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互金上市潮

近期互金平台的动荡对海外上市的公司也产生了不可小觑的影响。已经在美国上市的9家国内互金公司，目前已有6家股价跌破发行价。而其中5家自掏腰包进行股权回购的，也已经承受了不少账面浮亏，损失最多的已达到50%。

虽然股价表现惨淡，赴美上市仍然成为不少互金平台的救赎之路。而海外资本市场目前对中国互金平台的投资兴趣出现了戏剧性的分化：一方面，不少机构担心政策不确定性而选择离场；另一方面对中国互金平台业务模式较为熟悉的机构则正在伺机抄底。（曾芳）

9月19日，小赢科技（XYF.NYSE）登陆纽交所，成为6月行业动荡以来首家海外上市的国内互金平台。

“其实，近期发生的行业动荡对我们上市进程影响不大。去年底不少海外投资机构曾担心现金贷整治措施出台会导致平台逾期率大幅上涨，但我们给出的运营数据显示逾期率相对平稳，因此他们对平台风控有了相当深入的认知，所以尽管近期行业动荡不断，但海外投资机构很少再过问逾期率是否快速上涨等问题。”小赢科技总裁成少勇接受21世纪经济报道记者专访时表示。但他发现，随着行业动荡加剧与监管政策不确定性增加，海外资本市场对中国互金平台的投资标准正出现微妙的变化。

“以往不少海外投资机构主要担心备案不确定性与监管趋严给互金平台带来的经营变数，如今他们更关心在行业动荡与监管政策不确定性共振的环境下，平台能否保持相对稳健的业务模式与盈利增长能力。”他向记者透露。这背后，是海外资本市场对中国互金平台的投资兴趣随之出现分化，一面是不少海外投资机构担心政策不确定性而选择离场；一面是众多对中国互金平台业务模式相当熟悉的海外投资机构正在伺机抄底。

“受备案不确定性影响，如今海外上市的国内互金平台估值普遍走低，在他们眼中反而成为价值投资洼地。”一家华尔街投行人士告诉记者，他们豪赌的，是一旦备案政策“柳暗花明”，加之平台业务模式保持稳定与盈利能力增强，相应的股价大幅回升将给他们创造丰厚的回报。

成少勇对此感同身受。

“在募资路演期间，一家海外投资机构负责人直接告诉我，若小赢科技现在完成备案，公司市盈率绝不会被低估，肯定比现在高出不少。”他指出。

记者注意到，尽管互金平台赴美上市不得不承受低估值与海外投资机构挑剔眼光，但趋之若鹜的平台依然络绎不绝。

“尤其在小赢科技登陆纽交所后，这些平台的上市进程势必加快。”上述投行人士告诉记者，他们之所以如此快马加鞭的主要目的，是唤回投资者信心。

一家正在运作赴美上市的互金平台负责人向记者坦言，由于备案进程迟迟没有明确时间表，平台管理团队反而觉得赴美上市能更快起到安抚投资者作用，缓解行业动荡对平台投资者资金流失的负面冲击。

但他发现，随着越来越多互金平台争抢赴美上市“通道”，海外投资机构对国内互金平台的投资眼光日益挑剔——对平台业务模式持续性、盈利能力、资产质量、实际控制人信息透明度稍有疑惑，就会直接用脚投票。

“坦白说，赴美上市这条路不好走，但我们不得不走，因为它某种程度决定着平台能否生存下去。”这位互金平台负责人直言。

美国投资机构“分化”

在19日登陆纽交所前，小赢科技曾三次修改招股说明书，将募资额从最初的2.5亿美元，调整至1.2亿美元。

成少勇对此坦言，这主要是受到备案不确定性与监管趋严的影响。

“不少投资机构担心备案不确定性将导致互金平台股价较长时间面临下跌压力，因此纷纷选择离场自保，无形间令整个IPO募资额有所缩水。”成少勇告诉记者，这也是当前欧美互金平台即便盈利能力比不上国内互金平台，但募资额与股价表现好于后者的重要原因之一。

但他意外发现，不少熟悉国内互金平台业务模式的海外投资机构毅然选择了留守。

这些机构投资者最大的特点，就是对中国各个头部互金平台业务模式特点“了如指掌”，以至于在募资路演过程，成少勇无需过多解释业务模式与利润来源，这些投资机构便“直奔主题”——考察小赢科技在备案不确定性与监管趋严的共振压力下，能否保持业务模式持续性与盈利增长能力。

比如不少投资机构特别关注去年底现金贷整治措施（要求年化利率不超过36%）对平台业务整改期间经营数据大幅波动的具体影响。

“所幸我们主要业务是信用卡代偿，这类业务面向信用评级较高的借款人群体，且他们对利率高低颇为敏感（希望利率越低越好），因此我们很早适应在产品利率相对较低的环境下拓展业务规模与赚取利润，因此年化利率36%上限监管措施对我们业务整改的影响并不大。”成少勇表示。

但他发现，这些投资机构显然有备而来，转而询问当现金贷整治措施出台引发不少老赖逃废债的情况下，平台逾期率是否大幅走高。

“我们的应对方式，是用数据说话——通过展示财务数据PPT证明我们从去年12月以来的逾期率始终保持平稳波动，最终打消他们的顾虑。”成少勇告诉记者。

据小赢科技披露的招股书数据显示，截至2016年末、2017年末和2018年6月末，小赢科技整体贷款逾期天数在91天-180天之间的比率分别为0.38%、1.34%和3.26%。

多位互金平台人士坦言，鉴于今年以来不少互金平台逾期率超过6%，这份逾期率波动数据基本还算平稳。

“正是去年12月现金贷整治期间逾期率保持平稳，所以今年6月行业再度陷入动荡期间，海外投资机构反而没有过多追问逾期率上涨问题。”成少勇向记者指出。

记者注意到，19日IPO当天，小赢科技实际募资额为1.045亿美元，低于1.2亿美元拟募资额。

“主要原因是小赢科技对认购机构做了一些取舍。”成少勇表示。在IPO前，小赢科技已经获得超额认购。究其原因，参与认购的海外投资机构均认为当前平台估值因备案不确定性而低估，存在不小的获利空间。不过，平台管理团队鉴于未来业务稳步增长，优先选择了长期投资机构入股。

“其实，不同国家和地区的长期投资机构投资策略也存在差异。”他进一步指出，比如香港地区投资机构更关注中国宏观经济走势与互金行业发展前景，美国机构投资者则青睐平台业务模式持续性与盈利能力，让小赢科技得以遴选不同类型投资机构资金支持业务长期发展。

记者多方了解到，在最终参与认购的机构投资者里，香港投资机构投资占比略高于美国投资机构。

在业内人士看来，此举的另一个重要目的，在于减轻平台股价被沽空压力。毕竟，美国不少投资机构尽管认为平台估值低估，但当备案不确定性让他们看到沽空获利机会时，他们也会积极参与锁定短期获利收益。但此举可能导致互金平台股价进一步下跌，甚至面临投资者索赔等风险。

在成少勇看来，当前备案不确定性的确会给股价带来一定幅度波动，但长远而言，业务模式持续性与盈利能力将决定美国投资机构是否愿意“力挺”股价。

“这也是他们特别关注在当前监管趋严与备案不确定性的共振下，国内互金平台业务模式能否保持平稳发展与利润增长的重要原因之一。”他表示。

赴美上市“华山一条路”？

值得注意的是，小赢科技赴美上市，进一步点燃国内互金平台寻求海外上市的热情。

“尤其在港交所确立先备案后上市的准入门槛后，赴美上市正成为互金平台自我救赎的华山一条路。”上述华尔街投行人士直言。原因是不少互金平台认为，相比备案缺乏明确时间表，赴美上市反而能在短期内最大幅度提振投资者信心，从而让平台得以获得新的投资资金流入避免资金链吃紧断裂。

何况，美国资本市场的注册制上市制度，也给互金平台在监管趋严与备案不确定性共振下，创造了IPO操作空间。不同于互金平台在H股上市需要当地证监会审核通过，美国证监会（SEC）更侧重互金平台是否充分披露潜在的政策风险与经营风险，至于平台能否成功上市，则主要取决于投资机构的认购热情。

成少勇坦言，经历多家互金平台赴美上市，当前美国SEC对中国互金平台业务模式与合规操作能力相当熟悉。在小赢科技酝酿上市期间，SEC主要对一些会计财务问题进行了询问，便很快通过问题回馈环节，让小赢科技进入招股募资阶段。

不过，尽管SEC准入门槛相对宽松，美国投资机构的投资眼光却日益挑剔。

“目前仍有意抄底中国互金平台IPO的美国投资机构几乎都是中国互金通，对当前中国互金监管政策，各个头部平台业务模式特点与资产状况了如指掌。因此平台任何的财务美化举措都难以遁形。”上述华尔街投行人士向记者透露。他听说在6-7月行业动荡期间，多家美国投资机构在中国高薪聘请市场调研人员，专门负责研究各个互金平台新发借款标的的年化利率，若年化利率高出以往很多（或大幅超过平台资产平均回报率），他们就会认为互金平台流动性风险压力骤增而拒绝投资。

此外，不少投资机构还会聘请第三方调研机构调查平台实际控制人是否“转移资产”，以及平台内部实际的关联交易规模有多大（尤其是平台向股东方提供的自融借款服务）。

“这都是他们判断行业动荡期间平台能否保持业务模式稳健与盈利增长的重要评估标准，一旦出现任何疑惑，他们会迅速用脚投票。”这位华尔街投行人士透露。为此他近日婉拒了两家中国互金平台赴美上市的投行服务，原因是这两家平台在6-7月行业动荡期间出现逾期率大幅上涨状况，很可能被这些投资机构一票否决。

在他看来，即便互金平台迈过了投资机构的审核关，等待他们的将是更严峻的IPO挑战。一是在备案不确定性与监管趋严的压力下，互金平台IPO募资额不可避免出现缩水，甚至出现开盘大幅破发下跌局面，因此平台赴美上市能否提振投资者信心，存在一定变数；二是美国沽空机构正热衷沽空互金平台中概股套利，一旦股价跌幅过快，平台只能通过回购股票力挺股价，导致大部分IPO募资额并未用于发展业务，而是消耗在股价回购方面，整个IPO反而得不偿失。

但他发现，尽管互金平台赴美IPO风险骤增，不少互金平台依然趋之若鹜。

“只要能赢得投资者信心，再大的困难我们都愿尝试。”上述拟赴美上市的互金平台负责人向记者透露，这背后，是平台资金流正在恶化——当前平台管理团队正用以往现金贷业务利润与自有资金填补投资者提前赎回的资金缺口，但这种做法顶多只能再支撑2-3个月，若没有赴美上市“利好”吸引更多投资者资金入场，平台将很快陷入经营困境。

“除了个别头部互金平台赴美上市是打算趁着行业动荡扩大自身市场份额，多数互金平台首先考虑的，还是生存问题。”他直言。

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向法拉第未来砸下130多亿成为第一大股东之后，9月23日，恒大再次出手，斥资145亿拿下了汽车销售巨头广汇集团二股东之位。

这一连环相扣的动作，表明恒大在汽车领域的野心，不仅要投资造车环节，还瞄准销售、渠道、服务，对汽车产业链进行深度整合。

2018年三季度以来，楼市逐渐步入低迷，恒大的销售增速也在放缓，但恒大对科技、汽车领域的投资，却有增无减。

对日渐多元化的中国恒大、宝能集团以及碧桂园集团等而言，随着房地产天花板已现，在投资的天平上，他们正在更多地向新能源汽车倾斜，源源不断的地产资本，也给这一原本竞争激烈、资本扎堆的领域，注入了新的动力。

这些造车新势力的出现，会改变新能源汽车量产的路径、加快其速度吗？

突击入股广汇

毫无征兆地，恒大突然就成了广汇集团的第二大股东。

9月23日，恒大公告称，以144.9亿元持股40.964%，成为广汇集团第二大股东。双方将在汽车销售、能源、地产、物流等领域开展全面战略合作。

此前的6月，恒大通过旗下恒大健康间接收购法拉第未来，成为其第一大股东，正式进军电动汽车市场。

解决了新能源汽车的研发与制造后，“恒大与广汇集团将为恒大新能源汽车产品解决渠道、销售、服务等难题。”平安证券分析师王德安称，恒大入股广汇集团加快其转型，是深度布局汽车与能源领域的体现。

据公告，广汇控股股东承诺自投资协议书签署日起7个工作日内，促成除广汇控股股东以外的现有广汇集团股东向恒大集团转让广汇集团合计23.865%股权，代价为人民币66.8亿元。恒大集团亦以人民币78.1亿元向广汇集团增资，增资完成后，恒大集团将持有广汇集团合共40.964%股权，并将成为广汇集团的第二大股东。交易的总代价为人民币144.9亿元，将由恒大集团分期支付。

公告介绍，广汇集团深耕能源开发、汽车服务、现代物流、置业服务等领域，业务范围遍布全国及世界多个国家，位列《财富》“世界500强”第456位，旗下拥有广汇能源、广汇汽车、广汇物流、广汇宝信四家上市公司。

广汇汽车是集团旗下的支柱产业之一。据官网数据，截至2017年底，广汇汽车在全国拥1200多个销售网点（其中4S店737家），经销网络覆盖28个省、自治区和直辖市。

恒大入股消息一出，广汇系股票大涨。港股广汇宝信24日开盘暴涨41.84%，收盘报2.78港元，涨16.32%；截至2018年9月25日A股收盘，广汇汽车报6.48元，涨10.02%；广汇物流报4.47元，涨10.10%；广汇能源报4.94元，涨3.35%。

不过，中国恒大股价却表现不佳，24日收盘报25.8元，跌3.55%。

综观恒大的汽车布局，虽然贾跃亭称FF91首台预量产车在8月28日下线，但没有透露交付时期，产品仍需接受市场检验；科技方面，与中科院的合作项目也刚起步，离盈利尚远。

连续两笔近280亿元的投资，需恒大以自有资金支付。在恒大主业地产仍在大力降杠杆的背景下，恒大的资金压力凸显。因此，自8月份以来，恒大率先开启降价促销，积极回笼资金。

地产资本逐鹿

主业增长遇阻压力下，开发商纷纷转型，新能源汽车成为目标路径之一。

据21世纪经济报道记者不完全统计，目前，已有8家地产商通过投资入股进入新能源汽车产业，分别是恒大、宝能、华夏幸福、碧桂园、万达、万通地产、冠城大通和大名城。

其中，专注发力新能源汽车行业上游产业——动力电池行业的有万达、万通地产、冠城大通、大名城4家房企。

而涉足产业链中多个板块，意在整合使其相互配合的另4家大型房企，分别是恒大、宝能、华夏幸福、碧桂园。

比如整车制造和研发两大核心环节，宝能和恒大率先入局。宝能早在2017年12月，便以66.3亿元收购观致汽车51%的股份，解决了整车制造这一核心环节。目前已在西安、广州、昆明、杭州、武汉五地规划了新能源汽车，并计划连续五年每年投资观致汽车100亿。

今年8月，宝能又实现了研发环节的布局，与博世（中国）投资有限公司在深圳签署战略合作协议，双方宣布互为长期合作开发汽车产品，重点在前沿技术研发。意图打造涵盖“研发-零部件-整车制造-后市场”的完整产业链。

而恒大则于今年6月花费67.47亿港元，入主了整车生产的法拉第未来，同时收编了其背后的研发团队。

零部件环节，除上述4家专注动力电池行业的房企外，宝能系也通过增持兆新股份9412.06万股，涉足锂电材料领域。

碧桂园的汽车产业投资则伴随着产业地产项目，今年6月，碧桂园出资6.4亿在佛山市建造汽车小镇，项目建筑面积约40万平方米，固定资产投资总额预计约为25亿元。

该项目将打造动力电池、新材料、整车、电机控制器、动力总成等五大研究院，重点发展新能源汽车高端研发、创新运营、智能制造，并入驻不少于500人的研发团队。

目前，在后市场方面，恒大似乎已领先。通过广汇汽车，恒大进一步整合汽车销售渠道和服务。

广汇汽车还聚焦千万保有客户的开发。王德安估计，公司以4S店为核心，成立车主俱乐部，可能通过恒大集团嫁接零售、文化、住房等资源，打造成为全方位的生活服务提供商。

“截至2018年上半年，恒大土地储备达3.05亿平方米，巨大的土地储备将陆续转化为新建城区，也能为广汇汽车网点的进一步扩张创造便利。”王德安称。

长期来看，恒大可能将继续扩大汽车产业投资范围，有望为广汇汽车对接上游产业资源，促进其各项业务发展。

不过，平安证券亦指出，经销商行业对宏观经济高度敏感，恒大与广汇也存在收购整合不及预期等风险。

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新财富停摆：买卖方利益裂变 派点竞争将更激烈
　　[有券商分析师表示，总的来说对卖方比对买方的影响更大，以前有的卖方不要派点只要选票，但现在没有票于是都要派点了]
　　金秋九月，是新财富最佳分析师评选"传统"的拉票季，本该是券商和基金体现友谊，你来我往、关系无比融洽的时刻。但如今，这层关系暂时停滞。

　　随着9月21日，30家券商联名宣布退出新财富评选，以及新财富杂志当天紧急暂停第十六届最佳分析师评选投票，金融圈随之产生巨震。

　　当买方和卖方一个重要的往来渠道被斩断，和谐的关系是否会发生一些微妙变化？这个问题在业内至今未形成统一意见。有券商首席分析师对第一财经记者表示，事情刚发生还看不出什么变化。但也有买方投研人员认为，新财富评选投票是卖方服务的重要动力之一，如果今后没有更好的办法激励卖方提供更好的服务，可能长期来看业态会发生改变。

　　除了新财富评选，分仓佣金毫无疑问会成为基金等买方和券商为代表的卖方机构关系的核心交汇点，它的变化深深牵动着双方的神经。从第一财经记者获得的双方观点来看，无论买方还是卖方都有观点认为，卖方对私募及小型公募的服务积极性可能有所下降，服务会向大的基金公司倾斜。

　　公募分仓影响几何
　　在新财富时代，每年最佳分析师评选之时都是双方社交活动最活跃的时刻。根据选期安排，每年大致9~10月为投票期，掌握投票权的买方人员一时间成为各种社交局的座上宾。

　　不过，买方对卖方的选择不只限制在新财富投票上，还体现在公募分仓的打分排名上。某公募基金投研人员向第一财经记者介绍："从卖方服务的动力来讲有两方面，一是我们给的交易佣金分仓派点，另外就是新财富的评选投票"。他表示，每家基金内部有打分的机制，由投研人员给卖方分析师打分，最终形成排名，从而给每个卖方研究员派点。

　　一位公募基金从业多年并且今年拥有新财富投票权的业内人士对第一财经记者表示，偏大型的公募基金对主流的券商都会照顾到，至于打分则是"领导决定一部分，基金经理和研究员也会参与打分，大家的权重不一样，可能投研的领导、基金经理多一些，研究员少一些，领导决定的比例大概会占一半"。

　　公募分仓历来是卖方争夺之地，尤其在新财富评选暂停之后，有券商分析师对记者表示，以前有些券商不太重视派点，只要投票，但之后可能都会去抢派点，竞争会更激烈了。

　　一直以来，公募基金租用券商交易席位的规定主要来自于证监会2007年《关于完善证券投资基金交易席位制度有关问题的通知》，要求基金管理公司应选择财务状况良好，经营行为规范，研究实力较强的证券公司，向其租用专用交易席位。一家基金管理公司通过一家证券公司的交易席位买卖证券的年交易佣金，不得超过其当年所有基金买卖证券交易佣金的30%。

　　30%的上限限制预示着行业竞争激烈，同时也意味着公募分仓收入总量可观。依据2018年公募基金半年报数据，上半年券商的基金分仓收入为40.77亿元，同比增长17.06%，共有19家券商的佣金收入超过1亿元，1000万至1亿区间的有31家。前述有投票权的资深公募基金人士认为，分仓佣金体量很大，一家中小型公募基金一年的分仓量也可能达到亿级。

　　此外券商也可以带来一些更多的服务，比如券商的资源、销售渠道等也都是公募看重的因素。有券商分析师认为，销售能力是很重要的因素，"比如有些基金自己的销售能力比较差，公募可能会把佣金给营业部较多、代销能力强的券商；一些自身销售能力就很强的基金，可能大部分佣金就给研究了"。

　　买方卖方关系微变
　　新财富评选的突然中止，尽管业内早有风声，但以这样的方式迅速叫停还是令人措手不及。

　　至于是否会影响买方和卖方的变化，业内持有不同观点。有券商首席分析师对第一财经记者表示，事情刚发生，目前还看不出什么变化。有基金经理表示，评选的中止影响不大，买方主要还是看研究能力。

　　不过有公募基金投研人员表示了担忧，认为如果没有了新财富评选，那对小规模的基金公司本身交易量偏小，对卖方研究员来讲就没有什么服务的动力了，可能他们更多的会向大规模的基金公司集中。也有券商分析师表示，原来可能买方规模小一点、派点少，但是他们有投票权。取消新财富评选之后，小的机构比如私募、小型公募，大家服务的积极性不会那么强了。

　　他补充表示，总的来说对卖方影响大比对买方的影响更大，以前有的卖方不要派点只要选票，但现在没有票于是都要派点了。因此以前佣金比较少的行业，收入可能会下降。

　　分析师投票的中止，对卖方来说无疑有更直接的冲击。前述有投票权的资深公募基金人士认为，此前卖方研究的服务、报告、人员甚至投票期的拉票行为都有结构性过剩，新财富评价体系去掉后，过剩的情况会有一些"去化"，尤其是纯粹依靠评选、自身没有太大价值的分析师。

　　他认为，就算没有新财富，卖方有价值的研究员也是能脱颖而出的，不管是想提升薪水、奖金、业内影响力、多积累资源、到大的买方做投资等。当然最好还是新财富之后能真的找到一个更低成本、高效的评价体系，肯定是行业的进步。不过他也坦言这很难，就像都知道高考不太公平，但找不到比它更公平的进阶渠道，如果能找到更好的没问题，如果不可执行也未必是好事。

　　万变不离其宗，双方合作的基本出发点并不会因为新财富的取消而改变。某券商业务主管认为，公募与券商的合作主要看券商的研究能力、销售能力以及综合服务、托管能力等。后新财富时代，这些基本因素依然不变。（.第.一.财.经.日.报　.蒋.琰）

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新财富“繁华落尽” 分析师等待价值重塑
　　后新财富时代的分析师们
　　推票如果能让买方立即挣钱，就能给人非常深刻印象，让大家侧重投票给他。尽管如此，好的分析师应该是对公司和产业了解比较深入，可以给买方提供参考。

　　在新财富投票期间一场由买方与卖方组织的饭局，流传出不雅视频，将业内长期抵触拉票低俗化的情绪推向高潮。9月20日监管层向卖方进行窗口指导，随后30家券商表态主动退出。新财富分析师评选活动就此“急刹车”。

　　有券商分析师抱怨，为了拉票数月来沥尽心血，如今说没就没，徒劳无功。王明（化名）则感觉到解脱，其供职华南一家券商研究所，他告诉记者：“正逢节日，步子可以提前放慢，不需要再花精力周旋各买方，先好好休息。”

　　新财富是否为最后一届；其他第三方分析师评选是否亦永久关停等尚不可知，业内人士表示在此明确之前，短期内分析师估值体系与考核模式不会发生明显变化；但从长远来看，用人脉堆砌的光环终究要褪去，分析师价值要回归研究能力与服务能力上。

　　回归本源
　　在监管层的高压态势下，新财富分析师评选“戛然而止”。

　　21日证券业协会对30家券商退出分析师评选活动表示支持。4天后（25日）协会再度表态，要求共同维护行业形象和分析师职业声誉，加强对证券分析师参加评选活动管理和在公开场合发表言论合规管理。

　　在业内人士看来，新财富的暂停影响深远，即要求卖方回归本源，重心从人脉关系回归研究。

　　王明22日向记者谈道，如果少了评选，以后会有更多时间做研究，提升研究质量；同时也可以集中向大型机构投资者服务。

　　据了解，目前业内普遍采用以客户评价为主导的绩效考核模式，具体而言为佣金派点制，主要参照海外研究模式，由客户对研究员打分。同时研究员在派点过程中，完成佣金任务。

　　该考核机制一定程度上能客观反映分析师的研究价值。新财富分析师评选也出于同样考虑，由买方推举最佳分析师。

　　但弊端在于，随着新财富影响力剧增，新财富排名与券商分析师收入紧密结合，若分析师排名第一则身价暴涨，年薪高达500万，可谓“麻雀变凤凰”；部分券商将上榜新财富作为考核标准。

　　在“名与利”的吸引下，分析师通过“跑关系”、“跑资源”以获取更多的票数和支持；或是通过娱乐化方式吸引眼球。研究能力反倒变成其次，近年来，研究报告质量就呈现下滑趋势。

　　王明表示，短期内对分析师的评价体系和考核机制不会因新财富暂停而立即出现明显变化。一方面不确定接下来“水晶球”等第三方是否还会继续开展分析师评选活动；另一方面该评价体系仍有存在的合理性。“‘混得开’也是研究能力的体现，要想得到买方的认可，推票能力要强，能准确预判趋势，否则谁愿意跟你有交情。”

　　在他看来，目前行业部分分析师本末倒置，导致评选初衷“走样”。“研究能力与服务能力才是研究员的价值所在。”

　　卖方“混关系”以及“花式拉票”也引起买方反感。

　　上海一名中型私募基金合伙人25日表示，对于喜欢“混关系”的研究员比较警惕。“有些分析师不做好自己的主业，频频和谐和谐客户，研究能力却很一般，我们不太喜欢这类分析师。”

　　这种弊端也反映出券商研究业务需要转型。“券商研究所过度依赖机构投资者佣金；研究业务其实还可以结合其他业务共同发展，发挥最大价值。”华南一家券商分析师25日谈道。

　　卖方成长倚赖买方
　　除了评价体系有不足以外，研究质量走到目前阶段也有市场需求问题所在。在研究服务产业上，买卖双方从来都是相辅相成。

　　有什么样的客户需求，就有什么样的研究服务。“分析师的主要客户为公募基金，但基金经理很少有产业纬度的格局，他们更注重让研究员直接推票。”深圳一名小型私募合伙人25日向21媒体记者谈道。

　　他进一步解释，相比较海外成熟机构投资者或事注重长线的机构投资者而言，内地公募基金的操作风格相对短线，由此对卖方的评价也比较短期；同时公募基金的基金经理更换频繁，积累不深。“让分析师直接推票，涨跌效果立竿见影。据我了解，有的分析师到公募基金路演，基金经理要求20分钟内推5个票，要一周内有表现。市场需求决定了卖方会追逐短线。这时我们就会看到有的分析师一看到有阳线就立马推报告，踏准时点赚取噱头。”

　　在他看来，这导致研究服务行业中不少从业人员属于投机型。“稍年轻的分析师在股票判断上就会显得短视，同时在意通过送礼方式拉拢客户；对于想要专心做学问的分析师，面对这种局面就会很郁闷。”该名私募人士谈道。

　　他告诉记者，公司除了关注企业基本面及上下游，更关注整个产业链的情况。“但是我们发现分析师给出的行业分析，体现出跟踪不够。”在他看来，随着长线投资者群体逐渐崛起，会对卖方研究提出更高的要求；卖方在行业与公司的理解应逐渐加深。

　　前述上海一名中型私募基金合伙人表示，推票如果能让买方立即挣钱，就能给人非常深刻印象，让大家侧重投票给他。尽管如此，在其心目中，好的分析师应该是对公司和产业了解比较深入，可以给买方提供参考。(.2.1.世.纪.经.济.报.道 .庄.可)

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政府全部收支预算，将带上绩效管理的“紧箍咒”。9月25日，《中共中央、国务院关于全面实施预算绩效管理的意见》（下文简称《意见》）对外公布。

当前我国预算绩效管理仍然存在一些突出问题，包括一些地方和部门重投入轻管理、重支出轻绩效；尚未覆盖所有财政资金，一些领域财政资金低效无效、闲置沉淀、损失浪费的问题较为突出，克扣挪用、截留私分、虚报冒领的问题时有发生；绩效评价结果与预算安排和政策调整的挂钩机制尚未建立。

9月25日，审计署最新公布二季度国家重大政策措施落实情况跟踪审计结果，发现部分地区基础设施建成后闲置或未发挥效益，部分违规举债、虚增财力或挪用财政专项资金，部分项目绩效评价不到位或资金未充分发挥效益等。

《意见》提出，力争用3~5年时间基本建成全方位、全过程、全覆盖的预算绩效管理体系，还要硬化预算绩效管理约束，对重大项目的责任人实行绩效终身责任追究制，切实做到花钱必问效、无效必问责。

有接近财政部的人士指出，从国际经验来看，很多国家都在经济增速下降、财政赤字居高不下、债务负担沉重、政府公信力受到质疑时，推动这一改革。在我国持续减税降费的背景下，全面实施预算绩效管理，压缩低效无效支出，显得尤为重要。

花钱必问效：四本预算全覆盖

财政部有关负责人指出，《意见》拓展了预算绩效管理实施对象。即从政策和项目预算为主向部门和单位预算、政府预算拓展，从转移支付为主向地方财政综合运行拓展，逐步提升绩效管理层级，在更高层面统筹和优化资源配置，这也是大部分市场经济国家预算绩效改革的普遍路径。

“覆盖政府预算、部门预算、项目预算、财政政策等，搭建全方位预算绩效管理格局。过去的预算绩效主要是一般公共预算，这次覆盖到全部财政性资金，是突破性的提法。”中国财政学会绩效管理研究专业委员会秘书长王泽彩对21世纪经济报道记者表示。

我国目前包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算四本预算。随着经济总量的不断提升，政府支出规模也不断扩大，四本预算2018年支出预算规模分别为21万亿元、7.8万亿元、2274亿元、6.5万亿元，合计约35.5万亿元。2017年我国GDP规模为82.7万亿，若按6.8%的增速来计算，2018年预算支出规模占GDP比重约为40%。政府如何更好地配置这笔巨额财政资金，为外界高度关注。

四本预算的绩效管理重点被圈定出来。《意见》要求各级政府要加强一般公共预算绩效管理。收入方面，要重点关注收入结构、征收效率和优惠政策实施效果。支出方面，要重点关注预算资金配置效率、使用效益，特别是重大政策和项目实施效果，其中转移支付预算绩效管理要符合财政事权和支出责任划分规定，重点关注促进地区间财力协调和区域均衡发展。

此外，一般公共预算等财政资金参与的政府投资基金、主权财富基金、政府和社会资本合作（PPP）、政府采购、政府购买服务、政府债务项目等，也鼓励各级政府积极开展绩效管理。

“财政资金面临资源有限与需求无限之间的矛盾，要求财政资金使用做到效用最大化。花钱只是手段，办事才是目的，财政资金使用必须围绕功能目标，统筹各主体的活动和行为，形成财政资金充分、有效使用的良性循环。”中国财政科学研究院院长刘尚希指出。

各级政府收支将全面纳入绩效管理，收入要讲求质量，支出要高效配置。《意见》指出，各级政府预算收入要实事求是、积极稳妥、讲求质量，必须与经济社会发展水平相适应，严格落实各项减税降费政策，严禁脱离实际制定增长目标，严禁虚收空转、收取过头税费，严禁超出限额举借政府债务。各级政府预算支出要统筹兼顾、突出重点、量力而行，着力支持国家重大发展战略和重点领域改革，提高保障和改善民生水平，同时不得设定过高民生标准和擅自扩大保障范围，确保财政资源高效配置，增强财政可持续性。

无效必问责：建立激励约束机制

《意见》指出，财政部要完善绩效管理的责任约束机制，地方各级政府和各部门各单位是预算绩效管理的责任主体。据悉，财政部的相关配套文件有望陆续对外公布。

绩效管理的责任主体得以明确。地方各级党委和政府主要负责同志对本地区预算绩效负责，部门和单位主要负责同志对本部门本单位预算绩效负责，项目责任人对项目预算绩效负责，对重大项目的责任人实行绩效终身责任追究制。

激励约束机制也得以明确。本级部门整体绩效与部门预算安排挂钩，将下级政府财政运行综合绩效与转移支付分配挂钩。对绩效好的政策和项目原则上优先保障，对绩效一般的政策和项目要督促改进，对交叉重复、碎片化的政策和项目予以调整，对低效无效资金一律削减或取消，对长期沉淀的资金一律收回并按照有关规定统筹用于亟需支持的领域。

“建立预算安排与支出绩效挂钩机制，可以防止部门利益绑架财政安排。在部门利益作用下，财政资金安排的规则约束就容易扭曲，出现重资金分配而轻绩效管理现象。有的部门为了争取部门资金，不注重规划、可行性研究，什么钱好申请就申请什么，导致资金与业务脱节。要建立机制，对项目部门项目进行绩效评价，评价结果公开，倒逼预算部门改进管理方式。”刘尚希指出。

王泽彩表示，中央部门从2016年开始，编制项目支出的绩效目标，所有预算部门申请专项资金，需要设定绩效目标，目标下面还有具体指标，包括经济效益、社会效益、环境效益、可持续发展能力、受益对象的满意度等，所有要钱的单位要回答这些问题，经由专家评审打分。财力是有限的，绩效目标说不清楚，资金也申请不到。

“全方位、全过程、全覆盖的定位，表明只要政府需要用钱的地方都要进行绩效管理，要求非常高、难度非常大。”上海财经大学公共经济与管理学院教授刘小川表示。

有中部地级市财政局绩效处处长对21世纪经济报道记者表示，早在2015年中央就在酝酿这个文件，经过几番征求意见，十九大之后改革在提速。但地方执行起来有一定难度，文件层层下达，越到基层难度越大。地方受人力财力物力资源局限，各地预算绩效推进工作不一，要达到既定目标的成本也不一样。全方位的预算绩效体系，因为涉及到政府各个预算执行部门，单靠财政部门推动有难度。“地方绩效管理过程中，会对预算执行进行些微调。但是，绩效目标是否科学，什么叫科学，存在一定主观性，参与各方对政策的理解也不一样，市场上第三方机构也需要培育。”上述地方财政人士直言。

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国务院总理李克强9月26日主持召开国务院常务会议，确定推动外商投资重大项目落地、降低部分商品进口关税和加快推进通关便利化的措施，促进更高水平对外开放。

从11月1日起，中国将降低1585个税目工业品等商品进口关税税率，将部分国内市场需求大的工程机械、仪器仪表等机电设备平均税率由12.2%降至8.8%，纺织品、建材等商品平均税率由11.5%降至8.4%，纸制品等部分资源性商品及初级加工品平均税率由6.6%降至5.4%，并对同类或相似商品减并税级。

今年以来，中国已大范围下调了部分日用消费品及汽车的进口关税，至此，今年以来已出台降关税措施预计将减轻企业和消费者税负近600亿元，中国关税总水平将由上年的9.8%降至7.5%。

实际上，当前中国贸易加权平均关税税率已降至4.4%，明显低于大多数新兴经济体和发展中国家，接近美国、欧盟的水平。

会议指出，中国将实施更加积极主动的开放战略，营造更加公平便利可预期、更有吸引力的外商投资环境。中国将把符合条件的外资项目纳入重大建设项目范围，或加快调整列入相关产业规划，给予用地、用海审批等支持，并加快环评审批进度，降低物流成本，推动外资项目尽快落地。

中国还将清理不合规收费，今年11月1日前将进出口环节需验核的监管证件从86种减至48种。年内集装箱进出口环节合规成本比去年降低100美元以上。

今年第三次降低进口关税

会议决定，适应产业升级、降低企业成本和群众多层次消费等需求，从今年11月1日起，降低1585个税目工业品等商品进口关税税率。

具体内容包括：将部分国内市场需求大的工程机械、仪器仪表等机电设备平均税率由12.2%降至8.8%，纺织品、建材等商品平均税率由11.5%降至8.4%，纸制品等部分资源性商品及初级加工品平均税率由6.6%降至5.4%，并对同类或相似商品减并税级。

商务部研究院国际市场研究所副所长白明告诉21世纪经济报道，这是今年以来中国第三次主动降低进口关税，是中国进一步扩大开放的重大举措。“此前，中国已经履行了对世贸组织的承诺，在此基础上，我们正在推动新一轮的超过WTO水平的自主开放。”

中国在加入世贸组织时承诺的约束关税为10%，截至2010年，中国货物降税承诺全部履行完毕，关税总水平由2001年的15.3%降至9.8%。

然而，中国并未止步于履行加入世界贸易组织承诺，而是通过签订自由贸易协定等方式推进贸易投资自由化，大幅自主降低进口关税水平。

白明表示，降低进口关税一方面是中国自身发展的需要，产业发展与消费升级的背景下，中国正在扩大进口，需要在国际市场优化资源配置；另一方面，当今世界贸易保护主义沉渣泛起，自由贸易面临巨大挑战，作为世界贸易大国，中国主动降低关税发挥了表率作用，有利于提振自由贸易阵营的信心。

此番降税品种中大部分商品都是中国具有比较优势，并且贸易量巨大的产品。白明表示，中国在工程机械等行业已经具备了充分的竞争力，愿意参与公平竞争而不必使用高关税来保护国内产业；在纺织品方面中国甚至面临着不少更低成本的外国竞争者，中国愿意开放自己的市场以获得他国平等的市场准入。

此外，他表示，中国的机电设备产品已高度融入全球产业链，降低关税有利于降低跨国经济运行成本；而在资源性原材料产品上，中国的对外依存度高，关税过高也会增加下游行业成本，影响下游竞争力。

至此，今年以来已出台降关税措施预计将减轻企业和消费者税负近600亿元，中国关税总水平将由上年的9.8%降至7.5%。

值得注意的是，正如商务部副部长王受文在多个场合提到的，中国实际的贸易加权平均税率低于绝大多数发展中国家，已经非常接近发达国家。

根据世界贸易组织数据，2015年中国贸易加权平均关税税率已降至4.4%，明显低于韩国、印度、印度尼西亚等新兴经济体和发展中国家，已接近美国（2.4%）、欧盟（3%）和澳大利亚（4%）的水平。

白明表示，贸易加权平均关税主要考虑了贸易结构的因素，根据不同进口量的商品加权计算的关税更能反映真实的关税水平，中国进口数量很大的商品关税税率较低，所以加权后的税率要低于平均关税。

推动部分外资项目尽快落地

会议指出，应对当前错综复杂的国内外形势，保持经济平稳健康发展，要在持续扩内需的同时，坚定不移扩大开放，实施更加积极主动的开放战略，营造更加公平便利可预期、更有吸引力的外商投资环境。

首先，要深化“放管服”改革，在负面清单之外，外资与内资一视同仁，实行各类所有制企业一致的市场准入标准和以在线备案为主的投资管理制度。将符合条件的外资项目纳入重大建设项目范围，或依申请按程序加快调整列入相关产业规划，给予用地、用海审批等支持，并加快环评审批进度，降低物流成本，推动项目尽快落地。

其次要扩大鼓励外商投资范围，将外商再投资暂不征收预提所得税政策适用范围从鼓励类外资项目扩大至所有非禁止项目和领域。

此外，要大力保护知识产权，进一步规范政府监管执法行为。

白明表示，国务院推动外商投资重大项目落地的一个重要背景是，今年以来尽管外商投资新设企业数量大幅增长，但实际利用外资增速并不高，这反映近期来华外资企业多是中小企业或中小项目，大型企业投资相对疲弱，外商投资呈现轻资产化的迹象。

商务部最新数据显示，前8个月，中国新设外商投资企业共41331家，同比增长102.7%，增幅明显；实际使用外资5604.3亿元人民币，同比只增长了2.3%。8月当月全国新设立外商投资企业6092家，同比增长了126.8%；实际使用外资637.2亿元人民币，同比增速只有1.9%。

白明表示，中国在汽车、金融等领域制定了明确的进一步开放的路线图与时间表，这已取得初步的成效，最典型的例子就是特斯拉在上海设厂。“汽车领域放宽了外资控股的限制，这使得特斯拉能百分百控股。”

商务部研究院外国投资研究所副主任郝红梅告诉21世纪经济报道，外资企业以占中国不足3%的数量，创造了中国近1/2的对外贸易、1/4的规模以上工业企业利润、1/5的税收收入。

至于美国加征关税是否会加剧外资企业从中国撤出的风险？商务部新闻发言人高峰此前在回应21世纪经济报道这一提问时表示，中国作为经济全球化和全球产业链的重要参与者，美方的征税措施确实会对包括美资企业在内的在华外资企业造成影响。

不过他强调，中国有稳定的投资环境，较强的产业配套能力，有潜力巨大、正在升级而且不断开放的消费市场。“近期，通用电气、福特、宝马、特斯拉等外资企业纷纷进一步扩大在中国的产能、规模和投资。我们将继续改善营商环境，保护外资企业在华的合法权益，使中国继续成为外国企业投资的首选之地。”高峰说。

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财政部消息显示，9月26日上午，国家融资担保基金有限责任公司（下称“国家融担基金”）在北京举行揭牌暨首批合作业务集中签约仪式，这标志着国家融担基金正式启动运营。

21世纪经济报道记者了解到，国家融资担保基金由财政部联合工农中建交五大行、国家开发银行、邮储银行等20家机构共同组织发起设立，首期注册资本人民币661亿元。



基金定位于准公共性金融机构,以缓解小微、“三农”和创业创新企业融资难、融资贵为目标,建立完善的公司治理结构,按照“政府支持、市场运作、保本微利、管控风险”等经营原则,通过市场化运作,专业化管理, 实现可持续发展。

小微、“三农”和创业创新企业融资难、融资贵问题长期存在，缺少抵押、担保是困扰小微、“三农”和创业创新企业融资的一大瓶颈。在全球经验来看，融资担保都可以在支持小微融资领域发挥重要作用。

备受关注的是，根据融资担保业的10倍杠杆要求，仅国家融担基金自有资金就可以撬动6000亿资金，用于支持小微、“三农”和创业创新企业融资。

661亿元规模的国家融担基金启航，将如何“解渴”小微、“三农”和创业创新企业融资难、融资贵？

再担保+股权投资

9月26日，国家融担基金分别与安徽省信用担保集团等8家省级担保再担保机构签订了再担保业务合同，与建设银行等7家商业银行签订“总对总”银担合作协议。

21世纪经济报道记者了解到，在业务模式上，国家融担基金将采用再担保、股权投资等形式支持各省（区、市）开展融资担保业务，主要与省级的再担保公司开展业务，支持省辖区内的担保机构为符合条件的小微企业提供贷款担保。带动各方资金扶持小微企业、“三农”和创业、创新。

国家融担基金备受期待。

3月份的国务院常务会议上提到，初步测算，今后三年国家融担基金累计可支持相关担保贷款5000亿元左右，约占现有全国融资担保业务的四分之一。

7月23日召开的国务院常务会上也要求，国家融担基金要努力实现每年新增支持15万家（次）小微企业和1400亿元贷款目标。对拓展小微企业融资担保规模、降低费用取得明显成效的地方给予奖补。

农业银行普惠金融事业部副总经理黄建勤表示，在小微企业融资中，政府最重要的是做好“征信”和“增信”两件事。他指出，小微企业财务报表不规范的现象比较普遍，呆滞银行对企业的真实经营状况难以掌握。通过税务、海关、工商等多维度的分散信息，可以从侧面对小微企业经营进行客观判断，如果政府有关部门能够对这些信息进行有效整合，在合法合规的前提下提供给银行，能较好解决小微企业融资中的信息不对称问题。另一方面，由于小微企业贷款风险相对较高，商业银行在开展业务时也必须优中选优，对小微企业的覆盖面有限。而政府部门通过成立主要服务小微的担保公司、担保基金，或建立风险补偿机制，可以起到较好增信效果，使更多小微企业符合银行的贷款条件。

在国家融担基金揭牌仪式上，财政部副部长刘伟在讲话中指出，设立国家融担基金旨在通过政策性融资担保体系，发挥财政资金“四两拨千斤”作用，引导更多金融活水流向小微企业、“三农”等普惠领域，促进大众创业、万众创新，推动供给侧结构性改革和经济社会全面发展。

刘伟表示，国家融担基金要找准定位，聚焦主业，坚持政策性融资担保准公共产品定位。要充分发挥增信、降费、分险功能，为企业提供便捷、优质、高效的融资担保服务。

农行普惠金融事业部专家蒋剑平表示，目前形成了国家层面的融担基金为龙头，省级担保公司、地市级担保公司参与的整体体系。国家融担基金资金实力雄厚，而且可以通过杠杆效应撬动地方担保资金，缓解小微企业融资难、融资贵的效果值得期待。

准入标准及考核架构

刘伟还明确提出，要严格管理，规范运作，建立行之有效的正向激励约束机制，有效管控风险。

国家融担基金尽管属于准公共产品，但可持续发展仍然是融担基金能够充分发挥作用的前提条件，其运营原则明确要求“市场运作”、“管控风险”。

在今年3月的国务院政策例行吹风会上，财政部部长助理许宏才介绍，国家融担基金不层层新设机构，将充分利用现有省市县各级融资担保机构开展业务。同时合理地设置合作机构准入门槛，限定业务范围，明确涉农涉小业务应当占有的比重，严格控制成本和绩效考核，充分发挥引导带动作用。

在风险防控方面，许宏才还介绍，基金采取有限责任公司的形式，财政以出资额为限承担责任，构建与担保公司、商业银行的风险分担机制，并健全内部风险控制机制，切实防控运行风险。

融资担保公司普遍收取1%-3%的服务费，但要承担100%的风险损失，风险高、收益低的特点使得融资担保机构在近年大洗牌，而且由于部分机构出现风险，使得银行合作也持谨慎态度。大量担保公司成为“僵尸”公司，或主要聚焦在债券担保等与政府融资平台相关业务。融资担保业开展小微、“三农”业务的动力以及专业能力都相对有限。

中国融资担保行业协会最新报告指出，截至2017年底，全国纳入统计的融资担保机构6743户，近三年累计减少1044家。参与再担保业务的机构153户，发展势头减缓，数量和占比均出现下降。其中注册资本在10亿元以上的机构159家，1-10亿元的机构3945家。此外，国有控股机构2552户，占比40.42%，在注册资本10亿元以上的机构中占比84.28%。

有市场人士对21世纪经济报道记者指出，国家融担基金尤其要设置好准入标准以及考核机制，可以引入第三方审计对担保机构进行评估，侧重于担保机构服务小微、“三农”的效果。由于当前担保行业本身市场活力不足，期待发挥国家融担基金的政府引导作用。

中国人民银行研究局副局长纪敏在6月一场普惠金融相关研讨会上也指出，对于普惠金融的财政资金和奖补资金等激励政策，应从选择性实施向功能性转型，即只要是服务“三农”、小微的相应机构就可以享受。

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9月26日，**中央、国务院印发了《乡村振兴战略规划(2018-2022年)》，对实施乡村振兴战略第一个五年工作做出具体部署，将是指导各地区各部门分类有序推进乡村振兴的重要依据。

《规划》提出，2018年至2022年这5年间，既要在农村实现全面小康，又要为基本实现农业农村现代化开好局、起好步、打好基础。国家发改委相关负责人在接受新华社记者采访解读文件时提到，《规划》要求坚持乡村振兴和新型城镇化双轮驱动，从城乡融合发展和优化乡村内部生产生活生态空间两个方面，明确了国家经济社会发展过程中乡村的新定位，提出了重塑城乡关系、促进农村全面进步的新路径和新要求。

接受21世纪经济报道记者采访的专家和农业系统干部分析，这份文件是关于乡村振兴的全方位的顶层设计文件，对于城乡融合发展以及新集体经济方面都有一些新的阐述，给城乡关系有了新定位。

重塑城乡关系

《规划》称，当前我国农业农村基础差、底子薄、发展滞后的状况尚未根本改变，经济社会发展中最明显的短板仍然在“三农”，现代化建设中最薄弱的环节仍然是农业农村。

文件从四个方面提出重塑城乡关系，一是统筹城乡发展空间，加快形成城乡融合发展的空间格局；其二是优化乡村发展布局，坚持人口资源环境相均衡、经济社会生态效益相统一，延续人与自然有机融合的乡村空间关系；其三是完善城乡融合发展政策体系，推动城乡要素自由流动、平等交换，为乡村振兴注入新动能；其四是把打好精准脱贫攻坚战作为优先任务，把提高脱贫质量放在首位，推动脱贫攻坚与乡村振兴有机结合相互促进。

长期关注农村问题的武汉大学社会学系研究员吕德文告诉21世纪经济报道记者，文件对城乡关系给了新定位，即城乡融合发展和乡村内部发展双轮驱动。这个显然是要对应西方的城市化的一般规律：城市兴，乡村衰，现在中国是要两边都要兴，在乡村振兴规划中，必须要重视城乡关系。

文件还提到，要坚持乡村振兴和新型城镇化双轮驱动，统筹城乡国土空间开发格局，优化乡村生产生活生态空间，分类推进乡村振兴，打造各具特色的现代版“富春山居图”。另外，强化规划引领，抓紧编制地方规划和专项规划或方案，推动形成城乡融合、区域一体、多规合一的乡村振兴战略规划体系。

到2050年全面振兴

吕德文分析，这份文件主要是阶段性规划，具有鲜明的顶层设计色彩。具体怎么搞，还要这五年探索试点，故而也有政策试验的色彩。表明了顶层设计和基层探索相结合的方法论。

文件提出目标，到2020年，乡村振兴的制度框架和政策体系基本形成，各地区各部门乡村振兴的思路举措得以确立，全面建成小康社会的目标如期实现。到2022年，乡村振兴的制度框架和政策体系初步健全。国家粮食安全保障水平进一步提高，现代农业体系初步构建，农业绿色发展全面推进;农村一二三产业融合发展格局初步形成，乡村产业加快发展，农民收入水平进一步提高，探索形成一批各具特色的乡村振兴模式和经验，乡村振兴取得阶段性成果。到2035年，乡村振兴取得决定性进展，农业农村现代化基本实现。到2050年，乡村全面振兴，农业强、农村美、农民富全面实现。

武汉市农业局一位参与地方农业政策制定的官员对记者分析，过去的农业政策很多是点对点的政策，这个顶层设计规划比较全面，他认为文件最大的亮点是全面和全方位的政策，包括组织振兴、人才振兴、生态振兴、产业振兴、文化振兴乃至金融方面的政策。比如在人才方面，文件提到实行更加积极、更加开放、更加有效的人才政策，推动乡村人才振兴，让各类人才在乡村大施所能、大展才华、大显身手，充分强调了人才在乡村振兴中的作用。

吕德文分析称，文件强调分步骤、因地制宜等，切忌一刀切，量力而行，还是比较谨慎的。说明乡村振兴是“战略”，不是毕其功于一役的做法。

制定农村集体经济组织法

在具体举措上，《规划》按照产业兴旺、生态宜居、乡风文明、治理有效、生活富裕的总要求，明确了阶段性重点任务。

首先是以农业供给侧结构性改革为主线，促进乡村产业兴旺。坚持质量兴农、品牌强农，构建现代农业产业体系、生产体系、经营体系，推动乡村产业振兴；其二是以践行绿水青山就是金山银山的理念为遵循，促进乡村生态宜居。统筹山水林田湖草系统治理，加快转变生产生活方式，推动乡村生态振兴；其三是以社会主义核心价值观为引领，促进乡村乡风文明；其四是以构建农村基层党组织为核心、自治法治德治“三治结合”的现代乡村社会治理体系为重点，促进乡村治理有效；其五是以确保实现全面小康为目标，促进乡村生活富裕。加快补齐农村民生短板，让农民群众有更多实实在在的获得感、幸福感、安全感。

吕德文分析，关于集体经济，目前各地都有不同的关于集体经济的管理办法，且各不相同，没有统一立法。

文件提到，深入推进农村集体产权制度改革，推动资源变资产、资金变股金、农民变股东，发展多种形式的股份合作。完善农民对集体资产股份的占有、收益、有偿退出及抵押、担保、继承等权能和管理办法。

文件提出，研究制定农村集体经济组织法，充实农村集体产权权能。鼓励经济实力强的农村集体组织辐射带动周边村庄共同发展。发挥村党组织对集体经济组织的领导核心作用，防止内部少数人控制和外部资本侵占集体资产。

京东农村金融一位长期出差各地农村的业务部门负责人也注意到关于农村集体经济的内容，他认为这份文件强调了农村组织化建设，以及注意发展新型农村集体经济。

他还注意到，文件还提到在农村劳动力转移的同时提升产业效率。在他看来，增加收益，产业要发展一定要提高效率，提高效率一定要产业整合，产业整合一定要降低成本，让一大批劳动力离开土地，所以如何保障农民的土地收入是一个关键。至于农村金融的部分，他认为近几年各种文件都在提，但能否在基层落实还需观察。

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江苏省乡村振兴战略实施规划（2018-2022年）》已经江苏省委常委会讨论，即将颁布实施。

2018年是实施乡村振兴战略的开局之年。近日**中央、国务院印发的《乡村振兴战略规划（2018－2022年）》提出，到2035年，乡村振兴取得决定性进展，农业农村现代化基本实现。



目前，江苏省层面正在积极推动乡村振兴十大工程，明确了每项工程的具体牵头部门和参与单位，提出了具体的量化指标和政策举措。江苏省政府副秘书长陆留生表示，从2018年上半年的执行情况看，“十大工程”顺利推动，已奠定了坚实的基础。

考虑到省域社会经济发展的不均衡现实，21世纪经济报道记者在采访中获悉，江苏各地因经济发展水平差异，实施乡村振兴的侧重点有所不同。此外，江苏还将大力推进涉农资金统筹整合，探索建立长效机制。

百强县、贫困县各有侧重

按照中央精神，三农问题是重中之重，实施乡村振兴战略要摆在优先位置。

过去9个月，21世纪经济报道记者多次跟随不同部门调研江苏的乡村振兴战略推进情况。一个关键问题是，在实施过程中，每个地方如何发挥自己的优势，助力乡村振兴？

全国百强县之首的昆山市，为处理好政府和市场关系，美丽乡村建设成为昆山乡村振兴中的重点。通过广泛征求民众意见，昆山涉农金融机构支持农民旧房重建翻修，利用这一机遇开发出全新的金融产品“建房贷”，将金融资源向农村倾斜。

21世纪经济报道记者在昆山市锦溪镇朱浜村了解到，2018年朱浜村村民已向当地农房办申请翻建120栋左右。朱浜村是清一色楼房，不过建筑年代久远，多为上个世纪八十年代建设。

“政府提供了好几个户型供我们选择，是上海一个设计院设计的，就是翻新重建的面积不能超过原有的。”村民陆林英说。

翻修重建是否会给民众带来经济负担？昆山农商银行锦溪支行行长王列告诉21世纪经济报道记者，因为具备贷款利率低、期限长（10年）、60岁以上老人（宅基地户名为老年人）可作为主贷（子女作为共同还款人）、手续便捷等优点，所以对两个主体来说，都利用到了金融的放大效应。

截至2018年6月底，锦溪支行发放“建房贷”户数已超过300户，贷款余额约7000万元。同时，“建房贷”还有升级版，用来支持资金量需求较大的民宿建设，坐船10分钟就能到的新、老上海人成为了消费首选。

在南北缓冲带南通、泰州地区，积极发挥“人才是乡村振兴第一要素”的理念，推动建立新型职业农民、专业人才、乡土人才3支农村人才队伍，并通过培训等政府行为，促使这些乡村振兴的主体能够初步满足现代农业发展的需要。

泰州市姜堰区近期出台了《关于鼓励“要素聚乡、乡贤回乡、市民下乡”助推特色田园乡村试点村建设的意见（试行）》，以“补贴、奖励”等方式撬动要素聚乡、乡贤回乡、市民下乡，打通“资本—技术—人才”回流通道，打造村级微观层面乡村振兴试验田，探索乡村振兴新路径。

从江苏省委层面看，正通过诸多措施，推动资本、技术、人才等要素向乡村流动，推动教育、医疗、养老、卫生等方面向农村倾斜，实现城乡公共服务均等化，让人才愿意留在农村。

“当时全国还在讨论的时候，我们就为一家企业提供了农村土地承包经营权抵押担保200万元，并通过再担保担保500万元。”如皋农商行行长徐晓兵告诉21世纪经济报道记者，按照“基地+农户”模式，对该企业担保额度进行统一授信，在其担保授信额度内，由实际承包农户作为借款主体，企业进行担保。企业也从原来的分散作坊式的零售模式，向正规化、规模化过渡，成为了上海市场某种鱼类的最大供应商。

在苏北地区，因为集中了省定帮扶县和超过100万的低收入人口，所以在乡村振兴中是“多管齐下、全面开花”，实现了省级十大重点工程的全贯通，强调基本公共服务的乡镇全覆盖，而其中的一大亮点是通过制度设计确保农民增收。通过政府的努力，实现集体经济的复苏和强大，确保农民的土地收入和工资性收入。利用政策机遇，增强县域国有经济地位，致力于三农和本地区资源的市场化开发，以及承接上级的项目。

统筹整合支农资金

江苏在实施乡村振兴战略中，所涉及的问题主要在哪里？

在农业产业发展方面，江苏优势产业不突出，龙头企业多而不强，与农民利益联结不够紧密。在经济下行的压力下，要在原有基础上保证农民收入较快增长压力颇大，因为江苏年收入6000元以下的低收入人口还有约125万。

对推动乡村振兴而言，最好的要素资源是土地。正在县级挂职的江苏省社科院一位从事三农研究的博士认为，尽管省级允许县级政府通过村土地利用规划，有效利用零星分散的存量建设用地，但并没有公布具体的操作细则。

睢宁县委副书记王敏对21世纪经济报道记者表示，近几年来，财政资金投入力度逐年加大，但整合力度有待加强。在实践中，因为经济下行压力，部分地区三农投入增幅甚至有所下调。

另一个问题在于资金的使用创新不足。比如，在电视、手机、网络、电脑等高度普及的情况下，“送电影下乡”仍在走老路，缺乏认同感。

而在金融支持领域，就“额度低（不超过2万元）、期限短（不超过1年）”等涉农贷款基本无法实质支撑三农项目的问题，有涉农金融机构负责人对21世纪经济报道记者表示，“类似贷款收益较低、风险大，较难通过内部风险评估系统，并且有的甚至与监管部门的规定不符。”至于农业保险，也几乎不覆盖特色农业。

王敏建议，在乡村振兴实施过程中，可以试点将分散在各部门的项目建设资金管理权下放到县级，实行目标、任务、资金、权责落实到县，让各种力量得以集中。上级可以制定规划，实施督查、抽查，采用反推方式进行考核。

据21世纪经济报道记者了解，即将颁布的江苏乡村振兴战略实施规划，对各重点任务进行了分工，制定具体实施方案，将工作任务工程化、项目化、节点化，推进乡村振兴各项工作可实施、可操作、可考核。还组织制定《关于探索建立涉农资金统筹整合长效机制实施方案》，大力推进涉农资金统筹整合，使资金支持更加集中、更加高效。

“难点在于各地如何平衡，从省级看，大家都一样。”有江苏省国土部门人士告诉记者，江苏省级正在抓紧研究提出完善土地增减挂钩政策支持的具体意见，为推动乡村振兴和脱贫攻坚提供有力政策支撑。

根据江苏省委常委会的精神，正在按中央要求研究制定实施乡村振兴战略实绩考核办法，逐级压实乡村振兴战略责任。

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南向通道正成为西部省市关注的热点。

9月21日，2018中国西部国际口岸物流开放发展大会在成都举行，围绕“打造立体开放格局”主题，“南向通道”成为会议讨论的焦点。

而在同日，中新（重庆）战略性互联互通示范项目联合协调理事会第二次会议在新加坡召开，南向通道被认为是中新重庆项目合作以来的突出成果之一。

截至9月25日，中新重庆项目的南向通道已经开通运营一年。重庆市现代物流发展研究院副院长向华对21世纪经济报道记者表示，从目前成效看，南向通道对于降低内陆地区的物流费用，提供物流效率起到了明显作用。而未来南向通道应进一步向中欧班列经验借鉴，即南向通道不仅是物流大动脉，而且应是推动西部各省市经济协作的“产业通道”。

货运有望缩短至5天

南向通道是中新（重庆）项目的成果之一。该通道以重庆为运营中心，以广西、贵州、甘肃为关键节点，利用铁路、公路、水运、航空等多种运输方式，由重庆向南经贵州等省，通过广西北部湾等沿海沿边口岸，通达新加坡及东盟主要物流节点，进而辐射南亚、中东、澳洲等区域；向北与中欧班列连接，利用兰渝铁路及甘肃的主要物流节点，连通中亚、南亚、欧洲等地区，通过国际合作打造有机衔接“一带一路”的复合型国际贸易物流通道。

对于南向通道运营这一年，中新(重庆)战略性互联互通示范项目管理局局长韩宝昌表示，截至今年8月底，南向通道的班列累计开行超过300班，目的地已经覆盖全球58个国家和地区的113个港口。此外，重庆-东盟跨境公路班车目前也已累计开行超过350班。

在中新（重庆）战略性互联互通示范项目联合协调理事会第二次会议上，重庆市委副书记、市长唐良智称，截至目前，中新双方共签约130多个项目，总金额约219亿美元，金融服务、航空产业、交通物流、信息通信四大重点领域以及其他领域合作都取得了积极进展。

唐良智表示，下一步，重庆将更加突出开放理念，不断探索体制机制和商业模式创新，继续打造好对接“一带一路”的中新互联互通陆海新通道，务实推进四大重点领域合作，做深做实中新互联互通项目，形成更多可视性成果，更好为共建“一带一路”发挥示范和推动作用。

新加坡贸工部部长陈振声表示，在目前中国与新加坡的三个政府间合作项目中，苏州工业园提供了产城融合型城市规划的示范，天津生态城为建设资源节约型、环境友好型城市提供了借鉴，而以“现代互联互通和现代服务经济”为主旨的中新互联互通项目，通过南向通道等众多具体举措的实施，提升了中国西部内陆与世界的互联互通水平。

陈振生表示，以前中国西部的货物经上海再到新加坡约需三周，南向通道投用后，目前仅需一周。他预计，通过中新双方进一步努力，还可以将运输时间缩短至5天。

探索产业通道建设路径

目前，西部更多的省市开始关注到这条通道。8月初，由昆明铁路局中谊村站、广西北港物流有限公司、云南新钢综合物流有限公司共同组织的“中国新加坡互联互通南向通道-西线（云南项目）中谊村站（新钢）-北部湾港技术测试专列”首发成功。

9月25日，载着装满50个20英尺海运集装箱的铝矾土，79788次列车从贵阳南站改貌物流中心驶向广西钦州港，通过南向通道的海铁联运，这批货物最终将抵达美国田纳西州孟菲斯市。这标志着中新互联互通南向通道“黔桂”铁海联运班列成功开行。此外，四川、甘肃等地区亦有相关班列开行。

“随着中欧班列的稳定运行，以及影响力的逐步扩大，中欧班列不仅是一条新物流运输通道，也逐渐成为了一条产业通道”，向华说，“比如通过中欧班列链接的国内外多个城市，形成了跨地区的汽车、笔电、家电等产业的协作配合，多家中国企业开始在国外设厂，其零部件通过中欧班列运送至目的地国家组装，并就地分销”。

向华认为，南向通道尽管在降低物流费用、提高物流时效性方面发挥了重要作用，但区域间的产业分工协作尚未形成，这将是南向通道下一步突破的重点方向。

一些省市已经开始行动。21世纪经济报道记者获悉，针对目前南向通道存在的产业合作度较低的现状，甘肃省提出的解决方案是，利用甘肃与东盟及重庆、广西、贵州等地农产品互补性强、比较优势突出的特点，构建以兰州为中心，以河西走廊为轴线，以陇东、陇南地区为支撑的农产品冷链物流格局。

进一步提升运输效率

但值得注意的是，随着南向通道逐渐受西部各省市重视，通道本身“通而不畅”的问题进一步凸显。

在2018中国西部国际口岸物流开放发展大会上，国家发改委综合运输研究所客座研究员陈仲维认为，目前海铁联运的多式体系存在碎片化现象，贸易组织体系尚未形成无缝连接。以冷链物流为例，目前北部湾的班列和集装箱冷链车无法直接对接，导致部分需要冷链的生鲜产品无法运输。

21世纪经济报道记者还注意到，与中欧班列运营初期所面临的问题相似，目前南向通道还面临回程货物量少、通关效率低等问题。而需要提出的是，与中欧班列为单一的铁路运输方式不同，南向通道的主要运输方式为铁海联运，这涉及铁路与港口两种运输方式的配合与优化问题，其解决方式将比中欧班列更加繁琐。

陈仲维表示，除因中国内陆与东盟双边贸易不平衡，导致从东盟出发的回程货运量远远低于内陆向东盟的输出量外，还存在通关效率低、铁海联运的冷链标准化缺乏、腹地枢纽连接不畅等问题。

对此，陈仲维提出几点建议，一是发挥政府与企业双重的作用，推动企业间分工协作；二是建立南向通道冷链体系，三是加强沿途港口和铁路口岸的技术设施建设，四是提高提升多式联运各环节的服务能力。最终，通过多措并举，扩大与各地市场联动。

针对上述问题，相关省市已经开始行动。9月1日，“渝港国际铁海联运大通道香港国际货物集散中心”正式揭牌，这是中新互联互通项目南向通道在新加坡、越南设集散中心后的第三个国际货物集散中心。

而陈振声表示，目前新加坡除正在南宁建设综合物流产业园，而未来或将考虑在重庆果园港或者团结村建设新的物流中心，来配合南向通道多式联运效率的提升。

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贸易摩擦下的企业

中美贸易摩擦逐步升级，对中国个别行业和地区影响较大，但综合来看，风险总体可控。21世纪经济报道独家获得华东两个地级市金融监管部门针对贸易战对地方经济影响的调查报告，报告显示，三轮共2500亿美元的加征关税清单后，虽然导致部分企业订单减少、市场拓展难度加大、投资布局受限，但对两市开放型经济短期内影响不大，部分有知识产权、技术含量高的企业仍具有较强话语权。地方金融监管部门建议，各部门应该出台政策，鼓励企业通过引进技术和设备等方式，提高产品的技术含量，降低产品的可替代性，帮助企业获取技术优势。技术优势能够展现出企业的竞争力和抗风险能力，振华重工就是一个典型的案例，其凭借及时和价格优势，“打赢”贸易战，成功从美国加征关税清单中逃离。（张星）



9月25日，国务院新闻办公室召开新闻发布会，介绍并解读《关于中美经贸摩擦的事实与中方立场》白皮书，针对应对中美经贸摩擦带来的经济下行压力问题，国家发展改革委副主任连维良表示，中美经贸摩擦对中国个别行业和地区影响较大，但综合来看，风险总体可控。

21世纪经济报道独家获得华东两个地级市金融监管部门针对贸易摩擦对地方经济影响的调查报告，从中可以管窥中美贸易摩擦对企业的影响如何。报告显示，三轮共2500亿美元的加征关税清单后，虽然导致部分企业订单减少、市场拓展难度加大、投资布局受限，但对两市开放型经济短期内影响不大，部分有知识产权、技术含量高的企业仍具有较强话语权。

需要说明的是，两地级市均位于华东一工业大省北部，在本文中以S市和H市代称，两市今年上半年GDP总量在1000亿元至2000亿元的区间内，在该省13个地级市中位于中下游水平。

八成企业影响轻微

先来看S市的整体对美贸易格局。2018年1-7月，S市共222家企业开展对美贸易，占全市外贸企业的35.4％，累计贸易额3.01亿美元，占全市总额的14.6％。其中出口2.58亿美元，占全市的19.8％，主要产品有塑胶制品、乳胶手套、家具、休闲用品、纺织服装等；进口0.44亿美元，占全市的7.9%。主要产品有干坚果、生牛皮和乳清等。

短期来看，本次中美贸易摩擦对S市开放型经济的影响主要呈现以下两个方面特点：

一是涉及企业相对集中，呈现“二八”分化现象。三轮共2500亿美元的加征关税清单中，涉及S市1611家企业。其中，涉及金额100万美元以上的企业37家，占20％，但出口份额占涉及总额的80％，影响相对集中。

具体来说，前两轮已实施的500亿美元加征关税清单中涉及S市出口661.3万美元，涉及企业32家。除了一家新材料公司涉及265.8万美元，一家电子设备公司涉及146.9万美元，其余30家企业累计涉及248.6万美元。

在第三轮预实施的2000亿美元加征关税清单中，涉及企业130家，涉及金额1.39亿美元，占全市出口总量的11％。其中6家企业累计涉及金额5753万美元，占涉及总额的41.7％；29家企业累计涉及金额6087万美元，占涉及总额的43.9％。

二是涉及行业范围广，整体强度偏弱。此次中美贸易摩擦涉及S市塑料制品、纺织服装、木制品、机电产品、玻璃制品、食品医药、衣服产品加工等10余类不同行业，其中涉及最深、金额最大的为塑料制品，涉及金额4700万美元，分别占全市涉及总金额和塑料制品总产值的32.4％和2.7％；木制品涉及出口额位居第二位，涉及金额2500万美元，以木质家具为主，分别占全市涉及总金额和木材加工产值的17.24％和0.6％；纺织服装位居第三，涉及金额1100万美元，分别占全市涉及总金额和纺织服装总产值的7.58％和0.3％，且80％以上涉及金额来自2家制帽企业。其余行业平均涉及出口金额在400万美元左右。

S市调研结果显示，有一批新材料、地板公司有知识产权、技术含量高，虽然关税提高至25％，但因产品不可替代性强，企业通过提高价格、持续推出新品等有效手段，仍具有很强的话语权，产品在美国市场依旧畅销。

此外，S市现有正常经营外资企业316户，其中和美国有贸易往来企业44户。这些美资项目大多为美籍华人投资，受到中美贸易摩擦影响较小。

但S市调研报告也坦言，贸易摩擦短期对出口影响较小，中期可能会逐级放大。美国作为S市主要出口市场，短期内，贸易摩擦对出口及主导产业的影响程度相对较轻，但长期看可能会持续发酵。一方面订单转移会加快，企业在短时间内可能无法完全消化。同时，对美出口的木制品、服装等企业反映，目前美国部分进口商已经逐步在酝酿中国制造的替代品，客户已有向东南亚、印度等地转移的趋势。另一方面拓展新市场难度可能加大。如果当前2500亿美元征税清单全部落地实施，大部分波及企业势必会加快开拓新市场，可能会造成企业压价拼抢订单，导致企业整体利润率的下降。

单体企业抗风险能力稍弱

H市的调查报告涉及辖内8家对美出口企业，主要从事日用品、服装、纺织、家具和钢制品制造业，全部为民营或者港澳台投资的生产型企业。

与S市的报告类似，H市报告显示，有技术优势的企业几乎不受影响。比如辖内某电子制造有限公司主要产品为喷雾器头，对美出口约占企业出口总额的50％，为前期500亿美元加征关税清单中的产品，2017年涉税产品出口总额为360.95万美元。但由于该企业使用以色列公司的相关技术和模具，相关模具制造工艺难度大、成本高，技术优势明显，其产品在国际市场上具有不可替代性，目前美国客户已经同意承担加征的关税，并且不会减少订单，企业预计2018年下半年和2019年对美出口不会出现下降，利润也不受影响。

报告称，较之单体企业，集团下属子公司抵抗风险能力较强，比如辖内某家具生产商主要生产皮沙发，2017年对美出口占其总出口的95.56％，其产品主要销往美国，但企业订单全部由新加坡的关联公司负责签订，具有较强的议价能力，能够通过转移关税和集团公司内部调动产能的方式减少征税对企业产生的冲击，目前企业预测受贸易摩擦影响，对美出口可能会下降15％左右，但是对企业的总体经营影响有限。

而订单变化的主要决定因素是美国买家的承压能力。报告显示，国际知名公司对加税的承压能力较强，更看重出口方的综合实力，出口订单相对稳定，而中小美商不愿承担加税带来的成本压力，另寻合作伙伴。比如，辖内一家制帽企业的合作伙伴中有阿迪达斯等国际大型运动用品企业，这些国际知名品牌对产品质量要求较高，基于长期的合作关系和企业良好的产品质量愿意接受较高的关税。

较为困难的是单体加工企业。调查发现，辖内一家厨房家具生产商2017年出口总额3547万美元，对美出口总额为3132万美元，占全部出口的88.30％，受本次2000亿美元征税政策的影响，美国客户订单已经停止，企业预计今年11月份后对美出口将出现大幅下降，企业出口将会下跌50％以上。但好在这家公司及时调转方向，通过个性化设计的方式，将产品和厨房家装设计结合，实现国内销售。

破题之道

一位地方金融监管人士对21世纪经济报道记者表示，中国经济韧性较强，美国加征关税影响的主要是低级产品出口，对地方GDP总体而言影响不大，但是可能对地方就业有所影响，可能会造成工人收入暂时下降。此外，受到影响较多的是从美国进口高端技术的合作中方商家。

H市调研报告建议称，企业应当开拓国内市场，加快市场转型，填补美国客户离场造成的损失。此外，应调整产业布局，规避“原产地”关税负累。

从政策上，H市金融监管部门建议，各部门应该出台政策，鼓励企业通过引进技术和设备等方式，提高产品的技术含量，降低产品的可替代性，帮助企业获取技术优势，这样可以巩固现有市场，增强企业竞争力。对于部分技术含量较低的劳动密集型企业，利润空间较小，建议**联合商务、税务和海关等多部门，继续出台相关便利化政策措施，实现贸易便利化，推进减税降费措施，降低企业生产经营成本，对冲贸易摩擦带来的影响。

商务部研究院国际市场研究所副所长白明对21世纪经济报道记者表示，中小企业一方面可以在政府支持下参与“一带一路”建设，开拓沿线国家市场，实现产品销售地区多元化，一方面在进入新兴市场时，扩大出口信用保险覆盖范围，降低企业风险。

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9月26日，银行板块再迎新丁——长沙银行（601577.SH）成功登陆上交所主板，成为湖南首家A股上市银行，也是年内第三家登陆A股的银行。

长沙银行上市首日毫无意外地顶格上涨，涨幅达到44.06%，不过，由于此前银行股表现一直差强人意，多数分析认为，长沙银行会快速开板。在郑州银行、长沙银行相继成功上市后，目前在证监会IPO排队名单的银行数量为16家，其中农商行成为占比最大，占到9家，其它则为5家城商行，以及1家股份制银行（浙商银行）。

次新银行上市表现稍逊

在长沙银行上市之际，上周刚刚上市的郑州银行（002936.SZ；06196.HK）则迅速“开板”，成为今年最不赚钱的新股。

今年9月19日，郑州银行登录A股，成为全国首家实现 “A+H”股城商行。不过连续三个涨停后，郑州银行便开始掉头向下。

9月25日，郑州银行高开低走，开盘每股一度冲至8.09元，随后开始快速走低，全日跌幅达到6.5%，最终以每股7.48元收盘。

郑州银行是A股和港股上市公司，公开资料显示，其A股市场发行价每股为4.59元，以9月25号成交的每股均价7.58元计，平均每股获利金额仅为1495元。更为糟糕的情况是，郑州银行调整的趋势似乎没有改善，9月26日市场表现强劲，但郑州银行依然跌幅1.2%，成为银行板块中跌幅最大的个股。

A股的疲软表现也蔓延到H股上，9月25、26两日，郑州银行股价分别下跌1.16%、1.20%。不过和H股相比，郑州银行A股的价格依然高高在上。9月26日，郑州银行A股、H股两市每股的收盘价分别为7.39元、4.14港币，A股的股价几乎是H股的一倍。

除了郑州银行外，今年首只登陆A股的成都银行（601836.SH），情况也是如出一辙。

1月31日,成都银行上市后，经历了五个涨停板后便打开了一字板，2月8日开板后遭受重挫，盘中一度跌停，收盘跌幅达到了9.43%。随后的5个月以来，成都银行持续下跌。7月20日，盘中每股最低价7.93元，逼近6.99元的发行价。

而更早之前，最不赚钱的新股称号则一直被张家港银行（002839.SZ）占据。2017年1月,张家港行上市后四个一字涨停后便开板，新股发行价每股原为4.37元，开板当日，平均成交均价每股为8.98元，平均每股获利仅2305元。截止到今年9月26号收盘，张家港行股价低至每股5.77元，逼近历史最低点。

“银行股盘子大，题材缺乏想象，市场不愿意给更高的估值。从以往的银行股上市表现来看，郑州银行的涨停板数量应该非常有限，我们认为2到3个概率最大。” 广东珀源投资的董事长吴国平对21世纪经济报道记者表示。

解禁期到来银行股遭减持获益

今年，次新银行板块的表现一直较弱，除了因为市场环境不佳之外，限售股到期之后的减持，也成为压在次新银行板块头上的一把达摩克利斯之剑。

9月26日，模塑科技发布公告称，公司已减持江苏银行（600919.SH）500万股，获益约2800万元。

据21世纪经济报道记者了解，本月以来，已有多家上市公司减持江苏银行股票。9月16日晚间，汇鸿集团公告，9月12日至9月13日期间，公司减持华泰证券0.13%股权；公司全资子公司汇鸿中天减持江苏银行0.02%股权。汇鸿集团称，经测算，上述减持公司可获得投资收益共计约1.65亿元，占最近一个会计年度经审计净利润的22.33%。

9月13日公告江苏吴中表示根据公司整体发展需要，为进一步盘活存量资产，于9月11日至13日期间出售江苏银行股票1000万股，成交总金额为6224.22万元，实现投资净收益约4142.17万元，约占江苏吴中2017年度净利润的31.12%。

目前，江苏吴中还持有江苏银行股票2000万股。这已经是江苏吴中近一年来，第三次减持江苏银行。2017年12月，江苏吴中减持江苏银行1000万股，获益4992.74万元；2018年6月，江苏吴中出售1191万股，净收益5055.92万元。

除此之外，张家港行在今年也遭遇多次减持，合计减持156.5万股。贵阳银行（601997.SH）则被港中旅华贸国际物流和四川海特高新分别减持100万股和410.8万股。

此外,上海豫园旅游商城和上海申达股份则多次减持上海银行(601229.SH)。其中上海豫园旅游商城通过减持上海银行已经获利近2亿。

“一是次新银行股的估值较高，虽然经过了去年和今年的大幅调整，但是估值仍然比一般银行股高。此外，目前实体经济情况较为困难，不少上市企业的业绩不佳，通过减持银行股，可以增厚利润，这对不少实体企业来说也是一个不得已的选择。”前海开源首席经济学家杨德龙对21世纪经济报道记者表示。

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中小企业贷款难、贷款贵的问题一直是块难啃的“骨头”。但由于受众面广、资金需求大，又一直是金融机构不可不耕耘的一块沃土。

东兴证券分析师谭凇在最新研报中指出，我国中小微企业潜在融资需求达4.4万亿美元，融资供给仅2.5万亿美元，潜在融资缺口高达1.9万亿美元。



银保监会今年初发文进一步放宽外资银行市场准入，外资机构跑步入场，进一步加大对小微企业领域的布局，但从目前的情况来看，合规、成本、网点依然是外资银行布局的拦路虎。

一家总部在亚洲的外资银行负责人Jane wu(化名)表示，此前一直觉得中国市场“钱景”广阔，但真正拓展业务时，仍发现自己水土不服。

与中资银行仍相距甚远

“中小企业的华南业务其实我们从2003年就开始准备了。最初进入中国市场仅仅是在深圳，当时还不能做人民币业务，2003年开始对外商企业做一些外币贷款。2004年正式拿到人民币牌照，发展覆盖到国内的企业。十几年发展当中，中小企在华南地区行业的改变是非常大的。前期我们的客户主要是制衣、纺织、印刷、制鞋类企业。但最近几年，我们的新客户比较多在于电子行业，其次是汽车零部件、化工行业、大健康行业，还有快消品以及服务产业链。”星展银行（中国）有限公司中小企业部主管王伟强在接受21世纪经济报道记者采访时表示。

除了星展银行外，汇丰银行、东亚银行、渣打银行、花旗银行等外资行已经针对中小企业发展的各个阶段开展了相关业务。

不过虽然外资银行奋力吆喝，这几年也实现了一些发展，但除了一线城市之外，二三线城市的中小企业对于外资银行仍知之甚少。

一家外资银行市场部的负责人表示，目前外资银行的发展并没有表面看起来这么“光鲜亮丽”，办公地点多集中在豪华写字楼，但事实上，在国内的业务，不管是资产规模、人员数量，还是网点数量和客户数量，都和中资行相距甚远。

Jane wu认为，目前外资银行面临三个困局：一是监管困局。外资行除了受到国内金融监管机构的监管之外，同时也受到海外母公司所在国或地区金融机构的监管，这就要求银行在两套甚至多套监管体系下合规操作，这对新业务的发展带来不少约束。此外，外资银行的风格相比中资银行更为保守，对新业务、新客户的开展较为束手束脚，在行业起步阶段得以布局的情况很少，更多是行业成熟之后再进去，往往错失良机。

“以我们银行为例，按照以前的风控要求，无法给中小企业做信用贷款，基本上都集中在抵押贷款。这两年有所松动，但更多集中在供应链贷款，我们在确保某单交易真实之后，才会给上下游企业放款，这种模式较为安全。但现在几乎所有的银行都在做基于供应链的信用贷款，我们现在想挤进去就很难了。”Jane wu表示。

其次是利率困局。Jane wu表示，外资银行的资金成本相对较高，相较中资银行优势不明显。“利率也是外资行发展的拦路虎。外资行的资金成本较高，我们在这块无法和中资银行比拼，只能是提供更好的服务，但是靠服务能够拉来的客户实在有限。”

第三则是人员和网点不足，很难满足客户的要求。

中小企业难过风控关

王伟强对21世纪经济报道记者表示：“我们经常说中小企业融资难，小企业由于透明度不足，很多时候没有专职财务人员，没有办法把透明的资料提供给银行，这反映在贷款难的问题上。另外一个困难点是技术的改造。如果不买机器设备，产品竞争能力将越来越低，所以一定要投资。但是中小企业连短期融资贷款都不一定拿得到，更何况是一些中长期贷款。所以中小企业被迫用短期贷款做固定资产投资，如果中间有一些银行变动、应收账款收得不顺，很可能产生资金链断裂，短贷长用也是中小企业出现现金流问题的主要原因。”

王伟强表示，虽然中小企业融资困境依然存在，但是随着各方的共同努力，企业的经营也有所好转。“今年有两点我们认为有一定效用。第一，今年国家提出500万以下的机器设备贷款可以在当年做税务抵扣，帮助中小企业去做投资。第二，中小企业如果1000万元人民币以下，银行贷款方可以免增值税。银行非常支持国家的政策，也希望有更多政策帮助中小企业以及银行做这方面的业务。”

以前中小企业对于外资银行的态度一直是敬而远之。东莞一家外贸企业的负责人陈先生告诉21世纪经济报道记者，此前也曾考虑过外资银行，但最终放弃了，选择了当地的农商银行。“外资银行的风控要求太严格了，比如我们贷一笔款，需要把我们近几年的账本都拿给他们审查。贷款之后，每个月还要把我们的来往账务给银行审查，这其中涉及不少商业秘密。如果银行认为我们有问题，可以无条件抽贷，一旦抽贷发生，可能让本来经营正常的企业立刻发生较大风险。相对来说，中资银行则宽松许多。”

据21世纪经济报道记者调查，类似于陈先生这样的中小企业主不在少数，外资银行更为严厉的风控，让不少中小企业望而却步。而在今年初，一家深圳企业因外资银行首先抽贷，引发连锁反应。

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债券违约增加

9月25日，一天4家债券发行主体共计5只债券一起曝出违约，打破债券市场的平静。实际上，下半年随着货币政策的边际宽松，银行间流动性充裕，信用环境有所改善。但8、9月份以来债券违约数量再次增加。据wind统计，截至9月26日，三季度已有33只债券出现了违约，超过上半年。那么本轮债券违约呈现哪些特点？是何原因？此前城投债兵团六师国资短融爆出违约但旋即偿还，未来城投债的偿债风险几何？（杨志锦）



信用风险还在持续暴露。9月26日，“17沪华信MTN002”、“16刚集01”未按期支付利息以及回售金额，形成违约。两期债券发行规模分别为25亿元和5亿元。而此前的9月25日，就有4家企业发行的5只债券违约。

21世纪经济报道记者梳理发现，今年三季度以来（截至9月26日），已有33只债券共计375亿资金出现了违约。无论是违约债券的数量还是规模都大幅攀升，超过上半年。

近期的密集违约再次挑动市场的敏感神经。“从违约情况来看，信用债违约已经有常态化趋势，而且市场风险偏好短期难以改变，机构端的资金也显示更偏好利率债，不愿承担信用风险。”北京某大型公募基金固收总监指出。

价格曾大跌

9月25日，先后有“14利源债”、“17众品SCP002”、“15新光01”、“17新光控股CP001”4只债券不能按时付息或兑付本金构成实质性违约。4只债券共涉及3家发行人主体，均为首次违约。

同日，金茂化工公告称，对部分“15金茂债”投资者的回售事宜，不再委托中国结算上海分公司办理，将按照与相关投资者达成的安排执行偿债计划。部分市场人士亦将之视为债券违约。

值得一提的是，“15新光01”以及“14利源债”两只债券到期前在二级市场均曾遭到机构的抛售，债券价格出现大幅下跌。

9月20日，“14利源债”价格跌至13.5元，跌幅达到83.33%。也是在当日，利源精制公告指出，“14利源债”存在付息风险，这时距“14利源债”的兑付日仅有2个交易日。

数据显示，截至9月25日，利源精制逾期债务金额已达21.61亿元。

“对于公司来说，要彻底解决债务问题就要依靠重组，公司也在筹划积极引入国资重组方，有实质性进展会进一步披露。”9月26日，利源精制董秘方程告诉21世纪经济报道记者。

方程表示，此前也在拓展外部融资渠道筹措资金，比如通过商业保理的手段等，但商业保理业务比较复杂，客户也不愿意把应收账款的所有权进行转移，所以这个途径操作起来很困难，因此后来就放弃了。目前公司融资上一方面是通过政府来和银行协调，另一个是希望尽快引入重组方，由重组方系统地解决这些问题。

而新光债的风险扰动则更早。新光控股集团有限公司（以下简称“新光集团”）发行的“11新光债”自去年11月开始就出现了较大幅度的下跌，“15新光01”的价格也在今年7月下跌至最低53.23元。

“上半年新光集团到期的债务集中在3、4月份，当时二级市场因为担忧公司的流动性问题已经有所反应，但随后上半年新光集团债务也都如期兑付，度过了一段平稳期。不过现在开始新光集团又进入债券密集到期期，资金压力较大。”一位新光债机构持有人表示。

规模仅为1.5亿元的“17众品SCP002”则属于技术性违约。

发行人河南众品食品有限公司公告称，9月25日营业终了，该公司已将“17众品SCP002”本金划入托管机构，但因技术原因未能按照约定将偿债利息及时划入托管机构账户。次日，上清所也表示，已于9月26日足额收到“17众品SCP002”的付息兑付资金，并代理完成了该期债券的付息兑付工作。

违约探因

中金公司姬江帆等人的研究认为，2018年在中国信用债市场历史上是一个明显的信用风险高发时期，但与以往几轮信用违约爆发不同，本轮违约与经济和行业景气度下行关系不大，主要由于“金融去杠杆”背景下的信用收缩引发的。

早在今年7月初，招商证券固收团队就预言，“信用风险可能集中在3季度”。因为根据该团队测算，假设通道非标和社融非标平均久期为3-3.5年，今年到期非标总量在7万亿左右。并且，考虑到非标产品可能存在兑付顺延的惯性，2季度和3季度将是集中到期的高峰。

光大证券固定收益首席分析师张旭则认为，流动资产质量恶化是今年违约的共同点。通常陷入财务困境的企业，往往从流动资产的管理不善开始。

以河南众品为例，该公司以流动资产占比为主，且流动资产周转率、应收账款周转率不断下降，凸显其运营能力的下降。该公司的流动资产周转率从2012年末的2.79下降为2017年末的1.4，2018年6月末仅为0.57；应收账款周转率从2012年末的18.43下降为2017年末的6.93，2018年6月末仅为2.16。

一家私募投资基金的负责人也向21世纪经济报道记者表示：“现在都是现金为王。今年以来，明显感觉投资者的风险偏好下降，民企债券特别是低评级的债券违约风险很大，再想发债接续几乎没有可能。”

因此和以往的违约不同，今年以来的违约债券中，地域和行业特征并不明显。其中一个较为明显的特征是，过去几年宽信用环境下，盲目扩张加杠杆的企业，是本轮信用风险爆发的“重灾区”。比如，上海华信、永泰能源，大规模的并购导致其资金链紧绷。

“以前在宽信用背景下，企业偿还债券的资金大多来自新借贷，即业内所说的‘以新还旧’。现在金融去杠杆的背景下，民营企业一旦借不到新债只能从自己腰包里掏钱还款，但债券都是几亿资金体量，没有多少民营企业自有流动资金能扛住这种压力。”沪上某商业保理机构业务负责人告诉21世纪经济报道记者。

在外部融资遇冷的情况下，债券发行人的自身盈利能力特别是获得现金流的能力更为关键。一家城商行人士也表示：“一些企业自身经营还不错，但是因为短期的流动性问题陷入偿债危机的不在少数。本身主业盈利状况如何，是否有发展前景，未来造血能力怎么样，这也是各方评判一家企业是否有救的重要因素。”

前述私募基金人士也表示，房地产调控政策并未有松动迹象，国家对地方政府的隐性负债管控力度加大，未来城投和房地产行业的风险也值得关注。并且随着资管新规的实施，这两个行业的非标融资也会受到较大影响。

目前，房地产行业只出现了中弘股份的私募债违约。城投行业有兵团六师的短融“17兵团六师SCP001”违约，当时市场各方对兵团六师是否属于城投有较大争议，但兵团六师在违约后的一周内就完成了兑付。

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三季度以来，债券市场的环境再度变得紧张起来。

9月25日，4家债券发行主体共计5只债券一起曝出违约，涉及金额约40亿元。利源精制、新光控股、众品食品和金茂化工均发布相关公告。这一日内违约记录历史罕见。信用债市场在前期稍有缓和之后，再次进入风险高发阶段。

债市信用风险高发直接影响一级发行市场。21世纪经济报道记者根据东方财富choice终端数据统计，三季度7月1日以来共有813只债券未能成功发行（主要是取消发行，包含少数“回拨后未发行成功”情形），未成功发行债券的金额总计3216亿元；相比之下，整个上半年未成功发行的债券数量和总金额分别为1069只和4593亿元。

“对于风险较高的低评级信用债仍是望而生畏，前期公募基金曝出了很多踩雷的情况，当时机构就对持有的信用债进行了风险排查，现在感觉整个市场的信用风险偏好又收紧了一些，对于民企发行的债券更是不敢碰。”上海地区一位机构债券投资人对21世纪经济报道记者如此表示。

债券取消发行量集中

三季度以来，债券市场风险抬升。债券违约风险集聚的同时，二级市场也有所收紧，近来，货币市场和债券市场利率水平均有所提高。

从上周的情况来看，货币市场，资金利率多数上行，银行间质押式回购利率隔夜、7天、14天和1M品种分别上行3.87bp、6.78bp、20.75bp和5.77bp；利率债市场，10年国债和国开债的利率分别提高了4.01bp和3.17bp；信用债市场，3年期评级为AAA、AA+和AA的企业债收益率分别上行了1.12bp、4.09bp和3.40bp。

一级市场发行上，上周信用债发行总规模1407.69亿元，较此前一周增加了214.2亿元，到期规模1258.22亿元，净融资额149.47亿元，环比增加333.63亿元。

虽然发行量和净融资规模有所增长，但分具体品种看，主要是集中于高评级和短期限。与此同时，取消发行的规模也大幅增长。信用债取消和推迟发行规模明显增加，17只信用债取消发行，规模106亿元，环比增加80亿元。

从机构配置的角度来看，最近两个月的债券托管数据中，各机构对信用债的持有态度总体不乐观，保险公司持续减持利率债和信用债，境外机构和证券公司均在增持利率债的同时减持信用债。

对于近来信用市场呈现出的紧张状况，方正证券研究所固定收益首席分析师、副总裁杨为斅对21世纪经济报道记者表示，其实信用债的基本面一直没有好转，整个市场的信用债，很大一部分没有还款的基本面保障，要靠借新还旧来维持，这在流动性好的情况下没有问题，但是现在的流动性状况并不能满足所有的债券续借需求。

高低等级分化持续加剧

事实上，从市场反应以及利率走势来看，银行间市场流动性总体上仍处于合理充裕的状态，但与此同时，资管新规等金融监管政策上未见实质性放松，在一系列政策以及风险事件之下，市场机构的风险偏好收紧。如此，高资质和低资质债券之间的分化进一步加剧，而伴随着低资质债券的持续到期，违约事件再度高发亦有可能。

不管是商业银行还是非银机构投资者，目前投资低等级债券的意愿都比较低。

上海地区一位券商债券业务人士对21世纪经济报道记者表示，也关注到中央层面对以民营企业为代表的低资质发行人融资环境的关注，但是目前没有观察到实际有效的执行，这种情况下是不敢投资民企债券的。“风险太大了，万一踩个雷经办人都要受牵连，职业生涯都没了。”

事实上，在此之前，信用债市场似乎经历了一段“平静岁月”。7月中旬，央行一度窗口指导商业银行加大信贷投放和配置低评级债券，对于信用债投资，AA+及以上评级按1：1比例给予MLF，AA+以下评级按1：2给予MLF资金。

据21世纪经济报道记者了解，这一政策并没有起到持续性的效果。相比于配置高等级债券，配置低等级债券对商业银行而言，“优惠”在于多给一倍的MLF资金。但如果低等级债券违约，银行将得不偿失。

因此，多位银行业人士表示，目前对配置低等级债券的意愿很低。另外，当前政策鼓励银行信贷，有条件的情况下，不管是银行还是发行人都更愿意选择通过贷款渠道解决融资问题。

流动性方面，据杨为斅观察，货币政策层面自去年为止到今年7月份这段时间内，处于逐渐宽松的态势中，但是进入到今年8月份，情况开始有了明显变化，在其构建的货币政策量化指标中，8月份的数值几乎接近去年四季度。“一方面境外加息的制约，一方面国内经济下行压力仍然比较大，往后看，货币政策收紧和宽松都没有太大空间，还是稳健为主。”他对记者说。

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9月26日，一位接近全国中小企业股份转让公司（下称“全国股转公司”）的人士向21世纪经济报道记者表示，新三板股份回购制度“还在研究完善”。

其背景是，随着今年新三板行情的步步走低，挂牌公司认为估值过度低估，加之三类股东等现实问题，越来越多的公司希望加入到股份回购的行列。不过，在此之前，受制于政策股份回购计划无法落地。

早在今年7月27日全国股转公司在召开的新闻发布会上表示，在梳理总结前期工作实践的基础上，正会同有关部门研究制定相关业务指南，优化业务流程，待成熟后向市场公布。

8月31日，全国股转公司进一步回应，目前已完成新三板市场股份回购相关业务规则的草拟工作，待进一步完善并履行审批程序后即可发布实施。

企业急盼回购新制

9月26日，一位元亨光电高层向21世纪经济报道记者表示，公司的股份回购计划“等股转的相关政策落地后执行。股转也已经找我们开会讨论了。”

最近新三板公司元亨光电（430382.OC）因拟回购股份，而被主办券商提示违规一事，受到市场高度关注。

回顾整个元亨光电的股份回购计划，可见新三板股份回购制度的一斑。

8月27日，新三板公司元亨光电（430382）发布了回购公司股票的预案。

公告称，2018年以来，国内宏观经济环境形势较弱，新三板资本市场状况持续低迷，受此影响，公司股价持续下跌，目前股价无法体现公司应有的价值。元亨光电拟通过要约、市场回购等方式，回购不超过300万股股份，回购单价拟不高于4.5元/股，总回购金额不超过1350万元。

不过，针对这一回购方案，主办券商安信证券9月6日发布关于元亨光电拟违规进行股份回购的风险提示公告。

公告称，自2017年12月起，全国股转公司仅可办理两类股份回购业务：一是发行股份购买资产后，标的资产未完成业绩承诺，挂牌公司根据股份认购协议回购交易对手方所持股份进行注销；二是向激励对象发行股份后，激励对象离职、考核未达标等特定情形，挂牌公司可回购激励对象所持股票进行注销。

而元亨光电拟通过要约、二级市场回购等方式，回购股份用于减少注册资本。在相关规则出台前，全国股转公司暂不能办理此类回购。

这就意味着，元亨光电此次回购在相关规则出台前无法实施。

值得注意的是，9月12日的元亨光电的股东大会决议公告显示，股东对《关于回购公司股票》议案表决结果：同意股数32，607，000股，占本次股东大会有表决权股份总数的 78.90%；反对股数8，721，000股，占本次股东大会有表决权股份总数的 21.10%。

上述元亨光电高层人士表示：目前正在制订的新三板股份回购制度，“一直在完善。股转很愿意听意见。回购制度很能帮到企业。”

对此，一位新三板企业的董秘表示，“股份回购一直有市场需求。除了已经发布的两项回购——业绩对赌失败回购和激励对象未达标回购——之外，减资回购和股权激励回购的需求较多，市场有迫切需求。”

而安信证券研究中心新三板研究负责人诸海滨认为，当前新三板市场大量定价存在不合理情形公司（11%的公司股价小于1元/股）、大面积破净（新三板约占有交易公司数量20%的公司破净）、估值处于相对低位（超过50%的公司市盈率降至15X以下），这三个原因或成为公司回购的主要动力。

此外，诸海滨指出，新三板当前存在大量退市行为，由于新三板市场的公司多为成长型公司，大股东增持资金需要自筹，可能有一定的局限性，但是公司回购制度能够使得部分资金充足的公司可以进行回购，当前市场环境低迷，定价面临部分失真，若能完善回购制度一方面或成为产业资本增持的另一渠道补充，另一方面也可为公司价值提供一定的纠偏作用。

回购往哪走？

近期，证监会会同财政部、人民银行、国资委、银保监会等有关部门，研究起草了《中华人民共和国公司法修正案》草案，提出了修改公司法第一百四十二条股份回购有关规定的建议。修正案草案对公司法股份回购的规定做出修改，涉及到回购情形、回购程序、库存股制度、回购比例等，而股转系统近期也在着手新三板回购相关制度的修订。

那么，新三板回购制度走向何方呢？

9月26日，中科沃土基金董事长朱为绎在接受21世纪经济报道记者采访时建议，应尽快完善新三板公司回购制度。与上市公司股份回购制度相比，新三板挂牌公司股份回购制度的适用范围还非常窄，还发挥不出回购制度对新三板市场应有的作用，建议尽快完善股份回购制度，允许挂牌公司采用要约回购、二级市场回购方式回购股份或者回购股份用于股权激励。

“尤其应允许挂牌公司回购‘三类股东’股份，发挥挂牌公司股份回购在解决新三板公司上市‘三类股东’问题中的特殊作用，避免出现更多的亿童文教悲催事件。股转系统不能期望监管部门豁免‘三类股东’的穿透，但可以通过完善股份回购制度，推动新三板公司用自有资金回购‘三类股东’股份，从而化解新三板公司IPO过程中遇到的‘三类股东’难题。”朱为绎说。

南北天地（430066.OC）董秘崔彦军认为，现在是推出回购的较好时机，一方面三类股东问题涉及的回购，因为新三板多数大股东资金有限，而有些公司货币资金富余，如果允许回购注销或以库存股形式持有，则部分企业可以解决三类股东的问题；另一方面，由于新三板持续低迷，不少优质公司股价偏离内在价值，公司可以回购股份用于员工股权激励。此外，回购资金作为增量资金，可以改善流动性，也可以增强投资者的信心。完善回购股份制度，有利于优化资本结构、稳定控制权、提升公司投资价值、健全投资者回报机制。

目前，股份回购的《公司法修正案》即将实施，崔彦军建议，“希望新三板应尽快落实到位，回购制度与上市公司相比，流程可以更简化、易操作。”

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今年以来，诸如退市、新三板挂牌私募被强制摘牌以及持续加大对外开放力度，新的市场环境下对资本市场投资者保护工作提出了更多的要求。

尽管在监管层数项工作中，投保工作已经成为了重中之重，但从制度框架来看，仍有诸多不完善的地方。

现任十三届全国人大财政经济委员会副主任委员、曾任证监会副主席的刘新华9月26日在首届中小投资者服务论坛上便指出：“监管层在立法上要进一步整合投资者保护的法律资源，适时制定专项的资本市场投资者保护法规。”

尽快制定高阶法规

梳理目前我国资本市场的各项法规例如公司法，证券法，投资基金法等，不难发现，对投资者尤其是中小投资者的保护总体上显得较为零散。

“投资者保护的立法还不够完整、不系统，协作性也不够强。因此我们要进一步结合证券法公司法的修订，结合期货法的起草以及其他相关法律法规的制定和修改，扎实做好资本市场投资者保护法制建设的顶层设计，适时制定专项性的资本市场投资者保护法规。”刘新华表示。

一些市场观点认为目前涉及投资者保护的法律体系上不健全导致了目前的法律的状况与投资者在资本市场的地位和重要性不相适应。

中证中小投资者服务中心总经理徐明指出：“投资者是资本市场最为重要的参与者，是资本市场的最为基本的要素，但目前涉及中介机构的行政法规早已颁布，涉及上市公司的行政法规已制定多年，已较为成熟，恰恰涉及投资者的行政法规却毫无制定的迹象。”

另外，原有制度规定的效力和层级不高也制约了投资者保护工作的开展。

“行政管理部门制定的投资者保护制度仅是部门规章和规范性文件，在效力和层级上均显不足，在司法实践中也并不必然成为审判的依据。”一位金诚同达律所的律师9月26日告诉记者。

综上所述，种种诉求之下，资本市场亟需专门针对投资者保护的《资本市场投资者保护条例》（以下简称条例）尽快出台。

与此同时，记者了解到除了针对投资者保护应加快制定更高阶，更统一的法规外，徐明还建议在次一级的行政法规层面应对资本市场的基本要素进行较为系统的专门性规定。

他讲道：“即应制定《上市公司监管条例》《中介机构监管条例》和《投资者保护条例》，三个条例三位一体，彼此作用，更能使法律、行政法规和部门规章彼此衔接、由粗致细、由原则到操作，梯度发展，在资本市场参与主体方面形成完整的资本市场法律制度体系。”

以赔偿救济为切入点

制定高阶专门的法规固然迫切，但资本市场投资者保护体系也在积极推进当中。记者获悉，当下监管层将在制度上紧紧围绕着投资者保护，探索建立起以投资者损害赔偿救济制度为重点的新制度，也就是说投资者的赔偿救济是制度建设的重要切入口。

目前中国证券市场超过1亿的开户投资者中，自然人投资者占比超过99%，其中绝大部分都是持股市值不足50万元的中小投资者。而这些投资者的合法权益能否得到充分保护，特别是因违法侵权行为受到损害的投资者是否能够便捷、及时地获得经济赔偿或补偿，直接关系上亿投资者及其家庭的切身利益。

然而，记者采访了解到，现阶段投资者在证券领域想要获得民事赔偿并非一件容易的事情。

上海明伦律师事务所合伙人王智斌律师告诉记者：“我们经常会遇到投资者感慨索赔无门，有些时候是由于该部分投资者确实不具备索赔资格，有些时候则是制度建设滞后造成的。”

最高人民法院审判委员会专职委员刘贵祥9月26日在论坛上也指出：“从多方的调研和反映的情况看，目前公众投资者通过民事诉讼方式获得权利救济的渠道仍然有限，司法赔偿还不能覆盖资本市场的主要违法行为，相对于当前证券市场违法违规行为的发展态势和投资者合法权益保护的要求，我们对中小投资者的司法保障还有很多的改进和完善空间。”

另一方面，证监会的数据显示，投资者提起诉讼赔偿的意识十分淡薄。

记者从证监会获取的数据显示，2003年-2015年，证监会共查处欺诈发行和信息披露违法案件400余起，同期查处的内幕交易和操纵市场的案件700余起，理论上对这些违法行为，投资者都可以提起民事诉讼，但实际提起民事赔偿诉讼的情况并不如市场想像的多。

因此，下一阶段由监管层推动解决诉讼难，难诉讼将是推动完善投资者保护制度的核心部分。

首先要解决的是诉讼难的问题，最高法认为应该从提高投资者的诉讼能力和解决人民法院的专业能力两个方面作为基本路径。

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随着“15新光01”和“17新光控股CP001”两债券延期兑付， “饰品女王”浙江女首富周晓光旗下新光控股集团有限公司（下称“新光集团”）的困局，开始浮出水面。

9月25日下午，上交所公告称，新光集团发行总额20亿元，票面利率6.5%的“15新光01”应支付回售金额17.4亿元，第三个付息年度利息1.3亿元，但截至25日，未收到相应回售资金。

与此同时，上清所称，发行金额10亿元、票面利率6.8%的新光集团2017年第一期短期融资券“17新光控股CP001”，也于9月25日到期，但仅收到部分本金及全额利息资金，构成实质性违约。

与之形成鲜明反差的是，2017年，布局饰品、房地产及相关贸易业务的新光集团掌门人周晓光夫妇以330亿元的身家登上胡润百富榜65位。

尽管新光集团声称寻求其他融资渠道，乃至考虑变卖集团旗下资产，不过旗下上市公司新光圆成（002147.SZ）正进行的百亿现金收购，或因此被蒙上迷雾。

大股东两债券违约

对于两只债券接连违约，新光集团新闻发言人徐军26日对媒体表示，公司近一年时间未能发行新债券，其它多项融资计划也进展缓慢。今年以来，公司已如期兑付各项债务本息约90亿元，导致短期兑付压力陡增，流动性不足成为当前面临的最大困境。

21世纪经济报道记者查询Wind数据，新光集团目前仍存续的债券还有“16新光债”、“16新光01”、“16新光02”、“16新控01”等6期非公开发行的公司债；“16新光债”、“15新光01”、“15新光02”2期公司债；以及“17新光控股CP001”、“17新光控股CP002”2期短期融资券，其发行规模合计166亿元，目前剩余的债券融资余额累计超过100亿元。

值得一提的是，9月27日，新光集团将召开“15新光01”的债券持有人首轮沟通会，讨论后续偿债方案。

公告显示，会议将在浙江义乌的新光集团总部召开，会议主持人正是新光集团总裁虞江波。

9月26日下午，21世纪经济报道记者致电新光集团，接待此债券违约事件的负责人表示，针对流动性问题，集团将从三方面做出应对措施，“首先是寻求政府支持，然后是寻求其他的融资渠道，此外，集团也计划变卖旗下资产。”

关于进一步的细节，其表示将在27日当天的债权人沟通会上做进一步的回应。

50亿元到位成谜？

控股股东陷入资金紧张，是不是会对其旗下上市公司造成影响呢？

2016年4月，通过借壳方圆支承实现房地产板块上市的新光集团，拥有了首家上市企业新光圆成，从今年1月18日起，就因打算百亿现金收购港股上市的风电传动龙头企业中国高速传动（00658.HK）控股权而停牌至今，两个多月之后，其仍未回复深交所在7月9日发出的重组问询函。

在收购方案中，新光圆成表示此次收购资金来源于自有资金及自筹资金。

根据收购方案，收购对应中国传动100％股份总价为人民币约163亿元-184亿元，这意味着新光圆成收购51%股权最少需要83.13亿元。

而截至2018年6月底，新光圆成账上仅躺着2.14亿元货币资金。

需要指出的是，6月12日，新光圆成公告称，控股股东新光集团同意向公司提供人民币50亿元的借款金额，借款期限为不超过60个月，年利率为4.75％。

此前的8月28日，新光集团董事长周晓光对媒体表示， “对新光圆成的50亿元借款会如期借，到期的债券等资金都会按期偿还，目前资金都在准备中。”

那么，在目前的情况下，这笔借款是否如实到位呢？

上述新光集团人士仅表示，已经记录了该问题，将在债权人沟通会之后给出回应。

不过，从公开信息可以看到，新光圆成的资金情况或也并不乐观。

2017年下半年以来，新光圆成陆续处置和转让了旗下酒店、物业、股权等多项资产。

2017年12月，新光圆成出售了全资子公司万厦房产持有的建德新越置业有限公司100%股权及南通一九一二文化产业发展有限公司100%的股权，股权转让款共计18.45亿元。

今年5月，新光圆成计划将万厦房产与滨江集团合作开发的义乌市新光壹品46%的项目权益转让给滨江集团，转让对价为18.24亿元。

26日下午，21世纪经济报道记者致电新光圆成证券事务部，其工作人员回应称，公司一切生产经营正常，对于尚不明确的重组，其表示，“我们还是会按照每5个交易日做一个进度披露。”

尽管新光圆成2018年上半年净利润1.49亿元，但是与新光集团入主时，承诺上市公司2016年-2018年累计净利润不低于40亿元的目标相比（根据目前的实现情况，2018年全年要实现13亿元净利润的计划），仍然相距甚远。

高企的质押率也成为潜藏的风险，目前，新光集团持有上市公司62.5%股权，不过质押率高达98.3%。

2018年3月，大公国际将新光集团的评级从AA/稳定上升至AA+/稳定。

对此，9月26日，一位华南债券评级机构人士告诉21世纪经济报道记者，“新光集团的评级存在虚高的可能，”其分析指出，“有一笔债券的票面利率从6.5%调整到了8%，但是评级和其信用资质相比，显然是不正常的，而且，集团很多资产状况也不明确。”

其所指的是2018年9月14日，新光集团将“15新光02”票面利率从6.5%上调至8%。

另据审计报告，截至2017年底，新光集团资产总额为776亿元，净资产为327亿元，与之相对的一组数据： 截至2018年3月，新光集团有息债务337.64亿元，短期借款60.85亿元，一年内到期的非流动负债49.01亿元。