亿级别。

距离10月10日，国务院正式出台降杠杆的指导意见已经一个多月，而为何落地的项目几乎都是建行来主导？

早在今年年初，国有四大行、信达、华融等机构就开始筹备市场化债转股项目。建行也组建了去杠杆“春雨”项目组，与50多家资产负债率偏高、面临暂时性困难、但未来具有发展前景的企业进行接触。

对此，11月15日，建行债转股项目组负责人、授信审批部副总经理张明合在接受21世纪经济报道记者采访时表示，建行做的都是正常的贷款，所以操作起来会简单一些。

他表示，如果做不良贷款的债转股，银行子公司中没有收购不良贷款的业务资格，手续也会更复杂。此外，债权人转让的定价、向投资者募集资金时都会更加困难。

建行11月落地多项债转股

截至目前，已经落地的七单债转股均由建设银行签署；除武钢外，合作对象以地方国资委、地方国企为主，包括钢铁、能源矿产和公用事业等传统行业，涉及规模多在百亿以上。

首单央企债转股项目在今年10月11日落地。建行向武钢集团分阶段设立两只总规模240亿元的转型发展基金。

此后签署的债转股项目均由建行与各地国资委、签署市场化债转股框架合作协议。

11月14日，建行与山东省国资委、山东能源集团共同签署市场化债转股框架合作协议，建设银行将牵头分阶段设立三只总规模210亿元基金。

11月10日，建行与重庆市属国企重庆建工投资控股有限责任公司（简称“重庆建工”）签署协议，建行向重庆建工提供100亿元资金。

11月8日、9日，建行与广东省属国企广东省广晟资产经营有限公司（简称“广晟公司”）、与广州市属国企广州交通投资集团有限公司（简称“广州交投集团”）签署市场化债转股框架协议，分别安排150亿元资金、100亿元资金开展债转股合作。

11月2日，建行与厦门市属国企厦门海翼集团签署协议，由建行及关联方以权益投资等方式向海翼集团及其关联方提供约50亿元。

更早之前，10月16日，建行与云南省属国企云南锡业集团签署协议。建行募集100亿社会资金，承接云锡集团100亿债务，资金用途主要为债务置换，预期收益率在5%-15%，期限为5年，不承诺刚性兑付。

至于市场化债转股标的的选择标准，张明合表示，首先是高负债企业，遇到了财务困难或者周期性企业，产品也有发展前景，所在行业的龙头企业，关键是企业自己也有意愿。在所有制上不限国企还是民企，目前储备的项目中也有民营企业。

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可能会认为，像货币或金钱这样的概念只有人类掌握——人和动物之间的区别即在于此。除了理所当然的领地意识外，有些动物或许具有归属意识，但交易以及其他类似的行为，并没有在除人类之外的其他物种中被观察到。然而在2005年，一个来自耶鲁大学由经济学家和心理学家组成的二人研究小组，设法教会了七只僧帽猴(capuchin monkey)如何使用货币。由此出发，我可以非常肯定的是，你们其中有些人可能已经猜到了从那之后发生了什么。


耶鲁大学的学者做了个关于猴子财富分配消费行为的实验。把7只猴子（3雄4雌）关进一个大笼子里，旁边还有个小笼子，供对单只猴子实验用。

“僧帽猴的大脑很小，它把绝大部分精力都放在了进食和求偶上。”耶鲁大学的经济学家基思·陈(Keith Chen)说。他和心理学家劳里·桑托斯(Laurie Santos)共同开展了上述研究。“你真会觉得僧帽猴就像是一只永远填不饱的无底洞，”基思·陈说，“你可以喂它一整天的棉花糖，它会吃到呕吐，然后回来再要。”

两位研究者正是想尝试开发这些自私的欲望，他们教导僧帽猴利用货币来购买葡萄、苹果和果冻的实验获得了极大成功。通过这些实验，经济学家希望能研究激励受试对象采取某种行为的动机，而心理学家则可以对行为本身进行分析。

第一步是让猴子认识货币成功了。把一些金属小圆盘中间钻孔当货币，恰似中国古代的铜钱。开始，猴子拿到货币，嗅了嗅，见不能吃，便气愤地扔回给实验人员。


后来，实验人员在给猴子货币的同时亮出食物，每当猴子扔出一枚货币，就给猴子食物犒劳。


慢慢地，猴子知道了货币可以交换食物，不再随便扔出来，而是保留着，见实验人员拿着食物时，才恭敬地把货币放到实验人员的手里买食物。


第二步猴子不但会使用货币，而且还能对物价做出反应。实验人员给单只猴子12枚货币作为它的预算，亮出果冻和葡萄，开始都是一枚货币可买2个。


接着，让果冻涨价，一枚货币买1个，葡萄价格不变。猴子很快做出反应，更多的时候只买葡萄，减少了果冻的消费量。再接着，让果冻降价，一枚货币买4个，葡萄价格照样不变。猴子又做出了反应，尽量买果冻吃，减少了葡萄的消费量。


第三步自由竞争获取财富。实验人员改变平均分配法，一次性向大笼子里投入很多货币，7只猴子疯狂争抢，有的抢到的多，有的抢到的少，有的一枚也没抢到。伴随分配不公的出现，惊奇的一幕上演了。


令人惊奇的一幕。一只抢到大量货币的雄猴子，买了足够的食品吃了个大肚圆圆，竟“饱暖思淫欲”起来，从剩余的几枚货币中拿出一枚走向一只没有抢到货币的雌猴子，把货币交给雌猴子后开始亲热，竟没遭到任何反抗地与雌猴子发生了.性.关系。完事后，雌猴子坦然地拿着这枚“卖淫”得来的货币到实验人员那里买食物。


许多人看到此处，实验该结束了，但实验还要进行！第四步终极财富实验，将猴子饿两天，实验人员把大量的货币，给了其中的一只猴子，对，只给一只！伴随着极大的分配不公，更令人震撼的一幕上演了！


震撼的一幕：这只猴子双手捧满货币，其余6只猴子眼睛都直了，仅仅几秒钟的眼神交流，一哄而上开始抢钱。


猴子当然不肯放弃这笔庞大的财富，以一敌六打了起来，结果可想而知，富猴子被抓的、咬得落荒而逃身无分文。战斗结束，六只猴子开始抢落在地上的货币，有的多、有的少，买水果开始了，笼内太平。

事情就是这样的，这些现象听起来挺耳熟的，不是吗?几乎在所有方面，僧帽猴对于金钱的理解以及对其使用方法的掌握，与普通人类之间都不存在太大差别。

本文资料来源：《行为偏差的基础性：来自僧帽猴交易行为的相关证据》

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第三届世界互联网大会今天（11月16日）在乌镇开幕，尽管这次国家主席习近平没来，但他录制的一段视频来了，所以这些称得上名号的互联网大佬们倒是也不敢怠慢，能来的都来了。




马云成为上午开幕式上唯一上台演讲的企业家，而最火的照片依然是相依而坐、有说有笑的雷军和周鸿祎。




看了马云的演讲，发现跟他此前的演讲重合度很高，看样子下次要多钻研一些新的话术了。倒是下午的时候李彦宏的演讲让人眼前一亮。




李彦宏先从环境入手，说这次他感受到了乌镇今年变暖了，不需要穿大衣了。话锋一转，李彦宏说乌镇的根本性变化是互联网环境所发生的变化，“现在的乌镇具有覆盖全镇的无处不在的免费Wi-Fi上网，有智能停车，有智慧医疗等等。”




而有意思的是，尽管不是主场，但这次百度在乌镇极大程度的找到了存在感。




11月15日，世界互联网大会开幕前夕，百度邀请了一群媒体在乌镇的“智能汽车示范区”内体验百度无人车，在一段3公里长的城市开放公路上，我同事Eastland抱着iPad玩游戏，任由无人车自己行使。




另外，据说这次的安检采用了百度的人脸识别系统，嘉宾刷脸入场。这项技术曾经在9月1日的百度世界大会上使用过。




在谈到IT技术带来的日新月异的快速变化和我们的适应性时，李彦宏谈到了最近被提及频率最高的美国大选、特朗普和黑天鹅事件。




他认为特朗普的当选是必然，“前面两位政治家都谈到特朗普当选的事情，可能在美国精英社会当中都认为这是一个黑天鹅事件、是一个没有想到的事情，但是站在互联网的角度来看，其实有他的必然性。”




李彦宏说：“在今天的互联网和社交媒体上，被传播的极其广泛的东西有很多是阴谋论、是假新闻，是各种各样比较极端的感情抒发。我觉得特朗普正是抓住了互联网这样的传播特点，充分利用了Facebook、Twitter这样的互联网媒体，从而获得了足够多人的支持。”





李彦宏接下来抛出的话题则有点儿骇人听闻，他给曾经让百度失去的一个时代——移动互联网时代——判了死刑。他说，“移动互联网的时代已经结束了”，“靠移动互联网的风口已经没有可能再出现独角兽了。”




今年以来，尽管命运多舛，但百度一直在不遗余力地宣称自己是一家人工智能公司，这种声音在百度世界大会上被放大到极致。百度不再谈搜索、不再谈O2O，只谈人工智能。而李彦宏今天也表示，下一个时代是人工智能时代。




李彦宏似乎想给在场的企业家们洗脑，并试图奠定百度在即将到来的人工智能时代的领导角色，或许他希望百度不仅拿到人工智能时代的船票——就像当初腾讯靠微信拿到移动互联网船票一样——而且是头等舱。




李彦宏说，每每当他想到人工智能的各种可能性的时候，他都非常兴奋。




除了谈到百度无人车，他还拿现场的同声翻译开玩笑说，“今天的百度翻译已经可以支持20多种语言、700多种方向的相互翻译。未来的若干年，我们很容易想象语言的障碍会完全被打破，现在做同声翻译的人可能将来就没有工作了。”




估计现场负责同声翻译的工作人员听到此话内心有十万只羊驼飞奔。




李彦宏也谈到了人工智能在治疗疾病方面的可能性，尽管百度今年已经因为魏则西事件、百度血友病吧事件成了全民公敌，但李彦宏对解决人类疾病的热情似乎没有受到影响。




“我们现在可以用人工智能的方法帮助医生去诊断各种各样的病人，有些病是非常罕见的，或者是同样的症状下有十万分之一的概率是某一种病，这种情况下人类的医生不一定比电脑想得更全面。”




不管怎样，相比某些演讲嘉宾的车轱辘话和套话，李彦宏演讲还是比较实在的。




那么问题来了，你赞同李彦宏下一个时代是人工智能时代的观点吗？

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一波未平，一波又起。

继11月15日晚南玻A（000012.SZ）公告7名高管辞职后，16日晚南玻董秘和两名独立董事亦提出辞职。

南玻A的7名辞职高管，包括创始人、董事长曾南，董事、CEO吴国斌，财务总监罗友明，副总裁柯汉，副总裁张凡，副总裁张柏忠，副总裁胡勇，16日董秘丁九如亦辞职。辞职报告自送达公司董事会之日起生效。

不过，公告称，两名独董张建军、杜文君的辞职导致独立董事占董事会人数的比例低于法定要求，因此将继续履行职责。

不到24个小时的时间内，南玻总计有8名高管辞职，为创始人曾南及其老部下。深圳证券交易所对南玻也罕见的两次发出《关注函》，大股东前海人寿亦是两度作出回应。

究竟是宝能系“步步紧逼”，抑或南玻A管理层打算另起炉灶？谜题需要在此后上市公司对监管函的回应以及公众的挖掘中显现。

疑点一：南玻14日董事会程序是否存在瑕疵

南玻A总部位于深圳，无实际控制人。截至2016年三季度末，第一大股东为“宝能系”旗下前海人寿及其一致行动人，合计持有南玻A 25.77%股份；第二大股东为国企中国北方工业公司，持有2.92%股份。

此次南玻“地震”，第一大疑点，是南玻公司14日举行的董事会临时会议，是否存在程序瑕疵。

根据上市公司公告，事件经过是，11月14日，南玻A召开董事会临时会议。宝能系提名的三名董事——陈琳、叶伟青和程细宝及股东北方工业提名的董事王健提出，撤销原有议案，同时提出临时提案：在董事长曾南回公司主持董事会事务前，暂由董事陈琳代为履行董事长职权（与对外投资、对外担保、关联交易、资产处置有关的职权除外）。

公开信息显示，陈琳是宝能集团高级副总裁、前海人寿监事会主席。今年3月，万科股权之争激战正酣时，在万科第一次临时股东大会上，代表宝能系履行投票权的即是陈琳。

最终，临时提案以记名投票表决方式审议通过。9名董事中，6票同意，1票反对，2票弃权。

值得注意的是，董事长曾南因健康原因，委托董事吴国斌出席会议并表决。而从表决结果看，曾南及其老部下吴国斌最终同意被代行董事长职权。

反对票和弃权票由南玻3名独立董事张建军、符启林、杜文君提出。公告显示，独董意见认为，董事长一直在履行董事长职责，不需要由其他董事代为履行董事长职务，同时认为此议案存在程序瑕疵，没有提前通知，不是董事会本次议题。

深交所公司管理部11月15日晚发布的《关注函》，重点关注了该问题。

深交所要求南玻董事会和相关方核实：南玻于11月14日的临时董事会的召集程序、原定议案的取消、临时提案的提出和审议程序是否符合相关法律法规、规定；审议结果是否合法有效。

并且，相关董事对提出临时提案的合法合规性予以进一步的补充说明。独董张建军提出反对理由的表述与该次董事会议案具体内容的表述存在矛盾。

《关注函》称，南玻董事会及相关方需将说明材料于11月18日前报送至深交所，并履行相应临时信息披露义务。

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在私募行业不断得到规范的当下，监管层也在悄然扩充这一行业的生态链条。

11月15号，基金业协会就《私募投资基金服务业务管理办法（试行）》（下称办法）公开征求意见，其中明确从募集、管理、估值、核算等多个私募配套服务领域，向服务中介提出相应的监管要求。

一位接近监管层的券商人士表示，此次的私募服务办法将成为此前已实施的《基金业务外包服务指引》的扩充；在业内看来，上述的规范也会带给私募服务领域巨大的业务空间。

“私募行业起步时间比较晚，但随着高净值人群的增多，未来这必然是一个万亿级别的资产管理市场，围绕这个市场体量的服务业务，也将有很好的市场空间。”北京一家基金子公司负责人认为。

据21世纪经济报道记者了解到部分，基金运营经验更加丰富的公募人士已经在关注并讨论上述规范可能带来的商业机会；而在一些行业人士看来，由于私募基础服务的同质化较强，未来不排除在私募基金服务领域可能会孕育出服务种类全面、服务基金规模庞大的平台型公司的可能性。

着重三服务监管

从此次拟规范的私募服务业务来看，监管层将私募基金的服务范围定义至包括募集、资产包括、基金份额登记、估值核算、信息技术系统等多个方面。

其中，监管层对份额登记、估值核算、信息技术系统三项服务着重提出了更加具体的监管要求。

例如明确了提供上述服务的机构需同时具备实缴资本不得低于5000万元，内控有效、运作规范、基础设施完备、从业人员具备资质等多项条件。

“办法重点规范这三项要求，其实也是在抬高私募服务行业的门槛，规范整个行业生态。”一位接近基金业协会人士表示，“另一方面是这些服务事关基金行业的数据信息，提高门槛并对服务流程进行统一指引后，有利于监管层在私募领域更好的通过技术手段进行监管。”

基金业协会表示，此次办法制定一方面厘清了私募基金服务行业法律关系，区别基金托管业务与基金资产保管业务；另一方面也梳理了服务业务类别，能够对私募领域的大数据监管形成助力。

与此同时，办法也进一步强化保障募集结算资金安全的制度安排；突出了服务业务独立性，防范利益冲突；跟踪规范了基金服务发展新趋势；并引入退出机制，对服务机构的自律管理进行了强化。

此外，办法也对私募服务机构的登记备案提出明确要求，即只有在协会完成登记且成为协会会员的机构，才能成为私募基金管理人的服务受托方。

而据基金业协会统计，2015年以来有三批共计44家机构进入了私募服务名单，其中证券公司21家、基金管理公司8家、商业银行7家、IT公司5家、独立外包机构3家。

“私募行业服务业务其实是一个比较具有想象空间的市场，目前看银行、券商、IT公司都进入了服务机构名单，但不同类型的机构只是分别服务于不同的环节。”上海一家私募机构合伙人表示，“未来这方面做得好的中介机构，有可能会实现所有环节的打通，并演变为一个平台化的公司，私募的发行募集、信息系统、法律服务、抵押品管理、份额登记托管，净值核算等各种方面都可‘一条龙’的在统一平台上实现。”

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近日，成立于1956年的扬子江船业黯然取消了原计划的公司60周年庆典，作为中国最大的民营船厂，它正面临着前所未有的生死考验。

“全年的目标能完成三分之一就不错了。明年形势肯定还好不了，后年还是这样的话，就很难能活得下去了。”扬子江船业副总经理张涛称，企业已制定了5%末尾淘汰的刚性裁员指标。继去年裁员6000人后，这家企业计划在今年年底前再裁员2000人。

扬子江的背后，整个中国船舶工业正面临着有史以来最为严峻的挑战。

金融危机以来航运业的深度调整对船舶业造成了重创，新船价格大幅下跌，成交量、手持订单极度萎缩，主要造船企业全面陷入困境。中国船舶业由于此前的恶性竞争，更是面临着库存高企、交付困难的窘境。

目前，工信部会同发改委正在研究编制《船舶工业深化结构调整加快转型升级行动计划（2016-2020年）》，围绕海洋强国的战略目标，确定了“十三五”期间的重点任务，包括化解造船产能过剩、推进军民融合、打造智能船厂、推进行业混合所有制改革等。

据悉，该规划已进入最后评审阶段，年内有望正式发布。

21世纪经济报道记者还了解到，应对危机，中国船舶行业需要去除30%以上的产能。

船舶危机

短期看，包括中国在内的整个船舶行业正在面临一次危机。

中国船舶工业行业协会会长郭大成告诉21世纪经济报道记者，和钢铁煤炭面临的困境不同，中国船舶遭遇的危机是全球性现象，更多地来自整个国际环境的骤然转冷。

船舶是全球一体化的产业，与世界经济及贸易紧密相关，8年前国际金融危机的爆发对船舶工业的影响远超预期，全球造船业正面临着金融危机以来最为严峻的挑战。

首当其冲的是航运市场，2016年以来，航运市场持续恶化，波罗的海干散货运价指数一度跌至290点，创有史以来最低水平。中国出口集装箱运价指数也持续在800点以下的历史低位振荡，克拉克松综合运费指数从2015年年中的18000美元/天一路下滑至2016年9月的8000美元/天。

按照航运市场正常年份7.3吨/载重吨每年的运输效率计算，目前航运市场过剩运力达到22%，航运市场过剩运力的吸收需要5-10年的时间。

航运危机使得船东订造新船的能力不断下滑。中国船舶工业经济与市场研究中心发布的一份报告称，2009-2015年，全球新船市场年均成交量为1.1亿载重吨，但2016年前三季度全球新船成交量仅为2284万载重吨，同比大幅下滑74%，创出了本轮船市危机以来的新低，且后续的手持订单明显乏力。

新船价格也在大幅下跌。报告显示，2016年以来，克拉克松新船价格指数呈现单边下行态势，9月份这一指数已下探至125点，跌破危机后126点的最低记录。其中油船、集装箱船新船价格较危机前高点下跌幅度约40%，散货船新船价格跌幅更是超过50%，已跌破多数船厂成本线，多数企业处于无利甚至亏损接单状态。

受此影响，中日韩等主要造船国全面陷入困境：全球活跃船厂数量从金融危机前900多家减少到目前的400家。

工信部副部长辛国斌在10月27日召开的船舶工业调结构促转型增效益座谈会上介绍，2016年前9月，中国造船完工量2493 万载重吨，同比下降15.1%；截至9月底，手持船舶订单1.09亿载重吨，同比下降18.1%。业内普遍认为，航运市场和造船市场严重过剩的局面在短期内难以得到改善。

郭大成表示，中国船舶行业当前迫在眉睫的困难是去库存。“未来三四年要用的船都已造出来了，而且由于违约成本太低，交付十分困难。”

郭大成表示，船舶业是定制模式，按说不会出现高库存危机，但在中国却出现了，其背后是行业多年的恶性竞争。

“一般船舶订单要有20%-30%的定金，但是有些企业，尤其是部分国企为了抢夺订单，不惜以低至1%的定金来接单，接单后基本全靠自己贷款来造船，这造成了违约成本极低。所以，在船舶业兴旺的时候出现了很多投机现象：部分订单并非由用船企业提出来，而是由投机商提出的。当在行业深度调整时，就发生了大量违约，交付极难。”

大量无法交付的船舶占用了船厂大量的资金，并将后者拖至生死的边缘

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1、央行：11月16日，为保持银行体系流动性合理充裕，结合近期MLF到期情况，对18家金融机构开展MLF操作共3020亿元，其中6个月1795亿元、一年期1225亿元，利率与上期持平，分别为2.85%、3.1%。

2、乐视迷雾扑朔迷离

贾跃亭从中国好同学那里融到的6个亿美金并没有能提振乐视网的股价，高开低走就是最好的表态。而仅过一日投资方就变得扑朔迷离了，敏华控股董事长称公司没有参与投资乐视，只是个人行为;绿叶制药又来了个神补刀，兴师动众的去港交所发了公告，说根本没有投资乐视的计划，也是董事长个人投资。

3、南坡A地震调查

继周二晚间南玻A董事长CEO等7高管集体辞职后，周三南玻A董事会秘书丁九如、独立董事张建军、杜文君也提交了书面辞职报告。

财经要闻

1、国务院：印发《关于深入推进实施新一轮东北振兴战略加快推动东北地区经济企稳向好若干重要举措的意见》。提出四个方面的政策举措，包括全面深化改革、激发内在活力;推进创新转型、培育发展动力等。

2、16日24时，国内油价迎来年内最大降幅，汽油每吨下调365元，按一般私家车油箱50L容量估测，加满一箱92号汽油将少花14块5毛钱。

3、在岸人民币兑美元16:30收盘，报6.87，跌0.248%，创2008年12月以来新低。人民币对美元中间价报6.8592，跌0.14%，为2008年8月19日来最低水平，这也是人民币中间价连续第九天下调。

投资风向

1、阿里巴巴董事局主席马云：未来30年属于“用好互联网技术”的公司、国家和年轻人。这一次互联网技术革命，解放了脑力，数据成为核心资源。未来，数据是生产资料，计算是生产力。

2、腾讯：三季度，收入404亿元，同比增长52%;净利润106亿元，同比增长43%;微信及WeChat月活跃账户8.46亿，同比增长30%。

3、格力电器公告：珠海银隆基于表决结果决定终止本次交易。公司决定终止筹划发行股份购买资产事宜，11月17日复牌。

4、11月和12月A股市场将迎来限售股解禁高峰，这两个月的合计解禁市值接近6000亿元。市场人士表示，合法合规的股东减持行为是市场参与者有序流动的表现，但是，大股东和董监高恶意减持套现事件也屡见不鲜。

5、新股：凯中精密网上申购中签号出炉共64800个，神力股份网上申购中签号出炉共27000个，17日缴款。苏州科达周四在上交所上市申购，申购代码732660，发行价8.03元，单账户申购上限为25000股;中装建设将于在深交所上市申购，申购代码002822，发行价10.23元，单账户申购上限为30000股。

社会热点

1、潜逃海外13年的“百名红通人员”头号嫌犯杨秀珠16日回国投案自首。杨系浙江省建设厅原副厅长，涉嫌贪污犯罪，于2003年外逃。在受访时，她对出逃行为表示忏悔，并奉劝外逃人员早自首。

2、针对近来用户反映iPhone 6、iPhone 6s手机异常关机，上海市消保委回应，已约谈苹果上海公司相关负责人。苹果公司承诺，将为部分问题手机用户更换手机电池。

3、环保部通报预计16日至20日，华北、黄淮、关中地区将出现大范围空气重污染过程。北京、天津、河北省中南部、河南省北部、山西省中南部等地区空气质量连续4天达到重度污染。

国际要闻

1、美股周三收盘涨跌不一，纳指收高，道指结束此前连续7个交易日上涨的趋势。金融板块收跌约1%。美联储加息预期提振美元走强，美元指数一度触及13年新高，黄金承压收跌，纽约黄金微跌不足0.1%，纽约原油微跌0.5%

2、对于近来愈演愈烈的总统朴槿惠“亲信干政”丑闻，韩国总统府青瓦台近日表示，朴槿惠不会主动下台或辞职。韩检方16日称，通知朴槿惠最迟应于18日接受调查。

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据外交部消息，国家主席习近平将于11月17日至23日对厄瓜多尔、秘鲁和智利三国进行国事访问。其间，他将于11月19日至20日出席在秘鲁利马举行的亚太经合组织（APEC）第二十四次领导人非正式会议。这是他任内第三次访问拉美。

“习主席将于11月17日至18日访问厄瓜多尔，这是他此次拉美之行的第一站。”厄瓜多尔驻华大使何塞·博尔哈在接受21世纪经济报道专访时介绍，习近平将与科雷亚总统、里瓦德内拉国会主席会见，两国预计将签署一批新的合作协议。

“习主席是首位访问厄瓜多尔的中国国家主席。我们对此深感荣幸。”博尔哈称，11月18日，习近平将与科雷亚总统一起见证厄瓜多尔最重要的水电站科卡多-辛克雷水电站投产发电。该水电站装机总量1500MW，投产后将使厄瓜多尔从电力进口国转为电力出口国。

博尔哈是在11月9日接受21世纪经济报道专访的。采访前几个小时，美国大选结果刚刚出炉——共和党候选人特朗普获胜。对此，博尔哈富有深意的回应称：一个国家需要让自己的外交关系更加多元化，对厄瓜多尔来说，中国是重要的合作伙伴。

中企助力厄能源转型 参与8个水电项目

《21世纪》：据联合国拉美和加勒比经济委员会预测，厄瓜多尔今年的增长为-2.5%，明年为0.2%。在此形势下，习近平此访对厄瓜多尔来说有何特别意义？

博尔哈：对我们来说，对华合作至关重要，意味着可以获得资金、技术。中国的贡献对厄瓜多尔发展至关重要。我们当前正努力进行能源模式转型，将在此基础上开展工业化。

《21世纪》：请介绍一下能源转型的规划。

博尔哈：厄瓜多尔今后主要收入还是依赖石油出口，但希望今后最重要的能源都来自于水电。为此，我们正在建造或已经建成了9个水电站，其中8个是中国建造的。这些水电站将让厄瓜多尔成为电力出口国。另外，我们也与一家中国风能发电企业（注：新疆金风科技股份有限公司）在洛哈省修建了比略那哥风电站。

《21世纪》：厄瓜多尔正计划通过一批大项目拉动经济发展。在油价如此低迷的情况下，厄瓜多尔如何为这些项目融资？

博尔哈：确实，我们正在推进一批大型基建项目。中国资金在这些项目中发挥了重要作用。通常来讲，资金应该来源于厄瓜多尔，但这批项目最主要的资金是来自于中国贷款。中国的支持对我们来说非常关键，是在我们最需要的时候给了我们支持。虽然现在油价低迷，但中国对我们的融资支持没有断。

《21世纪》：请介绍一下这些大型基建项目。

博尔哈：这批项目主要是水电项目和水利项目，前者总投资59亿美元，后者总投资12.5亿美元。中国水电企业参与的重点项目包括：科卡多-辛克类水电站（26亿美元，1500MW）、索普拉多拉水电站（9.6亿美元，487MW）、美纳斯水电站（5.9亿美元，276MW）、Toachi Pilaton水电站（4.8亿美元，254MW）、德尔西水电站（3.4亿美元，180MW）、Quijos水电站（1.6亿美元，50MW）等。

《21世纪》：太平洋炼油厂项目有进展吗？这个项目为何一直处在搁置状态？

博尔哈：这个项目处在谈判阶段，有中国公司和中国金融机构参与。由于项目规模巨大，而且比较复杂，需要就很多细节进行谈判，制定很多具体的方案，比如在技术和融资层面。这些谈判还在继续，出于谈判的性质，信息是不公开的。可以说的是，我们一直得到中国政府的支持。

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2016年新三板市场的一大关键词便是“换帅”。随着现任全国股转系统董事长杨晓嘉临近退休，对于全国股转系统一把手的人选市场猜测不断。

11月16日，据有关媒体报道，证监会非公部副主任李明将担任全国中小企业股份转让系统（下称“全国股转系统”）总经理。而全国股转系统原总经理谢庚将出任股转公司董事长。

不过，21世纪经济报道记者就董事长及总经理人事更替一事联系全国股转系统，截至记者发稿，全国股转系统尚未做出明确回复。

记者了解到，或接任全国股转系统总经理一职的李明，此前在发行部工作，2011年由发行部综合处处长竞聘为非公部副主任。

一位具有投行工作背景的私募合伙人对记者表示：“李明在发行部工作多年，在发行部最后一个职位是综合处处长，主管发行定价。”

而对于现任总经理谢庚可能接任董事长一职，市场各方均一致认为，谢庚作为此前参与了新三板筹备的元老之一，其成为全国股转系统董事长能够保持今年以来全国股转系统政策推动的连续性。

现年55岁的谢庚， 1998年进入证监会，担任证监会办公厅副主任；2001年4月至2001年6月，调任证监会政策研究室主任；2001年6月至2012年9月，任证监会市场监管部主任；2012年9月至今任股转公司总经理。

九泰基金新三板投资总负责人郑立昌11月16日对21世纪经济报道记者表示：“我觉得在目前新三板的关键时期，监管层这样的任命主要还是要保持新三板建设的一贯性和连续性，无论谢总，还是从非公部调任的李总，都是在监管体系内对新三板更熟悉的人，也是新三板市场的开拓者和建设者。”

事实上，今年全国股转系统主要领导的更替落地也被市场认为将拉开新三板制度供给改革的大幕。如今，“换帅”渐行渐近也增强了市场对制度供给即将到来的预期。

本月初，全国股转系统官方表示当前全国股转公司正按照“十三五”规划关于深化新三板改革的部署和国务院要求，加紧制定改革方案。总体思路则是，以改善市场流动性为核心，以市场分层为抓手，落实依法、从严、全面监管要求，进一步提升市场服务效能和整体运行质量。

北京地区一家挂牌公司的董秘对记者表示：“谁做全国股转系统董事长我们不是特别关注，但一把手人选落定，人事变更完成也给制度改革提供了人事基础。我们觉得制度供给也应该有结论了。”

与此同时，新三板主要领导董事长和总经理的变动在一定程度也将影响今年以来新三板最核心的市场定位一事。

“人事变更是市场定位讨论的基础，现在新三板的定位亟待明确，而领导班子重新确定也会给这个问题一个方向，我想究竟新三板是预备板还是独立市场，之后的几个月会有分晓。”沪上一位新三板资深投资者对记者表示。

事实上，谢庚在任总经理时期也对新三板定位问题做过数次表态。

但一位北京地区大型券商新三板研究人士讲道：“详细观察过去10年谢庚在此问题上的态度能够感受到此问题应该是他为数不多没有直接给出明确回答的问题。在2012年他曾提到多层次资本市场体系的不同市场之间，应当具有开放式连通和转板机制；但是在2015年4月他指出，‘正在拟议中的转板制度是有主板与新三板相互联系的重要体现。但新三板不是沪深交易所的预备场’。”

该人士进一步表示：“如果最终是谢庚接任董事长，那么毫无疑问新三板市场定位的问题是亟需明确的，市场定位关乎未来制度供给的空间，也同投资机构退出的逻辑有关系。目前的新三板市场如果继续不三不四地发展下去，企业和参与机构都会更加低迷，进而逃离这个市场

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此篇文章实际上透露了很多信号。优秀企业的股票资产，在未来将越来越是稀缺资源。


观点导读：
　　大多数保险公司举牌上市公司并不是在胡乱举牌和投资
　　保险公司举牌上市公司绝对不是从事洗钱投机等无法无天的行为
　　举牌的资金来自万能险资金是一种误解
　　保险公司对引导A股市场进行价值投资和理性投资，走向健康发展，是积极的正能量


　　【作者：吴明远，曾任中国人保资产管理股份有限公司总裁助理及投资总监，现任上海枫润资产管理有限公司董事长】


　　最近，保险公司大规模举牌上市公司，成了A股市场一道亮丽的风景线。多年以来，A股市场一直都在期待提高机构投资者的比例，改变A股市场以散户为主的局面。过去保险公司从来没有像现在这样大规模参与二级市场，现在可以说保险机构真的来了。


　　可是，许多人士却并没有准备好，心理上一时还难以接受，把保险公司投资举牌说成是“野蛮人的行为、洗钱、短钱长投、杠杆投机”等等。那么究竟应该如何看待保险公司举牌？


　　首先，大多数保险公司举牌上市公司并不是在胡乱举牌，而是选择业绩优良、具有长期持有价值的上市公司进行投资。


　　当然，不同的保险公司选择上市公司的标准可能存在差异，今后也可能面临完全不同的结果，投资管理能力较差的保险公司盲目介入股市，肯定也会出现较大的风险，但保险公司大幅提高股票配置的比例，符合目前的市场发展趋势，是保险资金运用规律的体现。


　　保险资金的来源是保费收入，是一种未来需要进行偿付的负债 ，也就是一些人士所说的杠杆资金，但这种负债不同于银行理财或股票市场优先劣后的杠杆资金，后者的期限较短，可能只有几个月，短期风险较大；而前者保险资金，期限较长，尤其是寿险资金，通常都在10年或者甚至30年以上，长期投资风险反而较小。保险公司在管理资产时，需要考虑资产负债匹配的要求，注重长期战略资产配置，通常会在固定收益、股票投资，股权投资，房地产投资，另类投资等不同资产类别进行配置。


　　随着中国经济形势和资本市场变化，保险公司会对大类资产资产配置进行调整。在目前市场利率大幅降低的条件下，保险公司加大股票投资的比例是大势所趋，因为固定收益类投资收益率水平不断下降，10年期国债收益率已经下降到2.8%的水平，投资级别的信用债收益率下降到3.5%的水平，而股票市场业绩优良的上市公司的市盈率只有不到25倍，相当于4%以上的收益率，超过信用债的收益率水平，只要上市公司的业绩长期能够持续稳定增长，今后收益率水平还会进一步上升。


　　长期来看，无风险利率水平大幅度下降，优质资产包括股票资产的价格上升是一个必然的趋势。因此，对于保险资金来说，目前优质上市公司的股票更具备长期配置的价值。


　　其次，保险公司举牌上市公司，绝对不是有些市场人士所说的是在从事洗钱投机等无法无天的行为。


　　中国人民银行关于反洗钱规定，保险公司必须严格遵照执行，除非个别人员蓄意从事犯罪活动，保险公司不太可能冒破产的风险去从事洗钱活动。保险公司的投资也一直是在保监会的严格监管下进行，关于保险资金运用管理以及资产负债管理，保监会都制定了具体详细的相关政策法规，保险公司需要严格遵守。


　　随着监管水平的不断提高，保监会对保险资金运用主要采取比例监管和偿付能力监管的原则。根据监管规定，保险公司投资股票的比例上限是总资产的30%，其中投资蓝筹股票的比例上限是总资产的40%，而目前保险公司投资在股票市场的规模占总资产的比例不到15%，离监管上限还有较大的空间。单只蓝筹股票比例占保险公司总资产比例上限为10%，保险公司持有一只股票的空间也比较大，为保险公司举牌优秀上市公司提供了条件。


　　同时，会计处理原则允许保险公司根据持股比例的不同采用成本法、权益法以及合并报表法等不同方式进行处理，比如当保险公司持股比例达到20%时，可以按权益法进行记账，持有的股票可以归入可供出售类或者长期持有类，这样上市公司二级市场股价波动对保险公司的影响相对较小，只要上市公司业绩能够持续稳定增长，保险公司持有的股票的价值长期也会持续增长。


　　保险公司选择配置股票资产，对认可资产的计算和偿付能力也有很大影响，一旦股价大幅度下跌，认可资产价值可能会减少，从而造成保险公司的偿付能力大幅下降，这时保险公司必须追加资本金以满足监管对偿付能力的要求。因此，保险公司投资股票市场受到多方面监管约束，不可能随意胡乱进行投机。


　　再次，有人认为保险公司用来举牌的资金来自短期性质的万能险资金，存在短钱长投，期限不能匹配的风险，一旦投保人退保撤资，投资股票将面临巨大的去杠杆风险甚至导致严重股灾，是一种误解。


　　实际上，人寿保险公司的保费来源于传统的分红险、万能险、投资连接险等不同类型的保险产品，万能险只是其中的一种保费来源，通常占比也是有限的。尤其重要的，万能险首先是一种期限较长的寿险产品（网络上销售的短期万能险已被禁售），必须有保险保障的部分，其次才是投资的部分。


　　万能险具备人寿保险的基本功能，例如：提供相应的人生保障、保险利益具有排他性、保险利益免交所得税等。说它“万能”，主要表现在交费灵活、保额可调整、保单价值领取方便等方面。特别是交费灵活，保单持有人可以任意选择、变更交费期，可以在未来收入发生变化时缓交或停交保费，也可以过三五年或更长时间之后再继续补交保费等，还可以一次或多次追加保费。保单持有人可以随时领取保单价值金额，作为子女的教育金、婚嫁金、创业金，也可以用作自己或家庭其他成员的医疗储备金、养老储备金等。


　　虽然不同万能险期限存在差异，但整体而言，万能险的期限通常较长。投保人一旦买入万能险，如果短期退保，会遭受非常大的损失，甚至五年退保，投保人也都会有一定的损失，所以，一年内或者几个月就大规模退保的说法，不符合实际情况。同时，各种万能险提供的结算利率普遍高于银行理财产品的收益率，如果保险公司投资能力较强，结算利率还会更高，即使投资较差的年份，保险公司也会提供最低的利率保障。由于银行理财产品收益率越来越低，投保人选择退保的可能性也变得越来越小。


　　按照监管要求，万能险投资股票的比例上限是80%，即使如此，在债券收益率较高的时候，保险公司大多都选择投资信用债或者另类资产，其实信用债和另类资产的期限都比较长，有的在5年以上，而且，流动性也远不如股票的流动性。过去这些年，保险公司用万能险资金投资信用债，市场也没有人质疑期限匹配和流动性风险的问题。


　　现在债券收益率大幅度下降，而且市场投资债券的杠杆已经很高，债券的风险其实处在较高的水平。

　　目前选择加大股票投资比例，也是保险公司根据市场形势变化做出的选择。所以，保险公司用万能险资金投资股市，存在短钱长投、期限匹配的问题，显然是被误解了。


　　最后，保险公司作为重要的机构投资者，加大对股票投资的力度，以其专业投资能力，挑选业绩优秀的上市公司进行大比例配置，对于引导A股市场进行价值投资和理性投资，走向健康发展，是积极的正能量。


　　只要保险公司的投资行为合法合规，监管部门就不应该干预。如果象某些市场人士所说的那样，采用简单粗暴的干预行动，轻易改变游戏规则，那倒真有可能重蹈7、8月份A股股灾的覆辙。个别保险公司收购上市公司股权，操作上有点偏激，从商业的角度无可厚非，但如果没有标的上市公司管理团队的配合，即使收购成功其是否真正存在价值，值得反思。


　　长期来看，随着无风险利率的大幅下降，市场资金的大幅增加，优质资产包括A股优质上市公司股价上升趋势将不可阻挡。一些保险公司大规模举牌上市公司应该只是这种趋势的开始，未来将会有更多的保险公司加入这一行列。我们预计，养老金同样也会加入这一行列，甚至银行理财资金进入二级市场也将不可阻挡。

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本周市场两个字可概括——“分化”，上证与创业板明显强弱有别，主板从地产举牌、煤炭有色到水泥建材、银行保险，几乎动了个遍，虽然指数没有顺利收复前期大阴线，但也兵临城下；反观创业板一直在低位徘徊，成交萎缩，渐渐现出鸡肋态势。很多投资者把这一现象归结于监管收紧，导致中小创活跃资金鸣金收兵，更多市场注意力渐渐向供给侧改革、国企改革和低估值洼地集中，因此未来机会将明显向主板靠拢。

       我们认为，从价值的角度去看，主板当下位置应属于合理、甚至局部行业个股可以称为便宜；而中小创大部分行业个股无论前景如何当下基本偏贵，只是贵的程度不同而已。市场从去年快跌，进入到今年的慢跌或称为震荡整理，正在经历漫长的价值回归之路。

       还记得若干月前我们反复强调的“皮球理论”，在下跌过程中就是皮球弹起后的不断落下，动能释放、高点依次回落的过程，应该说现在主板这个皮球正在接近地平线，而创业板仍在一次次弹起落下的过程中，对于价值型的我们来说，耐心等待皮球在地平线缓慢滚动时将是选择好东西并大量买入的最好时机。

       价值择股、趋势择时，如果说现在有10%的个股正打九折出售，那么或许耐心等待将能换来更多的打折品和更廉价的折扣，因此相对于指数我们更关心整体市场的打折情况，虽然他是动态的，但在操作上往往更为客观。3000点多空争论了很久，其实从实战的角度来看，最终是落实到价格上，如果上证能够长时间在此位置横盘并伴随着高估值行业个股的回落，那么市场也许真的成熟了不少；如果在中小创价值回归的过程中，上证不幸被恐慌引导，那么我们也乐见其成的买到更大的折扣。

       总之，现在便宜货还不够多，交易机会有之、赚钱实则不易，当下操作“事倍而功半，人事大于天时”。

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山东师范大学保守主义投资哲学通识课价值投资讨论小组第二期探讨的重点是长期投资的问题，典型案例就是“周玉龙的从1万到462万”。关于长期投资的问题，我写过不少这样的文章。长期投资的思想来源于“成长股之父”菲利普·费雪，但是在A股，“长期投资”的话题却很敏感，因为据说A股没有值得长期投资的公司。

实际上，即使同样是价值投资，后来也出现了分野。一种以本杰明·格雷厄姆为代表的价值投资原教旨主义，其著名的继承者就是沃尔特·施洛斯。一种以菲利普·费雪为代表的成长投资，后期巴菲特将其发扬光大，而促使巴菲特行动的则是查理·芒格。前者我称之为施式投资，后者我称之为巴式投资。这两种方法无优劣之分，只是风格不同而已。你可以采取施式投资，也可以采取巴式投资。但如果你采取巴式投资，那么长期投资就是一个不可回避的问题。

为什么长期投资在巴式投资中举足轻重？因为这是一种以优质企业为价值的投资思想。费雪认为，投资的目标应该是一家成长公司，公司应当有按部就班的计划使盈利长期大幅成长，且内在特质很难让新加入者分享其高成长。长期投资的终极目的是因为公司不断成长，而终将使得投资者获利丰厚，这就是投资的逻辑。

费雪所谓的成长股并非仅仅只有“高成长”，它的定义是，公司能够创造出超额利润，有幸运且有能力或幸运来自其能力者；增长潜力在平均水平之上，能够向那些最有能力的经营阶层看齐，重研发与营销；利润相对成长，并且以盈余维持成长，不需要一直增资，扩充资本；有卓越的管理层，能制定公司长期生存的策略，将短期利润列为次要目标等等。

但是买进这样的股票并非就不需要安全边际。与格雷厄姆相似，费雪同样讲究安全边际。为了解决安全边际的问题，他主张集中全力购买那些失宠的公司。因为股票被整个市场“失宠”，股价才有可能远低于真正的价值，此时则应该断然买进，投资风险将降到最低。反之，若在股市高涨时买进，即使是高成长，仍然赚不了钱。

为此费雪非常注重公司研究，他会与企业的高级管理人员以及科学家进行几个小时的会谈之后，去确定一家公司是否会让他感到兴奋，然后进行调查研究。他喜欢“闲聊”。认为只有“闲聊”时，这些熟悉公司的人才会畅所欲言，并告诉你竞争对手的情况。通过接触，了解公司以及行业情况。

费雪投资的公司数量很少，这是因为能够符合他严格的购买标准的股票并不多。费雪曾经统计过，在他所“考虑过调查研究可能性的公司”中，估计每250家只有一家符合购买标准；在他所“考虑过买入的公司”中，估计每25家只有一家符合购买标准。很显然，这是一种“少而精”的投资风格。

因为出色的公司在任何市场都只有5%左右，所以当其股价偏低时，费雪认为，应充分把握机会，让资金集中在最有利可图的股票上。找到其中股价偏低的则更是千载难逢的好机会，此时应该重仓买进，甚至是以全部资金买进。费雪说，持有较具吸引力的公司，是理想的做法。

费雪在买入股票以后，一般持有的时间很长。长到什么时候？长到公司的性质从根本上发生改变，或者公司成长到某个地步后，成长率不再能够高于整体经济。除非有非常例外的情形，否则不会因经济或股市走向的预测而卖出持股，绝对不会因为短期原因，就卖出最具魅力的股票。

费雪自己知行合一，坚持长期投资。他第一个实践的股票是食品机械公司。他深入了解公司的经营，仔细分析公司经营素质。由于这只股票是在股市大崩溃前上市的，股灾后暴跌，股价极度低迷。费雪最终决定投资，在1932－1934年大量买进。之后几年，这家小公司为费雪带来丰厚的利润。

1955年，他买进德州仪器，到1962年升幅14倍，随后又暴跌80％，而后几年又创新高，比1962年的高点高出一倍以上，而比1955年的价格高出30倍。1960年代中后期，费雪开始投资摩托罗拉，持有21年，股价上升了19倍。21年内股价由1美元上升至20美元。不计算股利，折合每年平均增长15.5％。

周玉龙是本土价值投资的典范，在21年里账户市值从1万变成了462万，增长460余倍，年化收益率接近34%，而只有11次换股操作，不但超越了费雪，而且更是超越了巴菲特。应该说，周玉龙也是以优质企业的价值为导向，坚持长期投资，忽略市场波动，没有频繁交易，与企业共成长，那么他取得优秀的投资回报就一定是一个大概率的事件。

如果你也准备长期投资，就需要“沉潜”。沉潜者，沉水潜伏也。在这漫长的期间，你必须做到不抄底，不逃顶，不做波段，不做差价，不分散投资，忽略市场波动，将全部精力放在上市公司的分析、研究、判断上面。这其中那一项做起来都不容易。最后能够做到的人也一定是寥若晨星。他们才是真正的沉潜者。沉潜则刚克，沉潜水虽柔，但有刚，故能出金石。因此，长期投资必胜。

附

沉潜岁月

文/王锦山  2015年5月10日

(这是山东师范大学价值投资保守主义哲学通识课程第二期价值投资讨论小组——“对价值投资的认识”的内容)

在南极大陆的水陆交接处，全是滑溜溜的冰层或者尖锐的冰凌，企鹅身躯笨重，没有可以用来攀爬的前臂，也没有可以飞翔的翅膀，如何从水中上岸？而同样我们小组成员对价值投资的认识和投资的实践经验，都才算是刚刚起步，我们在探索如何能够坚守保守主义的投资哲学，以进行稳健的投资呢？

我们以第一期讨论内容为切入点展开了讨论，最后由马捷同学推荐的新闻视频——“周玉龙：二十年股市实验一万变成四百万”结束了讨论。

一、张峰玉：找到“大象”再出击

我们首先讨论的问题是如何在熊市中取得满意的回报。我认为买入时机有一定的影响。最近看霍华德·马克思的《投资最重要的事》和费雪的《怎样选择成长股》中都提到了买入时机的问题。费雪提出2个买入时机，推出新产品和公司运转出现问题（公司是经过分析的优质公司）。推出新产品是指经历市场热情的推高之后的下跌，马捷提出格力推出手机的例子，以格力是多年来成长稳定的好公司，但是其推出手机却没有引起市场的关注，其股价并没有发生明显的波动来反驳。我觉得，我们要思考的是格力本身推出的产品的问题还是市场对其错误的定位导致其股价没有明显变化，如果是前者，那么现在不是很好的买入时机，如果是后者，那么不用等待其股价的上涨之后的下跌，当前就是非常好的时机。

提到格力，不可避免的提到董明珠。有些投资者不喜欢这种一个人决定一个公司发展的模式，但是，我们是否可以这样认为，由于这一个人，这个公司的管理层非常好呢？

另外，在讨论中，我提出了巴菲特是从来不买科技股的，但是现在却持有IBM的股票，大家对此的看法。马捷同学说，其中可能涉及到IBM垄断的问题。然后我们讨论了IBM垄断和国内能源垄断的不同，IBM的垄断属于本身实力雄厚，产品优良，而建立起强大的品牌力量，其地位较稳定。而国内能源垄断主要是靠政策的支持，其本身的服务较差，一旦没有政策的优势，如果不进行改革，其地位很难维持。

二、李林阳：大道至简却为何知易行难

东博老股民坚持价值投资，他的实验账户经历20年实现了从1万到400万的飞跃，我还记得在看东北财经大学出版社的《证券投资学》时，列举了另一位价值投资的典范，刘元生守望万科17年从400万到16亿。东博老股民在20年中仅换手11次，持有的股票均为我们耳熟能详的白马股，长虹、浦发、民生、兴业……刘元生的万科自然也是超级白马股。价值投资无疑是适合A股市场的，但为何众多的投资者依旧无法摆脱七亏二平一赚的宿命呢？价值投资威力无穷，但为何能二十年如一日坚持下来的投资者却是凤毛麟角呢？价值投资中一个很简单的逻辑就是从企业的内在价值出发，选择被低估的优秀企业，持有至股价被高估然后换手。大道至简却为何知易行难呢？

在我看来，很重要的原因是人性渴望赚快钱、渴望暴富，人性短视，人性贪婪。渴望赚快钱和暴富就会让人迷失自己，市场上天天有涨停的股票，天天有受到追捧的热点，看着自己手头的股票总是涨得慢如蜗牛，一般的人性不用说坚持20年，恐怕一个周也难以坚持下去，这也就是为何我们的A股市场换手率居高不下，新股与次新股板块一旦开板换手率甚至可以在一天中达到50% 。既然喜欢暴富和赚快钱，那无疑也会造***性的短视，因为你只看到今天和明天的10%，却看不到优秀的企业后复权之后的百倍成长。人性的贪婪加剧人性的短视，如果东博老股民的那位朋友知道自己的1万元会在20年之后变成400万，那么他还会在当年账户资产达到两万多时就沽出股票吗？短视、贪婪、没有耐心让东博老股民的朋友与未来的财富失之交臂。

在我看来要想走上价值投资的康庄大道，很重要的一点在于了解自己和控制欲望。行为金融学里讲人都有过度自信的倾向，弄不清自己的能力范围就容易在资本市场上四面出击，什么赚钱快赚钱多我就搞什么，就会造成无原则、无底线、无纪律，只要沾上了这“三无”，我想这类人注定要归于那七亏。东博老股民的成功很重要的一点就在于他能够认清自己的能力范围，他坦言自己这个中学没毕业的小木匠没什么能力，自己管理五金厂没什么水平，优秀的上市公司的当家人比自己强得多。所以他更相信优秀的企业，愿意等待优秀的企业成长壮大，而非自己在市场中挥舞镰刀割韭菜。控制欲望就在于你得清楚，涨停天天有，但涨停如买彩票，别人中彩与自己无关，不必羡慕。总是身在市场心就会浮躁，适度远离市场可能是控制自己贪欲的一个办法，正所谓当局者迷旁观者清。想要守住优质白马股，坚定走价值投资之路必须要做到三知道——知道可能跌多少、知道大概会涨多少、知道从建仓持股到高估沽出需要多长时间，如果做不到这三知道，大概率是拿不住价值投资这个圣杯的。如果不知道可能跌多少，即使在你认为是安全边际的地方买入了也可能因为市场的暂时下跌而盲目割肉，错过更低成本加仓的大好机会。如果不知道上涨的目标价，不知道何时股价被高估，那么大概率是三个阳线之后你就卖出了。如果不知道从你建仓到达到股票的合理估值、达到高估的价位所需要多长时间，大概率你会坐不住那三年五载的冷板凳，随时可能因三条阳线抛售、三条阴线割肉或者又想伸手抓热点坠入暴富、赚快钱的贪婪地狱，正所谓不谋万世者不足谋一时。东博老股民的成功还有一点是他善于学习，虽然自己初中都没毕业，但却每天能拿出两个小时读书看报。天才是怎么炼成的？1万小时的专注是天才的生产线。坚持20年，每日学习两小时，足以让你达到专注1万小时的天才级别。无论是他早年看股票投资的书也好，还是后来看《红楼梦》修身养性也好，这都是一场令人值得尊敬的修行，20年的光阴终成正果！作为20岁出头的学生，我要反思自己每一天我专注了几个小时呢？

三、张海利： 投资源于生活，做生活的有心人

投资是一门源于生活的艺术不是空谈的人造技术，所以我们要在生活中发现投资市场的机会，尽量做自己看得见摸得的相对了解熟悉的领域。很多小有成就的投资者都会尝试经营自己的实体公司，去经历操作管理一家企业的真实过程，一方面可以丰富自己，另一方面也可以更好地完善自己的投资体系，准确地判断一家怎样的公司才是值得投资的成长股。

投资不仅限于投资市场上的交易，做实业也是一种很好的选择，如果考虑做实业，比如想要针对大学生这个庞大的消费群体，做一个某产品显而易见的宣传标志或者宣传语，像我们想到影评就去找豆瓣一样，让大学生想要消费就会想到我们产品，但是我觉得大学生消费是一个大而笼统的东西，定位模糊很难把握，我们需要以大学生的某方面需求作为切入点。正好一次偶然的机会，身边同学曾表达过想要订购某产品这个需求，但是山师目前还没有来大规模开发这个市场的商家，所以我想用一年的时间，努力尝试一下从山师的该产品市场的很小切入点进军。

生活中很小的事情或者不经意的表达就会流露出市场的需求，也为善于观察思考的人提供了投资的机会，做生活的有心人，你会发现丰富的投资机会。

四、王锦山：情绪沉静下来，投资潜入进去

不管是巴菲特，还是乔尔·格林布拉特，他们在谈论投资的时候，都强调情绪和知识体系。乔尔·格林布拉特在《股市稳赚》这本书中谈到“投资者犯的最大错误有：一，屈从于情绪。投资者做出的投资决策往往是基于对价格行为的一种情感反应或在报纸上看到或听到的新闻；二，缺乏相关的知识。如果投资者不能评估一个公司的价值，就会对哪个都没有依据。”曾经读过姚老师的文章，其中谈到选择一只投资标的，起码列出十个以上的理由。我相信这是需要我们不断学习和实践论证出来。正如在讨论中，我和大家谈起格林布拉特的“神奇公式”，从投资回报率和收益率的两个变量来选择质优价低的股票，我以后也会用这两个指标去衡量投资标的。这样有了自己获利的投资体系，做投资决策时，就不会那么盲目了。

最后视频中东博老股民的投资生涯，也再次论证了。在采访中，他说到“自己只有一个规定：平常不要买进卖出，在公司不行了或者股票高估了，可以卖出，一般是不能卖出的。以及我每天除了炒股，一定会拿出两个小时学习投资的书籍，现在眼睛不好了，看的最多的是《红楼梦》，因为里面谈的是人性。”他的原则和我们所信奉保守主义投资哲学是很相似的，因此价值投资没有什么新玩意，只不过我们需要去学习和坚守。

阅读，让我们可以与投资前辈们对话，而且阅读我们已知的东西，往往会发现我们未知的盲点。这样来丰富我们的知识体系，不屈从于情绪，是可以在投资过程少犯错误，逐步形成自己独特的投资体系。

企鹅在将要上岸时，会猛地低头，从海面扎入海中，拼力沉潜。潜得越深，海水所产生的奋力和浮力越大，企鹅一直潜到适当的深度，再摆动双足，迅猛向上，犹如离弦之箭蹿出水面，腾空而起，落于陆地之上，画出一道完美的弧线。这种沉潜为了蓄势，看似笨拙，却富有成效。坚守价值投资要付出时间成本，可能需要我们沉潜五年、十年，甚至更久，但是在沉潜岁月中，不仅是为投资蓄势，也是为了在投资中薄发。

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《庄子》一书想象奇特而丰富，往往超越时空的局限和物我的分别，恢诡谲怪，奇幻异常，变化万千。古今人物、骷髅幽魂、草虫树石、大鹏小雀，无奇不有，千汇万状，出人意表，迷离荒诞，使文章充满了诡奇多变的色彩。既写大之玄妙，又写小之情状，还有人物之间、物物之间、梦幻与现实之间的交错。

一、大之玄妙

北冥之鱼

【原文】北冥有鱼，其名为鲲。鲲之大，不知其几千里也。化而为鸟，其名为鹏。鹏之背，不知其几千里也；怒而飞，其翼若垂天之云。是鸟也 ，海运则将徙于南冥。南冥者，天池也。——《庄子·逍遥游》

【释读】《逍遥游》出自《庄子》内篇，其主旨，是说人当看破功名利禄，而是精神活动臻于悠游自在的境地，“至人无己，神人无功，圣人无名”。许多脍炙人口的成语就出自本篇，比如鲲鹏展翅、鹏程万里、扶摇直上等等。

这一段是《逍遥游》的开篇，起笔就描绘了一个广大无穷的世界。北海有一条鱼叫鲲，鲲有多大呢？不知道有几千里大。鲲化成为鸟叫做鹏，鹏的背也不知道有几千里广。鹏飞起来，它的翅膀就像天边的云。大物必生于大处，鲲鹏如此之大，庄子笔下的世界有多大，也可观一二了。

当然，庄子的描述并没有戛然而止。他写道：当海动风起之时，鹏迁往南海。大鹏既然要去往南海，绝不可能决然而起，所以要举起击打翅膀。据《齐谐》说，当时水花激起达三千里，翼拍旋风而直上九万里高空，鹏乘着六月大风而飞去。野马般的游气，飞扬的游尘，以及活动的生物都被风相吹而飘动。

我们在地面看到天色苍茫，那是天的本色吗？天的高远是没有穷极的吗？而鹏往下看，也就是这样的光景。可见天地辽阔了。

庄子借变了形的鲲鹏以突破物质世界中种种形相的范限，将它们从经验世界中抽离出来，并运用文学的想象力，展开一个广漠无穷的宇宙。

任公垂钓

【原文】任公子为大钩巨缁，五十犗以为饵，蹲乎会稽，投竿东海，旦旦而钓，期年不得鱼。已而大鱼食之，牵巨钩，錎没而下骛，[骛]扬而奋鬐，白波若山，海水震荡，声侔鬼神，惮赫千里。任公子得若鱼，离而腊之，自制河以东，苍梧已北，莫不厌若鱼者。——《庄子·外物》

【释读】《外物》出自《庄子》杂篇，取篇首二字为篇名。“外物”即外在事物。出自这篇的成语，有枯鱼之肆、得鱼忘筌等。

这一个故事，也是关于鱼的。任国之公子垂钓，用巨大的钓钩、粗黑的绳子，并且挂着五十头犍牛作为饵。他蹲在会稽山上，投竿于东海，天天在那里钓鱼。可一年了都没能钓到一条鱼。直到有一天，忽然大鱼来吞饵，牵动大钩沉下水去，大鱼扬其头尾、翻腾奋鳍，白波涌起如山，海水震荡，声如鬼神，震惊千里。可见大鱼之大。等到任公子钓起这条鱼，将它做成腊肉，浙江以东、苍梧以北的人们一起吃，没有不饱吃这条鱼的。这也可以想见此鱼之大了。

说这个故事，其实是为了说经世者当志于大成。像后世的人听说了任公子钓鱼这件事，竞走相告，举着小竿去小水沟，守着鲵鲋之类的小鱼，这样想钓到大鱼，是很难的。

二、小之情状

蜗角蛮触

【原文】有国于蜗之左角者曰触氏；有国于蜗之右角者曰蛮氏。时相与争地而战，伏尸数万，逐北旬有五日而后反。——《庄子·则阳》

【释读】《则阳》也出自《庄子》杂篇，也是取篇首二字为篇名。“则阳”是人名，游仕诸侯。

魏惠王和田侯牟约誓立盟，但田侯牟违背了约定，魏惠王很生气，想要派人去刺杀他。但是公孙衍将军、季子、华子都不认可这一做法，魏惠王不知如何是好，惠子就引见了梁之贤者戴晋人。戴晋人向魏惠王说了这样一个故事：蜗牛的左角有个国家叫触氏，蜗牛的右角也有个国家，叫蛮氏。这两个国家经常相互争地打仗，死亡无数，追逐败北的十五天才能回军。

戴晋人用这个故事，其实是比喻当时的诸侯征伐。世界之大，无穷无极，期间的战争，不也是和蜗角中触氏和蛮氏的战争一样吗？后世常以“蜗角斗争”比喻因细事而引起争斗。

三、万物无界

庄周梦蝶

【原文】昔者庄周梦为胡蝶，栩栩然胡蝶也。自喻适志与！不知周也。俄然觉，则蘧蘧然周也。不知周之梦为胡蝶与，胡蝶之梦为周与？周与胡蝶，则必有分矣。此之谓物化。——《庄子·齐物论》

【释读】《齐物论》出自《庄子》内篇，其主旨是肯定一切人与物的独特意义内容及其价值。出自这篇的成语，有槁木死灰、朝三暮四、栩栩如生、恢诡谲怪、沉鱼落雁等。

庄周梦蝶是写“物化”之旨。从前庄子梦见自己变成一只翩翩飞舞的蝴蝶，遨游各处而悠游自在，根本不知道自己原来是庄子。忽然醒过来，发现自己分明是庄子。于是他不知道是庄子做梦化成了蝴蝶，还是蝴蝶做梦化成了庄子。

庄子和蝴蝶必定是有所分别的，这种转变就叫做物化。庄子所说的物化，前人的理解各不相同。西晋郭象认为是指“死生之变”，唐代成玄英则认为是“物理之变化”。陈鼓应先生解释为“物我界限之消解，万物融化为一”，其实也就是“天人合一”，也就是一种忘我的精神境界。庄子借蝶化的寓言来破除自我执迷，泯除物我的割离，使人与外在自然世界，融为一大和谐的存在体。而蝴蝶，其实比喻了人性的天真烂漫，无拘无束。

庄周梦蝶的故事，可以说是庄子笔下的诗化哲学，既有丰富的哲学思考，又有浪漫的情感所托。因此更是引发了后世文人的共鸣，比如说李商隐的名句“庄生晓梦迷蝴蝶，望帝春心托杜鹃”（《锦瑟》）。