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1月7日，中国社科院社会政法学部、中国社科院国家治理研究智库举办新时代国家治理高端论坛，并发布《中等收入群体的分布与扩大中等收入群体的战略选择》报告。

“中等收入群体的扩大，不仅具有经济意义的消费拉动作用，而且更加重要的是，还发挥着维护社会稳定，加强社会治理的积极意义。”中国社科院社会战略研究院院长张翼在论坛上说。

根据上述报告，按总人口计算，中国大约有4.5亿多人口属于中等收入家庭。如果将中间收入群体、中上收入群体和高收入群体相加在一起，则大约有6亿人口属于中等收入以上收入家庭。

该报告指出，将家庭人均收入中位数的75%及以下视为低收入群体，将家庭人均收入中位数的76%~120%、120%~200%、201%~350%分别视为中低收入群体、中间收入群体、中高收入群体，则中国目前低收入群体占比重为35%，中低收入群体占22.7%，中间收入群体占19.6%，中高收入群体占14%，高收入群体占8.7%。

城乡之间、地区之间、不同阶层之间存在较大的收入差距，所以低收入群体所占比重还比较大，即使将中间收入群体和中高收入群体相加在一起，其和也只达到34%左右。

报告指出，中部地区的中高收入群体和高收入群体占比比较大，低收入群体占比比较小。而中西部地区中高收入群体和高收入群体占比相对较小，低收入群体占比相对较大。

在各省内部居住区位看，居住在市和县中心城区的居民，在中间收入群体、中高收入群体和高收入群体中占比相对较大，居住在农村和乡镇的居民在低收入群体中所占比重较大。

在农民阶层中，只有1.3%的人居于高收入群体，低收入群体占66.9%。

该报告指出，要提高低收入者收入，扩大中等收入群体，需要推进个税改革，降低房租水平。

第一，继续提高劳动力人口的受教育水平，只有人力资本的提高，才最终决定其在市场的就业竞争力。

第二，继续推进个税改革。一方面提高个税的征税税基，另外一方面以家庭人均收入为单位计算税基。在农村和城镇家庭人均可支配收入的提升以及通货膨胀的影响下，税基太低，不利于低收入群体和中低收入群体改善当前的生活水平。在家庭的脆弱化过程中，子女为照顾老年父母或子女而进行的各种花费，就应该考虑减税。只有这样，既可以缓解养老压力，也可以缓解人口出生率急速下滑的压力。

第三，要提振农村和中西部地区的发展动力，提升农村与中西部地区等收入群体所占比重。

第四，必须彻底破除农民工流动与就业的体制机制弊端，深化户籍制度改革，不再以户口作为城市基本公共服务配置的标准。

第五，在城镇化过程中，房价和房租的快速上升，限制了劳动者当前收入的净所得。在大城市，农民工消费的25%以上属于租房支出，大学生消费中的35%以上属于租房支出。要缩小收入差距，政府就要调控房价和房租。在刺激经济的时候，要进行政策投入的道德底线评估。要防止收入差距有所控制的同时却扩大了财富占有差距，要防止财富升值形成更大的收入差距，要防止当前经济刺激政策加大未来的社会治理成本。

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北京小马奔腾文化传媒股份有限公司（以下简称小马奔腾）曾是红极一时的影视公司，巅峰时期，投拍不少知名影视剧，其中包括《历史的天空》、《甜蜜蜜》、《武林外传》、《建党伟业》、《将爱情进行到底》等。

但在2014年1月2日，小马奔腾创始人李明意外离世。李明去世前两天，正是他与建银文化产业投资基金（天津）有限公司（下称建银投资公司）所签“对赌协议”到期的日子。——小马奔腾由于没在2013年12月31日前成功上市，所以“对赌”失败了。

按照“对赌协议”，李明、李萍和李莉三兄妹，需共同承担共6.35亿。李明突然离世后，根据《婚姻法》司法解释（二）第24条里（简称“24条”）的规定，遗孀金燕替代了李明的位置，成为被负债人。



去年9月，金燕收到北京市第一中级人民法院（以下简称北京市一中院）的一审判决书：被判负债2亿元。据红星新闻，按金燕的说法，她成为了“24条”有史以来额度最大的案件，仅诉讼费就高达上百万。

但最新消息显示，《婚姻法》“24条”未来有望通过新的司法解释来完善。

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21世纪经济报道
1月8日，沪指延续上攻态势，收盘上扬0.52%，收复3400点整数关口，日K线强势七连阳，收报3409.48点。两市合计成交5586亿元，行业板块涨跌互现，煤炭、钢铁、有色金属等周期类股强势领涨。

截至收盘，沪指涨0.52%，报收3409点；深成指涨0.35%，报收11382点；创业板涨0.26%，报收1806点。

进入2018年后，A股涨势停不下来，对此，分析师们普遍认为，这基本确立了2018年春季行情，并且纷纷表示看好春耕行情，当前仍是积极布局的好时机。

海通证券荀玉根团队指出：①元旦后市场涨势凌厉，仍定性为躁动行情。过去每年都有1-2次指数涨幅10%以上的较大行情，均源于基本面或政策面改善，今年还需要时间确认。②躁动行情特征是热点轮动快，开年四个交易日已显示此特征，历史上躁动期领涨行业与全年领涨行业差异大。③躁动行情重视主题，政策主题如地产和智能汽车、事件主题如通胀(农业、农化)。全年价值龙头携手成长龙头，上半年偏价值尤其是金融。

国金证券李立峰、樊继拓、魏雪团队指出，历来A股春季躁动中“板块轮动较快”为其主要特征之一，建议坚守“低估值、高分红”板块，个股上选择行业龙头公司做首选标的。具体到行业配置上，我们推荐“大金融、地产、建筑、生物医药(仿制药)等”；主题方面，我们推荐“结构性供给侧改革(航空)、大国制造(环保设备、消费电子)、国企改革”等。

兴业证券王德伦、张启尧团队指出，当前仍是积极布局的好时机：1)经济基本面，近期一系列数据显示经济运行平稳，经济增长仍有支撑；海外经济向好，或对我国出口形成拉动。2)流动性层面，央行建立临时准备金动用安排，虽然货币政策稳健中性的整体基调未发生变化，但至少有助于稳定金融机构及投资者的流动性预期，缓解市场对出现突发性流动性缺口或资金价格波动的担忧。3)开年后，市场风险偏好明显回暖，主题板块也开始迸发活力。4)年初新增资金入场迎来“开门红”。

投资策略上，建议短期关注航空票价改革和智能汽车，持续聚焦“大创新”。

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上海证券报：松限购严限售楼市调控更趋精准化

楼市调控在一些城市正更趋精准化。1月5日晚，兰州市住房保障和房产管理局发布通知：自1月8日起，对部分区域取消限购;同时，对主城大部分区域住房实行三年限售。业内人士认为，兰州松绑部分非核心区域限购，但对城区进一步限售，对炒房依然“零容忍”，严格意义上来说，不能算是楼市政策松绑信号，而是根据实际情况实行差别化调控。未来或有更多城市跟进，进行精准施策。

放松限购意在去库存

地处西北的兰州率先“松绑”限购，出乎不少人的预料。

根据兰州市住房保障和房产管理局发布的《关于加强房地产市场调控强化房地产市场监管有关工作的通知》，兰州将取消西固区、九州开发区、高坪偏远区域的住房限购政策，同时规定城关区、七里河区、安宁区范围内(含高新区、经济区，不包括高新区榆中园区)的住房继续实行非兰州户籍家庭最多可购买一套、兰州户籍家庭最多可购两套的限购政策，但不用再提供社保证明和纳税证明。

同时，该通知要求对城关区、七里河区、安宁区、西固区范围内的住房实施限售。个人在上述区域内购买的住房(含新建商品住房和存量住房，以合同网签时间为准)，自取得《不动产权证书》登记簿日期满三年方可上市交易。

对兰州市这次的一松(限购)一紧(限售)，当地一位市民表示，兰州新房库存上升较快，这一政策实质上是把二手房的需求往一手房挤，消化一手房库存;而且限售区域要远大于放宽限购的范围，也就是说，易买难卖。

兰州是2017年4月开始实施限购政策的，价格被控制住的同时，成交量也直线下降。数据显示，兰州2017年的房屋成交量约为700万平方米左右，较2016年度下降20%以上。兰州西固区、九州开发区等区域房屋库存量加大。

易居研究院智库中心研究总监严跃进认为，兰州楼市的过热主要集中在市区，一些郊区及偏远地区的新房库存较高，对此类区域取消限购变为限售，既去库存也防范炒房，具有积极意义，预计其他一些城市会跟进，适当放松库存较高区域的购房政策。

多地“人才房”不限购

与兰州市直接“松绑”部分区域限购不同，武汉、南京、郑州等热点城市最近都通过出台人才安居等政策，允许本科以上学历人才、高级技能型人才等购买首套房而不限购，有的甚至给予一定的住房补贴，从而间接松绑了限购、限贷。

如郑州市规定，博士研究生、35岁以下的硕士研究生、“双一流”建设高校的本科毕业生，购买首套自住商品住宅，可免予提供社保或个税证明，并给予首次购房补贴：博士每人10万元，硕士每人5万元，本科毕业生每人2万元。

不过，调控作用最大的限售政策依旧没有松动，甚至还有加码迹象。

以武汉市为例，2017年12月22日至28日，《武汉市房票(人才住房劵)使用管理办法(试行)》公开征求意见。征求意见稿提出，非武汉市户籍个人凭房票可在武汉市范围内购买首套住房，使用房票所购住房取得不动产权证满五年后才可上市交易。在限售时间上，“人才房”比普通住宅还要多两年。

数年内限售，无疑会使许多人在购房时更加慎重，“快进快出”变相炒房的短期投资性购买和投机性购买将大量减少，而对房屋的中长期持有，将有利于房价稳定的预期形成。

严跃进认为，中央经济工作会议提出，要保持房地产市场调控政策连续性和稳定性，分清中央和地方事权，实行差别化调控。这意味着，2018年房地产调控政策整体上不会有太大的变化，库存升高会促使楼市政策微调，但对于炒房依然零容忍，限售政策会继续推进。

中国证券报：楼市调控“一城多策”料成新趋势

从1月8日起，兰州市将对现行的房地产市场调控政策进行调整，在取消部分区域住房限购政策的同时，对市民持有核心城区的住房开始实施3年期限的限售政策。中原地产首席分析师张大伟表示，本轮房地产调控最大的特点是一城一策，而分类调控是本轮调控的主要基调。未来在房地产发展平稳健康的总体要求下，不仅仅是一城一策，而是一城多策。以兰州为例，库存过多的区域松绑政策，库存少的区域加码调控，符合调控的大方向。

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新股和可转债均进入近期少见的“空窗期”。

如无变化，本周将只有华菱精工1只新股申购，成为近段时间以来新股发行数量最少的一周。实际上，自2017年12月以来，每周新股发行数量均不超过5只，较此前大幅减少。而这只是近期新股发行数量减少的一个缩影。

IPO发行减速

据Wind数据，当前IPO申请已获通过但未发行的公司仍超过30家，其中天永智能、奥飞数据、科顺防水已于近日获得IPO批文，但截至发稿尚未确定具体发行日期;24家公司尚待获得证监会IPO批文，如果按照目前的新股发行速度，加上春节的因素，至少还需要1～2个月的时间才能消化完毕。

值得注意的是，上述IPO申请已获通过的公司中，还有多家因各种事由暂缓发行，如鑫广绿环因出现突发事件，造成生产人员伤亡，决定暂缓发行，公司原定的发行时间是2017年12月13日。天常股份因遭到同行宏发新材举报，也决定暂缓发行，公司原定的发行时间是2017年11月14日。

华菱精工、成都银行、南都物业则已明确发行日期：华菱精工计划于2018年1月11日发行，成都银行则计划于1月17日发行，南都物业计划于1月23日发行。

剔除阶段性因素影响后，当前A股市场IPO压力仍存，据Wind数据初略估算，目前排队等待IPO的企业仍超过2000家，其中处于辅导备案登记受理阶段的为1500家。



审核趋严 IPO通过率大幅下降

Wind数据显示，2017年以来，有504家公司IPO申请上会，其中384家公司获通过，通过率为76.19%。但自大发审委启动以来，有99家公司IPO申请上会，其中56家公司获通过，通过率仅为56.57%。

大发审委目前对IPO企业的审视可谓全方位，明显较以往更为细致和严格。如对被否的龙旗科技，发审委就对多达5个方面的问题进行询问，包括公司营业收入持续增加而净利润大幅下滑，投资收益占营业利润的比例较高;小米公司成为关联方后与公司的关联交易逐年增长;公司主要客户各期的业务收入变化较大;公司主要资产系收购自新加坡上市公司龙旗控股;公司应收账款余额较大，占营业收入和流动资产的比例较高。

即便IPO申请审核获得通过的公司，发审委也多附加多项问询事项。如1月5日过会的润建通信，发审委就要求公司就主营业务成本中劳务分包费较大等5个方面的问题作出说明。

新股和可转债都进入“空窗期” 二级市场开始表现

不光是新股，近期可转债的发行速度也有所减缓。

元旦以来，尚无1只可转债发行。自可转债信用申购新规以来，可转债逐渐成为A股公司再融资的主要方式之一，特别是2017年11月份以来，几乎每周都有可转债发行。

新股发行和可转债发行降速一定程度上提升了相关品种二级市场的表现。以与新股密切相关的次新股为例，深次新股指数近期逐渐趋稳并反弹。



可转债行情的回暖更为明显，除破发数量较之前有所减少外，多只强势的可转债甚至已创出历史新高，如三一转债、金禾转债均已创下历史新高。

来源：证券时报网

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2018年第一周，沪指创出18个月最大周涨幅，最高一度站上3400点关口。Wind数据显示，所有板块周涨幅无一为负，其中房地产、建筑材料、化工等板块一周上涨逾6%。剔除次新股，泰禾集团(房地产)、上峰水泥(建筑材料)、万年青(建筑材料)等一周涨幅位居前三，分别上涨38.41%、33.13%、33.11%，这三只个股也属于房地产与建筑材料板块。

据21数据新闻实验室统计，或受节假日影响，新年第一周机构调研热情下滑，1月2日-5日的一周，共计38家上市公司接受机构调研，环比大幅减少。

电子依然最受青睐，家电、有色获关注

由于上市公司较少，从上市板来看差别并不明显。数据显示，这38家公司中，主板10家，创业板20家，中小板8家。

从行业来看，电子依然是机构最青睐的行业，家电、有色金属亦相对较受关注。



知名私募大佬看中了谁?

具体到上市公司，当周最频繁的分别为金风科技(3次)、大族激光(3次)、利亚德(2次)，均为此前机构调研的热门股。

从调研机构家数来看，仅15家上市公司获得超过5家机构调研，其中超过10家机构调研的则有7家公司，中航光电获41家机构青睐，包括邱国鹭旗下的高毅资产。葛卫东旗下的混沌投资则调研了江海股份。

2017年12月24日，我国自主研制的水陆两栖飞机AG600成功首飞。而据中航光电公告显示，中航光电为AG600飞机提供了全机80%以上机载设备集成互连解决方案，分别用于驾驶舱设备柜、通舱设备柜等14项集成化产品。同时，中航光电将自动化检测手段充分应用到全机电气线路互连系统的检测与故障定位中，为AG600总装下线和全机通电打下基础。

数据显示，中航光电近一个月涨幅达12.22%。



青睐绩优股，次新股获关注

当前正值年报炒作季，据21数据新闻实验室统计，这38家上市公司中有24家披露了2017年年报预告，预喜的有21家。其中，新纶科技、国光电器、大族激光、金贵银业等预增幅度超过100%。

值得注意的是，这38家上市公司中有7家为2017年上市的次新股，其中有4家年报预喜，中设股份、周大生、蒙娜丽莎等预增幅度均逾30%。数据显示，刚刚过去的一周(1月2日-5日)，中设股份收获4涨停，周涨幅达30.54%。

具体如表所示：(标红为2017年上市的次新股)

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头条

1、外管局：截至2017年12月末，外汇储备规模31399亿美元，环比上升207亿美元，连续第十一个月出现回升。2017年全年来看，外汇储备规模自1月降至29982亿美元后稳步回升，年末较年初上升1294亿美元，升幅4.3%。

2、一汽轿车公告：拟对摩拜出行进行增资入股，增资后一汽轿车持有摩拜出行10%的股权。一汽轿车作为摩拜移动出行产品的提供商、制造商，与摩拜出行在定制版领域的整车生产、研发，出行服务领域的整车销售进行相关合作。

财经要闻

1、中共中央办公厅、国务院办公厅：印发《关于推进城市安全发展的意见》。提出到2020年，城市安全发展取得明显进展，建成一批与全面建成小康社会目标相适应的安全发展示范城市。

2、央视网：2017年，银监会大力整治银行业市场乱象，对信贷、票据、同业和理财等领域的突出问题进行了重点整治。全年共作出行政处罚3452件，处罚机构1877家，罚没金额29.32亿元，对270人取消了一定期限直至终身银行业从业和高管任职资格。

3、人民日报：进入存量竞争期，电商平台更不该忘了开放合作的初衷，而应以更加包容的心态，把精力放在改善服务上，靠购物体验培养消费者黏性，形成平台、商家、消费者多赢的局面，把难以取舍的“二选一”变成互利共赢的“一加一”。

4、中金公司：截至2016年底，中国私人财富规模约165万亿元，已成为仅次于美国的世界第二大私人财富市场。股票公募、股票私募和对冲基金在过去十年均获得10%以上的年化收益，远高于同期上证综指2.1%的年化收益水平。

5、中新网：上海日前召开促进房地产市场健康发展联席会议，宣布将建立全市统一的住房租赁公共服务平台，更好地服务构建租购并举住房制度的大局。业界盼望此举将促进上海迎来更为“健康”的租赁环境。

6、新华社：武汉市日前正式上线运行住房租赁交易服务平台共享系统，为出租人和承租人提供便捷的住房租赁信息发布服务，并提供全方位金融支持和服务，实现住房租赁超市和金融超市的完美结合。

投资风向

1、证券时报：2018年首周，证监会共审核6家企业，上海龙旗科技股份有限公司和欣贺股份有限公司等2家公司上市申请被否。否决原因主要集中在可持续盈利能力存疑，关联交易、对关联方或存重大依赖，应收账款/毛利率异常等。

2、沪深证券交易所：本周沪深两市有61.35亿限售股上市流通，市值为556.57亿元，分别环比大降58%、46%。其中有2家上市公司解禁数量超10亿股，分别是中国中冶的16.14亿股和天地科技的13.6亿股。

3、广发证券：过去十年，A股岁末年初的“春季躁动”几乎年年出现，其内在机理包括经济与政策步入“真空期”、跨年流动性出现边际放松、机构投资者开展新年建仓布局、“两会”带动的主题炒作热情、A股市场存在“学习效应”等等。18年初，A股市场契合上述条件的信号已经出现，今年的“春季躁动”已经如期而至。

4、贾跃亭妻子甘薇：过去的一周，通过以资产抵债和出售资产的方式，实现部分债务的实质解决。一是将乐视商城核心优质资产以9290万元的作价抵债给乐视上市公司控股子公司新乐视智家;二是出售酷派股份，转让价款8.07亿港元直接被招商银行抵消对应的部分债务。

5、澎湃：宝能系曲线进军bocai业，港股中国金洋近日公告称，斥资3.98亿港元收购蓝鼎国际13.5万股股份。中国金洋被认为是“宝能系”在香港的资本运作平台。蓝鼎国际主营业务为综合休闲和娱乐度假村、bocai业务和物业发展。

6、北京商报：新的一年，B站大手笔购入了29部番剧的版权，但对于B站用户而言，在B站全站免费、无广告观看番剧的日子可能一去不复返了。不仅部分番剧会加载贴片广告，这29部番剧中，有8部番剧将采用“付费先看”的模式。

7、保利地产公告：公司实控人中国保利集团公司已由全民所有制企业变更为国有独资公司，名称变更为“中国保利集团有限公司”，相关事项已完成工商变更登记。

社会热点

1、中新网：2017年中国的快递行业再创新纪录，从2017年5月份开始，快递包裹分发进入1天1亿时代。2017年共有1500万绿色包裹，数千万的纸箱进行二次循环，数百亿的电子面单投入使用。

2、广州日报：线上旅行社最新一份大数据显示，已有超过5万游客预订了春节旅游度假出行。涉及100多个出发城市，到达全球60多个国家、280多个目的地城市。其中，“家庭游”的增长比例为历年最高。

3、央广网：新年伊始流感发病迎来高峰。北京市疾控中心通报，2017年最后一周流行性感冒发病数较前一周上升48.75%，医疗机构报告的儿童病例数上升幅度较为明显，疫情大部分出现在小学一、二年级和托幼机构。在全国多地医院儿科爆满的情况相继出现。

国际要闻

1、证券时报：苹果故意让旧iPhone变慢，目前在美国国内就面临了24项集体诉讼，其中最新的两项分别来自于纽约州的MarcHonigman和俄亥俄州的LauriSullivan-Stefanou。同时，在以色列和法国苹果也遭到了起诉。

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在贾跃亭宣布乐视系债务问题将由妻子甘薇全权负责后，甘薇似乎没有食言。

1月7日下午，甘薇在微博发布消息称，经过自己与债务处理小组的共同努力，已经通过以资抵债与资产出售的方式，实现了部分债务的实质解决。

其中，将乐视商城核心优质资产以9290万元的作价抵债给乐视上市公司控股子公司新乐视智家，偿还了上市公司部分债务。

其次，通过出售酷派集团(2369.HK)股份，获得转让价款8.07亿港元直接被招商银行抵消对应的部分债务(原债务本息约14亿港币)，偿债比例近60%。

实际上，2015年11月17日，乐视系与招商银行上海分行正式签署战略合作协议，双方将在综合授信、现金管理、财务顾问、国际业务等多方面达成长期战略合作。其中，招商银行上海分行将向乐视系及旗下公司提供100亿元战略性全球综合授信额度，满足乐视系国内外业务的资金需求。

21世纪经济报道记者了解到，招商银行提供给乐视控股的100亿元授信额度，是彼时乐视控股与商业银行合作中获得的资金额度最大的授信支持。而在2015年7月，第一笔信贷业务正式投放，总融资额达27.4亿港元。最终，这笔27.4亿港元的贷款，随后被乐视系用于收购酷派集团(2369.HK)18%的股权。

而对于此次减持酷派集团股份，21世纪经济报道早前发布了题为《贾跃亭减持酷派18%股权亏12亿，频繁套现难解债务危机》的报道，对乐视系这一事项进行了详细解读。

此外，甘薇还表示，下一步其还会积极与招商银行寻求沟通，希望能对已冻结的资产进行相应比例的解冻，以便于贾跃亭来偿还更多债权人的债务。

自2010年乐视网(300104.SZ)上市以来，贾跃亭各种形式对外融资500亿元以上，目前实际对外负债或高达百亿元。

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编者按

改革开放步入第四十个年头，中国将探索世界开放水平最高的特殊经济功能区——自由贸易港。

自贸试验区让人们眼前一亮，自贸港更让人震惊于中国对外开放的速度与魄力。

随着经济体量越来越大，地位越来越重要，中国迫切需要改变，需要领先。在国际上，通过“一带一路”倡议，反对贸易保护主义，呼吁构建开放型世界经济；在国内，通过自贸试验区及自贸港，不断提高开放水平，探索对接高水平国际投资贸易规则的制度体系。

改革和开放历来是相辅相成的，在建设自贸试验区的过程中，有一句口号是“以开放倒逼改革”。探索建设自贸港这种更高水平的开放，意味着改革的步伐更需要加快，只有全面改革才能与全面开放相辅相成。

中国不乏各种各样的功能区、试验区，历来的经验是，一个地方先拿到优惠政策，就意味着可以抢先起步。甚至在自贸试验区的申报中，这种心态也在所难免。而到了自贸港这个高度后，改革不能再被动的依靠开放“倒逼”，而要求地方主动加快改革步伐，进行大范围全方位深层次的改革。

如果地方不能理解中央提出探索自贸港的初心，很难想象其自贸港建设方案能获得通过。在新时代背景下，对优惠政策“等要靠”早已行不通，主动推动改革，营造良好政策环境的地方，必定成为领跑者。只有领跑者，才有条件探索开放水平最高的自贸港。（李伯牙）

2018年，自贸港的申报竞争或将进一步升级。

这一概念刚刚出炉不足两个月，目前尚无落地先例。不过，多地已经在摩拳擦掌，酝酿抢占新一轮开放高地。

据21世纪经济报道记者不完全统计，截至目前，至少已有十个省市启动研究申报自由贸易港，这些地方既有沿海的上海、浙江、广东、天津、福建、辽宁、海南等地，也有四川、陕西、湖北等内陆地区。

新的一年，是否会有更多地区加入到自贸港申报的队伍中？自贸港能否在这一年从概念走向实践？

有专家认为，自贸港的探索有望在少数具备条件的沿海发达地区率先破题。由于自贸港在税收等政策上与其他地区差别较大，相对封闭的离岛、半岛和三角洲地区更便于实现“二线管住”基础上的“一线放开”。

与世界一流自贸港对标，必须正视中国内地在管理体制、效率和国际化服务等方面的差距。作为全球开放程度最高的高地，自贸港的探索需要在准入、监管、通关、金融、税收、人员流动等多个领域做出一系列特殊的制度安排。

十省市研究申报自贸港

自贸港的概念甫一提出，就受到了地方的热烈响应。

据21世纪经济报道记者不完全统计，截至目前，已有包括上海、浙江、广东、天津、福建、辽宁、海南、湖北、四川、陕西在内的十个省市研究申报自由贸易港。

上海的申报较为领先，商务部发言人此前表示，该部正会同上海市和相关部门研究制定有关的建设方案。

上海市已于2017年末将自由贸易港的建设方案报送至国家有关部委征求意见，2018年上海方案将会有何进展，仍有待观察。上海申报自贸港将取消或最大程度简化入区货物的贸易管制措施，有望实现不报关、不完税、转口贸易也不受限制。

在探索建设自由贸易港方面，舟山也先行一步。浙江自贸试验区管委会机关党组书记、综合服务中心主任黄义盛曾表示，浙江将通过三年有特色的改革探索，对接国际标准初步建成自由贸易港区先行区。

商务部研究院国际市场研究所副所长白明告诉21世纪经济报道记者，浙江自贸试验区设在了舟山岛，其相对封闭的地理位置有利于建设自由贸易港区，浙江有可能对接国际标准，推动以油品为核心的国际大宗商品贸易自由化。

广东前海蛇口自贸片区管委会副主任、前海管理局副局长王锦侠此前也表示，广东也在积极申建自贸港。新方案的一个核心就是对接香港、澳门这两个全球最具开放性的自由经济体或者自由港，与大湾区战略规划联动探索，打造粤港澳深度融合的组合港。

在白明看来，广东在探索自贸港方面也具备难得的禀赋。在中国外贸中广东的地位举足轻重，制造业与金融服务业高度发达，也可以更好地对接学习香港的成功经验。

近期，多位受访专家告诉21世纪经济报道记者，相较上海、浙江等地，广东身处改革开放的最前沿，具备建设深圳特区的经验，并临近香港这一成功的自由港。如果广东能与香港对接，协同建设更大范围的自贸港集群，不但可以避免走弯路，更能极大地提升中国自贸港在全球的竞争力。

中西部地区的四川、陕西、湖北，以及海南、辽宁等地，在自贸港申报上也十分热情。不少内陆地区负责人表态将依靠内港、铁路、水运来打造“内陆自贸港”。

四川将探索建设内陆自由贸易港，着力打造西部内陆开放高地。陕西提出，探索自贸港将成为陕西“一带一路”建设的助推器，并为内陆地区开发开放带来新机遇。海南也表态，探索建设一个连接东南亚各国运输中转的自由贸易港。辽宁则表示，作为东北亚经济圈的核心及东北对外开放的门户，大连历史上是国际自由贸易港，具备建设自贸港的条件。

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1月5日，国家发改委公布了《关于进一步推进煤炭企业兼并重组转型升级的意见》(下称“《意见》”)。该文件由国家发改委牵头，国资委、环保部、财政部、央行、银监会、国家能源局、国家安监总局等12个部委联合制定，明确提出支持有条件的煤炭企业之间实施兼并重组，或与产业链相关企业进行兼并重组，使煤炭企业平均规模扩大、产业格局优化。到2020年底，争取在全国形成若干个具有较强国际竞争力的亿吨级特大型煤炭企业集团。

重组目标与方向明确

易煤研究院研究员潘汉翔接受上证报记者采访时表示，目前，我国去产能目标已取得了阶段性成效，煤炭去产能从总量去产能转变为结构去产能，主基调变为全面提高供给体系质量，提高供给体系质量的最佳途径目前看来无疑是通过企业间的兼并重组。

《意见》是在深入推进煤炭供给侧结构性改革的大背景下制定的，目的是促进煤炭企业加快兼并重组和上下游深度融合发展，大幅提高煤矿规模化、集约化、现代化水平，实现煤炭行业转型升级。

对于加快推进煤企兼并重组，《意见》明确提出几大方向，包括支持有条件的煤炭企业之间实施兼并重组、支持发展煤电联营、支持煤炭与煤化工企业兼并重组和支持煤炭与钢铁等其他关联产业企业兼并重组。

在支持煤炭企业之间实施兼并重组方面，《意见》指出，将大力推进不同规模、不同区域、不同所有制、不同煤种的煤炭企业实施兼并重组，丰富产品种类，提升企业规模，扩大覆盖范围，创新经营机制，进一步提升煤炭企业的综合竞争力。推进中央专业煤炭企业重组其他涉煤中央企业所属煤矿，实现专业煤炭企业做强做优做大。鼓励各级国资监管机构设立资产管理专业平台公司，通过资产移交等方式，对国有企业开办煤矿业务进行整合。支持煤炭企业由单一生产型企业向生产服务型企业转变，加快专业化公司建设，推动煤炭产业迈向中高端。

此外，《意见》还提出，将在土地矿产处置、煤矿新建项目核准审批、市场融资和资产债务重组等方面为煤炭兼并重组企业提供支持。

神华与国电打响了头炮

其实，煤炭行业兼并重组大幕在2017年就已拉开。2017年7月底，山西省国有资本投资运营公司(下称“山西国投”)注册成立，注册资本高达500亿元。此后，包括山西七大煤炭集团上市平台在内的14家上市公司发布了被山西国投收购的公告。收购完成后，山西国投将成为这些公司的控股股东，并展开进一步的整合。

最具有风向标意义的还是神华与国电的重组整合。2017年11月20日，中国国电集团与神华集团宣布正式重组，成立国家能源集团，二者合并涉及资产超过1.8万亿元，由此成为全球最大的煤炭生产、火力发电生产、可再生能源发电生产和煤制油、煤化工公司。中国神华在5日公告了该重组最新进展。国家能源集团也于1月4日发布董事会决议，批准国家能源集团与国电集团合并方案及拟签署的《国家能源投资集团有限责任公司与中国国电集团有限公司之合并协议》。据此，国家能源集团拟吸收合并国电集团，国电集团注销，国家能源集团作为合并后公司继续存续。同时，从集团合并交割日起，国电集团的全部资产、负债、业务、人员、合同、资质及其他一切权利与义务由存续公司国家能源集团承继及承接。

潘汉翔认为，煤企与煤企之间、煤企与电企之间的兼并重组已经有成功案例，2018年或将迎来煤炭企业的兼并重组潮。

“《意见》支持有条件的煤炭企业之间实施兼并重组，支持发展煤电联营，支持煤炭与煤化工企业兼并重组等，将更有利于煤炭上下游之间的利润合理分配，和行业的健康发展。”广发期货煤炭行业研究员邓舜告诉记者，对于山西七大煤炭集团加快整合的预期较为强烈。

华创证券钢铁煤炭行业研究员唐川林表示，《意见》的出台印证了2018年将是周期行业的并购重组的大年，方向上由2017年的趋势性行情变成了2018年的企业并购重组的机会。

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2018年的首个工作日，证监会主席刘士余到证监会稽查局、稽查总队进行工作调研，并对今年资本市场稽查执法工作进行指导。

从“逮鼠打狼”到严惩“硬茬子”，2018年证监会稽查工作思路将延续2017年全面从严监管，精准打击肆意妄为、逃避监管的个人和机构，进一步推进法制建设。

据了解，2017年证监会通过不断强化监管执法工作，打击资本市场各类违法违规行为。去年全年作出行政处罚决定数量、罚没款金额、市场禁入人数继2016年后再创历史新高。

以查办大案为重点

证监会党委书记、主席刘士余在1月2日进行工作调研，“首站”来到证监会稽查局、稽查总队。

在回顾2017年的稽查执法工作时，刘士余指出，2017年稽查系统依法全面从严打击证券期货市场违法违规活动，严惩了一批兴风作浪、祸害市场、侵害投资者合法权益的“硬茬子”，在净化市场环境、维护法律尊严、保护投资者合法权益等方面又迈出了实实在在的一大步。

刘士余在强调“稽查执法”的重要性时表示，资本市场强国的一个重要标志，就是市场的法治化水平。通过法治的手段实现市场透明、规范和有序，需要稽查执法净化市场环境，塑造市场生态。强有力的稽查执法是资本市场高质量发展的根本要求，是资本市场改革开放的基本保证，是建设资本市场强国的必由之路。

谈及2018年稽查执法的重点布局，刘士余指出4个重点方向。第一要以查办大案要案为重点，全面落实整治金融乱象的工作要求，精准打击肆意妄为、逃避监管、影响恶劣的个人和机构。

第二要运用大数据、云计算和人工智能为代表的现代信息科技，提升稽查执法的能力与效率。

第三要着力强化稽查执法规范化水平，强化规则制订，完善执法程序，严格执法责任，切实做到严格文明公正执法。

第四要进一步推进法制建设，坚持问题导向，推进法律与制度完善，加大违法成本，加重法律责任，有效打击和惩治市场违法违规。

对此，2018年1月5日深圳一家券商策略分析师表示，防范风险是三大攻坚任务的首要工作，在这个背景下，证监会今年仍会维护资本市场稳定运行。“我觉得刘主席的讲话对一些心存侥幸的资金来说是一种提醒，资本市场决不允许任何人兴风作浪。”

深圳一家私募基金合伙人谈到，证监会近年来从严监管，目的在于资本市场有序运行，这也是保护中小投资者利益的重要措施，有助于维护市场公开、公平、公正的“三公”原则。

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1月7日，陌陌发布了《2017主播职业报告》，该报告对近万名网民及主播进行了抽样问卷调查。报告显示，随着网络直播的普及和主播从业人数越来越多，主播间的竞争日趋激烈。而由于长期高强度的工作，84%的受访主播表示患上了职业病，其中颈椎病、心理压力大、睡眠不足成为困扰主播健康的三大因素。

同时，男女主播所患职业病略有不同，25.5%的男主播表示“用嗓过度，嗓子不太好，声带受损”，24%表示“每天工作时间长，睡眠不足”;30%的女主播表示“久坐活动空间小，颈椎腰椎不太好”，23.5%表示“直播压力大，心理健康问题需要调节”。

此外，为了保证收入和粉丝数的稳定，多数主播都会在高强度状态下工作。由于观看直播受众流量高峰集中在晚间，有51%的受访主播表示直播时段在19：00-24：00，全职主播在该时段直播的占比则高达73%;12.6%的主播直播时段在0：00-8：00。近84%的全职主播一周直播5天以上，30%的兼职主播一周直播5天以上。

除了直播，主播还需要花费大量的时间在直播内容准备、设备调试等方面，受访主播中8.4%每天用在直播上的时间(含直播及准备)大于8小时，29%的主播每天在直播上耗时4-8小时;全职主播每天直播耗时超过8小时的超过21%。男性主播直播耗时超8小时的占比高达17.4%，高于女性主播。

全国直播时长超8小时的占比最高的Top 5省市为吉林、黑龙江、陕西、辽宁、重庆，分别为：14.8%、12.8%、11.1%、10.6%、9.9%，东北三省的主播最能吃苦。

收入方面，全职主播的收入普遍高于兼职主播，约35%的全职主播月收入高于8000元，兼职主播月收入高于8000元的仅5%，6.6%的全职主播月收入高于3万元。在月收入超过8000元的受访主播中，天津、北京、浙江籍主播占比最高，三个省份月收入高于8000元的主播占比分别为25%，24%，21%。

报告还显示，直播行业的主播和观众都非常年轻。观看直播的用户中90后占到了60.4%，主播中90后占67.5%，15.5%为95后。从性别比例看，85.8%的主播为女性，男性主播占比不足15%。

就全国而言，北方男孩更愿意做主播，东北三省(黑吉辽)的男性主播占比达63.3%，男性主播占比最高的五个省市分别为北京、上海、黑龙江、吉林、辽宁。

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杂谈        
在一个无情的市场环境中深情地存活
原创   2018-01-02   姚斌

2017年12月30日
2017年的A股市场值得载入史册，因为在一夜之间价值投资遍地开花了，有进行“价值投资”的似乎都胜出了，而没有进行“价值投资”的似乎都失败了。所以，我将2017年称为“价值投资元年”。回想从前的股票市场，一谈起价值投资，似乎总是天方夜谭，因此价值投资者寥寥无几，从未蔚然成风过。现在突然之间产生了这么多的价值投资者，我觉得总有那儿不对劲的地方。不过，毕竟价值投资开始“蔚然成风”了，也算是一件好事。
今年我获得了39.96%的投资收益，这个业绩可能比上不足比下有余，不过我对此已经十分满意了。回顾我过去九年的投资收益，分别为2008年-24.26%，2009年+74.82%，2010年+31.92%，2011年－21.01%，2012年+27.69%，2013年+22.74%，2014年＋39.23%，2015年+104.09%，2016年-8.45%。十年中总收益787%，其中三年为负收益，七年为正收益，复合收益22.91%。
实际上，今年指数的涨幅并不多，上证指数为6.56%，深成指为8.48%，而创业板指数则下跌10.67 %。一份统计数据显示，今年上涨股票只有22%，而下跌股票占比78%，有2359只。其中跌幅在20%以下的股票773只；跌幅在20%-50%的股票有1394只；跌幅大于50%的股票有192只。90%以上的中小投资者都出现20%-50%的亏损。
很显然，市场的光景并不好。但是，只有现在坏光景才有可能成为未来的好时光，而现在的好时光却常常演进为未来的坏光景。在今年，如果有人选择了质地良好的公司，那么就有可能胜出，否则就不能。当然，也有很多公司股票质地良好，但由于市场的偏好取向，使得它们暂时无法表现出来。
实际上，在过去很长的一段时间里，市场一直狂欢于投机氛围之中。但是随着今年市场风格的嬗变，许多人依然保持着旧的思维，并未随着环境的改变而改变。证券市场的环境变幻莫测，有时需要灵活应对，而灵活应对就要鼓励变异，并且采取长期眼光和整体视野。我记得，查理·芒格先生也曾经说他能够根据变化很迅速的自我调整，巴菲特也一样，两人都善于改变自己已有的判断，他们承认自己只是“机会主义者”。
从进化论的角度看，当投资者之间展开竞争时，适者生存，不适者逐渐淘汰。具有变异特征的个体更容易在生存斗争中获胜。但如果没有足够的变异，竞择就起不到发展的作用。能够迅速适应环境变化的投资者，随着环境的不断变化，而适应能力差的人可能将被淘汰出局。特别是在投资环境迅速变化的时候。结合环境适当地投资才是明智之举。举例说，如果一直热衷于概念股、绩差股的投机炒作，当整体市场转向时，他们就无法应对环境变化。但如果是适应环境，那么又很可能容易跌入两个陷阱：
第一个陷阱是失败陷阱。在失败陷阱中，缺乏投资的经验将导致失败，失败又会导致改变方向，从而导致又一次失败，这样就陷入失败与尝试新方法的无尽循环之中。这个循环之所以能持续下去，是因为大部分新事物并不都是好的。大部分好的新事物，比如价值投资往往需要培养和练习才能实现潜力。短期来看，即使是好的新事物也会遭遇失败，而被否决。
第二个陷阱是成功陷阱，有的人如果一旦成功了，比如总是参与概念股的炒作，就会重复与成功有联系的行动，他们不断在这一行动上积累经验，似乎就会越来越胜任这一行动。而越来越胜任这一行动，获得成功的可能性就越来越大。如此继续下去，投资者就陷入成功和利用的无尽循环。于是，投资者就不再尝试新想法或者新技术，即使尝试也会觉得，旧的不如新的好，这就导致尝试不足。
要想在一大群投资者取得领先地位，不仅要把事情做好，而且要做与众不同的事情，还要足够幸运，因为运气好才能抽到高的极端值。短期内获得成功的人，往往可能是承担了最高风险的人，这就使他看起来就像一个天才，而实际上他可能恰巧是在正确的时间选择了激进，这与投资技能无关，但与运气有关。在投资领域，关键不是在普通的情况下能生存下来，而是要在每一天都能生存下来。在市场向好的时候能够生存是一件容易的事，但在市场糟糕的时候也能生存下来就不容易了。
必须每天都存活下来，并且活到春暖花开，这比什么都重要。为此构建的投资组合必须要能经受得起最恶劣的考验。我们对投资必须很专业，并且具有很强的风险意识和保守意识，这样就有可能度过最艰难的时光。好日子都容易过，难的是能够度过最艰难的时光。如果一个投资组合太过激进，并且使用了高杠杆就可能挨不过艰难时刻。防御性投资是必要的，因为许多结果可能会对我们不利。确保能在负面结果下生存比在有利条件下获得最大回报更重要。
市场先生肯定的远非我们想象中的那么蠢不可极，相反，他会寻找投资者的缺陷并随时击破之。那么，对于投资者来说就非常有必要修正并填平自己的缺陷。投资者尤其需要特别注意，尽可能地不要让自己的暴露于风险之下而让市场先生迅速击破。想要不被市场先生迅速击破，就必须做到与众不同。如果我们与众相同，那么只能取得与众相同的结果。只有与众不同，才能取得与众不同的结果。既要与众相同，又想取得与众不同的结果，长期来看几乎不可得。
未来市场虽然总是变化多端，但我认为万变不离其宗，那就是最好进行保守的价值投资，成功的投资是坚持不懈地运用经过了时间考验的策略。
1、投资需要追求保护，保护来自寻找有事实支撑的价值，而不是那些基于期望的东西，并以此构建投资组合。格雷厄姆和多德极力推崇实际存在的事实而非可能实现的远景，他们认为，未来有可能与分析员的结论相冲突，而非证明其正确性。保护必须以价格为根本出发点。无论多么好的资产，如果买进价格过高，都会变成一笔失败的投资。 这样的投资比孤注一掷好不到哪里去。我们必须清楚，所投资的公司如果有稳定盈利，而且公司资产负债表的负债率不会过高，那么就大致能够确保投资的安全性。只有价格足够低，才能够保证未来的收益。对亏损最好的预防手段是穿透式的研究分析，以及坚持巴菲特所说的保留“错误边际”。那种只注重成长性不顾其他而付出过高价格的方法，其致命弱点在预期成长不能实现时显露无遗。
2、有的人为了追求高收益而采取激进的投资行为，那么他有可能对，但也有可能错。如果有些年度业绩远远高于平均水平，而有些年度业绩又远远低于平均水平，最后综合起来计算，结果是波动巨大而导致投资组合的整体收益平淡无奇。这样的事情在我的组合里也曾发生过。因此，我的思考是，只要能够避免年度的亏损，致胜就有可能自然来。有人总是希望市场完美，但是市场永远不可能完美，如果大家认为一切都很完美时，往往就意味着即将遭遇灭顶之灾。市场就是这样，当其估值非常高的时候，人们却争先恐后地去买股票，而当估值比较低的时候，却反而没有人去买股票。这就是投资者大众的心理。这样的“价值投资”注定要失败。实际上，价值投资就是逆向投资，他们的做法与众不同：当人们都喜欢投资的时候，他们不去投资；只有当大家都不投资的时候，他们才去投资。
3、投资于增长前景光明的企业，并不一定就能为投资者带来收益。当人人都看好时，他有可能赢，但也可能输。公司除了增长率重要外，其质量也很重要，即实现增长预期的可能性。然而时过境迁，却没有多少公司可以一直保持强大。我目前也持有几个看似前景光明的公司比如新和成、爱尔眼科，但我却无法确定它们是否会继续光明下去。对于我而言，持续的正确显然很难，永远在正确的时间做正确的事情显然更难。不过，尽管如此，我所要做的是尽可能地进行深度的研究和分析一家公司。真正有价值的投资标的对大多数人并没有吸引力，甚至为大多数人所不屑。正如霍华德·马克斯所说的，聪明的投资不是买好的，而是买得好。这两者的区别非常重要，但却只有很少的人懂。“对的”价格是成功投资很重要的因素，只有那些能够自我约束、保持客观、并且非情绪化的投资人才可能知道。
4、在构建一个投资组合时，最好的情形是其在任何可能出现的场景下不至于失控，这样才不至于遇到糟糕的投资业绩。今年以来，“漂亮50”风起云涌，追随者众。但是，好公司与好投资是两码事。事实上，买好公司也能亏很多钱，决定投资收益的并非都是公司的质地。真正决定投资收益的是买入的价格，要是买价过高，就可能亏钱。风险是指总有意料之外的事情发生。如果大多数人都认为这是风险，那么就不是风险。如果大多数人都认为某件事未来不会发生，那么这件事就是风险之所在。不过，我们永远不知道某一件事情会不会发生。从这一点来看，我们又必须努力去认知未来，去了解其可能性，但是永远不要假设我们已经完全搞清楚了。未来是由可能发生的随机事件组成的。就算知道随机事件的分布、各个事件的相对概率，也不知道什么时候会发生。所以，即使是投资好公司也会出问题，也有可能导致“价值投资”的失败。
投资的方法只有相对而没有绝对，方法无对错，只要适合自己才是最好的。投资的公司也只有相对而没有绝对，投资了好公司，并不意味着就能赚到钱。投资的“相对真理”有很多，但是投资的“绝对真理”却可能只有一个，那就是必须在一个无情的市场环境中深情地存活下来。

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地热能产业迎发展:一揽子政策支持北方采暖燃煤替代
　　一揽子政策支持北方采暖燃煤替代
　　地热能产业有望迎来发展春天
　　1月8日，国家发改委等六部委联合印发《关于加快浅层地热能开发利用促进北方采暖地区燃煤减量替代的通知》（下称《通知》），提出一揽子支持政策，要求因地制宜加快推进浅层地热能开发利用，推进北方采暖地区居民供热等领域燃煤减量替代，先选择一批城镇、园区、郊县、乡村开展实施示范工程。在业内人士看来，地热能产业将借此迎来发展春天。

　　作为清洁环保的新型可再生能源，我国地热能资源储量大、分布广。中国地质调查局2015年调查评价结果显示，全国336个地级以上城市仅浅层地热能年可开采资源量就折合7亿吨标准煤。但地热能开发利用与水能、风能、太阳能等相比，尚处于起步阶段，2015年，我国地热能年利用总量仅为约2000万吨标准煤。

　　为此，《通知》提出，以京津冀及周边地区等北方采暖地区为重点，到2020年，浅层地热能在供热（冷）领域得到有效应用，应用水平得到较大提升，在替代民用散煤供热（冷）方面发挥积极作用，区域供热（冷）用能结构得到优化，相关政策机制和保障制度进一步完善，浅层地热能利用技术开发、咨询评价、关键设备制造、工程建设、运营服务等产业体系进一步健全。

　　在扶持政策方面，《通知》明确，对通过合同能源管理方式实施的浅层地热能利用项目，按有关规定享受税收政策优惠；中央预算内资金积极支持浅层地热能利用项目建设。相关地区要加大支持力度，将浅层地热能供暖纳入供暖行业支持范围。鼓励相关地区创新投融资模式、供热体制和供热运营模式，进一步放开城镇供暖行业的市场准入，大力推广政府和社会资本合作（PPP）模式，积极支持社会资本参与浅层地热能开发。鼓励投资主体发行绿色债券实施浅层地热能开发利用。鼓励金融机构、融资租赁企业创新金融产品和融资模式支持浅层地热能开发利用。

　　“地热能迎来了发展的‘第二个春天’。”中国工程院院士多吉曾这样评价当前地热能发展。业内人士认为，在政策引导下，地热能开发利用将快速发展，前景持续向好。从全国范围内看，根据地热能开发利用“十三五”规划初步估算，到2020年我国地热能利用量相比2015年增长2.5倍。同时，地热资源勘查评价、钻井技术和设备也必不可少，有望带动地热开发技术服务及核心装备供应商的业绩增长。(.经.济.参.考.报.)
  

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六部委支持社资参与浅层地热能开发 鼓励金融创新
　　六部委发文支持社会资本参与浅层地热能开发
　　发改委网站8日消息，发改委等六部委近日联合印发《关于加快浅层地热能开发利用促进北方采暖地区燃煤减量替代的通知》，明确以京津冀及周边地区等北方采暖地区为重点，到2020年，浅层地热能在供热（冷）领域得到有效应用，应用水平得到较大提升，在替代民用散煤供热（冷）方面发挥积极作用，区域供热（冷）用能结构得到优化，相关政策机制和保障制度进一步完善，浅层地热能利用技术开发、咨询评价、关键设备制造、工程建设、运营服务等产业体系进一步健全。

　　
　　通知指出，鼓励相关地区创新投融资模式、供热体制和供热运营模式，进一步放开城镇供暖行业市场准入，大力推广政府和社会资本合作（PPP）模式，积极支持社会资本参与浅层地热能开发。鼓励投资主体发行绿色债券实施浅层地热能开发利用。鼓励金融机构、融资租赁企业创新金融产品和融资模式支持浅层地热能开发利用。(中国证券报)

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成交量分析对于股价技术分析而言有很重要的意义，而分析成交量最重要的工具，莫过于对量比和换手率数据的分析，这是研究成交量最有效率的重要秘密武器。下面我们就来详细介绍一下量比和换

手率。
　　量比
　　不论哪一种看盘软件，当你查阅个股时，除了图谱更重要的就是查看屏幕右侧的资料框，它是反映个股即时的区，在这个区的上方是即时买卖盘，下方是分笔成交明细，而中间给出的则是依据买

卖盘与成交明细做出的阶段性总结的各项动态资料，其中就有量比数据。在软件的涨跌幅排行毶希也可以获得包含所有个股的量比排行榜。
　　为什么在这个区中要显示这样一个量比指标的资料？而不是其他的即时信息呢？可想而知，这是一个被公认的实用型成交量指标，否则就不会享受如此高级别的“待遇”了。
　　从量比指标定义上看，它是当天每分钟平均成毩坑肭拔逄炷诿糠种悠骄成交量的比，公式是：(当天即时成交量/开盘至今的累计N分钟)/(前五天总成量/1200分钟).
　　这个指标所反映出来的是当前盘口的成交力度与最近五天的成交力度的差别，这个差别的值越大表明盘口成交越趋活跃，从某种意义上讲，越能体现主力即时做殻准备随时展开攻击前蠢蠢欲动的

盘口特征。因此量比资料可以说是盘口语言的翻译器，它是超级短线临盘实战洞察主力短时间动向的秘密武器之一。
　　从操盘的角度看，量比指标直接反映在区中，其方便快捷，胜过翻阅其他的技术指标曲线图。
　　换手率
　　除了量比，换手率也是一个研究成交量的重要工具。它的计算公式为：换手率=(成交股数/当时的流通股股数)？100%。按时间参数的不同，在使用上又划分为日换手率、周换手率或特定时间区的

日均换手率等等。
　　很高的成交量，并不意味着很高的换手率。大盘r和高价股很容易出现较高的成交量，但考量其交投活跃度则需要借助换手率来进行判断。这就是换手率分析的重要意义。
　　在具体应用中，换手率过高的确需要加以关注。小盘股换手率在10%以上便处于值得警惕的状态，中盘股在15%左右，大盘股则在20%以上。
　　在实战中，这二者配合运用，与股价走势进行共同研判，可以非常准确的判断主力意图以及可能的上涨力度，是及时判断阶段性买点和阶段性卖点的非常重要的工具。
　　量比指标：潜力股侦测器
　　在目前大部分股票行情软件涨跌幅榜中，都可以简单地用鼠标单击获得量比排行榜。当个股的当日量比小于1的时候，说明该股当日缩量，如果是大于1，就说明有放量。
　　在每日盘后分析之时，只要有时间，我们应该把所有量比大于1的股票全面扫描一遍；如果时间不足，也至少要把量比大于2的股票全部看看，在这部分股票里面是潜藏很多潜力股的，不管是在盘

中看盘还是盘后分析，都要及时重点地对进入这个进行扫描，及时发现其中新生的潜在潜力股。
　　为什么要这么重视量比呢？量比，顾名思义，就是当时成交量与前期的比较，如果是保持平稳，那么股价多数情况下也就会按照既定的趋势平稳运行下去；但如果是成交量突发性的增长，俗话说

量在价先，巨大的成交量必然会带来股价的大振荡，如果股价是已经大幅度下跌，或者是蓄势已久，成交量放大当日量增价涨，那么这个时候大幅度上涨的可能会很大；如果是先前涨幅已经很高，那

么这时候量比突增很可能就是下跌的信号了。
　　在对股票进行买入前，重中之重，是一定要进行成交量的量比变化的分析，如果成交量变化不大，可以说，后市行情是很难把握的。

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独家专访林鹏：投资组合就像是我的身体2018-01-07 21:33基金/收益


股基冠军林鹏不仅是在2017年跑赢全市场，其掌管的产品更是在三年期跑出了高达200%以上的好业绩，在管理300亿规模的股票基金可谓市场第一人。

采访现场，在众星捧月的大会场和被围堵的贵宾室里，林鹏并不太适应。

“我觉得今天我一定要尝试接受这个事情——我们今年的业绩不会有去年那么好。”这份谦虚的背后，却是东方红资管权益类产品整体在过去一年、两年、乃至三年期都位于市场第一名。



▲ 数据来源：天天基金网 东方红官网

作为东方红公募权益投资团队的领军人物，林鹏此前也甚少公开露面。他说，自己是一个不喜欢去热闹地方的人，正如他在投资上，那些太热门的股票从来不是他买进的理由，甚至会成为回避的重点。



本报独家专访到林鹏，发掘他的独立思考和投资逻辑。他说防守才是保证长期业绩最重要的因素，他更看重投资组合的构建，但他也坦言并不能找到很多便宜的公司，对于今年的成长股，他认为有全面机会的可能性还是很小。

用价值投资的方法来选股

“我们是用价值投资的方法去选股票，而不是投资所谓的价值股。”林鹏说。

在东方红资产管理内部，一个好的投资标的，必然是“幸运的行业+能干的公司+合适的价格+合理的预期”。林鹏表示，“我们期望获得上市公司分红、上市公司长期盈利增长，而不是刻意去赚取上市公司估值提升的钱，但事实上在实践中也赚到了估值提升的收益。”

要“自下而上”选择优秀公司，他对中国经济很有信心，企业家精神、工程师红利、研发创新驱动都是林鹏看好中国制造业的重要原因。他认为投资最重要的还是企业本身，市场不可能长期漠视一个企业的成功，也不可能漠视一个企业的失败。

对于价值投资国内投资者并不陌生，甚至广为人知。东方红这么多年的价值投资实践成绩斐然，市场不乏追随者，但是成功者为何寥寥？

在林鹏看来，答案是坚持。“坚持并不是太容易，很多投资人，甚至机构投资者也会犯错误。绝大多数投资者都是只看短期，都想短期获利。”

“其实最早在1995年那会儿就是有价值投资；随后，坐庄这种长期来看不可取的模式兴起、2005年达到高潮、后被清理；到2006年、2007年，机构投资者慢慢又开始做价值投资，但这个趋势在2008年回落下来，大家又去炒短期。到2015年的时候，价值投资进入低谷，大家投资已经完全不看公司业绩了。我们当时遇到了史上最长的一段压力，2015年第二季度，持续了2、3个月。”

在林鹏看来，虽然A股未来会越来越以机构投资者为主，但这也未必意味着价值投资大行其道。“市场开放之后不可逆，现在，A股又开始了价值投资的兴起，可能会持续，也可能会回去。”但价值投资注定是小众的。

投资组合就如我的身体

“索罗斯讲过一句话，投资组合就是我的身体。”林鹏说，“对这句话，我感同身受。”

此言出自《金融炼金术》，索罗斯在书中写道：“现实存在的不确定性与我自己的命运联系紧密，并且基金的三维结构使我将它看作一个连体婴一样绑在我身上的生物体。这不仅仅是打比方；它是强烈的感觉。基金消耗着我同时又供养着我。相反地，我赋予了基金一个生物体的属性。”

“基金消耗着我同时又供养着我”——对于林鹏来说，自己掌管的投资组合已经内化为身体的一个器官了。“让我不舒服的投资，我肯定不做。”

如何管好投资组合这个重要的“器官”？林鹏表示，“对于收益率的预期要合理。我不会预设收益率，但是收益率预期设定要科学。”对于重仓股，“每年涨10%就满意了。”

手握350亿量级的资金，林鹏表示，“我们应该是有而且是在不断的进步当中的。资金规模上来之后，管理能力、心态、方法都要逐步适应。”

对大资金来说，组合尤为重要。“很多人看我们的组合，都觉得赚不了那么多钱。”林鹏说。

值得关注的是，在林鹏的前十大重仓股中，很少有两只同属一个行业的股票。在2017年他仍旧看好家电和医药，但是他将原先重仓的格力电器换了美的，将恒瑞医药换成了复星医药。“在他看来，分散投资，控制回撤、减少波动，这些都是非常重要的投资纪律。

“买入时会假定3年不卖。”林鹏说，“没必要赚短线的钱，比如周期股我就拿得很少，因为周期股的投资你要做对两次，一次是买，一次是卖，难度很大。”

那如何构建一个投资组合呢？林鹏的理论是攻守平衡，注重长期的绝对收益。在林鹏看来，只有防守才是决定长期业绩回报的最重要因素。“我们在基金投资组合的管理中注意控制回撤，在整个组合管理阶段，尽可能减少回撤。不要求净值冲得很快，因为冲得快，就容易回撤快。尤其是开放式基金的管理中，容易造成大量客户在高位申购，导致亏损，客户体验会不好。”林鹏说，控制回撤是希望客户能够拿得住、体验好。

他强调，回撤不是交易出来的，而是组合构建出来的。“我们不会将投资组合集中于某个行业或某个领域，因为集中可能导致组合波动很大。我们倾向于更加均衡和分散的配置。尽力保障组合中的股票都有抗击系统性风险的能力。虽然系统性风险不能预测，但优秀的公司能够抵抗系统性风险的冲击，并能在短时间内恢复。

也正是因为这个原因，在他过往的投资历程中，也有看走眼的时候，但甚少损失惨重。林鹏说，“我们总是在低预期低关注的情况下投资，避免回撤，即使有投资偏差也没有造成很大损失。我们很少做万众瞩目的投资。”

同时，还需要努力降低基金投资组合的波动率，为基金经理创造一个稳定的心态。“组合的波动率较大，往往对基金经理的心态构成较大的冲击，我们要避免这种问题。”林鹏说，“牢记估值是我们团队在进行价值投资中的一个重要原则，价值投资最重要的是买得便宜。”



▲ 东方红睿丰2017年三季度持仓

今年的调仓思路

目前仓位是否有大的变化？手里的重仓股价格也都不便宜，如何应对？

林鹏认为，去年价值投资表现并不是贯穿全年，而且目前也完全没有到市场全部来看价值投资的时候，但如果是万众一心，把价值投资当作热点主题来炒作了，林鹏认为，那时候就需要非常警惕了。所以对于目前所持有的公司，他比较有信心，投资各行各业的优秀龙头公司，也会增加一些业绩受到压制的公司，他认为这些公司的增长会大概率超越社会平均增长。

林鹏表示，现在的公司价格公道但不便宜，当然我们是希望能在价格又便宜公司又好的时候买进。对今年的投资收益怎么预期呢？林鹏非常谨慎，他说自己每年的投资预期就是10%，这个数字难免让一般投资者看起来有点失望，但是正是看似不出色的短期业绩可以成就辉煌的长期业绩。

但他强调，过往的实践是不要预测市场，同时感受周期。卓越的业绩来自于正确的非共识预测，而非共识预测很难、正确也很难，执行就更难了。

“我一般会将主力仓位放在最稳定的股票上，是足球队里的梅西和C罗，占比在50%，还有10%-20%是市场比较热点的公司，还有10%-20%是非常冷门的公司。那些低于预期的公司才能带来高于预期的回报。”

“我一般的仓位在85%-90%，波动比较小，不太会在某一个时点上去拼仓位，未来会进一步降低换手率，甚至我有想过在团队内部将换手率作为考核指标，以此减少不理性投资。”

林鹏表示，市场总是会在短线思维下反复，但是价值投资的成功概率轮动概率明显在提高。中国是一个非常适合做价值投资的市场，需要拉长时间来看，短期跟价值投资要高额回报，是不现实的。

关于如何控制风险， “目前我很多时候是在思考，我怎样可以减少犯愚蠢错误的几率？站在我目前掌握300亿的规模来看，有哪些会是愚蠢的错误呢？”林鹏他分析称，“一是高换手率，频繁交易，这是愚蠢的错误；二是投资上市时间过短的公司；三是去追逐各种主题和热点；四是去买特别高市盈率的股票；五是被内幕信息诱惑等。”

林鹏表示，在他看来，值得投资的范围只有三四百只股票，在某一个时间段，出现在投资组合里面的股票30、40只足够。

不会被轻易说服

坚持，逆向思维，林鹏对于投资这件事，可说是非常有自己的见解。一般分析师路演推荐的股票基本上他不会买。他甚至说，这么多人推荐我就偏不买！

“我甚至属于那种故意找茬的，坚决站在和别人不一样立场上的。”林鹏笑言，“一只股票要是研究员都在很郑重地推了，说明主流观点大家都看好，那我觉得很难有很大空间了，我不会买。反而是有时候别人不经意推荐的、或者是非主流的股票，我会产生兴趣。” 如何取得超额收益？林鹏说，少犯错、别凑热闹、逆向思维。

与投资界普遍的勤奋相比，林鹏更多的时间花费在独立思考上。他说，“我是一个非常有好奇心的人，也特别敢于去坚持自己的观点。”

在公司内部，林鹏常常会发起头脑风暴：“比如这次，我们来看看现金流最好的是哪些公司；下次再看看哪些公司ROE最好？我们有很多这样的角度和想法来发掘公司。”

对于一线调研，林鹏的看法也与众不同。“我认为离上市公司太近对投资是没有帮助的，对于很多的判断会不够公正，带来决策偏差。”他说，“我从来不认为我去公司调研，就能获取很重要的信息，帮助我做出决策。”他更喜欢君子之交，往来不卑不亢。

“买什么公司，一定要想出，我对这个公司的认识和市场有什么差别，如果想不出，是不会买的。”林鹏表示，以某公司为例，他当时决定买，是因为它的资产价值非常高，但是企业市值不高，存在巨大偏差，“市场对公司的歧视压低了它的估值。”

投资有责任感的企业

即使在公司内部，林鹏的爱好也略显另类。东方红资产管理倡导读书、长跑等公司活动，林鹏却更爱看电影，不爱长跑，爱踢球。

“我不喜欢排队，不喜欢凑热闹，也不太合群。念书的时候不是成绩特别好的那类学霸，也不是特别擅长考试。”

“你是一个理想主义者还是一个现实主义者？”面对这个问题，林鹏不假思索：“当然是理想主义者。”

年轻时，他的理想一度是成为奥运冠军。“什么比赛的冠军都可以，只要是奥运冠军。”坐在会议室的沙发上，爱踢足球的林鹏现在还能清晰回忆起未能实现的梦想，“站在奥运会的冠军台上，听国歌响起，看国旗冉冉升起来。”

直到现在，这股热血也并没有冷却。“我希望我们做的事情始终能给社会带来比较强的正能量。”林鹏说，“我们的价值观很简单朴素——我们要做社会上的好人，善良为先。”

这种责任感首先体现在对投资标的的选择上。林鹏说，“我们希望我们投的企业是有正能量的企业，不仅仅是赚钱，它能提升社会效率，给消费者和老百姓带来福利有良好的社会效应。”

符合条件的公司并不好找。“不作恶、有责任心，这样的公司是稀缺品。”林鹏感叹道，“对于一些我们投资的好公司，我们一直希望能有战略思想来持有，我们也非常乐意被市场打上标签——看，东方红就是最喜欢这样的企业。”

作为公募资金管理人，林鹏认为，对大众投资者负责也是立身之本。“这个市场上存在太多机会，但是绝大多数的个人投资者损失惨重。我希望公募行业能引导大众的资金进来，在一个较长的周期内给客户创造价值。”

延伸阅读

林鹏在“2018东方赢家年度策略会”上发表的演讲

大家上午好！感谢东方证券财富管理总部的邀请，让我有机会能在2018年东方证券东方赢家年度策略会上与大家分享价值投资的一些实践。

我们坚持的价值投资是绝对收益理念下的价值投资，即坚持长期价值投资，追求绝对收益。过去十多年来，我们一直从事证券资产管理业务，从2005年开始管理的集合计划是基于绝对收益的理念，目标是为客户创造绝对收益，利益捆绑一致。这种基因深深地植根于我们整体团队的文化和血脉之中。2013年我们进入公募基金领域，我们倾向大类资产灵活配置，便于应对系统风险，以绝对收益理念为客户争取回报。

整体而言，我们崇尚价值投资，深入研究企业基本面，对企业基本面的长期研究和跟踪是我们准确判断企业内在价值的基础。

幸运的行业+能干的公司+合适的价格+合理的预期

贯彻价值投资理念，我们建立了一系列选择投资标的的标准，简单而言，可以概括为：幸运的行业+能干的公司+合适的价格+合理的预期。

我们期望获得上市公司分红、上市公司长期盈利增长，而不是刻意去赚取上市公司估值提升的钱，但事实上在实践中也赚到了估值提升的收益。由于非机构投资者占比高，中国资本市场上存在着大量无效的地方，存在着大量风险和收益不匹配的情况，给了我们这些遵守长期价值投资规律的投资者良好的机会。

我相信未来机构投资者的占比会越来越大，以价值投资作为原则的机构投资者会越来越多，能够在市场上获得较好的超额回报。

从选择投资标的的角度，我们坚持“自下而上”选择优秀公司，正是基于中国经济拥有的一些优势，我们一直有信心。

一是企业家精神。一个国家经济发展的历史就是企业家的创业和兴业的历史，中国有大批优秀企业家为企业倾注自己的心血，具有开拓、创造和勤奋的品质，是能够踏踏实实经营和发展企业。

二是工程师红利。中国拥有大学及以上学历的人口占比越来越大，这得益于教育体制。虽然很多人抨击中国的教育体制，觉得应试教育色彩太浓，但不能否认的是现行的教育体制培养了大批基础知识扎实的人才，培养了大批专业过硬的工程师，这也正是近几年中国企业研发水平大幅提升的基础。虽然中国教育体制不适合培养出很多具有创新意识的人才，但仍然是一个相对较好的选拔人才的机制，并且依靠庞大的人才基数，创新性人才也能依赖统计现象而自然产生；相信在未来很长一段时间内，国内以工程技术人才为核心竞争力的一些技术企业将会拥有明显的比较优势。

三是研发创新驱动。目前，中国一些行业的龙头企业，能够投入几十亿的研发投入，而很多国外公司没有这个实力。中国目前的研发投入是全球第二，仅次于美国。而且中国由企业驱动的研发比例，是几个大国中最高的。中国的研发比较侧重的是应用型研发，基础型研发较少，但我相信随着国家和企业实力的进一步提升，基础型研发也会提升的。

从目前的国情来看，基础型研发对经济的驱动效应不如应用型研发，而且当前全球的基础型研发也处于无重大突破的阶段。不过如果后续全球基础型研发在生物医药或能源领域出现重大突破，那将会带来比较大的格局改变，并且造成中国整体产业的被动，但这还需要一段时间。

四、制造业龙头崛起。我们可以看到中国企业从二十年前的较低端的家电行业，到现在中国在消费电子、汽车等中高端制造领域占据重要地位，我相信未来大多数制造业的全球龙头会是中国公司，A股的一部分上市公司有望从大中型公司迈入全球巨型公司行列。

我们的投资本质上是“自下而上”关注企业本身，关注企业核心竞争力的提升，行业地位的稳固。从公司成长的角度来看，公司的市场价格最终会反映其内在价值。一年前，我们还说A股市场上有很多优秀公司价格被低估了，我们有较多可以从容投资的机会，但现在价格被低估的优秀公司比较少了，这对我们未来的投资是个挑战。

牢记估值是我们团队在进行价值投资中的一个重要原则，价值投资最重要的是买得便宜。估值反映了上市公司的核心竞争力和市场地位。安全边际不仅是风险控制的手段也是回报的主要来源，坚持安全边际需要的是自律耐心和理性。

分化仍是未来市场趋势

我们“自上而下”来观察市场，分化仍然是未来市场的主旋律。2018年资本市场 “存量博弈” 的格局大概率还会延续。一方面经济增速放缓，利润加速向有竞争优势的龙头企业集中，另一方面IPO加速，普通公司的稀缺性越来越小，而优质公司有可能强者恒强。

有些投资者可能会觉得，2018年市场会不会全面回到成长股行情为主的阶段？我认为，2018年优秀的成长股机会可能会多于2017年，但很难重演2013年-2015年的火热行情。因为国内资本市场的投资者结构已经发生了重大变化，近年来新增资金主要为海外资金，外资的投资逻辑是典型的价值投资逻辑，更倾向于业绩稳健的龙头公司，不利于成长股的投资。

严格的监管政策不会改变，中小公司通过并购等方式实现外延增长的压力会越来越大，市场会越来越关注企业的内生增长。2014年-2015年中小市值公司进行了大规模的并购，当时出于市值管理或者大股东意愿进行的并购，并购对象的质量不高，到今年这些业绩对赌可能不达标，上市公司的压力就会较大。

市场以“博弈”为主的投资方式会向价值投资方式转变。1月2日证监会主席刘士余讲话，全面落实整治金融乱象的工作要求，精准打击肆意妄为、逃避监管、影响恶劣的个人和机构。

当然我们团队在实践中坚持的是：不要预测市场。我们团队从来不预测明年市场会怎样，预测哪些板块会比较好。2017年四季度，我们的基金有些重仓股出现回调，但我们从来没想去调整仓位。短期的市场走势很难预测，预测成功率很低，容易对价值投资造成干扰，因此我们不去预测市场。我们也从来不认为任何一个投资决策会百分之百正确，不会认为自己对某家上市公司看得百分百正确，所以我们需要为我们所有的投资决策预留犯错的空间。虽然每一个决策都有出错的可能性，但通过构建一个均衡的组合，让整个投资组合获得较大的投资命中率。

战胜市场非常困难，除非你正确的预测到极端事件；卓越的业绩来自于正确的非共识的预测，然而非共识的预测很难，正确更难，执行就更难。市场上存在很多缝隙，也就是机会，我们在管理基金的过程中，从来不去随大流，我们往往是孤独的寻找着机会、坚持着自己的选择。

感受周期。每个股票都有周期性，都有估值上的波动，周期变化的背后是亘古不变的人性；我们用价值投资的方法去判断企业的内在价值，寻找价格低于内在价值的机会，希望我们的勤恳研究，最终能为基金持有人带来好的投资回报。

市场不会漠视优秀企业的成功

多年来的价值投资实践经验，有一些体会与大家分享：

第一、关注竞争格局的重要性。经历了行业洗牌后，随着竞争格局的改善，龙头企业盈利能力的提升可能超乎想象。这一点我们从家电行业上感受明显，在行业洗牌后家电龙头企业实现了净利润率的大幅提升，同时叠加销售量的增长，带来公司整体利润水平的飞跃。我们所说的行业洗牌并不仅是由供给侧改革政策驱动的，大量的是过去几年市场自发完成的洗牌。

第二、市场有时会漠视优秀公司的成功，这是我们的机遇。有时受限于市场行情和行业估值，A股某龙头公司市场价值一度低估，低估到最终吸引到实业资本的关注。比如在历史低位时，获得地产龙头公司的控股权，与一块地王的价格差不多，这就是公司价格被严重低估的时候。

寻找到优秀的低估标的，不用担心价值的实现形式。通过举牌的方式实现价值回归，也是很难事先预料，但是只要有这样低估的优秀公司，终归会吸引资金买入，实现公司合理的价值。

第三、不要低估科技公司的边界。供给创造需求的行业，市场空间难以量化。华为、苹果起初都不做手机，腾讯也不做游戏，如果简单的以市场空间、市占率这样的框架去套，容易犯精确的错误。

技术进步是机遇也是挑战。每一波技术进步给行业带来的变化，都是某种程度上的重新起跑。一方面，是领先公司竞争壁垒的松动，让追赶者有机会弯道超车；另一方面，也是对落后公司的检验，投入不足、实力不够的公司可能遭到洗牌。技术进步不停止，科技公司的竞争格局就不会稳定。

大象也能起舞：长期看，市值大小不是股价涨跌的主导因素。

第四、市场并不总是有效，深度跟踪创造价值。对于基金管理人来说，基于上市公司基本面分析的价值投资思路是可行的投资方法，大量公开信息未被正确解读，从而留下大量的投资机会。对一家公司的长期跟踪，能够对公司的经营有深入的理解。

但是需要警惕外来的颠覆。一定要避免投资那种行业可能被外来者冲击、或者被其他商业模式颠覆的行业或公司，只有少数公司能够战胜这种冲击，大多数企业面临冲击都会在一定时间内迷失。

第五、在黑天鹅事件时坚定的逆向投资。比如某乳业龙头股从2008年开始就是东方红的重仓股，后来也成为我们一些基金产品的重仓股。回头来看，当年的三聚氰胺事件是最好买入时点。当年东方红敢于重仓的原因，一个是坚信行业不会消失，乳制品行业在中国一定不会从此废掉，特别是当时的事件是行业的黑天鹅，所以龙头企业一定还会再起来。

黑天鹅事件往往会带来行业格局改善。从三聚氰胺事件之后，乳制品行业复制了家电行业的集中度提升带来利润率提升的历程。三聚氰胺事件之后，乳业双寡头格局越来越清晰，行业趋势也在变好，利润率不断提升。

少犯错、别凑热闹、逆向思维

大家一直比较关心我们的基金是如何构建投资组合的？我们对基金的投资组合的要求是攻守平衡，注重长期的绝对收益和长期比较好的排名。

重视防守非常重要，足球赛场上，十一个梅西组成的球队应该赢不了十一个后足组成的球队。我们从来不追求某一年度取得特别好的业绩，当然2017年我们确实取得了特别好的业绩，但我们确信2018年我们公募基金的业绩不会有2017年这么好。我们相信我们能实现长期比较好的收益，希望能够做到三年期的业绩比市场上大多数的投资者都要好。我们追求的是，三年为一个周期的绝对收益和不错的相对排名。

我们在基金投资组合的管理中注意控制回撤，在整个组合管理阶段，尽可能减少回撤。我们不要求冲得很快，因为冲得快，就容易回撤快。尤其是开放式基金的管理中，容易造成大量客户在高位申购，导致亏损，我们关注客户的体验，控制回撤是希望客户能够拿的住、体验好。

我们努力降低基金投资组合的波动率，为基金经理创造一个稳定的心态。组合的波动率较大，往往对基金经理的心态构成较大的冲击，我们要避免这种问题。

再来回答投资者关心的几个问题。我们是如何取得超额收益，如何控制回撤，如何保持均衡？

如何取得超额收益？少犯错、别凑热闹、逆向思维。我们常说，过去二十年能够保持20%的年化收益率就是非常优秀的，如果市场的平均水平是12%，那我们就努力去赚这8%的超额收益。其实只要避免去犯一些非常显而易见的错误就能做到：一是避免高换手率，频繁交易；二是尽量不碰上市两年内的新股；三是不去追逐主题、热点；四是不买市盈率特别高的股票。按照这几个标准筛选，其实我们可以投资的股票只有三四百只，在某一段时间内，我们可以投资的可能只有三四十只。

如何基金的净值控制回撤？回撤不是交易出来的，而是组合构建出来的，我们不会将投资组合集中于某个行业或某个领域，因为集中可能导致组合波动很大。我们倾向于更加均衡和分散的配置。尽力保障组合中的股票都有抗击系统性风险的能力。虽然系统性风险不能预测，但优秀的公司能够抵抗系统性风险的冲击，并能在短时间内恢复。比如2015年第二季度，我们减仓了中小市值公司，加仓蓝筹股，虽然我们无法判定风险何时到来，但优质蓝筹股能够在经历股灾之后很快恢复。

如何保持均衡配置？均衡和分散配置的原因，我们可以从历年基金的年度排行榜来看，一般年度名次居前的基金一般都是持仓集中于极少的某些行业或板块，且恰好押中了；同时，排名靠后的基金也是持仓集中于少数行业或板块，而且是比较倒霉的。我们避免持仓集中于极少数的行业或板块，投资任何一个行业，我们很少买两家公司的股票，往往只投一家，这样仓位不会超过10%。即使出现问题，也不会带来很大的波动。而且我们只投行业中的龙头公司，不相信行业中居后的公司能够逆袭，这种概率太低了。

保持均衡还要注意流动性，我们的基金产品不会重仓持有市值较小的公司，因为这样的公司流动性较小。投资组合中也不要都是短期内涨幅很高的股票，我们常常会耐心的“养”一些没有上涨、估值较低的股票。这些股票目前看起来市场表现差，但正是因为它现阶段表现差、估值低，才给未来提供了机会。

祝愿大家能在2018年取得好的投资回报！

谢谢大家！

govyvy

本周商品市场表现较为强势，整体呈现上涨的态势，除螺纹温和走平之外，有色、黑色和化工类整体上涨，整体表现非常强势。而纵观全球资本市场，一篇歌舞升腾的迹象，宏观经济稳定，加上流动性泛滥，市场强势的基础仍在。

从内外走势上可以看出，外强内弱的格局非常明显。伦锌创下10年来的新高，但是沪锌主力合约并未触及到去年10月9日的高点。同时，**创出反弹以来的新高，但是聚烯烃普遍仍在前期震荡区间内震荡。

出现这种情况主要原因就是美股的外溢效应。美股持续上涨，这种财富效应已经扩散到资本市场其他基本面较好，甚至仅仅预期较好的品种，有色和**就是典型的代表。

可能有投资者认为股市走势和商品有什么关系？的确，在大部分时间内两者相关性不强，但是在特定时期，如果驱动因素一致，那么二者的相关性很强，当前就处在这样一个阶段。即经济稳定，预期向好，流动性泛滥，通胀水平较低，这种环境极易出现资产泡沫，当前的美股基本上已经开始完全的泡沫化，因此美股的走势极为关键。

纵观全球资本市场泡沫史，有一个非常典型的现象，叫做最后阶段的上涨，这段上涨与基本面其实关系不大，是市场情绪的助推，这个阶段的特征就是价格上涨极快，投资者热情极高，极度乐观，这个阶段最容易赚钱，也最容易血本无归。学术界对这种现象有一个专业名词，叫做“融涨”。所谓融涨，指那些不想错过股市上涨机会的投资者蜂拥进入股市，而非经济基本面有所改善。这种现象在2015年的创业板牛市后期也出现过。

当前美股是不是估值太高？截止2017年底标普500的动态市盈率为18.2倍，这个估值要低于2000年3月网络股泡沫最顶峰的27.2倍，但是比2007年10月金融危机发生前的15.7倍要高。我们对比过去25年，标普平均的市盈率为16倍。再对比过去25年的市盈率，目前是3.1倍，小幅高于平均的2.9倍。所以从一个横向对比来看，目前估值比历史平均要高，但并没有偏离太多。

股价的决定因素由两个方面构成，一个是盈利，一个是估值。盈利方面我们不做细致探讨，估值方面，需要对照无风险利率，可以观察下过去10年美国无风险收益率水平，2000年网络股泡沫顶峰是6.2%，2007年金融危机前是4.7%，而2017年底是2.4%。过去20年，国债收益率都是出现了不断的下行。无风险收益率不断向下之后，对应权益类资产的估值应该是提高的，这点在美股表现非常明显，即“戴维斯双击”，估值和盈利都提升。

从当前的态势看，美股上行的压力因素开始逐渐显现，重点体现在估值上。先简单看下盈利，预计剔除掉税改，2018年美股盈利状况逐渐受到挤压，原因就在于加息导致的利率水平提升，因为美国经济复苏过度依赖宽松的政策。而从税改的角度看，预计影响比较有限。在当前税收制度下，美国企业实际税负水平不高，企业所得税在联邦政府收入中的占比仅9%，减税影响有限；同时在宽财政+紧货币环境下，利率上行的压力对私人投资形成挤出；高收入群体个税减税幅度最大但边际消费倾向最低，加之各项抵扣政策的调整对减税的对冲作用，预计减税政策对美国经济增长的促进作用不大。而从估值的角度看，长期看通胀水平和国债收益率都逐步向上爬坡，成为了潜在的风险点。如果用一个时间轴来看的话，今年上半年美股继续走强的概率比较大，但是接下来风险逐步加大。所以我们预计美股会有一个典型的“融涨”行情，这将跟2015年我国的创业板行情一样。

回到期货市场。考虑到2017年的行情仍是以供给减少驱动的上涨行情，需求几乎毫无贡献，2018年的工作重心是防范风险、环保和扶贫。这些政策长期利于经济结构的改善和长远发展，但是短期会显著的降低经济增长水平，对需求造成影响。叠加供应收缩，供需两弱的格局相较于2017年会显著加强。预计大部分品种会走入供需两弱的格局中。

整体来看，在没有供给侧和环保导致的供应剧烈收缩的情况下，商品市场的基本面其实是乏善可陈的。而近期市场的强势，更多依赖市场情绪和金融市场的强势，因此美股的走势极为重要，这也是我们为什么如此关注美股走势的原因。随着美股上涨动力衰竭，预计商品市场也将面临压力。

govyvy

2013年，一位澳大利亚的品牌与市场营销专家，一位美国俄勒冈州波特兰市负责编写金融网站的程序员，天各一方且此前素昧平生的两人却成功地将外汇交易最火爆的两种产品--比特币和Doge柴犬 (Doge，对美国人而言，Doge就类似于“土豪”在中国的热门程度)结合在了一起，Dogecoin就在两个大脑洞的合作下诞生了，而且人们还真的在使用它。

这么来看，在”外汇交易“来说数字货币的世界仿佛一切皆有可能，比特币刚诞生时一文不值，那时候玩比特币的主要是一些游戏玩家、极客、加密学学者。记得有一个币圈家喻户晓的笑话，在2010年的时候一个程序员使用10000万个比特币购买了一个披萨，促成了全球第一笔比特币实物交易。而就在整个投资界都在嘲笑比特币面世只是为他们茶余饭后增加了一些谈资时，比特币也在“外汇平台”以迅雷不及掩耳之势，如窜天猴一般，直冲云霄，“拜伦财经”上向着5万元人民币径直而去。

而从出生就带着强烈玩笑和吐槽色彩的Dogecoin目前的市值约20亿美元，目前单价为0.02美元。

而随着加密货币在全球掀起的热潮，Dogecoin也借着这股东风保持火热趋势。

这只魔性的“狗头”为何会风靡全球，行业内普遍的认为有三个原因：

1、源于西方的小费文化。Dogecoin作为电子货币，诞生于2013年12月12日，其上线仅一周的时间，便成为第二大的小费货币。好多人参与狗币交易，并不是为了投机才参与其中，而是把它作为了一种表达分享和感恩的方式。

2、重视慈善文化。Dogecoin在慈善方面的应用已经非常广泛，继帮助"牙买加雪橇队"和印度三名运动员踏上索契冬奥会征程之后，"Doge4Kids"的慈善募捐活动，所得善款全部捐献给4 Paws For Ability慈善机构。据了解狗币基金又赞助3万美金解决肯尼亚水资源危机,这不得不说是狗币做的另一件值得表扬的慈善事件。赞助跑车dogecar且在比赛中进入前20名

3、立足于草根文化，外汇交易人气指数比较高，有大量应用app支持Dogecoin支付或打赏。